普通股价值评估教材

第五章普通股价值评估引言普通股在二级市场进行交易,形成市场价格。市场价格的高估、低估或刚好合适,是与股票的价值相比较而言的。不同的公司有不同的估值方法。比如正常持续经营的公司的价值主要取决于其未来创造现金流的能力,经营困难很有可能被清算的公司的价值主要取决于其清算价值等。尽管普通股估值有许多方法,但无论哪种方法在实践上都是相当困难的,其结果也会有较大的分歧。普通股估值的主要方法第一节相对价值法

利用类似企业的市场价来确定目标企业价值的一种评估方法。假设存在一个支配企业市场价值的主要指标，而市场价值与该指标的比值对各企业而言是类似的、可比较的。在市场上选择一个或几个跟目标企业类似的企业，在分析比较的基础上，修正、调整目标企业的市场价值，最后确定被评估企业的市场价值。相对价值模型主要有市盈率、市净率等比率模型。主要的比率模型指标1：每股收益市盈率模型1.若某待估公司的可比公司有甲、乙、丙、丁四家,其修正后的市盈率分别为15、16、17、18.则待估股票估计的市盈率:(15+16+17+18)/4=16.52.若待估公司预计的每股收益为0.6元,则待估股票的估计价格为0.6*16.5=9.9Q:为什么要使用多家可比公司？A:某可比公司的市盈率可能高估,也可能低估,但只要不存在整体高估或低估的问题,则通过求平均值将高估或低估相互抵消。市净率或净资产倍率=每股市场价格/每股净资产与市场上一个或几个跟类似企业的市净率进行比较，在分析比较的基础上修正、调整，最后确定被评估企业的市场价值。

指标2：账面价值（bookvalue）

市净率或净资产倍率模型注意：账面价值是按某个会计原则计算的某年份的资产，跟股票的市价没有必然的联系。账面价值也不能代表公司股票的“地板价”，股价跌破帐面价值也是正常的。同样的净资产，由于会计方法的不同，净资产的构成不同，其价值也会存在差异。测度股票“地板价”的较好指标是公司的每股清算价值，如果市价跌到清算价值之下，那么购买足够多的股票就能取得公司的控制权，然后进入实际清算，马上就有利可图。

指标3：重置成本（公司复制成本）

托宾q值Tobin’sq（Tobin，1969）

重置成本是指今天要用多少钱才能买下上市公司的所有资产，也就是指如果我们不得不从零开始再来一遍，创建该公司需要花费多少钱。也即企业现有资本的税后重置成本。将公司的金融市场价值（包括公司股票的市值和债务资本的市场价值）与重置成本进行比较就是托宾q值。托宾q值=市值/重置价值比率若重置价值低于市价，投资者可重置复制该公司，再以市价（较高）出售而获利。这种行为将会降低类似公司的市值而提高重置价值，从而重置价值等于市价，理论上均衡q比率是。这可以看做是一个股票公平价值的标准。一个大于1的q比率可以看做是股票价值的高估，相应地，指标小于1预示着公司的前景不妙或价值被低估，实际应用时，市场的q比率、行业的q比率或指数的q比率都可视为均衡的价值指标。实际上，托托宾q值经经常显著地地不等于1。Lindberg-Ross(1981)研究究后发现：：q大于1的公司大大多是具有有品牌或专专利权的公公司，如IBM,Coca-Cola等；q小小于1的公公司大多为为竞争激烈烈行业或逐逐渐衰退行行业的公司司，如钢铁铁、纺织等等。估计公司的的重置价值值是十分困困难的，帐帐面价值只只可做参考考，但不足足以完全反反映公司的的再购资产产价值，因因此，以g比率来估估计股票的的理论价值值也很难达达到准确的的程度。例如：历史史成本法估估计资产价价值既不反反映通货膨膨胀因素导导致的低估估，又不反反映品牌的的价值，而而过时的设设备则可能能由于这种种方法而高高估。