怎 么看欧洲经济衰退还是企稳

1、目录索引 HYPERLINK l _TOC_250009 欧经放主是需软和确性4 HYPERLINK l _TOC_250008 工业肘元际GDP同比速至5低点4 HYPERLINK l _TOC_250007 本次济滑题在心成国5 HYPERLINK l _TOC_250006 中国济长缓英“脱”确性欧区经放的键7 HYPERLINK l _TOC_250005 欧元经前如：退还企？10 HYPERLINK l _TOC_250004 外需际善欧区口增进步幅行险有限10 HYPERLINK l _TOC_250003 英国无议欧选被否企投意有边际暖10 HYPERLINK l _TOC_25

2、0002 欧债机各门杆有所落内性济险不大 HYPERLINK l _TOC_250001 欧洲行9重定期再资作12 HYPERLINK l _TOC_250000 往后，合先标（CLI）将供济稳号12图表索引 HYPERLINK l _bookmark0 图1：欧元区19国实际GDP同比增速及项贡献率4 HYPERLINK l _bookmark1 图2：欧元区19国生产法下各行业增加值同增速4 HYPERLINK l _bookmark2 图3：欧元区制造业和务业PMI5 HYPERLINK l _bookmark3 图4：2018年欧元区成国经济总量占比5 HYPERLINK l _boo

3、kmark4 图5：希腊、爱尔兰、萄牙实际GDP同比增（%）6 HYPERLINK l _bookmark5 图6：德法意西实际GDP同比增速6 HYPERLINK l _bookmark6 图7：德国生产法下各业增加值同比增速6 HYPERLINK l _bookmark7 图8：法国生产法下各业增加值同比增速7 HYPERLINK l _bookmark8 图9：意大利生产法下行业增加值同比增速7 HYPERLINK l _bookmark9 图10：西班牙生产法下行业增加值同比增速7 HYPERLINK l _bookmark10 图欧元区对中美日出口增速8 HYPERLINK l _b

4、ookmark11 图12：2017年各经济对欧元区出口增量贡率8 HYPERLINK l _bookmark12 图13：2018年各经济对欧元区出口增量贡率8 HYPERLINK l _bookmark13 图14：出口及净出口占元区名义GDP比重9 HYPERLINK l _bookmark14 图15：出口及净出口占本名义比重9 HYPERLINK l _bookmark15 图16：出口及净出口占国名义比重9 HYPERLINK l _bookmark17 图17：欧元区非金融私信贷占名义GDP比重（%） HYPERLINK l _bookmark18 图18：欧元区政府杠杆及赤字率

5、有所控制 HYPERLINK l _bookmark19 图19：IMF估算的欧元国民总储蓄率 HYPERLINK l _bookmark20 图20：第一轮灰色阴影部分）对元私人部门信贷增速影响12 HYPERLINK l _bookmark21 图2：ED综合领先标（L：欧元区 12 HYPERLINK l _bookmark16 表 1：IMF对于英国脱不同模式对欧元区济响的预估10欧经济放缓主因是外需疲软和不确定性2018年4Q欧元区实际GDP同比增速降至2014年以来最低水平。分行业看，工业部门行业增加值同比增速显著下滑，建筑业行业增加值同比增速反而持续攀升；分国别看，与欧债危机阶段

6、债务国经济衰退拖累欧元区不同，本次经济放缓问题出在核心成员国。我们认为欧元区经济下滑属于结构性放缓，主因在2018年中国经济增速放缓拖累了欧元区外需、此前英国“脱欧”的不确定性引发了投资者的担忧。工业掣肘欧元区实际 GDP 同比增速降至 5 年低点2018年4Q19GDP1.2%2014月12 2018年4Q（PMI图1：欧元区国实际同比增速及分项贡献率净出口对GDP同比拉动率 %欧元区19国:GDP:欧元区19国:GDP:3.00 GDP%（右轴）2.001.002011-122012-042011-122012-04 2012-08 2012-122013-042013-082013-12

7、2014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-12-1.00-2.00-3.004.002.000.00-2.00数据来源：Wind，图2：欧元区工业制造业建筑业批发和售、输、宿和饮信息和信金融和险房地产专业、学和术、政和援公共管、国、教、医和会工作艺术、乐及闲10.00%0.00%-10.00%-20.00%数据来源：CEIC，图3：欧元区制造业和服务业PMI欧元区:制造业PMI欧元区:服务业PMI65.0060.0055.0050.

