中报综述：PPP大幅下滑检测固废龙头业绩上行

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250010 业绩整体负增长，检测及水务上行，PPP幅度下滑4 HYPERLINK l _TOC_250009 收入利润表：业绩分化，检测、水务运营持续上行，水工程大幅度下滑4 HYPERLINK l _TOC_250008 资产负债表：重资产行业因业务推进，负债率持续上行7 HYPERLINK l _TOC_250007 现金流量表：催款有成效，但难言回款改善，保持投资力度10 HYPERLINK l _TOC_250006 板块分析：业绩分化，各有亮点，运营资产更稳健13 HYPERLINK l _TOC_250005 2019Q1-Q3业绩预：长青

2、、旺能高增长13 HYPERLINK l _TOC_250004 基金持仓：公募基金配置历史低位14 HYPERLINK l _TOC_250003 板块维度：监测&检测市值占比环比大幅提升15 HYPERLINK l _TOC_250002 个股维度：华测、金圆、理工环科持仓比例居前15 HYPERLINK l _TOC_250001 陆股通：华测、聚光、瀚蓝外资持股比例较高16 HYPERLINK l _TOC_250000 投资策略：选择现金流良好、确定性相对高兼具成长性的运营资产17图表目录图1：环保板块季度收入及同比增速5图2：环保板块季度扣非归母净利润及同比增速5图3：环保板块季度

3、销售费用及费用率6图4：环保板块季度管理费用及费用率6图5：环保板块季度财务费用及费用率7图6：环保板块季度期间费用及费用率7图7：环保板块应收款项、存货及营业收入的比例关系9图8：环保板块应收款项、存货及应付账款的比例关系9图9：环保板块经营活动收到现金/营业收入比例图10：环保板块经营性现金流净额（亿元）图环保板块投资性现金流净额（亿元）12图12：环保板块筹资性现金流净额（亿元）12图13：2012Q1-2019Q2环保行业季度前十大持仓配置比例14图14：重仓（前十大持仓）环保公司持仓市值中各板块市值占比15图15：2019年以来沪深 300、上证综指和中信环保指数走势图17图16：2

4、019年初至今重点环保公司涨跌幅17图17：2009年以来中信环保行业 PE（TTM）走势图17图18：2009年以来中信环保行业 PB（LF）走势图17图19：2009年以来申万环保工程及服务行业 PE（TTM）走势图18图20：2009年以来申万环保工程及服务行业 PB（LF）走势图18图21：华测检测 PE-Band（TTM）18图22：华测检测 PB-Band（TTM）18图23：瀚蓝环境 PE-Band（TTM）19图24：瀚蓝环境 PB-Band（TTM）19图25：旺能环境 PE-Band（TTM）19图26：旺能环境 PB-Band（TTM）19图27：绿色动力环保 PE-Ba

5、nd（TTM）19图28：绿色动力环保 PB-Band（TTM）19表1：75家环保公司名单4表2：2018H12019H1细分领域收入、净利润及毛利率对比 （亿元）5表3：2018H12019H1细分领域期间费用率对比（单位：亿元）6表4：细分领域资产负债率对比7表5：细分领域应收账款&票据对比（剔除并购因素，亿元）8表6：细分领域应收账款&票据/营业收入对比（剔除并购因素）8表7：细分领域应收账款&票据/营收&（应收账款&票据+存货）/营收情况（剔除并购因素）9表8：细分领域应收账款&票据/应付账款情况（剔除并购因素）10表9：细分领域季度销售商品提供劳务收到现金/营收情况表10：细分领域

6、季度经营活动现金流净额（单位：亿元）表细分领域季度投资活动现金流净额（单位：亿元）12表12：细分领域季度筹资活动现金流净额（单位：亿元）12表13：部分环保公司 2019年三季报业绩预告14表14：公募基金重仓环保股 2019Q2持股市值比例及季度变化15表15：陆股通环保持仓占流通 A股比例及变化16表16：重点公司盈利预测表18表17：75家环保上市公司中报收入&归母净利润及增速情况（亿元）20业绩整体负增长，检测及水务上行，PPP 下滑环保板块上市公司 2019 75 家公司，包括大气家、固废（15 家、水（工程设备（20 家、节能（8 家检测（7 家）和水务运营（14 家）子板块数量