托宾q值的的三种算法法：1、用市场价值值比上帐面面价值（marketequity-to-equityratio,Q1）），也称“市净净率”；2、公司的市场场价值加上上负债再除除以公司的的总资产（（Q2）；3、取Q2三年年值的算术术平均值。指标4：现现金流市市值值/现金流流比率有收益不一一定有足够够的现金，，在股票分分析中，对对于现金流流有越来越越重视的倾倾向。在使用上类类似于市盈盈率模型.指标5：销销售额市市值/销售售额比率(PS)模模型优点：1.PS一一般不会出出现负值，，任何情况况都能使用用；2.销售收收入不象利利润、帐面面价值会受受折扣、存存货、非经经常性支出出等会计政政策的影响响，难以被被人为扩大大；PS不象PE那样易易变，因为为利润比销销售收入对对经济状况况变化更敏敏感。缺点：当公司出现现成本控制制问题时，，尽管利润润、帐面价价值会显著著下降，但但销售收入入可能不会会大幅下降降。这样用用PS对问问题公司估估价，会得得出错误结结论。小结：利用用相对价值值法估值的的步骤比率模型相相信估计某某股票的这这些比率比比直接估计计该股票的的价值相对对要容易。。1.选择可可比公司，，利用可比比公司估计计某比率,如市盈率率、市净率率；2.估计这这些比率的的分母,如如市盈率中中的每股收收益；3.将1、2得到的数数值相乘,即得到最最终的股价价估计值。。关键：选择择可比公司司可比公司是是与待估公公司业务相相同、经营杠杆与与财务杠杆杆相似的一一组公司。。实际操作中中要找到一一组严格意意义上的可可比公司比比较困难，，通常用同同行业公司司来替代。。可比公司的的定义在本本质上是主主观的。同行业公公司可能在在业务组合合、风险程程度、增长长潜力等方方面存在很很大差异。。即使选择择了一组合合理的可比比公司，待待估价公司司与可比公公司的基本本因素方面面仍存在差差异，根据这些些差异进行行主观调整整并不能很很好地解决决这个问题题。比如东软股股份和清华华同方，两两者都是计计算机软件件类公司，，属于同一一行业。尽尽管如此，，两个公司司有着巨大大的规模差差异，明显显的资本结结构差异，，生产的产产品不同，，管理理念念也相差甚甚远，公司司历史更是是不同。实际计算中中主要是对对由于财务务杠杆的不不同进行修修正。考虑普通股股的未来现现金流，可可采用计算算债券理论论价格的方方法来计算算普通股的的内在价值值。股票的内在在价值是对对投资于股股票的未来来所得的资资本化,而而从长期看看(买入-持有),这个未来来所得就是是红利。因因此也称股股利评估模模型。第二二节节内内在在价价值值法法一、、股股利利评评估估模模型型股股利利评评估估模模型型的的推推出出（（1））由债债券券定定价价模模型型可可得得：：股票票价价值值基基本本评评估估模模式式(FundamentalValuationModel)：：令k1=k2=…………=kt=k有有*股利利评评估估模模型型的的推推出出（（2））事实实上上有有限限持持有有与与无无限限持持有有两两个个模模型型是是等等效效的的。。假设设一一年年后后出出售售，，售售价价也也是是基基于于出出售售日日以以后后的的股股利利预预期期。。股票票、、债债券券的的内内在在价价值值模模型型的的异异同同同：：都是是证证券券投投资资未未来来收收入入的的资资本本化化.异：：(1)现金金流流的不不确确定定程程度度：：红红利利的的波波动动性性远远比比债债息息大大，，股股票票投投资资的的资资本本利利得得也也比比债债券券的的更更具具不不确确定定性性；；(2)两两者者市场场资资本本化化率率的波波动动程程度度不不同同。。由于于股股票票的的现现金金流流估估计计相相对对较较为为困困难难，，因因此此在在应应用用DDM时时应应对对现现金金流流模模式式作作出出一一定定的的假假设设，，这这种种假假设设大大多多是是围围绕绕股股利利增增长长率率进进行行的的，，从从而而形形成成了了不不同同的的估估值值模模型型。。