制冷剂行业深度报告：三代制冷剂成主流

1、三代制冷剂成主流，未来景气有望持续上行请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4二代制冷剂配额不断削减，三代制冷剂成为主流根据蒙特利尔议定书规定，我国二代制冷剂作为非原料的产量和消费量已于2013年被冻结，2020年配额削减35%，2025年配额削减67.5%，2040 年以后将完全淘汰。而三代制冷剂2024 年冻结HFCs的消费和生产规模，自2029年才开始削减，因此未来较长一段时间，三代制冷剂将成为主流。下游产业稳步发展，带动制冷剂需求提升制冷剂下游主要包括家用空调、车用空调及冰箱冷柜，近年下游产业稳步发展。其中，作为制冷剂第一大应用领域，近年国内空调产量整体呈增长趋 势，从2010年的1

2、0887.5万台，增至2021年的21835.7万台，年均复合增速达6.53%。随着国内空调冰箱等从增量市场向存量市场发展，维修领域对制冷 剂的需求将持续提升。预计2022-2025年，国内氟制冷剂需求量将分别达42.4、45.0、47.1和50.1万吨，呈稳步增长趋势。三代制冷剂未来景气度将持续上行，规模一体化企业更具竞争优势现阶段三代制冷剂市场处于供过于求的不利局面，未来二代制冷剂到2025年市场配额将缩减为当前的50%，让出8.7万吨市场份额；三代制冷剂产销量 自2024年开始将冻结；同时下游需求持续提升，因此据我们测算，2022-2025年期间制冷剂供需差值分别为11.2/3.5/-3

3、.0/-8.2万吨，进入供需趋紧状态。 而随着份额争夺战拉下帷幕，供需向平衡发展，厂商将以盈利为导向进行生产，我们看好三代制冷剂未来景气度将持续上行，而这其中，规模一体化 企业将更具竞争优势。投资建议建议关注三代制冷剂生产企业：巨化股份、三美化工、东岳集团、永和股份、联创股份。 综合考虑三代制冷剂未来的发展机会，维持基础化工行业“推荐”评级。风险提示：项目建设不及预期；宏观经济波动风险；原材料价格大幅波动；技术更新带来降本不及预期；重点关注公司未来业绩的不确定性。目录三代制冷剂成为主流氟制冷剂需求持续提升三代制冷剂未来景气度将持续上行建议关注标的风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明

4、51.三代制冷剂成为主流请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明61. 1 制冷剂发展经历5 个阶段制冷剂又称制冷工质、冷媒、雪种， 是各种热机中借以完成能量转化的媒介物质， 需要具备优良的热力学特性、 热物理性能、化学稳定性、经济性以及环保性。1830年至今， 制冷剂共经历五个发展阶段， 期间主流制冷剂包 括无氟制冷剂、CFCs- 一代制冷剂、HCHCs- 二代制冷剂、HFCs- 三代制冷剂、HFOs- 四代制冷剂。1. 2 我国二代制冷剂配额不断削减1987 年， 联合国邀请所属26 个会员国签署环境保护公约蒙特利尔议定书，并于1989 年1 月1 日起生效。根 据蒙特利尔议定书规定， 我

5、国二代制冷剂作为非原料的产量和消费量已于2013 年被冻结， 2020 年配额削减 35%， 2025 年配额削减67. 5 %， 2040 年以后将完全淘汰。1. 3 三代制冷剂成为主流第三代HFCs类氟致冷剂完全不破坏臭氧层， 但因其温室效应值较高， 根据蒙特利尔议定书基加利修正案规 定， 发达国家自2019 年起削减 HFCs 的消费和生产； 而包括我国在内的发展中国家， 将从2024 年冻结HFCs的 消费和生产规模， 自2029 年才开始削减， 因此未来较长一段时间， 三代制冷剂将成为主流。1.1制冷剂是各种热机中完成能量转化的媒介物质资料来源：巨化股份公司官网制冷剂又称制冷工质、冷

