第十章 三大货币政策的发展演变课件

1第十章三大货币政策工具的发展和演变1第十章2本讲主要内容：介绍说明三大政策工具的主要内容，它们的长短优劣，发展演变和未来趋势，以及三大政策工具在我国目前的运作状况。2本讲主要内容：3一、准备金制度的主要规定1、准备金制度的含义和特征：决定准备率和货币乘数的关键变量，规范商业银行最基本的运作方式，是商业银行信用创造的基础、前提和制约。它不是在准备金制度建立起来以后才形成的，而是商业银行本来就按这个规则行事，准备金制度只是用法律形式规定本来就用的操作方式。3一、准备金制度的主要规定4美国准备金制度的主要特点为：1）准备金不付息：对超额准备和结算账户付息。2）准备金构成宽泛：库存现金和在中央银行的存款。3）分段计提和起征豁免：存款未达到一定数量时，其准备率为零，超过这个规模才需缴纳准备金。这种规模每年调整，它反映银行系统的发展。4美国准备金制度的主要特点为：51984年的准备金资料负债种类准备金率波动范围所有负债的0—220万0…交易账户的0—2890万2890万以上31238—14个人的定期和储蓄存款非个人的同类存款期限短于1.5年1.5年和1.5年以上者03000—9对外国银行的净负债3联储相机决定51984年的准备金资料负债种类准备金率波动范围所有负债的062000年的资料，5190万以下的交易账户只要交3%准备金，超过这个规模要交10%的准备金。随后，美联储采取措施降低准备率，1990年十二月以来，对非个人的定期存款的准备率由3%降至零。1992年四月交易账户准备率由12%降至10%。1994年，400万以下的负债不要交准备金。美国准备率的降低反映美国商业银行的自律谨慎作风的加强和货币银行制度62000年的资料，5190万以下的交易账户只要交3%准7的完善。4）对不同银行计提不同的准备金：小银行的准备金比例相对要低。5）准备金可以追加：货币控制法授权联储委员会在非常时期，为贯彻货币政策的需要，可以对交易账户征收高达4%的补充准备金。与一般准备金不同，这种补充准备金可以获得利息。此外，该法还授权联储委员会征求国会意见后，对180天的普通债券征收准备金，这种准备金还可以7的完善。8运用于其它负债。6）准备金可以结转提前：为了满足银行缴纳准备的适当弹性，联储要求银行保持两周准备的平均余额，而不是要求每天有个特定的数量。联储也提供在某种限制中的准备金结转，超过4%的准备和结算账户可以用于满足下一个时期的准备需求；这个时期4%的准备不足可以用下个时期超额准备来弥补，超过这个结转率的准备不足要征收高于再贴现率2%的罚息。8运用于其它负债。97）按照平均余额计提准备金：2、准备金制度的长短处：作用速度快，涉及所有有关金融机构，有明确的告示效应。作用效果太强烈，无法灵活经常逆向地调控。9103、中国准备金制度的特点：1）一刀切的准备金率：由40%的高位下跌至13%准备金率加8%备付金率，6%准备金率加5—7%备付金率，然后两金合一6%，2004宏观调控，又使其回升到8%。2）准备金构成狭窄：仅指在中央银行的存款。3）没有起征豁免：4）按存款旬末余额计提：5）对准备金支付利息：不符合中央银行存款不付利息的国际惯例。103、中国准备金制度的特点：114、美中准备金制度计提方式比较：

1998年8月12日美国恢复实行它中止达16年之久的时差准备金制度：

1112121313141415问题：

中美准备金制度调控效果的主要不同？

15问题：165、美中准备金制度调控效果比较：1）美国准备金制度可以保持整个时期货币流通的稳定，中国的则只能控制旬末一天的货币流通；2）美国的准备金制度给商业银行筹集准备金的足够时间，中国商业银行筹集资金的时间非常有限；3）美国可以通过对不同存款准备率的调节，调控不同货币的增长速度；中国准备率的调节将毫无差别地影响所有存165、美中准备金制度调控效果比较：17款的变动。美国准备率的调整可以影响某种货币的边际增量，中国的准备率则影响所有货币的总量；4）美国商业银行尽可能降低准备金，从而相应扩大货币乘数；中国的商业银行愿意保持大量的超额准备，从而削弱货币政策的调控效果；

17款的变动。185）美国商业银行的库存现金也是准备金，这就大大降低它们准备金的实际缴纳比例；我国的准备金比例则高于它的名义比例；6）美国准备金交纳的结存提前使得商业银行的运作具有相当的弹性；我国准备金不允许留有缺口，从而使商业银行的存款创造表现出完全的刚性。185）美国商业银行的库存现金也是准备金，这就大大降低它们准196、准备金制度的新变化：90年代德国、法国、日本和美国大幅度降低了法定准备率，加拿大（1994）比利时、科威特、挪威、瑞士、英国、墨西哥等都先后实行了零准备率制度。1）采取零准备金制度的主要原因：准备金无利息，这就实际上是种额外税，商业银行能够通过降低存款利率，提高贷款利率的方式将这个税转嫁给客户，特别小存款和贷款人；非银行金融机构提供与金融机构相同的服务，却不196、准备金制度的新变化：90年代德国、法国、日本和美国大20必交纳准备金；大银行集团将存款转移到下属的非银行金融机构，逃避交纳准备金；境内外银行业务融合，致使准备金制度的贯彻和有效运作都变得越来越困难。20必交纳准备金；212）零准备制度的含义和操作：不是不要交纳准备金，也不是每天的准备金都保持为零，而是在保持期结束时，准备金的累积余额为零。墨西哥中央银行规定，商业银行每28天为一个准备金的保持期，在这个保持期的每天，准备金余额可以为正，也可以为负，但是，在保存期结束时，每日准备金正余额的加总一定要等于负余额的加总，从而使其在央行存款账户的累积余额为零。212）零准备制度的含义和操作：不是不要交纳准备金，也不是每22在保持期结束时，如果商业银行的累积余额为负，该银行就要按此余额支付惩罚性高利率（2倍于28天国债利率的利息）；如果商业银行累积余额为正，则该银行可将此资金投资于市场赚取利息。但是，在保持期中的交易日结束时，只要商业银行的透支额不超过一定的限度，它就不必负担罚息；超过了这个限度，有关银行要负担的罚息与交易日结束时的透支相同。22在保持期结束时，如果商业银行的累积余额为负，该银行就要按23

