私募股权基金介入并购重组的操作实务

私募股权基金介入并购重组的

操作实务并购部总经理尹中余专业成就梦想研究创造价值目录一、中国并购的政策与趋势分析二、私募股权基金并购退出的方式及相关问题三、私募股权基金参与并购的运作模式一、中国并购的政策与趋势分析中国并购的政策与趋势分析借壳上市的审批政策趋严产业并购的监管逐步宽松、审批流程加快分道制的实施退市可能趋于常态化二、私募股权基金并购退出的方式及相关问题PE并购退出的主要方式借壳上市产业并购借壳上市借壳上市是利用资本市场并购重组制度实现上市的一种方式，通常指收购人取得上市公司控制权同时或者之后对上市公司实施重大资产重组的行为。证监会对上市公司并购法规进行了修订，新法规于2011年9月1日生效，对借壳上市提出了具体要求，借壳上市将逐步与IPO趋同。

自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100％以上的，除符合本办法第十条、第四十二条规定的要求外，上市公司购买的资产对应的经营实体持续经营时间应当在3年以上，最近2个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币2000万元。（案例：新疆天宏重大资产重组）拟借壳上市公司的特征借壳上市适合盈利能力强、高估值特点的公司；借壳上市主要集中在金融类企业（证券业）、矿业资源类企业（采掘业）、房地产业、文化传媒业；符合产业政策、权属清晰、财务规范、业务完整独立、不存在同业竞争及关联交易、盈利能力强（一般净利润至少1亿元）借壳上市关于“壳”的选择要素•选择市值尽可能小的壳；相同市值的壳，股本小的重组效果好。1、壳的市值规模•确保经过清理后，壳不存在或有负债、未决诉讼等其他重大或有事项，不存在大量或有风险，将风险控制在可控范围；2、壳是否干净•一般由重组方以部分拟借壳上市资产与上市公司进行资产置换；•上市公司原大股东以现金或其他方式回购上市公司体内资产或出售给约定的其他方；3、存量资产处置5、其他迁址问题•原控股股东持有的上市公司股份，一般情况下转让给重组方，支付方式和支付价格最为关键；4、存量股份处置拟借壳资产的估值问题借壳上市的资产特点决定估值方法重资产类公司•资产价值一般通过账面实现，如重工业、资源类企业、房地产业•估值方法一般采取成本法，房地产业采取假设开发法•评估合理性主要在于核心资产增值的依据是否充分轻资产类公司•资产价值一般通过收入、盈利实现，如证券公司等金融类企业、贸易类、商业类等轻资产运营企业•估值方法一般采取收益法•目前监管机构核心关注支撑估值的盈利能力拟借壳资产的估值问题（续）证监会《上市公司重大资产重组管理办法》：第十五条：资产交易定价以资产评估结果为依据的，上市公司应当聘请具有相关证券业务资格的资产评估机构出具资产评估报告。第十八条：重大资产重组中相关资产以资产评估结果作为定价依据的，资产评估机构原则上应当采取两种以上评估方法进行评估。上市公司董事会应当对评估机构的独立性、评估假设前提的合理性、评估方法与评估目的的相关性以及评估定价的公允性发表明确意见。上市公司独立董事应当对评估机构的独立性、评估假设前提的合理性和评估定价的公允性发表独立意见。拟借壳资产的估值问题（续）在合理评估企业各项资产和负债价值的基础上确定评估对象价值；适用于重资产、传统行业。

1、资产基础法国内常用的评估方法：资产基础法、收益法和市场法。通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值；适用于轻资产、新型行业。

2、收益法将评估对象与参考企业、在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行比较以确定评估对象价值

3、市场法产业并购上市公司主体：产业并购是上市公司向独立第三方的并购，是上市公司以自身为主体，横向或者纵向收购产业链上的其他企业甚至是新的业务领域中的企业，实现成长。交易特点：非关联交易；

市场化交易；

所收购的标的公司与上市公司具有产业协同性。

两类企业并购的驱动力最强：一类是志存高远公司的产业整合和扩张，一类是业绩下滑公司通过对外收购资产实现利润增长。产业并购的操作流程监管层审批选择目标公司尽职调查设计交易方案签署协议董事会、股东大会通过上市公司发布公告无需审批需审批案例：新华医疗案例：华星化工产业并购关于目标资产的估值问题目前监管层对于上市公司收购资产的评估规定主要体现于《上市公司重大资产重组管理办法》中的第十五条及第十八条；标的资产估值方法：资产基础法、收益法以及市场法；在具体实际操作中，资产估值模型只是交易双方讨价还价的工具，真正的价格在企业家心中。产业并购的业绩对赌问题《上市公司重大资产重组管理办法》中规定，以收益法作价的标的资产要求以未来一定时期（一般三年）业绩承诺（类似对赌）方式确保目标公司未来利润的实现。目前上市公司产业并购中对赌安排正成为惯例。对赌安排的原理净利润收益法估值现金流对赌安排的实施之前协议签署之后1、盈利预测；2、依据盈利预测做现金流折现法定价1、根据期后审计比较盈利实现情况；2、实施对赌条款对赌安排的思路现金补偿原股东向上市公司现金补偿差额部分股份补偿上市公司以0对价回购利润差额部分对应的上市公司的新增股份调整后续收购价格上市公司有权以较低价格购买目标公司的剩余股权。（适用于分次收购）产业并购的锁定期问题根据《上市公司非公开发行股票实施细则》和《上市公司重大资产重组管理办法》，根据不同情形，投资者的股份锁定期为三年或一年。非公开增发股份锁定期一年股份锁定期三年控股股东、实际控制人及关联方其他认购股份的投资者通过本次认购获得上市公司控股权董事会引入的境内外战略投资者（外资投资者的入股比例不得低于10%）资产认购股份控股股东、实际控制人及关联方通过本次认购获得上市公司控股权取得股份时，其用于认购股份的资产持续拥有权益的时间不足12个月其他以资产认购股份的投资者产业并购的税收问题企业股权收购中所得税有两种处理方式：一般性处理和特殊性处理。特殊性税务处理的适用条件：收购方购买的股权不低于目标公司全部股权的75%，且收购方在该股权收购发生时的股权支付金额不低于其交易支付总额的85%。收购方目标公司原股东

企业所得税——一般性处理若未来处置目标公司，按目标公司的处置价格扣除原购买成本缴纳企业所得税

企业所得税——特殊性处理若未来处置目标公司，按照目标公司的处置价格扣除目标公司收购时的原账面价值缴纳企业所得税企业所得税——一般性处理应立即确认股权转让所得或损失，立即纳税企业所得税——特殊性处理对交易中股权支付部分暂不确认资产转让的所得或损失（待处置所获股权时纳税），非股权支付部分则应在交易当期确认转让所得或损失（立即纳税）产业并购的其他问题产业整合管理层激励公司治理案例：华信石油收购华星化工、新华医疗收购长春博讯三、私募股权基金参与并购的运作模式私募基金参与并购的运作模式参股目标公司，寻求借壳上市案例：滨海水业借壳*ST四环参股目标公司，寻求产业并购案例：新华医疗收购长春博讯以上市公司+PE模式组建并购基金，参与投资目标公司案例：天堂硅谷+大康牧业/升华拜克