并购重组的讲义

并购重组的讲义第一节

企业扩张

11/29/20222中国企业并购重组的驱动力量入世后企业竞争加剧抓大放小，国有中小企业私营化资本市场迅速发展产业结构调整，企业集中化趋势政府监管的规范与放松管制的趋势未来几年，中国企业将面临前所未有的并购重组浪潮11/29/20223并购的概念及涵义并购是兼并和收购（Merger&Acquisition简称M&A），兼并和收购各有特点，既有区别又有联系，人们常连在一起用，简称并购。收购和兼并有时相伴而生，常作为同义词使用，尤其是当二者同时使用时。在实际运作中二者的联系远大于区别兼并，含有吞并、吸收、合并之意，是指在市场机制作用下，企业通过产权交易获得其它企业产权，并企图获得其控制权的经济行为收购，是指对企业的资产和股份的购买行为。包括资产收购和股份收购并购，泛指在市场机制作用下，企业为了获得其它企业的控制权而进行的产权交易活动11/29/20224并购与重组并购与重组是一个完整的概念，并购是引起重组的原因和前提，而资产和债务的重组是并购行为的结果和必然的后续发展。可以说在多数情况下，并购与重组是同一事物的“一体两面”。11/29/20225并购的分类按照并购与被并购双方的产业特征划分，将并购分成横向并购、纵向并购和混和并购三种类型横向并购是同行业企业之间的并购，是指生产和销售同类产品或生产工艺相近的具有竞争关系的企业之间的并购。如美国波音公司与麦道公司的合并就是一个典型的横向并购的例子纵向并购是产业链上下游（供、产、销）企业之间的并购，是指那些具有购买与销售关系的企业之间的并购。如美国时代华纳收购美国在线就是纵向并购的典型案例混和并购，又称跨行业并购、多元化并购，是指对不同行业公司的并购，并购不同行业的公司是为了更迅速地进入该行业或该领域，但大部分多元化并购都是失败的11/29/20226按照并购后的法律状态划分，并购又分为新设合并型吸收合并型控股收购型11/29/20227企业扩张的类型

11/29/20228美国的五次并购浪潮第一次浪潮：横向并购第二次浪潮：纵向并购第三次浪潮：多元并购第四次浪潮：杠杆并购第五次浪潮：战略并购11/29/20229

中国公司并购的发展与展望

1、中国公司并购的发展历程2、中国公司并购存在的问题3、顾雏军案例4、全流通预期条件下的并购11/29/2022101中国公司并购的发展历程

第一阶段：探索阶段（1993-1995）:1993年9月开始的宝延事件是中国证券市场上具有里程碑式意义的一次市场收购，它是新中国证券史上第一例成功的上市公司并购案。这一事件第一次将证券市场的公司控制市场内涵凸显出来。1994年4月珠海恒通收购棱光实业，开启了国有股转让的先河。“桓棱事件”写下了中国上市公司并购史上两个第一的纪录，即第一例国有股转让，第一例完整意义上的买壳上市。11/29/2022111中国公司并购的发展历程

第二阶段：保壳和借壳阶段（1996-2001）：1994年证监会出台的《关于执行〈公司法〉规范上市公司配股的通知》中对上市公司配股的基本条件作出了规定，即连续三年净资产收益率不低于10％。这使大批业绩相对较差的上市公司失去了再度融资的资格。如何保住上市公司的配股资格，保住上市公司这个珍贵的资源，成为摆在许多上市公司控股股东和各地政府面前的一个难题。同时，受制于各种原因无法直接上市的许多民营企业则开始借壳上市。11/29/2022121中国公司并购的发展历程第三阶段：立法完善阶段（2002以来）：2002年的一系列政策法规，开创了中国上市公司并购的新局面。2002年10月8日对外公布的《上市公司收购管理办法》（以下简称“《收购管理办法》”）和《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》，标志着上市公司收购法律架构基本形成；财政部也重新修订了《非货币交易》和《债务重组》等会计准则，全面规范上市公司收购活动。随着2005年10月《公司法》、《证券法》的修改和股权分置改革的完成，并购重组法规得到进一步的完善。

11/29/2022132中国公司并购存在的问题1、操纵市场和内幕交易问题2、短期行为和投机问题3、二次乃至多次重组频繁发生4、大肆侵害中小股东利益5、虚假和财务性并购重组突出11/29/2022143顾雏军案例11/29/202215

