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第八章投资管理第八章投资管理1991年,Motorola公司正式决定建立由77颗低轨道卫星组成的移动通信网络,并以在化学元素周期表中排第77位的稀有金属“铱”命名。“铱”的发现年代是1803年,但大多数人是陌生的1991年,Motorola公司正式决定建立由77颗低轨道卫铱星系统开创了全球个人通信的新时代,被认为是现代通信的一个里程碑,使人类在地球上任何"能见到的地方"都可以相互联络。其最大特点就是通信终端手持化,个人通信全球化,实现了5个“任何”(5W),即任何人(Whoever)在任何地点(Wherever)、任何时间(Whenever)与任何人(Whomever)采取任何方式(Whatever)进行通信铱星系统开创了全球个人通信的新时代,被认为是现代通信的一个里好景不长。价格不菲的“铱星”通讯在市场上遭受到了冷遇,用户最多时才5.5万,而它必须发展到50万用户才能赢利。由于巨大的研发费用和系统建设费用,铱星背上了沉重的债务负担,整个铱星系统耗资达50多亿美元,每年光系统的维护费就要几亿美元好景不长。价格不菲的“铱星”通讯在市场上遭受到了冷遇,用户最1999年8月13日,因无力支付两天后到期的9000万美元的债券利息,铱星公司被迫申请破产保护。2000年3月18日,铱星背负40多亿美元债务正式破产1999年8月13日,因无力支付两天后到期的9000万美元的从市场角度看,摩托罗拉启动铱星计划的时候没有作过认真的市场分析。当绝大部分城市、城市近郊的农村、交通干线、旅游胜地都被地面网络覆盖,当移动电话的国际漫游成为可能,卫星移动电话的市场无疑在被不断地压缩着,用户群的规模相应地不断减少。地面移动电话网络在成本费用、手机轻便性等方面占了相当的优势从市场角度看,摩托罗拉启动铱星计划的时候没有作过认真的市场分7第一节企业投资概述第二节现金流量第三节投资项目评价的一般方法第四节投资项目评价方法的具体应用第五节有风险情况下的投资决策7第一节企业投资概述第一节企业投资概述一、企业投资的含义及意义(一)含义:指企业投入财力、以期望在未来获取收益的一种行为。(二)意义1、企业投资是实现财务管理目标的基本前提。企业要获得利润,就必须进行投资,在投资中获得效益。第一节企业投资概述一、企业投资的含义及意义2、企业投资是发展生产的必要手段简单再生产也要投资,需对机器设备进行更新等,扩大再生产更要投资,扩建厂房、增添机器等3、企业投资是降低风险的重要方法通过投资完善生产经营的关键环节或薄弱环节,或采用多角化经营,化解风险投资管理综合分析课件10二、投资的分类(一)按投资时间长短分1、短期投资(流动资产投资),指一年以内可以收回的投资。包括现金、应收账款、存货、短期有价证券等。特点:时间短、变现能力强等2、长期投资,指一年以上才能收回的投资,包括固定资产、无形资产、及长期证券投资等特点:耗资巨大、收回期长、难以变现、风险大10二、投资的分类(二)按投资范围分1、对内投资包括维持性投资和扩张性投资2、对外投资直接投资其他企业或购买有价证券

(二)按投资范围分12(三)按投资活动与企业本身生产经营活动的关系,可以划分为

1、直接投资:是指将资金投放于形成生产经营能力的实体性资产,直接谋取经营利润的企业投资。2、间接投资:是指将资金投放于股票、债券等权益性资产的企业投资12(三)按投资活动与企业本身生产经营活动的关系,可以划分为(四)按投资项目之间的相互关联关系可划分1、独立投资:各投资方案间相互独立。在评价时,只要无资金限制,只要方案自身经济上可行,便可进行选择。2、互斥投资。各投资方案相互排斥,必须有取有舍,不能同时并存的投资。(四)按投资项目之间的相互关联关系可划分三、项目投资的管理程序1.提出各种投资方案。不同类型的方案一般由不同具体部门提出。2.估计方案的相关现金流量。3.计算投资方案的价值指标,如净现值、内含报酬率等。4.价值指标与可接受标准比较,进行决策。5.对已接受的方案进行再评价。即对已实施项目进行跟踪审计。三、项目投资的管理程序第二节现金流量现金流量是指企业现金流入与流出的数量。广义的现金,不仅包括各种货币资金,还包括项目需要投入企业所拥有的非货币资源的变现价值。投资项目评价的重要指标。与会计上所讲的现金流量无论在内涵还是在外延上都有极大差异。第二节现金流量现金流量是指企业现金流入与流出的数量。广义16现金收入称为现金流入量,现金支出称为现金流出量,现金流入量与现金流出量相抵后的余额,称为现金净流量(NetCashFlow,简称NCF)。1617投资决策中使用现金流量的原因1、考虑了时间价值,比较科学2、更符合客观实际情况,避免主观随意3、从一个较长的期间来看,利润和现金流量相等17投资决策中使用现金流量的原因二、现金流量预测方法投资项目现金流量,一般分为初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量三个部分。二、现金流量预测方法19(一)初始现金流量是投资开始时(主要指项目建设过程中)发生的现金流量,主要包括:1.固定资产投资支出,如设备购置费、运输费、安装费等。2.垫支的营运资本,是指项目投资前后分次或一次投放于流动资产上的资本增加额。3.其他投资费用,指不属于以上各项的投资费用,如与投资项目相关的职工培训费、谈判费、注册费等19(一)初始现金流量4.投资某项目时被利用的现有资产的机会成本(出售现有资产的变现收入或转作其他投资时可获得的利益)。上述4项属新建项目现金流出量5.原有固定资产的变价收入,这主要是指固定资产更新时,原有固定资产的变卖所取得现金收入。在更新改造项目时旧设备投入价值是按变现价值确定的。4.投资某项目时被利用的现有资产的机会成本(出售现有资产的变216.所得税效应,指固定资产重置时变价收入的税赋损益。按规定,出售资产(如旧设备)时,如果出售价高于原价或账面净值,应缴纳所得税。因未实际缴纳即为现金流入若出售资产发生的损失(出售价低于账面净值)可以抵减当年的所得税支出。因未实际抵减即为现金流出。216.所得税效应,指固定资产重置时变价收入的税赋损益。(二)营业现金流量该阶段既有现金流入量,也有现金流出量。现金流入量主要是营运的各年营业收入,现金流出量主要是营运各年付现营运成本。流入量与流出量的差额是净现金流量NCF付现成本(二)营业现金流量该阶段既有现金流入量,也有现金流出量。现金23每年营业现金净流量(NCF)

