6月份投资策略展望

摘要贵金属美国通胀压力阶段性释放，经济高位放缓市场交易衰退预期，市场加息预期开始向下调整，美债名义利率可能已见顶，美元指数上方也存在一定的压力。另外经济增长在下半年可能重回重点，美联储紧缩节奏也将由快转慢，那么政策的转向预期将成为贵金属在经历曲折调整后进一步上行的重要支撑。因此，贵金属依然具有多配价值，考虑缓步试仓多单。螺纹、铁矿月份螺纹钢市场需求低于预期，这使得市场对6月份的预期也较为悲观，我们认为当前的期货价格既反映了疲弱的供需现实，也反映了悲观的预期。不过，6月份螺纹钢市场实际需求释放可能会超出预期，我们建议投资者考虑低位做多机会；在需求仍处于高位的背景下6月份铁矿石期货价格仍将获得支撑但中期来看下行压力较大。焦煤、焦炭双焦产业链库存处于去库过程中，下游炼钢需求没有达到预期效果。焦化企业开工率维持高位，但吨焦利润转亏，不利向下传导。且上游蒙煤进口有所好转。双焦供需面利空因素逐渐显现，对价格形成压力。结合技术走势双焦主力已经下破上行趋势线。综合判断6月份双焦或许展开弱势回调走势。铜、铝、锌宏观仍存压力，基本面支撑转弱，料铜价震荡走弱；供应高企，消费有待观察，料铝价多震荡；供应恢复缓慢，需求存在预期，料锌价重心有望上移。密切关注国内消费恢复情况。天然橡胶月预计海南产区恢复正常放量，浓乳分流现象减弱。成品轮胎库存压力仍然较大，出口需求难撑大局，国内需求受疫情影响仍然具有不确定性叠加需求季节性淡季整体需求中期料难以有明显回升，所以我们认为天胶反弹空间有限，后市择机逢高抛空为主。PVC6月PVC上游开工预计在检修减少下提升，国内防疫政策虽然逐步开始放松，以及政策端利好不断，但反映到PVC实际需求仍具有不确定性建议仍然偏空思路对待为主风险点关注盘面交易预期利好，出口超预期等。尿素供应方面5月日产回落至16万吨下方，随着6月夏管肥的投放，供应上仍将较为充足。需求方面，虽然农需高峰已过，整体需求呈现小幅走弱态势但6月玉米大豆迎来追肥旺季对于需求仍有支撑，工业需求方面预计维持刚需为主。另外，虽受法检政策限制，但出口仍有小幅增加趋势。上游企业库存维持低位，现货表现较盘面更强，基差来到历年高位，预计6月在季节性需求支撑以及厂家低库存的情况下，盘面料呈现区间震荡走势，建议单边区间操作思路对待为主，企业建议逢高视基差情况进行卖出套保风险点关注夏管肥投放力度，需求不及预期，宏观因素等。白糖从国外来看，主产国印度和泰国糖产量超预期，压制国际糖价；但原油价格持续在高位，巴西产量下降，这又对价格形成支撑，因此国际糖价高位震荡为主。从国内估值来看，国内制糖成本可能提高至570元吨左右，目前现货价格已经略高于绝大多数国内糖厂生产成本，目前国内估值不在偏低；但考虑到目前内外糖价倒挂幅度较大，这对国内糖价形成支撑。现阶段国内驱动仍然较弱，没有看见较强的继续向上的驱动力，同时国内仓单对期货价格具有一定的压制作用，预计糖价在6月份以高位震荡为主。棉花与棉纱目前美国棉花库存处于低位，但美棉非商业净多持仓持续下滑，onall数量连续四周大幅下滑缓解了外盘棉价短期压力在国内方面，国内棉价估值处于中性；从驱动来讲，目前国内销售缓慢，导致上游高库存，下游纺织厂棉花低库存，全国疫情防控措施导致下游需求较弱，另外在国外复工复产加速的情况下，产业链转移风险仍存。总体看，国内棉价承压，偏空操作为主。苹果一方面市场预期新季度国内小幅减产目前产区套袋陆续开始，具体产量数据等套袋结束后将逐渐落地。另一方面，目前国内苹果现货库存处于低位，供给较为紧张，预计价格偏强运行。粕类油脂饲料产量同比大幅下滑，乌克兰粮食出口有望增加，油粕考虑盘面榨利修复后滚动做空。玉米22223年度全球主要产量国面临减产，多国粮食出口受限，进口利润出现倒挂，预计至三季度我国进口玉米数量或继续减少。且国内玉米春播面积预期减少120万亩，预计春玉米产量小幅下滑为主。中储库及地储积极储备秋粮，目前来看国储玉米库存充足；需求端来看，生猪存栏量下滑趋势或逐步显现，饲料端对玉米需求或将下滑。深加工端逐步进入夏季检修期，67月整体开工率或呈下滑趋势。预计玉米短期内或呈高位小幅回调趋势，下调空间较为有限。生猪生猪供给6月理论上继续缩量。养殖端亏损情况或继续改善。需求端来看，6月仍为传统消费淡季，考虑到部分疫情封控地区逐步恢复消费情况或环比有一定改善LH209合约预期处于存栏下降消费旺季期间，预期逻辑支撑较强。但目前229已来到1000元吨附近的水平，加之45月补栏仔猪现象增多，对应9月出栏量，综上我们认为生猪09合约6月大概率呈现宽幅震荡行情或呈先扬后抑走势。鸡蛋6月在产蛋鸡存栏量或将环比继续增长，随着气温逐步升高，产蛋率或将有所下滑，从而使得鸡蛋产量环比小幅下降。长期来看，蛋鸡存栏依旧处于最低水平；养殖成本居高，支撑鸡蛋价格，6月上旬养殖利润或随蛋价小幅下调。需求端来看，6月消费处于淡季，但全国复工复产情况或有较明显的改善，因此预计6月鸡蛋价格或呈现先跌后涨行情。建议回调风险释放后，关注逢低做多机会。套利策略建议J0709反向套利。目录贵金属 1螺纹、铁矿 5焦煤、焦炭 11铜 23铝 28锌 33天然橡胶 38PVC 50尿素 59白糖 69棉花和棉纱 74苹果 82粕类油脂 85玉米 96生猪 109鸡蛋 118免责声明 126贵金属观点宏观方面，短期内美国通胀压力阶段性释放，经济高位放缓市场交易衰退预期，美联储紧缩预期已消化充分，市场加息预期开始向下调整，美债名义利率短期内可能已见顶。而考虑到欧央行货币紧缩开始向前追赶，这有望给美元指数上方造成一定的压力。另外经济增长在下半年可能重回重点，美联储紧缩节奏也将由快转慢，那么政策的转向预期将成为贵金属在经历曲折调整后进一步上行的重要支撑。长期来看，美元信用货币体系受损忧虑，及当前已被消化的激进的紧缩预期，都将对黄金形成较强的长线支撑，贵金属依然具有多配价值。美国货币政策方面：美联储5月议息会议落地，基本符合市场预期维持鹰派基调在具体货币政策操作上加息50p将联邦基金利率的目标区间提高到075-1将在6月1日正式开始缩表初始缩表速度为最高45亿美元/月将在3个月后加速至最高90亿美元/月目前来看67月加息50p基本已成定局大多数与会者认为，在接下来的几次会议中，在目标范围内增加50个基点可能是合适的。但未提及9月加息幅度线索，9月份有暂停加息的可能。亚特兰大联储主席波斯蒂奇表示，当价格压力降温后，今年九月暂停加息是合理的缩表预计持续至205年年中根据纽约联储在公开市场操作年报中的预测到204年底之前缩表规模平均每月800亿美元同时美1联储上调了PCE通胀指标的预期，本次会议上，预期202年、203年和204年的通胀率为4.%，2.%和21，而3月会议上的预测为423和2.%美联储承认供给恢复缓慢进口价格预期上升及工资上涨将给服务价格将给价格带来更大上行压力。通胀方面美国4月CPI同比脱离近40年历史高位这基本确认了222年美国前三季度通胀已在3月见顶那么这也意味着市场紧缩预期将逐渐缓解。4月CI同比见顶主要受基数效应影响，以及源价格回落的拖累具体来看美国4月CPI同比升8.%高于预期的8.%，自3月创下的近20年来高点回落；环比升06%，高于预期的升0.%较前值1.%显著回落本轮通胀粘性较强未来通胀回落或较缓慢，通胀预期进一步下降仍需等待，这也意味着与通胀预期负相关的金银比，在趋势性上行的过程中，短期内暂时放缓。图1国CI%）图国PI） 顺inD 顺inD利率方面：5月10年期国债名义利率高位回落至274%附近，结构上通胀预期下行实际利率上行通胀预期降至2.附近实际利率在4月转正后5月进一步上行这也对黄金价格形成压力目前，美国10年期实际利率升至01110年期通胀预期2.3较4月底下降25p10年期美债名义利率降至2.4较4月底大幅下行1b。美元指数方面，4月美元指数自10.2回落至10.6附近。随着美国通胀阶段性见顶迹象明朗，市场紧缩预期有所缓和，另外受到欧央行宣布7月将加息，货币紧缩节奏向上追赶的影响，美元指数上行暂告一段落，预计美元指数6月将继续维持震荡偏弱走势。然后考虑到欧洲整体经济前景承压，美联储紧缩过程仍未走完，美元指数在阶段性调整后或仍将继续向上。图3%） 图%）顺inD 顺inD图5：美国0年期国债实际收益率曲线 图6：国国收益（10年-2年）） ）顺inD 顺inD国际基金持仓方面4月全球黄金EF总持仓上升至3,69吨，今年已实现连续四个月净流入，除亚洲外，北美、欧洲和其他地区基金均录得净流入4月北美黄金ETF流入175吨欧洲黄金ETF实现净流入259吨亚洲基金净流出1.0吨目前全球最大黄金ETFSPRGodShrs的黄金持仓量为109.1吨较202年4月末减少2.4吨，降幅约2.%。全球最大白银ETFiSarsSiverTrst的白银持有量为135.0吨较202年4月末减少53.9吨降幅约30。金银ETF的流动通常代表投资者对未来市场的观点以及其持有金、银的意愿，是衡量投资者情绪的重要指标之一，黄金白银市场看涨情绪4月均回落。图7金EF率SR况 图银SV况 策