7、 上市公司表 1：子板块数量 上市公司大气龙净环、*st菲达、三丝、技术、*st科林、清环、清境、远环保科融境、环备、德环保启迪桑德、维尔利、格林美、东江环保、高能环境、伟明环保、龙马环卫、华西能源、中国天楹、瀚蓝环境、中再资环、固废15水（工程设备）润邦股份、天奇股份、上海环境、雪浪环境*st节能8长青集、天环境迪森份科达洁、中节能富春保首航节、三环保监测&检测7先河环、聚科技雪迪、瑞仪器盈峰境、工环、测检测首创股份、国中水务、洪城水业、创业环保、重庆水务、江南水务、兴蓉环境、绿城水务、中原环保、武汉控股、中山公水务运营14用、海峡环保、联泰环保、鹏鹞环保资料来源：Wind，长江证券研究所收

8、入利润表：业绩分化，检测、水务运营持续上行，水工程大幅度下滑2019H1 1,101 41971 18.9；扣非归母净利润 85.3 亿元，同比降 22.3%，延续 2018Q2 以来的下降势头；毛利率同比降 2.1pct 至 27.4%。业绩增速检测（62.3%、固废（25.2%、水务运营（19.2%（1.5%（工程设备（-23.%（-328%。扣非（126.6%（1.6%（-1.8%、大气（-32.0%、节能（-6.%、水（工程设备（-93.3%。监测检测板块收入、利润高增原因：1）盈峰环境 2018 年 月 27 日并购了中100%2018H125.358.5亿元， 则监测&8.6%7.

9、2pct214%417%。固废板块收入增速达 25.2%的主要原因是：中国天楹间接收购了 Urbaser 公司100%23.0亿元，净利润达 6.23速为 17.4%-17.9%。启迪环境归母净利润同比降 2.6 亿元， 拉低了固废板块的利润增速。节能板块收入、利润大幅下降，主要受三聚环保的影响，其 2019H1 收入由上年102.338.212.1亿元降至 0.3亿元。水（工程设备）板块收入、利润大幅下降，主要受东方园林和碧水源的影响，东2019H164.621.96.6亿元降至-8.93.7 亿元降至 0.3 亿元。各子板块毛利率均有不同程度的下降4.8/4.1/3.4pct，至 24.1

10、%/19.7%/19.4%。2：2018H12019H1（）子板块营业收入归母净利润扣非归母利润毛利率2018H12019H1同比增速 2018H12019H1同比增速2018H1 2019H1同比增速2018H12019H1同比增减大气11012412.5%6.05.5-8.9%5.03.4-32.0%23.7%19.7%-4.1pct固废29436925.2%33.533.70.7%30.730.1-1.8%28.8%24.1%-4.8pct水（工程设备）242185-23.7%23.72.5-89.3%22.81.5-93.3%30.8%30.4%-0.4pct节能183123-32.8

11、%18.56.2-66.3%16.95.3-68.6%22.8%19.4%-3.4pct监测&检测6710962.3%6.512.795.7%4.911.1126.6%35.8%35.7%-0.1pct水务运营16119119.2%31.636.415.3%29.533.914.6%37.5%36.4%-1.1pct合计1,0571,1014.1%119.897.1-18.9%109.885.3-22.3%29.5%27.4%-2.1pct资料来源：Wind，长江证券研究所（尾数差异因数据四舍五入的影响）图1：环保板季度入及比速图2：环保板季度非归净润及同比增速1,00080060020002

12、017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2营收（亿元）营收增速（%）2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2%10037%4034%27%3021%19%2013%3.7% 5.5% 8.0%1037%4034%27%3021%19%2013%3.7% 5.5% 8.0%101.1%0%60%4020%0(20)(40)2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12

13、018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2扣非归母净利（亿元）扣非归母净利增速100 %49.9%29.9% 35.0% 21.3%50%9.9%-0.6%-15.8%-18.7%0%49.9%29.9% 35.0% 21.3%50%9.9%-0.6%-15.8%-18.7%0%-26.4%-50%-100-150 %资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所2019H1 环保板块期间费用累计支出约 193.5 亿元，同比增 16.9%，期间费用率同比增1.9pct 至 17.6%3.2%，同比增 0.4pct；管理费用（含研发9.5%0.5pct1.