央行还规定各商业银行日正余额上限与日负余额上限之和相等，这就能实现日正负余额上限的相互抵消，以及央行基础货币供给的为零。同时，也可避免商业银行在央行账户上累积余额的过多或过少，导致市场利率的过度波动。3）零准备金制度的主要特点是，（1）货币乘数的波动幅度大：因为准备金率的波动幅度大，决定了货币乘数的弹性也相应较大。而不象在传统的准23央行还规定各商业银行日正余额上限与日负余额上限之和相24备金制度中，准备金率的不变决定了货币乘数的上限也基本不变。（2）商业银行的盈利空间较大。零准备金制度下的商业银行可用资金比传统准备金制度多，货币乘数相应扩大，在利率不变的情况下，商业银行的收益也可以相应增加。（3）央行的干预空间相应缩小。因为整个货币供给是央行的基础货币乘上货币乘数，货币乘数的扩大决定了满24备金制度中，准备金率的不变决定了货币乘数的上限也基本不变25足等量货币需求，只需较少的基础货币，也就是央行的干预程度缩小了。（4）利率相对稳定。利率的波动往往是由于货币需求的多变，而货币供给难以及时做出调整所造成。在商业银行的货币乘数有较大的弹性范围的情况下，货币供给可以及时随货币需求的变化做出调整，在央行不轻易干预的情况下，最大限度地实现利率的稳定。（5）零准备金制度运行稳定。尽管在25足等量货币需求，只需较少的基础货币，也就是央行的干预程度26这种制度中，货币乘数的大起大落决定货币供给量大幅度波动，但是，因为准备金的透支额有限制，货币供给还是有个央行控制的极限位置，所以它的运行是稳定的。（6）央行能便捷地决定和调控市场利率。如果货币需求没有特殊的变化，央行保持零基础货币供给，则市场均衡利率将为央行存贷款利率平均值，央行只要调控自己的存贷款利率，就26这种制度中，货币乘数的大起大落决定货币供给量大幅度波动，27能调节市场利率，而不必大动干戈，频繁地买卖炒作国债。27能调节市场利率，而不必大动干戈，频繁地买卖炒作国债。28问题：为什么零准备金不会造成商业银行过度扩张贷款规模，形成流动性风险？28问题：29

商业银行流动性不足，可以向央行透支，这就不会发生流动性问题；同时，向央行透支要承担罚息，商业银行为了利润最大化，会自觉避免走到透支这一步。29商业银行流动性不足，可以向央行透支，这就不会发生流动30二、再贴现窗口的主要规定和作用机制

30二、再贴现窗口的主要规定和作用机制

311、再贴现的一般运作原理：美联储以买卖有价证券的方式，或者抵押贷款的方式向商业银行提供信用。它改变商业银行超额准备的规模，影响商业银行的信用成本，发挥告示作用，在经济周期的不同时期，调节货币供给量。311、再贴现的一般运作原理：美联储以买卖有价证券的方式，或322、再贴现分类：美联储的贴现窗口有四种信用，调节性信用（AdjustmentCredit）、扩展性信用（ExtendedCredit）、紧急信用（EmergencyCredit）季节性信用（SeasonalCredit）。322、再贴现分类：美联储的贴现窗口有四种信用，调节性信用（333、调节性信用是短期的和常规性的，其目的首先在于保护商业银行，应付“突然、未能预见的存款外流”。此信用不能用于其它盈利的目的，大金融机构的贷款期限只是两个营业日，小金融机构的期限则有几天，甚至更长，一般不超过四个星期，展期只有一个晚上。经常的贷款则会受到严格的审查。这种贷款是再贴现资金的主体部分，在联储执行紧缩性的货币政策时，该贷333、调节性信用是短期的和常规性的，其目的首先在于保护商业34款还会有明显的增加。该贷款的另一个目的是影响利率水平，其方式上是瞄准联邦基金率，通过变动再贴现率，改变它与联邦基金率之间的关系实现预期的货币政策目标。34款还会有明显的增加。354、扩展性信用依次用于企业破产、自然灾害和决策失误而造成流动性困难的存款机构；支持管理和融资的改革，以及机构的兼并和正常的关闭；支持发生前述问题并向特殊行业借款的机构。其方式是与这类行业一起解决这类存款机构的流动性问题；帮助在短期市场利率上升时，资产结构期限偏长而发生流动性困难的储蓄贷款协会和储蓄银行，以及这类机构的失败对存款人造成的损失等一系列问题。354、扩展性信用依次用于企业破产、自然灾害和决策失误而造成365、季节性信用是扩展性信用的一种，主要帮助解决因为季节性压力而陷入困境的小银行。这种贷款受农业生产的周期性影响，农业区的该贷款占整个联储的80％，申请这项贷款的商业银行要证明在过去的三年中，它的存款和贷款需求有大幅度的季节性波动。而且，此次季节性压力相当严重，持续时间也超过四个星期。季节性信用只提供给50,000万存款以下的小银行，贷款期限最长可延至九个365、季节性信用是扩展性信用的一种，主要帮助解决因为季节性37月。自1933年以后，美国就几乎没有使用过紧急性信用，该信用主要用于解决整个银行系统的危机情况。6、再贴现的资格：商业银行只有在没有其它资金来源的情况下，才能向贴现窗口贷款；贷款资金也不能用于盈利的目的，不能利用再贴现利率低于联邦基金率获取利差；只有陷入困境的商业银行才能向美联储申请贷款，但美国商业银行历来有37月。38不轻易向联储借款的传统。美联储也明确规定，向贴现窗口借款是种优惠，而不是种权利，所以商业银行不能连续向贴现窗口借款；再贴现的抵押品通常为联储或可接受的第三方安全地保存。但是对于信用条件较好的借款人则允许他们自己持有抵押品，只要标有适当的记号，然而这种持有只能是短期的。38不轻易向联储借款的传统。美联储也明确规定，向贴现窗口借款39问题：

再贴现的主要局限是什么？39问题：407、再贴现的主要局限：顺经济走势，繁荣时货币供给多，萧条时货币供给少；告示效应不确定，不能确定其为适应联邦基金率波动的调节，还是代表联储政策意图的变化；90年代末的贴现率已经失去告示作用；再贴现是姜太公钓鱼，愿者上钩；不同经济时期的利率波动无限，而贴现率的调节却要受到很多制约；407、再贴现的主要局限：41

再贴现只能影响要求贴现的商业银行，却不能影响所有的商业银行；再贴现率的波动要通过联邦基金率再影响经济运行，作用比较迂回曲折；会抵消货币政策的效果，如中央银行卖出国债，减少商业银行的超额准备，商业银行有可能要求再贴现，从而抵消紧缩性政策的效果。41再贴现只能影响要求贴现的商业银行，却不能影响所有的商428、改革再贴现率的建议：弗里德曼等主张关闭再贴现窗口，因为公开市场操作可以做的更好，更加灵活。实行惩罚性贴现率，使其固定地高于联邦基金率2个百分点。美国目前的再贴现规模只占其资产总额的0.1%（94porposeandfunction）。

