通信行业研究分析框架

1、2通信行业研究框架5G产业分析框架云计算分析框架 案例分析通信行业知否？知否？应是绿肥红瘦31、通信行业如何分类？2、通信行业产生了哪些牛股？是怎么产生的？3、通信行业与整个ICT行业的关系。4、通信行业研究的范畴，运营商是怎么组网的？5、通信经历了什么样的技术升级？在此背景下设备商格局又有什么变化？6、是什么影响着通信行业的枯荣？通信公司特点是什么？通信行业分类4通信行业属于国民经济行业分类中：信息传输、软件和信息技术服务业；申万行业分类将通信行业三级分类细分为：通信运营、通信设备、通信传输设备、 通信配套服务；中信行业分类将通信行业三级分类细分为：电信运营、通信设备制造（动力设备、通信终端

2、及配件、网络覆盖优化及运维、网络接配及塔设、系统设备、线缆、其他通信设备制造）、增值服务；我们将通信行业上市公司按照应用场景细分为：电信服务（综合电信运营商、增值服务）、无线（系统设备、天线、基站配套设备及零部件、传输设备、小基站 与网络优化）、光通信（光纤光缆、光模块、光连接器）、IDC与云计算、物联 网（终端、模组、运营平台）、通信终端设备。通信行业的分类5资料来源：粤开证券通信行业大牛股之技术升级：中兴通讯（前复权）6资料来源：Wind、粤开证券052015102530354045中兴通讯（前复权）2009年1月7日工 信部向三大运营 商发放3G牌照2013年12月4日工 信部向三大运营

3、 商发放4G牌照2019年6月工信部发放5G牌照通信行业是一个知识密集型的制造业，凭借着工程师福利，中兴通讯在全球的通信市场的话语 权不断增加。股价也走出大长牛。同时受技术升级驱动，股价同样呈现出一定的周期性。中兴通讯被美国 制裁通信行业大牛股之并购转型：中际旭创7资料来源：Wind、粤开证券01020304050602016-1-82016-2-82016-3-82016-4-82016-5-82016-6-82016-7-82016-8-82016-9-82016-10-82016-11-82016-12-82017-1-82017-2-82017-3-82017-4-82017-5-82

4、017-6-82017-7-82017-8-82017-9-82017-10-82017-11-82017-12-82018-1-82018-2-82018-3-82018-4-82018-5-82018-6-82018-7-82018-8-82018-9-82018-10-82018-11-82018-12-82019-1-82019-2-82019-3-82019-4-82019-5-82019-6-82019-7-82019-8-82019-9-82019-10-8中际装备宣布收 购苏州旭创，切 入数据中心光模 块市场。苏州旭创光模块出货量持续提升，公司总体业绩也保持快速增长。通信行业大

5、牛股之供需格局改善：亨通光电8资料来源：Wind、粤开证券501015202530352015年商务部对 光棒进行反倾销20162017中国移动网络建设大年，光纤集 采的量价均有大幅提升，同时光棒产能不足， 拥有自主光棒产能的企业盈利能力极大改善。移动光纤集采规模和价格均有下滑，叠加光 棒产能的扩张，行业景气度下滑。通信行业大牛股之国产替代：信维通信9资料来源：Wind、粤开证券0102030405060并购莱尔德，切入苹果产业链。后逐步成为国内领先的 终端天线厂商，入股德清华莹进军SAW滤波器行业。通信处于ICT产业中间位置10资料来源：粤开证券电信运 营商通信设备商消费者用户网络配套服务内

6、容提供商硬件终端半导体硬件、器件软件云计算厂商移动、电信、联通华为、苹果、三星、VIVO、 OPPO、小米等华为、中兴、爱立信、诺基亚、三星、烽火、思科等腾讯、阿里、滴滴、美团大众、爱奇 艺等互联网企业及其他内容供应商阿里云、金山云、腾讯云、亚马逊云等云服务商及IDC厂商高通、海思、恩智 浦、TI、圣邦股 份、韦尔股份等浪潮、村田、深南 电路、中科曙光、 tdk、skywork等通信行业微笑曲线11资料来源：粤开证券半导体运营商主设备商互联网服务商通信行业整体处于信息产业的中游和下游，其中下游客户规模较大，拥有较大的议价权，因此处于中游的中间产品的毛利率相对较低；对于较大的通信主设备商，一方面

7、其客户主要为电信运营商，客户相对集中，另一方面其自身规模较大对上游具 有较大的议价权，且主设备商属于知识密集型产业，因此主设备商的毛利率相对较高。通信行业的上游主要是芯片厂商，其行业集中度高、技术壁垒高，毛利率相对较高。目前主要的厂商有intel、高通、博通、三星、台积电等等。通信下游还包含互联网企业、终端设备厂商等等，受市场成熟度和景气度影响较大，要相对独立的进行研究。毛利率上下游通信中间设备微笑曲线5G网络组网示意图12资料来源：5G网络架构设计白皮书、粤开证券通信行业技术演进路径135GNR5G将包容过 去的2G、 3G、4G协 议，进入万 物互联时代， 且全球运营 商或将不再 有制式的

