天润乳业(600419)疆外突围势能释放

公司研究公司研究证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载天润天润乳业(600419)深度研究报告能释放天润乳业：全产业链布局的新疆龙头乳企，差异化突围进击全国。天润为新疆兵团第十二师旗下全产业链布局乳企，凭借推出爆款产品爱克林酸奶站稳疆内第一，并乘势出疆。在两强格局清晰背景下，公司积极探索差异化突围路径：A产品禀赋与实力兼具，常温接力低温渐为主要增长驱动。公司白奶具备新疆特色、酸奶创新力突出、奶啤工艺更为专业，奠定疆外扩张的坚实产品基础。而随着常温白奶疆外加速拓展，21年公司常、低温产品占比分别达52.4%、44.7%，品类相对均衡且产品矩阵完善，即低温爱克林酸奶、常温利乐枕/小白袋为经营基本盘，低温桶酸、白奶利乐砖为当前收入高增的核心驱动力，而奶啤、鲜奶等高盈利产品是未来培育的重点。A高盈利充分撬动渠道杠杆，发力专卖店等渠道避开龙头锋芒。考虑当前战略资源相对有限，公司充分让利以撬动渠道杠杆，爱克林、M砖等主力单品加价倍率达1.8倍，而头部乳企不足1.3倍，渠道利润远超同业。同时，公司经营思路稳健、更重渠道质量，19年至今疆内推动渠道精耕，疆外经销商数量平稳，但单个经销商体量均稳步提升，与渠道共同成长。疫情后线上消费加速渗透、人流向社区回流，公司顺势加大线上及社区专卖店布局。专卖店以经销商为运营主体，多在三四线城市并避开强势品牌，兼具低成本、可品宣的双重优势，且盈利丰厚下经销商拓店动力充足，而天润也逐步摸索系统性打法，应对运营难点，赋能渠道健康拓A全产业链积淀深厚，前瞻布局疆外产能。新疆是我国“四大黄金奶源地”疆内比重为22%、37%。而天润背靠兵团持续深化奶源布局，当前奶牛存栏量约4万头，奶源自给率维持60%以上。工厂方面，公司疆内布局南疆工厂充实产能，疆外正建设山东工厂布局奶啤等高盈利品类，当前公司已有产能30万吨、规划产能48万吨，供给储备已充分。未来展望：疆外扩张模式初步跑通，预计未来几年维持20%左右稳增，渠道类型外溢有望进一步打开增长空间。天润潜在可利用奶源充足、产品特色突出，公司以高利润充分撬动渠道杠杆，并拓展专卖店/特通/社区团购等差异化渠道，当前疆外扩张模式已基本跑通，浓缩奶砖及桶酸等产品势头良好，渠道信心充足。但考虑专卖店存在选址要求高、高线城市盈利弱的挑战，奶啤发展亦面临成长与盈利的权衡，结合公司整体经营思路更偏稳健，预计未来几年维持20%左右稳增，待疆外产能投产、随体量增长品牌力进一步增强，有望进行渠道类型的外溢扩张，进一步打开增长上限。投资建议：疆外扩张突围，增长势能较足，首次覆盖给予目标价19元及“推荐”评级。公司强化疆奶特色，以高利润充分撬动渠道杠杆，并避开龙头锋芒稳步拓展专卖店等差异化渠道，增速中枢有望抬升至20%左右，且体量增大后有望进行渠道类型外溢扩展，进一步打开增长空间。考虑今年新疆疫情封控致公司整体产销阶段性受阻，奶啤等餐饮端占比高的产品亦有承压，而12月以来疫情防控逐步优化，公司经营基本恢复常态，且来年随消费力修复，公司PE23年PE约25倍，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：疫情反复致产销受损；渠道扩展不及预期；原材料价格大幅波动等。标21A22E23E24E万)1091.5%.5%81.3%.4%每股盈利(元)61320资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2022年12月12日收盘价推荐推荐(首次)究所证券分析师：欧阳予业编号：S0360520070001券分析师：范子盼业编号：S0360520090001证券分析师：董广阳业编号：S0360518040001公司基本数据每股净资产(元)市场表现对比图(近12个月)29%9%21/1222/0222/0522/0722/0922/12-31%沪深30025 8.69 润乳业(600419)深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号未经许可，禁止转载投资主题报告亮点本报告亮点在于：1)基于行业背景看区域性乳企发展机遇。