理性价值投资系列课程

1、理性投资系列之一沈联涛: 理性投资系列投资终身事投资策略的的第一条条就是想想清楚你你的基本本需求。必必须学会会设定自自己的投投资策略略。有经经验的投投资者会会告诉你你，长期期来看，保保障投资资成功的的两大战战略要素素是入市市时机和和资产配配置。第一条，想想清楚你你的基本本需求储蓄和投资资是贯穿穿我们一一生的大大事，奇奇怪的是是，似乎乎从来没没有人专专门教我我们如何何理财。我我们对投投资的理理解往往往依靠口口口相传传，从朋朋友或我我们认为为技高一一筹的人人那里学学 习投资资技巧。随随着现在在国内越越来越多多人涌入入A股市场场，不断断有人问问我该买买哪只股股票。大大家都想想分享中中国经济济繁荣的的

2、果实，这这完全可可以理解解。但问问题在于于，股民民们知道道 他们在在买卖什什么吗?他们知知道正在在承受着着怎样的的风险吗吗?这就是我决决定撰写写关于投投资者教教育专栏栏的原因因。一个个市场的的质量最最终取决决于投资资者或消消费者的的素质。日日本制造造的产品品之所以以品质优优良，就就是因为为日本消消费者非非常挑 剔，不不接受质质量低劣劣的产品品。同样样，美国国的资本本市场如如此强大大，也是是因为美美国的投投资者不不接受低低劣的投投资品。美美国投资资者可以以通过集集体诉讼讼来起诉诉发行人人，也可可向监 管者施施压要求求采取强强有力措措施来抵抵制低劣劣的投资资品。我是印度证证监会(SEBBI)投投资

3、者教教育咨询询委员会会的成员员。印度度人有建建立全球球领先的的资本市市场的雄雄心，他他们甚至至在小学学就开设设金融基基础知识识教育的的相关课课程。他他们 认为，投投资是伴伴随每个个人一生生的事情情，只有有个人层层面的精精明投资资才有助助于建立立一个健健康的资资本市场场。所以以，印度度在投资资于金融融产品之之前，首首先投资资于教育育公众。这这是 一个高高瞻远瞩瞩的决策策。就我我所知，将将资本市市场放在在国家发发展战略略中如此此重要位位置的，印印度是第第一个国国家。为什么说投投资是终终生的大大事呢?在我们们幼时，父父母要抚抚养我们们；当我我们成人人、成家家之后，就就需要开开始储蓄蓄，以备备不时之之

4、需，如如疾病、失失业、子子女教育育、赡养养双亲等等， 最终准准备自己己的养老老。人们们过去经经常以为为，投资资只是有有钱人的的游戏，与与普通人人无关，这这实在是是一种误误解。穷穷人也知知道:必须先先投资自自身的人人力资本本，然后后才有机机会去 投资金金融产品品赚钱，所所谓“知识改改变命运运”。如何通过投投资赚钱钱?我父亲亲曾告诉诉我赚钱钱的三个个境界:最开始始是用自自己的血血汗劳力力来赚钱钱；然后后是用钱钱来赚更更多的钱钱；最高高的层次次就是利利用你的的声誉名名望来赚赚钱。作作 为一个个新兴市市场，中中国正在在用自己己便宜的的劳动力力来致富富，而今今天我们们都已体体会到品品牌和声声誉的力力量。

5、一一件成本本10美元元的纯棉棉衬衫，贴贴上国内内自己的的品牌最最多不会会卖 超过155美元，但但如果贴贴上法国国或意大大利的一一线品牌牌，却可可卖到110000美元。靠钱生钱的的秘诀又又是什么么呢?答案平平淡无奇奇低买买高卖，或或者是，高高买，然然后更高高地卖。对对普通人人来说，难难点在于于，市场场总是涨涨跌，何何时应该该买卖，又又应该买买卖什么么呢?金融市场的的最大问问题是信信息不对对称，专专业人士士能够比比零售客客户更好好地理解解市场，往往往也能能赚取更更多的回回报。但但应该信信任和选选择谁呢呢?这都需需要精心心决策。在本系列文文章中，我我不会告告诉大家家究竟具具体该买买什么金金融产品品，

6、但我我将激发发大家思思考，每每种金融融产品究究竟是什什么东西西，以及及你该如如何进行行投资。总之，你必必须学会会设定自自己的投投资策略略。有经经验的投投资者会会告诉你你，长期期来看，保保障投资资成功的的两大战战略要素素是入市市时机和和资产配配置。投资策略的的第一条条，就是是想清楚楚你的基基本需求求。如果果你刚开开始工作作，现金金流非常常有限，工工资也许许只够支支付每月月的费用用，但不不久就得得考虑买买房子的的问题了了，这会会占据每每 月费用用中的一一大部分分。对大大多数人人来说，购购房决策策可能是是他们一一生中最最成功的的投资，因因为房地地产可以以对冲通通货膨胀胀的风险险。所以以，人们们借钱投

7、投资购房房，支付付利息给给银 行，而而不再支支付房租租。一旦在日常常开支之之外开始始略有盈盈余后，我我们就有有更广泛泛的投资资需求:将钱存存到银行行里赚取取微薄的的利息，或或投资到到其它形形形色色色的金融融产品上上。如何何选择存存款之外外的金融融产品，是是让大多多数人迷迷惑的事事情。其实，资产产配置决决策取决决于你的的年龄阶阶段和风风险偏好好。通常常，年轻轻人敢于于冒险，老老年人更更喜欢低低风险的的产品。事事实上，投投资选择择取决于于四个关关键因素素，即流流动性(liqquiddityy)、久久期(dduraatioon)、风风险和收收益。钱不多时，流流动性非非常重要要，因为为一旦有有不时之之

