海优新材专题报告：深耕光伏胶膜优质赛道迈向准一线龙头

海优新材专题报告：深耕光伏胶膜优质赛道，迈向准一线龙头一、深耕光伏胶膜行业，成长为光伏胶膜核心企业1.1

公司概况上海海优威新材料股份有限公司成立于

2005

年，2021

年在科创板上市。2008

年

之前，公司立足于光通信行业，主营业务为光纤光缆用封装材料；2008

年进军光伏

EVA胶膜行业，先后推出

EVA胶膜、抗

PID型

EVA胶膜、白色

EVA胶膜、POE胶膜、多层共

挤

POE胶膜等产品，现已发展为胶膜行业排名前三的企业，光伏胶膜业务占总营收比

例达到

98%以上。公司股权结构清晰、稳定。公司实际控制人为李民、李晓昱，李民和李晓昱系夫

妻关系。公司实际控制人李民、李晓昱合计直接持有公司

34.23%的股份，并通过海优

威投资、海优威新投资间接持有公司

3.8%的股份，合计持有公司

38.03%的股份。1.2

公司财务状况分析2012-2020

年公司的营收和归母净利润整体呈现增长态势，CAGR分别为

39%、54%。

2020

年公司实现营业收入

14.81

亿元（YOY+39.3%）；归母净利润为

2.23

亿元

（YOY+233.8%），主要受益于下游光伏需求快速增长及产品涨价所带来的量价齐升。

2021H1，公司实现营业收入

12.10

亿元（YOY+118.5%），归母净利润

0.79

亿元

（YOY+40.7%），营收增速明显快于归母净利润增速，主要原因在于毛利率的下滑。受

行业竞争及公司前期体量较小影响，公司毛利率和净利率波动较大。二、碳中和大背景下，胶膜这一优质赛道迎来发展机遇期2.1

绿色能源革命催生光伏发展大周期全球绿色低碳转型大潮来袭。为应对全球气候危机，目前，全球已有超过

120

个

国家和地区提出了碳中和目标。其中，大部分计划在

2050

年实现，如美国、欧盟、英

国、加拿大、日本、新西兰、南非等。提出碳中和目标的国家中，多数是政策宣示，

只是少部分国家将碳中和目标写入法律，如法国、英国、瑞典、丹麦、新西兰、匈牙

利等。还有部分国家和地区，如欧盟、韩国、智利等，正在碳中和立法过程中。全球碳排放减排大幕拉开，电力行业首当其冲。从全球碳排放的能源结构来看，

碳排放主要来自电力、交通和工业行业，2018

年三个行业碳排放占比达

85%，是碳减

排的主要阵地，其中电力行业碳排放量最大，2018

年占比约

42%，因此降低电力行业

碳排放是重要工作。光伏发电具有清洁性和经济性，社会对于清洁廉价能源的需求是光伏的根本动力。

根据国际可再生能源机构(IRENA)数据，2010-2020

年期间，光伏是成本下降最快的可

再生能源形式，全球光伏发电的度电成本已从

2010

年的

0.381$/kWh快速下降至

2020

年的

0.057$/kWh，降幅高达

85%。在全球范围内，超过

800GW的现有煤电成本高于

2021

年投产的光伏项目，占全球总煤电装机的近

40%。IRENA预计在未来两年内通过拍卖和

招标竞争性采购的新光伏项目中，有

74%的中标价格将低于新煤电。GW级国家/地区数量快速增长。根据

IEA数据，2020

年，全球光伏装机量为