后疫情时代整体韧劲较优，结构性景气凸显：一是分品类看，定位基础营养的白奶需求明显优和社区转移。在此背景下，优质区域性乳企紧握发展机遇，表现优于行业及头部乳企。2)解码天润差异化突围路径。在常温奶两强格局清晰背景下，公司积极探索差异化突围路径。20年以来白奶需求高涨、人流向社区回流，公司顺势调整积极卡位。当前公司产品端强化新疆奶特色、浓缩奶砖及桶酸等产品势头良好，渠道端以高利润充分撬动渠道杠杆，并避开龙头锋芒稳步拓展专卖店等差异化渠道，当前疆外扩张模式已基定量分析公司潜在发展空间。考虑天润21年产销量为24万吨，而20年兵团、新疆产奶量分别为74万吨、200万吨，天润作为新疆体量最大的乳企及兵团唯一的乳制品整合平台，在对上游的话语权及兵团资源支持层面均有明显优势，故奶源不构成供给端的掣肘，产能或为关键。我们从量、价两个维度进行敏感性分析，当销售达到当前已规划的产能50万年CAGR为20.1%-21.5%，若进行设备技改升级则将带来更大的供给弹性。投资逻辑天润作为新疆优势乳企，在两强格局下积极探索差异化发展路径。公司产品端禀赋与实力兼具，常温接力低温渐为主要增长驱动；渠道端以高盈利充分撬动渠道杠杆，发力专卖店等渠道避开龙头锋芒；供应链则持续深化奶源布通，渠道信心充足，预计增速中枢抬升至20%左右。公司强化疆奶特色，以高利润充分撬动渠道杠杆，并避开龙头锋芒稳步拓展专卖店等差异化渠道，增速中枢有望抬升至20%左右，且体量增大后有望进行渠道类型外溢扩展，进一步打开增长空间。考虑今年因新疆疫情封控致公司整体产销阶段性受阻，且奶啤等餐饮端占比偏高的产品亦有承压，来年随疫情防控望提速，原奶价格回落利好盈利改善。我PE价19元，对应23年PE约25倍，首次覆盖给予“推荐”评级。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号3 的新疆乳业龙头 7(二)解码天润：全产业链布局，差异化突围 11 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号4 7 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号5 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号6以来，乳制品受益于健康免疫意识提升，表现出相较于其他大众品更优的需求韧劲。而品类定位于基础营养，更偏必选属性，故随消费者健康免疫需求提升而增长提速，而酸奶品类定位于休闲口感，更偏可选属性，故在疫情后需求明显承压；同时，低温酸奶保质期短、对商超等渠道依赖度高，故在疫情中受损更加明显。因此，结合品类体量大小，液态奶子品类增速则呈现出“低温白奶>常温白奶>常温酸奶>低温酸奶”的态势。二是品类内部，健康化趋势明显，特色奶异军突起。而在同品类中，消费者对健康口味型产品从含糖量开燕麦奶等特色奶的关注度亦快速提升。三是渠道上，乳业消费亦向线上和社区转移。疫情后商超人流下滑、社区团购等线。市维持稳健增长，而网购、新零售渠道则持续放量。企整。年以来，白奶及乳饮料增速显著快于酸奶资料来源：Euromonitor，华创证券(注：以上白奶及酸奶口径均包括常低温品类)，低温白>常温白>常温酸>低温酸证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号7后消费者对乳品健康关注度进一步提升曲线表示低温酸/菌奶和常温纯奶不同类别的价格指数)大卖场/大超市人流向线上及小超市转移年以来小乳企整体增速快于龙头资料来源：Wind，华创证券(注：其他小乳企所取样本包括新乳业、天润乳业、燕塘乳业、皇氏乳业、麦趣尔、庄园牧场、菊乐(一)公司概况：进击全国的新疆乳业龙头天润乳业为新疆兵团第十二师旗下全产业链布局乳企，凭借创新性推出爆款产品爱克林奶消费之东风，以高利润撬动疆外渠道杠杆，常温奶也接力成为疆外扩张及营收高增的证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号8乳业于02年由农垦集团等多方在兵团及起设立，兵团十二师在其经营发展中始终掌握控制权。