=营业收入-付现成本-所得税

=营业收入-(营业成本-折旧+所得税)

=营业收入-营业成本-所得税+折旧

=净利润+折旧或每年营业现金净流量

=税后收入-税后付现成本+税负减少

=营业收入×(1-税率)-付现成本×

(1-税率)+折旧×税率23每年营业现金净流量(NCF)(三)终结现金流量终结现金流量主要指项目寿命终了时发生的现金流量。主要包括两个部分1.固定资产报废时的残值收入以及出售时的税负损益。2.收回原有垫支的各种流动资金。

(三)终结现金流量终结现金流量主要指项目寿命终了时发生的现金三、现金流量预测案例

(一)扩充型投资现金流量例1大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择,甲方案投资10000元,使用寿命为5年,采用直线法计提折旧,5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6000元,每年的付现成本为2000元。三、现金流量预测案例(一)扩充型投资现金流量乙方案需投资12000元,采用直线法计提折旧,设备使用寿命5年,5年后有残值收入2000元。5年中每年的销售收入为8000元,付现成本第一年为3000元,以后随着设备的陈旧,逐年将增加维修费400元,另需垫支营运资金3000元,假设所得税率为40%。试计算两个方案的现金流量。乙方案需投资12000元,采用直线法计提折旧,设备使用寿命5t12345销售收入(1)60006000600060006000付现成本(2)20002000200020002000折旧(3)20002000200020002000税前利润(4)=(1)-(2)-(3)20002000200020002000所得税(5)=(4)×40%800800800800800税后净利(6)=(4)-(5)12001200120012001200现金流量(7)=(1)-(2)-(5)=(3)+(6)32003200320032003200

甲方案的营业现金流量计算表单位:元

t12345销售收入(1)60006000600060006乙方案的营业现金流量计算表单位:元

t12345销售收入(1)80008000800080008000付现成本(2)30003400380042004600折旧(3)20002000200020002000税前利润(4)=(1)-(2)-(3)30002600220018001400所得税(5)=(4)×40%12001040880720560税后净利(6)=(4)-(5)1800156013201080840现金流量(7)=(1)-(2)-(5)=(3)+(6)38003560332030802840乙方案的营业现金流量计算表单位:元t1234表8-3投资项目现金流量计算表单位:元t012345甲方案固定资产投资营业现金流量-1000032003200320032003200现金流量合计-1000032003200320032003200乙方案固定资产投资营运资金垫支营业现金流量固定资产残值营运资金回收-12000-30003800356033203080284020003000现金流量合计-1500038003560332030807840表8-3投资项目现金流量计算表单位:元t01(二)替代性投资现金流量

例2企业原有一台设备,原值280000元,可用8年,已用3年,已提折旧100000元,目前变现收入160000元,如果继续使用旧设备,期末有残值5000元;如果更新设备,买价360000万元,可用5年,期末有残值8000元。新旧设备均采用直线折旧。更新后,每年增加经营收入120000元,增加付现成本60000元,企业所得税税率为30%。要求:计算各年ΔNCF。(二)替代性投资现金流量例2企业原有一台设备,原值2旧设备的初始投资=160000-(160000-(280000-100000))×30%=166000新设备投资=360000元投资差额=360000-166000=194000差额折旧=[194000-(8000-5000)]/5=38200元各年现金流量ΔNCF0=-(360000-166000)=-194000元ΔNCF1-4=(120000-60000)×(1-30%)+38200×30%=53460元ΔNCF5=53460+(8000-5000)=56460元旧设备的初始投资=160000-(160000-(28000四、现金流量估计时应注意的问题项目分析关注:增量现金流量增量现金流量是指接受或拒绝某个投资方案后,企业总现金流量因此发生的变动。1、应当剔除沉没成本沉没成本是过去已经发生并支付过款项的支出,这些支出是目前的决策无法改变的,并且不影响目前投资方案的取舍,在分析时不能将它作为相关现金流量。四、现金流量估计时应注意的问题项目分析关注:增量现金流量例:某公司已投资10万元于一项设备研制,但它不能使用;又投资5万元,仍不能使用。如果此时有人说给他6万元,他能让该项目成功,那么在不考虑资金的时间价值时,其项目使用后获得多少现金流入()就能给此人投资。A、5万元B、6万元C、10万元D、15万元答案:B原因:前两次投入的15万元正是沉没成本,与未来的决策无关。需要考虑的只是继续投入的6万元相关成本。例:某公司已投资10万元于一项设备研制,但答案:B2、不能忽视机会成本在投资方案的选择中,如果选择了一个方案,则必须放弃其他机会,其他投资机会可能取得的收益是实施本方案的一种代价,称为这项方案的机会成本。例:某公司当初以100万元购入一块土地,目前市价为80万元,如欲在这块土地上兴建厂房,应()A、以100万元作为投资分析的机会成本B、以80万元作为投资分析的机会成本

C、以20万元作为投资分析的沉没成本考虑

D、以100万元作为投资分析的沉没成本考虑2、不能忽视机会成本3、要考虑投资方案对公司其他部门的影响有些项目采纳后,可能对公司现有的部门产生有利或不利的影响。在评价方案时要将其考虑在内。例:某公司下属两个分厂,一分厂从事生物医药产品生产和销售,年销售收入3000万元,现在二分厂准备投资一项目从事生物医药产品生产和销售,预计该项目投产后每年为二分厂带来销售收入2000万元,但由于和一分厂形成竞争,每年使得一分厂销售收入减少400万元,那么从该公司的角度出发,二分厂投资该项目预计的年现金流入为(