6、媒、雪种， 是各种热机中借以完成能量转化的媒介物质。工作原理为利用制冷剂的相变来传递热量， 即制冷剂在蒸发器中汽化时吸热， 在冷凝器中凝结时放热。当前能用作制冷剂的物质有80 多种， 最常用的是氨、氟里昂类、水 和少数碳氢化合物等。作为制冷剂的物质需要具备优良的热力学特性、热物理性能、化学稳定性、经济性以及环保性。上世纪90 年代， 随着第二代氟 制冷剂的应用推广， 人们越来越关注制冷剂的环保性。环保性即要求工质的臭氧消耗潜能值( ODP) 与全球变暖潜能值( GWP) 尽 可能小， 以减小对大气臭氧层的破坏及引起全球气候变暖。图表：R32制冷剂图表：空调制冷工作原理图资料来源：制冷百科微信公

7、众号制冷剂请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明71.2制冷剂发展经历5 个阶段制冷剂的发展大致可分为五个阶段：第一阶段1830-1930年：由于社会发展，在人工制冷过程中人们对制冷剂进行了大胆探索，使用原则为能用即可，采用无氟制冷剂，它们因不稳定性强而时常发生事故；第二阶段1930-1990年：人们对人工制冷的需求骤增，迫切需要安全且有耐久性的制冷剂，这时就出现了以卤代烃为主的第一代氟制冷剂；第三阶段1990-2000年：一代氟制冷剂大量消耗平流层中的臭氧，短时间内使用ODP更小的第二代氟制冷剂HCFCs作为过渡物质；第四阶段2000-2010年：第三代氟制冷剂HFCs凭借零ODP值的优秀

8、能效与环保特性，推出后得到了迅速且广泛的应用；第五阶段2010年至今：由于第三代氟制冷剂的温室效应值高，各国积极研发拥有零ODP和极低GWP的第四代氟制冷剂HFOs，但成本、效率、 安全等方面还不成熟，目前尚未普及应用，处于探索阶段。图表：制冷剂发展经历5个阶段资料来源：制冷剂发展历程，浅析我国制冷剂标准的发展，国海证券研究所1830s-1930s1930s-1990s无氟制冷剂第一代氟制冷剂（CFCs)1990s-2000s2000s-2010s2010s-至今第二代氟制冷剂(HCFCs)第三代氟制冷剂(HFCs)第四代氟制冷剂(HFOs)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明81.3制冷

9、剂可分为单一和混合制冷剂按成分分类，制冷剂可分为单一制冷剂和混合制冷剂：单一制冷剂只含一种化学物质，其热物理性能参数恒定不变，具有较高的能量效率。单一制冷剂可细分为无机化合物、卤代烷、饱和碳氢化合 物及不饱和碳氢化合物，目前应用最广的就是氟制冷剂为代表的卤代烷制冷剂。混合制冷剂是由两种或两种以上制冷剂组成的混合物，又可细分为共沸混合制冷剂和非共沸混合制冷剂。图表：制冷剂可分为单一和混合制冷剂按成分分类详细分类含义代表产品单一制冷剂无机化合物较早采用的天然制冷剂。水、氨、二氧化碳等。卤代烷氟利昂类制冷剂，三种卤素(氟、氯、溴)之 一种或多种原子取代烷烃(饱和碳氢化合物) 中的氢原子后取得的化合物

10、。R12、R22、R134a等。饱和碳氢化合物有机制冷剂，易燃易爆，安全性差。丙烷、异丁烷等。不饱和碳氢化合物不饱和的有机制冷剂。乙烯、丙烯等。混合制冷剂共沸混合制冷剂由两种或多种组分按一定比例掺合在一起的 混合物，在一定压力下平衡的液相和气相组 分相同，且保持恒定的沸点。R502等。非共沸混合制冷剂通过两种或两种以上的物质混合构成的制冷 剂，在一定压力下，没有共沸点，液化或气 化过程中温度将相应变化。R407c、R410等。资料来源：常用制冷剂及与环境的关系，制冷资讯，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9资料来源：巨化股份公司公告，中商产业研究院，国海证券研究所氟制冷剂具