为扩大壳天宏纸业于上交所上市。至14年，公司营收及净利润分别达3.27亿等竞品加剧竞争，公司低温业务及整体营收增速放缓。为提振销售，一方面，公司疆外拓展的运营基础，渠道端加大重点城市主流渠道开拓，并探索打造专卖店作为品宣证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号9润疆外市场持续加速，成为增长的重要驱动4%(旗下新疆生产建设兵团第十二师国有资产经营有限责任公司及新疆生产建设兵团乳业集团有限责任公司合计直接持团乳业资产整合发展的核心，目标成为具备产业辐射影响力、兵团背景为公司带来了全产业链布局、政策优惠等经营优势。如天澳牧业及澳利亚万吨乳制品生产线，代工缓解公司产能压力，且公司政府补贴、综合税率亦较同业而公司上市后即启动薪酬改革强化激励，未来具备出台股权激励的可能。国企背景曾使公司在激励方面略显迟缓，公司新任董事长于上市次年即开启激励变革，内部部证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号10一步完善。资料来源：公司公告，Wind，华创证券(注：股权信息截至22年11月16日)励改革带动天润高管及员工薪酬增长计为公司业绩放缓)疆内领先券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号11(二)解码天润：全产业链布局，差异化突围及桶酸等产品势头良好，渠道端以高利润充分撬动渠道杠杆，并避开龙头锋芒拓展专卖疆过程中的重要先锋，而常温利乐枕/小白袋当前占公司常温比重约2/3，以新疆特色及较高的性价比成为早期疆外拓展的关键品类。2kg规格)在线上渠道走红，公司因而通过小红书/抖音等强化桶形包装卖点，并开拓注重性价比的家庭和餐饮需求，进一步推动桶酸放量，预计占低温的比重已达司战略培育的重点。我们认为，考虑奶啤主打新疆地域特色，对品牌推广的资源投入要求较高，而公司当前战略资源有限，或将随渠道渗透、部分费用倾斜而维持较证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号12品牌产品名称蛋白质(g/100g)规格品牌产品名称蛋白质(g/100g)规格(ml)定价(元)单价(元/100g)2.03.04.0天润浓缩高钙枕3.32003.8125g浓缩砖3.61252.8浓缩纯牛奶MINI砖3.61804.2喀拉峻纯牛奶3.62506.1伊利纯牛奶3.22503.2金典纯牛奶3.62504.9金典娟姗牛纯牛奶3.825010.0蒙牛蒙牛纯牛奶3.22503.1特仑苏纯牛奶3.62504.8特仑苏沙漠有机纯牛奶425010.0光明优加纯牛奶3.62004.42.2优加蛋白纯牛奶3.82506.32.5且酸奶创新、白奶特色、奶啤专业，公司禀赋与实力兼具，在两强格局中实现差异化突白奶口感差异较小，公司主打新疆奶源及“浓缩”后的浓香口感，叠加在产品包装上采则拥有专利，是市场上唯一一款添加生牛乳，且酒精为自然发酵而非添加啤酒的产品。故公司酸奶够创新、白奶够特色、奶啤够专业，扎实的产品力也是公司能在两强格局中润爱克林酸奶矩阵丰富、命名新颖白奶包装差异化，且定价较高纯牛奶纯牛奶2004.03对比名称天润奶啤金河奶啤海伦司奶啤西域春奶啤新希望雪兰奶啤新农爱自然奶啤青岛奶啤元/100g1.671.661.391.191.621.671.610.71.51.500000.81.51.50000是否加入乳制品是(鲜牛乳≥是(全脂和脱脂是(全脂和脱脂是(全脂乳是(全脂乳是(全脂乳粉)是(全脂乳粉)粉)是否添加啤酒否是是是是是是产品类别(国标) 乳饮料—乳含乳饮料—发含乳饮料—发风味饮料风味饮料风味饮料风味饮料酵型含乳饮料HT证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号13拉升整体盈利水平。