A股行业比较月报：当前A股估值调整到什么位置了

▍2022年9月行情综述指数走势9月市场以调整为主大市值蓝筹表现相对稳定2年以来市场调整以成长股的估值去化为主，创业板指和科创0阶段性跑输大盘。市场今年调整低点出现在4月7日，盘中最低触及4点。在经历-6月的超跌反弹后，7月开始市场进入高波动区间，大小市值个股轮动明显国证0和上证0轮流领涨A股9月市场依然延续高波动行情，在市场情绪受到普遍压制的环境下，大市值蓝筹相对抗跌。今年以来，截至2年90日，主要宽基指数的涨跌幅分别为上证指数（-%、上证（-%、沪深（-%、中证（-%、中证（-%、创业板指（-%、科创（-%、国证0（-1.9%。9月全月，主要宽基指数的涨跌幅分别为上证指数（-%上证（-%沪深（-%中证0（-%中证（-%创业板指（-%、科创（-%、国证（-%图：主要宽指数2年以累计涨幅上证指数 上证0 沪深0 中证中证0 创业板指 科创0 国证-1 -8 -0 -0 -1ice注：至2年9月0日从中信风格指数的走势看，9月金融稳定相对跌幅较小，成长周期明显受挫。由于风格指数行业权重更加集中，因此涨跌分化相比宽基指数也更加明显。具体来看今年前四个月的调整主要是估值的“高切低，同时叠加“稳增长”发力的政策预期，因此以中字头央企为主的稳定风格、以大金融房地产为主的金融风格在调整过程中防御属性更强。在-6月超跌反弹行情中成长消费周期弹性更大7月开始市场进入高波动窗口金融消费风格下跌明显，稳定周期成长风格保持相对稳定。8月下旬至9月上半月，市场风格切换明显金融稳定风格表现较好成长周期风格明显受挫9月下半月市场情绪受宏观因素压制拥挤调仓加大市场波动各风格指数均出现不同程度的下跌综合来看，9月风格指数的涨跌幅分别为金（-%稳（-%消（-%周（%成长（-%图：中信风指数2年以累计涨幅融 定 长 费 -1 -8 -0 -0 -1ice注：至2年9月0日中信证券一级行业层面9月涨幅靠前的5个行业分别为煤（%房地（-%银（-%消费者服（-%交通运（-%涨幅靠后的5个行业分别为传（-%综合金（-%电（-%综（-1.%农林牧（-%图：中信证一级业9月涨幅煤煤房地银行消费者服交通运食品饮石油石国防军家纺织服电力及公用事业建钢轻工制非银行金机有色金商贸零基础化通汽车电力设备及新能源农林牧渔综电综合金融ice风格比价当前成长价值指数比价在历史上接近0年7月水平除了中信风格指数我们用两组指标衡量成长价值的相对走势：第一组是创业板指沪深，采用重要宽基指数进行对比其中创业板指代表成长沪深0代表价值另一组是将沪深0拆分为非周（电新医药为代表的新经济和0周（包含采掘金融地产等传统经济，用于代表A股头部0家公司的估值分化情况截至2年9月0日创业板指沪深0的指数比价，接近1年-4月结构化行情的起点；0非周0周期指数比价3，相当于历史上0年7月水平，但远高于历史其他阶段。图：创业板深0比价 图：0非周/0周期.7.7.6 .5.4.3

