期货交易中的宏观经济分析

1、期货交易中的宏观经济分析经易期货 冯征宇 2009 .91主要内容1）什么是宏观经济形势分析。2）宏观经济形势和期货交易相结合的理论基础。3）用宏观经济形势分析指导期货趋势交易中要关注的要点。4）世界经济中的结构性矛盾。5）中国经济的救赎努力边际效用递减。6) 宏观经济整体评估和展望。7）总结期货交易的社会价值。21.什么是宏观经济形势分析？ 横看成岭侧成峰， 远近高低各不同, 不识庐山真面目， 只缘身在此山中.31.什么是宏观经济形势分析？41.什么是宏观经济形势分析？51.什么是宏观经济形势分析？ 宏观经济分析是期货基本面的基本面分析。基本面分析就是供应和需求的关系的分析。 宏观经济分析就

2、是从大的方面把握基本面大方向的变化。宏观包括了范围上宏观和时间概念上的宏观，过去现在和将来。 影响商品市场走势的根本因素是经济形势，支持商品市场上半年行情的主因是中国经济率先走出低谷。6CRB指数的月K线图:趋势明显。7CRB和宏观经济走势一致 CRB的构成： 1、农作物与油籽（18）：玉米、大豆、小麦。 2、能源（18）：原油、热油、天然气。 3、工业（11）：铜、棉。 4、家畜（11）：活牛、活猪。 5、贵金属（18）：黄金、铂金、银。 6、软饮料（24）：可可、咖啡、橙汁、糖。 8CRB和宏观经济走势一致 由于CRB指数包括了核心商品的价格波动，因此，总体反映世界主要商品价格的动态信息，

3、广泛用于观察和分析商品市场的价格波动与宏观经济波动，并能在一定程度上揭示宏观经济的未来走向。 研究表明， CRB指数是一种较好反映通货膨胀的指标，它与通货膨胀指数在同一个方向波动，与债券收益率在同一方向上波动。 它能比较好的反映出生产者物价指数（PPI）和消费者物价指数（CPI）的变化。可以说，CRB指数在一定程度上反映着经济发展的趋势，与经济波动同样也具有较强的趋同性。 9CRB指数的月K线图和道指月线图同周期比较。102.宏观经济形势和期货交易相结合的理论基础 2.1全球一体化趋势的加深。 2.2网络时代，信息对价格影响的变化。 2.3基本面决定商品价格的趋势。 2.4趋势是怎样练成的。

4、2.5宏观经济套利。112.1 全球一体化趋势的加深。 毛泽东的全球化胸怀：念奴娇昆仑“千秋功罪，谁人曾与评说？安得倚天抽宝剑，把汝裁为三截？一截遗欧，一截赠美，一截还东国。太平世界，环球同此凉热。” 122.1 全球一体化趋势的加深。 世界是平的de作者托马斯弗里德曼是纽约时报的专栏作家。内容主要讲全球化是资本、技术和信息超越国界的结合，这种结合创造了一个单一的全球市场。 市全球化的单一市场是我们交易大宗商品时内外盘联动和要考虑宏观经济波动的重要依据。 时下的经济危机增加了世界各国的团结。央行联手行动，日本美国英国的数量宽松政策，凯恩斯主义在全球盛行（凯恩斯主义主张国家采用扩张性的经济政策，

5、通过增加需求促进经济增长。 即扩大政府开支，实行财政赤字。刺激经济。维持繁荣。），金融业国有化。132.1 全球一体化趋势的加深。社会分工是是生产力提高的主要方式。资源国家生产国消费国 142.2网络时代，信息对价格影响的变化。 有效市场理论： 全球商品的资金流动，物流，信息流加快。 信息对价格的影响更快，更有效。 参预者的预期对价格的影响表现更直接。 市场经济和民主思想逐渐成为世界的主流思想而席卷全球。 物质流动精神流动 大同社会不等于和谐社会，和谐是相同和不同共生。152.3 基本面决定商品价格的趋势。基本面决定商品价格的趋势,技术面分析价格波动的趋势。162.4 趋势是怎么练成的。 经济