顺inD 顺inD美联储紧缩预期顶点已在4月出现，经济高位放缓将对实际利率形成压制，而下半年外部环境复杂不确定性高，贵金属长线支撑较为牢固。当前10年期通胀预期已降至2.-26%附近，在通胀问题未实质性解决情况下，进一步向下回归空间有限。因此，考虑缓步试仓多单。螺纹、铁矿观点月份螺纹钢市场需求低于预期，这使得市场对6月份的预期也较为悲观，我们认为当前的期货价格既反映了疲弱的供需现实，也反映了悲观的预期。不过，6月份螺纹钢市场实际需求释放可能会超预期，但我们认为，6月份需求回升力度或超出预期，而这将为投者提供做多机会。需求回升可能超预期。受疫情影响，今年螺纹钢的旺季需求量明显低于往年。从全国建材成交数据来看，今年4月份、5月份平均日成交量在17万吨15万吨左右明显低于去年26万吨21万吨的水平。显而易见，全国疫情管控措施对建筑施工构成了明显影响，旺季需求被压制。5月份，全国疫情逐步得到管控，但下游行业复工力度却不及预期，这使得市场对6月份的预期更为悲观。一方面，疫情对需求的影响或仍将存在，另一方面，从季节性特点来看，6月份需求因为梅雨天气等因素也将环比回落。我们认为，正是疲弱的现实供需格局与悲观的预期共同诱发了5月份螺纹钢期货价格的大幅度下跌。不过，在全国尤其是上海疫情形势已经明显好转的背景下，后期决策层推进复工、提振经济的政策力度将进一步加大，而这或将推动6月份的螺纹钢需求有超预期的表现。一旦市场需求超出预期，期货价格将获得上升动力。图国量化）供应量或保持平稳。5月份，随着钢价的下跌，吨钢利润被持压缩，电炉停产增加。从周度的产量数据来看，5月中旬以后螺纹产量较上旬明显减少，5月第二周周产量超过310万吨而5月最后一周的产量下降至294万吨左右。从月度的比较来看，5月份螺纹钢产量均值在302万吨左右，较4月份环比下降4万吨左右。6月份从季节性特点来看仍处于生产高峰期；从吨钢利润来看，由于原料价格在5月份的补跌，6月份高炉利润可能较5月份好转，根据相关构的调研，6月份的铁水产量较5月份会环比上升；电炉产量或将持相对低位。综合来看，我们判断6月份螺纹钢供应量大概率将保持平稳。图2纹化）库存压力显现。库存的变化是供需变化的结果。由于上文提及的供需变化形势，螺纹钢市场在传统的去库存时段并未出现库存的明显下降。如下图所示，3月份以来，螺纹钢库存总量只出现微幅下降与往年的库存变化对比存在明显差异。从总量来看，当前库存总量已经转为同比增加状态且处于近6年同期最高水平库存压力凸显6月份，库存压力预计还将延续。不过，如果需求能有超预期表现，库存压力就将缓解。图3纹化）基于以上的分析，我们认为螺纹钢价格6月份或呈现先抑后扬走势，投资者可考虑逢低做多的策略。不过，考虑到需求回升判断被证伪的风险投资者应及时跟踪数据变化适时平仓止盈/止损波段交易。铁矿石月份铁矿石期货价格仍有支撑因素，不过，我们建议投资者关注中期做空机会。铁矿石需求中期下行。根据相关资讯机构调研，6月份全国高炉生产态势将呈现稳中有升态势，全国高炉产能利用率仍将处于年内峰值水平，这意味着铁矿石需求处于高位，也是支撑铁矿石期货价格的核心因素不过从中长期来看铁矿石需求仍将受到压制4月份，发改委已经表态要压减今年的粗钢产量，但当前市场并未将其解读为重大利空，理由是14月份粗钢产量同比下降103，本就处于减产状态不过我们必须从全年的视角来看待减产压力需要提醒的是，201年粗钢减产是在下半年开启的下半年粗钢日产量较上半年明显降低考虑到低基数效应下半年完成粗钢产量压减的目标难度加大。根据国家统计局的数据，去年全年粗钢日产量在283万吨左右，而今年4月份的粗钢日产量已达30.25万吨，远超去年平均水平。图4炉化）国际矿山发货平稳。我国铁矿石资源进口依赖度很高，澳洲和巴西是铁矿石进口的主要来源国，故而两国的铁矿石发货量直接决定着国内铁矿石的供应量。从发货数据来看，5月份国际主要矿山发货节奏整体平稳。6月份，我们预计铁矿石发运将保持正常节奏。只要不出现意外的干扰因素则供应端不会成为铁矿石价格的核心决定因素。图5西总化）港口库存出现连降铁矿石库存有港口库存和钢厂库存两个口径。数据显示，6月末铁矿石港口库存总量在135.4万吨左右，环比出现连续下降，验证了前文提到的高炉生产旺盛带来铁矿石需求增量的逻辑钢厂库存方面当前钢厂进口矿烧结粉总库存在60.5万吨左右，进口矿平均可用天数为26天，不存在补库需求。图6港化）综合供需来看，我们建议对铁矿石持中期做空思路。而从估值来看，当前铁矿石价格距离成本区间尚远，具备下行空间。策略建议投资者关注RB20合约低位做多与I209合约中期做空机会。我们意识到推荐的策略可能存在一些风险点，我们提醒投资者及时跟踪技术面和产业信息的变化，注意仓位控制，并遵守止损纪律。焦煤、焦炭观点双焦产业链库存处于去库过程中，下游炼钢需求没有达到预期效果。焦化企业开工率维持高位，但吨焦利润转亏，不利向下传导。且上游蒙煤进口有所好转。双焦供需面利空因素逐渐显现，对价格形成压力。结合技术走势双焦主力已经下破上行趋势线。综合判断6月份双焦或许展开弱势回调走势。具体分析如下：一、5月行情回202年5月焦煤焦炭期货价格继续回落主力9月合约下破60A均线，表现弱势。5月份影响双焦走势的主要因素包括：1.国内上游焦煤维持正常开工，因新冠肺炎阶段性爆发，限制了贸易流通，上游煤矿有累库现象；2.蒙煤进口有所恢复，增加国内供应，预期的增量对国内供需影响较大；3.中游炼焦企业开工率维持高位，加速焦煤消耗增加焦炭供应4“稳增长政策的预期效应没有带来需求增量，钢厂钢材消耗有限，对双焦产业链形成拖累；5.产业链双焦库存维持低位总之5月份供需面利空因素逐渐显现与利多因素形成博弈，致使价格弱势下跌。图：大商所焦煤09合约走势数据来源：文华财图：大商所焦炭09合约走势数据来源：文华财经二、6月份双焦供需因素分1上游洗煤厂情况根据文华统计，截至5月底110家样本洗煤厂的开工率728%，精煤日均产量61万吨开工率和日产量稳中处于高位不过较高点有所回落。样本洗煤厂的原煤库存持续下滑，精煤库存上升，截至5月底，110家洗煤厂精煤库存13万吨，原煤库存197万吨。洗煤厂原煤库存和精煤库存的反向波动持续，新冠疫情影响汽车运输导致精煤运输受限和煤矿开工有所缩减导致产量下降。图3：110家样本洗煤厂开工率及库存数据来源：文华财经炼焦煤库存情况5月份炼焦煤库存继续快速下降，再次探底，综合库存继续创造历史最低。截至5月底，四大港口炼焦煤库存137万吨；230家独立焦化厂炼焦煤库存108万吨，平均使用天数13天；247家钢厂炼焦煤库存900万吨，平均使用天数14天，全国综合库存245万吨。图4：焦化厂、钢厂炼焦煤库存可用天数图5：炼焦煤港口库存数据来源：WID炼焦煤进口因蒙煤进口有所好转，整体的月度进口量有所回升。202年4月炼焦煤进口量425万吨，月度环比13，已连续两月还比上升。