（一一））Williams单单期期模模型型JohnBurrWilliams（（1938））在在《《投投资资价价值值理理论论》》一一书书中中阐阐述述了了股股利利评评估估模模型型(DiscountedDividendModels,DDM)。。其中中D1为预预期期的的持持有有期期间间可可得得红红利利，，P1期末末股股票票价价格格，，k为为投投资资者者要要求求的的收收益益率率。。股票票价价值值Pt取决决于于(1)持持有有期期内内得得到到的的股股利利收收入入；；(2)售售出出股股票票而而得得的的现现金金收收入入。。例1:某某股股票票预预测测将将有有每每股股4元元红红利利，，一一年年后后价价格格预预计计为为50元元，，若若市市场场资资本本化化率率为为8%,则则:（二二））固固定定股股利利模模型型（股股利利零零增增长长模模型型））：：假设设D1=D2=…=D固定定股股利利模模型型要要求求每每期期股股利利永永远远保保持持不不变变,对对于于普普通通股股很很难难得得到到满满足足,因因为为很很少少有有普普通通股股的的股股利利一一直直保保持持不不变变，，因因此此该该模模型型主主要要应应用用于于优优先先股股。。（三三））固固定定股股利利增增长长模模型型(MyronJ.Gordon戈登登模模型型，，股股利利常常数数增增长长模模型型）假设设无无限限期期持持有有时时股股利利以以固固定定的的增增长长率率g增增长长，，g为为常常数数且且k>g,有有则有有：：例2：：设有有A公公司司期期望望每每股股红红利利年年增增长长率率固固定定为为8%，，投投资资者者要要求求的的年年回回报报率率是是15%，，预预计计一一年年后后的的红红利利为为0.5元元，，计计算算A公公司司的的内内在在价价值值。。关于于Gordon模模型型的的详详细细说说明明假设设：：从上上述述推推导导过过程程,可可以以看看出出模模型型有有两两个个假假设设:1.红红利利稳稳定定增增长长,且且增增长长率率永永远远保保持持不不变变;2.红红利利的的稳稳定定增增长长率率小小于于投投资资者者要要求求的的收收益益率率,即即:假设设1————红红利利稳稳定定增增长长意意味味着着什什么么?1.公公司司的的其其他他一一些些指指标标（（如如每每股股收收益益））也也预预期期以以速速度度g增增长长；；2.公公司司每每年年的的股股价价增增长长率率为为g。。关于于Gordon模模型型的的详详细细说说明明1、、净净收收益益必必然然以以速速度度g增增长长设每每股股收收益益的的增增长长率率为为1.若若,因因为为是是一一直直按按该该增增长长率率稳稳定定增增长长,故故无无数数年年后后公公司司的的股股利利分分配配率率接接近近于于0;2.若若,同同样样道道理理,无无数数年年后后,股股利利将将大大大大超超过过收收益益,显显然然是是不不可可能能的的。。2、、股股价价增增长长率率必必然然为为g3、、g从从哪哪里里来来？？————股股利利增增长长的的源源泉泉假设设不不再再从从公公司司外外部部获获得得新新资资本本，，也也不不进进行行股股票票的的回回购购（（即即流流通通股股数数量量不不变变）），，未未分分配配股股利利全全部部用用于于新新投投资资。。这这样样，，股股利利增增长长率率的的决决定定因因素素就就是是：：1、、公公司司利利润润总总额额及及利利润润保保留留率率2、、保保留留利利润润的的再再投投资资收收益益率率。。设r：：ROE，，ReturnonEquity再再投投资资回回报报率率b：：RetentionRatio保保留留盈盈余余比比率率推导导：：因此此有有结结论论：：在在固固定定股股利利增增长长的的假假设设下下，，股息息，，收收益益，，股股价价的的增增长长率率相相等等。。