2022年钢铁行业中期策略报告：把握普钢弹性优选特钢标的

2022年钢铁行业中期策略报告：把握普钢弹性，优选特钢标的一、高煤价推升炼钢成本，低库存进一步支撑钢价1.1成本支撑钢价易涨难跌，煤价成核心关键变量2022年年初以来，钢铁价格呈平稳上升的趋势，3月初受原材料价格上涨影响，钢铁价格处于一季度最高位，后小幅回落。2022年1月1日至2022年5月10日：

（1）、上海螺纹钢价格上涨5.5%至5020元/吨。（2）、山西产低硫主焦炼焦煤价格上涨近50%，理论推升炼焦成本抬升1350元/吨。青岛港准一级冶金焦出库价上涨近35%，理论推升炼钢成本450元/吨。（3）、日照港

pb粉价格上涨近21%，理论上推升炼钢成本262元/吨。（4）、假设其他环节炼钢成本不变，煤炭上涨贡献炼钢成本上涨的63.20%，铁矿石上涨贡献炼钢成本上涨的36.80%。1.2高煤价推升炼钢成本，低库存抬升钢价中枢2022年年初以来，煤炭价格持续攀升，从中长期、短期扰动因素分析，主要有以下几点：1、双碳目标约束供给，国内、海外煤炭长期资本开支和供应量下降。供给侧改革以来，我国无效和低端资源供给减少，有效和中高端供给扩张，产能向优势企业集中。产业结构调整、转型升级步伐加快，全国煤矿数量大幅减少，全国煤矿企业数量从2008年的8109家减少到2019年的4239家。全球双碳大背景下，全球各地区煤炭产量增速出现明显下滑。2020年全球、亚太、欧洲、北美、南美、独联体、非洲地区煤炭增速分别为-4.92%、-0.96%、-14.61%、-24.89%、-37.40%、-7.79%和-5.33%。在ESG约束下，海外金融机构已逐步停止为煤炭项目提供融资、逐渐退出煤炭项目，海外龙头煤企在煤炭领域的资本开支也逐步缩减，海外煤炭供给失去弹性；叠加疫情好转全球工业的恢复，对煤炭需求反弹，导致煤价暴涨。2、俄乌战争加剧全球煤炭紧缺，我国进口煤大幅下降进口方面，目前我国禁止澳煤通关叠加俄乌冲突，短期内进口难以明显放量，解决供给紧缺仍需以国产动力煤为主。2021年全国煤炭进口3.23亿吨，同比上升6.6%；其中进口动力煤2.69亿吨，同比增长6.0%。2022年初以来，印尼阶段性收紧出口煤炭政策，日韩、欧洲等需求较好，海外煤价飙升，国内外煤价出现倒挂，已经开始明显影响我国进口煤量，其中3月单月进口量仅1642万吨，降至历史低位。东南亚等地区经济复苏较好，带来旺盛煤炭需求，进口煤价易涨难跌，叠加国际海运费维持高位，内外贸价差缩小，进口利润低位波动，进口煤不但不会对国内煤价形成压制，反而在后期有望成为内贸煤价格的重要支撑。受上述因素影响，2022年一季度以来，我国动力煤价格呈大幅上升趋势，陕西动力煤价格近期开始高于环渤海动力煤，且价格波动更大。海外动力煤价格也持续攀升，澳洲纽斯卡尔NEWC动力煤现货价在3月中旬升至最高接近400美金/吨，缘于全球能源通胀加剧，油煤比价升至历史较高水平，煤炭消费性价比凸显。2022年一季度，钢材总库存平均水平接近2019年均值，整体库存水平并不高，叠加成本推动，钢价重心不断上移。1.32022年粗钢产量同比不增，地产需求仍处下行周期从供给端来看，根据国家统计局的数据显示，2022年1-3月，我国粗钢产量累计值为24337.6万吨，相较于2021年同比下滑3.8%，主要原因系2022年冬奥会在北京举办，华北及周边地区钢铁生产企业相继限产。此外，在“双碳”背景下，钢铁行业制定了2025年前实现碳达峰以及到2030年碳排放量较峰值降低30%的目标，为此工信部要求钢铁产业坚决压缩粗钢产量，确保每年粗钢产量实现同比下降。短期来看，2022年3月份，房地产新开工单月同比增速-22.25%，降幅再次扩大。中长期来看，我们正处在新一轮房地产周期的底部，新开工面积累计同比增速持续下滑，与此同时，这轮周期的背景也大有不同，居民，企业，政府杠杆水平都处在较高水平，所以这一轮房地产周期在底部的位置可能会比较长。