8、差 别！万物互联时代资料来源：粤开证券通信行业发展历程14资料来源：粤开证券3G时代，欧洲主导，中国慢了8年；4G时代，美国主导，中国慢了4年；5G时代，中国终于与各个发达国家站到了同一起 跑线上。通信行业设备商演进史15资料来源：粤开证券运营商资本开支对通信行业景气度的决定性影响16资料来源：粤开证券05001000150020002500350030004500500020182008200920102011201220132014201520162017通信行业【申万只含完整数据】总营业收入(亿元)三大营运商资本开支(亿元）2008-2015年，运营商资本开支增长带4000动和通信行业营

9、收同比上升2015后，部分 通信公司主营 业务转移，导 致同比上升关 系“看似失 效”通过拟合回归2008年至2018年的数据显示，资本开支对营收并没有显著的关 系（P=0.21550.05,且R2=0.16)。但根据分析发现，15年后，诸多通信公 司把主营业务转移，因此营收不再由通信业务占主体。所以我们再次用 2008-2015年的数据回归发现，资本开支对营收有显著的正向影响 (P=0.00375G需求周期行业竞争格局行业话语权 生产要素海外竞争对手产品周期市场拓展 新品研发同时需求周期、产品周期和行业竞争之间又有极强的关联性运营商研究框架23资料来源：粤开证券ARPU运营商利润股价X网络速

10、率网络覆盖 营销策略语音业务数据业务 增值服务CAPEXOPEX终端补贴营销费用行业空间市场格局 政策导向影响运营商用 户数量的因素关注运营商公布数据用户工信部、运营商每 月公布用户数据DOU指标，运营商月度数据运营商财报年报后发布资本开支计划人工、电价等因素营销策略（运营商披露）4G、5G用户数、宽 带用户数运营商格局：是否价 格战、流量经营策略、 网络切片等政策是重点影响因素： 加快5G建设、提速降 费、携号转网等行业空间：是否开拓 新市场（物联网、工 业互联网等）运营商季报交易行为通信设备商研究框架24资料来源：粤开证券电信运营商有线IT系统及其他无线光连纤接光保缆护光 器 件光 系 统

11、 设 备IT系 统土建系射无统频线设器覆备件盖网 优 与 运 维EOC设 备广电网络双向改造宽带基站用户设备商业绩杜邦分析25资料来源：粤开证券ROEROA权益乘数销售净额总资产周转率资产平均净值净利润销售净利率销售净额销售收 入净额成本总 额其他利润所得税11-资产负债率负债总额资产总额流动负债非流动负债流动资产非流动资产确定好短中长趋势26长期趋势：云计算持续扩容、国产替代、通信设备产能从国外向国内转移、中期趋势：代际升级（国内市场向全球市场转变5G、6G周期性发展）短期趋势：PCB供需紧张、光通信行业大方向：经济增速回落背景 国内外股票定价趋近从管道运营向数字运营、服务运营转变未来长期趋

12、势：云计算拉动需求27资料来源：中国云计算产业发展白皮书、粤开证券0%5%10%15%20%25%35%40%45%050010001500200025003000350020152016201720182019e2020e2021e2022e2023e国内云计算市场规模(亿元)同比增速(%）国内云计算持续扩容是明确的长期趋势，预计在未来三年间，市场规模仍能维持高于25%的高速增长。考虑到更未来的情况，参考西方发达国家的情况能够发现，国内的市场规模仍然有很大的上升空间。0500100030%15002000250020152016201720182019e国内云计算市场规模(亿元)美国云计算市

13、场规模(亿美元)未来长期趋势：国产替代成为主线28资料来源：粤开证券基本实现国产替代国产替代主力厂商基站天线通宇通讯、京信通信等基站滤波器武汉凡谷、东山精密等交换机华为、星网锐捷等光模块中际旭创、光迅科技等。在美国将华为列入出口管制清单、开始 贸易战后，国内行业产业链下游纷纷意 识到上游厂商的国产安全性因此未来国产替代进程提速，且成为国 内经济发展的主线是明显的长期趋势。 目前已经有部分通信产品基本实现国产 替代，但仍然存在大量具有高技术壁垒、 长期被国外厂商垄断的核心部件和产品未来长期趋势：我国在全球通信市场份额不断提升29资料来源：粤开证券从2013-2018年，我国通信设备商占全球通讯设

14、备市场份额比重不断提高。其中华为由18%提升至30%的全球占 比，连续多年位于第一大比重设备商。中兴由7%提升至12%，受制裁的影响，近年市场份额有所下降。但长期来说来说，国内设备商在全球 市场份额不断提升是趋势，主要原因 是由于通信行业是知识密集型的制造 业，工程师福利仍将在相当长的一段 时期内持续，伴随着国产通信设备厂 商的不断成长，上游国产通信零部件 厂商的机会持续增多。未来中期趋势：通信系统更新换代305G正式进入周期初期：1、电信、联通共建共享，5G基站建设提速2、2019年全年预计建15万个基站3、未来7年时间建600万个5G基站，总成本1.2-1.5万亿元4、预计2025年5G用

