非金属建材与新材料行业深度研究报告

非金属建材与新材料行业深度研究报告1

地产政策底已现+基建托底支撑；能耗双控促长期供给优化2021

年地产供需遭受双重压力，地产投资持续下行政策调控致

2021

年供需两端面临双重压力。2020

年

8

月以来，“三道

红线”、“银行贷款集中度”、“集中供地”等重要调控政策“组合拳”相

继落地，地产市场从

2021

年上半年的高热度迅速降温，市场整体转向

景气下行。一方面房企融资收紧和土地政策调整致供给端面临较大压力，

而银行信贷层面的收紧又加大了购房者的贷款和购房难度，房屋销售减

慢，影响房企经营，部分企业也面临信用违约风险，地产整体经营链条

受到明显影响，供给和需求遭受双重压力。融资限制下房企对销售回款依赖度提高。政策层面对房企融资进行了收

紧，按房企开发资金的来源拆分来看，2021

年

1-11

月国内贷款和自筹

资金占比分别为11.8%和32.4%，较2020年末分别下降2pct和0.4pct，

而定金及预收款和个人按揭贷款占比分别为

36.6%和

16.2%，较

2020

年末分别提高

2.1pct和

0.7pct。近年国内贷款和自筹资金明显受限，而

定金及预收款和个人按揭贷款逐渐成为了房企最为重要的资金渠道来源，

房企对销售回款的依赖度提高。2021

年下半年需求快速降温，商品房销售增速放缓。2021

年上半年房

地产市场整体热度较高，但年中政策进一步调控，收紧房企融资的同时

通过个贷调整以及房产税政策推出提高购房者的购房门槛和资金成本，

叠加部分房企出现信用问题，下半年市场需求快速降温。2021

年

1-11

月商品房销售面积

15.8

亿平，同比+4.8%，单

11

月同比-14%（前值为

-21.7%）；从当月数据来看，自

2

月以来商品房销售面积增速呈现持续

下降趋势，并在

7

月份增速开始转负，且降幅不断拉大，11

月降幅有所

收窄。资金压力及需求趋弱影响，2021H2

房企拿地意愿较弱。2021

年

1-11

月房地产开发企业土地购臵面积

1.8

亿平，同比-11.2%，单

11

月同比

-12.5%（前值-24.2%）；土地成交价款

1.5

万亿，同比+4.5%，单

11

月

同比+24.2%（前值-0.4%）。下半年受房企资金压力及需求较弱影响整体

拿地偏弱，但

11

月较

10

月边际出现好转。从集中供地角度来看，2021

年推出集中供地政策后，上半年销售环境较好，第一批集中供地较为火

热，但下半年开始后销售下行、按揭、预售资金、房企融资等方面均受

到明显的限制，第二批集中供地明显降温。根据中房网数据，第二批

22

城集中供地总计成交住宅用地（含综合用地）657

宗地块，占挂牌数量

70.3%，较第一批-23.5pct；溢价率为

3.9%，较第一批-11.1pct；土地成

交总价共计

6441.4

亿元，较第一批-39.8%。供需及预期较差影响拿地，新开工及施工面临较大下行压力。政策对供

给和需求端的影响传导至拿地及新开工和施工端。1-11

月房屋新开工面

积

18.3

亿平，同比-9.1%，单

11

月同比-21%（前值为-33.1%）；1-11

月房屋施工面积96亿平，同比+6.3%，单11月同比-25%（前值为-27.1%）。

新开工及施工降幅虽然有所收窄，但降幅仍旧在

20%以上，整体下行压

力仍旧较大。竣工一枝独秀，虽有波折，但在保交付压力下，竣工短期修复较快。1-11

月房屋竣工面积

6.9

亿平，同比+16.2%，单

11

月同比+15.4%（前值为

-20.6%）。11

月竣工增速回正主要原因是保交付压力。2021

年房地产开发投资下行。1-11

月全国房地产开发投资

13.7

万亿，

同比+6%，单

11

月同比-4.3%（前值为-5.4%），投资降幅有所收窄。我

们认为

11

月投资的改善主要是由于年底集中交付压力下建安支出增加。

我们认为，后续房企对销售下行预期的修复促使企业拿地意愿增强后，

房地产开发投资才会从根本上得到改善。地产政策底已现；保障房需求望快速释放政策维稳信号频现，资金端边际有所回暖。2021

年

10

月以来政策端不

断释放适度放松信号，虽然“房住不炒”仍是总基调和原则，但中央经