图5：炼焦煤月度进口焦化企业情况5月份独立焦化企业开工率冲高回落，整体上还维持高位水平。截至5月底，各产能焦化企业平均开工率80%，处于历史最高水平附近独立焦化企业的吨焦利润转负处于小幅亏损状态截至5月底，吨焦利润在-0元/吨左右。焦化企业炼焦转亏，然开工率处于高位，这种情况预期不会维持太久，后期开工率或许会有所下降，不利上游炼焦煤的消耗，减少焦炭的供应。图7：各产能焦化企业开工率数据来源：WID图8：独立焦化企业吨焦利润数据来源：文华财经焦炭库存情况5月份港口焦炭库存先降后稳，库存处于中部偏低水平。截至5月底，四大港口焦炭库存量约225万吨，较上月有所下降。从长期来看，焦炭的港口库存处于中等偏低水平的位置。独立焦化企业的焦炭库存快速下降，钢厂的焦炭库存有所累积。截至5月底，230家样焦化厂焦炭库存87万吨247家样本钢厂焦炭库存683万吨可用天数12天因价格下跌焦化企业快速去库钢厂因下游消耗有限库存有所累积，整体库存不利价格上涨。图：四大港口焦炭库存数据来源：WID图10：钢厂焦炭使用天数数据来源：WID下游炼铁情况5月份国内下游炼钢炼铁产量均有所回升主要因进入旺季不过由于新冠肺炎带来的不利影响，炼钢炼铁后期预期不甚理想，对上游双焦消费短期形成不利影响。图1：生铁、粗钢月度产量数据来源：WID基差情况从基差情况来看焦煤5月份大部分时间现货升水状态因期货价格自高位回调现货稳定截至5月底现货较主力连续合约升水20元/吨左右焦炭5月份基差也是现货升水因现货价格变动较期货价格变动缓慢所致截至5月底现货较主力连续合约升水600元吨左右。双焦基差整体呈现偏强状态，对期货价格形成支撑。图1：焦煤主连基差数据来源：WID图1：焦炭主连基差数据来源：WID三、焦煤、焦炭期货技术走势分析通过技术分析，可以看到焦煤、焦炭期货价格已经跌破上行趋势线并且跌破60A均线短期弱势明显因此技术分析判断双焦上行趋势已破，短期下跌。图1：焦煤09合约技术分析走势数据来源：文华财图1：焦炭09合约技术分析走势数据来源：文华财经四、结论综合上述分析，月度焦煤、焦炭期货价格的主要影响因素如下：1上游洗煤厂开工率和日产量处于高位样本洗煤厂的原煤库存下滑，精煤库存上升。洗煤厂原煤库存和精煤库存的反向波动持续，新冠疫情影响汽车运输导致精煤运输受限和煤矿开工有所缩减导致产量下降。产业链炼焦煤库存继续下探，再创新低。因蒙煤进口有所好转，炼焦煤整体的月度进口量有所回升。独立焦化企业开工率维持高位水平吨焦利润转为亏损状态预期这种情况不会维持太久，后期开工率或许会有所下降，不利上游炼焦煤的消耗，减少焦炭的供应。产业链焦炭的综合库存处于中部偏低位置，焦化企业快速去库，钢厂库存有所累积，港口库存稳定，整体库存不利价格上涨。下游炼钢炼铁产量因旺季有所回升不过由于新冠肺炎不利影响炼钢炼铁后期预期不甚理想对上游双焦消费短期形成不利影响。双焦基差处于现货升水状态，期货价格回来较快所致。技术分析判断双焦上行趋势已破，短期下跌。综上所述双焦产业链库存处于去库过程中下游炼钢需求没有达到预期效果。焦化企业开工率维持高位，但吨焦利润转亏，不利向下传导。且上游蒙煤进口有所好转。双焦供需面利空因素逐渐显现，对价格形成压力。结合技术走势双焦主力已经下破上行趋势线。综合判断6月份双焦或许展开弱势回调走势。策略综合判断6月份双焦或许展开弱势回调走势，操作上建议轻仓做空。铜观点宏观方面全球流动性持续收紧令有色金属市场整体承压国内经济逐步恢复，提振市场预期。供应方面，随着冶炼需求增加，铜精矿加工费小幅回落，电解铜复产量弥补检修损失量，预计6月国内电解铜产量环比增加35万吨，考虑到5月进口窗口短暂开启，预计6月电解铜净进口量或环比增加1-2万吨。消费方面，铜加工企业的开工率已呈现不同程度的恢复，预计6月消费将回归正常，而废铜的替代效应或环比增强。因此，我们认为6月铜价大概率将震荡走弱，且走弱的程度与国内消费的恢复节奏呈反比。详细分析如下：图国CI）图）顺 顺全球流动性持续收紧国内经济逐步恢复鲍威尔宣誓连任美联储主席，预计美联储加息路径将延续，目前市场普遍预期6月美联储加息50p，并开启缩表计划。5月下旬，欧洲央行行长拉加德明确提出欧洲央行将在今年7月举行的货币政策会议上决定加息。全球主要央行先后进入加息收紧货币时期，不断收紧的流动性令有色金属市场整体承压。新冠疫情对经济生活的冲击主要集中在四五月份预计六月消费需求将有明显改善。据上海市卫健委公布的数据可知，社会面已做到全面清零。华东地区的复工复产正稳步推进，随着企业生产运行的恢复，下游的刚性需求有望逐步兑现。需求增加，矿加工费小幅回落。年内，铜精矿进口量基本维持在18-20万实物吨的相对高位，同时，去年三季度以来，国内铜精矿月度产量基本保持在16万吨左右，整体矿供应量维持同比正增长。5月，山东地区的电解铜冶炼企业（东营方圆、阳谷祥光和大海）陆续复产，其中，东营方圆（年产能70万吨）和阳谷祥光（年产能50万吨冶炼原料为铜精矿和粗铜大（年产能20万吨冶炼原料为粗铜，冶炼对矿的需求量有所提升。据第三方机构数据，截至5月底，进口铜精矿周度加工费小幅回落至78美元/吨左右。考虑到6月仍有约6家冶炼企业处于粗炼检修期，预计铜精矿加工费继续下滑的幅度比较有限。图元/）

图量SM 署图5） 图算MM SM密集复产带来电解铜增量进口亦将有所恢复高位徘徊的矿加工费和硫酸价格使得冶炼企业的单吨盈利不低于300元/吨，可观的利润有利于提升冶炼企业的生产积极性。尽管6月仍有约6家冶炼企业处于检修期，或计划开启粗炼检修，但山东地区冶炼企业的复产将大幅提高电解铜产供应量其中东营方（年产能70万吨于5月初开始复产，阳谷祥光（年产能50万吨）和大海（年产能20万吨）于5月底复产，预计6月电解铜产量增至8-88万吨（环比增加3-5万吨）。进口方面据海关数据可知4月电解铜净进口量不足21万（201年电解铜净进口量均值约2.5万吨考虑到5月进口窗口短暂开启，预计6月电解铜净进口量增至2-23万吨。静候消费表现随着国内疫情得到有效控制华东地区推进企业复工复产落地，5月铜加工行业（铜杆、铜管、铜板带和黄铜棒等）开工率均录得不同程度的上涨。从高频数据来看，4月中旬以来，铜制杆周度开工率持续恢复，但与正常生产水平仍存在一定差距，证明消费正在逐步回暖，预计6月下游消费有望恢复至正常水平。此外，疫情管控导致港口运转放缓，但4月底废铜进口窗口开启，预计6月废铜进口量将增至1213万实物吨，精废价差或走扩，废铜替代效应环比增强，分流部分消费需求。图7率 图）SM SM低库存逻辑仍有效相较于延期消费兑现的预期供应端增加的确定性更强，预计6月国内电解铜难以出现大幅、顺畅的去库局面，但国内和全球电解铜库存均处于相对低位低库存的支撑逻辑依然有效。图） 图1）SM SM策略宏观仍存压力，基本面支撑转弱，料6月铜价震荡走弱，继续关注国内消费情况预计沪铜运行区间69007200元吨伦铜运行区间800970美元吨。铝观点氧化铝冶炼利润稳定，新扩建产能稳步落地，但进口量受到抑制；外界干扰因素消退，叠加冶炼利润向好，电解铝产量持续高企，但成本仍有支撑，且进口仍存缺口。消费方面，随着复工复产的推进，铝加工企业的开工率环比恢复，但海外需求面临回落压力。目前，国内电解铝库存恢复去化，预计去库幅度较温和，而海外电解铝库存易降难增。预计6月铝价多震荡，持续上修动力有待观察。详细分析如下：氧化铝冶炼利润稳定，新扩建产能稳步落地，但进口量受到抑制。据第三方调研可知，年内氧化铝新扩建产能的投产多集中于二季度，且部分新扩建项目已进入试运行阶段，叠加今年氧化铝冶炼利润稳定向好主产地的利润均值不低于400元吨一定程度上有利于在产和新扩建产能释放，预计6月氧化铝产量不低于650万吨。图量 图2算SM SM进口方面，据海关数据可知，4月氧化铝净进口量由正转负（-.4万吨）。