中信证券银行业二季度投资逻辑课件

中信证券研究部银行组2013年5月6日2013年一季度财报总结暨二季度投资策略银行业专题研究中信证券研究部银行组2013年一季度财报总结暨二季度122摘要（1）政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑。随着我国经济增长方式的转变，金融自由化的推进和资本约束的增强，银行业的盈利模式也从主要依赖外延式扩张向内外并举的双向模式拓展；规模主导盈利的因素逐渐趋弱，形成替代的是差异化的增长路径，无论是综合化金融的全能服务、还是特色银行业务的推进，持续的创新能力和高度的市场化运营，构成未来持续胜出的基本要件。货币与监管政策维持平稳。今年以来，配合国际流动性宽松的大环境，我国外汇占款一季度增加达到1.2万亿，而同期公开市场操作难以完全对冲，使得流动性格局宽松。未来看，我们认为货币政策仍需稳定，大幅转向概率低。预计：1）存款准备金率维持稳定，对冲过剩流动性仍以公开市场操作为主；2）利率市场化短期推进可能较小，存款上浮受制于促进消费增长；3）货币政策全球化趋势增加，我国利率政策将维持稳定。监管政策上，8号文实质性冲击有限，后期预计政策均以规范为主，统一监管框架的缺失将削弱对影子银行体系的控制力度。2季度，预计外汇占款仍将大增，M2增速超过15%，社会融资总量5万亿左右，其中人民币贷款2.4-2.5万亿，流动性格局仍然偏暖。22摘要（1）政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑。随着我国经233摘要（2）一季度经营财务特征总结.1季度，银行业规模单季扩张6%，存贷款增长的稳定性提升。信贷资源主要支持政府主导的基建项目和房地产相关领域，而私人有效投资意愿不足。受较好的存款支持，银行同业资产增速放缓，债权投资比重有所增加，信贷按央行控制结构投放。一季度，银行业盈利增速12%，略超市场预期，其中净利息收入增长平稳放缓，NIM收窄幅度可控；非息收入表现较好，同比增速达到24%；资产质量压力出现反复，不良余额环比多增，上市银行不良率0.92%环比持平，2季度继续承压，但料核销策略可缓解不良额（率）压力，资产质量无系统性风险。二季度展望与投资策略。2季度，银行股投资驱动要素总体偏正面。我们预计若宏观经济预期好转，将是推动银行经营改善、缓解资产质量压力的首要因素，对股价表现有较强的正面作用。当前银行板块估值折价明显，分红率具有吸引力，但对H股银行和A股成长性股票均连续跑输。我们认为短期的负面因素正在逐步消化，未来板块的盈利确定性较强，中长期投资环境改善，布局成长性银行，将可能获得显著的相对收益。同时，随着全球资本的风险偏好再度提升，2季度银行股绝对收益仍可期待。股票选择上继续推荐民生、兴业、平安、北京银行。33摘要（2）一季度经营财务特征总结.1季度，银行业规模单344目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑银行业增长逻辑变革旧模式VS新模式新逻辑下银行成长性的体现货币与监管政策维持平稳一季度经营财务特征总结二季度展望与投资策略44目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑41.1银行业增长因素：投资驱动的外延扩张模式发生变革经济增长模式变革——投资对经济增长贡献度持续下降；企业部门投资需求偏弱，政府（特别是地方政府）债务约束增强；传统周期性行业产能过剩现象严重，带来资产质量压力。5三大需求对国民经济的贡献度固定资产投资资金来源中贷款增速明显回落部分行业产能过剩情况较为严重1.1银行业增长因素：投资驱动的外延扩张模式发生变革经济增51.1银行业增长因素：金融自由化与宏观审慎监管相互交织金融市场和监管变革——“脱媒”与利率市场化背景下，带来的资金成本刚性上移；资本监管趋严对传统业务扩张形成约束；多元化金融服务需求的快速发展，非银行金融机构成为重要的社会信用供给方。银行被迫从资本消耗型外延增长转向“规模、效益、质量”的平衡增长：非资本消耗业务（金融中介服务）快速发展，如结算、代理、承销等；信贷业务向较高风险领域延伸（提升单位资本综合回报率），如信用卡、小微企业贷款等。6银行实际付息率刚性上移资本新规管理下部分银行面临核心资本缺口1.1银行业增长因素：金融自由化与宏观审慎监管相互交织金融61.2旧模式VS新模式(1/2)银行业旧有成长模式：依托投资型经济增长，外延式扩张、规模拉动；ROE决定于杠杆率和货币政策周期，若剔除杠杆倍数和资产结构的不同，以单位加权风险资产回报率（RORWA）考察银行盈利能力，则这一盈利能力明显跟随货币政策周期同向变动；规模扩张是驱动银行成长的主要力量，包括：物理网点、客户资源、考核激励等，其中增长较快的公司主要依赖网点数目扩张较快，这些公司网均盈利能力增长速度并不强于行业。7网点数中行招行华夏2005N116464562662012N11277955475复合增速0%11%9%营业收入（百万元）中行招行华夏2005N116,02819,2145,9522012N366,091113,36739,778复合增速18%29%31%网均收入（百万元）中行招行华夏2005N9.9642.1422.372012N32.46118.7183.74复合增速18%16%21%银行RORWA水平明显跟随基准利率银行网均营业收入基本没有分化1.2旧模式VS新模式(1/2)银行业旧有成长模式：771.2旧模式VS新模式(2/2)银行业新成长逻辑：从单一模式走向平衡增长依托消费型经济、服务型经济，内涵式扩张、产品和服务拉动；积极应对和适应金融市场化，与其他金融机构同台竞争；ROE除受规模因素影响外，还决定于业务结构和产品竞争力，驱动成长的力量是品牌声誉、需求响应、营销推广等。案例：1）招商银行信用卡业务；2）兴业银行同业业务；3）民生银行小微信贷业务8招商银行信用卡市场份额曾达30%以上兴业银行同业负债规模增速远高于行业1.2旧模式VS新模式(2/2)银行业新成长逻辑：从单81.3新逻辑下银行成长性的体现新成长逻辑下，商业银行呈现多种成长路径：专业化经营，深耕特色业务——如民生银行对小微业务的深入挖掘，包括事业部制度改革、批发性金融的战略、高端零售业务的适时推进和资金市场业务的配套发展；市场化经营，高度贴近需求——如兴业银行依托在资金市场的固有优势，及时响应市场需求，引领了银信合作、同业代付、受益权转让等多项业务创新；综合化经营，着眼大金融服务——如平安银行贯彻“银行+保险+投资”三位一体的综合金融策略，从交叉销售到功能协同再到客户共享，最后实现业务综合发展。9民生银行小微企业快速发展贡献利息收入2009H20092010H20102011H20112012H2012小微企业贷款余额（亿元）1694488731,5902,0762,3252,5063170年化增速