90年代，它已经成为整个银行系统的安全阀门。因为提高再贴现率，有困难的银行无法还钱；无困难的银行本来就没借。428、改革再贴现率的建议：弗里德曼等主张关闭再贴现窗口，因43

降低再贴现率；无困难银行不能借，有困难银行借了后不能用于放款。再贴现因此不具有宏观调控的作用。

2003年1月9日，美联储解除了对再贴现的各种限制，允许有资金需求的商业银行向联储借贷，这是将再贴现演变成在贷款，并实现利率走廊间管理的关键一步。准备金制度和公开市场操作等都将发生相应的变化，但是到目前为止，再贴现的规模仍没有明显的增长。43降低再贴现率；无困难银行不能借，有困难银行借了后不能用449、我国的再贴现业务：人民银行从1994年11月正式开办再贴现业务，1997年3月开始，中国人民银行总行对四大国有商业银行总行办理再贴现业务。同时，对上海和深圳地区实行单列的再贴现。我国再贴现占再贷款的比重甚低，1994年为2％，96年末仅为5％左右。1997年为3%，1998年末为1%。

2000年上升至7.4%，但仍低于发挥再449、我国的再贴现业务：人民银行从1994年11月正式开办45贴现作用，使再贴现率成为基准利率所要求的30％以上的比重。

2001年以后，再贴现规模进一步收缩，现在基本陷入负增长的境地。45贴现作用，使再贴现率成为基准利率所要求的30％以上的比重46问题：

我国再贴现的主要局限？46问题：479.1、没有定位在帮助发生困难的银行上：无论是人民银行1994年7月7日公布的《再贴现办法》、1995年10月7日公布《关于进一步规范和发展再贴现业务的通知》，还是人民银行上海市分行1996年4月19日公布《关于印发（中国人民银行上海市分行再贴现业务实施细则）的通知》都有“当商业银行有资金需求时，可向人民银行申请办理再贴现”的意思。479.1、没有定位在帮助发生困难的银行上：无论是人民银行1489.2、没有规定再贴现的基本品种：在没有明确再贴现用于帮助困难银行的基础上，我国的再贴现自然被用来扶持国家重点产业，实现产业结构调整。9.3、再贷款和再贴现之间有着明确的界限：我国目前的作法是限制再贷款，扩大再贴现，1997年3月还规定再贴现率可以比再贷款利率低10％。其目的是为了改变传统的贷款办法，发展票据业务。这样作明确了再贷款与再贴现的界489.2、没有规定再贴现的基本品种：在没有明确再贴现用于帮49限，它有利于发展票据业务，却并不符合目前两者趋同的国际惯例。9.4、再贴现率低于同业拆借利率：刺激商业银行从人民银行获得再贴现资金，再转贷至同业拆借市场赚取利差；加剧商业银行对人民银行的依赖，再贴现窗口不是商业银行的最后资金来源，而往往很可能是商业银行的最先选择；再贴现资金不仅用来平衡调剂头寸，而且可以牟取额外的利益。随着2001年再贴现率的提高，这个局限已不49限，它有利于发展票据业务，却并不符合目前两者趋同的国际惯50复存在。9.5、再贴现有额度限制：商业银行只能是在既定的额度向央行要求再贴现，再贴现率下降才会将同业拆借市场的资金需求引向再贴现窗口，同业拆借利率才会随之下降；反之则反是。超过这个额度，再贴现利率下降不能满足增加的资金需求，同业拆借市场的资金需求不变，同业拆借利率也不变；反之，再贴现利率上升，只要它仍然低于同业拆借50复存在。51利率，再贴现需求就不会转换成同业拆借的需求，同业拆借利率也就不会上升。再贴现率不能影响同业拆借利率，无法有效地发挥存贷款利率媒介的作用。

2001年9月10日再贴现率由2.18上调至2.97，而同业拆借的信用贷款却只有2.3,2003年10月后，尽管同业拆借利率上升到3.5以上，但是，再贴现受到额度限制，而不能有明显变化。51利率，再贴现需求就不会转换成同业拆借的需求，同业拆借利率52

近年以来，我国基础货币供给增长较快，特别是连年的国际收支顺差，商业银行资金富裕，它们归还央行借款，再贴现实际上失去了作用。

5253一、公开市场操作的原理与机构1、基本原理：

历史上的公开市场操作起源于中央银行为财政筹集资金，后来演变成货币调控的工具。中央银行高价买进国债，收益率下降，货币供给量增加，利率下降；反之中央银行低价卖出国债，利率上升，货币供给量减少。中央银行还可以卖长期国债，买短期国债，或者卖短53一、公开市场操作的原理与机构54买长，致使长期利率上升，短期利率下降；或者反过来，长期利率下降，短期利率上升，以实现扭动利率结构的目的。2、公开市场操作的机构：联邦公开市场委员会每年开八次例会，并且随时可以召开评估货币政策的临时会议。纽约联邦储备银行的公开市场的操作经理（OpenMarketDesk）来负责贯彻该计划。公开市场的操作经理根据联储委员会关于货币政策的精神，召集37家54买长，致使长期利率上升，短期利率下降；或者反过来，长期利55证券商进行交易。3、公开市场买卖的对象：主要是短期的财政部的证券、联邦机构的债券以及承兑票据。4、公开市场买卖的方式：

买断卖断交易通过拍卖来进行，由批发商报出买卖证券的品种和期限，操作经理按卖价从高到低，或买价从低到高排列，其选择至达到计划的买卖总量为止。55证券商进行交易。56回购协议：为满足银行系统对准备金的短期需求，操作经理在买入国库券时，与批发商签订在约定的时间，以约定价格买回的协议。逆回购交易：在银行系统发生准备金的暂时过剩时，央行就要抛出国债，但向商业银行承诺，在约定的时间和约定的价格，将这部分国债买回来。5、公开市场操作的目的：美国公开市场买卖的85％以上都是为抵销货币流56回购协议：为满足银行系统对准备金的短期需求，操作经理在买57通引起银行储备头寸的非意愿变动，这属于被动性业务。剩下的是为改变银行的储备头寸，影响商业银行的存贷款利率，并使信用规模和经济运行走向联储期望方向的属于主动性业务。此两者的不同表现为前者的主要目的在于保障银行系统运行的稳定，而不是逆经济风向行事。6、公开市场操作的其它目标：从1962年开始，联储与负有管理美国外汇储57通引起银行储备头寸的非意愿变动，这属于被动性业务。58备管理的责任的财政部合作，进行外汇的公开市场操作，以保持美元对外汇率的稳定，同时要不影响国内基础货币的变化。联储用国债进行逆向操作。58备管理的责任的财政部合作，进行外汇的公开市场操作，以保持597、公开市场的优势与局限：公开市场操作可以按照联储意图，将基础货币供给定在任何一个微量的水平上；