考虑到5月铝的内外比值有所修复，但进口窗口仍处于关闭状态加之人民币表现偏弱预计6月氧化铝净进口量仍将受到抑制，净进口量或恢复至10万吨左右（201年我国氧化铝月均净进口量约26万吨）。图量 图4量署 署电解铝产量高企但成本支撑有效且进口仍存缺口年内电解铝冶炼始终盈利，且利润基本维持在200元/吨及以上，同时，西南地区枯水期来水偏丰，叠加环保管控力度转弱，去年受环保和电力影响而减、停产的企业快速恢复，新投产能亦加速落地，截至5月底，全国电解铝运行产能达470万吨预计6月电解铝产量在30万吨高位徘徊。虽然氧化铝供应量逐月释放但电解铝产量亦有增加故氧化铝价格波动不大，同时，电价虽有回落，但幅度比较有限，其它冶炼所需的辅产品（如预焙阳极、氟化铝pei、冰晶石等）价格涨跌各异，近期电解铝成本大幅下移的可能性较小，具有一定的支撑作用。进口方面，2月中旬以来，铝的内外比值于低位运行，导致进口窗口持续关闭据海关数据可知4月电解铝净进口量不足03万201年我国电解铝月均净进口量约13万吨海外不断下降的LE库存和存在隐患的供应促使外强内弱格局延续，料上半年进口铝的缺口将始终存在。图量 图算SM 图率 图8率SM SM等待消费表现。从微观数据可知，5月建筑型材、工业型材、板带、箔等加工企业的开工率均较4月有所修复，叠加华东地区的经济生活将恢复正常，政府频繁发布促经济、稳发展的政策等，表明国内消费最低迷的时期已经过去，被推迟的刚性需求有望逐步兑现，但东南亚地区对海外消费的分流作用将逐步体现，料铝材和铝制品的出口订单需求面临回落的可能。图9率 图1率SM SM图） 图1：）SM 顺海外库存易降难增，国内去库节奏较温和。今年，LME电解铝库存不断下滑，主因东南亚和欧洲地区库存持续下降，其中，东南亚地区放开管控后吸引了部分海外订单需求，而欧洲地区的冶炼企业始终受到能源问题困扰，料海外电解铝库存易降难增。国内方面，随着华东地区复工复产的推进，5月国内电解铝库存已恢复去化，但考虑到在途和冶炼厂积压的电解铝库存将显性化，以及供应端压力环比增加预计6月国内电解铝较难出现大幅去库局面，库存去化偏温和。策略供应量高企，需求兑现节奏有待观察，国内库存或温和去化，料6月铝价以震荡行情为主预计沪铝运行区间19002100元/吨伦铝运行区间270-000美元/吨。锌观点锌精矿供应持续偏紧叠加常规检修等影响导致精炼锌产量释放缓慢，且精炼锌进口量同比下滑，供应端增量不及预期。消费方面，新增专项债加速发行，加之华东地区稳步推进复工复产，下游消费存在强预期。目前，国内精炼锌社会库存偏高，后续存在下降的可能，且海外精炼锌的低库存局面短期内较难扭转。预计6月锌价重心有望上移，密切关注国内库存表现。详细分析如下：图矿 图矿SM 图3存 图4费MM SM矿供应持续偏紧精炼锌产量难释放进口量下滑从国内锌精矿生产周期来看，北方高纬度、高海拔地区的矿企已进入生产高峰期，锌精矿产量将达到年内高位，但由于今年矿企新投项目较少，叠加部分在产矿山品味出现下滑、俄乌冲突影响俄矿进口、冶炼厂的长单量下降等因素，预计锌精矿供应偏紧的情况将持续存在。同时，冶炼厂的原料库（4月库存约26万吨处于均（近四年均值约38万吨）水平以下，料锌精矿加工费易降难增，第三方机构预计6月国产锌精矿加工费维持360元/吨低位，进口锌精矿加工费拐头下降至210美元/干吨。年内锌价于高位运行加之硫酸价格持续走高冶炼厂盈利始终较可观，截至5月底，精炼锌的单吨冶炼利润超千余元。从理论上来说，利润持续高企将提振冶炼厂的生产积极性，促使精炼锌产量不断释放，然而现实是受矿供应问题、常规检修等因素影响，精炼锌产量始终不及预期，预计6月国内精炼锌产量约53万吨。进口方面年内锌价始终呈外强内弱格局加之海外高溢价人民币走弱等情况，精炼锌进口量持续受到抑制，据海关数据可知，4精炼锌净进口量约-.6万（201年我国精炼锌月均净进口量约36万吨）。尽管近期锌的内外比值出现些许上修，但前期做内外反套的资金仍有亏损，精炼锌存在继续出口的需求。图量 图6算SM SM关注消费回归情况据我国财政部最新数据显示截至5月24日，各地已累计发行新增地方政府专项债券1.7万亿元，同比增加19%，其中，超万亿元资金已经投入1万多个建设项目，预计5月底新增专项债发行规模超2万亿，结合五一期间监管部门要求地方须于6月底前基本发完202年新增专项债券等政策要求，表明基建资金已到位，随着华东地区企业复产，消费需求有望自下而上传导。从微观数据来看，5月镀锌、压铸和氧化锌企业的开工率均有修复，且加工企业的原料库存基本低于常规均值水平。因此，我们对于6月加工企业的延迟消费兑现和补库需求仍抱有一定期待。图存 图8存SM SM图存 图1：）SM SM国内库存有望下降，海外维持低库存。受疫情影响，国内精炼锌社会库存并未在“金三银四”传统旺季出现明显下降，且2月中旬以来基本保持在2528万吨之间受矿供应检修进口等因素影响，国内精炼锌供应始终不及预期，而随着华东地区经济的恢复，加工企业积攒的采购需求有望兑现，预计国内精炼锌社会库存有望进入去库状态。海外方面，欧洲地区的能源问题始终未得到有效解决，预计海外低库存局面短期内难以扭转。策略供应端恢复缓慢，需求存在强预期，密切关注库存表现，料6月锌价重心有望上移，有色金属对冲策略中可作为多头配置品种。预计沪锌运行区间25002700元/吨伦锌运行区间370-150美元/吨。天然橡胶观点6月预计海南产区恢复正常放量，浓乳分流现象减弱。成品轮胎库存压力仍然较大，出口需求难撑大局，国内需求受疫情影响仍然具有不确定性，叠加需求季节性淡季，整体需求中期料难以有明显回升，所以我们认为天胶反弹空间有限，后市择机逢高抛空为主。一、行情回顾图数）5月以来，天胶盘面企稳回升，盘面最低从1200点附近向上反弹近千点主要原因是供应短期受海南产区延后开割的影响，浓乳分流现象严重胶水收购价持续攀升月末最高海南胶水进浓乳厂上破100元/吨需求端也有利好预期存在上海疫情逐渐好转防疫政策有边际放松的现象需求回暖预期持续增强从下游轮胎工厂开工率来看，5月劳动节后较为明显的回升，同比来到往年平均水平。消息面上利好是对于汽车下乡政策以及对于新能源车继续补贴的政策预期。所以整体来看，5月全月供需格局呈现较好的局面，盘面也基本得到了兑现。二、全球天然橡胶产量图21））ANPC最新发布的4月报告预测，4月全球天胶产量料增1.6%至941万吨；天胶消费量料微增0.%至121万吨。202年全球天胶产量料同比增加1.%至1179万吨其中泰国增14印尼增2.%中国增1.%印度增12越南降0.%马来西亚增65。202年全球天胶消费量料同比增加22至143.9万吨其中中国增0.%、印度增3.%、泰国增1.8、马来西亚增3.%。报告指出尽管市场基本面仍然有利于天然橡胶市场但该行业在参考期内仍受到其他外部全球事件的严重影响。世界银行已将其对202年全球经济增长的预测从4.%下调至3.%，这是由于俄乌冲突和中国封锁而带来的不确定性，并可能减缓全球经济复苏前景。从报告来看，4月全球天胶需求受到不同因素的影响幅不大，供应端全球处于全球天胶低产期，整体供需格局边际走弱。三、国内天然橡胶产量以及产区原料价格图））图)）图5））进入6月预计海南产区将逐步进入全面开割抢占云南胶水现象料将缓和，胶水收购价预计高位回落，对于盘面的支撑减弱，中期产量增加的压力仍存。根据国际气象局相关报道，拉尼娜现象目前仍然活跃南方波动指数来到2可以看到近期东南亚产区包括我国产区都遭遇不同程度的降雨，影响开割作业，但预计随着夏季的到来拉尼娜现象将逐步走弱，海外产区也将逐步进入旺产期，最新数据显示，202年一季度泰国天然橡胶产量达15万吨较去年同期的131万吨增加2.%今年全年泰国产区产量预计维持稳步增长的态势泰国等东南亚产区原料价格预计也将季节性回落。四、国内天然橡胶进口量及港口库存图））图存）海关统计数据显示，4月，中国天然橡胶进口量4269万吨，环比降2029，同比降575%。