134GW，

同比增长

17%。至少有

20

个国家的新增光伏装机量超过了

1GW，有

14

个国家的累计装机量超过

10GW，有

5

个国家的累计装机量超过

40GW。2020

年光伏市场的主要增长来自

中国、越南，以及少部分来自欧盟和美国，最主要的市场下滑来自印度。光伏行业在

疫情下显示了强劲的韧性。预计

2020-2025

年全球光伏装机量

CAGR为

25%：受硅料价格处于高位影响，2021

年光伏

IRR有所降低，叠加

2021

年部分平价项目可延期至

2022

年并网，预计

2021

年

全球装机量为

160GW，同比增长

19%。2022

年硅料供需紧张缓解后，组件价格下跌将带

来光伏

IRR的提升，2022

年为光伏大年，预计

2022

年全球装机量为

215GW，同比增长

34%。我们预计

2025

年全球光伏装机量将超

400GW，2020-2025

年

CAGR为

25%。2.2

核心辅材胶膜

2020-2025

年

CAGR达到

24%胶膜技术路线在可预见的未来无颠覆性变化。技术进步成为光伏度电成本持续下

降的关键因素。为了平价上网乃至低价上网，过去

20

年光伏行业技术革命迭起，一旦

颠覆性技术路线出现，前期投资很容易沦为沉没成本。无论是硅片环节的单晶硅取代

多晶硅，还是电池片环节的

PERC技术取代铝背场，都发生了行业后起之秀对之前龙

头企业的逆袭。从历史经验看，光伏行业大的技术变革主要发生在多晶硅、硅片、电

池片、组件等主环节，而胶膜、玻璃等辅料技术发展相对平缓，即使有产品层级的替

代，也是发生在相同/近似技术路线下的迭代，胶膜在可预见的未来无被替代风险。白色

EVA胶膜、POE胶膜等非传统胶膜渗透率提升，带来单位价值量提升。传统

的胶膜为透明

EVA胶膜，是市场上较为成熟的一种封装胶膜，主要用于单面组件的正

面与背面封装。新型胶膜主要有白色

EVA胶膜、POE胶膜和共挤

POE胶膜（EPE）。

白色

EVA胶膜是一种特殊的

EVA胶膜，具有高反射率低封装功率衰减的特性，主要用

于单面组件的背面封装，同正面透明

EVA胶膜搭配使用以增强组件功率。POE胶膜是

一种兼备水汽阻隔性与高抗

PID性能的封装胶膜，多应用于双玻组件的正面与背面封

装，但性能不稳定、生产效率较低。共挤

POE胶膜是由

POE树脂和

EVA树脂通过共

挤工艺产出的创新型封装胶膜，同时具备

POE与

EVA材料的优势，适用于

PERC双面

双玻、N型双面双玻以及其他耐候性要求较高的光伏组件封装时使用。根据CPIA数据，

2020

年，组件封装材料仍以透明

EVA胶膜为主，约占

56.7%的市场份额；POE胶膜（POE和

EPE）市场份额提升至

25.5%。2020

年全球新增装机容量中，单玻组件占比

约

70%，双玻组件约

30%，预计

2025

年双玻组件的占比提升至

70%。随着未来双玻组

件市场占比的提升，POE胶膜（POE和

EPE）市场份额将进一步增大。由于白色

EVA胶膜、POE胶膜和共挤

POE胶膜（EPE）等非传统胶膜单位价值量高于传统的透明