它没有不确定的告示效应，可以经常随时逆向操作。弗里德曼甚至认为应该放弃其它货币政策工具，让公开市场操作单独发挥作用，否则就是，试图给射手两支枪，期望提高他射击的准头。公开市场操作的局限在于需要有庞大、成熟的二级国债市场；公开市场操作在经济活动中传导波缓慢。597、公开市场的优势与局限：公开市场操作可以按照联储意图，60

二十年来，发达国家的基础货币需求下降非常明显，其根本原因在于电子货币和电子支付系统的发展，自80年代以来，10个发达国家基础货币流通速度提高了60%，货币乘数扩大了一倍，商业银行的准备金和流通中的现金占GDP的比重下降了一半，商业银行结算对基础货币的需求大幅度下降。同时，国债可以像基础货币一样用作即时支付，因为电子经纪人系统可以帮60二十年来，发达国家的基础货币需求下降非常明显，其根本61助商业银行随时找到所需的对应方，这就极大地提高了国债的流动性，商业银行账户国债余额的增长速度大大超过了准备金余额。73年美国商业银行国债余额和准备金余额分别为910亿和380亿，略微大于2：1。到了98年此二者分别达到7900亿和650亿，其比例为12：1。61助商业银行随时找到所需的对应方，这就极大地提高了国债的流62

公开市场操作的作用和效果是以公众对基础货币的需求为基本前提的，随着电子货币的发展，公众对基础货币的需求下降，公开市场操作的效果将随之递减，货币不像过去那么重要了，所以1999年末瑞士银行放弃执行了二十年之久的控制中央银行货币或货币基数的政策，2000年7月，美联储在25年以来第一次在向国会报告时没有提及未来的货币增长率目标。许多选择控制货币量的中62公开市场操作的作用和效果是以公众对基础货币的需求为基63央银行都意识到货币需求的高度不稳定，货币增长率不再是预告通胀的适当指标。

基础货币需求的下降，使央行失去最后贷款人的地位，央行的存在和发展都会面临严峻的挑战。63央银行都意识到货币需求的高度不稳定，货币增长率不再是预告64

此外，美国公众已经对格林斯潘讲话形成一种预期，以致只要格氏发表意见，而不必有实际的操作，就能实现预期的目标，所以现在已经形成这样的争论，即是openmarketoperation，还是openmouthoperation。这表明公开市场操作的需求下降了。64此外，美国公众已经对格林斯潘讲话形成一种预期，以致只658、我国公开市场操作的局限：在准备金制度不完善，商业银行宁可持有债券到期，也不愿意轻易换成贷款，利率机制不健全，金融市场不成熟，国际收支持续顺差，农产品收购投放大量基础货币，国债市场尚处于初级发展阶段的条件下，国债交易的规模必然要受到很大的限制。

1996年央行开始启动债券公开市场业务。658、我国公开市场操作的局限：661996年进行了51次交易，全年回购交易量仅为43亿元。由于上述原因，1997年中央银行停止了公开市场业务操作。1998年5月全年共进行了36次交易，累计交易量达1761亿元。1999年累计交易量为1907亿元，占基础货币供给51.8%。

2000年公开市场操作成交达到1500多亿，2001年超过4万亿，2002年剧增至10万亿661996年进行了51次交易，全年回购交易量仅为43亿67

1、我国国债发行规模和交易规模还远远不能适应公开市场业务操作的要求。当前，我国的国债发行陷入了低的国债负担率与高的财政债务依存度并存的局面。2、我国国债市场形成了以个人为主的持有者结构，央行、商业银行持有比例较小。不合理的国债持有结构阻塞671、我国国债发行规模和交易规模还远远不能适应公开68了公开市场业务的传导渠道。

3、我国央行所持资产结构中国债持有量太小，公开市场业务严重缺乏“弹药”；商业银行资产结构中国债持有量在1998年后有较大提高，但商业银行的持有目的使国债难以成为公开市场业务的操作工具。68了公开市场业务的传导渠道。

3、我国央行所持资产结构69

4．我国央行持有国债资产期限结构不合理，短期国库券比重小，难以配合公开市场业务的有效开展。在美联储直接持有的国债总量中，短期国库券的持有比重平均为43.53％，到期日在1年至10年的中期债券的持有比重平均为40.51％，到期日在10年以上的长期国债的持有比重平均为13.56％。

从整体规模上看，我国国债期限仍然大多以3－5年期的债券为主，3－5年的中期国债占到了80％以上，而1年期以内的国债所占比重不到10％。

69

4．我国央行持有国债资产期限结构不合理，短期国库券70

5．我国国债市场市场分割、可流通国债规模过小、投资者结构单一，国债交易市场缺乏深度和弹性，严重影响国债市场的流动性和交易活跃度。22年间美国商业银行国债持有量占国债余额的平均比重达7.36％过去，由于我国中央银行不能直接承购国债，商业银行很少购买，国外投资者基本上不允许购买，所以，长期以来我国国债市场形成了以个人为主的持有者结构，个人持有量大约占60％以上。其结果是个人购买者分散，购买量小，市场流动性较低，难以形成有规模的二级市场。我国所发行的国债中，可上市流通的比率较低，而且2700亿用于补充资本金的特别国债是不可上市流通和交易的。当前我国国债持有结构不合理，中央银行、商业银行持有比例较小，而且流动性差，这些都严重阻碍了中央银行公开市场业务对基础货币供应的调控力度。70

5．我国国债市场市场分割、可流通国债规模过小、投资者71除1996年外，我国所发行的国债中可上市流通国债比例都比较低，大部分年份都只有20％-40％的国债可上市流通。西方等发达国家的国债市场上可流通的国债一般都达到60％以上。在美国国债市场上，20世纪80年代到90年代的二十年间，其可流通债券在整个债券市场上的份额平均为66％。