255%46%36%估算贡献利息收入（百万元）591.53136349212,7209,34220,92511,27726945同期贷款收入（百万元）19,57443,16025,87456,21836,54180,95848,01598,202小微企业贷款收入贡献度3%7%13%23%26%26%23%27%1.3新逻辑下银行成长性的体现新成长逻辑下，商业银行呈现多91010目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑货币政策与监管环境维持平稳货币政策与监管环境维持平稳二季度流动性格局仍显宽松一季度经营财务特征总结二季度展望与投资策略1010目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑102.1外汇占款大增，公开市场操作难以完全对冲一季度外汇占款大量增加，公开市场操作对冲力度不足：由于全球市场流动性整体宽松环境未改，今年一季度以来，RMB升值速度提升，使得1Q外汇占款流入达到1.2万亿，而同期公开市场操作仅回笼资金7000亿，市场流动性呈宽松格局，一定程度上稳定了金融机构存款增长。4月份以来，RMB升值速度更快，预计2季度外汇流入压力较大。从资金价格看，1季度短期市场利率均平稳。1周Shibor稳定在3～3.3%，票据贴现利率呈现平稳下行态势。11公开市场操作难以对冲外汇占款增加1Q资金市场利率维持稳定2.1外汇占款大增，公开市场操作难以完全对冲一季度外汇占112.2货币政策仍需稳定，大幅转向概率低

1季度信贷与社会融资总量增长反映出资金可得性大大增强，融资利率走低，货币条件宽松：1季度，金融机构信贷增加2.77万亿，社融增加6.15万亿，M2增速15.7%。除贷款外，货币增速明显高于央行设定13%的年度目标，社融量也与贷款增速不相匹配。融资环境宽松。央行调研显示，企业资金可得性、货币政策感受指数均指向宽松；金融机构新发放贷款定价水平未见改善，表外融资成本大降。

12货币政策大幅转向存在诸多掣肘，大幅转向概率低，2季度或仅为政策微调当前央行货币政策面临诸多两难。一方面是经济增长动力仍需加强；另一方面是全社会的流动性总量供给过剩。一方面是通胀上行的潜在压力，另一方面是国际市场货币政策宽松的格局。我们判断，2季度货币政策客观上有收缩的必要。但实践中可能仅为政策微调。预计：存款准备金率维持稳定，对冲过剩流动性仍以公开市场操作为主；利率市场化短期推进可能较小，存款上浮受制于促进消费增长；货币政策全球化趋势增加。利率政策维持稳定，在通胀环境可控下，升息概率极低；数量型宽松业已起到降息效果。2.2货币政策仍需稳定，大幅转向概率低1季度信贷与社会融122.3后8号文时代的监管政策选择理财8号文旨在规范，实质影响有限：1季度，理财8号文出台后，资本市场反应强烈。但我们调研显示，8号文实质性冲击有限。目前各银行的主要应对方法包括：1）做大理财业务基数，投资债权市场，稀释非标理财；2）通过代销、资产证券化等模式绕过监管，我们预计2季度代销理财量将大幅度增加；3）通过自然到期、表内承接等方式对接存量理财。13一季度末部分银行的非标债权统计后8号文时期，监管政策动向关于渠道代销业务规范增加；对同业业务尚未形成一致监管思路；统一监管框架尚未建立，表外信用供给短期难以有效控制。工行一季度末理财产品余额为10877亿。其中，非保本类理财产品余额9545亿元，占比88%，其中一年内到期的占比65.5%；保本类理财产品余额1332亿元，占比12.2%，其中绝大多数都是一年内到期。公司非标准化债权资产余额在理财产品余额中的占比为35%左右，低于总资产的4%。建行一季度末理财余额8205亿，总发行量1.52万亿；非标资产2911亿，达到监管要求交行非标准化债权资产全部符合银监会要求，占总资产的不到2.5%，占全部理财产品的20%左右兴业公司目前存量4200亿理财（日均与时点数差异不大），非标规模占比50%，2100亿中存在超过800亿的非标理财，在过渡期内大部分可以自然到期民生非标大约40%多，90%在一年以内到期，80%在半年以内到期，到期后不续做，没有转表内的压力。华夏一季度末，公司理财产品余额1930亿，其中大部分为非保本类。现阶段非标债券资产占比符合8号文要求北京Q1末，理财非标资产共计680亿，占理财余额43%、总资产6%2.3后8号文时代的监管政策选择理财8号文旨在规范，实质132.4短期监管不改银行业中长期成长逻辑14监管政策短期冲击创新业务，但并未破坏长期投资逻辑——长期来看，我国金融市场走向自由化、多元化是必然趋势，商业银行作为权重最大的金融机构，混业经营趋势正在形成，短期监管规范不改长期发展趋势；我们看好兴业、平安、民生等创新型公司的文化与机制，看好其主动适应市场化变革并推动变革前行的意愿与能力，较为严厉的监管政策可能使这些公司在一段时间面临创新停滞、超额收益下滑，但从长期看他们仍有能力实现超越行业的回报。当前监管政策主基调为防控金融风险、倡导规范化和阳光化运作——预计后续监管政策，如对证券、信托等类似业务规范运作的监管文件，对市场冲击的边际影响将减弱；政策的核心宗旨并非阻止金融创新，而是将创新纳入监管体系，保证每一项有系统重要性的业务创新（我们推算，总量超过万亿的业务具有“系统重要性”）都能够尽可能规范化、阳光化运作。而监管政策的完善将是逐步的过程，在此期间，猫捉老鼠的游戏将一直持续。2.4短期监管不改银行业中长期成长逻辑14监管政策短期冲142.5流动性格局宽松，信贷&社融难言大幅收缩

2季度的流动性格局依旧宽松：2季度，外汇占款增长动力依然强劲，提高了存款稳定性，银行流动性管理压力减弱。受此影响，M2增速预计继续超过15%。受全球货币政策宽松，欧元区、印度降息，美国经济回暖影响，溢出效应将使得新兴市场流动性将明显改善。预计2季度人民币贷款增长2.4～2.5万亿，社会融资总量增加5万亿左右，二者增量放缓，但收缩力度较小。15香港市场资金再度流入2季度信贷与社融预测2.5流动性格局宽松，信贷&社融难言大幅收缩2季度的流动151616目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑货币政策与监管环境维持平稳一季度经营财务特征总结资产负债表结构变迁收入与盈利能力分化资产质量压力出现反复二季度展望与投资策略1616目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑163.1.1资产负债表平稳扩张，存贷款稳定性提升资产负债表总体特征：规模较年初平稳增长6%左右，中小银行扩张略快；同业资产占比上升，同业负债占比下降；一般性存款增长稳定性提升，日均余额与时点余额差异缩小。17大中小银行间规模增速差异付息负债结构较2012年略有改变亿元2012N生息资产2013Q1生息资产较年初增长2012N付息负债2012Q1付息负债较年初增长大银行61,373,864,962,55.8%56,838,459,866,05.3%股份制21,073,722,281,95.7%19,707,020,808,75.6%城商行1,816,31,939,16.8%1,689,41,798,76.5%银行业84,263,989,183,65.8%78,235,082,473,55.4%3.1.1资产负债表平稳扩张，存贷款稳定性提升资产负债表总173.1.2表内信贷资源“两头化”战略表内信贷资源呈现“两头化”战略：扩大对国家重点项目的支持力度，大型银行1季度新增贷款大量投向中长期基础建设领域；收房屋销售数据刺激，房地产相关类贷款增速较快；部分银行继续快速扩张小微企业贷款和个人经营性贷款（如浦发，小微企业贷款和个人经营性贷款增量高于全部贷款增量，即其他类贷款余额呈现净下降）；传统意义上的“中间层”，如制造业及商贸企业，银行采用表内贷款支持比例继续收缩。18一季度银行业信贷投向贷款类别同比增速企业贷款14.2%

