第九章资本成本和资本结构

会计学1第九章资本成本和资本结构资本成本的种类1.个别资本成本

——长期借款

——长期债券

——普通股

——留存收益2.综合资本成本3.边际资本成本第1页/共46页二、个别资本成本

1.长期借款成本：K=

I：长期借款年利息;T：所得税率

L：长期借款筹资额;F1：长期借款筹资费用率第2页/共46页例1、某企业取得5年期长期借款100万元，年利率为10%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为0.5%，企业所得税率为33%K==6.73%L(1-F)=第3页/共46页2.债券成本：K=B：债券筹资额Fb:债券筹资费用率假设例1以120万元发行5年期、面值100万元的债券，其他条件同上，则债券的资本成本为多少？K==5.88%第4页/共46页3.留存收益成本

1)股利增长模型法：KS=D/P+g

例2、某公司普通股目前市价为44元，估计年增长率为10%，本年发放股利2元，则资本成本率为多少？2(1+10%)/44+10%=15%第5页/共46页

2)资本资产定价模型法：KS=RS=RF+β(Rm-RF)3)风险溢价法：K=债务成本Kb+风险溢价例3、某期间市场无风险报酬率为10%，平均风险股票必要报酬率为14%，某公司普通股β值为1.2，留存收益的成本为多少？

10%+1.2(14%-10%)=14.8%3%~5%第6页/共46页4.普通股成本：K=g例4、某公司普通股目前市价为44元，筹资费用率10%，估计股利年增长率为10%，本年发放股利2元，则资本成本率为多少？2(1+10%)/44（1-10%）+10%=15.56%第7页/共46页三、加权平均资本Kj:第j种个别资本成本Wj：第j种个别资本占全部资本的比重(账面价或市场价等)第8页/共46页情况个别资本成本

资本结构边际资本成本（1）（2）（3）（4）

保持不变保持不变变动变动保持不变变动保持不变变动与增资前相同变动变动变动四、边际资本成本：资金每增加一个单位而增加的成本第9页/共46页边际资本成本:1.设定理想或目标资本结构2.计算筹资突破点3.计算不同组合范围下的加权资本成本第10页/共46页例5、某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，资本成本3%；长期债券100万元，资本成本10%；普通股240万元，资本成本13%。由于企业发展需要，拟按照现行在资本结构筹集新资金，并测算出随筹资的增加资本成本的变化，情况如下：资金种类和结构新筹资额资本成本筹资突破点长期借款15%45000元以内45000-90000元90000元以上3%5%7%300000元600000元长期债券25%200000元以内200000-400000元400000元以上10%11%12%800000元1600000元普通股60%300000元以内300000-600000元600000元以上13%14%15%500000元1000000元第11页/共46页筹资总额资金种类资本结构资本成本加权平均资本成本30万元以内长期借款长期债券普通股15%25%60%3%10%13%3%×15%=0.45%10%×25%=2.5%13%×60%=7.8%10.75%30-50万元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%13%5%×15%=0.75%10%×25%=2.5%13%×60%=7.8%11.05%50-60万元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%14%5%×15%=0.75%10%×25%=2.5%14%×60%=8.4%11.65%第12页/共46页60-80万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%10%14%7%×15%=1.05%10%×25%=2.5%14%×60%=8.4%11.95%80-100元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%14%7%×15%=1.05%11%×25%=2.75%14%×60%=8.4%12.2%100-160万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%15%7%×15%=1.05%11%×25%=2.75%15%×60%=9%12.8%160万元以上长期借款长期债券普通股15%25%60%7%12%15%7%×15%=1.05%12%×25%=3%15%×60%=9%13.05%第13页/共46页第二节财务杠杆

经营杠杆财务杠杆QEBITEPS总杠杆第14页/共46页

第二节财务杠杆一、经营风险和财务风险二、经营杠杆系数：衡量经营风险的大小

DOL=EBIT：息税前盈余

Q：销售量

DOL=

销售量→息税前利润（Q→EBIT）例6、某企业生产A产品，固定成本为10万元，单价为10元，单位变动成本为6元，当企业的销量为50000件、30000件、25000件时，经营杠杆系数为多少？第15页/共46页销量为50000，DOL=5(10-6)/[5(10-6)-10]=2销量为25000，DOL=2.5(10-6)/[2.5(10-6)-10]=销量为30000，DOL=3(10-6)/[3(10-6)-10]=6第16页/共46页不同销售水平下的经营杠杆系数-3-2-1012345250003000050000Q(unit)OperatingLeverage第17页/共46页结论：1.经营杠杆系数说明销售量变动所引起利润变动的幅度2.在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也越小3.在盈亏临界点前，经营杠杆系数随销售额的增加而增加问题：如何降低经营风险第18页/共46页三、财务杠杆系数(息税前利润→每股收益EBIT→EPS）

DFL=EPS：普通股每股收益

EBIT：变动前的息税前盈余

DFL=I：债务利息

第19页/共46页例7、假设甲乙两企业，资本总额均为100万元，EBIT均为10万元，所得税率均为30%甲企业股本100万元(1万股)，乙企业股本50万元(5000股)，负债50万元，利率8%则甲乙企业的EPS、DFL各为多少？如果乙企业的负债利率为12%，则其EPS、DFL

又为多少？第20页/共46页甲企业：EPS＝10×（1-30%）/1＝7元/股DFL＝10/10＝1如果乙企业的负债利率为12%，则乙企业：EPS＝（10-50×