进口量环比下跌，符合季节性特征，但也同样受到国内生产以及需求的影响，叠加物流问题，以及国内进口价较海外其他国家较低的原因202年5月份中国天然橡胶进口量预估值3778万吨，环比缩减4.1万吨，跌幅115%，同比增加3.1万吨，涨幅896%。整体情况比较符合季节性预期，1-5月累计进口量23.9万吨，累计同比上涨6.6%。截至5月23日，青岛地区天然橡胶一般贸易库16家样本库存为2999万吨，较上期涨025万吨，涨幅0.4%。天然橡胶青岛保税区区内17家样本库存为1087万吨较上期跌0.4万吨跌幅0.7。从近期港口库存的调研来看，后市不太会出现大批货物进港或者出港的情况，预计平稳运行为主。整体而言从目前的非标基差、港口库存以及目前的需求情况来看，国内进口意愿较低，6月进口量预计不会太大回升，季节性变化为主，影响中性。五、轮胎企业开工率以及成品轮胎库存周期图））图））图））图1））最近数据显示中国半钢胎样本企业开工率为6.7%环比+158，同比+.8%中国全钢胎样本企业开工率为6250环比+092同比+470。截至5月26日半钢胎样本企业平均库存周转天数在4341天，比上周+.59天；全钢胎样本企业平均库存周转天数在4413天，环比上周+082天。近几周工厂开工持续回升，但预计后市在成品轮胎库存压力下，开工继续攀升压力不小，平稳运行为主。六、轮胎出口图））数据显示，今年4月，中国橡胶轮胎出口总量，为64万吨，同比增长1.6出口金额约为10.39亿元同比增长183其中，新的充气橡胶轮胎出口量，为62万吨，同比增长127%；出口金额为10.3亿元，同比增长194%。按条数计算，4月新的充气橡胶轮胎出口量为468万条同比下降2整体来看轮胎出口今年以来保持较高的景气度，五月份以来海外订单维持韧性，符合我们上月月报的判断，但对于盘面反弹至目前位置后，外需料难撑大局，主要由于外围美国等国持续受到通胀影响，经济有进入衰退的预期，欧盟同样受到俄乌冲突影响，外需难超去年。七、汽车产销以及重卡销量图1））图1））5月11日中国汽车工业协会发布最新产销数据数据显示4月汽车产销量12.5万辆和11.1万辆，环比分别下降462和471，同比分别下降461%和476%1-4月汽车产销分别完成79.0万辆和79.1万辆，同比分别下降1.5和1.1。中国汽车工业协会表示222年4月以来国内疫情总体呈现多发态势，形势更为严峻复杂，市场主体困难增加，经济下行压力进一步加大中国汽车行业产业链供应链也经历了有史以来最为严酷的考验，部分企业停工停产，物流运输受到较大阻碍，生产供给能力下滑。月27日工业和信息化部召开提振工业经济电视电话会议组织新一轮新能源汽车下乡活动推出一批信息消费示范城市和示范项目，促进汽车、家电等大宗商品消费。持续加强医疗物资、通信大数据等疫情防控支撑保障工作。此轮汽车下乡政策以及后续的车辆购置税减免对橡胶需求有一定推动作用。图））根据第一商用车网最新掌握的数据今年4月份我国重卡市场大约销售4.6万辆，环比今年3月份的7.7万辆下降40%，比上年同期的193万辆下降7%，净减少近15万辆。46万辆，是自207年以来4月份销量的最低点，仅高于206年的3.5万辆。今年4月份也是重卡市场自去年5月份以来的连续第十二个月下降。4月份过后202年1-4月的重卡市场累计实现销售278万辆比上年同期的725万辆下降6%，减少了447万辆。原因主要包括疫情投资和消费走低复工复产受阻同期销量高等多方面因素。从上图来看，重卡销量具有一定周期性，基本两年一个销量同比增速周期，所以料下一轮重卡销量将随着国内经济在明年二三季度才能有一定好转，所以中期对于橡胶需求支撑有限。八、小结及操作建议供应上国内云南产区持续放量海南产区预计6月中旬全面开割，海南抢占云南胶水现象料在6月有所缓解，胶水进浓乳厂价格料高位回落，对于盘面的支撑减弱，东南亚各国产区处于过度期，产胶量也将逐步增多，原料市场价格料也将呈现季节性回落趋势。国内天胶进口方面，4月以来呈现季节性特征，料5月也将如此，港口库存近期小幅累库，同比低位，对于盘面影响中性。在供应中期增长预期一致的情况下，盘面驱动主要看需求端的变化，内销市场在5月从开工来看有一定好转且国家出台汽车下乡以及购置税减免等经济刺激政策，对于橡胶需求提供一定利好因素，但从成品库存来看下游仍需要更大幅度的需求回暖才能保证库存周期的压力减缓，出口市场保持一定韧性，后市有回落风险。所以我们认为天胶盘面5月反弹后基本兑现解封后需求回暖后的预期，后市在供应增长，需求淡季下，建议偏空思路对待为主，操作上建议逢高沽空为主，风险关注产区极端天气、需求持续回暖、宏观因素等。策略我们建议投资者关注天胶229合约或20号胶主力合约的逢高抛空机会，同时注意资金管理和设置好止盈止损。PVC观点月PVC上游开工预计在检修减少下提升，国内防疫政策虽然逐步开始放松，以及政策端利好不断，但反映到PVC实际需求仍具有不确定性，建议仍然偏空思路对待为主，风险点关注盘面交易预期利好，出口超预期等。一、行情回顾图PC势）整体来看5月PVC盘面延续了4月的偏空走势前期偏弱震荡后开启一轮较大的下跌幅度。主要原因是较差的下游需求表现以及超预期的出口走弱，在上游利润跌破成本线后供应逐步减少，但库存也没有如预期一样开始走去化趋势，下游成交表现较差，库存5月倒数一周表现为累库最后一周稍有好转政策端的利好在5月是持续不断的，稳经济会议继续增加市场对于稳增长的信心，但下游需求的表现也是有目共睹的，盘面延续了4月交易弱现实的逻辑。另外，出口方面，在PVC出口转入淡季之前，台塑下调价格超预期，内外盘价差收窄，出口走弱预期大幅提高，对于盘面也造成了进一步的冲击。在连续下跌后5月最后两日盘面出现了空配资金减仓的反弹行情。二、宏观面5月20日中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布了最新一期贷款市场报价利率（LR）：1年期LPR为3.%，5年期以上LR为445。5月25日国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议要求把稳增长放在更突出位置，着力保市场主体以保就业保民生，保护中国经济韧性，努力确保二季度经济实现合理增长和失业率尽快下降，保持经济运行在合理区间。上海宣布6月1日起进入全面恢复全市正常生产生活秩序阶段。三、PVC开工率图2PC率）202年5月国内PVC产量在19.09万吨，环比增加3.3%，同比去年增加2.5%。其中电石法15.91万吨，环比增加3.7%，同比增加180；乙烯法在4019万吨，环比增加5.1%，同比增加453。202年1-5月PVC累计产量在94.28万，累计同比减少155%。电石法累计同比减少1.9，乙烯法累计同比减少1.3。隆众数据显示，国内PC生产企业本周开工率7438%，环比下降4.7同比上升0.2%其中电石法开工率7393环比下降5.5，同比增加063%；乙烯法开工率7961%，环比增加1.1%，同比下降1.8。本月开工呈现下降趋势检修较上月增加另外行业持续处于盈亏平衡附近也使得部分工厂停工检修，下月仍然有检修计划推进，料开工窄幅波动为主。图PC业6况）从上表看出，后期仍有较多企业有检修计划，截止目前统计，6-7份检修影响的产能有556万吨，环比5月份有所下降。四、上游原料价格图））图））5月虽然兰炭价格整体变化不大，但电石价格受PVC开工下行的影响，整体需求受到较大影响，价格先涨后跌。预计后市兰炭价格对于电石价格仍存成本支撑，但如果需求端继续下行，电石价格仍有小幅走低空间。五、PVC成本利润图6法VC利）截止202年5月27日中国PVC电石法企业生产成本在851元/吨，较上期增加86元吨，环比增加101。华东地区外购电石的PC企业在现货价格持续走低的情况下呈现下跌趋势同比处于往年低位水平成本支撑逻辑在月末开始不断走强。展望6月兰炭价格预计波动不大电石价格主要根据自身需求变动，PVC检修较上月将有所减少，预计电石价格将逐步企稳。