短期贷款及票据21.6%

中长期贷款7.6%

工业中长期贷款3.2%

轻工业中长期贷款7.6%

重工业中长期贷款2.7%

服务业中长期贷款8.9%贷款类别同比增速房地产贷款16.4%

地产开发贷款21.4%

房产开发贷款12.3%

个人购房贷款17.4%

保障性住房开发贷款42.4%贷款类别同比增速小微企业贷款13.5%个人贷款21.3%

个人消费性贷款21.0%

个人经营性贷款21.9%3.1.2表内信贷资源“两头化”战略表内信贷资源呈现“两头183.1.3同业资产增速放缓、结构微调同业资产规模扩张速度放缓：规模较年初增长11%左右，同比增长18%，较2012年全年33%的增速明显放缓；主要体现为股份制银行（除平安外）同业资产扩张速度集体放缓，大银行作为资金供给方，同业资产余额较2012年末有显著增长（19%）；推测股份制银行新增同业资产延续2012年四季度的特征，即较大比例是同业项下的融资类产品，如买入返售信托受益权等，通过这类手段规避信贷额度和资本约束、提升生息资产综合回报率。19同业资产总体增速有所放缓股份制银行同业资产增速明显放缓3.1.3同业资产增速放缓、结构微调同业资产规模扩张速度放193.1.4债权投资比重有所增加债券市场和金融合作大发展，使得债权投资比重有所增加：规模较年初增长6%左右，合同比增长14%，是2010年以来最高的同比增速；主要体现为中小银行债券投资扩张速度集体加快，以同比增幅计算股份制银行和城商行整体增速都在50%以上；增量较高的银行，相当比例的债权投资来源于应收款项类投资，其中绝大多数增量是该项目下的信托受益权或集合理财计划。借以寻求更高的收益率。20债券投资总体增速有所加快应收款项类投资成为债权投资热门百万元2012N2013Q1较年初增幅较年初增长应收账款类投资增长占增量比兴业427,935547,76228%119,8276636355%浦发488,202693,74142%205,539220747107%南京91,309126,38838%35,0792059159%宁波98,280132,59835%34,3181384040%3.1.4债权投资比重有所增加债券市场和金融合作大发展，使203.1.5核心负债能力增强，对同业资金依赖度降低存款吸收能力有所增加：规模较年初增长7%左右，同比增长15%，整体增长尚处平稳运行通道；中小银行表现突出，在环比增速超过10%的公司有兴业、南京和宁波；一季度末理财产品余额8.2万亿，保持高速增长，外部流动性输入维持核心负债稳定；同业拆借规模收缩，规模较年初减小1%，同比增长7%。推测与1Q末存款增长强劲有关，同业负债回流一般性存款，而对中小银行而言虽然环比净下降，但同比仍呈现大幅增长。21核心负债增速保持良好同业负债出现主动收缩3.1.5核心负债能力增强，对同业资金依赖度降低存款吸收能213.2.1以量补价，利息收入平稳放缓净利息收入增长平稳放缓：净利息收入环比2012年四季度增长1%左右，折合同比增长9%，略高于静态测算结果；新发放贷款利率基本持平，重定价主导息差水平下行符合预期；净利息收入超预期的原因在于生息资产规模超预期，主要体现为同业项下融资类业务和投资项下融资类业务的存在，客观上使银行实现了以量补价的效果。22净利息收入同比增速延续下行NIM降幅符合预期2012N息差2013Q1息差当季降幅（BP）招行2.88%2.70%18民生2.90%2.51%39兴业2.58%2.40%18浦发2.53%2.28%25光大2.60%2.30%30华夏2.59%2.47%12平安2.35%2.07%283.2.1以量补价，利息收入平稳放缓净利息收入增长平稳放223.2.2表外业务贡献多元化收入手续费收入增势良好：手续费收入环比2012年四季度增长29%左右，同比增长24%，明显高于我们预期；一季度是手续费收入传统旺季，加之2012年同期基数较低，当季同比增速偏乐观；当季手续费增长速度较快，主要依赖于：财务顾问费（即短融、中票等债务工具的承销保荐）、信用卡（发卡量、透支额度均有大幅增长）、结算托管类业务（托管资产规模大幅扩张）等。23单季手续费收入增速停留较高水平交通银行财报披露手续费收入结构呈现多元化2006N2012N2013Q1代理24%6%7%银行卡35%33%28%投行0%24%28%结算0%10%8%托管34%14%16%承诺7%11%11%其它

0%2%1%3.2.2表外业务贡献多元化收入手续费收入增势良好：23233.2.3银行间盈利能力分化盈利能力呈现分化：以ROE/ROA计，整体呈现较2012年进一步提升，表明银行盈利能力尚可，但不同公司间分化；不同银行以不同的业务贡献了超越行业平均的增速，如兴业银行使用自有资金投资信托受益权、集合理财计划合计超过5000亿，贡献了较大比例的业绩增长；又如招商银行表内信贷向小微企业、个人经营贷转型，亦对保持息差相对平稳做出贡献；未来，银行盈利能力将越来越多受到经营模式的影响，不同银行间将继续反映为增长分化。24银行间盈利能力分化一览工行建行农行中行交行中信招行民生兴业浦发光大华夏平安北京南京宁波ROAE23.66%24.37%24.26%18.87%18.17%17.95%25.09%25.63%25.04%19.42%26.93%15.47%16.54%22.35%18.86%22.33%较2012年变化（BP）782453548829151323268-143448-299-33322151241ROAA1.53%1.67%1.37%1.28%1.30%1.23%1.50%1.39%1.32%1.09%1.36%0.78%0.84%1.46%1.31%1.28%较2012年变化（BP）919201012134-28-818-15-10332-13.2.3银行间盈利能力分化盈利能力呈现分化：24银行间盈243.3.1资产质量隐忧未除，部分银行不良反弹资产质量压力出现反复：1Q末银监会统计，商业银行不良贷款余额5243亿，连续6个季度反弹，不良率0.99%。其中上市银行不良贷款余额4240亿，环比去年末增加220亿，较去年四季度多增77亿；上市银行不良率0.92%，环比持续平。分类看，五大行不良贷款余额总和为3408.3亿元，占全部上市银行不良贷款余额总和的80.38%。工行、交行不良增加较多，农行双降。股份制银行中，中信、招行、兴业银行不良额上升超10亿，其余银行不良状态整体稳定。上市城商行状况显著好于未上市城商行。25银行业一季度不良贷款变化情况