EVA胶膜，随着非传统胶膜渗透率提升，胶膜单位价值量将随之提升。光伏胶膜已完成国产替代，全球光伏胶膜主要由我国企业供应。2006

年以前，国

际光伏胶膜市场主要由来自美国或日本的企业垄断。国内组件厂商主要向国外采购胶

膜的情形。胜邦、三井化学、普利司通、Etimex四家公司垄断了当时

60%以上的市场

份额。随着以福斯特为首的国内企业通过自主研发或者技术合作等途径，逐步解决了

EVA胶膜的抗老化、透光率等问题，跨越了国内企业

EVA胶膜的技术壁垒，与此同时，

国产

EVA胶膜的价格相比国外产品存在一定优势，国产

EVA胶膜开始快速替代国外产

品。国产化后，国内企业发挥在规模、资金等多方面优势持续保持价格优势，并不断

创新并推出新产品，使国内企业在全球光伏封装用胶膜市场的占有率不断上升，目前

全球光伏封装胶膜主要由我国企业供应，其中，2020

年福斯特全球出货占比达到

54%，

在行业内处于垄断地位；斯威克（原东方日升子公司，现为深圳燃气子公司）、海优新

材为二梯队，市占率分别为

13%、10%。预计

2020-2025

年全球胶膜需求

CAGR为

24%。随着全球光伏发展大周期的来临，

作为光伏组件的必要核心辅材，胶膜需求随光伏装机同步提升。为简化测算，假设一：

光伏装机量容配比逐步由

2020

年的

1.15

提升至

2025

年的

1.2；假设二：随着组件大尺寸化以及转换效率提升，组件功率密度逐步由

2020

年的

190W/平方米提升至

2025

年

的

207W/平方米；假设三：透明

EVA、POE胶膜占比有所下滑，白色

EVA相对稳定，共

挤

POE胶膜随双玻渗透率提升而占比上升。我们预计

2025

年全球光伏胶膜需求将达到

46.8亿平方米，2020-2025年CAGR为23.6%；其中共挤POE胶膜需求增长最快，2020-2025

年

CAGR达到

46.8%。2.3

光伏级

EVA树脂供需紧平衡，拥有稳定供应渠道的公司有望

胜出EVA树脂占光伏胶膜成本的

80%以上。EVA胶膜和

POE胶膜是分别以

EVA（乙烯-醋

酸乙烯酯共聚物）树脂、POE（聚烯烃弹性体）树脂为主要原料，通过添加合适的交联

剂、抗老化助剂等，经熔融挤出，利用流涎法制成的薄膜。胶膜

90%的成本来自直接材

料，主要原材料为

EVA树脂及部分

POE树脂，其占原材料总采购额的比例约

90%，因此

EVA树脂供应及价格对胶膜成本起到至关重要的作用。EVA树脂主要用于生产发泡料、光伏料以及电缆料，光伏料可生产企业较少。2019

年，EVA下游应用领域中，以发泡料、光伏胶膜和电缆料占比最大，分别为

33.2%、30.0%

以及

17.3%。随着中国光伏及电缆等行业快速发展，带动了光伏料、高端电缆料需求量

的增长。根据卓创资讯数据，国内

EVA的表观消费量从

2016

年约

130

万吨迅速增长至

2020

年的约

183

万吨，年均复合增长率达到约

7%。2020

年国内

EVA净进口量约

112

万

吨，占当年国内

EVA表观消费量的比例约为

61%。具体到

EVA光伏胶膜料细分市场，作

为光伏胶膜的主体材料，EVA光伏胶膜料目前进口依存度高达