14、0pct期间费用率从 2018 年开始上行，主要因为板块营收增速放缓，但期间费用短期难以同步减少导致期间费用率上行。2019H1 期间费用增速分别为：监测&检测同比增 36.2%，期间费用率同比降 4.2pct 至22.0%0.7%0.5ct 至3.%16.7%，期间费用率同比降 0.4pct 至 17.1%；水（工程设备）同比增 16.6%，期间费用率同比9.2pct 5.7pct 至 2.4%1.5pct 至 15.0%。水（工程设备）期间费用率增幅最大，达 9.2pct：1）财务费用达 16.9 亿元，同比增 49.5%，主要因东方园林、碧水源、博天环境等公司推进黑臭水体、流域治PPP2

15、.3/1.1/0.7加控制业务进度，收入分别下降 66.1%/7.7%/8.7%（工程设备）财务费用率同比上升 4.5pct至 9.1%；2）管理费用 25.0 亿元，增幅仅 5.2%，受收入下3.7pct至 13.5%。监测检测板块表观期间费用率下降 3.0pct 至 10.4%入增速 62.3%，而管理费用增速仅 25.7%表 3：2018H12019H1 细分领域期间费用率对比（单位：亿元）子板块期间费用期间费用率2018H12019H1同比增速 2018H12019H1同比变动 大气18.118.62.4%16.4%15.0%-1.5pct固废41.249.720.7%14.0%13.

16、5%-0.5pct水（工程设备）42.149.116.6%17.4%26.6%9.2pct节能18.319.35.3%10.0%15.7%5.7pct监测&检测17.624.036.2%26.2%22.0%-4.2pct水务运营28.132.816.7%17.5%17.1%-0.4pct合计165.5193.516.9%15.7%17.6%1.9pct资料来源：Wind，长江证券研究所（尾数差异因数据四舍五入的影响）图3：环保板季度售费及用率图4：环保板季度理费及用率4.3%3.1%2.8% 3.0% 3.0%3.3%3.4%3.0%2.5%2.6%129.7%9.9%9.9%9.7%10.0

17、%8.4%7.8%8.3%8.2%9.2%4.3%3.1%2.8% 3.0% 3.0%3.3%3.4%3.0%2.5%2.6%129.7%9.9%9.9%9.7%10.0%8.4%7.8%8.3%8.2%9.2%2%60304%30503%4020202%3020101%102017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12012017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3201

18、8Q42019Q12019Q2销售费用（亿元）销售费用率（%）管理费用（亿元）管理费用率（%）资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所图5：环保板季度务费及用率图6：环保板季度间费及用率306%5.2%254.4%4.2%3.7%203.8%5%4.6%4%3.0% 3.2%3.5%152.4%1051%00%16.6%306%5.2%254.4%4.2%3.7%203.8%5%4.6%4%3.0% 3.2%3.5%152.4%1051%00%16.6%17.1%17.3% 17.8% 18.5% 16.8%14.4%13.3%13.6%14.5%20%15%10%

19、405%2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2财务费用（亿元）财务费用率（%）期间费用（亿元）期间费用率（%）资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所资产负债表：重资产行业因业务推进，负债率持续上行2019H1 环保板块资产负债率攀升至 57.8%，同比提升 2

20、.8pct，较年初资产负债率提升（4.9pct /3.8pct /2.3pct62.8%/64.4%/53.6%12.9pct74.9%， 因收购 Urbaser 公司 100%2）雪浪环境同比升 11.0pct 至 57.1%，因4.9 （）51%9.3pct 48.3%6.4 52/37/29 水（工程设备）负债总额增量较大的公司有碧水源、国祯环保、博天环境、博世106/37/26/23PPP60/29/21/20/20/19表 4：细分领域资产负债率对比子板块2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2大气57.

21、3%58.5%58.1%58.6%58.2%59.1%59.4%61.4%60.2%60.2%固废57.7%58.2%56.6%56.8%56.7%57.9%58.2%58.9%63.1%62.8%水（工程设备）50.0%52.1%54.7%58.3%59.6%60.5%61.1%62.9%62.6%64.4%节能52.8%53.7%49.5%49.3%48.6%48.6%48.9%49.7%50.1%48.9%监测&检测29.3%30.2%31.0%33.0%33.1%35.7%35.3%37.1%36.5%36.8%水务运营47.2%48.2%47.4%48.6%48.5%51.2%51.