济工作会议提出“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因

城施策促进房地产业良性循环和健康发展”，政策已经有所“纠偏”，且

12

月央行接连下调存款准备金率和

1

年期

LPR，维稳信号频现。根据

央行公布数据，2021

年

11

月中长期人民币贷款增加

5821

亿元，系

2021

年

4

月以来的最高值，11

月末个人住房贷款余额

38.1

万亿，当月增加

4013

亿元，较

10

月多增

532

亿元，此前

10

月较

9

月多增

1013

亿元。修复销售和需求的预期是地产进一步回暖的核心要素。由于需求端的预

期较差，即使房企库存不足仍旧会削减经营规模从而减少刚性支出，进

而在拿地方面表现为保守和动力不强，销售端预期又进一步冲击房企整

体销售，回款进一步受限。所以目前核心关键因素是修复销售和需求的

预期。部分城市第三批土拍规则放宽，房企拿地意愿有所回升。据中房网披露，

目前部分地区第三批集中供地细则相较第二批在房企竞买资格、地块起

拍价、土地款支付周期等方面均进行了优化，房企整体拿地积极性有所

回升。除宁波外

21

城第三批集中供地成交

654

宗地块，占挂牌数量的

76.3%，较第二批提高

6pct。但考虑房企资金链仍旧紧张，整体市场热度还难以明显回暖，21

城综合溢价率

1.98%，较第二批-1.9pct，且拿地

集中在资金实力较强的国、央企背景公司。预计

2022

年全年销售、开工、施工负增长，竣工小幅增长，施工

规模下降/拿地意愿下行拖累房地产开发投资。预计

2022

年

全年实现商品房销售面积

17.1

亿平方米，同比-5.8%，且上下半年

增速成前低后高特征。从开工到竣工的施工周期推算的角度，预计

2022

年全年竣工面积约

10.5

亿平方米，同比+3.8%。按照销售回

款到拿地开工的施工节奏进行推算，预计

2022

年全年新开工面积

约为

15.4

亿平方米，同比-20.5%，且

H1/H2

同比分别-28.9%/12.9%。

预计

2022

年施工面积约

95.9

亿平方米，同比-1.1%。预计

2022

年房地产开发投资约

14.4

万亿，同比-3.2%，在施工规模下降，拿

地意愿下行背景下，建安投资与土地购臵费双重拖累房地产开发投

资。聚焦保障性租赁住房建设，2021-2022

年望快速释放。据住建部数据，

2021

年全国

40

个城市计划新筹集保障性租赁住房

93.6

万套。其中

Q1-Q3

已开工

72

万套，占全年计划的

76.9%，完成投资

775

亿元。“十

四五”期间的保障性住房投资将在近几年快速释放，如

2021

年

11

月上

海提出

2021

至

2022

年计划建设筹措保障性租赁住房

24

万套（间），完

成“十四五”目标总量的一半以上。且多地新建住宅供应计划中均加大

了保障房比重，“十四五”期间上海和广州作为一线城市新建住宅供应计

划中保障房占比超过

40%。新建保障性住房托底地产投资，存量改建协同新建共同拉动地产链需求。

我们预计“十四五”期间

40

个重点城市保障性租赁住房供应目标可以

达到

756.9

万套，总供应面积

3.8

亿平。目前

40

城中有

19

个城市已经

公布了“十四五”期间保障房供应计划，其余城市我们在

19

城中对比

相似人口规模和经济状况的城市对照预测，我们预计

40

城保障房供应

或可达到

756.9

万套。根据关于加快发展保障性租赁住

房的意见要求，保障房建筑面积一般不超过

70

平方米，我们按照每

套房面积

50

平方米测算，“十四五”期间

40

个重点城市保障房供应面

积预计为

3.8

亿平方米。考虑目前佛山、珠海等非

40

城也相继公布了保

障房供应计划，实际“十四五”期间全国保障房供应量或可高于

800

万

套。保障房建设涉及新建和存量房屋的改建，我们认为新建部分对房地

产投资而言作用在于“托底”，具体对房地产投资的拉动力度或较为有限，

但新建及存量房屋的改建或有望拉动地产链的需求，一定程度上对冲整

体地产投资下行对需求的影响。项目审批+专项债发行均提速，基建有望托底经济2021

年基建投资持续走弱，整体托底效果不强。2021

年

1-11