创业板沪深

.8.7.6.5.4.3.2.1.0.9

非周/周期 ice注至2年9月0日 注：截至2年9月0日换手率两市A股换手率已回落至0年9月以来的最低水平创业板科创板的换手率已位于历史底部区域。具体来看，上周的5个交易日（9月6日至0日，下同，两市A股整体日均换手率为%，已连续6周出现萎缩；周度日均换手率已回落至0年9月0日（当周的日均换手率为%）以来的最低水平，市场整体的交易热情冷淡。板块来看上周A股主板日均换手率为%已连续6周出现回落主板周度日均换手率已回落至0年0月3（当周的日均换手率为%以来的最低水平上周创业板日均换手率为%已连续2周出现回落创业板的周度日均换手率已回落至年2月3（当周的日均换手率为%以来的最低水平此外上周科创板日均换手率为%已连续8周回落单周日均换手率已回落至科创板推出以来历史第2低的水平，仅次于今年2月4日至8日的%。图：两市A股体换率已至0年9月以来的低水平A450%400%350%300%250%200%150%100%050%000%Wd图：A股主板换率已落至0年0月以来最低平A400%350%300%250%200%150%100%050%000%Wd图：A股创业板手率回至7年2月以来最低平A700%600%500%400%300%200%100%000%Wd图：科创板周日换手已落至推以来史第2低水平A1800%1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%000%Wd场内杠杆融资融券方面市场平均两融维持担保比例自4月底开始快速上升后于7月4日摸高%并开始回落，8月中旬短暂回升至%后再次下跌，截至9月0日收盘平均担保比例已跌至%。今年4月的最低点（%）也明显高于5年（%、6年（%）和8年（%）的市场低点和受迫性卖出压力比较大时的水平。同时，两融交易额占两市成交比重于6月0日达到年内高点%历经三个月的震荡下滑截至9月9日已跌至%。图：平均两融持担比例成交占比

市场平担保例 成交全市占比天平，右

% % % % % % 6 7 8 9 0 1 注：截至2年9月0日▍A股主要宽基指数动态估值接近过去几轮熊市末尾水平主要宽基指数估值分位数均处于200年以来的30以下截至9月0日主要宽基指数动态静态估值均处于0年以来分位数之下的较低水平。静态估值方面，上证/沪深中证创业板指9月0日-TTM分别为/1.20./4.6倍，处于0年以来估值分位数分别为%%%/29%，其中中证0由于煤炭有色等周期板块贡献了较高的P，导致估值处于历史最低的%以内，其他指数均位于0年以来的%的分位数之下，属于历史较低水平。动态估值的趋势与静态估值一致上证沪深0估值分位数接近%中证0估值分位数仅为%的极低水平而创业板指由于养殖等行业在过去四个季度对板块净利润有明显拖累未来预计有较高的增量贡献，因此创业板指估值分位数仅%，明显低于静态估值水平。图：9月0日主要数静态值及历分位数 图：9月0日主要数动值及历分位数静态市率 分位数()500 0 0

动态市率 分位数()31500 0 0

银行非银金融综合金融房地产石油石化煤炭有色金属钢铁基础化工建筑电力公用交通运输轻工制造机械电设新能源国防军工汽车农林牧渔纺织服装食品饮料医药消费者服务商贸零售传媒计算机电子通信银行非银金融综合金融房地产石油石化煤炭有色金属钢铁基础化工建筑电力公用交通运输轻工制造机械电设新能源国防军工汽车农林牧渔纺织服装食品饮料医药消费者服务商贸零售传媒计算机电子通信中信证券一级行业方面，截至9月0日，超过4的中信证券一级行业动态估值分位数低于0年以来3分位，具体包括银行（%、非银金融（%、综合金融（%、石油石化（%、煤炭（%、有色金属（%、钢铁（%、基础化（%建（%建（%交通运（%轻工制（%电力设备及新能源（%、国防和军工（%、农林牧渔（%、纺织服装（%家电（%、医药（%、商贸零售（%、传媒（%、计算机（1.9%电（%通（%最新动态估值超过历史均值的行业共4个包括汽（%食品饮料（%、消费者服务（2%）以及综合（%。12个月动态PE均值-标准差中游周期平均值12个月动态PE均值-标准差中游周期平均值下游周期最新大消费板块12个月动态PE0X上游周期MT0X0X0X0X0X0X0X0X0X0X0X0X0X0X0X金融地产注：截至2年9月0日主要宽基指数接近过去几轮熊市末尾的估值水平截至9月0日，主要宽基指数估值水平与过去几轮熊市末尾十分相似。本轮自7月初以来的调整持续时间达一个季度大盘区间跌幅超过%而且市场成交萎靡有明显的熊市末尾迹象，因此我们选取6年1月、8年2月、20年3月、2年4月共4个历史上熊市末尾的点位，进行估值层面的横向对比如下：上证、沪深0作为传统的大盘蓝筹代表指数，其9月0日静态估值略高于-0年的3轮熊市末尾平均水平不足但已经持平4月6日市场底部的估值水平如果考虑动态估值上证沪深0最新动态估值与过去几轮熊市末尾完全持平。中证、创业板指由于指数成分随时代变化较为明显，9月0日最新的静态估值高于4月6日底部水平-X但与过去几轮熊市末尾的估值平均数中位数相比均十分相似；动态估值层面，中证0、创业板指由于部分周期板块的盈利贡献增量较为显，动态估值跟过去几轮熊市末尾相比也处于偏低水平。图：过去几轮市末静态值对比0618 0827 0033 0246 029052.550.52.550.037.743.640.127.924.120.416.2 15.68.48.58.49.59.410.10.10.11.11.20.00.00.00.00.0.0上证50 300 中500 创业板指图：主要指数态估与历上几轮市末水平似数 数 066444772500 0 0 图：过去几轮市末动态值对比0628 0827 0023 0226 023027.27.425.24.23.321.422.112.610.710.411.97.48.58.98.38.39.18.79.59.29.150证50 沪300 中证500 图：主要指数态估与历上几轮市末水平似0000000