6、波动的周期：繁荣和崩解模型。 大潮退尽时，才能知道谁没有穿泳裤。 沃伦.巴菲特172.5宏观经济套利。宏观经济套利的原理。宏观经济套利基金占国际商品投资规模的30。183.用宏观经济形势分析指导期货交易的要点。3.1 要抓主要矛盾，关注大国动向。 宏观经济分析决定市场大方向，操作层面要根 据不同品种的基本面。3.2 以对商品价格影响作为分析的出发点。3.3 注意信息的时效性和滞后因素。 分析要超前，操作要注意时滞性。 3.4 美元汇率和原油领导作用。3.5 利用多种衍生工具组合操作的优势。3.6 宏观分析的几种理论方法。193.1要抓主要矛盾，关注大国动向。 宏观经济分析决定大方向。具体交易品

7、种分析要根据不同品种的基本面特点。 美国 欧洲 日本 中国以及金砖四国203.2以价格研究为目的。 以对商品价格影响作为分析的出发点。 关注价格信号和经济环境互动。分析“外部环境”要借助典型有效的参考指标。库存变化趋势品种走势相关性等213.2以价格研究为目的。223.2以价格研究为目的。233.3注意信息的时效性.预期影响的超前性和产业链传导影响的滞后性。 信息时效性。 研究经济对商品市场价格的影响最重要是研究经济增长带来的需求增加，但经济指标反映经济状况的时候往往有滞后性，也就是经济增长有惯性，需求增长也有惯性。例如：股市和经济的关系，一般是股市先于经济3到6个月开始反应的。 预期超前利好

8、兑现是利空，利空出尽是利好。在“预期”的作用下，商品价格完全有可能偏离基本面，特别是那些具有“金融属性”的大宗商品，如能源和农产品等。如果金融市场资金大量涌入商品原油市场，原油价格偏离基本面的程度就会放大，甚至达到难以承受的程度。 产业链传导的时滞。 货币收缩和扩张的惯性。 分析要超前，操作要注意时滞性。243.4美元汇率和原油领导作用。 美元利率纵观联储加息周期均在复苏持续稳定和失业率明显下降时启动。美失业率在2010年初有望见顶回落，因美联储预测只有当美国GDP增速达到2.5%时，失业率攀升才能得到抑制。因此，美联储在09年不会加息。美元汇率：金融危机时期决定美元汇率的重要逻辑。 253.

9、4美元汇率和原油领导作用。原油原油规模：全球每日80008500万桶，期货交易规模乘2， 原油资源品概念，液体黄金。石油是最有可能导致通货膨胀的商品。尽管需求下降，它的价格仍从3月的低点翻了一番。但也是惟一适合作为通货通胀对冲的商品。其供应的反应是非常滞缓的。超过全球石油储量的80属于主权国家政府。它们不会用扩大生产来对物价上涨做出反应。事实上，当它们的预算需求得到满足，高油价可能会降低它们增加生产的愿望。需求也不会因物价上涨而迅速下降。油对于日常经济活动是必不可少的，以至于其消费量减少有很大的乘数效应。由于在需求和供应方面其价格敏感性都较低，它特别适合吸收多余的流动性，并在其他商品之前反映通

10、货膨胀预期。原油利率和汇率：金融危机时期关于原油利率和汇率的重要逻辑。 只要经济继续疲弱，那么，如果央行（联储）拒绝提高利率，石油价格就会上涨。美联储需要在其利率政策中将石油价格作为目标。如果石油价格脱离了目前的水平，这意味着市场不再相信美联储了。这将迫使美联储快速提高利率，不幸的是，这会触发另一波严重衰退。263.5利用多种衍生工具组合操作的优势。 利用多种衍生工具组合操作的优势。 趋势不同。 全球产业链位置不同。273.6宏观分析的几种理论方法。1、总量分析法 总量分析法是指对宏观经济运行总量指标的影响因素及其变动规律进行分析，如对国民生产总值、消费额、投资额、银行贷款总额及物价水平的变动