11、有良好的热力性能和安全可靠性，因此被广泛应用于冰箱、空调等消费领域，占据了制冷剂市场的主导地位。按照发展进程分类，氟制冷剂可为第一代氟制冷剂(CFCs)、第二代氟制冷剂(HCFCs)、第三代氟制冷剂(HFCs)、第四代氟制冷剂(HFOs) 等四代产品，现处于不断升级换代的进程中。目前，第一代氟制冷剂已淘汰；第二代氟制冷剂在我国处于削减进程，实行生产配额管控；第三代氟制冷剂已逐步成为氟制冷剂的主流；第四代氟制冷剂处于商业化应用初级阶段，存广大成长空间。图表：常用氟制冷剂分类分类代称中文名称代表产品具体情况第一代氟制冷剂CFCs氯氟烃R11因严重破坏臭氧层已被淘汰。R12第二代氟制冷剂HCFCs含

12、氢氯氟烃R22因破坏臭氧层且温室效应值较高而面临淘汰， 主要转为长期累计的整机售后维修市场。第三代氟制冷剂HFCs氢氟烃R32完全不破坏臭氧层，但温室效应值远高于二氧 化碳和第二代氟制冷剂，目前处于淘汰初期。R125R134aR410AR143a第四代氟制冷剂HFOs氢氟烯烃HFO-1234yf可进一步降低温室效应值,但也存在研发成本、 制造成本、下游转换成本高，以及推广应用的 不确定性等，成为成熟大规模应用尚需较长时 间周期。TX-4请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.3氟制冷剂占据市场主导地位资料来源：前瞻产业网，国海证券研究所时间表发达国家发展中国家HCFC基线值1989年2

13、.8%的CFC+1989年的HCFC2009年和2010年HCFC平均值冻结/2013第一步2010年削减75%2015年削减10%第二步2015年削减90%2020年削减35%第三步2020年削减99.5%，保留0.5%维修量2025年削减67.5%第四步2030年后完全淘汰2030-2040年保留2.5%维修量第五步2040年后完全淘汰020406080100200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025202620272028202920302031203220332034203520362

14、037203820392040发达国家发展中国家2015年-102020年-352025年-67.52010年-752015年-90 2020年保留0.5，2030-2040年保留2.5维2030年后完全淘汰修量，2040年后完全淘汰资料来源：前瞻产业网，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111987年，联合国邀请所属26个会员国在加拿大蒙特利尔签署环境保护公约蒙特利尔议定书，并于1989年1月1日起生效。该公约对氟氯 碳化物等物质的生产做了严格管制规定，规定各国有共同保护臭氧层的义务，凡是对臭氧层有不良影响的活动，各国均应采取适当防治措施。第一代CFCs类氟致冷剂因严重破

15、坏臭氧层已被淘汰。第二代HCFCs类氟致冷剂因破坏臭氧层且温室效应值较高, 根据蒙特利尔议定书规 定，在我国，其作为非原料的产量和消费量已于2013年被冻结，2040年以后将完全淘汰，目前其生产配额正处于削减进程中。图表：第二代氟制冷剂削减计划图表：第二代氟制冷剂削减进程1201.4国内二代制冷剂生产配额不断削减资料来源：巨化股份公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12时间表发达国家（第一组）发达国家（第二组）发展中国家（第一组）发展中国家（第二组）HFC基线年2011-2013年2011-2013年2020-2022年2024-2026年淘汰HFC的基线值以二氧化

16、碳为单位的100%的HFC三年平均值（2011-2013年）+15%HCFC基线值以二氧化碳为单位的100%的HFC三年平均值（2011-2013年）+25%HCFC基线值以二氧化碳为单位的100% 的HFC三年平均值（2020- 2022年）+65%HCFC基线值以二氧化碳为单位的100% 的HFC三年平均值（2024- 2026年）+65%HCFC基线值冻结/20242028第一步2019年削减10%2020年削减5%2029年削减10%2032年削减10%第二步2024年削减40%2025年削减35%2035年削减30%2037年削减20%第三步2029年削减70%2029年削减70%2