当利利润润的的一一部部分分用用于于保保留留盈盈余余时时，，账账面面价价值值增增加加，，或或高高或或低低依依赖赖于于保保留留盈盈余余率率。。当当保保留留盈盈余余率率b和和保保留留盈盈余余回回报报率率r增增加加时时，，账账面面价价值值及及收收益益和和红红利利的的增增长长会会更更高高。。相相反反，，当当保保留留盈盈余余率率和和保保留留盈盈余余回回报报率率减减少少时时，，账账面面价价值值及及收收益益和和红红利利的的增增长长会会降降低低。。由此，用保留留盈余率和保保留盈余回报报率来考虑增增长很有帮助助，因为就长长时间而言，，它是公司增增长的唯一可可持续来源。。一家公司真真正增长，那那么它在长时时间内的红利利同样增长，，普通股的价价格也会上升升。高收益高保留留导致高增长长，低收益低低保留导致低低增长。例3：某公司投资收收益率为10%，并一直直实施50%的派息率，，那么红利增增长率为公司改变投资资策略，将派派息率降至25%，红利利增长率变为为：g=0.10×（1-0.25）=0.075=7.5%结论：投资收收益率不变时时，派息率下下降，利润内内部保留率提提高，红利增增长率提高。。例4：AAA股票以以11元/股股在成交，D1=0.20，，股利固定增增长率g=9%，K=13%，该该公司价值为为：由此可见，公公司的增长率率与投资者要要求的回报率率越接近，成成长性越好，，股价也就可可以越高。Gordon模型假设2意意味着什什么？红利增长率g不可能太大大,所以,一一般情况下该该假设容易得得到满足。Q：红利增长长率g接近于于或低于（不不可能高于））国民经济的的长期增长率率,为什么?A:红利增长率g若大于国民民经济的长期期增长率,则则若干年之后后红利的规模模将大于国民民经济的整体体规模。*红利增长率率g的预测*历史增长率率法1.算术平均均数还是几何何平均数？一般用几何平平均数；2.估计时间间段：增长率平均均值对预测的的起始与终止止时间非常敏敏感，预测时时段的长度取取决于分析人人员的判断。。3.历史增长长率法在g预预测中的权重重:取决于历史增增长率对估计计时间段长度度的敏感性。。*专业分析人人员的预测1.效果:对短期（如如未来1~4个季度）收益益预测，专业业分析人员的的预测比纯粹粹依靠历史数数据的模型能能提供更好的的预测；但当当预测期长达达3~5年时，没有迹迹象表明专业业分析人员能能提供更好的的预测。2.决定未来来增长率预测测中专业分析析人员预测值值权重的因素素(1)近来公司信息息的数量，信信息越多，优优势越大；(2)密切关关注该公司股股票的专业分分析人员的数数量：专业分分析人员越多多，其预测平平均值所提供供的信息越大大；(3)专专业分析人员员意见不一致致的程度；(4)密切关注该公公司股票的专专业分析人员员的质量。Gordon模型小结适用范围：公司以一个与与名义国民经经济增长率相相当或稍低的的速度稳定增增长；公司已已制定好固定股利率政策且这一政政策将持续到到将来；公司司再投资收益益保持不变。。只有当再投资资收益大于投投资者要求的的收益时,增增加投资才会会带来股价上上涨;相反,若再投资收收益小于投资资者要求的收收益,增加投投资会带来股股价下跌,此此时公司应该该将大部分收收益作为股利利分配掉。很少有公司可可以一直维持持稳定增长,因此常数增增长模型具有有一定的局限限性。从经济济周期角度考考虑，只适用用于成熟期公公司的估值。。内在价值与再再投资收益率率例5:利用DDM估计股股票价值1.公司甲最近已已经支付的每每股股利为0.6元,并并预期公司的的股利将以4%的速度稳稳定增长,设设投资者要求求的收益率为为10%,试试估计该股票票的内在价值值.2.