8、需，你你立即可可以从市市场中收收回现金金。所谓谓久期，通通俗地说说，就是是你要收收回投资资需要持持有某种种产品的的时间。资资产有久久期，债债务也有有久期。至至于风险险和收益益，则很很难在两两者中平平衡，因因为高预预期收益益往往伴伴随着高高风险。有些人认为为，只要要不作决决策就可可回避风风险。实实际上，不不作决策策也是一一种决策策，一样样有风险险和机会会成本。在实际投资资过程中中，许多多投资者者以身体体之、以以血验之之，最终终认识到到一个简简单的道道理:原来通通过多元元化和分分散投资资，可以以实现较较低的风风险和不不错的收收益。下下一次，我我将分析析全球的的顶级富富人如何何在投资资过程中中分散风

9、风险。认识你自己己全球顶级富富人如何何进行投投资？大大体上，他他们的资资产配置置如下：股票330%，房房地产220%，债债券200%，现现金和银银行存款款15%，其余余为其他他资产理性投资系系列之二二投资是一个个学习的的过程。一一开始，我我们都是是新手，逐逐渐地会会变得有有经验，直直到成为为专业的的投资者者。和所所有的初初学者一一样，我我们不可可避免会会犯错，但但是，我我们不应应该害怕怕错误，应应该在错错误中不不断学习习成长。投资伊伊始，我我们应该该回答自自己三个个问题：你知道道自己买买的或投投资的是是什么吗吗？你知知道自己己的风险险是什么么吗？你你知道自自己能承承受多大大的风险险吗？孙孙子说

10、：“知己知知彼，百百战不殆殆。”但是，知知己并不不容易，特特别是知知道自己己承担的的风险和和作出好好的投资资决策的的能力。首先，要要知道自自己有多多少钱可可以用来来投资。我我们必须须估计自自己的净净资产和和现金流流。只有有在现金金流允许许的情况况下，投投资才有有可行性性。如果果你每月月的现金金流只够够日常 开支和和还房贷贷、车贷贷，那么么我不建建议投资资高风险险的资产产，因为为在急需需现金时时你将被被迫出售售你投资资的资产产，这是是再糟糕糕不过的的事。一一般说来来，在准准备投资资时，应应该在身身 边或在在银行保保留有大大约日常常三个月月开支的的现金或或存款以以应付不不时之需需。接下来来，我们们

11、应该投投资什么么呢？这这取决于于你的风风险偏好好。当你你到银行行去时，客客户经理理会向你你推荐个个人资产产管理。在在开始投投资前，你你应该弄弄清楚他他们向你你推介的的是 什么。一一些银行行会要求求你列清清自己的的资产、收收入、开开支、年年龄和偏偏好。通通过客户户评估，他他们实际际上是想想判断你你是哪一一类型的的投资者者保守守或者喜喜欢高风风险进而 考虑你你的投资资组合。你你自己也也可以到到银行的的网站上上进行自自我测试试。谨慎的的投资策策略是不不把所有有钱投资资于一个个高风险险产品，而而是持有有一篮子子的不同同资产，即即“分散风风险”。低风风险低收收益，高高风险高高收益，却却也可能能遭受高高额

12、损失失。投资资一篮子子资产可可以在获获得均衡衡收益时时，承担担较低风风险。这这就需要要科学的的“资产配配置”，正确确选择不不同比例例的资产产。资产配配置先要要考虑风风险和收收益的均均衡。我我们并不不总是很很清楚什什么样的的资产可可以获得得较好的的收益，因因为这取取决于投投资的时时机选择择。例如如，麦肯肯锡咨询询公司对对投资者者 在19991年到到20001年的的投资收收益进行行研究，发发现在美美国，投投资固定定收益产产品的平平均年收收益率是是最低的的，只有有5%，而而在房地地产上的的收益率率是100.5%，股票票 收益率率是122.2%。但是是，同一一时期，日日本情况况却截然然相反，固固定收益

13、益产品的的平均年年收益率率是1.6%，地地产和股股票的收收益率均均为负数数，分别别是-22.7%和 -77.5%。不同同国家的的投资状状况迥然然相异。大多数数人开始始投资时时都是模模仿别人人。很多多人都从从书本中中学习沃沃伦巴菲菲特的投投资策略略。不同同的人有有各自不不同的投投资风格格。你自自己喜欢欢哪一种种呢？我们先先来看看看全球顶顶级富人人如何进进行投资资。美林林证券220077年的财财富报告告估计，全全球大约约有9550万人人拥有超超过1000万美美元的金金融资产产，他们们的总财财富达到到 377.2万万亿美元元；资产产超过330000万美元元的，有有949970人人，他们们的资产产规模

14、合合计有113.11万亿美美元。大大部分富富人来自自美国和和欧洲，亚亚洲的数数量也在在迅速上上 升。这些顶顶级富人人如何进进行投资资？尽管管每年的的比例会会略有不不同，但但大体上上，他们们的资产产配置如如下：股股票300%，房房地产220%，债债券200%，现现金和银银行存款款 155%，其其余为其其他资产产。其他他资产包包括结构构性产品品、外汇汇、衍生生工具、实实物资产产、对冲冲基金、私私人股权权和风险险投资等等较高风风险的投投资。这这些产品品中有许许多在国国内还 不能随随意购买买，但透透过银行行的财富富管理或或者私人人银行渠渠道，有有些产品品已经可可以投资资。国内最最常见的的金融产产品是银

15、银行存款款（包括括外汇）、债债券、房房地产和和股票。在在国内，持持有股票票比例仍仍然相对对较低，国国内A股指数数去年升升幅超过过1300%, 很多投投资者涌涌向股市市，才会会出现交交易所每每天新开开数十万万账户的的情况。房地产产的投资资收益率率很高，不不仅是因因为我们们需要有有自己的的住房以以安身立立命、遮遮风挡雨雨，更是是因为实实际上房房地产是是银行惟惟一给你你进行投投资的产产品。我我们不能能借钱买买 股票，因因为风险险太高。尽尽管缺乏乏流动性性，人们们还是愿愿意投资资房地产产，因为为可以有有杠杆率率。银行行按揭可可以高达达80%，自己己只须首首付200%。不不算出租租房屋的的收益，如如 果