22、5%51.9%52.4%53.6%合计51.2%52.4%52.0%53.3%53.5%55.0%55.4%56.0%57.2%57.8%资料来源：Wind,长江证券研究所应收账款&票据同比增幅为 6.1%：2019H1 环保板块应收账款&票据达 1,137 亿元，同17.7%6.1%3 -6.1%，故回款情况&（亿元，同比增 15.9%、水（工程设备（增 25 亿元，同比增 9.7%、固废（增 22 亿元，同比增 9.7%，反映 oG 业务回款有所恶化。表 5：细分领域应收账款&票据对比（剔除并购因素，亿元）子板块2015H12016H12017H12018H12019H1大气7896118

23、132139固废112138161225247水（工程设备）90144192255280节能68100135175157监测&检测2128344044水务运营577696111128合计426582735938995资料来源：Wind,长江证券研究所表 6：细分领域应收账款&票据/营业收入对比（剔除并购因素）子板块2015H12016H12017H12018H12019H1大气92%101%107%120%112%固废76%77%75%79%86%水（工程设备）114%112%107%111%159%节能83%81%67%96%128%监测&检测105%113%105%95%91%水务运营56

24、%62%68%69%67%合计83%87%84%93%105%资料来源：Wind,长江证券研究所应收账款&票据/应付的比例不断下滑，截至 2019H1 为 117%，同比下滑 2.7pct；剔除中国天楹、盈峰环境、京蓝科技的并购影响，2019H1 为 114%，同比降 8.4pct，主要是 1）公司作为总包商，对上游应付账款掌控力进一步增加，通过延长应付账款账期来改善现金流情况；2）回款有所恶化，被动拖延向上游的款项支付。（应收账款票据存货营业收入与应收账款票据/但考虑存（应收账款&票据+存货）/应付账款趋势与应收账款&票据/应付账款趋势一致，比例下行，且应收账款&票据和存货的绝对值上行，剔除

25、并购因素，分别同比增 6.1%/2.7%至995753图7：环保板应收项、货营业收入的比关系图8：环保板应收项、货应付账款的比关系183.9%156.0%164.8%162.0%152.5% 104.7%92.6%81.3%82.8%86.5%83.6% 297.6%273.8%235.0%183.9%156.0%164.8%162.0%152.5% 104.7%92.6%81.3%82.8%86.5%83.6% 297.6%273.8%235.0%222.4% 217.3%199.5%155.1%137.6%125.5%122.0%121.9%113.5%50%0%2014H1 2015H1

26、 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1（应收账款&票据+存货）/营业收入应收账款&票据/营业收入0%2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1（应收账款&票据+存货）/应付账款应收账款&票据/应付账款资料来源：Wind,长江证券研究所（剔除并购因素）资料来源：Wind,长江证券研究所（剔除并购因素）2019H1 主要是水（工程设备）板块的应收账款&票据/营收及（应收账款&票据+存货）/业账款有一定关系；应收账款&票据主要是碧水源（同比增 8.4 亿元、 博世科（5.8 亿元、博天环境（3.6 亿元）增长较多。子板块2015H12016H

27、12017H12018H12019H1大气92%101%107%120%112%固废76%77%75%子板块2015H12016H12017H12018H12019H1大气92%101%107%120%112%固废76%77%75%79%86%水（工程设备）114%112%107%111%159%营收节能83%81%67%96%128%监测&检测105%113%105%95%91%水务运营56%62%68%69%67%合计83%87%84%93%105%大气227%232%251%259%237%固废150%149%146%138%146%水（工程设备）252%230%221%239%328%

28、+存货）/营收节能120%107%89%130%181%监测&检测168%182%163%159%153%水务运营103%106%86%84%85%合计165%162%153%165%184%应收账款&票据/（应收账款&票据资料来源：Wind,长江证券研究所（工程设备&票据/2019H1 2019H1 收账款票据/2.pct 至 649%（，但应付账款仍15.5 87.3 亿元。表 8：细分领域应收账款&票据/应付账款情况（剔除并购因素）子板块2015H12016H12017H12018H12019H1大气107%97%114%134%133%固废134%124%125%139%131%水（工

29、程设备）138%119%95%82%82%节能184%168%168%205%194%监测&检测616%457%492%346%315%水务运营119%115%119%108%87%合计138%126%122%122%114%资料来源：Wind,长江证券研究所现金流量表：催款有成效，但难言回款改善，保持投资力度2019H1 /营收比率（收现比）为 96.7%，同比升 12.1pct， 47.8 -43.8 元。2018Q4 回款延迟的影响：2018 整体融资能力受限，大多企业开始主动加大对销售商品回款的征收力度，但并不一定能在 Q4（工程设备18833.7%，但收现比仅为 63%于 2019H