15、户渗透率为48%5、2020年，5G将创造创造54万人就业，并在2025年超过350万，2030年达到800万。6G研发正式启动：1、随着5G的商用化，6G预计会在2030年开始商用2、我国科技部已于11月7日宣布正式启动6G研发3、6G愿景包括与AI技术的深度融合、峰值速率达到太特、新型多址和编码技术、空天地海多维度 一体化通信和从宏观到微观的多尺度通信未来中期趋势：工程师红利31资料来源：Wind、粤开证券05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000201020112012201720182013201420152016全国公共财政支出

16、：高等教育(亿元)CAGR:13%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0002003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016工科院校:教学与科研人员数量(个)高等学院:教学与科研人员(个) 工科院校教科人员增速(%）高等学院教科人员增速(%）各国通信行业的发展取决于一国的工程师数量、质量和工作效率及积极性。我国政府对高等教育的支出一直维持着增长趋

17、势，且近年来，对工科院校的科研教学投入增速大于一 般高等院校。我国工程师数量及质量得到良好保障。2018年爱立信在美国的工程师平均薪酬13万美金， 华为人均薪酬72万元，中兴通讯人均薪酬28.8万元。未来中期趋势：工程师红利32资料来源：Wind、粤开证券华为中兴等通信代表企业的平均工资的快速提升，一方面为国内的工程师提高了工作积极性。另一方面，不断提高的薪资水平也能够吸引部分国外优秀的工程师来国就业，从而进一步提高国内的研发水平。605040302010070802015201620172018华为人均薪酬(万元)中兴人均薪酬(万元)CAGR:15.28%CAGR:12.37%未来短期趋势：

18、PCB供需紧张33资料来源：Wind、粤开证券从PCB行业代表的总营收增速来看，16年以来一直维持着高增速，尽管18年增速有所回落， 但19年3季度的增速回升表明，1819年将是5G拉动营收增速的拐点。从增量角度思考，PCB全球的产值从08年开始，PCB产值重心不断向国内转移。0%5%10%15%25%30%050100150200250300350400201420152016201720182019q3行业代表总营收(亿元）同比增速(%)010020030040020%500600700201220162017201320142015PCB产值:日本 PCB产值:欧洲20082009201

19、02011PCB产值:中国大陆PCB产值:亚洲(除中国大陆和日本)PCB产值美洲未来短期趋势：光模块景气度上升34资料来源：粤开证券光模块景气度取决于下游两大市场：数通市场和数据中心市场数通市场方面：国内的5G建设刚刚起步，未来三年内的快增速将带动25G光模块的升级换代。数据中心市场方面：全球数据中心增速回暖，200G/400G光模块需求增速将上升。131001141177131312620022823414262620501001502002502019E2020E2021E5G宏基站预测(单位:万个)2022E2023E2024E2025E5G小基站预测(单位:万个)-15%-10%-5%

20、0%5%10%15%0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0004,000,0002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018全球服务器出货量(台）同比增速(%）通信行业投资机会选择35资料来源：粤开证券历史对比国际比较行业景气度行业选择选择公司技术升级国产替代产业供给行业需求先行指标量价财务指标行业需求下降周期上升周期行业景气周期倾向于选择 成长性选择公司选择成长性 和周期底部36通信行业研究框架5G产业链研究框架 云计算研究框架案例分析5

21、G三大应用场景37资料来源：工信部，粤开证券3GPP定义5G三大应用场景eMBB：增强移动宽带（3D/超高清视频等大流量移动宽带业务）mMTC：海量物联（大规模物联网业务）URLLC：高可靠低延时连接（无人驾驶、工业自动化等需要低时延、高可靠连接的业务）资本开支先行复苏，国内5G周期开启38数据来源:Wind、联讯证券研究院图：2013-2019年国内以及全球运营商资本开支及增速预测(亿 元）500020%400010%30000%2000-10%1000-20%020132014三大2015运营商资2016本开支(亿元)201720182019E同比增速(%)-30%15%10%5%0%-5

22、%201420152016201720182019E-10%-15%-20%-25%图：近年我国和全球运营商资本开支增速对比20%我国同比增速(%)全球同比增速(%)数据来源:Statista、联讯证券研究院全球运营商资本开支处于底部区域，整体尚未开启通信 新周期。国内2015年以来，资本开支持续下滑，行业景气度持续 下滑，今年的首次正增长标志行业正式逐步开始5G新一 轮的周期。国内资本开支先行复苏，相关产业链提前受益-15%-10%-5%0%5%25002000150010005000201320142015201620172018 2019E 2020E全球运营商资本开支(亿美元)同比增速