我国的国债投资者过分单一，主要以金融机构和个人投资者为主，而中央和地方政府以及企、事业单位都较少参与其中。相似的风险偏好、利率预期与投资策略会导致他们对同一信息做出相同的反应，要么都买进国债，要么都卖出国债，这将导致二级市场价格的大幅度变动，影响交易的顺利完成，市场的深度和弹性问题一直没有根本改善。

71除1996年外，我国所发行的国债中可上市流通国债比例都比72自1997年商业银行退出证券交易所后，我国国债市场被人为地分割开来，形成了银行间市场、交易所市场和银行柜台市场三个相互分割市场的格局。银行间与交易所两大市场交易主体不仅构成不同，交易的国债品种和交易条件也不同，国债无法在两个市场之间转让。而且在交易所市场上，形成了上交所独步天下、深交所交易量萎缩的局面。上海证券交易所的国债成交量大约占整个国债流通市场的98％，深圳证券交易所的国债交易量逐年下降。由于这种市场的分割性，带来了国债流动性差流通量小，公开市场操作业务效果难以辐射到全国。其后果是有公开市场操作业务的地区受其冲击大，从而引起该地区银根过度紧缩或放松，而相对远的地方要经过较长时期才能受轻微影响，表现出一种水波式的影响。在这种情况下，公开市场业务操作效果必然不佳。72自1997年商业银行退出证券交易所后，我国国债市场被人为一.假定商行体系资产负债表如下：现金（超额准备）150亿元存款1500亿元法定准备120亿元

贷款证券1230亿元

731.计算法定准备率和准备金率2.若法定比率提高至10%，商行体系资产负债表如何变化？3.法定比率10%不变，现金（超额准备）变为14%，商行体系资产负债表如何变化？一.假定商行体系资产负债表如下：现金（超额准备）150亿元存二.假定A商行资产负债表如下：现金（超额准备）150亿元存款1000亿元法定准备50亿元

贷款证券800亿元

741.假定A银行将50亿元债券出售给B银行，货币供应量如何变化？2.A银行将50亿元债券出售给央行，央行资产负债表如何变化？同时商行体系（相关比率同A银行）资产负债表如何变化？二.假定A商行资产负债表如下：现金（超额准备）150亿元存款三、假定商行体系资产负债表如下：现金（超额准备）100亿元存款1000亿元法定准备100亿元

贷款证券800亿元

751.计算商行体系法定准备率和准备金率2.若法定比率降到6%，超额准备比率不变，商行体系资产负债表如何变化？三、假定商行体系资产负债表如下：现金（超额准备）100亿元存四、假定商行体系资产负债表如下：现金（超额准备）100亿元存款1000亿元法定准备100亿元

贷款证券800亿元

76现在央行向银行体系卖出债券100亿元。1.央行体系资产负债表如何变化？2.商行体系资产负债表如何变化？四、假定商行体系资产负债表如下：现金（超额准备）100亿元存演讲完毕，谢谢观看！演讲完毕，谢谢观看！78第十章三大货币政策工具的发展和演变1第十章79本讲主要内容：介绍说明三大政策工具的主要内容，它们的长短优劣，发展演变和未来趋势，以及三大政策工具在我国目前的运作状况。2本讲主要内容：80一、准备金制度的主要规定1、准备金制度的含义和特征：决定准备率和货币乘数的关键变量，规范商业银行最基本的运作方式，是商业银行信用创造的基础、前提和制约。它不是在准备金制度建立起来以后才形成的，而是商业银行本来就按这个规则行事，准备金制度只是用法律形式规定本来就用的操作方式。3一、准备金制度的主要规定81美国准备金制度的主要特点为：1）准备金不付息：对超额准备和结算账户付息。2）准备金构成宽泛：库存现金和在中央银行的存款。3）分段计提和起征豁免：存款未达到一定数量时，其准备率为零，超过这个规模才需缴纳准备金。这种规模每年调整，它反映银行系统的发展。4美国准备金制度的主要特点为：821984年的准备金资料负债种类准备金率波动范围所有负债的0—220万0…交易账户的0—2890万2890万以上31238—14个人的定期和储蓄存款非个人的同类存款期限短于1.5年1.5年和1.5年以上者03000—9对外国银行的净负债3联储相机决定51984年的准备金资料负债种类准备金率波动范围所有负债的0832000年的资料，5190万以下的交易账户只要交3%准备金，超过这个规模要交10%的准备金。随后，美联储采取措施降低准备率，1990年十二月以来，对非个人的定期存款的准备率由3%降至零。1992年四月交易账户准备率由12%降至10%。1994年，400万以下的负债不要交准备金。美国准备率的降低反映美国商业银行的自律谨慎作风的加强和货币银行制度62000年的资料，5190万以下的交易账户只要交3%准84的完善。4）对不同银行计提不同的准备金：小银行的准备金比例相对要低。5）准备金可以追加：货币控制法授权联储委员会在非常时期，为贯彻货币政策的需要，可以对交易账户征收高达4%的补充准备金。与一般准备金不同，这种补充准备金可以获得利息。此外，该法还授权联储委员会征求国会意见后，对180天的普通债券征收准备金，这种准备金还可以7的完善。85运用于其它负债。6）准备金可以结转提前：为了满足银行缴纳准备的适当弹性，联储要求银行保持两周准备的平均余额，而不是要求每天有个特定的数量。联储也提供在某种限制中的准备金结转，超过4%的准备和结算账户可以用于满足下一个时期的准备需求；这个时期4%的准备不足可以用下个时期超额准备来弥补，超过这个结转率的准备不足要征收高于再贴现率2%的罚息。8运用于其它负债。867）按照平均余额计提准备金：2、准备金制度的长短处：作用速度快，涉及所有有关金融机构，有明确的告示效应。作用效果太强烈，无法灵活经常逆向地调控。9873、中国准备金制度的特点：1）一刀切的准备金率：由40%的高位下跌至13%准备金率加8%备付金率，6%准备金率加5—7%备付金率，然后两金合一6%，2004宏观调控，又使其回升到8%。2）准备金构成狭窄：仅指在中央银行的存款。3）没有起征豁免：4）按存款旬末余额计提：5）对准备金支付利息：不符合中央银行存款不付利息的国际惯例。103、中国准备金制度的特点：884、美中准备金制度计提方式比较：

1998年8月12日美国恢复实行它中止达16年之久的时差准备金制度：

1189129013911492问题：

中美准备金制度调控效果的主要不同？

15问题：935、美中准备金制度调控效果比较：1）美国准备金制度可以保持整个时期货币流通的稳定，中国的则只能控制旬末一天的货币流通；2）美国的准备金制度给商业银行筹集准备金的足够时间，中国商业银行筹集资金的时间非常有限；3）美国可以通过对不同存款准备率的调节，调控不同货币的增长速度；中国准备率的调节将毫无差别地影响所有存165、美中准备金制度调控效果比较：94款的变动。美国准备率的调整可以影响某种货币的边际增量，中国的准备率则影响所有货币的总量；4）美国商业银行尽可能降低准备金，从而相应扩大货币乘数；中国的商业银行愿意保持大量的超额准备，从而削弱货币政策的调控效果；