公司乙预预期在未来一一年的EPS为0.8元元，假设公司司实行固定股股利率政策,年Retentionratio为60%，公司再再投资收益率率保持不变,均为12%.设投资者者要求的收益益率为10%,试估计该该股票的内在在价值.解答（四）分阶段段模型（多元元增长模型））假设股票的增增长率分阶段段不同，第一一阶段长度为为T,增长率率为g1，第二阶段增增长率永远为为g2,则有公式式：股票价值＝在在现有状态下下未来盈利的的现值＋未来投资机机会的净现值值例6：有A公司D1=0.24，，K=16%，T=5年年，g1=20%(超超常态的增长长率)，g2=10%，求P0。例7：假设J公司在在其生命周期期的前10年年红利增长率率为20%，，此后的年份份保持8%的的增长率。J公司第一年年支付红利1元，投资者者要求适当的的回报率为12%，求J公司的内在在价值。前10年红利利的现值为：：1/(1+12%)+1(1+20%)/(1+12%)2+…=12.42元10年以后的的价值：两部分现值相相加为股票的的内在价值。。12.42+44.76=57.18（元）使用两阶段模模型时应注意意1.如何确定超常常增长阶段的的长度？从理论上讲，，该阶段持续续的时间与产产品生命周期期及存在的项项目机会联系系在一起，但但把这些定性性的因素定量量化在实践中中还是很困难难的。2.模型假设设初始阶段超超常增长率很很高，这一阶阶段结束后马马上变成较低低的稳定增长长率。实际上上，从超常增增长阶段到稳稳定增长阶段段是逐步过渡的。3.两阶段模模型的一个重重要组成部分分是超常增长长阶段的期末末价格，它是是根据Gordon模型计算得出出，故最终价价值受稳定增增长率的影响响很大。一般地：现在增长率越越高的公司，，高速增长期期越长；规模越大的公公司高速增长长期越短；进入障碍越大大的公司高速速增长期越长长。(五)三阶段段红利折现模模型例9：上图表明该公公司在创始阶阶段以20％％的增长率发发展，这个阶阶段持续了5年，然后增增长率开始减减小，在10年时间内线线性地减少到到10％所所谓线性的的减少意味着着增长率以每每年1%的速速度递减，即即第6年以19％的增长长率增长，第第7年以18％增长。依依次类推直到到第15年减减少到以10％的增长率率增长为止。。第三阶阶段以10%的增长率固固定增长。该公司初始阶阶段的每股收收益为1元，，投资者要求求的收益率为为16．5%。**三阶段红红利折现模型型的简化模型型——H模型型：H模型是基于于三阶段红利利折现模型的的—个变形，，它简化了模模型的结构，，却保留了求求出预期回报报率的大部分分能力。因为为模型的简化化，输入数据据变少而容易易被人接受，，减少了模型型的输入负荷荷。H模型：这个模型提供供了一种直接接计算公司高高于平均增长长水平的增长长率给公司本本身带来的价价值的方法。。H是增长率率从g变为gs这段时间的中中点时间，或或者是三阶段段模型第二阶阶段过渡期的的中点时间。。例7中H=10年。公式第二项正正表示了增长长预期给公司司带来的增溢溢价值或附加加价值，有的的教科书称为为增长机会。。由于公司在在高速增长时时期的增长率率通常高于一一般增长水平平的增长率，，而且用H来来衡量的公司司高速增长期期通常被预计计将持续很长长时间，所以以这种增长机机会或增溢价价值是很大的的。公式的第一项项是公司在正正常增长时期期保持一定增增长率时的股股票价值，它它再加上增量量报酬即公式式第二项就得得到了公司股股票的估值。。例9中：用H模型计算算股票的预期期回报率为了进一步说说明H模型是是如何计算股股票的预期回回报率，我们们仍然仍用例例中的数据。。为了说明问问题，我们假假定股票的价价格为40美美元，计算算如下：大多数的情况况下使用H模模型得到的结结果和三阶段段红利折现的的结果大致相相同。