月，全国

固定资产投资（不含农户）49.4

万亿，同比+5.2%（前值+6.1%），单

11

月

YOY+0.2%；其中基础设施投资（不含电力）同比+0.5%（前值

+1.0%），单

11

月

YOY-3.6%。2021

年基建方面整体走弱，按照当月数

据来看，年初因低基数整体增速较高，但

5

月开始基建持续负增长，下

半年基建对经济的托底作用不强。2021

年项目审批整体后臵，2021

年底加速落实有望拉动

2022

年基建

投资。1-11

月国家发改委共审批核准固定资产投资项目

84

个，总投资

7570

亿元。其中

11

月审批核准固定资产投资项目

14

个，投资金额为

2615

亿元，占前

11

个月总额的

34.5%，固定资产投资项目审批已经加

速。我们统计了

21

个数据较为齐全省份的项目中标金额情况，2021

年

1-11

月

21

省累计中标金额

5

万亿元，3-7

月单月增速均为负，8

月开始

同比转正，11

月同比增速为

23.2%，或表明基建相关项目审批落实已经加速，2022

年逐步落地有望拉动基建投资。2021

年专项债发行进度后臵，9

月开始发行持续提速。上半年专项债发

行速度低于历史同期，拖累基建投资。9

月以来，新增专项债发行量连

续

3

个月超过

5000

亿元，专项债发行明显提速；10

月财政部召开发布

会中提出

2021

年新增专项债券额度尽量在

11

月底发行完毕，1-11

月新

增专项债发行

3.3

万亿元（剔除中小银行专项债），完成

95.4%，截至

2021

年

12

月

15

日本年度新增专项债发行供给

3.4

万亿，占已下达额

度

97%，全年发行工作基本完成，整体发行进度后臵。后续发行后逐步

形成实务工作量有望支撑建材板块的下游基建需求。从

11

月新增专项债

主要投向领域来看，市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保

障性安居工程合计占比达

71.9%。全年维度来看，约

50%投向交通基础

设施、市政和产业园区基础设施领域，约

30%投向保障性安居工程以及

卫生健康、教育、养老、文化旅游等社会事业；约

20%投向农林水利、

能源、城乡冷链物流等。2022

年新增专项债提前批下达，政策发力适度靠前。根据

2021

年

12

月国新办举行的例行政策吹风会，财政部已向各地提前下达

2022

年新

增专项债限额

1.46

亿。本次新增专项债提前批下达额度与过往几年相比

较高，且下达时间早于去年，为

2022

年稳增长目标政策发力正逐步提

前。基建有望成为稳增长重要抓手，基建相关链条望迎需求回暖。考虑

2021

年

9

月以后逐步加速发行的专项债形成实务工作量需要时间，且

2022

年政策有望前臵，在经济稳增长诉求和压力下基建有望成为

2022

年经

济增长的重要抓手，助力

2022

年“开门红。”基建投资的超前开展有望

推动市政、水利、交运等大量基础设施的建设，对于建材板块基建需求

占比较高及重视非房

B端业务开展的细分行业和公司下游需求边际改善

形成拉动作用。供给端：能耗双控有望常态化，助推行业格局优化能耗双控是为了倒逼产业结构/能源结构调整，助力实现“双碳”目标。

“能耗双控”目标是要推动能源清洁低碳安全高效利用，倒逼产业结构、

能源结构调整，助力实现碳达峰、碳中和目标，促进经济社会发展全面

绿色转型和生态文明建设实现新进步。“能耗双控”中对能耗强度（单位

GDP能耗）的优先度更高；将按照严格控制能耗强度，继续将能耗强度

降低作为经济社会发展的约束性指标，将能源消费总量作为工作推进的指导性指标。中国能耗强度在过去的

30

年中呈现不断下降的趋势，全

国单位GDP能耗从1990年的1.80吨标准煤/万元下降至2020年的0.57

吨标准煤/万元。从能耗双控的发展进程来看，整体目标不断趋严。“十一五”期间，国

务院成立节能减排工作领导小组，提出单位

GDP能耗降低

20%的约束

性目标，基本完成目标任务。“十二五”期间，国家把单位

GDP能耗降

低作为约束性指标的同时，首提合理控制能源消费总量要求，但未制定

具体总量控制目标。“十三五”期间，国家实施能耗总量和强度“双控”