30、1 回款，而 2019H1收入规模仅 185 亿元，故近 3个季度平均来看，收82.9%，并不乐观。从前文应收账款持续上行及和营业收入的比例持续上行，也可验证此观点。水务运营、固废板块现金流良好且稳定，水务运营板块基本每个季度的经营性现54.3103.2%为 24.0亿元，收现比为 94.3%。上半年经营活动现金流净额前 3 的公司全部来自水务运营板块10.1/8.3/8.23净环保，分别为-9.7/-8.0/-6.6 亿元，其中龙净环保因提前备货，购买商品支付现金较去年同期增加 5.9亿元。图9：环保板经营动收现金/营业收比例图10：环保板块营性金流额（亿）96.7%89.6%87.3%85

31、.2%85.4%84.2%84.6%96.7%89.6%87.3%85.2%85.4%84.2%84.6%销售商品提供劳务收到现金/营收6047.831.78.32.32013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1-3.6-34.447.831.78.32.32013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1-3.6-34.4-43.8经营活动产生现金流净额0资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所表 9：细分领域季度销售商品提供劳务收到现金/营收情况子板块2017Q12

32、017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2大气85%91%88%63%96%88%96%80%96%79%固废76%88%82%87%91%79%94%106%92%96%水（工程设备）86%66%64%81%102%63%84%63%119%91%节能85%72%91%74%80%62%113%68%95%109%监测&检测98%89%90%91%87%84%95%86%97%82%水务运营108%101%107%94%110%100%109%77%116%93%合计88%82%85%81%95%77%97%81%102%92%

33、资料来源：Wind,长江证券研究所表 10：细分领域季度经营活动现金流净额（单位：亿元）子板块2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2大气-142-109-100421-63固废-1613138-671746-327水（工程设备）-305-2390-316431-244节能-12-12022-29-7132705监测&检测-6-2-114-11-3312-132水务运营10293233113040461738合计-7035-1206-763282184-3178资料来源：Wind,长江证券研究所投资速度得到控制，融

34、资得到一定改善。投资活动及筹资活动产生的现金流量净额分别-326 亿元（去年同期为-338 、256 亿元（去年同期为 225 亿元。水务运营和固废板块投资最多，投资活动现金流净额分别为-131/-85 亿元，投资-113/-60业务的投资速度未降低，该方向未来业绩依然有望实现稳健增长。而且这两个板块上半年筹资活动现金流净额分别为 63/79 亿元，说明该类现金流良好的业务融资基本没有障碍。水（工程设备）的投资收缩后，目前投资速度趋于稳定，近 4 现金流净额分别为-43/-42/-34/-404个季度的筹资活动现金流净额分别为 22/29/33/68亿元，说明 3月 PPP政策推进，在（201

35、9 年 3 月财政部发PPP 项目，要求财政支出责任占比超过 5%。上半年投资活动现金流净支出前 3 的公司为50/42/23340/34/30亿元。图11：环保板块资性金流额（亿元）图12：环保板块资性金流额（亿元）02013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H1-75-81-116-207-258-338-326投资活动产生现金流净额-75-81-116-207-258-338-326025622518814911662612013H1 2014H1 2015H1 2016H1 2017H1 2018H1 2019H125622518814

36、91166261筹资活动产生现金流净额资料来源：Wind,长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所表 11：细分领域季度投资活动现金流净额（单位：亿元）子板块2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2大气-15-2-112-13-16-613-9-3固废-25-26-33-50-37-23-46-33-41-44水（工程设备）-12-70-35-121-65-46-43-42-34-40节能-13-15-5-6-12-8-11-11-9-6监测&检测-50-3-5-72-34-7-3水务运营-19-55-28

37、-18-65-49-41-62-79-52合计-89-169-104-188-199-139-151-130-178-148资料来源：Wind,长江证券研究所表 12：细分领域季度筹资活动现金流净额（单位：亿元）子板块2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2大气4-456123-2-68-4固废3322651291632-11861水（工程设备）28484071584422293368节能122531029-5-198-5监测&检测311851-3-342水务运营1326-8384522731612合计939415

38、5146131945330132124资料来源：Wind,长江证券研究所板块分析：业绩分化，各有亮点，运营资产更稳健2018 年环保板块经历大面积扣非归母净利润下滑，传统龙头企业下滑尤为明显，2019H1 138.5 43.2%，2019H1 22.3%大气板块：2017Q4 订单 73亿元去年同期为 67亿元开始转型。固废板块：传统细分领域龙头启迪桑德、东江环保、龙马环卫扣非归母净利润出现2019Q21.3亿元， 同比降 继续保持较稳定的扣非归母净利润增速，分别为 32.0%/29.9%/25.7%，三个标的订单相对充沛，其中伟明环保和瀚蓝环境以运营业务为主，现金流良好。水（工程设备）板块：