70%，其需求量将随着光

伏新增装机量的持续增长而快速增加。国内仅有斯尔邦、联泓新材、台塑等少数企业有能力生产光伏胶膜用

EVA产品。2023

年之前光伏用

EVA树脂供需整体保持紧平衡状态。EVA树脂新装置投产到产

出合格的光伏料具有较大难度，从产能投产到稳定产出高比例的光伏料需要

1-2

年，

叠加前期的产能建设周期，从计划建设到稳定产出光伏料共需要

4

年以上时间，以斯

尔邦为例，斯尔邦

EVA高端牌号产品为光伏料产品，2018-2021Q1，EVA中光伏料销量

占比从

8%左右，大幅提升至

70%左右。考虑到

EVA装置建设及调试周期长、生产难度

大，光伏料有效产能释放较慢，预计

2021-2025

年光伏

EVA树脂供给分别为

76、96、

123、154、200

万吨，光伏

EVA树脂供需比分别为

104%、99%、102%、105%、111%，2023

年之前供需整体保持紧平衡状态。三、公司具备多项优势，有望成长为准一线企业3.1

公司有望冲出二梯队，成为

25%-30%市占率的二供企业胶膜行业福斯特一家独大，斯威克、海优新材为二梯队。2020

年福斯特光伏胶膜

出货量为

8.65

亿平方米，全球出货占比达到

54%，在行业内处于垄断地位；斯威克（原

东方日升子公司，现为深圳燃气子公司）、海优新材为二梯队，市占率分别为

13%、10%。未来一方面下游组件厂通常经营规模较大，为保障自身供应链的安全同时增强自

身对胶膜环节的话语权，寻求二供的意愿强烈，未来有望加大二供的采购量及采购比

例；另一方面二梯队胶膜厂商在加速扩张产能迎合组件厂诉求，预计二梯队胶膜厂商

份额大概率将迎来提升。公司作为二梯队胶膜企业，未来发展目标是从

2020

年

10%的

市占率发展成为市占率

25%-30%的二供企业。2021

年上半年公司胶膜端营收增速明显

快于其他竞争对手，营收规模已超越斯威克，位列行业第二，全球市占率已提升至

13%

左右。3.2

公司营运资金大幅增加，保障公司产能扩张及业绩增长胶膜环节为轻资产，扩产周期较短。在光伏各环节中，胶膜是典型的轻资产环节，

单位投资成本仅为

0.25

亿元/GW，明显低于光伏其他环节；胶膜主要公司福斯特、海

优新材的固定资产周转率要明显高于其他环节的公司。轻资产所带的胶膜扩产周期较

短，在厂房建设完成的前提下，扩产周期仅为

6-9

个月，要短于其他环节。胶膜环节营运资金占用规模较大。胶膜下游客户主要为光伏组件龙头企业，通常

以商业承兑汇票或银行承兑汇票结算，产品销售回款周期较长，多在

6-9

个月，应收

周转率较低；同时胶膜的供应商主要为化工原料厂商，通常以现款结算，采购付款周

期较短，销售回款与采购付款的时间差使得胶膜环节营业周期较长，营运资金占用规

模较大，胶膜环节公司多需要

9-12

个月的营运资金。轻资产+重营运资金商业模式，决定了营运资金规模对胶膜行业相关公司起到至关

重要的作用，将会影响扩产力度、销售策略、采购策略等经营决策。公司营运资金大幅增加，成为公司市占率提升和长期可持续发展的有力支撑。如前文所述，光伏胶膜为轻资产+重营运资金商业模式，且扩产周期较短，说明胶膜企业