行动，要求到

2020

年单位

GDP能耗比

2015

年降低

15%，能源消费总

量要控制在

50

亿吨标准煤以内，但单位

GDP能耗仅降低

13.2%，未完

成目标。进入“十四五”，“双碳”目标背景下节能降碳要求更高，提出

全国单位

GDP能耗和二氧化碳排放分别降低

13.5%、18%的节能目标，

要求

2021

年单位

GDP能耗降低

3%，节能任务更加艰巨。2021

年下半年部分地区能耗双控仍有压力。8

月

17

日，国家发改委发

布上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表，在能耗强度降低方面

通报了青海、宁夏、广西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏等

9

个一级预警的省区（形势十分严峻）；在能源消费总量控制方面，通报了

青海、宁夏、广西、广东、福建、云南、江苏、湖北等

8

个省区为一级

预警。国家发改委在通知中要求，能耗强度降低预警等级为一级的省（区），

自通知印发之日起，对能耗强度不降反升的地区（地级市、州、盟），2021

年暂停“两高”项目节能审查（国家规划布局的重大项目除外）。并要求

各地采取有力措施，确保完成全年能耗双控目标特别是能耗强度降低目

标任务。以水泥为例，9

月份多地出现严格的限电限产，促使水泥价格

快速提高，随后

10

月中旬能耗控制有所缓解，但部分地区如安徽多地

仍有限电限产政策保持。中长期看，能耗双控有望常态化，对高能耗行业限制有望趋严。为完成

2021

年能耗双控目标，部分地区采取了限产手段，例如

9

月云南加强了

对钢铁、水泥、黄磷、绿色铝、工业硅、煤电等重点行业的管控，要求

9

月份水泥产量在

8

月份产量基础上压减

80%以上，10-12

月全部水泥

企业错峰生产时间不少于

40

天。除限产外，部分地区采取拉闸限电的

方式作为限产手段。我们认为，短期限产限电主要是地方为了突击达标

双控任务，后续强度可能弱化。但在“双碳”目标下，能耗双控有望常

态化，对高能耗行业限制有望趋严。能耗双控中长期有望助推行业格局改善。能耗双控对企业能源消耗提出

了更高的要求，而头部企业通常拥有技术、规模效应、原材料采购成本

等方面相较小企业均有优势。且能耗双控下包括水泥、玻璃、玻纤等行

业新增产能难度进一步提升，落后产能有望进一步收紧，促使供给收缩，

而同时为满足能耗要求增加的经营成本加剧了小企业的经营压力，行业

集中度有望提升，竞争格局和供给情况均有望明显改善。2

品牌建材：预期底对应估值底，业绩修复值得期待三重压力下，2021

年品牌建材板块估值和业绩承压三重压力影响板块业绩及估值。2021

年品牌建材板块受下游需求景气下

行、房企信用风险、原材料价格大幅上行三重压力影响，收入增速下行、

毛利率水平恶化、信用减值增多、现金流变差，带来业绩和估值承压。2021Q3

品牌建材盈利增速下滑明显，前三季度现金流同比承压；估值

同步下行。2021H1

受上年低基数影响，品牌建材企业普遍高增；Q3

以

来受地产资金紧张及限电等因素影响，需求压力显现，多数品牌建材企

业营收增速放缓，同时盈利受原料成本高企及信用减值影响普遍出现明

显下滑。现金流方面，上述品牌建材企业前三季度净现比（加权平均）

为-62%，相较过去数年下滑明显（东方雨虹、亚士创能

2021Q1-3

经营

活动现金流净额分别为-62.8/-11.0

亿元，对整体影响较大）。同时前三季

度各主要公司信用减值损失计提规模也较

2019-2020

年有所提高，其中

东方雨虹、三棵树、东鹏控股前三季度分别计提

4.4/3.3/2.6