39、板块从 2018Q2 2018Q3-2019Q2 4 增速分别为监测7.2pct，2019H1 实现扣非归母净利润增速为 417%；监测板块因订单增速放缓，业绩有所承压， 先河环保实现扣非归母净利润增速 20%，聚光科技扣非业绩略有下滑。水务运营板块：2019H1资本开支强度得到保持， 44.5%2018年2019H110.4pct；联泰环保因长沙岳麓项目提标后提价，并扩建 15 万吨/日，实现扣非归母净利润增速 134%；兴蓉环境、重10%左右。2019Q1-Q3 业绩预告：长青、旺能高增长截至 8 月 31 日，部分环保公司公布 2019 年三季报业绩预告情况，其中受满城园区供热等项目投运

40、影响，长青集团 2019 年三季报预计业绩增长 70%100%；旺能环境同样有许昌项目、攀枝花项目、河池项目等投运贡献业绩增量，预计 2019 年三季报净利润29.58%47.46%表 13：部分环保公司 2019 年三季报业绩预告证券简称业绩预告型 业绩预告要长青集团预增净利润约16,519.04万元19,434.16万元，增长70.0%100.0%旺能环境预增净利润约29,000万元33,000万元，增长29.58%47.46%首航节能扭亏净利润约1,023.64万元2023.64万元德创环保预减预测年初至三季度末，累计净利润相比去年同期可能存在较大幅度下降龙源技术续亏净利润约-3,200

41、万元-2,700万元，变动幅度为:-413.35%-333.14%.盛运环保续亏净利润约-51,818万元-51,318万元，下降139.29%141.63%东方园林亏损净利润约-80,000万元-60,000万元神雾环保续亏净利润约-97,500万元，下降294.45%左右资料来源：Wind，长江证券研究所基金持仓：公募基金配置历史低位2019Q2 公募基金前十大持仓配置中环保行业配置比例为 0.52%，2017Q2-2019Q1 环8 2019Q2 环保行业自由流通市值/A ，当前环保行业处于低配状态。18 TO-G 频现债务违约和大股东质押风险，市场对环保行业商业模式可持续性的担忧进一步

42、发酵，2018 年和 2019Q1 2019Q2 环保公司中若剔除华测检测，公募基金重仓比例仅为 0.16%，环比下降 0.07pct。图 13：2012Q1-2019Q2 环保行业季度前十大持仓配置比例4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%2012Q12012Q22012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018

43、Q22018Q32018Q42019Q12019Q2-0.5%-1.0%-1.5%超配比例环保标配环保基金配置比例1.30%1.33% 0.52%0.46%资料来源：Wind,长江证券研究所（注：环保标配=环保行业自由流通市值/全 A 股自由流通市值，环保基金配置比例=环保行业持仓市值/公募基金总持仓市值。）板块维度：监测&检测市值占比环比大幅提升从环保各个板块的持仓市值来看，重仓环保股持股总市值从 2018Q2 末的 84 亿元下降到 2019Q2 约 55 亿元。环比来看，大气、固废、节能、水务运营、水（工程设备）板块 2019Q2 持仓市值占比全面下滑，仅监测&检测板块占比提升，环比提升

44、 19pct 至71.3%，主要源于华测检测（+5.35pct）和理工环科（+2.21pct）重仓比例季度环比提升明显。图 14：重仓（前十大持仓）环保公司持仓市值中各板块市值占比80%71.3%63.8%31.9%23.21.9%5.5%1.4% 2.9%7.4%5.2%71.3%63.8%31.9%23.21.9%5.5%1.4% 2.9%7.4%5.2%1.2%0.3%3.1% 0.6% 0.5%6%52.360%50%40%30%20%10%大气固废监测&检测节能水工程设备)水务运营2018Q32018Q42019Q12019Q2资料来源：Wind,长江证券研究所个股维度：华测、金圆、