8、0045.0040.0035.0030.002004-012006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-01数据来源：Wind，本次经济下滑问题出在核心成员国图420181929.27%20.30%15.16%10%。2.75%3.34%3.89%29.27%68%44%15.16%20.30%图2.75%3.34%3.89%29.27%68%44%15.16%20.30%6.10.德国法国意大利西班牙荷兰比利时奥地利爱尔兰芬兰葡萄牙希腊斯洛伐克卢森堡斯洛文亚立陶宛拉脱维亚爱沙尼亚塞浦路马耳他数据来源：Wind，对比图5-62009-20127-

9、10、的重要拖累项。图5：希腊、爱尔兰、葡萄牙实际GDP同比增速（%）希腊:GDP:不变价:季调:同比 %葡萄牙:GDP:不变价:季调:同比%爱尔兰：GDP爱尔兰：GDP：不变价：季调：同比 %（右轴）2009-032009-082009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-1020.0010.000.00-10

10、.00数据来源：Wind，图6：德法意西实际GDP同比增速（%）德国:GDP:不价:同比%法国:GDP:不价:同比%意大利:GDP:不变价:同比%西班牙:GDP:不变价:季:同比%8.006.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00数据来源：Wind，图7：德国生产法下各行业增加值同比增速工业:制业建筑业批发零业、宿餐业和输业信息技业金融保业房地产业15.00% 专业、学、术及政管服业公共管、国、教、卫及会工作10.00%5.00%20112012201320142015201620172018数据来源：Wind，图8：法国生产法下各行业增加值同比增速10.00%30.

11、00%5.00%20.00%10.00%0.00%03/200903/201103/2013图8：法国生产法下各行业增加值同比增速10.00%30.00%5.00%20.00%10.00%0.00%03/200903/201103/201303/201503/20170.00%-5.00%-10.00%-10.00%-20.00%数据来源：CEIC，贸易住宿和饮业信息和信商业服务家庭服务金融服（右）图9：意大利生产法下各行业增加值同比增速工业建筑业专业、学和术、政和援房地产10.00% 信息和通信5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%金融和险批发、售、10.

12、00% 信息和通信5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%数据来源：CEIC，图10：西班牙生产法下各行业增加值同比增速工业建筑业贸易、运输和住宿信息与信金融及险业房地产20.00%20.00%专业活动10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%数据来源：Wind，中国经济增长放缓和英国“脱欧”不确定性是欧元区经济放缓的关键我们认为2018年欧元区特别是德国工业部门对经济的拖累主要反映了外需的疲软。2018年中美日俄对欧元区的出口总金额贡献率为26.6%，其中中美两国对欧元区的出口总金额贡献度为21.5%。图11所示，与2017年相比，20

13、18年欧元区对美日出口增速回升、但对中俄出口增速放缓。结合图12-13201715.52%、9.69%， 9.04%和30.67%20182017112.42017年则151.8图11：欧元区对中美日俄出口增速美国日本中国俄罗斯%2015-01%2016-012017-012018-012019-01%40.0020.000.00-20.00-40.00数据来源：Wind，图12：2017年各经济体对欧元区出口增量的贡献率2017年15.52%9.69%70.77%0.8中国美国15.52%9.69%70.77%0.81%8%日本巴西其他数据来源：Wind，图13：2018年各经济体对欧元区出