亿元，反映

下游地产资金紧张对上游品牌建材现金流及盈利状况造成一定拖累。我

们选取

16

家品牌建材企业进行市值的加权平均，得到品牌建材指数走

势（选取范围：东方雨虹、北新建材、三棵树、坚朗五金、东鹏控股、

伟星新材、科顺股份、蒙娜丽莎、亚士创能、王力安防、永高股份、凯

伦股份、雄塑科技、帝欧家居、兔宝宝、友邦吊顶）。发现品牌建材指数

自

9

月以来下滑明显，与现金流表现关联度大。随着

12

月政治局会议

召开释放“促进房地产行业健康发展和良性循环”等积极信号以及金融

机构对地产企业融资约束趋于常态化，地产链悲观预期逐步得到修复，

品牌建材指数自底部企稳回弹。“广义房产市场”+信用风险落地+原材料价格趋稳，品牌建材预期底部确立下游需求边际改善是板块回升的关键，需求底部或已逐步确立。地产链

企业基本面的边际改善核心在于链条前端政策的边际放松与需求的改善。

近期政策纠偏与边际放松促使房地产行业“软着陆”使地产政策底部逐

步清晰，品牌建材板块下游地产需求边际有所回暖；而中央经济工作会

议定调“稳增长”下基建有望成为

2022

年支撑经济增长的重要抓手，

基建投资的超前开展有望推动市政、水利、交运等基建建设，基建需求

占比较高及重视非房

B端业务开展的品牌建材企业有望从基建需求弹性

中受益。广义房产市场概念扩宽客户范围，重视保障房、城市更新、房屋修缮贡

献市场增量。我们认为在经济结构转型升级下房地产市场增量有限的大

背景下，重新划分房地产市场的需求具有重要的意义。过去市场认知的

房地产市场是以房企主导开发投资的市场，市场景气的下行不可避免影

响到品牌建材的需求。但我们认为隐含在房企主导的市场背后的是以政

府主导或多方合作的广义房产市场，这里面既包含了传统的商品房市场，也包含了保障房、城市更新、房屋修缮市场，建材最终面向的仍旧是房

屋建筑，但客户群体从单一类型的房企客户变为了包括政府、房企等多

元群体。我们认为保障房、城市更新、房屋修缮有望在一定程度对冲房

地产投资下行对需求的冲击。那么积极布局城市更新、房屋修缮和保障

房等非传统意义房地产业务的企业更可能在房地产投资整体下行的背

景下获得自身的α因子。恒大实质性违约落地具信号意义，短期信用风险或已充分释放。房企信

用风险对品牌建材企业的影响有两个方面，一方面是造成企业信用减值

损失影响业绩，另一方面企业也因潜在信用风险收缩业务规模，致收入

端放缓。恒大此次公告意味着其已经逐步走到海外债实质性违约的一步。

广东省政府、一行两会的先后表态表明此次恒大风险事件为个例，风险

外溢可控，不会导致系统性风险。考虑中国已经具备较为成熟的救助体

系和应对方案，后续有关部门将秉承“底线思维”开展相关处臵工作。

我们认为恒大问题的解决在当前时点更具信号意义，近一段时间的地产

链信用风险利空因素届时已经逐步落地，随着后续相关处臵工作展开，

风险利空因素或已充分释放，此前市场对于地产链信用风险的悲观预期

有望得到修复。原材料价格趋稳，企业提价落地有望助力盈利修复。2021

年品牌建材

企业利润端承压的主要因素在于原材料的大幅上行。以三棵树相关公告

公布的原材料价格为例，2021H1

乳液、钛白粉、沥青同比+38.8%、

+40.8%、+20.8%，较

2020

年末+38.8%、+45.7%、+16%，而此前企

业调价未能覆盖三季度原材料价格继续上涨，且

B端地产集采调价落地

滞后，造成各企业毛利率受到明显影响。进入

Q4

各企业逐步进行新一

轮调价，我们认为提价有望在年底及

2022

年

Q1

逐步落地，且多个原材

料已经有回落迹象，如截至

2021

年

12

月

31

日，沥青及

PVC价格分别

自年内高点下降

7.5%和

40.6%，我们认为

Q4