23、(%)5G基站建设进程加速数据来源:Wind，粤开证券图：未来5年国内5G宏基站和小基站数量预测(万个）图：今年国内各地区5G基站建设计划数据来源:公开资料整理，粤开证券2502001501005002019E2025E2020E2021E2022E5G宏基站预测(单位:万个)2023E2024E5G小基站预测(单位:万个)预计19年5G建设小规模启动，2020年开始5G进入规模建设期，宏基站和小基站的数量快速增长，相关 设备厂商业绩弹性巨大，且在建设高峰期的三年内，行业仍然将保持较高的景气。国内各地区政府大力支持5G宏基站建设，与年初建设计划相比各地5G建设纷纷提速，部分地区超额完 成今年基

24、站建设规划。5G建设进度持续超预期。395G驱动行业发展40图：5G相关产业链数据来源:中国移动、联讯证券研究院5G逆经济周期，新基建推动经济增长41数据来源:前瞻研究院、联讯证券研究院307136763548289920971521050010001500200025003000350040002020E2021E2022E2023E2024E2025E数据来源:中国信通院、联讯证券研究院024681020205G的直接经济产出(亿元)20305G的间接经济产出(亿元)01234202020305G对GDP的直接贡献(亿元)5G对GDP的间接贡献(亿元)CAGR:24%CAGR:24%图：2

25、020-2030年5G对国内经济的影响预测12CAGR:29%CAGR:41%图：2020-2025年我国5G总投资规模预测(亿元）5G标准发布时间表42资料来源： 3GPP，粤开证券应重点关注5G标准的时间表带来的主题性投资机会。2018年6月中旬Rel-15的标准在美国发布。3GPP的 Rel-14标准主要开展5G系统框架和关键技术研究。Rel-15作为第一个版本的5G标准，满足部分5G需求。 R16完成全部标准化工作，将于2019年底完成，并于2020年初向ITU提交方案。今年6月已经完成了Rel- 15的第三阶段的标准制定，预计2018年6月正式冻结。在Rel-16标准冻结后，相关硬件

26、和设备商将逐步 使用新标准研发生产5G产品。3GPP的5G标准时间表5G商用进程与投资进场点43资料来源：粤开证券回顾3G、4G网络建设与通信行业市场表现工信部向运营商发放牌照是通信行业重要催化剂。回顾3G和4G时期的通信市场表现，在运营商投资建设 新的通信网络期间，通信行业往往有较好的市场表现，网络建设刺激通信设备商的需求，对应的公司盈 利能力改善，同时行业的高景气提升行业的估值，股价迎来戴维斯双击。就相关产业链受益先后而言， 传输网先行，后主设备和天线，最后网络优化。5G网络架构44数据来源:5G承载需求白皮书、粤开证券研究院图：5G产业链数据来源:粤开证券研究院核心网承载和传输网基站服务

27、器（浪潮、惠普等）、传输设备（华为、烽火、中兴）、交 换设备（思科、华为等）、光纤光缆传输设备（华为、烽火、中兴）、交换设备（思科、华为等）、 接入设备（中兴烽火等）、光纤光缆运 营 商基站主设备、BBU、AAU、射频器件、光模块、光纤应用网络规划、施工建设、网络优化网络可视化计费、运营支 撑、业务管理手机终端、物联网、VR/AR图：5G承载网络架构5G基站拆解图45资料来源：粤开证券天线振子LNAPA射频开关AAU芯片振子PCB板FR-4 PCB板高频 PCB 板光模块连接器AAUDUCUDU/CU合设方案DU/CU分离方案基带PCB板基带芯片基带PCB板*2基带芯片*2部分基站零部件生产厂

28、商一览46资料来源：公开资料、粤开证券部件名称功能国内厂商国外厂商DSP数字信号处理海思TIFPGA通用芯片紫光国微、高云半导体赛灵思其他芯片DRAM、内存RAM、交换 芯片等兆易创新、海思等SK、Hynix、美光、Marvell连接器射频必要器件中航光电安费诺滤波器滤波大富科技、武汉凡谷、世嘉科技等村田阵子射频必要器件飞荣达、信维通信环形器射频必要器件天和防务skyworksPA低功率放大器和低噪 声放大器汉天下、中普微等Skyworks、Qorvo光模块信号光电转换光迅科技、铭普光磁、新易盛Finisar、AAOI等PCB承载电路沪电、深南、生益、景旺电子等罗杰斯、藤仓、住友等金属件结构件

29、代工代加工深科技等5G产业链市场空间预测资项目测算依据5G投资规模（亿元）备注总投资工信部赛迪顾问预测11500无线网络建设期5年，传输网先行1 年建设，建设期3年网络规划约为总投资的2%左右，考虑到5G的架构更复杂，预计小幅增长。13004G投资规模 增长率（亿元）（%）745054%12008%产业链最先受益，弹性较小基站数量增长弹性大基站滤波器/PA40085371%主要为进口30018066%弹性大，重点关注市场份额占相关 厂商的营收比重345115200%弹性大，最确定性品种5000280079%弹性大，确定性强，关注建设周期基站设备设备的投资规模约5000亿元核心网设备核心网或将采