扩张多受限于营运资金，而非产能。公司上市前规模较小，融资能力不足，导致公司

扩张速度较慢。公司登陆科创板募集资金到位，以及企业规模增长和盈利能力增大带

来营运资金规模的明显增长。公司未受限货币资金由

2020

年

12

月底的

1.44

亿元快速

提升至

2021

年

6

月底的

5.10

亿元；货币资金/营收比例随之由

2020

年

12

月底的

10.4%

快速提升至

2021

年

6

月底的

44.2%，高于福斯特的

37.0%；营运资本/总资产比例由

2020

年

12

月底的

29.8%快速提升至

2021

年

6

月底的

62.4%，与福斯特的

68.2%相差不多。

之前制约公司规模扩张的主要问题已趋于缓解，这将为公司市占率提升和长期可持续

发展的有力支撑。营运资金压力缓解后，将带来多个正向影响。（1）公司有能力进行产能扩张；（2）

产品高端化叠加中间商销售模式减少将带来

ASP（平均销售收入）的提升；（3）贸易商

采购模式占比降低叠加规模效应将带来

ACOS（平均销售成本）的下降。1、公司有能力进行产能扩张解决营运资金问题后，公司加速扩张产能，规划产能规模占福斯特的

40%以上。公

司在上海、泰州、义乌、上饶、盐城等地新建光伏胶膜产线，同时对现有生产基地进

行场地扩展和设备技改，预计

2021

年底公司年产能将达到

6

亿平方米，公司产能/福

斯特产能比例由

2020

年底的

23%快速增长至

2021

年底的

43%，预计至

2023

年底，该

比例将提升至

48%。2、产品高端化叠加中间商销售模式减少将带来

ASP（平均销售收入）的提升公司

ASP公司在本轮大扩产中，重点扩增了白色

EVA胶膜和共挤型

POE胶膜的生

产能力，其单价、毛利率均明显优于透明

EVA胶膜。随着白色

EVA胶膜、共挤型

POE胶膜出货占比提升，产品结构持续优化，公司产品

ASP有望迎来提升。公司产品的销售模式为直销，其中以向光伏组件厂商等终端客户直接销售为主，

以通过中间商向光伏组件终端客户指定销售为辅。公司选择中间商销售主要是出于快速回笼资金，以满足自身资金周转的需求。比如，公司通过上海成套集团向天合光能

销售胶膜产品，与上海成套集团定价以销售给天合光能单价为基础，减去支付给上海

成套集团手续费，手续费率约为

2%左右。2019

年、2020

年

1-6

月公司通过中间商销售

金额占比分别为

12.78%、28.45%。随着营运资金的大幅增加，公司对于给予中间商一

定手续费以满足资金周转的需求在减弱，预计未来中间商销售模式占比将逐步降低，

带来公司产品

ASP的提升。3、贸易商采购模式占比降低叠加规模效应将带来

ACOS（平均销售成本）的下降EVA树脂为

EVA胶膜最主要的原材料，占原材料总采购额的比例约

90%。公司

EVA树脂的采购主要通过向生产商直接采购和向贸易商指定采购两种方式进行。相较于向

生产商直接采购，向贸易商指定采购模式账期长，但向贸易商采购

EVA树脂的单价因

存在服务费而整体高于向生产商采购的单价。以斯尔邦为例，2018-2020H1，公司通过

贸易商采购的比例分别为

83.7%、62.9%、69.7%，处于较高水平；贸易商采购单价/直

接采购单价的比例分别为

103%、103%、114%。较高的贸易商采购比例叠加更高的采购

成本，使得公司成本要高于竞争对手。随着营运资金的大幅增加，公司对于通过贸易

商采购以满足资金周转的需求在减弱，预计未来贸易商采购模式占比将逐步降低，叠

加产量/市占率提升带来的采购议价能力上升，将会带来公司

ACOS的下降。3.3

公司具有优质的行业头部客户群体及稳定的供应商公司与国内最大的光伏级

EVA料龙头斯尔邦建立紧密的合作关系，拥有较强的供

应链优势和稳定的供应渠道。光伏胶膜受限于光伏

EVA树脂的供需紧平衡状态，实际

产能并不能完全释放，能够拥有稳定供应渠道的胶膜厂商将在这一轮扩产周期中胜出。

公司的

EVA树脂多来自斯尔邦和道达尔，其中斯尔邦是公司第一大供应商，而公司是

斯尔邦第二大客户，两家公司建立了紧密的合作关系。斯尔邦为国内最大

EVA生产厂

家，拥有成熟的光伏级

EVA生产工艺和技术人员，是国内仅有的三家可生产光伏级

EVA料厂家，且光伏级

EVA料产量位列国内企业第一。2020

年公司向斯尔邦的采购金额达

到

4.38

亿元，占年度采购总额比例达到

33.4%，占

EVA树脂采购比例在

50%以上。2021

年斯尔邦EVA二期项目推进提速，其中20万吨管式法EVA产能及5吨改性产能预计2023

年年底投产（以光伏料为主）。3.4

公司具有技术研发优势，创新能力突出光伏胶膜存在较高技术壁垒，需要持续的研发投入。（1）光伏胶膜厂商的竞争核

心在于技术研发，制备所需的助剂具有高复杂性及专利性，配方的细微变动将会影响

光伏组件的稳定性。（2）产品转型对胶膜制备工艺提出新要求。由透明

EVA胶膜向白

色增效

EVA胶膜及