16、房价价上升66%，实实际上买买者已获获得300%的收收益。杠杠杆率提提高了投投资的实实际收益益，但也也带来较较高风险险。股票和和房地产产的高投投资收益益，部分分原因是是国内的的高储蓄蓄率可以以有能力力购买和和投资，也也由于股股票和房房地产的的供应量量有限，不不能满足足需求。最重要要的一件件事就是是记得：价格有有涨有跌跌，没有有永远只只会上涨涨的投资资。某一一只股票票或某一一种资产产今年的的上涨并并不意味味着明年年价格依依然上扬扬。我们们既要看看微观上上每 一种资资产的具具体情况况，也要要看可能能影响资资产价格格的宏观观经济状状况。下下一次，我我将讨论论宏观经经济状况况如何影影响投资资决策理性投

17、资系系列之三三-上善若若水全球市场就就像是一一个巨大大的碗，资资金就像像是水龙龙头里的的水；全全球储蓄蓄源源不不断流入入这个碗碗中，中中央银行行控制着着水龙头头；全球球的投资资者从不不同的侧侧面推动动这个碗碗沿。市市场乃至至整个经经济总是是在周期期性地波波动，投投资者资资产组合合也将随随之调整整和涨跌跌投资成成功的重重要因素素之一，就就是要了了解宏观观经济环环境对市市场的影影响，因因为宏观观经济环环境影响响着每一一个企业业的经营营业绩。金融市市场不仅仅受到供供给和需需求关系系的影响响，外部部和国内内经济状状况、政政府政策策和监管管对其影影响也是是显而易易见的。香港著著名的金金融市场场分析师师M

18、arrc FFabeer生动动地解释释了宏观观经济、货货币与金金融市场场关系。全球市市场就像像是一个个巨大的的碗，资资金就像像是水龙龙头里的的水；全全球储蓄蓄源源不不断流入入这个碗碗中，中中央银行行控制着着水龙头头；全球球的投资资者从不不同的侧侧面推动动这个碗碗 沿。如如果这个个碗向某某一侧倾倾斜，那那么流泻泻出来的的水所到到之处，资资产价格格就会上上涨；但但在其他他没有水水流出来来的地方方仍然是是干涸的的，资产产价格会会下跌。如如果流到到某个地地方 的水太太多，就就会出现现泡沫。一一旦某一一天，投投资者将将碗推向向另外一一侧，别别的市场场就开始始上涨，原原来的泡泡沫就会会因为缺缺乏流动动性而

19、崩崩溃。因此，我我们既要要盯着碗碗中的水水位（流流动性），也也要关注注中央银银行和其其他投资资者的行行动。如如果碗中中的水刚刚好倾泻泻到我们们所选择择的市场场，投资资决策就就是成功功的，选选错则会会亏钱。不同投投资者的的偏好是是不同的的，他们们的买卖卖决策直直接影响响了水碗碗的倾斜斜方向。为为了维持持水碗的的稳定（也也就是金金融市场场的相对对稳定），中中央银行行的重要要职责就就是控制制水碗的的水位。如如果中央央银行滥滥发钞票票，碗中中的水就就将全面面溢出，全全球的通通货膨胀胀就会出出现，甚甚至会引引发经济济危机。我们可可以看到到，宏观观经济状状况受到到市场上上不同参参与者的的影响，也也受到各各

20、国政府府和中央央银行的的影响。当当然，我我们也不不能够忽忽略天气气、自然然灾害等等自然因因素，以以及恐怖怖主义和和战争等等风险，这这些因素素都可能能影响整整个宏观观经济环环境。在评估估宏观经经济状况况时，有有些价格格需要引引起格外外的重视视。第一一个是消消费者物物价指数数，这是是包括食食品、衣衣着、医医疗保健健、交通通、租房房和其他他消耗品品等一篮篮子日常常消 费品的的价格；第二个个是利率率，这就就是货币币的价格格；第三三个是汇汇率，这这就是国国内货币币的外币币价格；第四个个是股票票市场价价格，通通常我们们使用一一种市场场指数来来衡量；第五个个 是房地地产价格格。由于任任何资产产都是用用货币价

21、价格度量量，一国国的货币币就成为为对资产产进行估估值的基基准。一一个投资资者即使使投资国国外，他他也是使使用本币币来定价价，这样样在进行行全球市市场投资资时，汇汇率指标标就尤为为重要。同同样地，利利率指标标也非常常重要，它它反映了了持有资资产的时时间成本本。大多数数人习惯惯按照资资产的名名义价格格来估值值，其实实正确的的方法应应该是分分析资产产的实际际价格，即即扣除通通胀率后后的价格格。通胀胀率上升升，简单单说就是是有太多多的钱追追逐有限限的实际际资产。那么，为为什么会会有这么么多的钱钱呢？政政府、银银行都会会创造新新增货币币，或者者一国居居民如果果储蓄太太多、消消费太少少，这样样也会潜潜在增

22、加加货币供供给。货货币是投投资者的的金融资资 产，同同时也是是政府或或银行的的负债。如如果政府府开支出出现赤字字，其债债务就等等于增发发钞票。同同样，当当商业银银行发放放贷款时时，也在在创造新新货币。最最后，当当一国出出口大于于进口 时，其其货币供供给也会会增加，因因为这会会造成经经常项目目顺差，央央行持有有外国的的负债如如美元和和其他外外汇储备备会相应应增加。通常，如如果本国国货币增增长数量量快于实实体资产产的增长长（通常常用实际际GDPP来衡量量），通通货膨胀胀就会发发生。比比方说，一一年实际际GDPP增长111%，货货币供应应增长115%，就就有4%的通胀胀率。当当然，关关系不会会如此稳