30、用独立组网方式，核心网设备将支持切片和云化，设备总价值30020050%与业绩释放周期弹性大，确定性强传输网设备据运营商预计4G传输网投资规模约2000亿，5G将采用网络切片技术，将分为2600200030%弹性大，提前1年开启建设周期光纤光缆RRU到BBU及其到汇聚点的前传、回传网络将采用光纤连接。450152196%重点追踪行业的产能和价格情况工程建设4G的配套和工程建设约1350亿元，考虑到基站数量增多以及网络结构更复杂1800135033%弹性较小小基站预计小站单价为800010000元，小站数量为宏站数量1.52倍5409004010倍弹性大，不确定强，建设周期晚料来源：公开资料整理

31、、粤开证券47光模块4G基站数量的1.5倍，450万站频段数量新增到50以上，理论上每个频段要配置2个滤波器，频段的数量增 长将带来滤波器数量的成倍增加。假设未来5G宏基站数量为450万个与4G基站数量接近，每个基站3扇区，每个 扇区需要2个25G光模块计算基站PCB由于5G采用大规模天线技术，支持信道更多，4G的PCB单价每平米价格为 2000元，4G的天线为3跟而5G的天线将为816根，PCB的层数和面积将会大大 增加，预计5G的单价将为4G的1.5倍，面积将为4G的2倍。5G全国共需要基站数量约为4500万，以单价11.1万计算，5G投资中仅基站主量提升超50%以上硬件设备和软件定制化解

32、决方案，预计增长30%等因素，预计工程建设和配套的增加30%超前指标：国内半导体公司营收快速增长48资料来源：Wind，粤开证券0%20%40%60%80%100%120%050100150200250201520182019Q320162017营业总收入（亿元）同比增速（%）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-0

33、62018-092018-122019-032019-06移动通信基站设备产量（ 万信道/月） 图：部分国内半导体公司营收和增速图：月度移动通信基站产量半导体销量往往超前于基站和终端的出货量，2019年我国半导体设计公司的收入增速快速提升。我们认为 主要是由于：1、5G建设的来临和新的5G终端行业的需求即将爆发；2、贸易战的原因国产替代进程加快。我们选取七家国内半导体设计公司样本为：卓胜微、圣邦股份、紫光国微、兆易创新、汇顶科技、北京君正、韦尔股份。自2014年4G建设高峰期后，基站产量快速增加。PCB产业链49资料来源：粤开证券铜箔39%波纤皮18%树脂 18%制造费用 25%覆铜板 37%

34、半固化片 18%其他材料及制造费用 18%PCB板消费电子 14%通讯 27%计算机 27%其他 32%5G基站PCB市场分析50资料来源：公开资料整理、粤开证券图：5G基站的PCB板市场规模预测或者DUCUDUDUDUDUA A UA A UAAU的PCB板价 格：3500元/副DU和CU的PCB板价格： 3800元/副按照市场预测价格进行假设，AAU每副PCB板3500/副，一个宏基站需要3个扇面。DU和CU分为DU/CU分离方 案和DU/CU整合方案，平均每套DU/CU为3000/副。单个小基站的PCB板 价格:4200左右预计明年国内有100 万个5G宏基站和200 万个小基站建设明年

35、5G基站建设能带来185亿元 左右的PCB板市场空间单个宏基站的PCB板 价格:14000左右A A U预计小基站PCB板价格是宏基站的30%-35%基站PCB板块受益公司估值情况51资料来源：Wind、粤开证券图：相关公司估值及预测证券代码公司名称股价(元）总市值(亿元)EPS(元)PE(X)2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E002815.SZ崇达技术17.081490.67920.64630.82421.054526.954726.427420.723116.1973002938.SZ鹏鼎控股45.7410571.301.311.591.943

36、8.1534.8328.6823.55603228.SH景旺电子43.962651.97001.53231.97842.498332.990728.688922.220017.5960002916.SZ深南电路148.465092.493.324.515.7272.2644.7532.9125.95002463.SZ沪电股份21.853770.34070.64130.8521.066866.0622434.0714225.6455420.48181光通信：5G建设加速，市场空间广阔52资料来源：粤开证券光器件处于产业链的上游环节，是光通信的基础性产品，主要用于实现光信号连接、能量分路、波长复用

37、、光路转换、光 信号的放大和调制等功能的器件。光器件分为光无源器件和光有源器件。光有源器件是指光通信中将电信号和光信号互相转化的器件，主要包括光发射器件、光纤激光器、光探测器、光放大器、光调制器等。光无源器件是指在光通信系统中需要消耗一定光能量，但是却不需要进 行光电转换的的器件，包括光纤连接器、光纤耦合器、光波分复用器、光衰减器和光隔离器等。在光网络中，光有源器件用来实现信号的转换和放大，光无源器件用于实现信号的传输。图： 光通信行业产业链光通信器件行业结构53光无源器件光通信器件芯片光模块光收发模块光有源器件光放大器模块性能监控模块动态可调模块其中光收发模块的产值在光通信 器件中占有最大比