17、040年削减50%2042年削减30%第四步2034年削减80%2034年削减80%2045年削减80%2047年削减85%第五步2036年削减85%2036年削减85%/1.4发达国家三代制冷剂配额已开始削减第三代HFCs类氟致冷剂完全不破坏臭氧层，是目前主流的氟致冷剂品种。因其温室效应值较高，根据蒙特利尔议定书基加利修正案规 定，发达国家应在其2011年至2013年HFCs使用量平均值基础上，自2019年起削减 HFCs 的消费和生产，到2036年后将HFCs使用量削 减至其基准值15%以内。经各方同意部分发达国家可以自2020年开始削减。图表：第三代氟制冷剂削减计划资料来源：巨化股份公司

18、公告，国海证券研究所0%20%40%60%80%100%20112012201320142015201620172018201920202021202220232024202520262027202820292030203120322033203420352036203720382039204020412042204320442045204620472048发达国家（第一组） 发展中国家（第一组）发达国家（第二组） 发展中国家（第二组）基线年2011-2013年2019年-10基线年2020-2022 2020年-52025年-352024年-402029年-702034年-802036年-8

19、5基线年2024-20262032年-102029年-102037年-202042年-302047年-852035年-302040年-502045年-801.4三代制冷剂未来较长时间在发展中国家成为主流请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13发展中国家应在其2020年至2022年HFCs使用量平均值的基础上，2024 年冻结HFCs的消费和生产于基准，自2029年开始削减，到 2045年后将HFCs使用量削减至其基准值20%以内。部分发展中国家可自2028年开始冻结，2032年起开始削减。可见，未来较长时间， 三代制冷剂仍未发展中国家主流应用。图表：第三代氟制冷剂削减进程120%萤石矿开采

20、酸级萤石精粉乙炔硫酸无水氢氟酸甲醇氯气工业盐煤炭三氯甲烷二氯甲烷三氯乙烯四氯乙烯二氟甲烷 R321,1,1,2-四氟乙烷 R134a五氟乙烷 R125二氟一氯甲烷 R22R410aR404aR507R407c混配二代制冷剂三代制冷剂混配制冷剂原料中间产品制冷剂 图表：制冷剂产业链资料来源：巨化股份公司公告，国海证券研究所1.5制冷剂上游主要为氯化物和氢氟酸电石目前主要通过无水氢氟酸与甲烷氯化物、乙烯氯化物反应制得各种制冷剂， 无水氢氟酸主要通过萤石粉与硫酸反应制得， 甲烷氯化物主要通过甲醇与氯气制得， 乙烯氯化物主要通过乙炔与氯气反应制得。二代制冷剂R 22 通常直接使用， 三代制冷剂R 32

21、 、R 125 与R 134 a则通常按不同比例混配成R 404 a、R 410 a、R 407 c以及R 507 等混合制冷剂以应对不同的使用场景。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14目录三代制冷剂成为主流氟制冷剂需求持续提升三代制冷剂未来景气度将持续上行建议关注标的风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明152. 氟制冷剂需求持续提升请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明162. 1 制冷剂应用存差异性目前国内的制冷剂主要以第二代的R 22 ， 以及第三代的R 32 、R 125 、R 134a、R 410 a和R 407 c等为主。R 22 下游除 30% 用于定频空调

22、生产及维修市场外， 其余主要用于PTFE和挤塑板生产领域。而三代制冷剂下游更聚焦于制冷 剂应用，其中R 32 、R 125 更多应用于家用空调中， R 134a更多应用于车用空调。2. 2 下游产业稳步发展， 带动制冷剂需求提升制冷剂下游主要包括家用空调、车用空调及冰箱冷柜， 近年下游产业稳步发展。其中， 作为制冷剂第一大应用 领域， 近年国内空调产量整体呈增长趋势， 从2010 年的10887. 5 万台， 增至2021 年的21835. 7 万台， 年均复合 增速达6. 53 %。除生产外， 维修市场也发挥重要作用， 随着国内空调冰箱等家电从增量市场向存量市场发展， 前期快速发展阶 段所生