45、理工环科持仓比例居前持仓金额：2019Q2 末公募基金重仓市值靠前的为华测检测（37.71 亿元、格林（4.95亿元（2.88亿元（1.61（1.58 亿元；持股占流通股本比例末公募基金前十大持仓持股数占流通股本比例靠前23.%（4.5%（2.%（2.%、上海洗霸2.8%；季度变化：2019Q2 公募基金重仓持股市值/总市值比例环比增加较多的有华测检（5.4ct（2.pt（0.5pt（0.3ctt。股票简称所属板块表 14：公募基金重仓环保股 2019Q2 持股市值比例及季度变化股票简称所属板块持股数量持股总市值流通股本总市值Q2持股数/Q2持股市值/季度环比持股市(万股)(万元)(万股）(亿

46、元)流通股本总市值值变化华测检测监测&检测34,916377,095150,31717923.2%21.1%5.4%金圆股份固废2,99228,84666,792694.5%4.2%-0.5%格林美固废10,76849,526378,8481952.8%2.5%0.3%理工环科监测&检测88011,06435,067502.5%2.2%2.2%博世科水（工程设备）7618,45626,472402.9%2.1%-0.4%高能环境固废1,08411,56366,834721.6%1.6%0.0%清水源水（工程设备）3534,18113,262262.7%1.6%0.0%龙净环保大气1,27715

47、,823106,9051321.2%1.2%-0.3%上海洗霸水（工程设备）982,5713,483272.8%1.0%-2.2%伟明环保固废74716,08593,3602000.8%0.8%0.1%雪浪环境固废1011,94012,000280.8%0.7%0.5%聚光科技监测&检测2355,62245,1661080.5%0.5%-0.3%中国天楹固废1,1256,663128,1091460.9%0.5%0.3%上海环境固废3134,26187,4031240.4%0.3%0.3%先河环保监测&检测10587547,103460.2%0.2%-0.2%长青集团节能1411,02348,

48、294540.3%0.2%-1.7%维尔利固废7658771,242610.1%0.1%-1.7%龙马环卫固废2752929,690590.1%0.1%0.1%中原环保水务运营6448152,165740.1%0.1%-兴蓉环境水务运营165749298,6221360.1%0.1%-0.3%前20大持仓合计56,226547,9381,761,1331,8263.2%3.0%-环保板块合计57,073553,6244,631,2264,0661.2%1.4%-资料来源：Wind，长江证券研究所（以 2019 年 6 月 30 日收盘价测算）陆股通：华测、聚光、瀚蓝外资持股比例较高截至 201

49、9 年 8 月 31 日，陆股通持股占流通 A 股比例较高的环保公司有华测检测（28.0%（17.%（15.1%（2.8%（2.7%。表 15：陆股通环保持仓占流通 A 股比例及变化公司简称系统持股量（亿股）占流通A股(%)(计算)2019-6-302019-8-312019-6-302019-8-31变化华测检测3.133.5424.8%28.0%3.2pct瀚蓝环境0.630.7215.1%17.2%2.1pct聚光科技0.600.4321.0%15.1%-5.9pct伟明环保0.040.052.1%2.8%0.7pct兴蓉环境0.330.471.9%2.7%0.8pct首创股份0.500

50、.482.3%2.2%-0.1pct启迪环境0.160.132.4%1.9%-0.5pct重庆水务0.050.091.0%1.6%0.6pct博天环境0.000.010.2%1.3%1.1pct旺能环境0.000.020.1%1.2%1.1pct碧水源0.240.221.3%1.2%-0.1pct东方园林0.220.141.8%1.1%-0.7pct三聚环保0.100.120.9%1.1%0.2pct高能环境0.050.051.0%1.0%0.0pct中国天楹0.040.080.6%1.0%0.4pct创业环保0.030.040.7%1.0%0.3pct万邦达0.060.061.0%0.9%0

51、.0pct中山公用0.050.050.9%0.9%0.0pct清新环境0.020.050.3%0.9%0.6pct科达洁能0.100.091.0%0.9%-0.2pct资料来源：Wind，长江证券研究所（注：仅列示陆股通持股比例前 21 的环保公司。）投资策略：选择现金流良好、确定性相对高兼具成长性的运营资产2019 年以来中信环保指数涨幅 5.4%，同期上证综指和沪深 300 指数涨跌幅分别为17.12.0%（87.%、龙马环卫（49.9%、旺能环境（37.7%（31.5%）和瀚蓝环境26.%。图 15：2019年来深 300、证综指中信保指走势图图 16：2019年至今点环司涨跌幅2019