38、重，份额约为 65%数据来源:中国光电子器件发展路线白皮书、粤开证券光模块上下游分析54资料来源：OFWeek、粤开证券光模块光芯片 73%外壳 4%电信承载网 28%电信接入网 22%数据中心 50%印刷电路板 5%激光器光芯片 48%探测器光芯片 32%其他 20%5G建设拉动25G前传回传光模块需求数据中心光模块向200G、400G升级，趋势明显上游芯片 成本有望 下降全球光模块市场遇冷，明年有望补偿性上涨根据去年LihgtCounting的预测，今年的全球光模块市场应该有良好的增长。但中美贸易战的黑天鹅事 件导致了市场规模倒退，因此明年估计全球光模块市场规模估计会有补偿性的大幅上涨。5

39、5数据来源:LightCounting、粤开证券图：2014-2024年全球光模块市场预测1400012000100008000600040002000020142015201620172021202220232024201820192020全球光通信总销售额(亿美元)计算机出货量保障云计算光模块长期向好56资料来源：Wind、粤开证券100,00050,0000150,000350,000300,000250,000200,0002012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-

40、042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-06服务器出货量:浪潮电子短期出现一定波动2018-2019年的计算机出货量增速放缓，说明了近年国内外大型云计算服务商的数据中心建设和更新进程减缓。但未来用户业务需求

41、的增加，数据中心的持续更新建设是可见的增长趋势，因此数据中心的光模块市场规模增长的长期趋势是向好的。图：近年浪潮信息计算机单季出货量(台)未来趋势总体向上中国已逐步成为全球最大的光器件制造基地和消费市场57资料来源：Wind、粤开证券图： 全球光器件市场规模单位:（亿美元）图：中国光器件市场规模单位:（亿美元）光通信具有传输频带宽，通信容量大、传输损耗低，抗电磁干扰性能强等优点，现已成为信息传输的重 要手段，近年来随着光纤到户和5G产业的发展，各无线基站以及数据中心建设的快速发展，市场对光器 件的需求持续增长。在5G在中国正式商用后光器件将迎来又一轮的新机遇，光通信的迅速发展将使得上游光器件生

42、产企业获得巨大收益。光模块部分公司估值情况58资料来源：Wind、粤开证券图：相关公司估值及预测证券代码公司名称价(元）总市值(亿元)EPS(元)PE(X)2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E002281.SZ光迅科技27.191840.53000.55930.76230.976855.328148.614335.668427.8358300502.SZ新易盛36.81870.13660.76091.13761.4732273.434648.376932.357624.9864000988.SZ华工科技20.142030.28000.49660.57

43、980.709071.403940.555834.736128.4062300308.SZ中际旭创43.413101.36000.86541.29351.692149.725350.161833.560125.6545300394.SZ天孚通信35.07700.71000.89991.15781.477951.467538.971030.290223.7296002281.SZ光迅科技27.191840.53000.55930.76230.976855.328148.614335.668427.8358光纤产能下滑，销售利润率持续向下59资料来源：中商产业研究院、粤开证券-30%-25%-20

44、%-15%-10%-5%0%05001,0001,5002,0002,5003,000当月产量（万芯公里）累计同比增长（%）10.7%6.7%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%资料来源：Wind、粤开证券图：光缆月度产能与累计产能增速图：光纤制造销售利润率（月度）随着FTTH的渗透率趋于饱和，光纤的需求持续下滑。运营商对光纤的集采价格大幅下滑导致光纤制造企业毛利率持续走低。5G建设的持续推进将弥补部分光纤需求的下滑。5G时代移动端天线市场和滤波器市场最具上升空间60资料来源：Mordor Intelligence、粤开证券根据Mordor Intelligence的调

45、查预测，在未来5年间，亚太地区和澳洲地区的移动终端天线市场规模增速最快，是领先 于北美和西欧各国的。 因此对国内手机天线市场份额的占领，将是未来手机天线制造商的业绩增长点。从2015到2022年间，射频前端产业中最大的市场一直为滤波器(Filters)，而该细分市场占比由15年的40%提升到19年的 65%，且根据预测该占比额仍会随着时间不断上升，将由不到18年的50亿美元市场份额提至170亿美元，复合年增长率高 达19%。图：未来全球射频前端期间的市场份额及图：全球天线市场的规模增长率预测其细分预测资料来源：Yole Development、粤开证券天线更新换代带来量价齐升61资料来源：粤开