17款的变动。955）美国商业银行的库存现金也是准备金，这就大大降低它们准备金的实际缴纳比例；我国的准备金比例则高于它的名义比例；6）美国准备金交纳的结存提前使得商业银行的运作具有相当的弹性；我国准备金不允许留有缺口，从而使商业银行的存款创造表现出完全的刚性。185）美国商业银行的库存现金也是准备金，这就大大降低它们准966、准备金制度的新变化：90年代德国、法国、日本和美国大幅度降低了法定准备率，加拿大（1994）比利时、科威特、挪威、瑞士、英国、墨西哥等都先后实行了零准备率制度。1）采取零准备金制度的主要原因：准备金无利息，这就实际上是种额外税，商业银行能够通过降低存款利率，提高贷款利率的方式将这个税转嫁给客户，特别小存款和贷款人；非银行金融机构提供与金融机构相同的服务，却不196、准备金制度的新变化：90年代德国、法国、日本和美国大97必交纳准备金；大银行集团将存款转移到下属的非银行金融机构，逃避交纳准备金；境内外银行业务融合，致使准备金制度的贯彻和有效运作都变得越来越困难。20必交纳准备金；982）零准备制度的含义和操作：不是不要交纳准备金，也不是每天的准备金都保持为零，而是在保持期结束时，准备金的累积余额为零。墨西哥中央银行规定，商业银行每28天为一个准备金的保持期，在这个保持期的每天，准备金余额可以为正，也可以为负，但是，在保存期结束时，每日准备金正余额的加总一定要等于负余额的加总，从而使其在央行存款账户的累积余额为零。212）零准备制度的含义和操作：不是不要交纳准备金，也不是每99在保持期结束时，如果商业银行的累积余额为负，该银行就要按此余额支付惩罚性高利率（2倍于28天国债利率的利息）；如果商业银行累积余额为正，则该银行可将此资金投资于市场赚取利息。但是，在保持期中的交易日结束时，只要商业银行的透支额不超过一定的限度，它就不必负担罚息；超过了这个限度，有关银行要负担的罚息与交易日结束时的透支相同。22在保持期结束时，如果商业银行的累积余额为负，该银行就要按100

央行还规定各商业银行日正余额上限与日负余额上限之和相等，这就能实现日正负余额上限的相互抵消，以及央行基础货币供给的为零。同时，也可避免商业银行在央行账户上累积余额的过多或过少，导致市场利率的过度波动。3）零准备金制度的主要特点是，（1）货币乘数的波动幅度大：因为准备金率的波动幅度大，决定了货币乘数的弹性也相应较大。而不象在传统的准23央行还规定各商业银行日正余额上限与日负余额上限之和相101备金制度中，准备金率的不变决定了货币乘数的上限也基本不变。（2）商业银行的盈利空间较大。零准备金制度下的商业银行可用资金比传统准备金制度多，货币乘数相应扩大，在利率不变的情况下，商业银行的收益也可以相应增加。（3）央行的干预空间相应缩小。因为整个货币供给是央行的基础货币乘上货币乘数，货币乘数的扩大决定了满24备金制度中，准备金率的不变决定了货币乘数的上限也基本不变102足等量货币需求，只需较少的基础货币，也就是央行的干预程度缩小了。（4）利率相对稳定。利率的波动往往是由于货币需求的多变，而货币供给难以及时做出调整所造成。在商业银行的货币乘数有较大的弹性范围的情况下，货币供给可以及时随货币需求的变化做出调整，在央行不轻易干预的情况下，最大限度地实现利率的稳定。（5）零准备金制度运行稳定。尽管在25足等量货币需求，只需较少的基础货币，也就是央行的干预程度103这种制度中，货币乘数的大起大落决定货币供给量大幅度波动，但是，因为准备金的透支额有限制，货币供给还是有个央行控制的极限位置，所以它的运行是稳定的。（6）央行能便捷地决定和调控市场利率。如果货币需求没有特殊的变化，央行保持零基础货币供给，则市场均衡利率将为央行存贷款利率平均值，央行只要调控自己的存贷款利率，就26这种制度中，货币乘数的大起大落决定货币供给量大幅度波动，104能调节市场利率，而不必大动干戈，频繁地买卖炒作国债。27能调节市场利率，而不必大动干戈，频繁地买卖炒作国债。105问题：为什么零准备金不会造成商业银行过度扩张贷款规模，形成流动性风险？28问题：106

商业银行流动性不足，可以向央行透支，这就不会发生流动性问题；同时，向央行透支要承担罚息，商业银行为了利润最大化，会自觉避免走到透支这一步。29商业银行流动性不足，可以向央行透支，这就不会发生流动107二、再贴现窗口的主要规定和作用机制