23、稳定不变变，比如如食品供供大于求求，消费费者物价价指数可可能就不不会上升升4%。投资者者一定不不要被名名义回报报率所迷迷惑。只只有当我我们的投投资回报报率超过过通胀率率时，才才真正实实现了资资产增值值，否则则，我们们相当于于在支付付通胀税税。如果果利息率率低于通通胀 率，我我们就应应该将资资金投到到收益率率更高的的资产上上而不是是存款。将将一部分分现金投投放到存存款之外外的资产产上以防防止通胀胀带来的的损失，是是资产配配置的基基本策略略之一。当当然，出出 于维持持日常开开支和应应付不时时之需的的考虑，我我们手头头还是应应该持有有一些现现金以保保持流动动性。市场乃乃至整个个经济总总是在周周期性地

24、地波动，我我们的资资产组合合也将随随之调整整和涨跌跌。这就就是我们们为何要要了解通通胀率、利利率、货货币政策策、本国国的国际际收支平平衡表状状况和政政府政策策的原因因所在。这这些因素素中任何何一个的的变动都都不仅会会影响我我们资产产或负债债的价值值，也将将影响我我们投资资时机的的选择。赚钱的的传统策策略就是是低买高高卖。这这包括：何时买买，何时时卖；买买什么，卖卖什么。全全球市场场目前处处于全面面买进的的原因之之一就是是，相对对于全球球经济增增长，有有过多的的流动性性。下一一期，我我将讨论论商业周周期对投投资决策策的影响响。理性投资系系列之四四-把握周周期市场周期往往往是因因为市场场参与者者的

25、过度度乐观或或者过度度悲观情情绪造成成的市场场超调所所致；过过度膨胀胀的价格格，最终终将回归归原位宏观经经济和市市场总是是在周期期性地波波动。有有些周期期很长，有有些则很很短。最最著名的的经济周周期理论论，是俄俄国经济济学家康康德拉提提出的为为期400年至600年的“长波周周期”。这些周周期可能能与个人人的生命命周期有有关联，也也可能与与天气的的周期性性变化有有关联，甚甚至还有有经济学学家认为为，经济济周期和和太阳黑黑子的运运动有关关。其实，市市场周期期是因为为市场参参与者的的过度乐乐观或者者过度悲悲观情绪绪造成的的市场超超调。每每隔几年年，总有有新的投投资者和和供给者者进入市市场，因因而，市

26、市场周期期理论有有其自身身的逻辑辑。市场场的周期期性变迁迁也可能能由消费费者的偏偏好或者者技术变变革引起起。香港股股市的周周期大约约为十年年。早在在19773年，恒恒生指数数达到了了历史高高点17000点，随随后，股股市开始始崩溃，次次年一直直跌到1150点点。19983年年，股指指又 回升到到了18800点点。不久久，受国国际局势势影响，10月股指又跌回800点。此后，股市又飞速上扬，除了1989年的短暂停顿，到1997年8月香港回归不 久，股指刷新了历史高位16673点。而到今年7月，恒生指数又处在创记录的历史高位23211点。但是，上上述数据据并不能能说明商商业和市市场周期期非常有有规律

27、，以以至于完完全能被被预测到到。在恒恒生指数数达到历历史高位位之后，往往往伴随随着大幅幅下调。1973年年，股市市从历史史高位用用了200个月跌跌到了历历史低点点，跌幅幅达900；而而19883年，股股市从历历史高位位用了七七个月，下下跌了440至至历史低低点。在在亚洲金金融危 机爆发发的19997年年19998年年，122个月内内，股市市跌了660。从从19998年8月到20000年年3月，恒恒生指数数暴涨了了1399.2%，在随随后的336个月月内，又又 暴跌了了54。股市周周期的不不确定性性往往使使得许多多投资者者上当受受骗，损损失惨重重。在119899年19990年年的经济济泡沫（当当

28、时日经经指数达达到了3381334的高高位）之之后，日日本经 济开始始陷入持持续的通通缩之中中，日经经指数也也一直下下跌，到到20004年3月，已已经跌到到79009点，和和19882年的的股指水水平差不不多。许许多日本本投资者者直到今今天都未未能解 套。日本这这段暴涨涨暴跌的的历史教教训表明明，在股股市出现现泡沫时时，股指指不断上上涨，所所有投资资者都沉沉浸在幸幸福中，但但随之而而来的泡泡沫崩溃溃的代价价也相当当惨重，而而且这一一过程还还会持续续相当长长的一段段时间。目前，全全球资产产价格持持续上涨涨，从本本质上说说，可以以归因于于两大因因素。第一个个因素是是，各个个主要经经济体的的中央银银

29、行都实实施了相相对宽松松的货币币政策。以以美国为为例，前前美联储储主席艾艾伦格林林斯潘因因为担心心亚洲金金融危机机对美国国经济的的冲击， 在1998年开始下调利率，并连续11次下调利率。2001年12月，联邦基金利率达到1.75%这一40年来的历史低位。这一政政策创造造了美国国股市的的繁荣。到到20000年1月，道道琼斯工工业指数数达到历历史高位位1117550点。虽虽然不能能确认美美国股市市是否处处于泡沫沫阶段，但但是大部部分 美国家家庭和养养老金将将资金投投向了股股市。这这意味着着一旦股股市崩溃溃，必然然给许多多人带来来不幸。美美联储长长期的低低利率政政策确保保了道琼琼斯指数数维持在在11

30、0000点点 120000点点的水平平，但是是，住房房市场的的泡沫逐逐渐形成成，并终终于酿成成了当前前的美国国次级抵抵押贷款款市场危危机。作为世世界第二二大经济济体欧盟的的货币政政策制定定者，欧欧洲中央央银行也也一直采采取宽松松的信贷贷和货币币政策。其其成因在在于，欧欧盟国家家普遍存存在结构构性的失失业问题题，央行行不希望望执行高高利率政政策，造造成欧元元升值，降降低本地地区贸易易竞争力力，最终终伤害欧欧元区的的各国经经济。同时，日日本经济济从19991年年起就陷陷入了持持续的通通缩之中中，日本本银行为为了刺激激经济复复苏，采采取了零零利率政政策。这这种异常常低的利利率政策策，造成成了日元元套