14、口增量的贡献率2018年9.04%51.15%30.67% 3.56%1.45%4.12%中国9.04%51.15%30.67% 3.56%1.45%4.12%日本巴西其他数据来源：Wind，图14GDP比40%07%-8%增速下滑是2018年欧元区工业部门疲软、经济走低的主因之一。图14：出口及净出口占欧元区名义GDP比重欧元区:GDP:现价:/:GDP:现价 :GDP:现价:/:GDP:现价50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%19951996199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201

15、020112012201320142015201620172018数据来源：Wind，图15：出口及净出口占日本名义GDP比重19951996199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018日本:GDP:出口:/:GDP:现价 :净出口:/日本:GDP:现价数据来源：Wind，图16：出口及净出口占德国名义GDP比重德国:GDP:/德国:GDP:现价 德国:GDP:/德国:GDP:现价数据来源：Wind，英国“脱欧”不确定性也对欧元区经济形成掣肘。据I

16、MF1估计，若出现无协议脱欧1.520182018年2H。表 1：IMF 对于英国脱欧不同模式对欧元区经济影响的预估英国脱欧模式定义IMF 预计对欧元区经济的影响无协议脱欧退出单一市场和关税同盟，只能按照WTO 的条款与其他欧盟国家进行贸易GDP 下降 1.5%，就业率下降0.7%与欧盟签订自由贸易协定退出单一市场和关税同盟，但与欧盟达成自由贸易协定GDP 下降 0.8%，就业率下降0.3%加入欧洲经济区（EEA）仍属欧洲经济区，能参与欧洲的单一市场。但不享受欧盟关税同盟的成员权利，以及农业和渔业政策GDP 和就业率基本不变资料来源：IMF，欧元区经济前景如何：衰退还是企稳？目前中国经济边际企

17、稳、英国“无协议脱欧”选项被否，加上欧债危机后私人部门杠杆率有所回落、9月又将开始启动定向长期再融资操作，预计1-2年内欧元区经济衰退概率不高，下半年欧元区经济增速降幅有望收窄。此外，一旦欧元区综合领先指标（CLI）触底回升便说明欧元区经济出现实质改善。外需边际改善，欧元区出口增速进一步大幅下行风险有限中国名义GDP同比增长或已阶段性见底、美国经济无衰退风险，欧元区出口增速进一步大幅下行风险有限。郭磊博士在报告一季度经济：寻找数据中的关键线索中指出2019年一季度中国经济数据呈现出明显韧性，考虑到后续价格和减税影响， 一季度有较大概率是中国名义GDP同比增速底。此外，我们曾在多份报告中指出，

18、尽管税改红利减弱等因素将导致2019年美国经济增速放缓，但考虑到居民部门杠杆较低，美国经济或无衰退风险。进而，欧元区出口增速进一步大幅下行的可能性并不大。英国“无协议脱欧”选项被否，企业投资意愿有望边际回暖4月2，4103101 https:/ HYPERLINK /media/Files/Publications/CR/2018/cr18224.ashx /www.im HYPERLINK /media/Files/Publications/CR/2018/cr18224.ashx /media/Files/Publications/CR/2018/cr18224.ashx2 HYPERLI

19、NK /c/7lammuItmmu /c/7lammuItmmu3 HYPERLINK /o/2019-04-11/doc-ihvhiewr4876845.shtml /o/2019-04-11/doc-ihvhiewr4876845.shtml欧债危机后各部门杠杆率有所回落，内生性经济风险不大图172014IMF，20134.5图17：欧元区非金融私人信贷占名义GDP比重（%）非金融私人信贷占名义GDP比重172164.41999-032002-032005-032008-032011-032014-032017-03数据来源：BIS，图18：欧元区政府杠杆率及赤字率有所控制（%）一般政府务总:占GDP比:欧区赤字率右轴）91.8086.8091.8086.80199519961995199619971998199920002001200220032004200520062007200