但整体看，近三年公司毛利率为20.0%，低于多数其他上市乳企液利率及其变动图表21上市乳企毛利率对比(2019-2021年均值)毛利率)2、渠道营销：结构多元渗透，高盈利撬动渠道杠杆南疆潜力市场、推动渠道下沉的同时，公司持续进行疆外市场渠道模式的探索：早期因用较高、头部竞品强势，公司从生鲜水果店、特通等封闭渠道起步；18年成立销售公司后，尝试切入大型连锁商超等现代渠道，加强上海、广州、深圳等重点城市消费加速渗透、人流向社区回流，公司顺势加大线上渠道及社区专卖店布局，并由此形/新零售及专卖店等多渠道并举的模式，部分地区渠道反馈专卖店/社区团购/生鲜水果店/特通等渠道合计占比达70%，与头部乳企的强势渠道形成证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号14隔，且线上渠道活跃度关注度明显高于头部乳企。点、培育及潜力三级市场。部分华北、华中省份(京津冀、两湖、川渝、陕西)，其余则为潜力市场(云贵广、东北点产品和渠道进行专项突破。历程层次及经销商数量高渠道利润充分撬动渠道杠杆，并不断提高渠道质量，是公司疆外市场快速扩张的证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号15天润产品渠道利润远超同业，且经营思路稳健，更重渠道质量。虽公司产品终端定价较高，但公司液奶出厂端吨价在上市乳企中仅略高于庄园牧场，与之对应的是爱实现量增，公司更重渠道质量提升，在市占率较高的疆内进行渠道精耕，淘汰低效经销商并进行经销商分拆，在较为空白的疆外进行渠道优选，并伴随经销商共同成同时，公司对销售团队进行激励优化，当前人效行业领先。销售团队激励上看，当前公司采取阿米巴模式强化团队激励，结合疆内市场在市场成熟后精简团队，天润销售人员人均薪酬已处行业前列，人均创利更是遥遥领先。价值链条中天润渠道享有较高利润有出入)销商数量相对平稳，但体量稳步增长润销售人员工资及人均创收持续提升润销售人员工资及人均创收均处较高水平证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号16实专卖店以经销商为运营主体，兼具低成本、可品宣的双重优势。一方面，相较于商超等主流渠道进场费、陈列费高企及长达3-6个月的账期，开设于三四线城市居多的专卖店投入成本较低，会员充卡模式也使得现金流充足，经销商压力投入压力较小；另一方面，专卖店则为天然的品宣窗口，且若市内开出多家店可形成较好的氛天润专卖店多在三四线城市并避开强势品牌，门店普遍盈利丰厚，经销商拓店动力在具也可获得部分提成，已参与开店的经销商继续拓店的动力较为充足。而天润也逐步摸索出系统性的打法，赋能渠道健康快速拓店。故公司已成立了专卖店项目组，教客户进行开店选址、产品推广、引流促销，给予门头宣传补贴并帮助返点的设置来调控经销商及其门店的产品推广。品宣窗口Q证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号17式及单店模型投资类别投资金额备注商会向加盟商收取一定保证金期运营成本项00金流充足利润比奶更高投资回收期我们认为，天润专卖店模式适合当前天润体量较小、资源有限的发展阶段，但也面临选利弱等挑战。更为合理的预期是，当前以专卖店为突破口之一，渗透，未来进行渠道类型的外溢扩张、进一步打开增长上限。的相互挤压，保障了高渠道利润的基础，故专卖店模式的确较为适合天润当前体量较小、战略资源有限的发展阶段。流量地区，又需避开地区强势品牌，且在开店早期通过系列活动吸引消费者成为会员；而开店的局限在于天润单店模型对租金非常敏感，故租金较高、竞争激烈的高但可以预期的是，当前天润已逐步摸索出了系统性的打法，专卖店在三四线市场较好的扩张势头有望延续，而待公司收入体量增长、品牌力由此进一步增强，则有望再进行渠证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号18当前发展阶段及兵团企业背景，战略资源有限且注重盈利要求，故一方面，公司出厂吨价另一方面，公司线上渠道多采取抖音等社交裂变等方式进行精准触达，少有高举品牌投水平。