食品饮料-行业2023年度策略：承压开局逐步改善疫后复苏是最强主线

1|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明核心结论行核心结论行业深度研究|食品饮料改善，疫后复苏是最强主线证券研究报告超配表长政策持续落地，2023年较大概率呈现疫后需求复苏和经济向好的趋势，幅度：1)基本面看，板块真实需求核心变量取决于疫情，有望在不食品>乳制品>肉制品。近期市场情绪及预期较为悲观，受疫情影响较大持仓偏和弹性(即使疫情明年仍有反复，白酒啤酒板块当前估值合理偏低，龙头公司业绩也仍有相对其他板块较强的确定性)，同时疫后复苏也较为直接受益，建议优先关注。酒、伊利股份、海天味业、安井食品；2)弹性复苏品种：疫弹性，推荐舍得酒业、古井贡酒、重庆啤酒、千禾味业、绝味食品；3)个股改革α品种：个股自身改革逻辑，推荐顺鑫农业、燕京啤酒。超配超配一年行业走势 2022-072022-1155相对表现1个月食品饮料15.18xiongpeng@S52208000213386114324lixinxin@究2022-11-271-142|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 2.1各地防疫措施加速优化，居民生产生活有序恢复 62.2高端酒：明年千元价格带增速有望恢复，茅五泸业绩确定性强 82.3次高端及地产酒：二季度节奏略受影响，全年仍可乐观 9三、啤酒：把握收入季度性节奏+疫后消费场景修复两大投资主线 11 3.2疫后消费场景修复：23年场景修复，高端化有望提速 13京啤酒，重点关注重庆啤酒 15B端修复+成本回落 17 4.2短期刚性品类恢复为主，密切关注动销 18B 五、休闲食品：疫情成本两大因素扰动减弱，品类渠道变化带来弹性空间 215.12022年复盘：疫情原料两大因素扰动，改革效果不一业绩出现分化 215.2行业变化：品类上优化产品矩阵，渠道上拥抱新兴模式 235.3展望未来：至暗时刻已过，收入利润水平有望双增厚 24 图3：食品饮料行业估值横向处于中间水平(截至2022-11-28) 4业估值变化趋势(截至2022-11-28) 4图5：个股涨跌幅排名(截至2022-11-28) 5图6：社会消费品零售总额:餐饮收入(当月同比) 5 图8：茅台批价(单位：元/瓶) 8图9：八代普五批价(单位：元/瓶) 9 图12：主要上市公司经营数据(合计)增速季节性变化分明 12 3|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 图16：啤酒板块动态PE(申万指数) 16 图18：2022年调味品板块(合计)单季度收入利润增速 18M 图24：2022年休闲食品板块指数涨幅高于沪深300 21 图26：每日新增新冠确诊和无症状感染者(人) 22 休闲零食核心企业各季度收入同比增速 23图29：年休闲零食核心企业各季度净利润同比增速 23 表1：《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》 6表2：“二十条”发布以来部分地区出台相关防疫调整政策 7 3 4|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明一、承压开局逐步改善，疫后复苏是明年最强主线焙食品(-28.39%)、白酒(-27.79%)排名相对靠后，跑输食品饮料板块和大盘。%0-10资料来源：Wind，西部证券研发中心-10-15资料来源：Wind，西部证券研发中心目前处于历史较低水平。截至11月28日，食品饮料估值(TTM)约29.72倍，横向对比其他子行业处于中间水平。MM00资料来源：Wind，西部证券研发中心倍PE_TTM400-04-07-04-07资料来源：Wind，西部证券研发中心50%)、金种子酒(+58.90%)涨幅靠前。5|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明%00资料来源：Wind，西部证券研发中心体疲软，结构上表现出降级趋势。行至年末，春节备货即将开启，但近期疫情各地散发，%002019-112020-082021-052022-02002019-102020-072021-042022-016|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明料>餐饮产业链=调味品>休闲食品>乳制近两年已经持续验证需求及业绩的确定性和弹性(即使疫情明年仍有反复，白酒啤酒板块当前估值合理偏低，龙头公司业绩也仍有相对其他板块较强的确定性)，同时疫后复苏也岛啤酒、伊利股份、海天味业、安井食品；2)弹性复苏品种：疫后复苏弹性，推荐舍得酒业、古井贡酒、重庆啤酒、千禾味业、绝味食品；3)个股改革α品种：个股自身改革逻情2.1各地防疫措施加速优化，居民生产生活有序恢复11肺表1：《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》监测“高、中、低”风险区监测机制5天集中隔离+3天居家隔离“高、低”风险区离7|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明表2：“二十条”发布以来部分地区出台相关防疫调整政策防疫政策调整建省但口罩等常态化防控措施。测阴行业库存普遍增加，高端及地产龙头如期完成全年任务，困境下动销为王。