)万元。

A、5000B、2000C、4600D、16003、要考虑投资方案对公司其他部门的影响4、对营运资金的影响公司新投资一个项目会增加对流动资产的需求,但流动负债也会相应增加。因此需要垫支的流动资金就是对净营运资金的需要,即增加的流动资产与增加的流动负债的差额。通常,在投资分析时假定,开始投资时筹措的净营运资金,在项目结束时收回。4、对营运资金的影响例3某企业一独立投资项目,预计投产第一年流动资金需用额为30万元,流动负债可用额为15万元,假定该项投资发生在投产第一年年初;投产第二年,预计流动资产需用额为40万元,流动负债可用额为20万元,假定该项投资发生在投资后第二年年初。要求:根据上述资料估算下列指标(1)每次发生的营运资本投资额多少?(2)终结点回收的营运资本多少?例3某企业一独立投资项目,预计投产第一年流动资金需用额38答(1)投产第一年营运资本需用额=30-15=15(万元)第一次营运资本投资额=15(万元)投产第二年的营运资本需用额=40-20=20(万元)第二年营运资本投资额=20-15=5(万元)(2)终结点回收的营运资本=20(万元)38答(1)投产第一年营运资本需用额39第三节投资项目决策指标一、贴现的指标(一)净现值(NPV)指投资项目投入使用后的现金净流量,按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值,减去初始投资的现值以后的余额。其计算公式为:39第三节投资项目决策指标一、贴现的指标NPV——净现值;NCFt——第t年的现金流入量;i——贴现率(资本成本或企业要求的报酬率);n——项目预计使用年限;C——初始投资额投资管理综合分析课件4141用NPV分析决策当NPV>0时投资方案可接受;当NPV=0时投资方案可勉强接受;当NPV<0时投资方案不能接受。两方案在进行互斥选择决策时,应选择净现值是正值中的最大者。用NPV分析决策43根据大华公司的甲、乙方案资料,假设资本成本为10%,计算净现值如下:甲方案:NPV=3200×(P/A,i,n)-10000=3200×(P/A,10%;5)-10000=3200×3.791-10000=2131(元)43根据大华公司的甲、乙方案资料,假设资本成乙方案:

NPV=3800×(P/F,10%,1)+3560×(P/F,10%,2)+3320×(P/F,10%,3)+3080×(P/F,10%,4)+7840×(P/F,10%,5)-15000=3800×0.909+3560×0.826+3320×0.751+3080×0.683+7840×0.621-15000=15861-15000=861(元)乙方案:通过计算大华公司甲、乙两方案的净现值均大于零,故都是可行方案,但二者比较甲方案净现值大于乙方案,故大华公司应选择甲方案。净现值法如何确定贴现率:一是根据资金成本来确定;二是根据企业要求的最低资金报酬率来确定。一般认为第二种方法比第一种方法容易确定。通过计算大华公司甲、乙两方案的净现值(二)现值指数(获利指数)(PI)指投资项目未来现金流入总现值与现金流出现值之比。(二)现值指数(获利指数)(PI)47分析决策标准:PI>1方案可行,PI<1方案不可行。仍以大华公司甲、乙方案资料为例甲方案PI=3200×(P/A,i,n)/10000=3200×(P/A,10%,5)/10000=3200×3.791/10000=1.2147分析决策标准:PI>1方案可行,PI<1方48乙方案:PI=[3800×(P/F,10%;1)+3560×(P/F,10%,2)+3320×(P/F,10%,3)+3080×(P/F,10%,4)+7840×(P/F,10%,5)]/15000=15861/15000=1.06甲、乙两方案的获利指数都大于1,故均为可行方案,因甲方案的PI>乙方案的PI值,故应采用甲方案。现值指数是一个相对数指标,反映投资的效率;而净现值指标是绝对数指标,反映投资的效益。48乙方案:PI=[3800×(P/F,10%;1)+35649(三)内含报酬率(IRR)指使投资项目的净现值等于零时的贴现率。它反映了投资项目的真实报酬。49(三)内含报酬率(IRR)50内含报酬率的计算:(1)如果每年的NCF相等,且只有当年一次投资,其计算步骤为:第一步,计算年金现值系数年金现值系数=初始投资额/每年NCF第二步,查年金系数表,在相同的期数内,找出与上述年金系数相邻近的较大和较小的两个贴现率,再采用插值法计算出IRR。50内含报酬率的计算:例:以大华公司的甲方案资料为例年金现值系数=初始投资额/每年NCL=10000/3200=3.125查n=5时,i=18%,(P/A,18%,5)=3.127i=19%,(P/A,19%,5)=3.058采用插值法计算如下:18%3.127?%3.12519%3.058x/1=0.002/0.069x=0.03甲方案的内含报酬率IRR=18%+0.03%=18.03%例:以大华公司的甲方案资料为例52(2)如果每年的NCF不相等,其计算步骤如下第一步:采用试误法,先给出一个贴现率计算净现值,若计算出的净现值为正值,再给出一个较高的贴现率,若该贴现率计算的净现值为负值。试算结束,第二步:根据上述两个贴现率及计算的净现值采用插值法计算出IRR52(2)如果每年的NCF不相等,其计算步例:以大华公司乙方案的资料进行计算:

11%421IRR012%-2乙方案的内部收益率

IRR=11%+0.995%=11.995%例:以大华公司乙方案的资料进行计算:用内含报酬率进行方案的评价标准:IRR>i时方案可行IRR=i时方案勉强可行IRR<i方案不可行。用内含报酬率进行方案的评价标准:554、三种贴现评价方法的比较在对单个项目进行取舍的决策中,三种方法能得到完全相同的结果,净现值为正,现值指数必定大于1,内含报酬率必定大于既定贴现率即企业资金成本或要求的最低投资报酬率。554、三种贴现评价方法的比较56但三种方法又是有区别的:净现值是一个绝对数指标,它能反映投资项目的真正的效益,在资金无限量的情况下是最佳的评价指标。现值指数和内含报酬率是相对数指标,反映的是投资项目的效率。因此,在对多个方案进行比较的决策中,三种方法有可能得出不同的结果。一般认为应以净现值作为项目选择的主要标准。56但三种方法又是有区别的:二、非贴现的指标1、投资回收期(PP)回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短,方案越有利。二、非贴现的指标58(1)原始投资一次支出,每年现金流入量相等时,则公式为回收期=原始投资额÷每年NCF(2)如果每年NCF不等,或原始投资是分几年投入的,则可使下式成立的n为回收期58(1)原始投资一次支出,每年现金流入例:年度每年净现金流量年末尚未收回的投资额0-100010001579432456.75486.2531750.5--例:年度每年净现金流量年末尚未收回的投资额0-1000100PP=2+486.25/1750.5=2+0.28=2.28(年)投资管理综合分析课件(二)会计收益率会计收益率(AccountingRateofReturn,ARR)是指投资项目年平均净收益与该项目原始投资额的比率。会计收益率=年平均净收益÷原始投资额×100%(二)会计收益率62例9仍以上述A、B、C三方案为例会计收益率(C)=600/12000×100%=5%62例9仍以上述A、B、C三方案为例第四节投资项目评价方法的具体应用一、互斥项目的投资决策

