交通运输行业2022年春季策略：把握盈利修复逆向布局复苏

交通运输行业2022年春季策略：把握盈利修复，逆向布局复苏01航空：春寒作底，逆向布局确定复苏全球：变异病毒大流行，防疫政策导致复苏进程差异国内航线：2020年中国早周期复苏，2021下半年曲折波动；美国持续恢复，但仍低于疫情前；国际航线：欧美显著快于亚太，防疫政策将继续导致复苏进程差异。中国：国内疫情“倒春寒”，出行需求受显著抑制国内航线：自2月下旬国内多地疫情反复，国内客流3月下旬已降至不足2019年两成

；国际航线：持续严格执行“五个一”政策，国际客流仅为2019年2%。短期：至暗时刻，一季度将再现行业性大额亏损低周转：估算2022Q1国内ASK仅为2019年四成估算2022Q1国内客座率不足64%；高油价：2022Q1航油价格同比+55%，较2019Q1+15%；预计中国航司一季度将再现行业性大额亏损。短期：动态清零，待疫情得控，大循环下仍有望超预期表现2022年，预计国内防疫政策延续，国际放开仍将缓慢。待国内疫情得控，基本面改善有望超预期——“国内大循环”下，航司仍有望恢复一定的盈利能力。原因一：国内出行心理建设逐步完成，需求将恢复增长且集中释放

；原因二：国内市场以往高盈利能力，对过剩运力承接能力将超预期。中期：未来两年复苏确定性提升疫苗：过去一年全球多款疫苗上市应用。中国全程接种比例已达87.8%，有效降低重症率与死亡率；药物：海外高疗效口服药已获国内有条件上市；国产口服药有望年内实现突破；诊疗：新版诊疗方案战略性优化，将提升疫情发现与控制速度，提升医疗资源冗余度；新冠防治体系逐步完善增强，将持续提升民航业未来两年实现复苏的确定性。长期：中国航空业前景乐观需求端：中国航空消费低渗透率，疫情未需求结构与长期增长动能；供给端：中国民航业拥有长期供给瓶颈——空管体制与人口经济地理决定，中国民航空域瓶颈将长期存在；国君交运“阈值理论”：长期供需向好，产能利用率终将突破“阈值”，盈利能力将超预期上行。长期逻辑分歧——中国航司缺飞机吗？缺时刻！市场认为，疫情导致飞机制造商产能缩减，中国航司未来数年将缺飞机，而致供需向好

；我们认为，中国航司不缺飞机，而是缺时刻。中国空域时刻瓶颈长期存在，将现“中国航空超级周期”

；“十二五”空域瓶颈凸显，“十三五”引导从量到质——暂停新设航司+控制干线时刻增长+票价市场化。“十四五”：机队与时刻匹配度提升，长期盈利终将上行资本市场对航空股长期偏见巨大，而我们维持自2016年对“中国航空超级周期”乐观期待

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“十四五”航司资本开支意愿下降，机队与时刻匹配度提升，三四线增投压力减弱

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票价市场化释放干线时刻定价空间，待疫情影响消除，票价将迎上行拐点，长期盈利将超预期上行。02油运：未来确定供需改善，建议等待底部时机油运市场：过去22个月完成供需寻底，将迎确定复苏需求：原油消费逐步恢复，油运需求滞后复苏全球原油消费逐步恢复，预计年内恢复至疫情前；过去一年多，原油去库存先行，且基本完成；未来两年，油运需求将滞后加速复苏。供给：未来两年运力将加速出清增量：VLCC在手订单较少，且未来两年船台紧张

；存量：浮仓释放基本完成，运力弹性已较有限；

2023年环保政策生效，将加速老旧船舶出清。核心逻辑：未来两年，环保政策将加速运力出清国际海事组织IMO确认实施短期减排措施EEXI/CII；EEXI（技术指标）：根据船舶载重吨、发动机功率等指标计算，低于标准值将无法通过船级社船检

；CII（运营指标）：船舶在实际运营中的碳排放量，未达标船舶需出具详细减排计划书

；EEXI/CII将于2023年初执行，预计2022年部分老旧船舶将拆解，2023年后部分船舶需降速达标运营。意外：俄乌冲突，中长期影响取决于欧洲制裁，提示不确定性俄乌冲突，对VLCC市场仅短期情绪影响——3月第一周冲高，目前已回落至低位

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未来中长期会否产生需求意外增量，取决于欧洲对俄罗斯制裁

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俄罗斯供应欧洲原油进口近三成，相当于全球原油海运货量7%，经由管道及小型油轮短途运输；若转由北美/中东VLCC长途海运，将增加全球原油海运周转量9%-11%。未来两年油运市场复苏确定，叠加期权，建议关注底部时机2022年油运市场产能利用率将由底部开始修复

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预计Q4运价开始恢复弹性，2023年盈利改善；

考虑资本市场预期先行，建议关注底部时机；

俄乌冲突实质影响，建议作为期权把握。03快递：盈利修复确定，业绩高增可期2021年监管出手，快递行业回归良性竞争秩序2019年价格战开打，2020-21年陷入非理性价格战，全网盈利逐季下降，网络稳定性风险凸显；

2021年4月监管出手干预，非理性价格战得到遏制，头部格局回归稳定，且份额开始回升；

头部非龙头企业位次风险下降，自2021年9月基本面持续改善，催化估值部分修复。2022年行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复确定预计2022年行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复确定。预计头部企业2022全年业绩增速超30%

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行业监管信号持续释放

；稳定网络内生需求，头部企业盈利修复目标坚定；

考虑低基数因素，预计2022上半年业绩将板块性同比高增长，且盈利弹性有望超预期。市场担忧一：行业快递量增速下降，或导致价格战再起？国家邮政局对2022年行业快递量增速预期仅13%，头部企业亦理性谨慎计划经济产能增幅；

2022年1-2月快递量同比增长近20%，头部企业约30%，符合我们预期，好于资本市场与实业界预期；考虑商流结构变化，行业自然集中，以及极兔百世整合外溢，预计头部企业全年快递量增速约25%以上

；疫情仅短期影响，除非行业快递量大幅放缓，我们认为产能利用率压力将不会影响价格策略。场担忧二：油价疫情，将影响业绩增长确定性？疫情：疫情导致部分网点运营受阻，确将明显影响3月快递量同比增速，但3月下旬已开始回升；油价：燃油费用在快递业务成本中占比较低，且已自3月向揽件端传导，3月单票收入表现或好于以往；短期影响不改盈利修复确定趋势，维持上半年业绩同比高增长的乐观预期。市场担忧三：行业监管将可能阻碍行业市场竞争与长期集中？根据调研，我们认为目前监管理性克制，出手干预源于资本扰乱市场秩序，旨在保障行业回归良性竞争

；市场竞争，是中国快递业长期高效的来源，也是保护企业家精神与资本开支意愿的前提

；资本市场目前对行业长期前景或过于悲观，待理性修正，行业估值将进一步修复。中通快递——全网盈利修复确定，龙头估值有待修复圆通速递——数字化转型提供长期阿尔法，业绩增长弹性充足公司公告2022年1-2月扣非净利同比大增超两倍，盈利能力修复显著超预期；2022年国际空运市场将保持较高景气，货代及航空业务高盈利将继续支持阶段追赶

；公司全面推进数字化转型，长期阿尔法逻辑待持续验证。韵