不良余额（亿元）不良贷款率2012N1Q2013变动数2012N1Q2013变动数（BP）工行745.85802.3756.520.85%0.87%2.0建行746.18777.7631.580.99%0.99%0.0农行858.48856.83-1.651.33%1.27%-6.0中行654.48663.979.490.90%0.95%5.0交行269.95307.3737.420.92%0.97%5.0中信122.55154.9232.370.74%0.88%14.0招行116.94130.513.560.61%0.66%5.0民生105.23109.223.990.76%0.76%0.0兴业52.8663.5510.690.43%0.49%6.0浦发89.494.685.280.58%0.59%1.0光大76.1385.489.350.74%0.79%5.0华夏63.3968.184.790.88%0.90%2.0平安68.6673.665.000.95%0.98%3.0北京28.1329.43-1.300.54%0.60%-6.0南京10.4410.960.520.83%0.83%0.0宁波11.0912.791.700.76%0.83%7.03.3.1资产质量隐忧未除，部分银行不良反弹资产质量压253.3.2新增不良贷款仍集中于长三角，制造业和批发零售业不良资产压力仍主要集中于沿海地区、长三角的中小企业及钢贸等行业：根据上市银行披露财报显示，上市银行1Q不良贷款行业分布上，压力较大的领域仍是江浙地区的制造业和贸易流通环节企业。大部分新增不良贷款集中在钢贸、光伏、船舶等行业。分地区看，新增不良贷款仍主要集中于东部沿海地区。26部分公司披露的不良贷款主要集中区域和行业

不良贷款集中地区不良贷款集中行业与企业北京

光伏、钢贸等领域，公司虽有涉足但较早减退，有效规避了风险爆发。浦发逾期贷款主要来自温州、杭州（存量占40%+，新增占1/4）。温州占比与去年比有所下降，但仍是风险集中暴露的领域。钢贸贷款余额（包括个人经营性贷款）204亿，较年初减少27亿，其中不良略超5亿、不良率2.5%。钢贸贷款整体逾期比例不高。华夏

钢贸贷款在信贷结构里占比不高，与同业比也并不太高。直接对大的集团公司的贷款，整体资质和信用情况没有发生整体性恶性改变。跟小企业有关的钢贸贷款压力相对较大交行钢贸业务主要集中在江苏地区的无锡和苏州。新增不良资产主要来自钢贸贷款。钢贸贷款余额为240亿。平台贷款余额为2200亿，在全行贷款中的占比不到8%，不良率仅为0.02%。建行仍集中在长三角和珠三角的中小企业。温州地区不良仍在暴露，但已趋于平缓。

民生中小企业出现资产质量的问题，80%以上集中在长三角地区。所有不良贷款以抵押为主。全行钢贸300多亿，不良11亿元。中小企业风险较集中。3.3.2新增不良贷款仍集中于长三角，制造业和批发零售业263.3.3逾期贷款增幅较大预示二季度资产质量仍将承压逾期贷款保持了较大增幅：部分银行披露财报显示，逾期贷款仍保持了较大增长幅度。2012年末，上市银行逾期贷款余额5330亿，逾期/不良比为124%（2012年中为137%）。这一比例扩大的趋势，显示出不良贷款统计偏离度有所上升，逾期贷款的增长某些程度上领先不良贷款的确认。一季度，部分银行逾期贷款环比增幅在10～20%左右；同期银行业不良贷款增幅为7%。逾期贷款（尤其是逾期90天以上的贷款）增速扩大预示着二季度银行业资产质量仍将有一定压力。27部分银行披露的逾期数据与不良迁徙变化一致工行一年期以上逾期贷款占比较为稳定，期限为30天以内、31天至90天、91天至一年所占比重略有上升，但上升幅度都控制在3-4个基点内。建行一季度末逾期贷款913亿（90天内201亿），较年初增146亿，增幅19%，逾期率1.25%。交行逾期90天以上的贷款为256.28亿元，较之2012年年末的204.52亿增加51.76亿元，增幅25%。浦发1Q末逾期贷款170亿，较年初增加32亿。关注类贷款余额193亿，较年初增加25亿。华夏一季度的逾期贷款增长幅度和不良贷款的增长幅度是差不多，10个亿以内的余额。平安逾期90天以内贷款余额67.63亿元，较年初增加17.36亿元，增幅35%；逾期90天以上贷款余额123.48亿元，较年初增加28.02亿元，增幅29%3.3.3逾期贷款增幅较大预示二季度资产质量仍将承压逾期273.3.4不良核销将有助于缓解不良反弹银监会鼓励核销，用以实现不良“双控”：监管机构认为，未来不良贷款规模仍有可能继续攀升，并制定了不良贷款“双控”目标，即不良余额和不良率均有所控制。重点关注关注钢铁和钢贸、电解铝、光伏、船舶、航运等行业。在存量不良方面，监管层鼓励加大坏账核销力度，稳步解决不良贷款与拨备余额“双高”问题。我们观察到这一现象在一季度已有所体现。根据测算，1Q末，上市银行贷款减值损失共计600亿元，而拨备余额增加值为560亿；拨备覆盖率环比微降2个百分点；信用成本为0.57%上升2BP。多计提减值与准备余额的增量差异推测是加大了不良核销的结果。二季度不良率仍有望控制在1%以内二季度，银行业可能继续加大不良核销力度，用以缓解不良反弹压力。我们预计，商业银行口径下，二季度单季不良贷款余额增幅在400亿以内，不良率从0.99%反弹至1%。资产质量问题不形成系统性压力。283.3.4不良核销将有助于缓解不良反弹银监会鼓励核销，用282929目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑货币政策与监管环境维持平稳一季度经营财务特征总结二季度展望与投资策略二季度市场运行要素分析二季度行业盈利预测二季度行业投资逻辑及个股选择2929目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑294.1.1二季度投资驱动要素总体偏暖30宏观经济假设——中信证券宏观组预测二季度GDP增速8%，CPI温和上升，PPI停留负值。固定资产投资保持20%以上增长，出口增速回落至10%附近，零售增速保持12%左右。宏观经济同比/环比的预期好转是推动银行业经营改善、缓解资产质量压力的首要因素，对股价表现有较强正面作用。货币政策与监管环境假设——外部流动性持续输入流动性收缩必要性提高，但由于经济增长动力不强，预计2季度准备金政策维持稳定；降息囿于通胀上行，利率市场化改革涉及存款浮动，受制于消费增长不佳，预计2季度扩大存款浮动区间概率较低。监管面延续规范手法，8号文基本未形成实质性冲击，规范代销业务操作旨在建立银行业与影子银行间防火墙。2季度推进新型资本工具发行，有利于缓解资本充足率压力预期。