过去轮动估值位数 过去轮动估值均数 月日值6787 94331110 0 0 北向和公募的权重股动态估值已经低于今年4月6日的底部水平。以持仓市值加权计算，公募基金前0大重仓股动态/E从8月底的8X回落至9月0日的6X，低于4月市场低点的x；北向资金前0大重仓股则从X回落至X，低于4月低点的x。图：9月0日机构仓股低于4月6日市场低水平根据沪深0的历史回溯数据，较低的动态估值对应未来2-3年较高的预期收益率。呈前述，截至9月0日沪深0动态PE估值X，长周期看已经非常具备持有价值，我们以9年以来的月度数据为样本，研究沪深0不同水平动态估值对应未来实际收益率根据过去0年的历史数据回溯显示，类似估值下沪深0未来23年的年化收益预计在%左右，长期配置价值比较明显。图：当前沪深0的动态估对应来3年左右的年期收益率注：期收率根历史际据回溯算▍当前相比4月末的市场底部有些边际变化？4月和本轮A股市场探底都伴随着宏观经济的较大压力，GDP增速和A股盈利预测在过去几个季度均出现一定程度下调。4月以上海疫情为代表，长三角地区制造业复工产进度不及预期，在2年-5月期间统计的全年GDP预测增速均在%左右。经过过去半年的宏观数据和A股业绩数据披露截至9月末一致预测2年GDP同比增速已经从5%下调至3.%，一致预测未来2年上证指数业绩复合增速也从%下调至%其他主要宽基指数的盈利增速预期也下调了-pcts不等仅创业板指盈利预测出现显著上调，主要还是因为部分龙头养殖、制造类企业盈利超预期。图：统同机构预测2年GP增速历史据 图：一致测3净利润2年合增率一致预期中信证券一级行业的盈利预测层面，2年预测净利润在4月以来出现上调的仅6个且都集中在上游包括煤（6相比0上调%下同石油石（%有色金（%农林牧（%基础化（%电力设备及新能（%年预测净利润在4月以来上调的仅5个为上述6个行业中剔除周期性波动较强的农林牧渔。中信证券三级行业的盈利预测层面2年预测净利润在4月以来上调幅度超过%的行业共8个包括航（31%机（27%（8%畜牧养（7%、钾（4%石油开（3%动力（2%磷肥及磷化（2%输变电设（2%食品及饲料添加（1%农（1%其他化学原（1%服务综（1%其他电子零组件（1%氟化（1%太阳（1%无烟煤（1%、炼焦煤（1%；3年预测净利润在4月以来上调幅度超过%的行业共18个在上述行业的基础上剔除航空机场畜牧养殖新增（%无机（%多领域控（%。图：中信证券级业2年预测净润9月0日与4月6日预测之比煤煤石油石有色金农林牧基础化电力设备及新能源银通建食品饮料家电综国防军医药汽综合金电力及公用事业计算商贸零机械轻工制纺织服房地产电子非银行金融钢传建交通运输消费者服一致预期 注：红代表4至9月盈利测出上调图：中信证券级业3年预测净润9月0日与4月6日预测之比煤煤石油石有色金电力设备及新能源基础化工银通建交通运农林牧电力及公用事业食品饮综合金家电国防军工汽车综合医药计算商贸零售机械电纺织服轻工制传媒非银行金消费者服房地钢铁建材一致预期 注：红代表4至9月盈利测出上调中信证券一级行业的动态估值层面不同于4月6日至9月0日盈利层面的普遍下滑动态估值在本轮调整中大部分制造类行业估值并未调整到4月6日的水平0个中信证券一级行业中，2个一级行业9月0日动态估值高于4月6日，其中上调幅度超过0%的包括机（动态估值上涨3%下同综（2%国防和军工（2%、汽（1%非银行金（1%交通运（1%电（1%钢（1%、轻工制造（1%、消费者服务（1%、计算机（1%。