(一)项目寿命期相等的投资决策1、增量收益分析法

2、总费用现值法

第四节投资项目评价方法的具体应用一、互斥项目的投资决策1、增量收益分析法方法:用增量现金流量计算△NPV≥0或△PI≥1或△IRR≥i若A比B项目时,则A可行1、增量收益分析法方法:若A比B项目时,则A可行例11根据例2资料,计算两个方案的增量现金流量各年现金流量ΔNCF0=-(360000-166000)=-194000元ΔNCF1-4=(120000-60000)×(1-30%)+38200×40%=53460元ΔNCF5=53460+(8000-5000)=56460元例11根据例2资料,计算两个方案的增量现金流量假设该企业要求的资本成本率为10%,则增量净现值为多少?是否应用新设备替换旧设备?ΔNPV=-194000+53460(P/A,10%,4)+56460(P/F,10%,5)=-194000+53460×3.1699+56460×0.6209=9897.97(元)通过计算增量净现值为9897.97元,应该用新设备替换旧设备。假设该企业要求的资本成本率为10%,则增量净现值为多少?是否2、总费用现值法采用条件两个项目收入相同方法:总费用现值较小的项目为佳。2、总费用现值法采用条件68例12解:(1)旧设备的现金流量(现金流出量)初始投资:变现价40000元损失抵税(50000-40000)×50%=5000元NCF0=40000+5000=45000元68例12经营过程现金净流出量付现成本80000×(1-50%)=40000元折旧抵税10000×50%=5000元NCF1-5=40000-5000=35000元终结现金净流量NCF5=0元旧设备总费用现值=45000+35000×(P/A,15%,5)=162320(元)经营过程现金净流出量(2)新设备的现金流量(现金流出量)初始投资:110000元即NCF0=110000元经营过程现金净流出量付现成本50000×(1-50%)=25000元

折旧抵税20000×50%=10000元

NCF1-5=25000-10000=15000元终结现金净流量

NCF5=-10000元新设备总费用现值=110000+15000×(P/A,15%,5)-10000×(P/F,15%,5)=155310(元)计算结果表明,用新设备取代旧设备,可节约费用现值7010(162320-155310)元。因此,可进行更新。(2)新设备的现金流量(现金流出量)(二)项目寿命期不等的投资决策

(二)项目寿命期不等的投资决策721、最小公倍寿命法最小公倍寿命法就是用最小公倍法将两个项目变成相同的使用寿命,再用投资决策指标进行分析。721、最小公倍寿命法

例14(1)计算A项目的NPV表8-11编制投资项目A的现金流量表t0123456第0年投资的现金流量-160000800008000080000第3年投资的现金流量-160000800008000080000两次投资合并现金流量-1600008000080000-80000800008000080000t0123456第0年投资-160000800008000其次计算A项目的NPVNPVA=80000×(P/A,16%,3)-160000+[80000×(P/A,16%,3)-160000]×(P/F,16%,3)=19680+19680×(P/F,16%,3)=32288(元)(2)计算B项目的NPVNPVB=64000×(P/A,16%,6)-210000=64000×3.685-21000=25840(元)通过比较,A项目的净现值大于B项目的净现值,因此,应选择半自动化的项目A。其次计算A项目的NPV2、年均净现值法