最近5年，每年的房地产新开工面积大约在20万亿平方米，短期来看，随着政策不断逆周期调节，需求不会出现断崖式下滑。所以钢铁板块短期估值有阶段性修复的可能。二、Q1吨钢毛利下降，预计全年吨钢毛利前低后高2.1煤炭供应最差时期见顶，利润将从上游向中下游传导受制于上游原材料价格上涨，2022年Q1钢铁行业吨毛利和毛利率均有所回落。其中吨钢毛利水平反映钢铁各子板块的强弱，板材代表制造业景气度，长材代表房地产景气度。钢厂会适当加大利润较好品种的生产，使利润在不同品种间分配。2022年一季度煤炭端上涨大幅压缩吨钢毛利，行业盈利能力较差。俄乌战争和疫情导致的运输阻断对全球煤炭进出口和供应的影响是偏短期的，核心是长期资本开支缺乏，这些短期扰动因素也已经反映到价格中，只要俄乌战争不继续恶化，疫情尤其是中国动态清零取得胜利，我们认为全球煤炭短期供应最差的时候已经见顶。二季度我们大概率会看到钢材吨钢毛利环比边际回升。2.22022年钢企业绩整体同比压力大，二季度是窗口期2021年上市钢企业绩绝对值较高，全年呈现前高后低走势。在统计的59家上市钢企中，大部分钢企业绩在2021年二季度出现高点，随着钢价在2021年9月中旬见顶回落，2021年四季度钢企业绩环比出现大幅回落。2022年Q2钢企盈利有望环比改善，全年呈现前低后高走势。受Q1成本端上涨影响，2022Q1钢企业绩出现同比微幅增长和下滑，随着煤价高位回落，二季度钢企业绩环比改善动力较足。三、高端特钢供不应求，传统领域用钢结构分化3.1我国特钢占比较低，高端特钢进口替代空间大特殊钢是在冶炼过程中加入了较多的合金元素及采取了特殊的生产、加工工艺，特钢的化学成分、组织结构以及机械性能均优于一般钢铁，在汽车、机械、化工、船舶、铁路、航空航天、国防军工等对钢材质量要求较高的领域得到广泛使用。未来随着航空航天、国防军工的发展，以及诸多新兴产业的大发展，特钢的应用领域将持续扩展，需求量也将快速增加。特殊钢又被称为特钢或特种钢，特殊钢产品种类丰富，可分为优质碳素钢、低合金钢和合金钢三大类。按用途划分，特钢可分为结构钢（优质碳素结构钢和合金结构钢）、工具钢

（碳素工具钢、合金工具钢、高速工具钢）以及特殊用钢（齿轮钢、轴承钢、弹簧钢、不锈钢、高强度钢和高温合金）。按技术含量和产品档次分，特钢产品可大致分为高端、中端和低端三个层次。其中，低端产品是以优质碳素结构钢(碳素钢)为代表;中端产品是以合金钢(不锈钢、工具钢、模具钢、高速钢除外)为代表;高端产品是以不锈钢、工具钢、模具钢和高速钢为代表的产品。特钢应用广阔，主要包括国防、电力、石化、核电、环保、汽车、航空、船舶、铁路等行业的高端、特种装备制造领域。随着我国经济结构优化调整逐步深化，制造业不断转型升级，以军工产业、核电工业、高速铁路及汽车工业为代表的高端制造业迎来了快速、可持续发展，有望进一步拉动中高端特钢的需求。特殊钢行业主要有两种工艺流程，一是长流程，是指以铁矿石、焦炭为主要原材料，利用高炉冶炼得到液态铁水，铁水经过氧气转炉吹炼配以精炼炉得到合格钢材，高炉容积较大，熔炼后产品加工通常采用连铸、连扎成型工艺，适合大批量生产；二是短流程，是指以废钢和合金为主要原材料，废钢经破碎、分选后装入电炉来熔炼废钢，并配以精炼炉完成脱气、调成份、调温度、去夹杂等功能，得到合格钢材，电炉容积较小，熔炼后产品加工通常采用模铸、锻造成型工艺，适合小批量生产。近年来，国家制定了一系列产业政策支持特钢行业的发展，为行业的发展提供了良好的内部环境。与此同时，对我国具有高技术含量且用于高端制造业的特钢产品的发展做出了进一步的明确。政策推动着我国特钢行业良好发展的同时，还进一步的明确了特钢行业在我国国民经济发展过程中所占据的重点产业地位。目前我国特殊钢产量占钢材总产量比重较低，远低于发达国家。