11、规律的分析等，进而说明整个经济的状态和全貌。总量分析主要是一种动态分析，因为它主要研究总量指标的变动规律。同时，也包括静态分析，因为总量分析包括考察同一时期内各总量指标的相互关系，如投资额、消费额和国民生产总值的关系等。 总量是反映整个社会经济活动状态的经济变量：一是个量的总和。例如，国民收人是构成整个经济各单位收入的总和，总投资是指全社会私人投资和政府投资的总和，总消费是指参与经济活动各单位消费的总和。二是平均量或比例量。例如，价格水平是各种商品与劳务相对于基期而言的平均价格水平。 2、结构分析法 结构分析法是指对经济系统中各组成部分及其对比关系变动规律的分析。如国民生产总值中三次产业的结构

12、及消费和投资的结构分析、经济增长中各因素作用的结构分析等。结构分析主要是一种静态分析，即对一定时间内经济系统中各组成部分变动规律的分析。如果对不同时期内经济结构变动进行分析，则属动态分析。 总量分析与结构分析是相互联系的。总量分析侧重于总量指标速度的考察，侧重分析经济运行的动态过程；结构分析侧重于对一定时期经济整体中各组成部分相互关系的研究，侧重份分析经济现象的相对静止状态。总量分析非常重要，但它需要结构分析来深化和补充，而结构分析要服从于总量分析的目标。为使经济正常运行，需要对经济运行进行全面把握，将两者综合起来使用。 3、宏观分析资料的搜集与处理。284.世界经济中的结构性矛盾。 4.1

13、危机的产生和演变 4.2救市措施的矫枉过正 4.3贸易保护主义294.1危机的产生和演变 危机产生原因 2007年后期开始的次贷危机堪称百年一遇的金融危机，席卷之处经济、市场莫不萎靡不振。经济衰退的阴霾笼罩着全世界。 从上世纪80年代开始，美国一些从事房屋信贷的机构，开始了降低贷款门槛的行动，不仅将贷款人的收入标准调低，甚至没有资产抵押也可得到贷款买房，进而形成了比以往信用标准低的购房贷款，“次级贷款”出现。 上世纪末期，美国经济的景气淹没了次贷。进入21世纪后，次贷风行美国。尤其是在新经济泡沫破裂和“911”事件后，美国实行了宽松的货币政策，从2000年到2004年，连续25次降息，联邦基金

14、利率从6.5%一路降到1%，并从2003年6月26日到2004年6月30日期间保持了一年多的时间。 由于美国通胀率很高，加息是不可避免的，一旦加息，次贷还款人就难以为继了。由于美国贷款机构都把次贷打包证券化，或通过更复杂的“创新”衍生品，使得危机传导有很长的过程。 这就是美国经济在2008年出现衰退的原因。 304.1危机的产生和演变 救市 在巨大的危机面前，各国政府及时全力出手稳定预期、遏制经济下滑趋势。目前，世界经济大幅下滑的势头已经初步得到了遏制，全球经济有企稳回升的迹象。 美国、日本和德国等主要经济体是从2008年四季度开始衰退的，今年一季度延续衰退，主要经济体在今年二季度实现硬着陆，

15、去年四季度萎缩了1到2个百分点，今年一季度也保持这一降幅。 物极必反、否极泰来是自然界的客观规律。但矫枉过正，世界经济大幅下滑的势头得到了遏制，但救市猛药的副作用如何，后期的风险还有待评估。314.2救市措施的矫枉过正英美量化宽松政策危险2007年10月至2008年10月是Cash is King的时代，随着各国央行大幅减息及推出量化宽松政策后，在低利率（甚至零利率）及流动性泛滥压力下，资金被迫再次投入股票及房地产，令企业有机会集资。把利率长期压低只会造成经济泡沬（例如2003年7月至2004年7月），这次低利率由2008年11月开始也快一年了，如果不及时收手，代表另一个泡沬出现后又再爆破。所