银行股投资驱动要素总体偏暖——正面因素：宏观经济复苏力度好于预期，贷款需求和定价趋势回暖，监管政策执行力度偏弱，外部流动性注入力度增强；负面因素：资产质量恶化速度超出预期，贷款需求进一步回落，降息和存款利率市场化推进。4.1.1二季度投资驱动要素总体偏暖30宏观经济假设——304.1.2估值相对偏低，分红率有吸引力31当前银行板块估值折价明显——A股市场，银行板块相对于成长板块的折价继续扩大，截至5月3日创业板平均估值44X，是银行板块PE估值的7.4倍；二季度可能发生风格轮换。A/H市场，6只银行股呈现A股对H股折价，仅民生、中信两家银行呈现A股对H股溢价。香港市场资金流入有较强推升H股股价动力，传导效应或延伸到A股。平均分红收益率4.2%，部分银行较高送转。工行建行农行中行交行中信招行民生兴业浦发光大华夏平安北京南京宁波拟派现（元，税前）0.2390.2680.15650.1750.240.150.630.150.570.550.0580.470.170.40.4060.25现价（元）4.084.82.722.894.694.312.3510.2318.6210.013.1110.7919.738.999.3410.34分红收益率5.9%5.6%5.8%6.1%5.1%3.5%5.1%1.5%3.1%5.5%1.9%4.4%0.9%4.4%4.3%2.4%备注10送510转310送6上市银行2012年年报分红预案及收益率情况4.1.2估值相对偏低，分红率有吸引力31当前银行板块估值314.2二季度盈利预测322012H1息差（计算值）2013Q1息差2013H1息差预测2013Q1不良率2013H不良率2012H1净利润2013Q1净利润2013Q2净利润预测2013H净利润增速2013净利润预测2013净利润增速预测工行2.55%2.43%2.40%0.87%0.88%1,23268868111%2,6159.6%建行2.66%2.61%2.57%0.99%1.02%1,06559759112%2,1139.1%农行2.76%2.62%2.60%1.27%1.25%80547144714%1,64113.1%中行2.09%2.15%2.15%0.91%0.92%75041641210%1,5869.0%交行2.44%2.41%2.38%0.97%0.99%31117817613%64710.6%中信2.62%2.63%2.61%0.88%0.90%196931072%3315.6%招行2.88%2.70%2.70%0.66%0.69%23413013312%50712.1%民生3.26%2.51%2.53%0.76%0.78%19411311618%44516.1%兴业2.69%2.40%2.42%0.49%0.5340415.7%浦发2.50%2.28%2.25%0.59%0.61%1739010010%38712.7%光大2.78%2.30%2.30%0.79%0.80%129807620%26211.1%华夏2.66%2.47%2.43%0.90%0.90%61304014%12311.1%平安2.39%2.07%2.10%0.98%0.99%6936387%15515.0%北京2.29%2.27%2.26%0.53%0.52%64413621%13515.6%南京2.53%2.38%2.34%0.83%0.84%22121312%4613.6%宁波3.30%2.78%2.70%0.83%0.86%22131112%4613.3%银行业2.59%2.46%2.44%0.92%0.94%5,4993,0973,08512%11,44310.5%4.2二季度盈利预测322012H1息差2013Q1201324.3投资策略：布局成长性银行，收获相对收益33银行板块中长期投资环境仍在改善——纳入MSCI指数的谈判仍在进行，从长期看是必然趋势，有利于引入增量资金、改善投资者结构；RQFII扩容仍在继续，外部市场资金流入倾向仍然强烈；多国延续超宽松货币环境，欧元区、印度降息，美国企业增长动力加强，资本市场风险偏好再度提升，有利于资金转向权益类资产。短期负面因素仍在逐步消化——监管政策可能还有后续举动，但边际影响在减弱，且规范运营从长期看对行业发展有利；资产质量风险的暴露仍在继续，特别是钢贸、产能过剩领域，银行将被迫接受部分债务减记的现实，但形成系统性风险的概率较低。盈利确定性较强，相对估值优势明显——即使后续监管政策严厉、央行再度降息、存款浮动区间扩大，预计上市银行全年仍有能力实现10%左右的净利润增长，盈利预测确定性较强、下调概率小；股息收益率有吸引力，相对成长股估值折价幅度创两年来高点。投资策略——布局成长性银行，收获相对收益一季度末基金所持银行板块仓位接近10%，环比2012年末略有下降，对后续投资偏中性；成长性银行应享有估值溢价，继续推荐民生、兴业、平安、北京。4.3投资策略：布局成长性银行，收获相对收益33银行板块3334致谢！朱琰电话件：zhuy@执业证书编号：S1010510120023王一峰电话件：wangyf@执业证书编号：S1010510120042肖斐斐电话件：xff@执业证书编号：S1010510120057向启电话件：xiangqi@执业证书编号：S1010512090006中信证券研究部证券研究报告3434致谢！朱琰王一峰肖斐斐向启中信证券研究部证券研究报告3北京上海深圳中信证券国际有限公司地址：北京市朝阳区亮马桥路48号