在有些些情况下，H模型所计算算出来的预期期回报或价值值与真实情况况相去甚远。。原因：H模型假定公公司第一阶段段的增长率与与红利价值作作为已知输入入数据，而而实际上，公公司有时受经经济周期和一一些非正常因因素影响，要要经常调整出出现的偏差。。H模型需要对对于半段时间间——H因子子——进行估估计，而对于于H的估计难难度也是相当当大的。其他模型的预预期收益率计计算同学可自自己推导。(六)股利固固定增长模型型(walter模型)该模型假设股股利以固定值值每年递增，，即为一常数。。讨论：Walter模型亦有三三个假设：(1)公司利利润内部保留留额I固定不不变；(2)再投资利润润率固定不变变。由假设(1)，有由假设(2)，有又∵实际上，有因此有Walter模型型的另一形式式：所以，在walter模模型里，股利利、收益同值值（rI）增增长，股价以以固定值rI/k增长。。例8：G公司最近按按每年每股2元派发股利利，预计股利利在今后四年年内将增长1元，而在此此以后，公司司股利预期按按5%的比例例无限增长，，市场必要回回报率为12%，计算G公司的内在在价值。（七）收益与与红利组合模模型例10、某股票最近刚刚刚发放的股股利为每股0.5元,预预计在6年内内公司股利将将以8%的速速度增长,6年后在领取取当年股利后后,投资者将将股票以16倍的市盈率率卖出(预计计该年份的每每股收益为1.5元).已知投资者者要求的收益益率为10%,求该股票票的理论价值值。例11、（教材P129表格第一一列6.45改6.95元。G公司2007年每股收收益为6.32元，预预计今后五年年中每股收益益将按10%的增长率增增长，公司的的红利支付率率为45%，，投资者预预期五年后可可按13倍的的市盈率卖出出，市场平均均收益率为13%，计算算G公司2008年初的的内在价值。。***

二、、投资者要求求收益率（贴贴现率）的确确定（1）1.CAPM2.风险溢价价法:若公司同时发发行股票与债债券，首先估估计债券收益益率(相对于于股票而言较较方便),再再估计两者之之间收益率差差额(即风险险溢价).期望收益率在在现值模型中中往往被用做做折现率，因因此讨论各种种模型的收益益率就是讨论论贴现率的确确定。由此，股票的的折现率是红红利收益率D/P及股利利增长率g的函数。每个投资者在在不同的时间间段要求的收收益率是不同同的。由于其其承担风险意意愿的不同，，选择贴现率率时有不同的的偏好，但贴贴现率的下限限有一定的同同一性。（通通胀补偿、风风险补偿）贴现率的估计计：这个公式中只只有对下列变变量进行估计计才能得出：：保留盈余率率b,支付付率1-b，，盈利水平平E，投资回回报率r。。A、保留盈余余率或支付率率是由公司管管理情况决定定的政策性变变量，它可以以通过分析公公司过去的支支付情况获得得，或者可由由公司公布的的政策更直接接地获得，如如管理机构可可能会出台一一个在很长时时间内支付50％的收益益的政策。B、估计收益益水平E和保保留盈余收益益率r却必须由一个个基础分析家家来做。如何何分析呢？下表可用于估估算收益水平平和公司再投投资收益的回回报率。公司每股收益益水平是五个个变量的函数数：(1)边边际利润；(2)资资产周转率；；(3)财务杠杆因因素；(4)税率效效果；(5)账面价价值水平。前四项乘积即即为回报率，，等于每股收收益除以账面面价值。当资资产周转率为为高、利润率率为高、税率率为低、杠杆杆为高且为正正时，公司回回报率就高。。反之则反是是。C、上述模型型可用于估计计整个市场的的收益率，因因为在处理一一个数据集合合时，数据的的误差会被消消除；也可用用于我们认为为稳定或成熟熟的公司（本本身由戈登模模型推导的））。对这些公公司而言，因因为它们的投投资机会在一一个时期内是是相当稳定的的，它们的盈盈利模式及保保留率和投资资回报率在一一个时期内是是相当稳定的的。