图：中信证券级行动态值9月0日与4月6日动值之比红色表.0动态估值于.6综上所述，将4月6日上轮指数调整的末尾、和最新截至9月0日的数据进行对比，市场对宏观经济和全A盈利的预测下调在2个百分点左右。盈利预测的行业结构上，伴随中报披露过去几个月盈利预测上调的板块基本上都在上游资源品养殖电新其他大多数行业均迎来盈利预测的下调。动态估值方面，尽管9月0日主要宽基指数动态估值已经和4月6日过去几轮熊市末尾持平但中信证券一级行业中包括机械军工、汽车在内的部分制造行业动态估值仍比4月6日高%以上。进一步的，我们将研究样本从有效覆盖个股缩小至过去5个财报期高RO、高利润率的个股可以发现尽管市场整体回调明显但部分行业白马估值相比4月底部还是有明显抬升我们按照8年至1年的年报和2年半年报共5份财报中个股的ROE和扣非净利润增速平均值不低于%且最小值不低于%，筛选出盈利能力较强且十分稳定的4家上市公司作为研究样本可以发现这一批绩优股主要分布于半导体新型电力系统、光伏、军工、科技、新能源与智能汽车、医药健康、制造业等板块，与上述动态估值抬升的一级行业重合度较高。图：14家盈利力较的个所处行分布OEOE平均数 扣非净润率均数盈利预测的角度上述8个行业的绩优股在4月6日至9月0日的一致预测2年净利润，仅光伏行业出现明显的盈利上调，9月0日新能车、制造业、新型电力系统预测2年净利润略微高于4月6日观测值而科技军工半导体行业的绩优股则出现%-%的预测净利润下调。图：14家绩股4月6日至9月0日一致预净利化幅度年预年预测净利变化度年预测净利变化度一致预期从动态估值的角度对比上述8个行业绩优股在不同时点的估值水平可以发现各行业绩优白马股年内估值底部出现在4月6日，最新的9月0日观测估值均有所抬升，但抬升幅度不一，不同日期观测的2年动态估值变化情况如下：9月0日最新动态估值相比4月6日变化幅度从小到大依次为半导（3%、新能源与智能汽（9%医药健（1%科（2%光（3%军（3%、制（4%新型电力系（5%可在本轮7月以来的市场回调中半导体新能车医药估值调整更接近4月6日的年内前低水平而新型电力系统制造业军工、光伏等动态估值在本轮市场调整中仍较为坚挺；9月0日最新动态估值相比去年年末观测值的调整幅度从大到小依次为新能源与智能汽（-%半导体产（-%光伏板（-%科技产（-%医药健康产业（-%、军工行业（-%、制造产业（-%、新型电力系统（-%，可见在整个2年新能车半导体光伏动态估值下调最大的而新型电力系统制造业、军工今年以来估值调整不足%。不同日期观测3年动态估值变化趋势与上述2年动态估值基本一致，值得关注的是，市场在4月6日9月0日的估值调整中，由于盈利预测上调较为明显，导致光伏、新型电力系统3年的动态估值水平显著降低。图：半导体产绩优预测盈率对比 图：军工绩优预测盈率比//观测值//观测值//观测值40834140834135325325902年预测PE 年预测PE