年均净现值法是把项目的净现值转化为项目每年的平均净现值它的计算公式是ANPV=NPV÷(P/A,i,n)式中:ANPV——年均净现值

NPV——净现值

(P/A,i,n)——年金现值系数2、年均净现值法年均净现值法是把项目的净现值转化为项目每年仍以例14数据进行计算A项目:ANPVA=19680÷(P/A,16%,3)=19680÷2.246=8762.24(元)B项目:ANPVB=25840÷(P/A,16%,6)=25840÷3.685=7012.21(元) 从计算结果可见,A项目优于B项目,其结论与最小公倍寿命法一致。仍以例14数据进行计算773、年均费用法只有在收入无法预知,或收入不发生变化的情况下方可使用。年均费用=未来现金流出的总现值÷年金现值系数例13773、年均费用法780123546600700700700700700700-20078012354660070070070070070070079通过计算,旧设备年平均费用低于新设备,因此不宜进行更新。79通过计算,旧设备年平均费用低于新设备,因此不宜进行更新。二、资本限量决策资本限量是指企业资金有一定限度,不能投资于所有可接受的项目。因此在有限资金下,应投资于一组使净现值最大的项目。具体有两种方法。(一)使用获利指数法其步骤1、计算所有项目的获利指数,并列出各项目的初始投资二、资本限量决策2、接受PI≥1的项目,如果所有可接受的项目都有足够的资金,则说明资本没有限量,这一过程即可完成。3、如果资金不能满足所有PI≥1的项目,那么则对所有项目在资金限量内进行各种可能的组合,然后计算出各种组合的加权平均获利指数。4、接受加权平均获利指数最大的一组项目。2、接受PI≥1的项目,如果所有可接受的项目都有足够的资金,(二)使用净现值法1、计算所有项目的净现值,并列出各项目的初始投资。2、接受NPV≥0的项目,如果所有可接受的项目都有足够的资金,则说明资本没有限量,这一过程即可完成。3、如果资金不能满足所有NPV≥0的项目,那么则对所有项目在资金限量内进行各种可能的组合,然后计算出各种组合的净现值总额。4、接受净现值的合计最大的一组项目。(二)使用净现值法83第五节有风险情况下的投资决策有风险情况下的投资决策的分析方法很多,主要的有调整贴现率和调整现金流量两种方法。83第五节有风险情况下的投资决策一、风险调整贴现率法风险调整贴现率法的基本思想是:对高风险的项目,采用较高的贴现率去计算净现值,然后根据净现值法的规则来选择方案。问题的关键是如何确定贴现率一、风险调整贴现率法85有三种方法:1、用风险报酬率模型来调整贴现率2、按投资项目的风险等级来调整贴现率3、用资本资产定价模型来调整贴现率85有三种方法:K=RF+bVKi=RF+biViKi是项目i按风险调整的贴现率bi是项目i的风险报酬系数Vi是项目i的预期标准差率1、用风险报酬率模型来调整贴现率K=RF+bV1、用风险报酬率模型来调整贴现率2、按投资项目的风险等级来调整贴现率确定影响风险大小的因素评分表对项目风险的各因素进行评分计算项目总得分确定项目折现率总分与风险等级对照表根据经验来判断2、按投资项目的风险等级来调整贴现率确定影响风险大小的因素评3、用资本资产定价模型来调整贴现率Ki=RF+βi×(Rm-RF)例15当前的无风险报酬率为4%,市场平均报酬率为12%,A项目的β值为1.5,B项目的β值为0.75.A项目的风险调整贴现率KA=4%+1.5×(12%-4%)=16%B项目的风险调整贴现率KB=4%+0.75×(12%-4%)=10%其余资料及项目NPV计算见教材3、用资本资产定价模型来调整贴现率Ki=RF+βi×(Rm-根据风险的大小来确定风险调整贴现率,即包含了风险因素的贴现率。确定了贴现率然后根据项目的现金流量计算出净现值。通过净现值进行比较选择出最佳方案。该方法比较符合逻辑,不仅理论家认可,并且使用广泛。缺点:是把时间价值和风险价值混在一起,使风险随时间的推移而加大,有时与事实不符。根据风险的大小来确定风险调整贴现率,二、按风险调整现金流量法具体方法很多,主要介绍肯定当量法。其基本思路是先用一个系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支,然后用无风险的贴现率去计算净现值,以判断项目的可行性。投资管理综合分析课件91(一)肯定当量系数将有风险的现金流量调整为无风险的现金流量的系数称为肯定当量系数用d表示肯定当量系数dϵ[0,1]风险越大,肯定当量系数越小91(一)肯定当量系数(二)肯定当量系数的确定如何确定合理的肯定当量系数是肯定当量法的主要困难。肯定当量系数的确定方法有三种:1、由经验丰富的分析人员凭主观判断确定。2、利用标准差率与肯定当量系数的经验关系来确定,即根据经验为每一档变化规定相应的肯定当量系数。3、利用有风险的报酬率与无风险最低报酬率之间的函数关系来确定。(二)肯定当量系数的确定(三)肯定当量法的应用在已知了各年的肯定当量系数乘各年有风险的现金流量就得出相当于无风险的现金流量,再用无风险的贴现率计算净现值。其公式例:14(三)肯定当量法的应用例:14肯定当量法是用调整净现值公式中的分子的办法来考虑风险;风险调整贴现率法是用调整净现值公式分母的办法来考虑风险;这是两者的重要区别肯定当量法克服风险调整贴现率法夸大远期风险的缺点,可以根据各年不同风险程度分别采用不同的肯定当量系数投资管理综合分析课件本章小结本章重点:现金流量的计算投资项目的评价指标计算投资项目评价方法的应用本章小结本章重点:作业:练习题2练习题3练习题6练习题7作业:练习题2本资料来源本资料来源第八章投资管理第八章投资管理1991年,Motorola公司正式决定建立由77颗低轨道卫星组成的移动通信网络,并以在化学元素周期表中排第77位的稀有金属“铱”命名。“铱”的发现年代是1803年,但大多数人是陌生的1991年,Motorola公司正式决定建立由77颗低轨道卫铱星系统开创了全球个人通信的新时代,被认为是现代通信的一个里程碑,使人类在地球上任何"能见到的地方"都可以相互联络。其最大特点就是通信终端手持化,个人通信全球化,实现了5个“任何”(5W),即任何人(Whoever)在任何地点(Wherever)、任何时间(Whenever)与任何人(Whomever)采取任何方式(Whatever)进行通信铱星系统开创了全球个人通信的新时代,被认为是现代通信的一个里好景不长。价格不菲的“铱星”通讯在市场上遭受到了冷遇,用户最多时才5.5万,而它必须发展到50万用户才能赢利。由于巨大的研发费用和系统建设费用,铱星背上了沉重的债务负担,整个铱星系统耗资达50多亿美元,每年光系统的维护费就要几亿美元好景不长。价格不菲的“铱星”通讯在市场上遭受到了冷遇,用户最1999年8月13日,因无力支付两天后到期的9000万美元的债券利息,铱星公司被迫申请破产保护。2000年3月18日,铱星背负40多亿美元债务正式破产1999年8月13日,因无力支付两天后到期的9000万美元的从市场角度看,摩托罗拉启动铱星计划的时候没有作过认真的市场分析。当绝大部分城市、城市近郊的农村、交通干线、旅游胜地都被地面网络覆盖,当移动电话的国际漫游成为可能,卫星移动电话的市场无疑在被不断地压缩着,用户群的规模相应地不断减少。地面移动电话网络在成本费用、手机轻便性等方面占了相当的优势从市场角度看,摩托罗拉启动铱星计划的时候没有作过认真的市场分104第一节企业投资概述第二节现金流量第三节投资项目评价的一般方法第四节投资项目评价方法的具体应用第五节有风险情况下的投资决策7第一节企业投资概述第一节企业投资概述一、企业投资的含义及意义(一)含义:指企业投入财力、以期望在未来获取收益的一种行为。(二)意义1、企业投资是实现财务管理目标的基本前提。企业要获得利润,就必须进行投资,在投资中获得效益。第一节企业投资概述一、企业投资的含义及意义2、企业投资是发展生产的必要手段简单再生产也要投资,需对机器设备进行更新等,扩大再生产更要投资,扩建厂房、增添机器等3、企业投资是降低风险的重要方法通过投资完善生产经营的关键环节或薄弱环节,或采用多角化经营,化解风险投资管理综合分析课件107二、投资的分类(一)按投资时间长短分1、短期投资(流动资产投资),指一年以内可以收回的投资。包括现金、应收账款、存货、短期有价证券等。特点:时间短、变现能力强等2、长期投资,指一年以上才能收回的投资,包括固定资产、无形资产、及长期证券投资等特点:耗资巨大、收回期长、难以变现、风险大10二、投资的分类(二)按投资范围分1、对内投资包括维持性投资和扩张性投资2、对外投资直接投资其他企业或购买有价证券