润乳业抖音活跃度及关注度高于头部乳企资料来源：相关品牌抖音官方账号(数据统计截至2022年12月11日)，华创证券及其结构图表34销售费用率同业对比费用率)实的高品质奶源基础。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号19奶牛存栏量占全国华创证券(注：均为2020年数据)下奶源数量及分布资料来源：新疆生产建设兵团统计年鉴，华创证券(注：奶源分布通过南北疆兵团各师奶牛数量占比衡量)年至今持续深化布局上游奶牛养殖，扩展牧业版图。当前公司旗下拥有包括沙湾天润、大牧场分布为21年末数据，芳草天润为20年6月末数据，巴楚天润为22年H1数据，天澳牧业为17年数据，天润烽火台为15年数据，沙湾天润存栏数据来自塔城地区生态环境局)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号20图表38公司奶牛存栏量及奶源自控率润奶源自给率在上市乳企中处领先水平疆内：三大工厂保障，拓展南疆市场。目前公司疆内拥有三大乳品加工公司及一个代工厂，其中沙湾盖瑞、天润科技及代工厂澳利亚乳业位于北疆大本营，天润唐王城定位南疆开拓市场。从产能设计角度来看，沙湾盖瑞及天润科技早期投产后不断当前正增加灌装线、包装线以实现逐步达产，二期3万吨项目预计于23Q3投产。疆外：山东工厂前瞻布局疆外，奶啤等高盈利品类有望进一步拉升盈利。为了进一步开拓疆外市场，缓解产能压力并降低运输成本，公司与山东齐河县合作投资建设签订协议保障奶源供应，并给予学生奶资源等销售资源支持。山东工厂规划主要生计23Q4投产，彼时公司也会适当配套营销资源以拉动产销。考虑运输半径缩小及目总产能(万吨)建设及投产设，处于不断优化改造过程中UHT奶等设，处于不断优化改造过程城一期城二期3 山东齐河厂约2奎屯爱克林酸奶与巴氏奶合计 48万吨证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号214、财务表现：高盈利低周转，ROE为行业平均水平公司充分借力渠道杠杆，给予经销商较低出厂价的同时，也要求经销商承担更多的均大幅低于同业，但毛销差达14.2%，仅次于燕塘乳业；同时，受益于新疆兵团企同业。权益乘数：内生为主负债较轻，公司权益乘数处于较低水平。伊利股份燕塘乳业336周转率7772存货周转率账款周转率06.69.8052269.6764销售净利率(%)87.692.691.62其中：毛利率(%)1001310677销售费用率(%)33毛销差(%)管理费用率(%)09财务费用率(%)1贴/利润总额6719.00益乘数89.081.363.162.65资料来源：Wind，华创证券(注：除港股蒙牛运输费用仍计入销售费用中，其余公司统一将运输费用计入成本)证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号.8图表42乳业可比公司资产结构对比(2019-2021年均值)资料来源：Wind，华创证券(注：1)流动资金包含货币资金和交易性金融资产；2)蒙牛乳业未披露三元商标)(三)未来展望：经营模式跑通，未来几年有望维持20%增长润背靠兵团，潜在可利用奶源充足、产品特色突出，且当前逐渐摸索出了避开龙头锋芒图表432021年20亿以上非上市乳企营收及区域奶源份称销售额(亿元)(万吨)牛奶产量(万吨)产量(万吨)乳业038.4一头牛.7.5山乳业0.4.6疆乳业.4.2卡士).8证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号23居民大省内蒙古和北京、上海等购买力较强的城市，较欧美日韩等发达国家亦有较大差距。具体看，新疆区域间、城乡间仍有较大差距，一是气候差异导致牧场养殖条件分化，且早期南北疆公路建设不完备致原料奶运输难度较大，北疆供给优于南疆；则维持15%以上的较快增长。