30二、再贴现窗口的主要规定和作用机制

1081、再贴现的一般运作原理：美联储以买卖有价证券的方式，或者抵押贷款的方式向商业银行提供信用。它改变商业银行超额准备的规模，影响商业银行的信用成本，发挥告示作用，在经济周期的不同时期，调节货币供给量。311、再贴现的一般运作原理：美联储以买卖有价证券的方式，或1092、再贴现分类：美联储的贴现窗口有四种信用，调节性信用（AdjustmentCredit）、扩展性信用（ExtendedCredit）、紧急信用（EmergencyCredit）季节性信用（SeasonalCredit）。322、再贴现分类：美联储的贴现窗口有四种信用，调节性信用（1103、调节性信用是短期的和常规性的，其目的首先在于保护商业银行，应付“突然、未能预见的存款外流”。此信用不能用于其它盈利的目的，大金融机构的贷款期限只是两个营业日，小金融机构的期限则有几天，甚至更长，一般不超过四个星期，展期只有一个晚上。经常的贷款则会受到严格的审查。这种贷款是再贴现资金的主体部分，在联储执行紧缩性的货币政策时，该贷333、调节性信用是短期的和常规性的，其目的首先在于保护商业111款还会有明显的增加。该贷款的另一个目的是影响利率水平，其方式上是瞄准联邦基金率，通过变动再贴现率，改变它与联邦基金率之间的关系实现预期的货币政策目标。34款还会有明显的增加。1124、扩展性信用依次用于企业破产、自然灾害和决策失误而造成流动性困难的存款机构；支持管理和融资的改革，以及机构的兼并和正常的关闭；支持发生前述问题并向特殊行业借款的机构。其方式是与这类行业一起解决这类存款机构的流动性问题；帮助在短期市场利率上升时，资产结构期限偏长而发生流动性困难的储蓄贷款协会和储蓄银行，以及这类机构的失败对存款人造成的损失等一系列问题。354、扩展性信用依次用于企业破产、自然灾害和决策失误而造成1135、季节性信用是扩展性信用的一种，主要帮助解决因为季节性压力而陷入困境的小银行。这种贷款受农业生产的周期性影响，农业区的该贷款占整个联储的80％，申请这项贷款的商业银行要证明在过去的三年中，它的存款和贷款需求有大幅度的季节性波动。而且，此次季节性压力相当严重，持续时间也超过四个星期。季节性信用只提供给50,000万存款以下的小银行，贷款期限最长可延至九个365、季节性信用是扩展性信用的一种，主要帮助解决因为季节性114月。自1933年以后，美国就几乎没有使用过紧急性信用，该信用主要用于解决整个银行系统的危机情况。6、再贴现的资格：商业银行只有在没有其它资金来源的情况下，才能向贴现窗口贷款；贷款资金也不能用于盈利的目的，不能利用再贴现利率低于联邦基金率获取利差；只有陷入困境的商业银行才能向美联储申请贷款，但美国商业银行历来有37月。115不轻易向联储借款的传统。美联储也明确规定，向贴现窗口借款是种优惠，而不是种权利，所以商业银行不能连续向贴现窗口借款；再贴现的抵押品通常为联储或可接受的第三方安全地保存。但是对于信用条件较好的借款人则允许他们自己持有抵押品，只要标有适当的记号，然而这种持有只能是短期的。38不轻易向联储借款的传统。美联储也明确规定，向贴现窗口借款116问题：

再贴现的主要局限是什么？39问题：1177、再贴现的主要局限：顺经济走势，繁荣时货币供给多，萧条时货币供给少；告示效应不确定，不能确定其为适应联邦基金率波动的调节，还是代表联储政策意图的变化；90年代末的贴现率已经失去告示作用；再贴现是姜太公钓鱼，愿者上钩；不同经济时期的利率波动无限，而贴现率的调节却要受到很多制约；407、再贴现的主要局限：118

再贴现只能影响要求贴现的商业银行，却不能影响所有的商业银行；再贴现率的波动要通过联邦基金率再影响经济运行，作用比较迂回曲折；会抵消货币政策的效果，如中央银行卖出国债，减少商业银行的超额准备，商业银行有可能要求再贴现，从而抵消紧缩性政策的效果。41再贴现只能影响要求贴现的商业银行，却不能影响所有的商1198、改革再贴现率的建议：弗里德曼等主张关闭再贴现窗口，因为公开市场操作可以做的更好，更加灵活。实行惩罚性贴现率，使其固定地高于联邦基金率2个百分点。美国目前的再贴现规模只占其资产总额的0.1%（94porposeandfunction）。

90年代，它已经成为整个银行系统的安全阀门。因为提高再贴现率，有困难的银行无法还钱；无困难的银行本来就没借。428、改革再贴现率的建议：弗里德曼等主张关闭再贴现窗口，因120

降低再贴现率；无困难银行不能借，有困难银行借了后不能用于放款。再贴现因此不具有宏观调控的作用。

2003年1月9日，美联储解除了对再贴现的各种限制，允许有资金需求的商业银行向联储借贷，这是将再贴现演变成在贷款，并实现利率走廊间管理的关键一步。准备金制度和公开市场操作等都将发生相应的变化，但是到目前为止，再贴现的规模仍没有明显的增长。43降低再贴现率；无困难银行不能借，有困难银行借了后不能用1219、我国的再贴现业务：人民银行从1994年11月正式开办再贴现业务，1997年3月开始，中国人民银行总行对四大国有商业银行总行办理再贴现业务。同时，对上海和深圳地区实行单列的再贴现。我国再贴现占再贷款的比重甚低，1994年为2％，96年末仅为5％左右。1997年为3%，1998年末为1%。

2000年上升至7.4%，但仍低于发挥再449、我国的再贴现业务：人民银行从1994年11月正式开办122贴现作用，使再贴现率成为基准利率所要求的30％以上的比重。

2001年以后，再贴现规模进一步收缩，现在基本陷入负增长的境地。45贴现作用，使再贴现率成为基准利率所要求的30％以上的比重123问题：

我国再贴现的主要局限？46问题：1249.1、没有定位在帮助发生困难的银行上：无论是人民银行1994年7月7日公布的《再贴现办法》、1995年10月7日公布《关于进一步规范和发展再贴现业务的通知》，还是人民银行上海市分行1996年4月19日公布《关于印发（中国人民银行上海市分行再贴现业务实施细则）的通知》都有“当商业银行有资金需求时，可向人民银行申请办理再贴现”的意思。479.1、没有定位在帮助发生困难的银行上：无论是人民银行11259.2、没有规定再贴现的基本品种：在没有明确再贴现用于帮助困难银行的基础上，我国的再贴现自然被用来扶持国家重点产业，实现产业结构调整。9.3、再贷款和再贴现之间有着明确的界限：我国目前的作法是限制再贷款，扩大再贴现，1997年3月还规定再贴现率可以比再贷款利率低10％。其目的是为了改变传统的贷款办法，发展票据业务。这样作明确了再贷款与再贴现的界489.2、没有规定再贴现的基本品种：在没有明确再贴现用于帮126限，它有利于发展票据业务，却并不符合目前两者趋同的国际惯例。9.4、再贴现率低于同业拆借利率：刺激商业银行从人民银行获得再贴现资金，再转贷至同业拆借市场赚取利差；加剧商业银行对人民银行的依赖，再贴现窗口不是商业银行的最后资金来源，而往往很可能是商业银行的最先选择；再贴现资金不仅用来平衡调剂头寸，而且可以牟取额外的利益。随着2001年再贴现率的提高，这个局限已不49限，它有利于发展票据业务，却并不符合目前两者趋同的国际惯127复存在。9.5、再贴现有额度限制：商业银行只能是在既定的额度向央行要求再贴现，再贴现率下降才会将同业拆借市场的资金需求引向再贴现窗口，同业拆借利率才会随之下降；反之则反是。超过这个额度，再贴现利率下降不能满足增加的资金需求，同业拆借市场的资金需求不变，同业拆借利率也不变；反之，再贴现利率上升，只要它仍然低于同业拆借50复存在。128利率，再贴现需求就不会转换成同业拆借的需求，同业拆借利率也就不会上升。再贴现率不能影响同业拆借利率，无法有效地发挥存贷款利率媒介的作用。