16、有价值都是相对的，今年3月至8月的股价上升不是由企业纯利上升推动（相反大部分企业纯利是下降的），而是流动性泛滥，当银根供应恢复正常时，担心股价又再回软。因为美国消费者已没有了消费力及美国政府2008-2009年度财政赤字1.8万亿美元，美国十年债券利率低于3.5厘，一旦廉价资金时代结束，一切也就结束了。1982年开始到2007年的环球经济繁荣期，建立的基础是以中国为主的生产及美国为主的消费市场上。过去25年双方都受惠，随着大量美元由美国流向中国，中国开始担心美元的购买力，形势出现改变，从此世界不一样。未来97人口增长来自亚洲、非洲、印度同拉丁美洲；反之，欧洲及北美洲一如日本，正进入人口老化期。

17、这个是未来大趋势，投资者应想想如何适应未来大趋势。32美国经济：随着次贷危机的愈演愈烈，从2007年12月开始，美国经济陷入衰退：按不变价格核算的美国GDP同比一路下滑； GDP环比出现负增长，但2009年2季度降幅收窄，并且好于市场预期（市场预期萎缩1.5%，实际萎缩1%）33美国经济：产能过剩情况依旧严峻，工业部门产能利用率在70左右的低位徘徊。34美国通货紧缩压力开始减小，CPI同比继续下跌，环比呈上趋势；PPI同比跌幅较大，环比上升趋势明显354.2救市措施的矫枉过正 以泡沫救泡沫，中医和西医 救市政策依赖性的形成美国6月消费信贷进入连续第五个月减少（减幅达年率4.92），只有2.5万

18、亿美元，系1991年以来最长一次下跌。美国人6月收入较一年前少4.7，系1960年以来最大跌幅。7月美国汽车销售1130万辆，为去年9月以来最大升幅，因为政府推出现金换旧车计划 。 失业率指标和矫枉过正透过量化宽松政策制造出来的股市狂热不能够重新开动借贷机器。由2007年10月经济高潮至今，美国新增失业人口670万人，相等于2003年至2007年经济复苏所产生的全部新就业职位。估计到明年年中，美国失业率将达10以上（约800万人）。在未来如何创造九百多万个新职位（因每月美国新增就业人口约15万人），才能重返2007年4.5失业率水平？未来无论怎么做，美国高失业率问题将长存，在这样的高失业率环境

19、下，美国消费率又怎么会上升？ 退路在那里，股权转让，债券稀释？364.3贸易保护主义抬头 贸易保护主义抬头。 美国轮胎特保案。 印度轮胎进口限制。375.中国经济的救赎努力边际效用递减。 分析中国经济一定要明确体制因素是重要的约束条件，体制成本和路径依赖对价格的决定有时是至关重要的。路径依赖和体制成本是促成“中国特色”的主要原因，忽略或有意回避（专家）都将使你只能徘徊在价格真相的门外。 路径依赖在经济学里说的是，你当下的选择是被你的前一个选择决定的，如果你要改变路径，成本将会高到你不愿意改变。 中国的金融领域还没有放开，挂钩美元的固定汇率、银行利率非市场化，信贷扩张收缩受行政影响较大。 处在市

20、场化初级阶段过程中的中国，体制因素仍然有着明显的短期效应，以发达市场经济的理论和实践来观察中国的问题，其解释力就十分有限。 中国的财政政策和货币政策是完美统一的（相较欧元区美日），所以刺激的效果更快更有力。385.中国经济的救赎努力边际效用递减。 现在最大的风险是银行业大量贷款，上半年新增贷款超过7万亿，这有可能形成新的坏账。因为实体经济风险大回报慢，贷款追求短期收益，很多就跑到了股市和楼市，那种希望股市和楼市刺激经济增长的想法是饮鸩止渴。如果明年经济形势得不到根本好转，那么银行将承受巨大的成本。目前财政收入的增加也主要是靠银行的贷款形成的，贷款买土地和楼房，形成了大量的税收。 中国靠出口拉动