3案例：顾雏军11/29/202216格林柯尔对冰箱行业的整合顾雏军为实现打造制冷王国，做全球最大的冰箱生产企业，整合整个制冷产业链的梦想，实施了一系列并购，其中包括：2003年5月底以2.07亿元现金收购美菱电器20.03%的股份；2002年10月斥资3亿元整体收购吉林吉诺尔冰箱厂；2002年底，顾雏军以1000万元的价格接手上菱两条冰箱生产线设备；而较早前顾雏军为入主科龙付出的代价是3亿多元，其结果是顾系已经成为中国最大的冰箱生产企业，甚至远远领先于海尔，使冰箱行业的行业集中度大幅度提高，前三家企业的市场占有率之和已经达到70%以上。11/29/202217顾雏军的并购原则一心要整合制冷产业的顾雏军，有他一整套的并购原则。“如果要整合冰箱业，首先就要从行业的前三、四名企业入手。而冰箱业的四大家族中，海尔资产庞大买不起，海尔也不会卖；新飞已经跟新加坡企业合资；科龙、美菱比较符合我们的目标。”11/29/2022184全流通预期条件下的并购由于历史原因，中国股市存在很多缺陷，其中股权分置是制约中国股市健康发展的一个关键因素。上市公司股权分置问题解决后，将会给企业并购、产业整合提供更加市场化的平台与方式。为并购提供了良好的定价基础为并购提供了重要的支付手段改变大股东行为模式，有利于提高上市公司资产质量（全流通后大股东的利益表现为二级市场的股价）11/29/202219企业扩张的五大步骤：第一步

11/29/202220自我评估公司是否有实力收购目标公司必须保守秘密收购价格上升目标公司反收购是否增加公司价值11/29/202221企业扩张的五大步骤：第二步

11/29/202222目标公司的筛选准则13家目标公司股本不超过42000万元销售收入不少于7000万元销售地区要求60％以上是外销市场占有率超过7％负债比率低于40％收购是否容易，看公司章程有无反收购条款最后剩下符合所有筛选准则的公司11/29/202223企业扩张的五大步骤：第三步

11/29/202224估价及会计处理估价模型现金流折线法可比公司法成本法会计处理购买法（Purchase）：将收购价格与目标公司帐面价值的差额认定为商誉，并在往后年度逐年摊提权益结合法（PoolingofInterest）：直接合并双方的财务报表，将财务报表商的帐面价值直接相加而不作其他调整11/29/202225企业扩张的五大步骤：第四步

11/29/202226协商价格第一步：依据前一步估价模型算出收购价格的可能范围第二步：考虑其他因素如收购后对目标公司的控制程度第三步：得出收购价格的上限，作为收购者的底价11/29/202227企业扩张的五大步骤：第五步

11/29/202228并购后整合的重要性美国著名并购研究专家拉杰科斯曾列举了世界上十五位知名并购研究专家或研究机构对并购失败原因的研究结果在所有已知的原因中，直接与整合有关的占50%11/29/202229第二节

企业收缩

11/29/202230有的企业家把企业当老婆养，不容任何人插一足有的企业家把企业当儿子养，小时候宠爱有加，淘气时巴掌伺候，青春骚动时严加管束，长大可稍加指点，自己老了则依靠儿子有的企业家把企业当猪养，养大的目的是卖，养一个，卖一个，养一群，卖一群11/29/202231企业收缩是把企业拥有的一部分资产、子公司、内部某一部门或分支机构转移到公司之外，从而缩小企业规模。通俗地说，企业收缩就是企业收缩自己的业务或规模。11/29/202232企业重组企业重组包括企业扩张和企业收缩两种方式，其目的是回归核心业务，重建竞争优势，把自己最擅长的业务做大做强，提高自己的核心竞争力。在企业重组过程中，一些被认为是不重要的业务、亏损业务、缺乏前景的业务，通过剥离、分立等企业收缩的方式得以放弃、弱化；而另一些重要的业务则通过新建、并购等企业扩张的方式得以加强。企业重组虽然也包括并购等企业扩张方式，但更多地强调剥离、分立等企业收缩方式的战略调整。企业重组是面向大企业和企业集团的。11/29/202233企业收缩的一般流程聘请中介机构与买主的接触评价收购的报价尽职调查和法律文书的准备预备工作准备买主清单11/29/202234企业收缩

剥离分立一个公司通过剥离或分立不适合于自己长期战略、没有成长潜力或影响自己整体业务发展的子公司、部门或产品生产线，可以使自己更集中于某些经营重点，从而更具竞争力。11/29/202235剥离是指公司将其现有的某些子公司、部门、分支机构、产品生产线、固定资产等出售给其它公司，并取得现金或有价证券的回报。通俗地说，资产剥离就是“卖家当”。资产剥离的方式很灵活，可以向公司外的机构或个人出售，也可以向公司内的管理层或员工出售（即MBO、ESOP）。11/29/202236分立公司分立（标准式分立）是指母公司将其拥有的某一子公司的股权按比例分配给母公司的股东，从而在法律上和组织上将子公司的经营从母公司的经营中分离出去，形成一个与母公司有着相同股东和持股结构的新公司。11/29/202237公司分立的两种衍生形式换股式分立（并股）解散式分立（拆股）11/29/202238标准式分立图