中信证券大厦（100125）上海浦东新区世纪大道1568号

中建大厦22楼（200122）深圳市福田区中心三路8号

中信证券大厦（518048）香港中环添美道1号中信大厦26楼分析师声明AnalystCertification主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。Theanalystsprimarilyresponsibleforthepreparationofallorpartoftheresearchreportcontainedhereinherebycertifythat:(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectthepersonalviewsofeachsuchanalystaboutthesubjectsecuritiesandissuers;and(ii)nopartoftheanalyst’scompensationwas,is,orwillbedirectlyorindirectly,relatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.一般性声明此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发、发布、可得到或使用此报告而使中信证券股份有限公司及其附属机构（以下统称“中信证券”）违反当地的法律或法规或可致使中信证券受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其它管辖区域的公民或居民。除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属中信证券。未经中信证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有于此报告中使用的商标、服务标识及标记均为中信证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，只有收件人才能使用。本报告所载的信息、材料或分析工具只提供给阁下作参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。中信证券也不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被中信证券认为可靠，但中信证券不保证其准确性或完整性。除法律或规则规定必须承担的责任外，中信证券不对因使用此报告的材料而引致的损失负任何责任。收件人不应单纯依靠此报告而取代个人的独立判断。本报告所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可跌可升。以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本报告所载的资料、意见及推测反映中信证券于最初发布此报告日期当日的判断，可在不发出通知的情形下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门或单位所给出的意见不同或者相反。本报告不构成私人咨询建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。收件人应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。中信证券利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域，以及部门间之信息流动。撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和公司高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投行、销售与交易业务。在法律许可的情况下，中信证券的一位或多位董事、高级职员和/或员工(包括参与准备或发行此报告的人)可能(1)与此报告所提到的任何公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，(2)已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。在法律许可的情况下，中信证券的一位或多位董事、高级职员和/或员工可能担任此报告所提到的公司的董事。在法律许可的情况下，中信证券可能参与或投资此报告所提到的公司的金融交易，向有关公司提供或获取服务，及/或持有其证券或期权或进行证券或期权交易。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券的董事、高级职员和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容引起的直接或连带损失承担任何责任。中信证券股份有限公司及其附属及联营公司2013版权所有。保留一切权利。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。ForeignBroker-DealerDisclosuresforDistributingtotheU.S.就向美国地区发送研究报告而作的外国经纪商-交易商声明ThisreporthasbeenproducedinitsentiretybyCITICSecuritiesLimitedCompany(“CITICSecurities”,regulatedbytheChinaSecuritiesRegulatoryCommission.SecuritiesBusinessLicenseNumber:Z20374000).ThisreportisbeingdistributedintheUnitedStatesbyCITICSecuritiespursuanttoRule15a-6(a)(2)undertheU.S.SecuritiesExchangeActof1934exclusivelyto“majorU.S.institutionalinvestors”asdefinedinRule15a-6andtheSECno-actionlettersthereunder.本报告由中信证券股份有限公司（简称“中信证券”，受中国证监会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）制作。按照《1934年美国证券交易法案》下的15a-6(a)(2)规则，在美国本报告由中信证券仅向15a-6规则及其下《美国证券交易委员会无异议函》所定义的“主要美国机构投资者”发送。35北京上海深圳中信证券国际有限公司地址：北京市朝阳区亮马桥路4中信证券研究部银行组2013年5月6日2013年一季度财报总结暨二季度投资策略银行业专题研究中信证券研究部银行组2013年一季度财报总结暨二季度363737摘要（1）政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑。随着我国经济增长方式的转变，金融自由化的推进和资本约束的增强，银行业的盈利模式也从主要依赖外延式扩张向内外并举的双向模式拓展；规模主导盈利的因素逐渐趋弱，形成替代的是差异化的增长路径，无论是综合化金融的全能服务、还是特色银行业务的推进，持续的创新能力和高度的市场化运营，构成未来持续胜出的基本要件。货币与监管政策维持平稳。今年以来，配合国际流动性宽松的大环境，我国外汇占款一季度增加达到1.2万亿，而同期公开市场操作难以完全对冲，使得流动性格局宽松。未来看，我们认为货币政策仍需稳定，大幅转向概率低。预计：1）存款准备金率维持稳定，对冲过剩流动性仍以公开市场操作为主；2）利率市场化短期推进可能较小，存款上浮受制于促进消费增长；3）货币政策全球化趋势增加，我国利率政策将维持稳定。监管政策上，8号文实质性冲击有限，后期预计政策均以规范为主，统一监管框架的缺失将削弱对影子银行体系的控制力度。2季度，预计外汇占款仍将大增，M2增速超过15%，社会融资总量5万亿左右，其中人民币贷款2.4-2.5万亿，流动性格局仍然偏暖。22摘要（1）政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑。随着我国经373838摘要（2）一季度经营财务特征总结.1季度，银行业规模单季扩张6%，存贷款增长的稳定性提升。信贷资源主要支持政府主导的基建项目和房地产相关领域，而私人有效投资意愿不足。受较好的存款支持，银行同业资产增速放缓，债权投资比重有所增加，信贷按央行控制结构投放。一季度，银行业盈利增速12%，略超市场预期，其中净利息收入增长平稳放缓，NIM收窄幅度可控；非息收入表现较好，同比增速达到24%；资产质量压力出现反复，不良余额环比多增，上市银行不良率0.92%环比持平，2季度继续承压，但料核销策略可缓解不良额（率）压力，资产质量无系统性风险。二季度展望与投资策略。2季度，银行股投资驱动要素总体偏正面。我们预计若宏观经济预期好转，将是推动银行经营改善、缓解资产质量压力的首要因素，对股价表现有较强的正面作用。当前银行板块估值折价明显，分红率具有吸引力，但对H股银行和A股成长性股票均连续跑输。我们认为短期的负面因素正在逐步消化，未来板块的盈利确定性较强，中长期投资环境改善，布局成长性银行，将可能获得显著的相对收益。同时，随着全球资本的风险偏好再度提升，2季度银行股绝对收益仍可期待。股票选择上继续推荐民生、兴业、平安、北京银行。33摘要（2）一季度经营财务特征总结.1季度，银行业规模单383939目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑银行业增长逻辑变革旧模式VS新模式新逻辑下银行成长性的体现货币与监管政策维持平稳一季度经营财务特征总结二季度展望与投资策略44目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑391.1银行业增长因素：投资驱动的外延扩张模式发生变革经济增长模式变革——投资对经济增长贡献度持续下降；企业部门投资需求偏弱，政府（特别是地方政府）债务约束增强；传统周期性行业产能过剩现象严重，带来资产质量压力。40三大需求对国民经济的贡献度固定资产投资资金来源中贷款增速明显回落部分行业产能过剩情况较为严重1.1银行业增长因素：投资驱动的外延扩张模式发生变革经济增401.1银行业增长因素：金融自由化与宏观审慎监管相互交织金融市场和监管变革——“脱媒”与利率市场化背景下，带来的资金成本刚性上移；资本监管趋严对传统业务扩张形成约束；多元化金融服务需求的快速发展，非银行金融机构成为重要的社会信用供给方。银行被迫从资本消耗型外延增长转向“规模、效益、质量”的平衡增长：非资本消耗业务（金融中介服务）快速发展，如结算、代理、承销等；信贷业务向较高风险领域延伸（提升单位资本综合回报率），如信用卡、小微企业贷款等。41银行实际付息率刚性上移资本新规管理下部分银行面临核心资本缺口1.1银行业增长因素：金融自由化与宏观审慎监管相互交织金融411.2旧模式VS新模式(1/2)银行业旧有成长模式：依托投资型经济增长，外延式扩张、规模拉动；ROE决定于杠杆率和货币政策周期，若剔除杠杆倍数和资产结构的不同，以单位加权风险资产回报率（RORWA）考察银行盈利能力，则这一盈利能力明显跟随货币政策周期同向变动；规模扩张是驱动银行成长的主要力量，包括：物理网点、客户资源、考核激励等，其中增长较快的公司主要依赖网点数目扩张较快，这些公司网均盈利能力增长速度并不强于行业。42网点数中行招行华夏2005N116464562662012N11277955475复合增速0%11%9%营业收入（百万元）中行招行华夏2005N116,02819,2145,9522012N366,091113,36739,778复合增速18%29%31%网均收入（百万元）中行招行华夏2005N9.9642.1422.372012N32.46118.7183.74复合增速18%16%21%银行RORWA水平明显跟随基准利率银行网均营业收入基本没有分化1.2旧模式VS新模式(1/2)银行业旧有成长模式：7421.2旧模式VS新模式(2/2)银行业新成长逻辑：从单一模式走向平衡增长依托消费型经济、服务型经济，内涵式扩张、产品和服务拉动；积极应对和适应金融市场化，与其他金融机构同台竞争；ROE除受规模因素影响外，还决定于业务结构和产品竞争力，驱动成长的力量是品牌声誉、需求响应、营销推广等。案例：1）招商银行信用卡业务；2）兴业银行同业业务；3）民生银行小微信贷业务43招商银行信用卡市场份额曾达30%以上兴业银行同业负债规模增速远高于行业1.2旧模式VS新模式(2/2)银行业新成长逻辑：从单431.3新逻辑下银行成长性的体现新成长逻辑下，商业银行呈现多种成长路径：专业化经营，深耕特色业务——如民生银行对小微业务的深入挖掘，包括事业部制度改革、批发性金融的战略、高端零售业务的适时推进和资金市场业务的配套发展；市场化经营，高度贴近需求——如兴业银行依托在资金市场的固有优势，及时响应市场需求，引领了银信合作、同业代付、受益权转让等多项业务创新；综合化经营，着眼大金融服务——如平安银行贯彻“银行+保险+投资”三位一体的综合金融策略，从交叉销售到功能协同再到客户共享，最后实现业务综合发展。44民生银行小微企业快速发展贡献利息收入2009H20092010H20102011H20112012H2012小微企业贷款余额（亿元）1694488731,5902,0762,3252,5063170年化增速