31、利交交易的兴兴盛。造成全全球流动动性过剩剩的第二二个因素素是中国国和印度度的崛起起，这使使得全球球消费品品价格持持续走低低。这两个个大国都都有很高高的储蓄蓄率和较较高的劳劳动生产产率，他他们的出出口使得得全球消消费品价价格上涨涨幅度有有限，但但却同时时造成全全球流动动性过剩剩，最终终拉升了了资产价价格。两国对对能源和和大宗商商品的巨巨额需求求，又将将这些商商品的价价格推到到了历史史高位。股股票市场场也已经经上涨到到高位，部部分原因因是，中中东的石石油国家家从高油油价中获获得了巨巨额贸易易盈余，他他们开始始将这些些资金投投向海外外的主要要股票市市场。外外国的养养老基金金为了获获得更高高的投资资回

32、报，也也将目光光投向新新兴市场场。过度膨膨胀的价价格，最最终将回回归原位位。投资资的一条条重要原原则就是是多元化化分散投投资，特特别是将将部分资资金投放放在那些些价格波波动与本本国市场场价格不不大相关关的资产产上。于于是，投投资外国国资产就就不可避避免。在在下一期期专栏中中，我将将讨论分分散投资资于外国国资产为为什么重重要理性投资系系列之五五-勿太贪贪仔细考虑一一下，那那些非常常有经验验的机构构投资者者为什么么会在次次级房贷贷市场上上遭受重重创？不不是因为为他们不不够聪明明，而是是因为他他们过于于贪婪。及及时套现现获利，是是投资者者应秉持持的重要要法则金融市场总总是在周周期性地地波动，此此次美

33、国国次级抵抵押房贷贷市场的的危机不不过是其其中一例例。纵观观历史上上金融市市场的涨涨跌起伏伏，每次次周期可可以粗略略地分成成六个阶阶段。在第一阶段段，往往往先是有有一些重重要的大大事件发发生，比比如过去去十年的的“新经济济”、中国国和印度度的崛起起等。在在第二阶阶段，一一些人抓抓住这一一波机会会，迅速速发财致致富。在在第三 阶段，这这些新富富们发现现，如果果他们敢敢于多承承担一点点风险，利利用借贷贷的金融融杠杆，就就能够变变得更加加富裕。在在第四阶阶段，这这些新富富们已经经演化成成了投机机者，他他们过度度利用 融资杠杠杆，过过度扩张张。在第第五阶段段，人们们沉浸在在贪婪的的梦想之之中，以以为繁

34、荣荣会永久久持续下下去。一一些无经经验的投投资者也也冲入市市场，那那些先行行者却开开始套现现获利，整整个市 场价格格开始显显现疲态态。在第第六阶段段，先是是一些过过度融资资者破产产倒闭，随随即市场场开始笼笼罩在恐恐慌的氛氛围中，每每个人都都试图抛抛售；市市场价格格开始跳跳水，投投资者损损失惨重重， 越来越越多的企企业陷入入困境。然然后，新新一轮的的周期开开始启动动。发端于美国国的次级级房贷市市场危机机最终蔓蔓延到了了全球各各个市场场。从这这次危机机总结出出一些教教训，对对许多未未经历过过危机的的投资者者而言，是是很有价价值的。任何一个金金融系统统都可以以分成核核心和外外围两个个部分。处处于核心

35、心部分的的是一些些结算银银行，它它们承担担着支付付体系的的职能。这这个核心心部分必必须非常常强健，并并置于严严格监管管之 下。如如果这个个部分出出现问题题，不仅仅会严重重损伤整整个金融融系统，也也会给整整个经济济带来危危机。相相对而言言，处在在外围的的则是一一些新兴兴的、“边缘”上的金金融机构构，这些些机构 可以承承担更多多的风险险，对其其监管也也略微宽宽松一些些。在这这些外围围市场上上，利差差区间会会比较宽宽，市场场参与者者可以大大赚一把把，也可可能出现现巨亏。次级房贷市市场危机机是一个个由金融融系统的的外围发发生问题题并逐步步蔓延到到系统核核心的经经典案例例。金融融市场上上过剩的的流动性性

36、，使得得房地产产贷款公公司开始始将视野野扩展到到那些“次 优级”人群，这这个群体体因为没没有固定定收入或或者良好好的信用用，以前前并不能能够负担担传统的的房地产产抵押贷贷款。后后来贷款款公司推推出了浮浮动利率率贷款，以以适应利利率不断断降低的的环 境。最最流行的的是“2228”模模式的抵抵押贷款款：在最最初的两两年只需需要偿付付以固定定利率（往往往很低低）计算算的金额额，后面面的288年则根根据浮动动利率偿偿付。次次级房贷贷购买者者 在支付付了前两两年较低低的月供供之后，就就要开始始承受浮浮动利率率下更高高的月供供金额。 220000年以来来，随着着美联储储逐步降降息到历历史新低低，房地地产价

37、格格随之不不断上涨涨。许多多次级房房贷的购购买者是是在利率率不断降降低而房房价逼近近高峰的的时候买买进房产产的。近近些年来来的利率率升高从从两个渠渠道打击击了这些些购买者者：一是是利息开开支增加加，二是是房价下下跌。结结果就是是次级房房贷的违违约率持持续上升升。伴随着违约约率的上上升，投投资者担担心更大大的风险险，纷纷纷逃离这这一市场场，导致致以这些些贷款为为支撑的的次级债债市场出出现贬值值和流动动性紧缩缩。到今今年六七七月份，因因为不良良贷款骤骤升，而而为其资资产组合合融资的的难度加加大，一一些次级级房贷贷贷款公司司开始陷陷入困境境。如果流动性性多少会会对整个个市场造造成巨大大影响，那那么一