及

2022

年

Q1

企业成本

压力环比有望缓解，盈利有望修复。复盘与展望：地产预期底对应估值底，品牌建材布局正当时回顾历史，地产预期底部对应品牌建材板块估值见底。2014

年，全国

地产新开工面积与销售面积累计同比-10.7%/-7.6%，开发投资增速持续

放缓，14

年

6

月品牌建材

PE（市值加权平均）水平降至

2011

年来最

低水平。在此背景下，政府通过货币政策调整、户籍改革、棚户区改造

等有效措施保障合理购房需求，稳定住房消费。各地限购、限贷手段逐

步退出，并通过信贷公积金、财政补贴等多轮支持政策加速库存去化。

至

2016

年地产数据全面反弹，品牌建材营收迎来高增，即使

A股估值

已自

15

年高位腰斩，但品牌建材板块仍享较高估值。2018

年全国地产

政策定调“房住不炒”，多地出台严格限购政策，坚决遏制房价上涨，当

年全国商品销售面积累计同比+1.3%，相较

16/17

年同比+22.5%/+7.7%

增速出现明显放缓。此时，品牌建材整体营收增速也有所放缓，叠加上

部分企业遭受“去杠杆”，估值遭遇下挫。2019

年调控政策盯紧防范化

解重大风险，因城施策贯穿全年，部分城市政策微调保障自住群体购房

需求，同时逐步放开落户，品牌建材业务增速逐步企稳回升，估值也自

底部持续上行。集中度加速提升仍旧是行业大逻辑，把握窗口机会企业望实现领先于行

业成长。我们认为当前是行业集中度加速提升的窗口期：一方面，国家

经济政策定调房地产市场后，地产集中度有望进一步提升，特别是央企

地产公司更能够在行业的重大调整中生存并获取先机，这也意味着对建

材产品的要求更高，龙头建材企业受益；另一方面，2021

年原材料成本

大幅上涨和房企信用风险导致抗风险能力和上下游议价能力较弱的中小

企业面临淘汰，龙头企业在多重压力下更能够实现稳健发展。而在行业

整合集中的窗口期，积极进行渠道下沉布局、大力开展非房业务以及具

备较强核心一线城市龙头地产项目获得能力的企业更能够抓住机会扩大

市场份额，实现业务增长。拓品类增加多元成长动力。积极拓品类公司具有几个特点：一方面，企

业在自身细分行业中占据领先行业地位，且优势相对较大，更有精力开

展业务延伸；另一方面，企业具备资金、渠道等方面优势，能够通过已

有渠道协同开展新业务，并能够利用资金优势实现品牌整合和产能扩张。

我们认为拓品类的优势在于通过产品的整合与延伸贡献业务新增量。光伏产业推动屋面防水市场扩容，防水龙头更具流量入口作用。新能源

产业快速发展的大背景下，“整县推进”的落地加快了分布式光伏屋面的

建设进程，这也间接扩大了屋面防水的市场空间。考虑分布式光伏组件

对屋面类型的要求，我们认为光伏屋面防水潜在市场集中在工业屋面，

一方面工业屋面以平屋面为主，另一方面考虑储能问题，用户侧直接发

电利用在当前更加经济，因此工厂是最优应用场景，而龙头企业基于已

有的单层屋面系统客户积累，有望成为流量入口获取业务增量。3

新材料的产业机遇：需求高增+国产替代共振碳纤维：产业化浪潮已至，龙头迎国产替代历史机遇1、风/光/氢需求爆发，预计

2025

年全球需求达

25

万吨碳纤维需求持续增长，中国需求占比持续提升。随着碳纤维应用的不断

拓宽，以及渗透率的不断提升，碳纤维需求持续增长，根据赛奥碳纤维

数据，全球碳纤维需求从

2008

年的

3.6

万吨增长至

2020

年的

10.7

万

吨，12

年

CAGR+9.5%。随着中国应用市场的不断开拓，以及下游风电

/光伏等新能源领域的拉动，中国碳纤维需求呈现快速增长态势，根据赛

奥碳纤维数据，中国碳纤维需求从

2008

年的

0.8

万吨增长至

2020

年的

4.9

万吨，12

年