据渠道调研，从全年任务完成来看，高端、地产龙头均如期完成原定全年任务，全国化次高端不同程度低于原定目标，主要系高端酒消费场景为规模更小的商务宴请、送礼，需求与经济高度相关，受消费场景缺失的拖累较少，而次高端因宴席占比高，除消费力影响外，还直接受累于消费场景缺失，地产龙头得益于强大的渠道掌控能力，部分经营压力转嫁给渠道，故发货端影响弱于动销层面。从主要酒企库存及同期水平对比来看，行业库存普遍增加，茅台因需求强弱几乎完全体现至价格，库存较同期持平，动销不受影响，其余酒企库存普遍增加1-2个月，高端酒情况好于次高端，困境下疫情及经济对动销的拖累程度，成为影响酒企基本面的最根本原因。表3：部分酒企库存及同期对比公司2022年11月库存水平去年同期库存水平同比变化州茅台15天(10月配额执行完)45天25-35天理略高(+0.5M)45-60天25-30天理略高(+1M)-40天20天理略高舍得酒业40天理略高高理略高理略高世缘理略高高金徽酒理略高鑫农业20天0天低8|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明。2.2高端酒：明年千元价格带增速有望恢复，茅五泸业绩确定性强经济压力影响，千元价格带扩容放缓，但中长期消费升级趋势不改，同时茅台价格在参。批002021/1/32021/4/32021/7/32021/10/32022/1/32022/4/32022/7/32022/10/3资料来源：茅粉鲁智深，今日酒价，西部证券研发中心9|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明2021/1/32021/4/32021/7/32021/10/32022/1/32022/4/32022/7/32022/10/3资料来源：茅粉鲁智深，今日酒价，西部证券研发中心年特曲系列收入破百亿，窖龄有望+20%，公司整体仍有望延续过去增速。公司长期致力性，当前估值性价比较高。2.3次高端及地产酒：二季度节奏略受影响，全年仍可乐观而全国化次高端除动销受损外，还需承担经济对渠道信心的影响，招商遇阻。库存方面，山西汾酒：次高端中基本面最为稳健，兼具成长性与确定性，看好长期价值可逢低布局。10|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明舍得酒业：舍得和沱牌定位清晰，坚持双品牌协同发展，做好400-600元核心大单品品标之上争取更好。当前全年任务已全部完成，部分市场超额完成，酒厂严格控货消化库存。产品结构方面，渠道调研情况，我们预计公司全年任务基本可完成，当前主要系控节奏消化库存，今年以来梦6+受经济概率维持稳定增长。要11|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 002020/1/22020/5/22020/9/22021/1/22021/5/22021/9/22022/1/22022/5/22022/9/2资料来源：wind，西部证券研发中心至今估值走势，2020年首轮疫情后，白酒板块因可存储周期长、消费场景恢复快、确定全国化龙头如茅台、泸州老窖、五粮液，业绩确定性强、安全边际充足；2)疫后修复高强大渠道铺货的顺鑫农业。资主线12|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明50%40%30%20%10% 49.59%%%%%%资料来源：Wind，西部证券研发中心大麦、铝锭为价格同比Q后后低；成预计吨成本涨幅前低后高；若全年销售 销量资料来源：Wind，西部证券研发中心注：选择标的为青啤、重啤、燕京、珠江东13|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明，随着防疫政策优化，22年销量低表4：公司经营数据同比变化情况2/3/312/6/302/9/30啤酒93%5%啤酒%%啤酒%85%啤酒86%21%41%%啤酒82%52%%提速复苏。社会消费品零售总额:餐饮收入社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比社会消费品零售总额:餐饮收入:累计同比14|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明%%002020-022020-082021-022021-082022-022022-08002020-022020-092021-042021-112022-06资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心现饮渠道依赖较高的产品整体销量表现欠佳。分公司来看：22H1次高档及以上增速/Superx/纯生/喜力仅为10%/低单增长/低单增长/30%+，全年经3)重庆啤酒：21年乐堡/重庆/乌苏/1664增速双位数增长/双位数增长/34%/36%，预计表5：中高档品类销量增速品类价格带场景202122Q122H122M92022E%SuperX华润啤酒8-10单增长单增长.5%8-1015|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明%2022-1-42022-3-42022-5-42022-7-42022-9-42022-11-48-103-128-10主为主餐饮为主3%位数增长位数增长-10%位数增长位数增长位数增长位数量增速落地，板块估值修复。