38、旦旦出现次次级房贷贷危机这这种影响响流动性性的负面面事件，整整个金融融市场就就会出现现一系列列的连锁锁反应。在在一个子子市场惨惨遭损失失的投资资者，可可能会抛抛售另外外一个市市场的资资产，获获取足额额的流动动性，以以覆盖投投资损失失的影响响。遵循着这样样的逻辑辑，房贷贷公司的的问题已已经扩散散到了相相关的资资产证券券化市场场。因为为提供房房地产市市场贷款款的银行行正是通通过这一一市场将将这些贷贷款资产产卸载掉掉的。通通过这层层关系，次次级房贷贷危机从从金融系系统的外外围传染染到核心心。这次次级房房贷危机机，对中中国投资资者是一一个很好好的教训训。及时时套现获获利，是是投资者者应秉持持的重要要法

39、则。如如果金融融市场涨涨得特别别快，那那么将来来也会下下跌得很很快。真真正精明明 的投资资者都明明白，没没有人能能知道市市场何时时到达高高峰，更更不知道道究竟在在哪里见见底。金金融市场场上过去去有句谚谚语“现金金为王”，现在在看来还还是正确确的。一一些投资资者看似似 赚了不不少钱，其其实他们们并不能能真正套套现。当当市场处处于波动动期之时时，将你你的资金金放在银银行或者者自己的的口袋，要要比购买买那些股股票划算算一些。仔细考虑一一下，那那些非常常有经验验的机构构投资者者为什么么会在次次级房贷贷市场上上遭受重重创？不不是因为为他们不不够聪明明，而是是因为他他们过于于贪婪。所所有的金金融市场场都是

40、由由贪婪和和 恐惧这这两股情情绪交替替驱动的的。人们们总想等等赚到更更多钱后后再离开开这个高高风险的的市场。但但是一旦旦市场开开始暴跌跌，他们们立马就就陷入极极度恐惧惧之中，不不得不赶赶快割肉肉平仓。总之，永远远不要过过于贪婪婪，进行行超出你你承受能能力的投投资。如如果你还还借钱进进行投资资，那么么你就将将自己置置于双重重风险之之下。次次级房贷贷危机就就是一个个生动的的教训。理性投资系系列之六六-分散投投资如果股票收收益更高高，为什什么要将将资金分分散投放放到股票票、债券券和银行行存款？如果本本国股票票市场或或债券市市场极度度火爆，为为什么还还要投资资到海外外市场？投资的的第一要要务就是是要分

41、散散投资组组合，“不要把把鸡蛋放放在一个个篮子里里”。以股股票和现现金两种种资产为为例，现现金资产产往往利利息有限限，但是是本金安安全；股股票则有有涨有跌跌，可能能赚得多多也可能能亏得惨惨。因此此，当你你在股票票投资上上赚了钱钱，应该该将部分分盈利落落袋为安安。有些些投资者者采用了了一种简简单的分分散投资资策略，那那就是一一旦其股股票投资资翻倍，就就立即将将一半纸纸面财富富换成现现金，而而将另外外一半留留在股市市投机。现代投投资组合合理论指指出，投投资于多多种不完完全正相相关的风风险资产产，可以以降低投投资组合合的总体体风险。国国内投资资者拿出出一部分分资产投投资海外外市场来来对冲完完全投资资

42、于境内内的风险险是一种种方法。发发达国家家在新兴兴市场大大量投资资，就是是希望通通过分散散风险获获得较高高回报，即即便新兴兴市场的的风险仍仍然较高高。麦肯锡锡公司的的前日本本咨询顾顾问大前前研一（Kenichi Ohmae）曾因无国界的世界（The Borderless World）一书而闻名，在他看来，未来的全球经济可以分成三个相对独立的区域（美洲、 欧洲和亚洲）。基于此，他就采用了一种非常巧妙的投资策略为自己理财。他的收入主要是日元，所以他就拿出三分之一投资到美元资产上，三分之一投资到欧元资 产上。这一策略保证了他的资产均匀分布在全世界。显然，这三个区域同时陷入经济危机的可能性不大。这样，

43、他就较好地分散了自己资产组合的风险。一般家家庭则采采用产品品分散化化策略，他他们将资资产的三三分之一一投入到到房产上上，三分分之一投投入到股股票，最最后的三三分之一一则购买买债券和和以现金金形式存存放。房房产投资资是对冲冲长期通通胀风险险的良好好工具之之一。大大部分年年轻人家家庭最终终会发现现，一生生做出的的最好的的长期投投资决策策，就是是拥有自自己的房房产。一个家家庭为什什么要将将流动资资金投放放到股票票、债券券和银行行存款呢呢？道理理非常简简单，债债券和银银行存款款通常比比股票风风险低。但但如果本本国的股股票市场场或债券券市场正正极度火火爆，为为何还要要投资海海外呢？对这个个问题的的回答，

44、可可能需要要借鉴日日本的经经验教训训。我们们可以做做一个比比较：如如果一个个日本人人将所有有资产投投资到国国内的股股票和债债券市场场，另一一个日本本人将所所有的资资 产投资资到全球球股票和和债券市市场，二二者究竟竟有何不不同？或或者我们们也可假假设，第第三个日日本人持持有一半半的国内内资产、一一半的国国外资产产，看看看结果将将会发生生什么？这里，我我使 用基金金经理们们常用的的MSCCI JJapaan IIndeex 和和MSCCI GGlobbal Inddex分分别测算算日本和和全球股股票的收收益率；而使用用Citti WWGBII Inndicces来来测算日日本和全全球债券券的收益益

45、率。结果是是发人深深省的。以以19885年到到20007年为为例，日日元兑美美元汇率率在222年里从从12400升到11200。从19985年年到19990年年，日本本经济存存在明 显的泡泡沫，股股票市场场一路高高歌猛进进。19990年年，日经经指数达达到3440000点，而而今天该该指数也也才恢复复到1660000点。许许多人可可能认为为选择日日本样本本有失偏偏颇，这这 也是为为什么我我要用长长达222年的时时间跨度度来分析析，看分分散投资资的策略略是否奏奏效。假设第第一个日日本人持持有日本本股票和和日本债债券各半半；那么么，在这这22年间间，他的的累积收收益率用用日元来来算为1195%，而

