利率平价理论在开放市场中实证解析总结计划

1、开放市场中利率平价理论的解析和运用张晨*(合肥工业大学管理学院230009)大纲本文重视解析利率平价理论在开放金融市场中的汇率决定作用，以及市场谋利活动对利率平价的影响，进而追求适合我国企业运作的防范风险的方案。要点词利率平价套利掉期时间套汇理财序言生产与资本的国际化发展是利率平价理论产生的历史背景。由于国际间资本搬动规模日益扩大，并成为决定钱币汇率(特别是短期汇率)的一个重要因素。在此刻国际经济社会中金融全球化是世界经济一体化极其重要的内容和表现之一，国际资本搬动规模不断扩大，利得与风险同在。随着我国金融系统逐渐与国际常例接轨，金融市场逐渐扩大开放，企业界的国际经济交往、国际贸易和国际投资活

2、动日益增加，世界金融市场的颠簸对中国经济的影响会越来越大。本文主要运用利率平价理论研究开放市场中钱币汇率的决定系统，进而解析风险管理的方法和技巧。利率平价理论的内容利率平价理论(InterestRateParityTheory)亦称远期汇率理论，它是由英国经济学家凯恩斯1923年提出，后经爱因齐格等经济学家发展而成的。凯恩斯认为，在远期汇率的决定方面，“最根本的因素是有关两个金融中心市场的短期资本的利息”。所以能够经过解析抛补套利所引起的外汇交易来说明远期汇率的决定系统。理论的假设条件：资本在国际间的流动无阻挡，即处在开放市场中。套利资本的规模是无量的、充分的。忽略交易成本(如银行手续费、邮费

3、等)。在以上假设条件下，利率平价理论认为：远期差价(即期汇率与远期汇率的差额)是由两国利率差异决定的。高利率国钱币在远期市场上必定贴水(远期汇率低于即期汇率)，低利率国钱币在远期市场上必为升水(远期汇率高于即期汇率)。在两国利率存在差其他情况下，资金将从低利率国流向高利率国牟取收益。但套利者在比较金融财富的收益率时，不但考虑两种财富利率所供给的收益率，还要考虑两种财富由于汇率变动所产生的收益变动。套利者往往将套利与掉期业务结合进行，以防范汇率风险，保证无亏蚀之虞。大量掉期外汇交易的结张晨，1968出生，硕士，授课老师。主要研究方向：金融学、国际金融。果，是低利率钱币的即期汇率下浮，远期汇率上浮

4、；而高利率钱币的即期汇率上浮，远期汇率下浮。由此低利率国钱币就会出现远期升水，高利率国钱币则有远期贴水。随着抛补套利的不断进行，远期差价会不断扩大，直至两种财富所供给的收益率完好相等，这时抛补套利活动就会停止。这样远期差价正好等于两国利差，即利率平价成立。假设A国利率水平为Ia，B国利率水平为Ib，Es为即期汇率(以A币表示的B币价格)，Ef为远期汇率。1单位A国钱币在A国内投资所赢收益为(1Ia)；在B国投资时，第一在即期市场换取B币数量1/Es，到期回收1(1Ib)，再按本来约定的远期汇率换回A币Es数额1(1Ib)Ef。若在两国进行投资的收益相等，抛补套利行为就停止下来。Es即：1IaE

5、f(1Ib)Es整理得：Ef1Ia(1)Es1Ib从式中可见，若是IaIb，则EfEs，即远期外汇出现升水。反之若IaIb，则EfEs，远期外汇出现贴水。令：P表示远期外汇升(贴)水率，可将(1)式整理得：PEfEs1Ia(1Ib)IaIb(2)Es1Ib1Ib或P(1Ib)PPIbIaIb由于P和Ib都是分数，所以其乘积PIb平时较小，能够省略。由此得：PIaIb(3)说明远期外汇升(贴)水率等于两国利差。式(2)或式(3)就称为利率平价。利率平价理论在开放市场中的实证解析由式(3)可知在开放金融市场中进行套利的条件是：IaEfEsIbEs套利活动的结果会以致IaIbEfEs，即达到均衡状态

6、(利率平价)。Es下面举例说明。若已知纽约市场年息为5%，法兰克福市场的年息是8%，按6个月投资计算两国的利率差是1.5%；再已知两国的钱币汇率为即期汇率：1美元=2.4马克，6个月远期汇率：1美元=2.424马克，远期差价率P为1%，利率差大于远期汇率差。若是不考虑有关交易手续费，此时投资者拥有套利机遇。假设某投资者拥有100万美元，能够在6个月内进行投资，他将资本直接投放于纽约市场，利息收益为100万(1+5%1)-100万=2.5万美元。可是若是他将美元换成马克，投2资于法兰克福市场在即期外汇市场上卖出美元现汇，买进马克现汇；尔后为防范汇率风险同时做掉期业务，即在远期外汇市场上卖出一笔相