21、经济增长的方式并没有改变，靠政府投资拉动经济增长的方式不可持续，这只能阻止经济快速下滑，但是对于经济持续增长没有太大好处。也不利于经济结构调整，包括过剩产能。 救市措施的边际效用递减。395.中国经济的救赎努力边际效用递减。 不能把急速反弹与可持续性增长混为一谈。中国GDP增长率在今年二季度止跌回升，同去年11月政府的4万亿元人民币刺激方案有关。与外国不同，中国政府的刺激方案，令大量资金流入投资市场和固定资产市场，引发全球铜价及油价急升；内地银行大量放宽信贷，又令内地楼价急升。这个情况反映内地经济在廉价资金及宽松信贷政策下的特有现象，但今年下半年又会怎么样？中国的问题并非投资不足而是消费不足，

22、这次刺激方案只令投资上升而非消费上升。中央政府欲透过刺激经济方案去减少中国经济由出口带动过渡到由内需带动的痛苦，但之后呢？ 拉动中国经济的 “三驾马车”消费、政府投资、出口在这场金融危机中都已停下，中国经济一旦到了谷底，则将面临经济增长点枯竭的危机。 “银行信贷离场造成最近股指下跌。中国经济的回暖现象并非真正实体经济的复苏，投资环境恶化和产能过剩两大问题仍然是困扰中国经济发展的根源。”郎咸平406.宏观经济整体评估和展望。 在金融和实体经济领域中投放的流动性经过一段时间，随着复苏预期增加，流动性出笼，大量的资金会涌进石油、其他能源、大宗商品、黄金和农产品。新一轮的通胀现在已经种下了种子。低利率

23、会加速这个过程（失业率限制.GDP情结）。 欧美工会在经济危机之下，左右彰显，他们要求给工人加工资，以及国内相关法律对工人工资福利提供基本保障，高工资必然引起新一轮的通胀。不过，现在各国政府已经无暇顾及通胀，优先考虑的是防止经济快速下滑。 由于美国政府负债率过高，第二次经济刺激的可能性不大。当前美国失业率高达9.7%以上，美国在2010年再次衰退的可能性增加。416.1美国 美元的息口美联储态度全球货币供应量收放基本由美联储态度决定。（货币战争宋鸿兵。） 美国经济美联储在2009年不会加息，即美指维持弱势通道。疲软反弹将打消联储的加息预期。美失业率在2010年初有望见顶回落，因美联储预测只有当

24、美国GDP增速达到2.5时，失业率攀升才能得到抑制。因此，美联储在09年不会加息。426.1美国 政府财政赤字高达GDP 13情况下美元汇价将会怎么样？未来如国会支持美元汇价便不利美股，如不支持美元汇价可能令美元崩溃。德国银行估计，到2011年美国将有48楼盘按揭进入资不抵债期，较今年16大幅上升；并估计美国住宅楼价再下跌14。以现在的美国经济，消费者已没有胆再借钱去增加消费；明年失业率肯定是双位数，楼价又再开始回落。7月份PPI下跌0.9。 436.1美国有关未来通胀率的争论。 通货膨胀其一是因为货币供应上升（例如2008年至今）；其二是货币流速上升（但去年至今却在减慢，令去年至今美国CPI

25、升幅不大，有时更出现负数）。未来除非消费者又再借钱消费，这就好似日本政府在过去20年虽然大量增加日圆供应，但日本人却只会去套息（CarryTrade），而不是用于消费，令日本CPI在过去20年升幅极之有限。低利率也一样，对股市不是没有影响，只是不知道哪一次减息先发生作用。上次减息周期由2001年1月开始，但港股要到2003年4月才回升，这次由2007年9月开始减息到今年3月美国政府推出量化宽松政策后，美股才起作用。最近两年期债券利率低于十年期，二者息差系近20年内最高，即银行可以透过吸收短钱，并放长钱从中获利。代表这次低息只是人为性地压低短期低利率，由于金融体系无力还款问题至今仍无法解决（坏帐