股东A子公司乙股东B母公司甲股东A公司乙股东B公司甲分立前分立后持股关系股份分配关系11/29/202239公司分立案例—美国电报公司（AT&T）的公司分立1995年9月，AT&T一分为三，自我分解为三家相互独立的全球性公司—现在的美国电报公司、电信设备公司、环球资讯公司。在大量并购后，通过适时的分解即成功的公司分立使得公司迅速适应全球业联合作战的趋势，有效地根除了原美国电报公司机构臃肿的弊端，达到公司消肿的目的，强化了各部门、各子公司之间的分工协作关系，提高了工作效率和经济效益。在AT&T宣布一分为三后，其股价迅速上涨了11％，反映出市场对该举动的普遍认同心理。11/29/202240

分久必合，合久必分，这是事物的普遍发展规律，企业发展也是这样。11/29/202241资产剥离与公司分立的区别资产剥离不涉及公司股本的变动，而公司分立会影响到母公司的股本变动资产剥离处理的除了下属的子公司、分公司，还包括一些机器设备、厂房、无形资产等，而公司分立只是对下属子公司进行的资产剥离可以直接获得现金或等量证券收入，而公司分立就没有现金流量发生11/29/202242第三节

破产重组

11/29/202243案例：渝钛白重组公司概况重组背景重组模式11/29/202244公司概况成立时间：1990年4月9日前身为重庆渝港钛白粉重庆化工厂与香港中渝实业共同创办的中外合资企业1992年5月9日改制为股份公司1992年7月31日重庆化工厂全部资产负债并入股份公司，重庆化工厂成为空壳公司1993年7月12日在深交所上市11/29/202245公司重组的背景公司存在的问题和困难公司发展的有利条件及前景重组方案的提出11/29/202246公司存在的问题和困难长期亏损负债太高：至1999年年底，“渝钛白”流动负债为12.11亿元，资产负债率高达168%，在已经连续4年亏损的情形下，作为“渝钛白”的最大债权人，“长城公司”要坐等回收7.48亿元债权已完全没有可能固定资产折旧过大钛白粉生产能力偏小无经济规模无法满足市场需求11/29/202247公司发展的有利条件及前景产品有市场技术工艺水平比较先进，国内领先政府重视11/29/202248重组方案的提出一方面通过剥离债务降低财务费用另一方面是通过剥离资产降低固定资产折旧费11/29/202249重组模式股权重组资产重组负债重组11/29/202250债务重组与破产清算的含义公司经营是一项高风险的事业，有许多因素会影响公司的业绩和发展。在这些因素中有属于公司内部的，如公司的经营战略是否恰当、公司的技术是否足够先进、公司的营销是否渠道畅通等；有些影响因素是公司无法控制的，属于公司外部的因素，如国际贸易条件的突变、国家宏观经济形势的变化、国家产业政策的变化等11/29/202251债务重组与破产清算的含义企业经营好坏、成败有时会取决于看似无足轻重的一些事项，如技术专家或营销经理的出走、一项（投资）决策的失误、有时是一笔较小金额的到期债务的无力偿还等。因此，公司的经营中出现财务困难、业绩下滑，有时甚至是无力偿债、资不抵债，以至于经营难以为继的情况是难以避免的。11/29/202252债务重组与破产清算的含义面对这样的局面，如何最大限度地保障公司股东和债权人的利益是一个值得仔细探讨的课题。债务重组与破产清算是处理这一局面的基本方式。当企业处于资不抵债时，为了保护公司股东的权益，担心公司被清算，可以向法院主动申请破产保护；债权人为了保护自己的利益，防止债务人转移资产，也可以向法院提出让该公司破产。前者是主动破产，后者是被动破产。11/29/202253债务重组与破产清算的含义宣布公司破产后，债权人可以和负债公司商讨解决之道。如果债权人对公司的继续经营与发展有信心，可以就债务的推迟偿还作出安排，这就是债务重组。这对负债公司有利，如果公司可以摆脱困境，扭亏为盈，债权人也将受益。如果双方无法达成协议，负债公司可能就不得不进行破产清算。清算也可以分为主动清算和被动清算，前者是负债公司认为清算对股东更有利时的选择，后者则是债权人的要求。11/29/202254负债重组与除农行以外的其他金融机构协商自2000年起，渝钛白与南方证券、华融资产管理公司、太平洋保险公司、重庆技术改造投资公司、重庆国际信托、重庆四联财务股份、东方资产管理公司、重庆巴南区信用联社、重庆市城郊信用联社等多家金融机构进行负债重组减免利息停息挂账按国家法定基准利率修改借贷合同11/29/202255重组后渝钛白的绩效2000年净利润为350.93万元，而1999年为－1亿多2001年11月20日恢复上市，并摘掉PT帽2003年主营收入2.598亿元，净利润达2277.6万元，每股净资产则达1.66元11/29/202256长城资产管理公司的套现一家资产管理公司，决不可能长期持有并经营一家上市公司，因此在将“渝钛白”起死回生之后，“长城公司”套现退出是必定的在这一点上，“长城公司”处理得缓急得宜11/29/202257第一步套现：