46、用用美元来来算为5518%。后者者收益率率高，是是因为日日元对美美元升值值。如果第第二个日日本人分分散投资资到全球球市场，股股票和债债券各占占50%，那么么过去222年的的投资收收益率，按按日元计计算是3371%，按照照美元计计算应该该是8889%。这这一策略略的收益益率，差差不多是是完全本本地化投投资的日日本人收收益率的的两倍。如果第第三个日日本人，将将一半资资产投资资在国内内市场，而而另一半半投资到到国外股股票和债债券市场场上，结结果又会会怎样呢呢？他的的累积收收益率按按照日元元计算是是2855%，如如果按照照美元计计算，应应该是7708%。显见见，收益益率还是是比第一一个日本本人要高高出

47、很多多，但是是低于第第二个日日本人。我们讨讨论的是是世界第第二大经经济体的的投资者者在不同同投资策策略之下下截然不不同的业业绩。在在过去长长达222年的时时间里，即即便是这这个强大大的经济济体，一一样经历历了从泡泡沫到紧紧 缩的经经济周期期。那些些固执地地认为坚坚守本国国市场的的投资者者应该明明白，他他们不可可能比一一个全球球化的投投资者做做得更好好。分散散投资是是真正有有价值的的选择，不不可以只只是由于于感情 的原因因进行投投资。不过，必必须谨慎慎解释这这些数据据，因为为收益率率的计算算依赖于于你的入入市和退退市时机机。如果果每个人人都有先先见之明明，那就就应该将将所有资资金投放放在日本本市

48、场，并并在19990年年日本股股市达到到高峰时时候退出出；然后后再将所所有资金金转移投投资到国国外资产产上。但必须须记住，通通常没有有人能够够总在最最高点卖卖出，而而在最低低点买进进。更不不幸的是是，一些些投资者者甚至在在最低点点卖出，而而在最高高点买进进，最终终亏得一一塌糊涂涂。如果果你能够够明智地地进行分分散投资资，就更更有可能能在长期期获得在在较低风风险下的的较好收收益理性投资系系列之七七-价值投投资“决定一只只股票涨涨或跌的的因素是是什么？”投资是一门门学问，和和其他学学问一样样，需要要严格的的方法。最最好的投投资者都都遵循这这种严格格的方法法进行投投资，如如果只是是随意投投资，那那简

49、直就就像掷骰骰子一样样，完全全是凭运运气。传统的投资资方法就就是价值值投资。简简单说，就就是选择择你认为为最有价价值和最最有潜力力产生价价值的股股票。价价值投资资说起来来容易，做做起来难难。如同同选美，不不同的人人对价值值的理解解往往不不同。是是否价值值投资，完完全取决决于你能能否正确确解读市市场趋势势。关于如何投投资的学学问，中中国的国国学其实实提供了了非常有有用的建建议。比比如儒家家经典礼礼记中庸庸十九九章有云云：“博学之之，审问问之，慎慎思之，明明辨之，笃笃行之。”其原意是讲为学的几个层次，如果用来指导金融市场上的投资，也是相当贴切的。要做到价值值投资，你你就必须须知道所所投资的的金融产

50、产品的特特性，而而这就需需要研究究；同样样，你也也需要研研究和判判断一家家上市公公司的运运营状况况，知道道它是正正在盈利利还是走走向亏 损，了了解它面面临的竞竞争环境境和市场场潜力。今今天，你你已可以以通过互互联网获获得一个个公司的的海量信信息，证证券交易易所的网网站有许许多上市市公司的的基本信信息，一一些博客客上也有有关于 这些公公司的大大量市场场评论。问问题不在在于你是是否有足足够的信信息，而而在于你你面对太太多的信信息，不不知道如如何辨别别和取舍舍。股票真实价价值和实实际价格格之间的的差异，其其实很难难清楚界界定。号号称索罗罗斯“右膀”的一流流交易员员斯坦利利德鲁肯肯米勒（Stanley

51、 Druckenmiller）曾经提出一个基本问题：“决定一只股票涨或跌的因素是什么？”他发现，“直到今天，许多股票分析师仍然不明白其中的奥妙”。他的答案也也很简单单，是两两大基本本要素：一是公公司的盈盈利水平平，一是是市场上上的技术术分析因因素。公公司的盈盈利能力力决定了了其股价价的基本本水平，但但技术分分析因素素也是有有用的， 因为许多市场人士使用这种方法，这就意味着市场行为也受此驱动。这也是为什么当大家都认为一只股票会上涨，它就会真的涨上去。但它不可能永远涨上去，毕 竟，盈利能力决定它的基本价值，如果股价下跌到一定水平，价值投资者就会买入。价值投资取取决于投投资者认认为一只只股票是是被低

52、估估或高估估，或者者整个市市场是被被低估或或高估。最最简单的的方法就就是将一一家公司司的P/E比率率、分红红和收益益率指标标与同行行业竞争争 者以及及整个市市场的平平均水平平进行比比较。如如果一家家公司的的技术指指标低于于市场表表现，你你就要问问问自己己为什么么。通常常，有些些因素是是你不了了解的，比比如潜在在的损失失、不好好的管 理、市市场份额额下滑、雇雇员问题题等。市市场（反反映了所所有投资资者的观观点）对对这些负负面因素素的反映映，就是是对股价价给予一一定的折折扣。最著名的价价值投资资者是本本杰明格格雷厄姆姆，他是是沃伦巴巴菲特的的老师。1950年，他写了聪明投资者（The Intell