CAGR+16.0%，明显高于全球增速。中国需求占全球的

比例也不断提高，从

2008

年的

22.8%提升至

2020

年的

45.7%。碳纤维应用广泛，中国民用需求占比更高。2020

年全球碳纤维下游需求中，风电叶片/航空航天/

体育休闲/汽车/碳碳复材分别占比

28.6%/15.4%/14.4%/11.7%/4.7%，而

2020

年中国碳纤维下游需求中，风电叶片/航空航天/体育休闲/汽车/碳

碳复材分别占比约

41.0%/3.5%/29.9%/2.5%/6.2%。相较全球碳纤维需

求结构，中国在风电/体育休闲/碳碳复材等民用需求领域占比更高，也意

味着国内在民用需求领域具备更强的成长性；而在航空航天/汽车等行业，

中国仍存在进一步开拓的空间。风、光、氢等新能源领域需求爆发，我们预计

2025

年全球碳纤维需求

约

25

万吨。我们预计

2021-2025

年全球碳纤维需

求

CAGR+18.8%，2025

年望达到

25.3

万吨。从占比和增速看，风电仍

将扮演重要角色，核心驱动力是海风迎大发展且风机大型化对性能和减

重要求高，预计

2025

年风电领域需求达

9.9

万吨，CAGR+27%。我们

预计

2025

年光伏碳碳复材碳纤维需求量为

2.1

万吨，CAGR+33%。储

氢瓶对碳纤维需求亦会迎爆发式增长，源于燃料电池汽车的快速发展，

我们预计

2025

年此领域需求为

3.3

万吨，CAGR+62%。2、产能扩张有望提速，国内头部企业主导新增产能产能扩张有望提速。随着碳纤维需求的快速增长，供给端也呈现持续扩

张的趋势。根据赛奥碳纤维统计，全球碳纤维运行产能从

2015

年

13.5

万吨提升至

2020

年

17.2

万吨，5

年

CAGR+4.9%；全球碳纤维产量从

2015年9.5万吨提升至2020年11.8万吨，5年CAGR+4.4%。2015-2020

年全球产能扩张节奏整体稳健，且“有产能，无产量”情况明显，我们

认为一是由于前期新能源需求（风电、碳碳复材、储氢瓶等）还未迎来

爆发，二是由于中国企业技术、工艺尚未完全成熟，成本较高导致盈利

水平较低，从而产能扩张相对较少。随着新能源需求的拉动，以及国内

企业技术进步，成本快速下降带来盈利水平提升，我们判断行业产能扩

张有望迎来拐点，产能扩张有望提速。头部企业快速扩张。国内玩家主要为中复神鹰、国兴碳纤维、吉林化纤、

碳谷+宝旌、恒神股份、光威复材、中简科技等。根据中复神鹰官网，

2021

年

9

月中复神鹰万吨级碳纤维产线投产，碳纤维产能规模达

13500

吨。根据人民资讯信息，截至

2021

年

11

月

12

日，国兴碳纤维的碳纤

维年产能突破

1

万吨。根据吉林化纤公告，吉林化纤拟非公开发行股票

募资不超过

12

亿，用于建设

1.2

万吨碳纤维复材（对应约1万吨碳纤维）

项目，我们预计吉林化纤碳纤维项目有望于

22

年投产。其中，中复神

鹰/恒神股份/光威复材等自产碳纤维原丝，国兴碳纤维/吉林化纤/吉林宝

旌主要向吉林碳谷采购碳纤维原丝。我们预计

2021/2022

年全球碳纤维有效产能分别为

12.1/14.1

万吨，

YoY+3.0%/16.7%。根据赛奥碳纤维数据，2020

年全球碳纤维产量为

11.8

万吨，考虑到全球“有产能，无产量”情况明显，我们假设

2020

年底全球碳纤维在产产能为

11.8

万吨。考虑到部分企业虽有扩产规划，

但无明确投产时间，或可能因为技术/资金等原因，导致产能投放延期，

因此我们并未将所有的拟扩产项目纳入测算。根据赛奥碳纤维统计数据，

以及各公司公告数据，我们大致测算

2021/2022