255%46%36%估算贡献利息收入（百万元）591.53136349212,7209,34220,92511,27726945同期贷款收入（百万元）19,57443,16025,87456,21836,54180,95848,01598,202小微企业贷款收入贡献度3%7%13%23%26%26%23%27%1.3新逻辑下银行成长性的体现新成长逻辑下，商业银行呈现多444545目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑货币政策与监管环境维持平稳货币政策与监管环境维持平稳二季度流动性格局仍显宽松一季度经营财务特征总结二季度展望与投资策略1010目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑452.1外汇占款大增，公开市场操作难以完全对冲一季度外汇占款大量增加，公开市场操作对冲力度不足：由于全球市场流动性整体宽松环境未改，今年一季度以来，RMB升值速度提升，使得1Q外汇占款流入达到1.2万亿，而同期公开市场操作仅回笼资金7000亿，市场流动性呈宽松格局，一定程度上稳定了金融机构存款增长。4月份以来，RMB升值速度更快，预计2季度外汇流入压力较大。从资金价格看，1季度短期市场利率均平稳。1周Shibor稳定在3～3.3%，票据贴现利率呈现平稳下行态势。46公开市场操作难以对冲外汇占款增加1Q资金市场利率维持稳定2.1外汇占款大增，公开市场操作难以完全对冲一季度外汇占462.2货币政策仍需稳定，大幅转向概率低

1季度信贷与社会融资总量增长反映出资金可得性大大增强，融资利率走低，货币条件宽松：1季度，金融机构信贷增加2.77万亿，社融增加6.15万亿，M2增速15.7%。除贷款外，货币增速明显高于央行设定13%的年度目标，社融量也与贷款增速不相匹配。融资环境宽松。央行调研显示，企业资金可得性、货币政策感受指数均指向宽松；金融机构新发放贷款定价水平未见改善，表外融资成本大降。

47货币政策大幅转向存在诸多掣肘，大幅转向概率低，2季度或仅为政策微调当前央行货币政策面临诸多两难。一方面是经济增长动力仍需加强；另一方面是全社会的流动性总量供给过剩。一方面是通胀上行的潜在压力，另一方面是国际市场货币政策宽松的格局。我们判断，2季度货币政策客观上有收缩的必要。但实践中可能仅为政策微调。预计：存款准备金率维持稳定，对冲过剩流动性仍以公开市场操作为主；利率市场化短期推进可能较小，存款上浮受制于促进消费增长；货币政策全球化趋势增加。利率政策维持稳定，在通胀环境可控下，升息概率极低；数量型宽松业已起到降息效果。2.2货币政策仍需稳定，大幅转向概率低1季度信贷与社会融472.3后8号文时代的监管政策选择理财8号文旨在规范，实质影响有限：1季度，理财8号文出台后，资本市场反应强烈。但我们调研显示，8号文实质性冲击有限。目前各银行的主要应对方法包括：1）做大理财业务基数，投资债权市场，稀释非标理财；2）通过代销、资产证券化等模式绕过监管，我们预计2季度代销理财量将大幅度增加；3）通过自然到期、表内承接等方式对接存量理财。48一季度末部分银行的非标债权统计后8号文时期，监管政策动向关于渠道代销业务规范增加；对同业业务尚未形成一致监管思路；统一监管框架尚未建立，表外信用供给短期难以有效控制。工行一季度末理财产品余额为10877亿。其中，非保本类理财产品余额9545亿元，占比88%，其中一年内到期的占比65.5%；保本类理财产品余额1332亿元，占比12.2%，其中绝大多数都是一年内到期。公司非标准化债权资产余额在理财产品余额中的占比为35%左右，低于总资产的4%。建行一季度末理财余额8205亿，总发行量1.52万亿；非标资产2911亿，达到监管要求交行非标准化债权资产全部符合银监会要求，占总资产的不到2.5%，占全部理财产品的20%左右兴业公司目前存量4200亿理财（日均与时点数差异不大），非标规模占比50%，2100亿中存在超过800亿的非标理财，在过渡期内大部分可以自然到期民生非标大约40%多，90%在一年以内到期，80%在半年以内到期，到期后不续做，没有转表内的压力。华夏一季度末，公司理财产品余额1930亿，其中大部分为非保本类。现阶段非标债券资产占比符合8号文要求北京Q1末，理财非标资产共计680亿，占理财余额43%、总资产6%2.3后8号文时代的监管政策选择理财8号文旨在规范，实质482.4短期监管不改银行业中长期成长逻辑49监管政策短期冲击创新业务，但并未破坏长期投资逻辑——长期来看，我国金融市场走向自由化、多元化是必然趋势，商业银行作为权重最大的金融机构，混业经营趋势正在形成，短期监管规范不改长期发展趋势；我们看好兴业、平安、民生等创新型公司的文化与机制，看好其主动适应市场化变革并推动变革前行的意愿与能力，较为严厉的监管政策可能使这些公司在一段时间面临创新停滞、超额收益下滑，但从长期看他们仍有能力实现超越行业的回报。当前监管政策主基调为防控金融风险、倡导规范化和阳光化运作——预计后续监管政策，如对证券、信托等类似业务规范运作的监管文件，对市场冲击的边际影响将减弱；政策的核心宗旨并非阻止金融创新，而是将创新纳入监管体系，保证每一项有系统重要性的业务创新（我们推算，总量超过万亿的业务具有“系统重要性”）都能够尽可能规范化、阳光化运作。而监管政策的完善将是逐步的过程，在此期间，猫捉老鼠的游戏将一直持续。2.4短期监管不改银行业中长期成长逻辑14监管政策短期冲492.5流动性格局宽松，信贷&社融难言大幅收缩