12%）×

（1-30%）×

10000/5000＝5.6元/股DFL＝10/（10-50×

12%）＝2.5乙企业：EPS＝（10-50×

8%)×

（1-30%)×

10000/5000＝8.4元/股DFL＝10/（10-50×

8%）＝1.67第21页/共46页结论：1.DFL说明息税前盈余增长所引起的每股收益的增长幅度2.在资本总额、息税前盈余相同的情况下，负债比例越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大，但预期每股收益也越高问题：如何降低财务风险？第22页/共46页财务杠杆效应存在的原因—举债经营和固定利息项目负债比率=0负债比率=50%当年预期下年当年预期下年息税前利润减:利息费用200220205225税前利润总额减:所得税205225.5153.75174.25净利润发行在外股数每股收益净资产收益率15537.5%16.553.38.25%11.252.54.511.25%12.752.55.112.75%第23页/共46页四、总杠杆系数DTL=DOL×DFL=DTL的意义：销售额变动对每股收益造成的影响第24页/共46页杠杆分析用利润表

销售收入减：变动经营成本边际贡献减：固定经营成本息税前利润（营业利润）减：利息费用税前利润减：所得税净利润净资产收益率经营活动与经营杠杆负债融资活动与财务杠杆第25页/共46页

一、资本结构的基本概论长期资金来源资金来源短期资金来源内部融资外部融资折旧留存收益股票长期负债普通股优先股股权资本企业债券银行借款债务资本资本结构第三节资本结构一、资本结构：企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系第26页/共46页二.资本结构决策方法1.最佳资本结构的决策标准

决策标准每股收益最大化融资成本最低化资本结构决策的其他标准

第27页/共46页2.资本成本比较法资本成本比较法应注意的问题初始筹资的资本结构决策计算投资方案的加权资本成本即可追加筹资的资本结构决策使用追加融资的边际成本进行决策使用企业追加融资后的加权资本成本进行决策第28页/共46页

3.每股收益最大化-资本结构的选择决策程序计算每股收益无差别点：能使两个筹资方案每股盈余相等的EBIT比较无差别点与投资期望的EBIT：当期望的EBIT大于无差别点时，由于财务杠杆的作用，应采用负债融资；反之，则采用权益融资第29页/共46页不同融资方案下的EBIT-EPS关系图02068140息税前利润债务融资股权融资每股收益第30页/共46页

EPS分析：每股收益的无差别点,即每股收益不受融资方式影响的销售水平EPS=第31页/共46页例8、某公司原有资本700万元，其中债务资本200万元(每年负担利息24万元)，普通股资本500元(发行普通股10万股，每股面值50元)。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有：

1.全部发行股票，增发6万股，每股面值50元

2.全部筹借长期债务：债务利率为12%，利息36万元公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税率为33%第32页/共46页

S=750万元

EPS=4.02元当销售额高于750万元时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；当销售额低于750万元时，运用权益筹资可获得较高的每股收益。第33页/共46页资本结构理论及其政策启示资本结构理论是关于资本结构、资本成本及公司价值之间三者关系的理论描述，它是公司财务理论的重要组成部分，也是使公司财务学融入现代微观经济学的重要基石。第34页/共46页1.MM理论(莫迪格莱尼Modigliani与米勒Miller）无公司税的MM理论:资本结构不影响公司价值和资本成本。有公司税的MM理论:负债利息的减税作用会增加公司价值。负债越多，公司价值越大，权益资本所有者获得的收益也越大2.权衡理论:有负债的公司价值等于无负债公司价值加上税赋节约，减去预期财务拮据成本的现值和代理成本的现值。最优资本结构存在于税赋节约与财务拮据成本和代理成本相互平稳的点上。3.代理成本理论:(1976年詹森和麦克林)负债比率适度的资本结构会增加股东的价值。4.信号理论:(罗斯StephenA.Ross-signalingtheory)资本结构改变及新股发行对股市产生消极影响；提高负债比率的行动将对股市产生积极作用，反之则相反。5.融资优序理论(啄食顺序理论PeckingOrderTheory)梅耶斯和马基鲁夫提出了融资优序理论，其主要观点为：（1）公司偏好内部筹资。（2）如果需要外部筹资，公司首先选择最安全的证券。第35页/共46页第36页/共46页本章要点：1.要求掌握股票、债券、长期借款和留存收益的成本计算2.掌握综合资本成本的计算，了解边际资金成本的计算3.掌握财务杠杆系数、经营杠杆系数和总杠杆系数的计算分析4.理解资本结构合理与否的选择第37页/共46页习题：1.某公司准备筹资1000万元，其中按面值发行债券300万元，票面利率8%，筹资费用率2%；从银行借入长期借款200万元，年利率6%，筹资费率1%；发行普通股500万元，筹资费率5%，预计第一年股利率为10%，以后每年按5%递增。所得税率为33%。要求：1)计算长期借款成本；2)计算债券成本；

3)计算普通股成本；4)计算综合资本成本第38页/共46页(1)长期借款成本＝6%*（1-33%）/（1-1%）＝4.06%（2）债券成本＝8%*（1-33%）/（1-2%）＝5.47%（3）普通股成本＝10%/（1-5%）+5%＝15.53%（4）综合资本成本0.2*4.06%+0.3*5.47%+0.5*15.53%＝10.22%第39页/共46页2.已知某公司的资本结构如下：普通股200万股，股本总额1000万元，公司债券600万元。现公司拟扩大资本规模，有两个备选方案：一是增发普通股50万股，二是发行公司债券400万元。假定公司债券年利率10%，所得税率33%

要求：1)计算两个方案的每股收益无差别点

2)如果该公司预计息税前利润为300万元，请选择增资方案第40页/共46页（1）EBIT＝260万元（2）因为预计息税前利润300万元大于260万元，所以应选择增发债券筹集资金第41页/共46页3.已知某公司1998年销售产品20万件，单价80元，单位变动成本50元，固定成本总额200万元。公司负债总额1200