年全球碳纤维有效产能

分别为

12.1/14.1

万吨，YoY+3.0%/16.7%。中长期看，民用碳纤维渗透率提升或依赖于以“价格”换“需求”，价

格中枢或下移。从碳纤维进口单价来看，从

2012

年至今，碳纤维价格中

枢呈现不断下移的态势。我们认为主要由于碳纤维属于新型替代和增强

型材料，通过产品技术进步/规模效应不断降低成本，从而降低价格，并

以“价格”换“需求”，打开碳纤维应用市场。石英玻璃：半导体、光伏领域用耗材，高纯石英砂国产化提速半导体设备行业维持高景气，海外核心设备商认证推动国产替代和市占

率提升。据世界半导体贸易统计协会，

2021、2022

年全球半导体市场

规模将达

5272、5730

亿美元，同比+19.7%、+8.8%，仍将保持平稳较

好增长状态。据

SEMI，2021Q3

全球、中国半导体设备销售额同比+38%、

+29%，并上调预测，预计

2021、2022

年全球半导体设备销售额达到

1030、1140

亿美元，同比+45%、+11%，原因在于受半导体短缺影响，

各大厂商正在加快扩大产能。石英玻璃管、棒作为扩散和刻蚀设备里的

核心耗材，将受益于全球半导体设备景气度，但更核心是受益于设备商

认证之后的国产替代机会。目前国内通过国际主流半导体设备厂商（东

京电子、LamResearch、应用材料等）认证的企业包含菲利华和石英股

份。资质认证代表公司生产技术和产品质量达到国际领先水平，且在成

本优势下（人工成本低、综合利用率高）市占率有望逐步提升。光伏领域：受益装机量增长/光伏电池

P型转

N型，光伏用石英砂有望

快速增长。根据

CPIA预测，预计

2020-2023

全球光伏年度新增装机由

134GW增至约

270GW，复合增速

26%。随着下游光伏行业的快速增长，

对高纯石英砂持续拉动。此外，由于

N型电池对

N型硅棒的纯度要求较

P型更高，因此在拉制

N型硅棒时，受“浓汤效应”影响，石英坩埚更

换频率加快。随着光伏

N型电池渗透率逐渐提升，有望进一步推动高纯

石英砂需求增长。高纯石英砂供需有望持续紧平衡，价格仍有提升空间；国产龙头石英股

份产能扩张及成本优势助力市占率持续提升。我们预计

21-23

年全球高

纯石英砂供给为

4.8/6.6/8.7

万吨，需求为

5.1/6.8/8.9

万吨，供需缺口为

-0.3/-0.2/-0.2

万吨，供需望持续保持。目前全球仅尤尼明、TQC、石英

股份三家企业具备量产高纯石英砂的能力，国产石英砂市占率约

15%，

技术和成本优势望助市占率提升。受益行业高景气，我们预计

21Q4

及

22

年高纯石英砂价格仍有上涨空间。电子盖板玻璃：龙头企业技术迭代突破，国产替代加速进行预计

2022

年全球电子（盖板）玻璃市场规模约

380

亿。电子玻璃通常

指厚度在

0.1-2mm间的超薄玻璃，广泛应用于智能手机、平板电脑等具

备触控功能的电子设备屏幕上，主要起保护作用。据

IDC、Statista数据，

2020

年全球智能手机及平板电脑出货量分别为

12.9/1.6

亿，预计

23

年

分别达到

15.0/1.4

亿。据蓝思科技招股书，2014

年其手机与平板电脑

盖板玻璃价格分别为

24.69

元/片、81.38

元/片，考虑到随时间变化产品

单价的下降，假设手机及平板电脑玻璃盖板单价分别为

20

元/片、60

元

/片，估算得到

2022

年全球盖板玻璃市场规模约

380

亿。考虑到除上述

需求外还有车载显示屏等其他触控显示终端也会采用盖板玻璃，以及维

修替换需求，实际市场规模将会更大。海外企业盘踞高铝盖板市场。盖板玻璃经历了从钠钙玻璃向高韧性耐跌

落的