46、证券图：当前主流无线端模块结构移动端天线是整个无线端模块的框架上游部件，目前的移动通信系统主要是通过无线端来进行基站和移动设备两方的数据交换和联 系。天线在该移动通信系统中的地位至关重要是由于其是空中无线信号的唯一接受和发送方。因此，天线选择及参数设置是否合适， 对移动通信网络的干扰，覆盖率，接通率及全网服务质量有很大影响。目前的移动端天线仍是以4G时代为主的LTE天线（PI板), 随着5G手机对更宽频带的需求以及射频前期模组集成度的不断提高，未来的 5G时代将逐步向LCP天线和MPI天线更新换代。LCP 天线是趋势62资料来源：粤开证券图：5G时代下的新型天线系统材料供应链随着5G手机频宽和

47、部件集成度的不断提高，对内置的手机天线性 能也将更高的要求。可见传统的PI基材已经无法满足5G时代的需 求，LCP天线和MPI天线将会是未来的主流趋势。 相较于PI天线， LCP天线具有耗能低，操作频带宽，介电常数更低 等等诸多优势。然而当他LCP天线最大在于工艺复杂带来的高额成本，单组价格大 致45 美金，约为传统PI天线的20倍之多。加上技术门槛的存 在，能够量产LCP天线的生产商竞争小，对比手机生产商无法进行 价格的压缩。但现在PI天线也有了MPI天线的改良方案，使得在5G较低的 1015GHz的高频信号中能够达到LCP的大致性能，而价格仅需LCP 天线的70%因此在5G时代，LCP是公

48、认的未来主流趋势。但在时代前期，MPI 天线的采用仍可能会是手机生产商的优先选择。例如苹果公司在 iPhone XR/XS 内部均使用6组LCP天线转变到今年新款的iPhone仅 使用2组LCP天线来搭配4组MPI天线。LCP天线增速大63资料来源：Wind、粤开证券0%5%10%15%20%25%0510152025303540201720182019市场规模（亿元）图：LCP天线市场规模预测根据市场预测，LCP天线的市场规模将从19年开始有大幅度的提升，由18年的10亿元提升到19年的25亿和32亿元的市值，同 比增速达到250%和320%。同时，LCP天线的市场渗透率也将由10%提升到1

49、7%和20%。由此可见，这也符合我们认为的19年204530%年将是5G手机换机潮的来临，LCP天线成为手机天线主流。5G20202021LCP天线渗透率手机需求量的大幅上升带来LCP天线的需求量的大幅上升，而 且5G时代下频宽的扩大和Massive MIMO技术的应用，单个手机 可能从原来的需要2条或者4条天线来匹配2*2MIMO，4*4MIMO， 转变到需要6条或者8条天线来匹配更大范围的频宽。传统PI天线的毛利率由于技术门槛的下降已经降至30%，而LCP 天线和MPI天线相比技术门槛较高，市场价格竞争相对较小， 能够在较长时间内保持到4050%的毛利率因此LCP天线和MPI天线未来的量价

50、齐升，龙头效应较大。国内 手机天线龙头（信维通信，硕贝德）、海外龙头（村田）。射频滤波器领域国产替代：SAW和BAW64资料来源：Yole、粤开证券滤波器是射频端元器件中的重要组成部分，负责过滤掉不需要的噪声，从而得到有效的信号来传到给下链的基带芯片进行处理。目前 射频滤波器主要分为SAW和BAW滤波器，在5G高频宽时代下, BAW滤波器将成功主流。在未来各大手机生产商都在向射频前端往集成 化，高端化的趋势下，射频滤波器的价格和毛利率将会得到持续的提振。图：各大手机生产商对未来射频前端的发展趋势和一体化程度性能要求不断提高，价格提升空间大65资料来源：everything RF、粤开证券图：S

51、AW滤波器内部结构图：BAW滤波器内部结构SAW/BAW滤波器凭借优良频带选择性、高Q值、低插入损耗等特性成为射频滤波器的主流技术。但SAW滤 波据具有只能应用于低频信号的弊端，因此在5G的更大范围频宽下，BAW是一个优先的选择。5G通信需要支持更多的天线、更多的频段、更复杂的组网方式，因此对射频前端芯片的需求量也将会急 剧增加，5G手机中滤波器的单颗用量将会快速从50颗增加到100颗。因此未来BAW滤波器的需求量也会得 到成倍的提升。与此同时，价格也会随着性能的不断升级而保持一个较高的利润率。66通信行业研究框架5G产业链研究框架 云计算研究框架案例分析云计算产业链67资料来源：中国信通院、

52、粤开证券图： 云计算产业链示意图云计算定义云计算（Cloud Computing）就是通过 Internet（“云”）交付服务器、存储空 间、数据库、网络、软件和分析等计算服 务。提供这些计算服务的公司称为云提供 商，他们通常基于用户使用对云计算服务进 行收费，类似于家用水电的计费方式。（微 软）重点关注云计算制造业服务器和光模块 基础设施服务业数据中心云计算服务业IaaS云计算：网络架构升级，推动全产业链需求68资料来源：软件学报、粤开证券图：传统数据中心网络架构图图：新型数据中心网络架构图资料来源：Facebook、粤开证券时间：1985-至今名称：树形架构代表：Portland/Fat