(二)按投资范围分109(三)按投资活动与企业本身生产经营活动的关系,可以划分为

1、直接投资:是指将资金投放于形成生产经营能力的实体性资产,直接谋取经营利润的企业投资。2、间接投资:是指将资金投放于股票、债券等权益性资产的企业投资12(三)按投资活动与企业本身生产经营活动的关系,可以划分为(四)按投资项目之间的相互关联关系可划分1、独立投资:各投资方案间相互独立。在评价时,只要无资金限制,只要方案自身经济上可行,便可进行选择。2、互斥投资。各投资方案相互排斥,必须有取有舍,不能同时并存的投资。(四)按投资项目之间的相互关联关系可划分三、项目投资的管理程序1.提出各种投资方案。不同类型的方案一般由不同具体部门提出。2.估计方案的相关现金流量。3.计算投资方案的价值指标,如净现值、内含报酬率等。4.价值指标与可接受标准比较,进行决策。5.对已接受的方案进行再评价。即对已实施项目进行跟踪审计。三、项目投资的管理程序第二节现金流量现金流量是指企业现金流入与流出的数量。广义的现金,不仅包括各种货币资金,还包括项目需要投入企业所拥有的非货币资源的变现价值。投资项目评价的重要指标。与会计上所讲的现金流量无论在内涵还是在外延上都有极大差异。第二节现金流量现金流量是指企业现金流入与流出的数量。广义113现金收入称为现金流入量,现金支出称为现金流出量,现金流入量与现金流出量相抵后的余额,称为现金净流量(NetCashFlow,简称NCF)。16114投资决策中使用现金流量的原因1、考虑了时间价值,比较科学2、更符合客观实际情况,避免主观随意3、从一个较长的期间来看,利润和现金流量相等17投资决策中使用现金流量的原因二、现金流量预测方法投资项目现金流量,一般分为初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量三个部分。二、现金流量预测方法116(一)初始现金流量是投资开始时(主要指项目建设过程中)发生的现金流量,主要包括:1.固定资产投资支出,如设备购置费、运输费、安装费等。2.垫支的营运资本,是指项目投资前后分次或一次投放于流动资产上的资本增加额。3.其他投资费用,指不属于以上各项的投资费用,如与投资项目相关的职工培训费、谈判费、注册费等19(一)初始现金流量4.投资某项目时被利用的现有资产的机会成本(出售现有资产的变现收入或转作其他投资时可获得的利益)。上述4项属新建项目现金流出量5.原有固定资产的变价收入,这主要是指固定资产更新时,原有固定资产的变卖所取得现金收入。在更新改造项目时旧设备投入价值是按变现价值确定的。4.投资某项目时被利用的现有资产的机会成本(出售现有资产的变1186.所得税效应,指固定资产重置时变价收入的税赋损益。按规定,出售资产(如旧设备)时,如果出售价高于原价或账面净值,应缴纳所得税。因未实际缴纳即为现金流入若出售资产发生的损失(出售价低于账面净值)可以抵减当年的所得税支出。因未实际抵减即为现金流出。216.所得税效应,指固定资产重置时变价收入的税赋损益。(二)营业现金流量该阶段既有现金流入量,也有现金流出量。现金流入量主要是营运的各年营业收入,现金流出量主要是营运各年付现营运成本。流入量与流出量的差额是净现金流量NCF付现成本(二)营业现金流量该阶段既有现金流入量,也有现金流出量。现金120每年营业现金净流量(NCF)

=营业收入-付现成本-所得税

=营业收入-(营业成本-折旧+所得税)

=营业收入-营业成本-所得税+折旧

=净利润+折旧或每年营业现金净流量

=税后收入-税后付现成本+税负减少

=营业收入×(1-税率)-付现成本×

(1-税率)+折旧×税率23每年营业现金净流量(NCF)(三)终结现金流量终结现金流量主要指项目寿命终了时发生的现金流量。主要包括两个部分1.固定资产报废时的残值收入以及出售时的税负损益。2.收回原有垫支的各种流动资金。

(三)终结现金流量终结现金流量主要指项目寿命终了时发生的现金三、现金流量预测案例

(一)扩充型投资现金流量例1大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择,甲方案投资10000元,使用寿命为5年,采用直线法计提折旧,5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6000元,每年的付现成本为2000元。三、现金流量预测案例(一)扩充型投资现金流量乙方案需投资12000元,采用直线法计提折旧,设备使用寿命5年,5年后有残值收入2000元。5年中每年的销售收入为8000元,付现成本第一年为3000元,以后随着设备的陈旧,逐年将增加维修费400元,另需垫支营运资金3000元,假设所得税率为40%。试计算两个方案的现金流量。乙方案需投资12000元,采用直线法计提折旧,设备使用寿命5t12345销售收入(1)60006000600060006000付现成本(2)20002000200020002000折旧(3)20002000200020002000税前利润(4)=(1)-(2)-(3)20002000200020002000所得税(5)=(4)×40%800800800800800税后净利(6)=(4)-(5)12001200120012001200现金流量(7)=(1)-(2)-(5)=(3)+(6)32003200320032003200

甲方案的营业现金流量计算表单位:元

t12345销售收入(1)60006000600060006乙方案的营业现金流量计算表单位:元

t12345销售收入(1)80008000800080008000付现成本(2)30003400380042004600折旧(3)20002000200020002000税前利润(4)=(1)-(2)-(3)30002600220018001400所得税(5)=(4)×40%12001040880720560税后净利(6)=(4)-(5)1800156013201080840现金流量(7)=(1)-(2)-(5)=(3)+(6)38003560332030802840乙方案的营业现金流量计算表单位:元t1234表8-3投资项目现金流量计算表单位:元t012345甲方案固定资产投资营业现金流量-1000032003200320032003200现金流量合计-1000032003200320032003200乙方案固定资产投资营运资金垫支营业现金流量固定资产残值营运资金回收-12000-30003800356033203080284020003000现金流量合计-1500038003560332030807840表8-3投资项目现金流量计算表单位:元t01(二)替代性投资现金流量