2季度的流动性格局依旧宽松：2季度，外汇占款增长动力依然强劲，提高了存款稳定性，银行流动性管理压力减弱。受此影响，M2增速预计继续超过15%。受全球货币政策宽松，欧元区、印度降息，美国经济回暖影响，溢出效应将使得新兴市场流动性将明显改善。预计2季度人民币贷款增长2.4～2.5万亿，社会融资总量增加5万亿左右，二者增量放缓，但收缩力度较小。50香港市场资金再度流入2季度信贷与社融预测2.5流动性格局宽松，信贷&社融难言大幅收缩2季度的流动505151目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑货币政策与监管环境维持平稳一季度经营财务特征总结资产负债表结构变迁收入与盈利能力分化资产质量压力出现反复二季度展望与投资策略1616目录政策与创新博弈，不改中长期投资逻辑513.1.1资产负债表平稳扩张，存贷款稳定性提升资产负债表总体特征：规模较年初平稳增长6%左右，中小银行扩张略快；同业资产占比上升，同业负债占比下降；一般性存款增长稳定性提升，日均余额与时点余额差异缩小。52大中小银行间规模增速差异付息负债结构较2012年略有改变亿元2012N生息资产2013Q1生息资产较年初增长2012N付息负债2012Q1付息负债较年初增长大银行61,373,864,962,55.8%56,838,459,866,05.3%股份制21,073,722,281,95.7%19,707,020,808,75.6%城商行1,816,31,939,16.8%1,689,41,798,76.5%银行业84,263,989,183,65.8%78,235,082,473,55.4%3.1.1资产负债表平稳扩张，存贷款稳定性提升资产负债表总523.1.2表内信贷资源“两头化”战略表内信贷资源呈现“两头化”战略：扩大对国家重点项目的支持力度，大型银行1季度新增贷款大量投向中长期基础建设领域；收房屋销售数据刺激，房地产相关类贷款增速较快；部分银行继续快速扩张小微企业贷款和个人经营性贷款（如浦发，小微企业贷款和个人经营性贷款增量高于全部贷款增量，即其他类贷款余额呈现净下降）；传统意义上的“中间层”，如制造业及商贸企业，银行采用表内贷款支持比例继续收缩。53一季度银行业信贷投向贷款类别同比增速企业贷款14.2%

短期贷款及票据21.6%

中长期贷款7.6%

工业中长期贷款3.2%

轻工业中长期贷款7.6%

重工业中长期贷款2.7%

服务业中长期贷款8.9%贷款类别同比增速房地产贷款16.4%

地产开发贷款21.4%

房产开发贷款12.3%

个人购房贷款17.4%

保障性住房开发贷款42.4%贷款类别同比增速小微企业贷款13.5%个人贷款21.3%

个人消费性贷款21.0%

个人经营性贷款21.9%3.1.2表内信贷资源“两头化”战略表内信贷资源呈现“两头533.1.3同业资产增速放缓、结构微调同业资产规模扩张速度放缓：规模较年初增长11%左右，同比增长18%，较2012年全年33%的增速明显放缓；主要体现为股份制银行（除平安外）同业资产扩张速度集体放缓，大银行作为资金供给方，同业资产余额较2012年末有显著增长（19%）；推测股份制银行新增同业资产延续2012年四季度的特征，即较大比例是同业项下的融资类产品，如买入返售信托受益权等，通过这类手段规避信贷额度和资本约束、提升生息资产综合回报率。54同业资产总体增速有所放缓股份制银行同业资产增速明显放缓3.1.3同业资产增速放缓、结构微调同业资产规模扩张速度放543.1.4债权投资比重有所增加债券市场和金融合作大发展，使得债权投资比重有所增加：规模较年初增长6%左右，合同比增长14%，是2010年以来最高的同比增速；主要体现为中小银行债券投资扩张速度集体加快，以同比增幅计算股份制银行和城商行整体增速都在50%以上；增量较高的银行，相当比例的债权投资来源于应收款项类投资，其中绝大多数增量是该项目下的信托受益权或集合理财计划。借以寻求更高的收益率。55债券投资总体增速有所加快应收款项类投资成为债权投资热门百万元2012N2013Q1较年初增幅较年初增长应收账款类投资增长占增量比兴业427,935547,76228%119,8276636355%浦发488,202693,74142%205,539220747107%南京91,309126,38838%35,0792059159%宁波98,280132,59835%34,3181384040%3.1.4债权投资比重有所增加债券市场和金融合作大发展，使553.1.5核心负债能力增强，对同业资金依赖度降低存款吸收能力有所增加：规模较年初增长7%左右，同比增长15%，整体增长尚处平稳运行通道；中小银行表现突出，在环比增速超过10%的公司有兴业、南京和宁波；一季度末理财产品余额8.2万亿，保持高速增长，外部流动性输入维持核心负债稳定；同业拆借规模收缩，规模较年初减小1%，同比增长7%。推测与1Q末存款增长强劲有关，同业负债回流一般性存款，而对中小银行而言虽然环比净下降，但同比仍呈现大幅增长。56核心负债增速保持良好同业负债出现主动收缩3.1.5核心负债能力增强，对同业资金依赖度降低存款吸收能563.2.1以量补价，利息收入平稳放缓净利息收入增长平稳放缓：净利息收入环比2012年四季度增长1%左右，折合同比增长9%，略高于静态测算结果；新发放贷款利率基本持平，重定价主导息差水平下行符合预期；净利息收入超预期的原因在于生息资产规模超预期，主要体现为同业项下融资类业务和投资项下融资类业务的存在，客观上使银行实现了以量补价的效果。57净利息收入同比增速延续下行NIM降幅符合预期2012N息差2013Q1息差当季降幅（BP）招行2.88%2.70%18民生2.90%2.51%39兴业2.58%2.40%18浦发2.53%2.28%25光大2.60%2.30%30华