2021年国内重点优特钢企业钢材产量为13789.14万吨，占我国粗钢产量的比例约为13.35%。根据产业信息网的数据显示，2020年日本特殊钢产量为1743.7万吨，占日本粗钢产量的比重为20.96%。此外，特殊钢占比最高的的瑞典，比重为55%，德国占比22%，法国、意大利占比17%。从细分产品来看，我国特殊钢中非合金钢和低合金钢的占比较大。2021年我国非合金钢产量占特钢比例为38.90%；低合金钢产量占比为32.63%。其次为合金钢、不锈钢，其产量占比分别为24.40%、4.07%。进口特钢产品附加值远高于出口特钢产品，未来进口替代空间较大。从进出口来看，2021年我国进口特殊钢604.07万吨，进口均价为1681.64美元/吨；2021年我国出口特殊钢2051.75万吨。出口均价为1127.25美元/吨，进口均价是出口均价的近1.5倍。进出口价格的差距暴露我国特殊钢产品结构存在缺陷，高端特钢对外依赖度较高，低端特钢国际竞争力较强，未来在工艺技术进步以及政策的支持下，我国高端特钢产品进口替代空间较大。3.2新兴用钢持续向好，行业兼并重组带来产能集中度不断提升我们预计建筑用钢需求增速将持续下滑，对于普碳钢而言，我们的关注点需要从公司产能规模切换到成本控制能力和产品结构转换上。从下游行业来看，我们预计2022年建筑行业粗钢需求为74674万吨，同比上升3.42%；机械行业粗钢需求为15436万吨，同比上升1.50%；汽车行业粗钢需求为7171万吨，同比增长3.17%；造船行业粗钢需求为907万吨，同比下降10.17%；能源行业粗钢需求为2167万吨，同比增长1.00%；家电行业粗钢需求为2891万吨，同比增长1.47%；交通行业钢铁需求为2640万吨，同比增长1.90%；

其他行业粗钢需求为1100万吨，同比下降5%。近年来，在供给侧结构性改革和国企改革的双重推动下，钢铁行业合并重组不断推进，产业集中度也在日益提高。当前，在“碳达峰、碳中和”大背景下，传统钢铁企业面临着更大的挑战，重组整合可以集中资源，实现优势互补，利于企业进一步做大做强。在政策支持下，钢铁行业重组进程加快，行业集中度有所改善，2021年CR10上升至40.4%，较2020年提高约3%，较2016年提高约4.5%。四、投资分析甬金股份300系冷轧不锈钢龙头，跟随青山步伐巩固行业地位。公司产品主要是宽幅300不锈钢，下游集中在小家电领域。由于和青山集团牢固的合作关系，目前公司是300系宽幅不锈钢领域的绝对龙头，同时也是精密不锈钢领域唯一一家上市公司，竞争优势显著。预计十四五期间，白电、汽车不锈钢用量年均复合增速分别为4.61%、8.86%，预计2025年，白电用不锈钢为79.22万吨，汽车用不锈钢为87.5万吨，市场空间有望不断提升。产能扩张与结构升级并行，为长期业绩增长夯实基础。预计到2023年，公司总加工产能343.9万吨，其中宽幅、精密板带分别为260.8、83.1万吨；公司总产能2021-2024年年均复合增速为31.34%，宽幅产能2021-2024年年均复合增速为21.93%、精密板带材产能2021-2024年年均复合增速为96.16%。2020年公司高毛利精密板带市占率10%，2021年高毛利精密板带市占率约16%，未来市占率仍有提升空间。久立特材久立是国内高端用无缝管和焊接管领域的龙头企业之一，公司产品定位为高端工业用不锈钢，具有显著的技术优势。公司先后开发出超临界电站锅炉不锈钢无缝管、镍基油井管、核级不锈钢无缝管等高端产品。借此，公司也顺利进入火电、核电、油气领域，为公司后续的发展打开了广阔空间。公司产品定位高端，产品综合毛利率逐年提升。公司无缝管收入占比基本稳定在55%附近，焊接管占比在30%附近。从结构上看，无缝管毛利率水平始终高于焊接管，并逐年攀升，主要因为无缝管技术含量更高，且公司不断研发新型无缝管技术，产品应用领域更高端。