53、tree 胖树架构特点：适合数千台服务器、南北流量大时间：2008-至今名称：Clos架构代表：Spine/Leaf 脊叶架构特点：适合数十万台服务器、东西流量大服务器与光模块需求旺盛，国产空间大69资料来源：粤开证券系统集成 软件产业硬件产业服务器交换机光模块主要企业：思科（50%）、华为（14%）、HP（6%）、Arista（5%）、H3C（紫光股份）（4%）市场情况：思科垄断地位进一步下滑，国产交换机提升大主要企业：戴尔（19%）、H3C（紫光股份）（5%）、联想（6%）、IBM、浪潮信息（5%）、华为（4%）市场情况：云计算产业链的基石，英特尔X86芯片主导市场主要企业：Finisar

54、（15%）、Oclaro、AOI、中际旭创（6%）市场情况：数据中心需求量极大，产品升级为100G 400G集群管理软件数据中心管理软件虚拟化软件威睿VMware、 微软、思杰CitrixApache Hadoop 开源软件Nlyte、施耐德电气、Vertiv数据中心设备成本示例10000台服务器规模70资料来源：科大讯飞公司公告、粤开证券图： 科大讯飞开放平台云计算及数据中心硬件成本表亿元，其中 7 亿元用于购买开放平台云计算及数据中心硬件设备交换机预计成本2470万元，合计数量460台。核心 交换机是网络传输枢纽，性能要求高，单价100万 元，属于业内中等价位。服务器预计成本6.25亿元，

55、合计数量10100台。服 务器是硬件成本的大头，也是云计算的基石。算法 服务器侧重CPU内存性能，存储服务器侧重硬盘空 间，业务服务器侧重SaaS服务，三者协同作用。光模块未披露相关数据，可以根据交换机及服务器 接口数估算，估计成本为490万元。序号设备名称单价（万元）数量（台、套）总计（万元）1核心交换机100101,0002万兆网络交换机52501,2503千兆网络交换机1.12002204负载均衡60169605DDOS防护设备30309006防火墙设备50301,5007入侵检测设备（IDS）40145608算法服务器2080016,0009存储服务器53,30016,50010业务服

56、务器56,00030,000设备接口数规格单价/元数量/个总计/万元11运维用工作电脑0.6159核心交换机48100G20004809612运维用笔记本0.854万兆交换机2410G300600018013机柜0.61,500900千兆交换机210G30040012服务器21G1002020020214其他辅助设备-200小计490小计70,003科大讯飞于2018年8月申请非公开发行拟募集资金 36服务器与光模块需求旺盛，国产空间大716237809801050110017%25%90015%9%7%0%5% 5%30%25%20%15%10%12001000800600400200020

57、17 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E全球市场规模（亿美元）YoY数据来源：IHS Market，IDC，粤开证券服务器图： 服务器全球市场规模450530560580409 5%10%490 9%8%6%0%4% 4%2%12%10%8%6%3503006005505004504002017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E全球市场规模（亿美元）YoY数据来源：IDC，ResearchAndMarkets,粤开证券交换机图： 交换机全球市场规模5663739210010%13%16%83 14%11%9%0%5%10%15%20%11010

58、09080706050402017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E全球市场规模（亿美元）YoY数据来源：智研咨询， Ovum，粤开证券光模块图： 光模块全球市场规模全球服务器市场规模将由2017年的 623亿美元增长到2022年的1100亿美 元，复合增长率为12.04%。全球交换机市场规模将由2017年的 409亿美元增长到2022年的580亿美 元，复合增长率为7.24%。全球服务器市场规模将由2017年的 56亿美元增长到2022年的100亿美 元，复合增长率为12.30%。超大规模数据中心数量将倍增，利好高端硬件企业72数据来源：Synergy Resear

59、ch，粤开证券研究院图： 超大规模数据中心数量趋势3003904805506000100200300400500600700201620172018E2019E2020E202.4250.832040049024%28%25%23%0%5%10%15%20%25%30%010020030040050060020162019E2020E20172018E市场规模（亿美元）YoY数据来源：Cision，粤开证券研究院图： 超大规模数据中心市场规模IDC的发展由普通服务器机房向超大规模数据中心演进，具备建设超大规模数据中心能力和需求的企业大多是互联 网巨头，如亚马逊、谷歌、微软、BAT等等数十家。随着云计算的集中化趋势扩大，预计到2020年，超大规模数据 中心将占到全部数据中心服务器数量的47%，数据运算能力的 68%，数据存储量的57%和数据传输量的53%。云计算产业链市场空间预测73资料来源：粤开证券项目市场份额测算依据市场规模点评总计各项加总2500亿美元左右（全球）5000亿人民币级别（中国）政策原因，国外龙头 短时间内难以进入国 内，看好A股相关标的云服务业IaaS巨头亚马逊云服务收入175亿美金，SaaS巨头Salesforce收入100多亿美元，多个巨头云服务收入汇总阿里云等钱五大公有云营收超200亿元