//观测值//6观测值//观测值38382309287223 2311650年预测PE 年预测PE注：基于一致预期 注：基于一致预期图：光伏产业优股测市率对比 图：新型电力统绩股预市盈率比//观测值//观测值//观测值28328120283281208190152502年预测PE 年预测PE

//观测值//6观测值//观测值3131130920222720414350年预测PE 年预测PE注：基于一致预期 注：基于一致预期图：科技产业优股测市率对比 图：新能源与能汽绩优预测市率对比//观测值//观测值//观测值28289222218182137167502年预测PE 年预测PE

//观测值//6观测值//观测值27419327419320914215650年预测PE 年预测PE注：基于一致预期 注：基于一致预期图：医药健康业绩股预市盈率比 图：制造业绩股预市盈对比//观测值//观测值//观测值3838625629829619923302年预测PE 年预测PE

//观测值//6观测值//观测值3434130325221321815550年预测PE 年预测PE注：基于一致预期 注：基于一致预期▍内需主导行业的最新观点及投资建议表：内需主行业最新点投资建议内需行业 最新逻辑 投资建议国庆假疫情响较压居出行及费内游次收入分别恢至9年..环比秋端午假期弱。消费特征上,本地占比进一步，出行半径、时间一步收缩。消费产业社会服务

疫情影相对小的区消相较好宴席景回带动饮费相对爆持观情影还在持经环境担心未消除而节央行及其多部相继宣的地支持策和内2年北京马松举时间定等事有望续强疫后预期我始终为年到1的维度费修趋势确行业配置引力持续升建方面继配置后修主题一方面加白、运、美等气代表强势赛道配置。国庆假期倡导就地节，且多地生局部疫情，客流/旅游收入仅分别恢至9年同的/，恢复程较端、中低。结构上以周游为本消占比高临时策特突阶段性来看我们计休服务将在波中修复建议度淡化博弈择时优先后业弹性当下估能力强且兼长期逻

维持重推荐贵州台、粮、泸州窖、味食洋河股井食美团W国中温股巨星农牧、宁、利集、晨股、贝泰、携集团华住集团、宋城演、思尔际、华啤酒。依次推中国免华住程九毛九伦司锦店、首酒店。内需行业 最新逻辑 投资建议辑的个。高估值国内美低透成优质的稀相中期有望维持散点情扰短期不长期发趋势严监常态美妆医

新阶段力收渠道美等是监管点计医上游响相对小下规范的直美龙头望受益承接美者而提升额。

推荐受于行长期康持发展的东医朗股份、华生物昊海科。猪价景不减养殖利创高继续推生猪殖板，建重关注温股份巨星牧、康物、东股份中粮佳农业 康、唐神、五丰傲农物新希望天邦品等黄鸡气上，建重点注立股份。保需求望持回升建议重点注普柯、前生等。快递医药房地产建筑建材煤炭钢铁