26、出清），所造成的信贷破坏（Credit Destruction）仍继续。股市虽然可以在短期内不理会客观因素而上升，但最终都是离不开现实。否则就是透过政府的疯狂行为引发的乐观情绪（非理性）。 44通胀456.2中国金砖四国印度，俄罗斯，巴西情况。今年巴西GDP（经济学家们估计）只上升1.6，CPI却上升6；俄罗斯受油价下跌影响，今年经济令人担心；至于印度今年GDP仍可上升5，但财政赤字已达GDP 12，政治问题亦逐渐困扰经济；只有中国今年GDP表现仍可“保八”，而且CPI升幅不高，经济“似乎”可以大踏步向前。 466.2中国及金砖四国中国下半年通胀走势 中国CPI中食品占33.2%、其中猪肉价格

27、领先CPI和食品2个月; 09下半年物价水平或通胀都将进入上升通道。 CPI中猪肉权重10，猪肉价格往往领先CPI和食品价格2个月，将拉动CPI回升。476.2中国及金砖四国中国特色的原因（回顾：前面讲过） 体制因素是研究中中国经济问题时最重要的约束条件。路径依赖和体制成本是促成“中国特色”的主要原因，忽略或有意回避（专家）都将使你只能徘徊在价格真相的门外。 处在市场化初级阶段中的中国，体制因素仍然有着明显的短期倾向，以发达市场经济的理论和实践来观察中国的问题，其解释力就十分有限。 中国的财政政策和货币政策（利率，法定存款准备金率、再贴现政策和公开市场业务和选择性政策工具包括直接信用控制和间接

28、信用控制，还有加强监管等）是完美统一的（相较欧元区美日），所以刺激的效果更快更有力。48中国 1、投资是主要动力。 （1）国进民退，垄断的低效率特点。 （2）财政金融化潜藏风险 2、信贷“井喷”与信贷风险 （1） “铁公基”的低收益性 （2）楼市泡沫与个人收入49中国3、资金的虚拟化（1）资金的虚拟化 金融体系内循环与实体经济投资不足（2）低增长与高通胀被推后 4、经济结构扭曲与产能过剩（1）重复建设苗头显现（2）产能过剩问题突出（3）经济结构尚未有效调整过冷行业和过热行业并存汽车行业过热对橡胶价格的支持。PTA价格波动大的原因。房地产行业和100行业有关，和银行业串联，同属金融业，对经济未来

29、变化影响较大。 除了投资拉动以外，中国的实体经济没有回暖，但会有高的通胀。目前的情况应该比2007年的情况差，那时候企业的经营状况还是不错的。要强调的是，经济基本面已经放缓。目前经济增长靠资产泡沫来支撑，银根一收紧就会放缓，我们的经济不是在可持续发展的通道上。501-7月份汽车、房地产等主导消费市场情况好转。截至到7月份，汽车销量累计同比增长23.38，商品房销售面积累计同比增长37.1。51由于需求的恶化，今年我国的对外贸易大幅萎缩，1-7月份我国对外贸易累计进出口总值11467.1亿美元,比去年同期下降 22.7%。其中出口6271亿美元,同比下降22%;进口5196.1亿美元,同比下降23.6%。累计贸易顺差1074.9亿美元,同比减少 12.4%。527月末，市场货币流通量(M0)余额为 3.42万亿元，同比增长11.59%；狭义货币供应量(M1)余额为19.59万亿元，同比增长26.37%，比上月末高1.6个百分点；广义货币供应量(M2)余额为57.3万亿元，同比增长28.42%，增幅比上月末低 0.03个百分点。M1、M2剪刀差进一步缩小，存款活期化趋势延续，经济活跃度进一步提升。532009年上半年，受上年翘尾因素的较大负面影响，我国居民消费价格指数（