引进合适的战略投资者2002年10月，“长城公司”将3900万股“渝钛白”股份转让给“攀钢集团”，转让总价现金1.2亿元股权转让后，长城公司仍持有5047.82万股(占总股本的32.36%)，为第一大股东；“攀钢集团”持有25%的股权，为第二大股东“攀钢集团”的进入，不仅让“长城公司”套现1.2亿元，更重要的是引进了一个重要的战略投资者，改变了“渝钛白”一股独大的局面11/29/202258第二步套现：

照顾合作伙伴的利益2004年1月9日，“长城公司”向“攀钢集团”转让900万股(占总股本的4.8%)“渝钛白”，令后者以29.8%的股权升为大股东，取得上市公司的控制权，而“长城公司”持股27.56%，退居二股东同样值得注意的是，这次收购并没有触及要约收购线，避免了要约收购上市公司的时间和资金成本11/29/202259下一步套现：左右逢源目前，“长城公司”还握有51573.888万股“渝钛白”（2003年公司又有一次配股）如果说此前“长城公司”的套现是一道“单选题”，那么在将合作伙伴推上前台之后，下一步套现，就面临“多选”作为战略投资者长期持有继续向“攀钢集团”转让向其他企业转让11/29/202260长城资产管理公司目前的绩效在接手“渝钛白”4年中，“长城公司”获得了重庆化工厂和从“渝钛白”置出的11483.38万元资产，套现1.5亿元，按现有价格计算，其目前所持有的“渝钛白”股权总价在1.7亿元以上而“渝钛白”走出困境之后，其他债权人均在不同程度上解套，这个收益则无法用数字计算11/29/202261债务重组一、债务重组的概念

债务重组又称债务重整，是指债权在债务人发生财务困难情况下，债权人按照与债务人达成的协议或者法院的裁定作出让步的事项。11/29/202262二、债务重组的主要方式1．以非现金（包括库存现金和银行存款）资产清偿全部或部分债务。2．修改负债条件清偿全部或部分债务，包括延长还款期限、降低利率、免去应付未付的利息、减少本金等。3．债务人通过发行权益性证券清偿全部或部分债务。4．以以上三种形式组合的方式清偿全部或部分债务。11/29/202263三、债务重组对企业的影响（一）对债务人财务的影响1．可使债务人的负债减少，从而降低债务人的资产负债率。2．可使债务人收益增加，但并不代表着盈利能力的增强。3．能够减轻债务人的未来财务负担。4．导致所有者权益的结构变化，影响未来利益分配关系，从一定意义上讲会导致实收资本或资本公积虚增。5．可以盘活部分闲置资产11/29/202264（二）对债权人财务的影响1．会导致债权人的资产减少，产生债务重组损失。2．可以减轻债权人部分经济负担，减少资金占用量，降低资金使用成本。3．可以活化呆滞资金，加速资金周转。4．可以避免部分坏账损失，消除部分潜亏因素，提高企业损益的真实性。5．可能改变债权人的资产的性质，使部分流动资产变为长期资产。11/29/202265四、债务重组的会计处理（一）以现金清偿债务（二）以非现金资产清偿债务（三）将债务转为资本（四）修改其他债务条件（五）混合重组11/29/202266五、债务重组的程序(一)非法定债务重组操作程序1．重组前策划2．签订债务重组协议3．完成债务重组4．进行债务重组账务处理11/29/202267(二)法定债务重组操作1．法定债务重组申请2．法院调查和裁决3．组成重组机构4．制定重组计划5．完成重组11/29/202268企业清算一、企业清算的含义

企业清算是指公司解散后，为最终了结现存的财产和其他法律关系，依照法定程序，对公司的财产和债权债务关系，进行清理、处分和分配，以了结其债权债务关系，从而消灭公司法人资格的法律行为。公司除因合并或分立而解散外，其余原因引起的解散，均须经过清算程序。