7、当于投资本利和的马克期汇，买图11利息平价与套利利进美元期汇。计算其利息收入：(2.4马克100万)(1+8%1)=249.6万马克；249.6万马2克2.424马克=102.97万美元，最后再减去本金：102.97万美元-100万美元=2.97万美元，其结果在法兰克福市场投资比在纽约投资多收益4700美元(=2.97万-2.5万)。无论投资者是用自己的闲置资本还是借款投资，无论是美国的投资者，还是德国或其他国家投资者，均可以这样进行套利。上述解析可知，套利条件是德国利率与美国利率差大于远期差价率。用图1说明，OC表示两国利差，OD表示即、远期汇率差，OA上任何一点的利率差等于即、远期汇率差。

8、Q点存在套利条件。套利资本在国际间流动的结果使外汇市场的供求发生变化，即期市场上美元供给马克需求增加，使美元对马克的即期汇率下跌；远期市场上美元需求与马克供给增加，使美元对马克的远期汇率上升。当汇率变化使即、远期汇率差增大最后等于利率差时(OD扩大，使Q点落在直线OA上)，比方即期汇率为1美元=2.380马克，远期汇率为1美元=2.415马克，此时的即、远期汇率差约1.5%，大体相等于两国6个月的利率差，套利条件消失，套利活动停止，汇率达到均衡，即处于利息平价状态。由式(3)可知，当IaIbEfEs时，会以致另一方向的套利活动，这就叫时间套Es汇，套汇结果也会以致外汇市场的汇率达到均衡态，即I

9、aIbEfEsEs。假设德国和美国的利率分别是8%和5%，按6个月计算有1.5%的利率差。可是美元对马克的即期汇率是1美元=2.35马克，远期汇率是1美元=2.42马克，即、远期汇率差为3%，此时尽管美国的利率较低，但由于在远期外汇市场上美元价格相对较高，拥有马克资本的投资者便能够趁此机遇投资于美元财富盈利。若投资者把235万马克直接投放于法兰克福市场，6个月投资收益为9.4万马克(=235万8%1)。可是若是他将马克换成美元再投资2于纽约市场，其收益增加，(235万马克2.35马克)(1+5%1)=102.5万美元，102.5万22.42马克=248.05万马克，再减去235万马克本金后净收

10、益13.05万马克，比前者收益9.4万马克增加了。这种为了套取远期外汇市场上更高的汇价而不惜接受较低的利率水平的投机活动叫时间套汇，又叫远期套汇(如图2所图2利息平价与时间套汇示)。S点存在远期套汇的条件，即利率差(OC)小于即、远期汇率差(OD)。套汇资本在国际间流动的结果使得汇率随之变化，当汇率变化使即、远期汇率差减小最后大体等于两国利率差时，(OD减小，S点搬动到A点)，套汇条件消失，汇率变动也停止。此时又达到了利息平价的均衡状态。利息平价理论在企业的经营、理财活动中的运用我国进口企业在以外币作为支付钱币的延期付款情况下，能够运用利息平价理论对货款支付方案进行选择。若有方案马上购入与支付

11、外汇相同限时、金额的远期外汇，其每1单位外汇的本币支出是Ef；方案马上借入本币换成外币并投资于外国财富，到支付日取出用于支付。借入本币的金额应试虑投资利率与兑换汇率因素后等于须支付的货款，即：Es；由于借款今后还要归还，所以支付成本最后是Es(1Ia)/(1Ib)。经过计算选择两1Ib种方案中每单位外汇的本币支出成本较低的方案。如Es(1Ia)/(1Ib)Ef，应采用方案。当我国出口企业预定在一准时间后有外汇收入的场合，能够选择以下两个方案中收益很多者，即方案马上卖出与外币收入相同限时和金额的远期外汇，每单位外汇的本币收入是Ef；方案马上借入外币换成本币并投资于本国财富，到期回收的本利是收入，

12、同时用出口收入偿还外币借款。在考虑借入外币资本的利率和兑换汇率时，此方案的本币收入是Es(1Ia)/(1Ib)。如经计算Es(1Ia)/(1Ib)Ef，应采用方案。企业在筹资时，运用利息平价理论对国内外市场进行比较。方案在国内市场筹资，每单位本币的成本是(1Ia)；方案在外国市场上筹资，并将外币资本换成本币，采用抵补保值方法确定归还外币借款的成本，其成本是(1Ib)Es/Ef，可计算选择两方案中成本较低者，以降低企业的筹资成本。结论利率平价理论诚然产生于20世纪初，但理论的基本核心对于指导今天的金融市场运行依旧不为过时，特别是在金融全球化高度发展的今天。只有深刻意会利率对汇率的决定系统，便能够

13、在开放市场中找到防范金融风险的措施。理论还为企业投资理财方案的优选供给决策依据。利率平价理论在此刻开放的金融市场中的运用拥有广阔的拓宽空间。主要参照文件瞿卫东.金融工程学.中国财政经济初版社,1997年8月第1版:442445许少强.外汇理论与政策.上海财经大学初版社,1995年9月第1版:833刘园.国际金融风险管理.对外经贸大学初版社,1998年12月第1版:4575刘舒年.国际金融.对外经贸大学初版社,1997年2月第1版:7378AnalysingandApplyingoftheInterestRateParityTheoryintheOpenMarketZhangChen(ManagementDepartment,HefeiUniversityofTechnology,230009)AbstractThepaperanalysethedecisiveactofinterestrateparitytheoryinforeignexchangerateintheopenmarketandtheaffectofspeculatetotheinterestrateparity,inor