例2企业原有一台设备,原值280000元,可用8年,已用3年,已提折旧100000元,目前变现收入160000元,如果继续使用旧设备,期末有残值5000元;如果更新设备,买价360000万元,可用5年,期末有残值8000元。新旧设备均采用直线折旧。更新后,每年增加经营收入120000元,增加付现成本60000元,企业所得税税率为30%。要求:计算各年ΔNCF。(二)替代性投资现金流量例2企业原有一台设备,原值2旧设备的初始投资=160000-(160000-(280000-100000))×30%=166000新设备投资=360000元投资差额=360000-166000=194000差额折旧=[194000-(8000-5000)]/5=38200元各年现金流量ΔNCF0=-(360000-166000)=-194000元ΔNCF1-4=(120000-60000)×(1-30%)+38200×30%=53460元ΔNCF5=53460+(8000-5000)=56460元旧设备的初始投资=160000-(160000-(28000四、现金流量估计时应注意的问题项目分析关注:增量现金流量增量现金流量是指接受或拒绝某个投资方案后,企业总现金流量因此发生的变动。1、应当剔除沉没成本沉没成本是过去已经发生并支付过款项的支出,这些支出是目前的决策无法改变的,并且不影响目前投资方案的取舍,在分析时不能将它作为相关现金流量。四、现金流量估计时应注意的问题项目分析关注:增量现金流量例:某公司已投资10万元于一项设备研制,但它不能使用;又投资5万元,仍不能使用。如果此时有人说给他6万元,他能让该项目成功,那么在不考虑资金的时间价值时,其项目使用后获得多少现金流入()就能给此人投资。A、5万元B、6万元C、10万元D、15万元答案:B原因:前两次投入的15万元正是沉没成本,与未来的决策无关。需要考虑的只是继续投入的6万元相关成本。例:某公司已投资10万元于一项设备研制,但答案:B2、不能忽视机会成本在投资方案的选择中,如果选择了一个方案,则必须放弃其他机会,其他投资机会可能取得的收益是实施本方案的一种代价,称为这项方案的机会成本。例:某公司当初以100万元购入一块土地,目前市价为80万元,如欲在这块土地上兴建厂房,应()A、以100万元作为投资分析的机会成本B、以80万元作为投资分析的机会成本

C、以20万元作为投资分析的沉没成本考虑

D、以100万元作为投资分析的沉没成本考虑2、不能忽视机会成本3、要考虑投资方案对公司其他部门的影响有些项目采纳后,可能对公司现有的部门产生有利或不利的影响。在评价方案时要将其考虑在内。例:某公司下属两个分厂,一分厂从事生物医药产品生产和销售,年销售收入3000万元,现在二分厂准备投资一项目从事生物医药产品生产和销售,预计该项目投产后每年为二分厂带来销售收入2000万元,但由于和一分厂形成竞争,每年使得一分厂销售收入减少400万元,那么从该公司的角度出发,二分厂投资该项目预计的年现金流入为(

)万元。

A、5000B、2000C、4600D、16003、要考虑投资方案对公司其他部门的影响4、对营运资金的影响公司新投资一个项目会增加对流动资产的需求,但流动负债也会相应增加。因此需要垫支的流动资金就是对净营运资金的需要,即增加的流动资产与增加的流动负债的差额。通常,在投资分析时假定,开始投资时筹措的净营运资金,在项目结束时收回。4、对营运资金的影响例3某企业一独立投资项目,预计投产第一年流动资金需用额为30万元,流动负债可用额为15万元,假定该项投资发生在投产第一年年初;投产第二年,预计流动资产需用额为40万元,流动负债可用额为20万元,假定该项投资发生在投资后第二年年初。要求:根据上述资料估算下列指标(1)每次发生的营运资本投资额多少?(2)终结点回收的营运资本多少?例3某企业一独立投资项目,预计投产第一年流动资金需用额135答(1)投产第一年营运资本需用额=30-15=15(万元)第一次营运资本投资额=15(万元)投产第二年的营运资本需用额=40-20=20(万元)第二年营运资本投资额=20-15=5(万元)(2)终结点回收的营运资本=20(万元)38答(1)投产第一年营运资本需用额136第三节投资项目决策指标一、贴现的指标(一)净现值(NPV)指投资项目投入使用后的现金净流量,按资本成本或企业要求达到的报酬率折算为现值,减去初始投资的现值以后的余额。其计算公式为:39第三节投资项目决策指标一、贴现的指标NPV——净现值;NCFt——第t年的现金流入量;i——贴现率(资本成本或企业要求的报酬率);n——项目预计使用年限;C——初始投资额投资管理综合分析课件13841用NPV分析决策当NPV>0时投资方案可接受;当NPV=0时投资方案可勉强接受;当NPV<0时投资方案不能接受。两方案在进行互斥选择决策时,应选择净现值是正值中的最大者。用NPV分析决策140根据大华公司的甲、乙方案资料,假设资本成本为10%,计算净现值如下:甲方案:NPV=3200×(P/A,i,n)-10000=3200×(P/A,10%;5)-10000=3200×3.791-10000=2131(元)43根据大华公司的甲、乙方案资料,假设资本成乙方案:

NPV=3800×(P/F,10%,1)+3560×(P/F,10%,2)+3320×(P/F,10%,3)+3080×(P/F,10%,4)+7840×(P/F,10%,5)-15000=3800×0.909+3560×0.826+3320×0.751+3080×0.683+7840×0.621-15000=15861-15000=861(元)乙方案:通过计算大华公司甲、乙两方案的净现值均大于零,故都是可行方案,但二者比较甲方案净现值大于乙方案,故大华公司应选择甲方案。净现值法如何确定贴现率:一是根据资金成本来确定;二是根据企业要求的最低资金报酬率来确定。一般认为第二种方法比第一种方法容易确定。通过计算大华公司甲、乙两方案的净现值(二)现值指数(获利指数)(PI)指投资项目未来现金流入总现值与现金流出现值之比。(二)现值指数(获利指数)(PI)144分析决策标准:PI>1方案可行,PI<1方案不可行。仍以大华公司甲、乙方案资料为例甲方案PI=3200×(P/A,i,n)/10000=3200×(P/A,10%,5)/10000=3200×3.791/10000=1.2147分析决策标准:PI>1方案可行,PI<1方145乙方案:PI=[3800×(P/F,10%;1)+3560×(P/F,10%,2)+3320×(P/F,10%,3)+3080×(P/F,10%,4)+7840×(P/F,10%,5)]/15000=15861/15000=1.06甲、乙两方案的获利指数都大于1,故均为可行方案,因甲方案的PI>乙方案的PI值,故应采用甲方案。现值指数是一个相对数指标,反映投资的效率;而净现值指标是绝对数指标,反映投资的效益。48乙方案:PI=[3800×(P/F,10%;1)+356146(三)内含报酬率(IRR)指使投资项目的净现值等于零时的贴现率。它反映了投资项目的真实报酬。49(三)内含报酬率(IRR)147内含报酬率的计算:(1)如果每年的NCF相等,且只有当年一次投资,其计算步骤为:第一步,计算年金现值系数年金现值系数=初始投资额/每年NCF第二步,查年金系数表,在相同的期数内,找出与上述年金系数相邻近的较大和较小的两个贴现率,再采用插值法计算出IRR。50内含报酬率的计算:例:以大华公司的甲方案资料为例年金现值系数=初始投资额/每年NCL=10000/3200=3.125查n=5时,i=18%,(P/A,18%,5)=3.127i=19%,(P/A,19%,5)=3.058采用插值法计算如下:18%3.127?%3.12519%3.058x/1=0.002/0.069x=0.03甲方案的内含报酬率IRR=18%+0.03%=18.03%例:以大华公司的甲方案资料为例149(2)如果每年的NCF不相等,其计算步骤如下第一步:采用试误法,先给出一个贴现率计算净现值,若计算出的净现值为正值,再给出一个较高的贴现率,若该贴现率计算的净现值为负值。试算结束,第二步:根据上述两个贴现率及计算的净现值采用插值法计算出IRR52(2)如果每年的NCF不相等,其计算步例:以大华公司乙方案的资料进行计算:

11%421IRR012%-2乙方案的内部收益率

IRR=11%+0.995%=11.995%例:以大华公司乙方案的资料进行计算:用内含报酬率进行方案的评价标准:IRR>i时方案可行IRR=i时方案勉强可行IRR<i方案不可行。用内含报酬率进行方案的评价标准:1524、三种贴现评价方法的比较在对单个项目进行取舍的决策中,三种方法能得到完全相同的结果,净现值为正,现值指数必定大于1,内含报酬率必定大于既定贴现率即企业资金成本或要求的最低投资报酬率。554、三种贴现评价方法的比较153但三种方法又是有区别的:净现值是一个绝对数指标,它能反映投资项目的真正的效益,在资金无限量的情况下是最佳的评价指标。现值指数和内含报酬率是相对数指标,反映的是投资项目的效率。因此,在对多个方案进行比较的决策中,三种方法有可能得出不同的结果。一般认为应以净现值作为项目选择的主要标准。56但三种方法又是有区别的:二、非贴现的指标1、投资回收期(PP)回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短,方案越有利。二、非贴现的指标155(1)原始投资一次支出,每年现金流入量相等时,则公式为回收期=原始投资额÷每年NCF(2)如果每年NCF不等,或原始投资是分几年投入的,则可使下式成立的n为回收期58(1)原始投资一次支出,每年现金流入例:年度每年净现金流量年末尚未收回的投资额0-100010001579432456.75486.2531750.5--例:年度每年净现金流量年末尚未收回的投资额0-1000100PP=2+486.25/1750.5=2+0.28=2.28(年)投资管理综合分析课件(二)会计收益率会计收益率(AccountingRateofReturn,ARR)是指投资项目年平均净收益与该项目原始投资额的比率。会计收益率=年平均净收益÷原始投资额×100%(二)会计收益率159例9仍以上述A、B、C三方案为例会计收益率(C)=600/12000×100%=5%62例9仍以上述A、B、C三方案为例第四节投资项目评价方法的具体应用一、互斥项目的投资决策

(一)项目寿命期相等的投资决策1、增量收益分析法

2、总费用现值法

第四节投资项目评价方法的具体应用一、互斥项目的投资决策1、增量收益分析法方法:用增量现金流量计算△NPV≥0或△PI≥1或△IRR≥i若A比B项目时,则A可行1、增量收益分析法方法:若A比B项目时,则A可行例11根据例2资料,计算两个方案的增量现金流量各年现金流量ΔNCF0=-(360000-166000)=-194000元ΔNCF1-4=(120000-60000)×(1-30%)+38200×40%=53460元ΔNCF5=53460+(8000-5000)=56460元例11根据例2资料,计算两个方案的增量现金流量假设该企业要求的资本成本率为10%,则增量净现值为多少?是否应用新设备替换旧设备?ΔNPV=-194000+53460(P/A,10%,4)+56460(P/F,10%,5)=-194000+53460×3.1699+56460×0.6209=9897.97(元)通过计算增量净现值为9897.97元,应该用新设备替换旧设备。假设该企业要求的资本成本率为10%,则增量净现值为多少?是否2、总费用现值法采用条件两个项目收入相同方法:总费用现值较小的项目为佳。2、总费用现值法采用条件165例12解:(1)旧设备的现金流量(现金流出量)初始投资:变现价40000元损失抵税(50000-40000)×50%=5000元NCF0=40000+5000=45000元68例12经营过程现金净流出量付现成本80000×(1-50%)=40000元折旧抵税10000×50%=5000元NCF1-5=40000-5000=35000元终结现金净流量NCF5=0元旧设备总费用现值=45000+35000×(P/A,15%,5)=162320(元)经营过程现金净流出量(2)新设备的现金流量(现金流出量)初始投资:110000元即NCF0=110000元经营过程现金净流出量付现成本50000×(1-50%)=25000元

折旧抵税20000×50%=10000元

NCF1-5=25000-10000=15000元终结现金净流量

NCF5=-10000元新设备总费用现值=110000+15000×(P/A,15%,5)-10000×(P/F,15%,5)=155310(元)计算结果表明,用新设备取代旧设备,可节约费用现值7010(162320-155310)元。因此,可进行更新。(2)新设备的现金流量(现金流出量)(二)项目寿命期不等的投资决策

(二)项目寿命期不等的投资决策1691、最小公倍寿命法最小公倍寿命法就是用最小公倍法将两个项目变成相同的使用寿命,再用投资决策指标进行分析。721、最小公倍寿命法

例14(1)计算A项目的NPV表8-11编制投资项目A的现金流量表t0123456第0年投资的现金流量-160000800008000080000第3年投资的现金流量-160000800008000080000两次投资合并现金流量-1600008000080000-80000800008000080000t012345

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