**对周期性性公司如何应应用此模型：：使公司收入标标准化，即““将企业利润润调整到经济济周期中点的的水平”。小结内在价值法的的核心在于确确定未来的现现金流与寻找找合适的贴现现率。对于普普通股来说这这两者的确定定都相当困难难，因此对普普通股的估值值分歧较大。。而且这种方方法对于下述述情况无能为为力：亏损公公司、不分配配的成长性公公司等。因而而有些分析者者就采用相对对简单的相对对价值法。模型越越复杂杂,与与实际际距离离越小小,但但要求求输入入的变变量也也越多多，输输入变变量的的误差差可能能会完完全淹淹没模模型灵灵活性性增加加所带带来的的好处处。第三三节节市市盈盈率率和和普普通通股股价价值值一、、市市盈盈率率的的决决定定在固固定定股股利利成成长长模模型型（（Gordon））中中：：由此此，，当当公公司司以以常常数数g固固定定增增长长时时，，P/E与与派派息息率率成成正正比比，，其其他他不不变变时时，，派派息息率率越越高高，，P/E越越高高。。例12、、某某公公司司的的g=12%(教教材材P130修修改改）），，要要求求贴贴现现率率k=15%，，那那么么派派息息率率q=30%时时，，其其市市盈盈率率为为如果果该该公公司司派派息息率率达达到到60%，，则则其其所所要要求求的的市市盈盈率率可可以以达达到到:公司司增增长长率率固固定定时时，，股股利利的的高高低低成成为为投投资资者者判判断断公公司司价价值值的的重重要要因因素素。。现在在假假定定派派息息率率达达到到60%，，k=15%，，看看一一下下不不同同的的增增长长率率，，对对市市盈盈率率的的影影响响。。如果果g=7%，，则则如果果g=14%，，则则由此此可可见见，，派派息息率率固固定定时时，，一一家家公公司司长长期期稳稳定定的的增增长长率率对对其其市市盈盈率率的的适适当当定定位位有有重重要要的的影影响响。。增增长长率率低低，，所所要要求求的的市市盈盈率率也也低低；；增增长长率率高高，，所所要要求求的的市市盈盈率率也也高高。。换换句句话话说说，，增增长长是是有有价价值值的的。。二、、P/E与与增增长长机机会会————增增长长机机会会现现值值（PresentValueofGrowthOpportunity，简简记记为为PVGO）上式式中中，，如如果果PVGO=0，市市盈盈率率P/E恰好好等等于于投投资资者者所所要要求求的的年年回回报报率率的的倒倒数数1/k。假如如，，那那么么，，PVGO便成成为为市市盈盈率率递递增增的的因因素素，，PVGO对E1/k的的比比率率越越大大，，市市盈盈率率提提升升幅幅度度越越大大。。因此此，，一一个个股股票票的的高高市市盈盈率率可可能能表表明明该该公公司司具具有有巨巨大大的的增增长长机机会会。。摩托托罗罗拉拉和和波波士士顿顿··爱爱迪迪生生每每股股收收益益的的历历史史（（1977-1993）摩托托罗罗拉拉和和波波士士顿顿··爱爱迪迪生生市市盈盈率率的的历历史史（（1977-1993）从常常数数增增长长模模型型我我们们也也可可以以得得出出这这个个结结论论：：结论论：：当留留存存收收益益再再投投资资收收益益率率高高于于投投资资者者要要求求的的收收益益率率时时，，公公司司的的市市盈盈率率可可以以高高于于市市场场平平均均水水平平，，投投资资者者看看好好公公司司的的前前景景，，愿愿意意以以更更高高的的价价格格购购买买公公司司的的股股票票；；反反之之则则反反是是。。不同同的的折折现现率率和和保保留留盈盈余余收收益益率率对对市市盈盈率率的的影影响响，，其他他情情况况相相同同时时，，回回报报率率r比比折折现现率率k高高出出越越多多，，公公司司的的P/E越越高高，，随随着着差差距距的的缩缩小小，，公公司司的的P/E下下降降。。