52、-012019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-08聚光科技东江环保碧水源先河环保启迪环境长青集团博世科国祯环保龙净环保兴蓉环境伟明环保高能环境瀚蓝环境中再资环旺能环境龙马环卫华测检测2019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-08环保(中信)上证综指沪深300-30% -15%0%15%30%45%60%75%90%资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年 8月 31日）资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至 2019年 8月 31日）我们选取中信环保指数及

53、申万环保指数 2009 年以来走势，截至 8 月 31 日中信环保指数（未剔除负值）PE（TTM）达到 93x，PB 达到 1.74；申万环保指数 PE（TTM）为26x，处于 13.1%分位数，PB 为 1.64x，处于 2.6%分位数。环保板块估值依旧处于低位。图 17：2009年来中环保业PE（TTM）走图图 18：2009年来中环保业PB（LF）势图140120100806040200 PE(TTM)环保公司均值 -2 标准差1 标准差 +1 标准差+2 标准差6030158 PB(环保公司均值2 标准差-1标 准差+1 标准差+2 标准差76.45655.2344.0132.7921

54、.5712009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201 7 201 8 201 90200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年 8月 31日）资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：截至 2019年 8月 31日）图 19：2009年来申环保及服务行业PE（TTM）势图图 20：2009年来申环保及服务行业PB（LF）走势图12010080604020 PE(TTM)环保公司均值10 -2 标准差-1 标准差9 +

55、1 标准差+2 标准差877065642432826.20 环保公司均值 -2 环保公司均值 -2标准差 -1 标准差 标准差 标准差2.6%分位数3.792.5913.1%分位数 1402009 2010 2011 201 2 2013 2014 2015 201 6 2017 2018 201 911.390200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年 8月 31日）资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：截至 2019年 8月 31日）透支性扩张的类

56、企业和无核心技术的（H） 等。表 16：重点公司盈利预测表股票代码公司简称公司市值EPS（元）PEPB(LF)（亿元）2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E600323.SH瀚蓝环境1351.141.151.451.60151512112.20300012.SZ华测检测2030.160.270.320.39754438317.19002034.SZ旺能环境620.740.980.991.22201515121.621330.HK 绿色动环保380.230.340.530.7114106.14.51.18资料来源：Wind，长江证券研究所（注：股价为 2

57、019 年 8 月 30 日收盘价；港股使用人民币单位；股本使用预计股本）图21：华检测PE-Band（TTM）图 22：华测检测PB-Band（TTM）20151050 收盘价78.4X68.4X58.4X48.4X38.4收盘价7.6X6.3X5.0X3.7X2.4X资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年8月31日）资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：截至 2019年 8月 31日）图23：蓝环境PE-Band（TTM）图 24：瀚蓝环境PB-Band（TTM）403020100 收盘价32.3X26.8X21.3X15.8X10.4X2520

58、151050 收盘价2.9X2.6X2.3X1.9X1.6X资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年8月31日）资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：截至 2019年 8月 31日）图25：旺能环境PE-Band（TTM）图 26：旺能环境PB-Band（TTM）50403020100(10) 收盘价37.8X31.8X25.8X19.8X13.8X6050403020100收盘价4.3X3.5X2.7X1.9X1.1X资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年 4月 30日）资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：截至 2019年 4月 30日）图27：绿色动力保

59、PE-Band（TTM）图 28：绿色动力保PB-Band（TTM）86420 收盘价18.1X15.8X13.5X11.2X8.9X86420 收盘价1.8X1.6X1.4X1.3X1.1X资料来源：Wind，长江证券研究所（注：截至2019年 4月 30日）资料来源：公司公告，长江证券研究所（注：截至 2019年 4月 30日）附表：龙净环保32.444.49.6%36.9%2.12.43.3%龙净环保32.444.49.6%36.9%2.12.43.3%15.2%25.4%21.6%*st菲达18.714.43.1%-23.2%0.0-0.3-89.0%-17.3%15.2%三维丝3.2

60、8.545.2%163.3%-0.4-1.5-18.2%5.8%龙源技术1.81.6-30.0%-8.1%-0.1-0.2-31.1%19.8%*st科林1.20.3-84.3%-74.5%0.1-0.2-72.5%-43.6%44.7%大气永清环保3.93.7-40.5%-4.3%0.20.2-58.8%17.9%23.6%24.9%清新环境23.016.548.3%-28.1%3.52.211.3%-38.3%29.1%22.5%远达环保14.918.94.9%27.0%0.30.328.8%-1.5%19.0%15.4%科融环境2.42.1-29.3%-12.6%-0.50.0-23.8