六、库存情况图PC存）截至5月29日国内PC社会库存在3122万吨环比增加0.6，同比增加8025%；其中华东地区在2452万吨，环比增加0.2%，同比增加9585华南地区在67万吨环比减少1.7%同比增加3958。从往年的PVC社会库存来看，目前应该是处于季节性的去化周期，但从3月底至5月底的库存变化数据来看，虽然整体库存没有处于往年的高位但库存处于横盘的状态近期甚至出现了小幅累库的趋势，说明了下游需求以及成交较差的情况，还是在供应以及开始缩减的情况下。七、PVC预售量以及表观需求量图PC））图9PC））上游PC预售量5月以来呈现震荡走跌的趋势整体同比低于去年，虽然高于往年，但无法支撑目前PVC的绝对价格高位区间。表观需求量来看，4月下跌呈现季节性特征，但幅度较大，更多受到疫情的影响5月预计有所回暖但整体预计幅度不大PVC下游开工依然不佳，部分硬制品企业存在成品库存高企现象。型材企业来看，鉴于对后市的看跌，下游仅逢低接单。另外对山东省调研型材月度用量，中小型基本上缩量2050部分订单转移到大型企业部分企业有促销但因终端偏弱，且政策面未有实际的落实，后续订单表现不佳。展望6月预售量在各地复工复产下，料有所企稳，表观需求量需要继续跟踪下游开工以及远端政策落地情况。八、PVC出口图10：PVC出口量（数据来源：卓创资讯）202年4月PVC出口量在2.84万吨，环比增加8560%，同比增加2.7%其中一般贸易出口2427万吨主要出口地印度9.9万吨，土耳其2.8万吨，越南1.0万吨。4月出口大超预期，但5月随着外盘台塑价格的回落，内外盘价差收窄，出口量料进入下跌趋势，对于盘面形成利空因素。九、小结及操作建供应来看，6-7月检修计划较5月较少，预计上游开工将逐步企稳，月产量料环比5月增加。需求端展望后市随着上海解封带动周边管控政策放松，房地产成交以及基建开工等数据预计小幅回暖，但从上游预售以及下游开工都处于同比往年低位来看库存去化压力仍然较大。成本端在5月末现货价格大幅走低后开始凸显支撑作用。出口端虽然月大超预期，但随着外盘价格回落，以及出口市场进入季节性淡下对于盘面支撑减弱，短期阶段性反弹不宜追高，建议继续跟踪下游需求回暖情况。建议投资者反弹择机逢高抛空，风险点关注出口大超预期，政策端影响因素等。策略我们建议投资者PVC主力合约在前低附近轻仓做多为主，同时注意资金管理和设置好止损。尿素观点供应方面5月日产回落至16万吨下方，随着6月夏管肥的投放供应上仍将较为充足。需求方面，虽然农需高峰已过，整体需求呈现小幅走弱态势但6月玉米大豆迎来追肥旺季对于需求仍有支撑，工业需求方面预计维持刚需为主。另外，虽受法检政策限制，但出口仍有小幅增加趋势。上游企业库存维持低位，现货表现较盘面更强，基差来到历年高位，预计6月在季节性需求支撑以及厂家低库存的情况下，盘面料呈现区间震荡走势，建议单边区间操作思路对待为主，企业建议逢高视基差情况进行卖出套保风险点关注夏管肥投放力度，需求不及预期，宏观因素等。一、行情回顾图1势）5月尿素主力合约盘面高位震荡后回落月内两次上破300点后未能站稳。从供需格局来看，供应方面5月日产受到部分装置检修停工的原因逐步回落截止5月底日产来到155万吨附近同比处于往年平均水平。需求方面，农需高峰期已过，经过3-4月份东北地区底肥储备过后，到货量处于明显下降趋势，东北地区农业市场逐渐处于空档期。工业需求方面，复合肥呈现季节性走弱趋势，板材等需求表现一般，所以整体工厂预收订单呈现下降趋势。库存方面，上游厂家库存仍然维持去化趋势，但5月后两周去化速率较前期有所放缓；港口库存近期呈现上升趋势，主要是前期法检货物集中通关到港所致，但前期盘面基本已经将出口预期兑现完毕。整体来看，5月在利好素逐步兑现下，上行驱动不足，高位震荡后在月末需求阶段性走弱以及夏管肥投放的利空影响下，价格中枢下移。二、供应端产量及开工图2业 图率） ）截止5月倒数第二周，中国尿素分型号产能利用率：小中颗粒7019%，较上周下降0.4%，比同期下降2.4%；大颗粒7494%，较上周下降328，比同期下5.5。日产下滑至1.5万吨附近。装置检修计划图4计）截止5月25日新增2家中国尿素样本装置计划检修企业其余计划检修企业推迟至6月的上中旬，初步预估6月的第一周可能有两家企业计划检修。三、需求端企业预收订单及月度表观需求量图单 图量） ）截至222年5月25日，中国尿素企业预收订单天数：717日，较上周减少0.4日环比减少3.4%近期尿素需求有所放缓现货价格有所松动，下游观望情绪加重，尿素企业新单有所减少，整体订单天数小幅下降，但当前尿素订单天数维持在一周左右，对尿素价格也形成一定的支撑，从尿素月度表观需求量来看，八月前整体需求方面仍有支撑。复合肥图量 图率） ）截至202年5月27日，山东临沂复合肥样本生产企业尿素需求量160吨较上周增加30吨比同期增加90吨复合肥需求整体呈现季节性走势目前同比处于正常区间6月仍有小幅走弱预期存在。从复合肥开工率开，5月也是呈现季节性走低趋势，符合前期判断，预计6月复合肥行业仍将持续偏弱运行为主。三聚氰胺图南 图1率） ）截止5月倒数第二周中国三聚氰胺装置周均产能利用率704，较上周减少0.4个百分点其中四川新疆地区装置产能利用率提升，山东、山西、重庆地区装置产能利用率下降。三聚氰胺价格5月呈现倒V走势，中下旬开始逐步回落。河南主流价格跌至前期4月水平，厂家利润较差，所以上游开工5月呈现下行走势，同比目前仍处于高位，仅次于同期去年。在目前的上游利润下，开工预计在6月仍有走低空间，三聚氰胺需求在6月预计环比5月呈现季节性走低特征传统的雨水季节到来，工业板材行业受到影响，整体工业端支撑偏弱，刚需为主。出口图1量）202年4月份我国尿素进口量在3027吨环比减少38.8%进口均价23865美元/吨环比增加30095月16日印度RCF对所有投标者进行还盘截止目前接受了总量近165万吨12家公司接受还盘，西海岸CF71.5美元/吨，东海岸CF72.3美元/吨，东海岸约55万吨，西海岸约110万吨。我国获得约30万吨供货量。虽然月国际化肥价格有所下滑，但在印度招标以及其余国家进口需求的情况下，出口6月预计有小幅增加预期，但在尿素货物法检政策下，出口难有大幅提升空间，前期对于出口的炒作基本兑现。四、库存图1存 图1存） ）截至222年5月25日，中国尿素企业总库存量：2141万吨，较上期(22251)减少2.0万吨，环比减少1008%。本周尿素企业总库存继续下降，其中安徽、河北、黑龙江、江西、辽宁、山东、新疆地区企业库存小幅增加其余地区尿素企业库存减少为主截止202年05月26日中国尿素港口样本库存量26万吨较上期(22251)涨64万吨环比涨3265本周期国内尿素前期法检货源集港相对集中，总到港货源增幅明显。库存数据来看上游整体库存压力延续上月去化趋势压力不大，后市根据需求变化调整开工较为灵活港口库存提上行推升尿素预期，后期港存仍有增加趋势。五、成本利润图1国 图1CE）） ）截止222年05月26日，中国尿素样本企业理论利润窄幅下行，理论利润水平仍较可观煤制固定床工艺理论利润为856元吨较上周降73元/吨，环比降7.6%趋势由稳转降。煤制新型水煤浆工艺论利润为122元/吨，较上周降20元/吨，环比降1.5%趋势由稳转降气制工艺理论利润118元/吨较上周降40元/吨环比降3.7，趋势由升转降。5月无烟煤价格小幅提升，现货价格走低，整体行业利润趋势期向下，但整体利润水平仍处于高位区间，后市要谨慎原料持续回落带来的估值坍塌风险。六、基差图1差 图1性） ）本月现货表现在低库存的支撑下表现较强，盘面开始走供需格局边际走弱预期表现较弱，基差不断走扩，来到历史高位区间。七、总结展望6月，尿素在保供稳价的政策下，虽然短期受检修影响日产有所回落，但预计在夏管肥储备投放的补充下，供应仍将将为充足。需求端阶段性空档期后，6月将迎来玉米等大田作物最大追肥旺季工需预计维持刚需为主，出口环比增加但料增幅不大，后市需求方面主要关注追肥对于需求的支撑力度。