传统旺临近策不松局疫情反扰动油价对高来成本加有形成格刚支，4快递头竞体现市率与利均衡略料旺通达部三家票价再次入环长通道建议注4快递季情。在4政策预期逐明朗及国外政治境逐走向定的环境下结目前块的低估点重点好生医药块的年底触底弹机，建关注绕产自主、国化、端制普惠医等优赛道局的秀业。保交付持之恒的民生策不是对发投的一性刺政策好房产行的供侧改期待上游产链的步走我们认只保证序交民置业信心能稳房产开发产链才会陷恶性环地产销已经现弱苏态，一些融畅通地产发企盈能力和场份有望升保交付政策稳定工的果更直我们相信如果交付策进一步拉竣工苏，筑玻和些消费材公有望求走。当前开明显弱期待产政能在远逐渐转开需求续下滑的面但前相上市经营未明显复苏业供给侧改革值得注。近期出的盘专项策性融工具政策施进步推基础设施设项落建业生活动扩加从观数来水泥、沥青出货率/开工率也有明显恢复，我们预计下半年存量的政策压效果及增的政将步落基增速较上年再上一个阶，好全增长性。板块具价值引力季度可期短国际油价显著回暖，或提振市场对能源板块的乐观情绪。按照三季报业绩预期和4煤价预期推流龙公对应的值水在~6倍E左右依处于史估的中位平加今年块业扩股息率的期也提升有助强板块安全际叠四季度国内外本面振，们认煤板块4或有著的额收历十一假，色产链原端钢厂补需求撑下格回，带动钢有所复纵比较去5年情况进行析焦炭节前价格持压在年首实现后提焦亏损力有缓钢材各成材吨价节后实小幅上往年后稳增长趋势保一致年国期间品种均于累状态近两年国庆期累库较之下降近半后4周均处于库状消耗速边际减，预计2年延续持去库势。经济长利好策持生效背景下导下游求的措逐实施好后续策效逐步动需端苏趋强行。

继续推数字持续进利定性强圆通递能爬坡驱业绩放~3扣非净利望大增估值颇具吸引力的顺丰控股；单票盈利修复持续叠加产品分层，电快递头优明显中快递。建议关注：）研发管线丰富的龙头药企恒瑞医药、复星医药翰制药石药团和创研发为动的药公信达生物、君实生物等；）直接受益创新审评和进口替代的国产中高端医疗器械龙头迈瑞医疗、惠泰医疗等；）“卖水者”逻辑下的药明康德、山东药玻和九洲药业等；）疗服务商业店领的爱眼固生堂吉亚欣生殖、益丰药房、大参林、老百姓和一心堂等；）精准医疗大发展下的金域医学、艾德生物等；）疫苗产业链上的智飞生物、康希诺生物（）、沃森生物、康泰生物、华生物等；）消费升级趋势下的大健康消费龙头企业云南白药、片癀等。部分蓝地产业可迎来续成长们看行业侧改，推保利、科绿城中、润置江集团招商口。推荐低值龙中国筑中铁鸿路构东生北方国建关注国电国交建中国建工钢构志新材山路桥集团中精装安建工、中海诚。建议逢布局估值有增的头公司矿能山际兰科创陕西业煤源同持续荐受新能源型的投能、华股。重点关两个向一前处低估值普钢块尤是今年计有量增的公点关注钢股新股份宝股份二具备长值的特钢材板块重点关注变电、久特材首股份、钛股等。内需行业 最新逻辑 投资建议重卡半导体

据第一用车报道，2年9月，我重卡场销各类型.2万辆，同比，环比+。受局疫情响，三季全国物流输仍压力已呈渐恢复趋势虑到家基刺激及增长关政陆续地沉寂已的重行业望明益。加年2的销量低数今年下年重销量比降望显著窄，业有逐步底走出。终端需来看手机、、V等消费电相关求走，汽车、工业等求仍强设备料国产延续增长下游求分化的背景下景气分与为半导板块大逻主线当前设备司在订单满，入续确认有望持业高增，如中微我们计3归母利润同比+%~方华创（们计3归母净润比+%~）。制造公司继续受产能张，P边际存压力，但P同比仍处位，如中芯际（们计3归母利润同比+%~），华虹半导体我们计3归母利同比+%~）。设类公司业绩下游场景度影而所分消电子关仍受制于需求弱和业去存期绩存在力恒玄我们预计3归母利润比%~电车光伏求拉下GBT持续保高景土厂由于备产能性迎份额速提机遇，如达半（我预计3归母净利同比面向服器高能计领域公表现亦对较强澜起（我们预计3归