申万啤酒指数涨跌幅上证指数涨跌幅啤酒产量月度同比-10-15资料来源：Wind，西部证券研发中心啤酒板块淡季估值回调到合理范围，建议逢低布局，首推燕京，重点关注重庆啤酒。22饮消费场景修复有望推动中高档单品销量提速，进而实现ASP稳步提升；铝价等包材价。在政策放松预期下，啤酒仍是优先受益且业绩确定PEX关注啤。16|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明TTMTTM50403002020-01-032020-05-292020-10-162021-03-052021-07-232021-12-102022-05-062022-09-23资料来源：Wind，西部证券研发中心青岛啤酒：青岛啤酒22Q1-Q3营业收入/归母净利润/扣非归母净利润为291.1/42.7/38.6QQQ品牌销量我们预计22/23年公司归母净利润为34.0/43.2亿元。QQ润为121.8/11.8/11.6乌苏同比微增(疆外增长3.4%)，1664同比低个位数下滑，乐堡、重啤同比大个位数增0.5%/+8.9%/+1.7%。随着疆外BU整合、渠道梳理接近尾Q公司市场费用投入加大、疫情放松、公司内部结构调整到位下，乌苏有望恢复良性增长。17|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明多重压力之下，22年整体略显疲软多重压力之下，板块整体略显疲软。2021年末以来，调味品行业经历了疫情反复、极端调味品板块经历了多段回调：输受调整影响市场信心，消费板块集体下杀。000-01-03-05-07-0918|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明图18：2022年调味品板块(合计)单季度收入利润增速%%00-102020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3倍00-04-07-04-079月底，调味品添加剂事件引起广泛关注。我Q者情绪波动，倾向短期看，刚需品类最先受益，建议关注需求刚性+动销较好的标的。疫情防控政策放开初QQ华东和华北市场扩张相对领先，但许多地区还没有放量，流通、便利店还没有完全覆盖，”产品基本不受影响。19|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明4.3明年主线为疫后恢复，关注B端恢复+利润率提升优化预期成功兑现，精准防疫下，消费场景有渐淡化，BC两端均有望恢复。考虑到前期餐饮及连锁门店渠道受损较严重，恢复弹性来年底提价，22年完成传导。21年调味品企业面临较大的成本压力，10年提价传导对调味品板块毛利率有正向贡表6：2021年调味品提价梳理公司公司公告时间提价产品提价幅度加加食品3%~3%~7%6%-10%5%-15%3%~7%品品28个单品(酱油和醋)调22年成本处于高位，部分材料向下趋势初现。22年在国际环境动荡、极端天气影响等因，青菜头成本大幅上涨概率不大。20|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明00000000020152016201720182019202020212022 000-10/1/4 /1/4/1/4/1/4豆粕价格(元/吨)yoy(%)(元/吨)000大豆价格(元/吨)大豆价格(元/吨)yoy(%)00-3020152016201720182019202020212022000PET价格(元/吨)2022002016201720182019母。产能，提升市占率，享受高于行业的增速。QQ逐 休闲食品 休闲食品(申万)PE(TTM)21|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明五、休闲食品：疫情成本两大因素扰动减弱，品类渠道变化带来弹性空间2022年休闲零食板块受到疫情原料两大因素扰动，各家标的改革效果不一，业绩出现一闲零食至暗时刻已过，建议持续关注板块动态。5.12022年复盘：疫情原料两大因素扰动，改革效果不一业绩出现分化-10%-15%00棕榈油平均价(元/吨棕榈油平均价(元/吨)22|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明染者(人)图27：棕榈油价格高位运行000000棕榈油平均价(元/吨)价缓解部分原材料上涨压力，业绩体现强韧性。22Q1-Q3实现营收43.84亿元，同比增23|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明60%40%20% 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q30%%-150%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 % 22Q1-Q3收入增速22Q1-Q3归母净利润增速颖而出。洽洽食品一模限制需要：1)多款核心大单品为体：由于休闲零食消费者喜好具有不确定性，产品也存在老化淘汰的单品，并通过这些产品形成自身健全的产品供应链和竞争护城河。24|请务必仔细阅读报告尾部的重要声明中国休闲零食市场规模(亿元)YOY000002016中国休闲零食市场规模(亿元)YOY000002016201720182019202020212022E因此，我们认