上游企业库存预计维持去化以及低位状态，港口库存后市在法检通过后料仍将持续小幅增加。5月在夏管肥的利空预期因素以及现实需求阶段性的空档期下，盘面价格支撑不足跌至280点下方现货仍有低库存以及订单的支撑盘面基差走高至历史高位区间，中期有走弱预期。后市主要关注夏管肥的具体投放力度，以及需求跟进情况。建议企业在基差低位时逢高参与套保，6月单边策略以区间震荡操作为主，中长期逢高沽空，风险关保供稳价政策、需求不及预期，国内外原料价格大幅波动等。策略操作建议：基差低位逢高套保，6月单边区间震荡操作为主，中长期逢高沽空。白糖观点一、目前郑糖估值处于中性偏上成本与基差。由于大宗商品处于高位，预计201/2年度内生产成本在570元/吨左右，目前国内现货价格略高于成本，考虑到全年有缺口，应给予现货一定的利润（200元/吨）。目前SR29基差-0左右，处于篇中性水平。图S29势Ind讯）内外价格倒挂处于高位。目前配额外利润在-00元/吨左右，处于历史高位，静态对比来看，国内白糖现货价格相对低估。图2差Ind讯）三、驱动较弱，跟随外盘为主（一）国内白糖已定产，全年度小幅减产从国内来看，22122年制糖期全国制糖生产已进入尾声，截至4月底，201/2年制糖期全国已累计产糖935万吨，同比减产119万吨，累计销售食糖444万吨，累计销糖率47。图量吨fd讯）（二）印度和泰国糖丰产印度糖厂协会（IMA）数据显示，截至5月15日印度糖厂已生产348.3万吨糖，高于去年的3474万吨，大幅高于之前的预期。201/2年度迄今印度糖厂已签订850万吨无政府补贴的糖出口合同，其中已发运约710万吨。印度糖的出口平价在1920美分，考虑到国际糖价走高和印度产量大增，本年度印度出口量或达到80万吨以上。图量吨Ind）在泰国方面据泰国蔗糖产业办公室和制糖企业官方数据显示自201年12月开始的泰国22122榨季截至4月27日泰国制糖企业累计产糖103万吨，全年度同比减少26万吨左右。图量吨fd）（三）巴西产量低于预期巴西蔗糖行业协会(nia数据显示5月上半月巴西中南部地区的糖产量达到16.8万吨，上年同期为23.7万吨。乙醇产量为1655亿升上年同期为184亿升甘蔗含糖量为12.95公斤/吨上年同期为13.45公斤/吨。4077的蔗汁用于制糖，上年同期为4599%产量同比下降的主要原因是，原油价格维持在高位，糖厂倾向于生产乙醇，减少食糖的生产。考虑到原油处于高位，本年度巴西制糖比或不及上一年度。（四）国内仓单量处于高位截止5月底，国内白糖仓单量达到4776万张，处于208年以来同期高位，仓单压力还是比较大，这对价格在高位形成一定的压力。图单张Ind）三、总结从国外来看主产国印度和泰国糖产量超预期压制国际糖价但原油价格持续在高位，巴西产量下降，这又对价格形成支撑，因此国际糖价高位震荡为主。从国内估值来看国内制糖成本可能提高至570元吨左右目前现货价格已经略高于绝大多数国内糖厂生产成本，目前国内估值不在偏低但考虑到目前内外糖价倒挂幅度较大这对国内糖价形成支撑。现阶段国内驱动仍然较弱，没有看见较强的继续向上的驱动力，同时国内仓单对期货价格具有一定的压制作用，预计糖价在6月份以高位震荡为主。重点关注：国内疫情、原油价格策略区间偏强震荡为主。棉花和棉纱观点一、外盘棉花基本面外盘棉花ONALL从高位连续下滑截至5月19日，以ICE期棉点价未定价卖出订单(UfiedCalSaes为1992手连续5周下降且下降幅度较大缓解了部分压力。图1I:2)量顺In）基金净多持仓持续下降根据CFC（美国商品交易管理委员会）最新公布的基金持仓报告，截至5月17日ICE棉花期货市场非商业性期货持仓净多单7916手，从221年10月份以来持续下滑，且跌破8万手关口。图仓顺In）二、2021/22年度中国棉花供需情况（一国内库存情况上游高库存下游低库存仓单量大且去化慢截止到4月底，国内商业库存为46万吨，同比增加53万吨，处于历史同期最高水平。工业库存为58万吨，同比减少29万吨，处于中性偏低水平。国内棉花工商业库存合计为524万吨，同比去年增24万吨，由于上游棉价较高，同时下游亏损较大，导致下游主动去库，进一步导致新棉的销售率偏低。图3）顺In）图）顺f）截止到5月底，国内仓单折棉花约686万吨左右，略低于上一年度同期的水平，但是从4月份以来仓单去化速度为近几年最慢，反映出下游需求较差。图）顺f）（二）国内消费需求较差，且短期难见改善对于中国棉花消费来说，主要是国内消费和出口消费。202年12月国内鞋帽针纺织品的零售额累计同比增长了48。202年1-3月，服装类国内零售累计额累计同比下降0.9%。3月份鞋帽、针纺织品的零售额累计同比增下降127%。4月和5月国内疫情没有缓解，预计消费数据仍然比较差。现阶段国内疫情从点到面的扩散封锁静默地区持续增加经济下滑压力加大，在可见的未来，国内棉花消费持续低迷，难寻亮点。图额顺f）（三）出口消费较好，但未来变化值得警惕据中国海关总署最新数据显示222年3月我国纺织品服装出口额为20.9亿美元，同比增长1679%。从出口数据来看，出口消费数据还是良好，这与前期签订的订单韧性有关。目前考虑到随着国外疫情的缓解国外地区防控不断放开东南亚等纺织大国产业链得到修复，国内部分订单可能会转移至海外。以越南为例，春节过后越南企业工厂加速复工复产，3月中旬开放入境限制，越南今年三月份及第一季度的进出口贸易表现亮眼。据越南海关总署公布的数据越南今年3月份进出口总额为63.7亿美元，环比增长3.1其中出口额为34.1亿美元环比增长482%同比增长148。越南工贸部预测，随着全球经济复苏、越南签署的自由贸易协定(FA实施以及扶持性政策出台，越南的出口将继续反弹。图7比顺f）三、国内棉花估值情况内外倒挂由于外盘大涨国内上涨幅度不足导致内外棉价出现倒挂的局面，目前现货内外价差在-200左右，处于历史低位，国内棉花价格相对于外盘估值偏低。国内期货价格贴水进口现货棉价、贴水国内现货棉价，贴水国内棉花成本，期货相对现货估值偏低。图差 /）顺In）即期纺织利润有所改善。5月份以来国内棉花大跌，缓解了下游部分压力，即期纺织利润恢复至盈亏平衡附近。图润 ）顺In）四、总结目前美国棉花库存处于低位，但美棉非商业净多持仓持续下滑，onall数量连续四周大幅下滑，缓解了外盘棉价短期压力。从国内估值来看，国内棉花成本在23002400元/吨左右，内外现货倒挂仍然较大，下游纺织即期利润恢复至盈亏平衡附近，估值处于中性。从供需驱动来讲目前国内销售缓慢导致上游高库存下游纺织厂棉花低库存，全国疫情防控措施导致下游需求较弱，另外在国外复工复产加速的情况下，产业链转移风险仍存。策略总体看，国内棉价承压，偏空操作为主。苹果观点一、目前国内库存处于低位目前国内去库接近尾声据卓创统计截止到202年5月26日全国冷库目前存储量约为24万吨，同比减少约237万吨，库存处于近几年同期低位水平。图1库））3月份以来，国内苹果现货出货速度有所提高，单周去库较快，处于历年同期的偏高水平，对价格形成支撑。但5月份为存储类水果销售淡季，时令水果冲击明显，苹果单周销售环比下滑较大。图2周））二、苹果及替代品价格走势根据中果网信息，山东产区：当前库存果农8#以上统货价格在2.0-.00元斤80一二级价格在3.0元/斤左右80三级价格在2.0元/斤左右。沂源产区库存交易量不大，目前冷库寻货看货客商较少，部分卖家出货着急，其中一般货让价成交情况较多，好货价格相对稳定，整体行情弱势运行；当前库存富士75以上好货价格在3.0-.20元斤，一般货源价格在2302.0元/斤。陕西产区当前客商库存富士前期半商品70起步价格在4.0-.0元/斤80价格在5.0-.80元/斤中后期果价格低当前库存纸袋富士洛川货70起步半商品价格在3.0-.60元斤，以质论价。图3格顺in）从重点水果监测价格来看5月份以来6种重点监测水果价格总体有所回落，但价格仍然维持在高位。