公司无缝管毛利率从2012年22.44%提升至2021年31.71%，且未来仍有上升空间。焊接管毛利率水平也从2012年19.39%提升至2021年20.61%。募投产能布局高端产品，核电等产品有望成为公司业绩新的增长极。2021年公司产能13.5万吨，其中高端产品产量占比为12%，贡献公司2021年30%的净利润。随着募投项目释放，2023年公司产能将达15万吨，其中新增核电等高端用管0.8万吨，高端产品产量占比将提升至18%附近。2025年公司高端产品产量占比将进一步提升至25%，预计贡献公司2025年50%的净利润。图南股份销量持续提升，产品吨毛利同比明显增加。受益于下游需求持续提升，2021年公司铸造高温合金销量为712.93吨，同比增加56.41%；变形高温合金销量为1353.57吨，同比增加4.96%。在公司持续研发投入及工艺技术升级推动下，2021年公司铸造高温合金吨加工费20.87万元/吨，变形高温合金吨加工费4.09万元/吨，特种不锈钢吨加工费10.45万元/吨，同比分别提高了5.67%/10.84%/-12.18%。军品收入占比持续提升，铸造高温合金放量提升公司综合收入和毛利率水平。受益于下游军品客户需求增多，军品收入占比持续提升，从2017年38.51%提高到2021年53.86%。随着募投项目产能释放，铸造高温合金产能占比有望从2020年12.6%提高至2023年27.6%，收入占比也将由2020年36.5%提升至2023年55%附近，2021年公司铸造高温合金毛利率51%，公司综合毛利率37%，预计未来公司综合毛利率水平将进一步提高。募投项目加速建设，沈阳图南项目通过环评。公司募投项目“年产1,000吨超纯净高性能高温合金材料建设项目”和“年产3,300件复杂薄壁高温合金结构件建设项目”将于今年下半年投产。此外，沈阳图南航空用中小零部件自动化加工产线项目通过环评，开始设备的安装建设。中信特钢公司是全球领先的专业化特殊钢制造企业，具备年产1400多万吨特殊钢材料的生产能力。公司可生产3000多个品种、5000多个规格，是目前全球品种规格最多的特殊钢材料制造企业之一，拥有合金钢棒材、特种中厚板材、特种无缝钢管、特冶锻造、合金钢线材、合金钢大圆坯“六大产品群”以及调质材、银亮材、汽车零部件等深加工产品系列，品种规格配套齐全并具有明显优势，可为用户提供一站式、一揽子的特殊钢材料解决方案。2021年公司合金钢棒材贡献了47%的营业收入，合金钢线材、特种钢板和特种无缝钢管的营业收入占比分别为15%、13%和10%。2021年公司毛利率为17.12%，同比下降0.85%。其中，合金钢棒材的毛利率为20%，合金钢线材、特种钢板和特种无缝钢管的毛利率分别为20%、15%和15%。宝钢股份中国钢铁业绝对龙头，盈利能力行业领先。宝钢股份是全球领先的现代化钢铁联合企业，2020年全球上市钢铁企业中公司粗钢产量排名第二、汽车板产量排名第一、取向电工钢产量排名第一，是全球碳钢品种最为齐全的钢铁企业之一。2021年公司净利率为7.26%，吨钢净利为567.95元/吨，领先同行业公司。电工钢行业潜力巨大，景气度持续提升。在“碳达峰”“碳中和”大背景下，节能减排的要求日益提高，国家对变压器、电机、家用电器的能效升级提出了严格的要求，因此未来下游制造业对于能效标准的提升将增加电工钢的需求量。我们预计到2025年新能源汽车及电机领域电工钢需求量合计为564万吨，其中，新能源汽车领域需求量为64万吨，大型电机领域需求量为36万吨，中小型电机领域需求量为464万吨。汽车板龙头地位稳固，分拆宝武碳业将提升公司估值水平。公司汽车板销量稳居全球前三位，在国内汽车板市场中的份额居首位。2016-2020年公司冷轧汽车板市占率均超过50%，市场地位稳固。2021年11月22日，公司公告称拟将旗下聚焦HYPERLINK"/S/SH0