考虑政策支持下需求提升，公司亦积极加大布局，南疆市场有望成为疆内新的增长点。二是疆外市场模式初步跑通，公司推进渠道扩张，成为营收增长及盈利提升的关键疆外砖类白奶占比较高，待疆外市场投产后，奶啤等高盈利产品有望拉动公司整体新疆、国内及代表性海外国家人均乳制品消费量资料来源：Euromonitor，华创证券(注：南疆地区选取和田、喀什、阿克苏地区为代表，北疆地区选取吐鲁番、塔城、阿勒泰地区为代表)而根据测算，结合结构优化下的吨价提升，当前天润已规划产能可支撑公司营收翻倍，平台，在对上游的话语权及兵团资源支持层面均有明显优势，故奶源不构成供给端的掣产能50万吨(含2万吨代工)、结构优化支撑吨价提升5-10%时，公司营收增幅达R的供给弹性。因此，当前规划产能已可支撑公司营收至少翻倍，未来几年供给端相对宽松。具体看：)，光明更是高达14513元(对应空间73.5%)。考虑公司重点推广的奶啤吨价约8700证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号24年代表性上市乳企液态奶吨价对比的敏感性分析资料来源：华创证券测算润潜在可利用奶源充足、产品特色突出，公司以高利润充分撬动渠道杠杆，并拓展专卖店等差异化渠道，当前疆外扩张模式已基本跑通。但考虑专卖店存在选址要求高、高线城市盈利弱的挑战，奶啤发展亦面临成长与盈利的权衡，结合公司作为兵团旗下唯一乳年维持20%左右的稳健增长，盈利能力相对平稳。待疆外产能投产、随体量增长品牌力进一步增强，有望进行渠道类型的收入端，疆内精细化并挖潜南疆，疆外差异化突围模式逐步跑通，未来三年营收有分撬动渠道杠杆，并稳步拓展专卖店等差异化渠道、避开龙头锋芒，当前疆外扩张长与盈利。一方面，公司积极推动盈利水平更高的奶啤、砖类白奶、桶酸等产品放量，待山东工厂投产费用率或因产品推广而有所上行，整体盈利水平相对平稳。盈利预测789012E3E4E787oY2%5%4%2%.0%.7%毛利率27.4%25.6%27.0%20.5%13.8%16.5%19.1%20.4%营收：百万元3043985016348581,1331,5071,914证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号25YoY62.0%31.2%25.7%26.6%35.4%32.0%33.0%27.0%占营收比重24.7%27.3%30.8%35.9%40.8%45.3%49.6%52.2%02oY.9%.0%温奶oY.6%5%5%3%5%温酸奶oY0%.9%8%6oY0%0%6oY2%0%0%2%5%.3%.3%.3%8%3%5%8%4%4%oY疆内 占营收比重毛利率.4%.7%8%8%8%oY疆外 占营收比重毛利率3.8%0%.6%3%6%2%0%5%公司整体1,7682,1092,5113,0513,6765%5%%Y毛利率28.0%27.3%27.1%21.4%16.3%18.0%19.2%20.3%销售费用率6%0%.7%.9%0%.1%.1%.2%.1%Y6%2%.9%3%4%净利率8.5%8.1%8.7%8.7%7.6%8.4%8.4%8.5%证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号26级天润作为新疆优势乳企，在两强格局下积极探索差异化发展路径，当前公司产品端强化避开龙头锋芒稳步拓展专卖店等差异化渠道，当前疆外扩张模式已基本跑通，增速中枢今年因新疆疫情封控致公司整体产销阶段性受阻，且奶啤等餐饮端占比偏高的产品亦有E简表12E3E4E收入(百万)0915%5%38913%4%每股盈利(元)2222资料来源：Wind，华创证券预测(注：收盘价截至2022年12月12日)格大幅波动，或致盈利受损。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可(2009)1210号27元212