图46测格顺in）三、总结根据中国苹果产业协会简报进入5月以来全国各主产区苹果逐步进入幼果期，大部分产区今年苹果座果情况正常，但部分地区5月上旬出现强降雨、冰雹天气，影响座果率和商品果率。陕西省延安市花期出现低温冻害，但影响较小，整体花量及座果好于去年；渭南市白水县目前开花座果正常咸阳市旬邑县目前已全部进入疏果定果期，座果率和去年基本持平。山东省烟台新季苹果已逐步开始进入套袋阶段，座果率较往年减少1%以上；蓬莱产区预计今年套袋数量略低于常年。威海市座果率比去年减少18。甘肃省苹果主产区均已进入幼果期，苹果花量、座果率较去年同期基本持平。新季度，产区套袋陆续开始，市场焦点在于新季度国内产量情况，具体产量等套袋结束后将逐渐落地。新季度预期减产叠加目前国内苹低库存供给较为紧张预计价格偏强运行。策略区间偏强操作为主。粕类油脂观点粕类油脂：饲料产量同比大幅下滑，乌克兰粮食出口有望增加，油粕考虑盘面榨利修复后滚动做空。一、国际市场概览国际方面，全球市场供需方面，美国农业部5月供需报告预估的201/2年度全球美国和南美大豆库存消费比分别在2349525%和2.1%，较4月报告分别下调了127个百分点、0.9个百分点和0.3个百分点。22122年度全球大豆库库存消费比处于210201年以来第4低位水平，略高于21314年度的2305。5月末美豆主力连续合约价格在170美分蒲附近高于203/4年度价格高点159美分蒲9.%，前期高点15925美分/蒲已经接近过近12年最紧张库存消费比时期创下的历史高点179美分蒲。从供需角度来看美豆价格已经反映了供需偏紧的格局。同时，美国农业部给出了202/3年度全球大豆供需预估，预估22223年度全球大豆库存消费比在2639处于近10年同期中间水平供需转向宽松目前新作美豆已经展开播种由于目前大豆播种区降雨较频繁导致美豆播种偏慢。截至202年5月22日当周，美国大豆种植率为50，高于一周前的3％，略高于市场平均预测的4％。低于221年的7％，五年均值为5％出苗率2％一周前是％去年同期为3％五年均值为2％从美国气象局的气象预报看202年6-8月美豆大部分产区天气正常，利于大豆生长，预计美豆新作产量前景较为乐观。基金持仓方面，CFC持仓显示截止5月24日基金在美豆期货上净多头占比至2.8%基金近1个月小幅减持美豆净多头寸不过基金净多头寸仍处于历史高位。如果基金持续减持美豆净多头寸，美豆短期可能继续回调基金如果持续大幅的减持可能造成美豆20-00美分/蒲的回调幅度。南美方面，巴西国家商品供应公司（COAB发布的数据显示，截至5月21日巴西201/2年度大豆作物收获进度达到981高于一周前的9.8，去年同期的收获进度为990。5月12日CNAB发布的月报称201/2年度巴西大豆产量将达到1.383亿吨比4月份预测值高出1.%，但是仍比200/1年度的产量减少1.4，因为去年底到今年初的干旱导致关键产区的作物减产。根据巴西商贸部，202年5月第3周，共计15个工作日，累计装出大豆71.17万吨，去年5月为146.2万吨日均装运量为4741万吨日较去年5月的7.27万吨/日减少335阿根廷方面布宜诺斯艾利斯谷物交易所（BG）发布的周度报告称，截至222年5月11日的一周，阿根廷22122年度大豆收获776%比一周前的649高出127%，平均单产为每公顷2.4吨低于一周前的3.1吨公顷迄今已经收获的大豆产量为350万吨交易所当前继续预计221202年大豆产量为420万吨，低于上年的430万吨。5月12日美国农业部预计阿根廷大豆产量为420万吨低于上月预测的430万吨也低于上年的460万吨阿根廷农业部发布的报告显示截至5月18日阿根廷农户已经预售157万吨201/2年度大豆，比一周前高出583万吨，但是较去年同期的195万吨降低179个百分点南美大豆收割接近尾声，产量基本定产，后期市场焦点转向美豆种植期间的天气和出口需求以及乌克兰的粮食出口进度和春播作物状况。图比 图况UA OA国际油脂方面，马来西亚4月毛棕油产量14.2万吨，环比提高3.%，处于同期中间水平；出口10.4万吨，环比下滑167%，处于同期最低水平；库存16.19万吨，环比增长1148，处于近年同期中低水平。劳动力方面，马来西亚预计5月开始从印尼引进大约32万劳动力来缓解种植园的紧张问题关注后期马棕产量情况510月一般是马棕季节性增产的季节。印尼方面，印尼出口政策变化不断。印尼总统佐科维多多4月22日晚间召开内阁会议后宣布将从4月28日起停止该“所有食用油和食用油原材料出口恢复时间不明。而5月19日印度尼西亚总统佐科表示随着该国国内食用油供应状况改善印尼将从5月23日起解除棕榈油出口禁令但是印度尼西亚官员表示在印尼棕榈油恢复出口后，政府将采取新举措，确保国内存有100万吨食用油。据美国农业部预估，印尼20/22年度国内棕榈油消费在187万吨，期末库存在800万吨，出口200万吨。如果将印尼国内库存从800万吨提高到100万吨意味着出口可能下滑200万吨，约影响全球棕榈油进口需求的4.%。印尼棕榈油协会数据显示，截至3月底，该国国内棕榈油库存增至568万吨，经历4月份的累库及25天的出口暂停之后，当前印尼棕榈油库存水平可能大幅增加16-20万吨至73-80万吨的水平。假设印尼在短时间内继续完成200万吨的国内累库。走势上，参照此前印尼发布国内市场销售义务政策后的市场表现看，印尼要求将其出口棕榈油的3%，相当于750万吨，用于对国内市场销售期间，大连棕榈油价格涨幅达到在30，我们预计本次短期内完成累库可能支持马棕的价格涨幅在1%左右，目前马棕较前期低点最大涨幅已经达到13，我们认为马棕后期继续上涨空间有限。图3量 图存IND IND此外，乌克兰粮食出口有望得到改善。近日乌克兰外长称，乌克兰及其合作伙伴已经为粮食出口开辟了两条陆路替代路线。乌克兰农商俱乐部（UB）协会总干事罗曼·斯拉斯顿5月下旬表示，5月份乌克兰谷物出口量可能达到150万吨，4月份为100万吨左右。他表示，近期目标是将谷物出口量提高到每月300万吨。出口增加的原因在于，乌克兰建立了出口粮食的替代路线。由于海港遭封锁，乌克兰700万吨小麦、140万吨玉米粒、300万吨葵花籽油等农作物无法进入国际市场。乌克兰粮食出口恢复有助于缓解全球粮食、饲料、油脂等农产品供需偏紧的局面关注后期乌克兰的实际出口情况截至202年5月19日，乌克兰向日葵春播完成39.03万公顷，5月末乌克兰向日葵播种期结束201年乌克兰向日葵春播面积666万公顷产量160万吨。201年乌克兰出口516万吨葵花油，其中出口到中国85万吨咨询机构AP-Ifom5月下旬发布报告维持乌克兰202年的葵花籽产量前景不变，仍为920万吨，低于221年的160万吨，因为俄乌冲突导致播种受到影响。AP-Ifom称，202年的葵花籽播种面积可能降至13年来最低约为420万公顷比201年下降38。在222年9月到203年8月的下个年度，乌克兰可能出口485万吨葵花籽油。二、国内供需情况豆粕库存方面，汇易网数据显示5月下旬国内主要港口大豆库存在72.5万吨环比基本持平同比下滑145主流油厂豆粕库存在6.73万吨，环比增加97，同比增长0.%。港口大豆库存及主流油厂豆粕库存分别处于近7年同期次高和近7年同期第3高水平，6月油厂豆粕库存一般会季节性累库，库存面预计偏空。豆粕国内需求方面来看生猪肉鸡养殖收益改善截止527日全国自繁自养生猪头均盈利在1.11元，扭亏为盈，盈利处于近年同期较低水平。白羽肉鸡养殖盈利1.8元羽，处于近年同期较高水平。养殖利润改善从侧面说明存栏下滑中国饲料工业协会数据显示202年4月，全国工业饲料总产量249万吨，环比下降3.%，同比下降108。从品种看，猪饲料产量963万吨，环比下降4.%，同比下降152；蛋禽饲料产量252万吨，环比下降4.%，同比下降94；肉禽饲料产量705万吨，环比下降3.%，同比下降1.1