2001年9月10日再贴现率由2.18上调至2.97，而同业拆借的信用贷款却只有2.3,2003年10月后，尽管同业拆借利率上升到3.5以上，但是，再贴现受到额度限制，而不能有明显变化。51利率，再贴现需求就不会转换成同业拆借的需求，同业拆借利率129

近年以来，我国基础货币供给增长较快，特别是连年的国际收支顺差，商业银行资金富裕，它们归还央行借款，再贴现实际上失去了作用。

52130一、公开市场操作的原理与机构1、基本原理：

历史上的公开市场操作起源于中央银行为财政筹集资金，后来演变成货币调控的工具。中央银行高价买进国债，收益率下降，货币供给量增加，利率下降；反之中央银行低价卖出国债，利率上升，货币供给量减少。中央银行还可以卖长期国债，买短期国债，或者卖短53一、公开市场操作的原理与机构131买长，致使长期利率上升，短期利率下降；或者反过来，长期利率下降，短期利率上升，以实现扭动利率结构的目的。2、公开市场操作的机构：联邦公开市场委员会每年开八次例会，并且随时可以召开评估货币政策的临时会议。纽约联邦储备银行的公开市场的操作经理（OpenMarketDesk）来负责贯彻该计划。公开市场的操作经理根据联储委员会关于货币政策的精神，召集37家54买长，致使长期利率上升，短期利率下降；或者反过来，长期利132证券商进行交易。3、公开市场买卖的对象：主要是短期的财政部的证券、联邦机构的债券以及承兑票据。4、公开市场买卖的方式：

买断卖断交易通过拍卖来进行，由批发商报出买卖证券的品种和期限，操作经理按卖价从高到低，或买价从低到高排列，其选择至达到计划的买卖总量为止。55证券商进行交易。133回购协议：为满足银行系统对准备金的短期需求，操作经理在买入国库券时，与批发商签订在约定的时间，以约定价格买回的协议。逆回购交易：在银行系统发生准备金的暂时过剩时，央行就要抛出国债，但向商业银行承诺，在约定的时间和约定的价格，将这部分国债买回来。5、公开市场操作的目的：美国公开市场买卖的85％以上都是为抵销货币流56回购协议：为满足银行系统对准备金的短期需求，操作经理在买134通引起银行储备头寸的非意愿变动，这属于被动性业务。剩下的是为改变银行的储备头寸，影响商业银行的存贷款利率，并使信用规模和经济运行走向联储期望方向的属于主动性业务。此两者的不同表现为前者的主要目的在于保障银行系统运行的稳定，而不是逆经济风向行事。6、公开市场操作的其它目标：从1962年开始，联储与负有管理美国外汇储57通引起银行储备头寸的非意愿变动，这属于被动性业务。135备管理的责任的财政部合作，进行外汇的公开市场操作，以保持美元对外汇率的稳定，同时要不影响国内基础货币的变化。联储用国债进行逆向操作。58备管理的责任的财政部合作，进行外汇的公开市场操作，以保持1367、公开市场的优势与局限：公开市场操作可以按照联储意图，将基础货币供给定在任何一个微量的水平上；

它没有不确定的告示效应，可以经常随时逆向操作。弗里德曼甚至认为应该放弃其它货币政策工具，让公开市场操作单独发挥作用，否则就是，试图给射手两支枪，期望提高他射击的准头。公开市场操作的局限在于需要有庞大、成熟的二级国债市场；公开市场操作在经济活动中传导波缓慢。597、公开市场的优势与局限：公开市场操作可以按照联储意图，137

二十年来，发达国家的基础货币需求下降非常明显，其根本原因在于电子货币和电子支付系统的发展，自80年代以来，10个发达国家基础货币流通速度提高了60%，货币乘数扩大了一倍，商业银行的准备金和流通中的现金占GDP的比重下降了一半，商业银行结算对基础货币的需求大幅度下降。同时，国债可以像基础货币一样用作即时支付，因为电子经纪人系统可以帮60二十年来，发达国家的基础货币需求下降非常明显，其根本138助商业银行随时找到所需的对应方，这就极大地提高了国债的流动性，商业银行账户国债余额的增长速度大大超过了准备金余额。73年美国商业银行国债余额和准备金余额分别为910亿和380亿，略微大于2：1。到了98年此二者分别达到7900亿和650亿，其比例为12：1。61助商业银行随时找到所需的对应方，这就极大地提高了国债的流139

公开市场操作的作用和效果是以公众对基础货币的需求为基本前提的，随着电子货币的发展，公众对基础货币的需求下降，公开市场操作的效果将随之递减，货币不像过去那么重要了，所以1999年末瑞士银行放弃执行了二十年之久的控制中央银行货币或货币基数的政策，2000年7月，美联储在25年以来第一次在向国会报告时没有提及未来的货币增长率目标。许多选择控制货币量的中62公开市场操作的作用和效果是以公众对基础货币的需求为基140央银行都意识到货币需求的高度不稳定，货币增长率不再是预告通胀的适当指标。

基础货币需求的下降，使央行失去最后贷款人的地位，央行的存在和发展都会面临严峻的挑战。63央银行都意识到货币需求的高度不稳定，货币增长率不再是预告141

此外，美国公众已经对格林斯潘讲话形成一种预期，以致只要格氏发表意见，而不必有实际的操作，就能实现预期的目标，所以现在已经形成这样的争论，即是openmarketoperation，还是openmouthoperation。这表明公开市场操作的需求下降了。64此外，美国公众已经对格林斯潘讲话形成一种预期，以致只1428、我国公开市场操作的局限：在准备金制度不完善，商业银行宁可持有债券到期，也不愿意轻易换成贷款，利率机制不健全，金融市场不成熟，国际收支持续顺差，农产品收购投放大量基础货币，国债市场尚处于初级发展阶段的条件下，国债交易的规模必然要受到很大的限制。

1996年央行开始启动债券公开市场业务。658、我国公开市场操作的局限：1431996年进行了51次交易，全年回购交易量仅为43亿元。由于上述原因，1997年中央银行停止了公开市场业务操作。1998年5月全年共进行了36次交易，累计交易量达1761亿元。1999年累计交易量为1907亿元，占基础货币供给51.8%。

2000年公开市场操作成交达到1500多亿，2001年超过4万亿，2002年剧增至10万亿661996年进行了