市盈率r再投资比率b00.250.500.7510%8.337.897.145.5612%8.338.338.338.3314%8.338.8210.0016.67保留留盈盈余余比比率率b对市市盈盈率率的的影影响响（投投资资者者要要求求的的收收益益率率k=12%））r等于于k时时，，公公司司提提供供了了一一个个得得失失相相当当的的投投资资机机会会，，投投资资者者将将盈盈利利再再投投资资到到公公司司里里或或者者投投资资于于其其它它地地方方，，两两者者并并没没有有差差别别，，因因此此，，P/E（（股股价价））不不受受再再投投资资比比率率的的影影响响；；当当公公司司的的再再投投资资收收益益率率高高于于市市场场平平均均回回报报率率时时，，市市盈盈率率增增加加；；反反之之再再投投资资比比率率越越高高，，P/E越越低低。。因因为为较较高高的的再再投投资资比比率率意意味味着着更更多多的的资资金金沉沉入入了了不不恰恰当当的的地地方方，，投投资资者者更更希希望望分分红红。。例13、、在纽约股股票交易易所上市市的无锡锡尚德公公司（股股票代码码：STP.NYSE）每股股收益为为0.71美元元，取k=8%，如果果股票价价格是42.50美元元，那么么，无锡锡尚德公公司的PVGO和市盈盈率各是是多少？？在澳洲洲股票交交易所上上市的澳澳洲锌矿矿公司（（股票代代码：ZFX.AX））每股收收益1.82澳澳元，取取k=8%，如如果股票票价格是是19.85元元，那么么，澳洲洲锌矿公公司的PVGO和市盈盈率各是是多少？？***三三、市盈盈率的变变化反映映公司价价值的变变化市盈率反反映了公公司的增增长机会会，而公公司的增增长率不不是永远远不变的的，有时时高，有有时低，，能否用用P/E的变化化来反映映呢？一段时间间内P/E上升升意味着着增长加加快，P/E下下降意味味着增长长放慢，，P/E不不变则意意味着公公司无增增长。P/E的的变化以以再估值值收益或或损失RV来表表示。RV：将将期终P/E除除以期初初P/E的商取取自然对对数再除除以预测测期n。。这样，预预期收益益率是红红利增长长率、超超过预期期水平的的增长率率和再估估值收益益或损失失（RV）的函函数。如一个公公司股票票现在的的P/E为30倍，预预期10年后将将是15倍，这这样：15/30=0.5倍倍，0.5的自自然对数数是-0.69315，-0.69315/10=-0.069=-6.9%，，RV为为每年-6.9%。P/E不不变，RV=0，公司司不能提提供好的的投资机机会，P/E下下降意味味着投资资损失，，投资者者不应继继续投资资；反过过来，P/E上上升，RV增加加，追加加投资。。M1/M0Ln1=0四、市盈盈率分析析中应注注意的问问题市盈率中中的分母母是会计计盈利，，它受到到会计规规则影响响，还受受到计算算期（去去年、今今年、明明年）的的影响。。利率、通通货膨胀胀的影响响（通货货膨胀使使得上市市公司财财务报告告的盈利利人为增增加，通通货膨胀胀率上升升时，市市盈率就就下跌））市盈率随随着行业业而变化化市场状况况的影响响（P136自学学）预测整个个市场的的综合市盈率：：预测所所有公司司将来的的利润；；预测长长期利率率；导出出市盈率率作业：1、⑴股股票A期期望今年年末派发发红利2.15元，并并且永远远以每年年11.2%增增长。如如果投资资者要求求15.2%的的年回报报率，股股票A的的内在价价值是多多少？⑵股票A当前市市场价等等于它的的内在价价值，明明年它的的期望价价格是多多少？⑶假如一一个投资资者打算算现在购购买股票票A，从从现在起起一年内内收到2.15元红利利后卖出出，期望望资本所所得百分分比是多多少？（（即价格格升值））红利的的收益率率是多