53、igent Investor），被巴菲特誉为“有史以来最伟大的投资著作”。格雷厄姆投资理念的核心，就是注重价格和价值的比较。在他看来，投资者应该选择一些实际 价格相对其真实价值具有一定安全边际的股票进行投资。比如“一个东西值1美元，但是我能够以40美分买到它”，那么这就是一个价值投资。当然，价值值是相对对的。对对投资者者来说，好好消息就就是现在在全球市市场走向向一体化化，不仅仅可以在在一国之之内对公公司的绩绩效和盈盈利水平平进行比比较，而而且也可可以在全全球范围围内进行行 比较。为为什么在在同一行行业中，有有些跨国国公司的的P/EE比率只只有国内内企业的的一半？我不是是说国内内企业的的股价相相

54、对外国国公司是是贵或便便宜，但但如果市市场套利利是可能能的，那那么 只要两两个公司司的市场场表现是是一样的的，股价价也会大大致相同同。如果你进一一步深入入看这个个问题，你你就会意意识到股股价不同同的宏观观或微观观层面的的原因。可可能有交交易控制制的原因因；可能能有市场场潜力的的原因；也可能能有政策策不同的的原因，比比方 一个公公司相对对其他公公司有些些特别的的市场优优势。不不论最终终的原因因是哪些些，你都都必须分分析和找找出原因因，自己己确信为为什么有有些公司司能够提提供比别别的公司司更好的的价值。其其他人 可能会会劝告你你，但这这是你自自己的钱钱投资，根根据“买者自自负”的原则则，你将将自己

55、决决定投资资或不投投资，自自己承担担全部的的责任如果果选择正正确，将将获得所所有收益益；如果果选 择错误误，将承承担所有有损失。沃伦巴菲特特曾在给给格雷厄厄姆的书书作的序序言中写写道：“要实现现一生的的投资成成功，不不需要你你具备极极高的智智商，深深刻的商商业洞察察力，或或者是内内幕消息息。真正正需要的的只是一一个理性性的知识识框架来来进行决决策，并并且具备备防止自自己的情情绪侵蚀蚀这个框框架的能能力。”他的意思是是说，市市场中所所有投资资者都会会受到自自己情绪绪的驱使使。如果果投资是是一门学学问，第第一课就就是要学学会控制制你自己己的情绪绪，不要要过分贪贪婪或恐恐惧。正正如孙子子所说的的，要

56、知知己知彼彼理性投资系系列之八八-保持谨谨慎在目前流动动性开始始收紧而而大经济济体经济济增长放放缓的全全球经济济周期背背景下，那那些谨慎慎的、保保持足够够流动性性的投资资组合最最有可能能在长期期获得更更好的回回报国际投资者者似乎不不喜欢110月。 119299年10月28日，周周一，道道琼斯工工业指数数暴跌了了12.8%，第第二天又又下跌111.77%，交交易量达达到了空空前的116400万股。这这一记录录直到119699年才被被 打破。在在19229年之之前的五五年，美美国经济济处于空空前繁荣荣的时期期，道琼琼斯工业业指数上上涨了55倍。但但是，在在19229年10月，仅仅一周之之内，股股市

57、市值值蒸发了了3000亿 美元，相相当于美美国当年年GDPP的30%。从19929年年起，股股市一路路下跌，直直到19932年年才真正正探底，此此时股指指已经跌跌去了高高峰时期期的899。虽说此次股股市暴跌跌并非美美国经济济大萧条条的惟一一原因，但但是，它它给美国国投资者者带来了了沉重的的心理打打击。119299年到19933年年间，美美国GDDP下滑滑了三分分之一。 1933年，美国有1300万人失业（差不多占到当时劳动力总数的四分之一）；工业产值直到1941年才真正恢复到1929年的水平。而道琼斯工业指数直 到1954年（也就是35年后）才回升到1929年的水平。近期发生的的另外一一个“黑

58、色星星期一”同样发发生在110月。从从19887年10月13日（周周二）到到10月19日（周周一）的的一周之之内，道道琼斯工工业指数数大跌了了31， 市值跌跌去了11万亿美美元（相相当于当当年GDDP的20）。值值得注意意的是，在在这次“黑色星星期一”之前，股股市也是是一路高高歌猛进进，快速速上涨了了40多多。令人震惊的的是，这这次股市市崩盘是是在世界界范围内内发生的的香港港（跌幅幅46）、澳澳大利亚亚（跌幅幅41）、英英国（跌跌幅266）。值值得庆幸幸的是，股股市很快快从崩盘盘中 恢复过过来，因因为这一一时期美美国经济济基本面面相当强强劲。这这次崩盘盘归咎于于电脑程程序交易易。此后后，“交易

59、中中止”制度开开始被各各个交易易所采用用，从而而确保在在大波动动时期，股股市 能够获获得缓和和与巩固固的时机机。引述这些事事件，只只是想提提醒投资资者注意意，造成成股市泡泡沫以及及大崩盘盘的成因因并不非非常清楚楚，因为为这与市市场心理理学紧密密相关。美美国经济济学家约约翰加尔尔布雷思思在其名名著119299年大崩崩盘中中分析了了大萧条条的成因因：首先，收入入分布的的不均衡衡在繁繁荣时期期，富人人越富。1929年美国有1.21亿人，但只有120万人投资股市。其次，低劣劣的公司司治理结结构，这这造成许许多公司司欺诈和和股价操操纵。第三，不良良的银行行治理。许许多银行行大量借借钱给投投资者炒炒股票，

60、股股市大崩崩盘最终终对银行行业也造造成了巨巨大冲击击。在119333年美国国联邦存存款保险险制度建建立前的的五年中中，共有有97000家银银行破产产清算。1932年通过的格拉斯斯蒂格尔法案，开始禁止商业银行涉足证券市场业务。第四，可疑疑的外汇汇收支平平衡状态态。当时时美国具具有不错错的国际际收支平平衡表盈盈余，但但是一旦旦其债务务人无法法偿债，美美国的银银行业照照样受损损。第五，经济济智囊机机构不太太成熟。许许多经济济政策建建议是错错误的，甚甚至加剧剧了危机机的冲击击。美联联储主席席本伯南南克就曾曾宣称大大萧条起起因于错错误的货货币政策策。他认认为，当当时的美美联储应应该更早早、更迅迅速地降降