23、产的家电也将逐步进入维修期， 维修领域对制冷剂的需求将持续提升。据我们测算， 国内家用空调维修 市场有望从2017 年的6163 . 1 万台增至2025 年的14853. 3 万台， 年均复合增速达11. 6 %。综合考虑三大领域的发展，预计2022- 2025 年， 国内氟制冷剂需求量将分别达42. 4 、45. 0 、47 . 1 和50. 1 万吨， 呈稳步增长趋势。2.1制冷剂应用领域存差异性资料来源：华经情报网，百川资讯，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17目前国内的制冷剂主要以第二代的R 22 ， 以及第三代的R 32 、R 125 、R 134 a、R 4

24、10 a和R 407 c等为主， 第四代的制冷剂产量较 少， 尚处于商业化早期阶段。家用空调方面， 常使用R 22 、R 410 a和R 32 。R 22 过去一般用于定频空调中， 现逐步被淘汰， 在维修市场有较多应用。现空调 生产主要采用R 410 a、R 32 制冷剂， R 410 a是由R 32 和R 125 组成的混合物。可燃性较低， 但GWP值是R 32 的三倍以上， 因此出 现了R 32 代替R 410 A的趋势。汽车空调方面， 目前国内使用的是R 134 a， 欧美使用GMP值较低的R 1234 yf。冰箱方面， 由于R 600 a具备不破坏臭氧层、不产生温室效应的优良特性， 现

25、成为冰箱、冰柜主流制冷剂， R 134 a、R 407 c等氟制冷剂也部分应用于冰箱领域。图表：制冷剂主要消费领域制冷剂原料主要应用场景备注R22(二氟一氯甲烷)无水氢氟酸、三氯甲烷氟化工下游原料、定频空调生产、空调维修R32(二氟甲烷)无水氢氟酸、二氯甲烷空调制冷剂、混配其他制冷剂占家用空调制冷剂35%R125(五氟乙烷)无水氢氟酸、三氟乙烯、四氟乙烯混配其他制冷剂R134a(四氟乙烷)无水氢氟酸、三氟乙烯主要应用于汽车空调领域、冰箱占汽车冷媒100%R410a(混配产品)R32、R125用于变频空调生产占家用空调制冷剂35%R407c(混配产品)R32、R125、R134a用于客车与轨道车

26、辆空调、冰箱R600（异丁烷）丁烷冰箱冷柜等2 . 1PTFE 是R 2 2 主要应用领域图表：R22表观消费量震荡上行资料来源：百川资讯，国海证券研究所图表：PTFE是R22主要下游应用领域（2021年）资料来源：百川资讯，国海证券研究所近年， 随着二代制冷剂削减计划的逐步推进， 国内制冷行业对R 22 的需求呈下降趋势； 而PTFE生产所需的R 22 不断上升。整 体看， 据百川资讯， 国内R 22 表观消费量自从2017 年的35 . 50 万吨增至2021 年的46 . 20 万吨， 年均复合增速达6 . 81 %。具体消费结构方面， 聚四氟乙烯已成为R 22 主要下游应用领域， 20

27、21 年占总消费量的比例达50%； 制冷剂用合计占比30%， 用于挤塑板发泡占比20%。 四氟乙烯 空调售后 空调制冷剂 冷冻冷 表观消费量（ ）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明182 . 1R 32 、R 125 、R 134 a 应用更聚焦于制冷剂领域混 制冷剂 图表：国内R134a下游消费结构（2021年）资料来源：百川资讯，国海证券研究所 图表：国内R125下游消费结构（2021年）资料来源：百川资讯，国海证券研究所 图表：国内R32下游消费结构（2021年）资料来源：百川资讯，国海证券研究所 混 制 冷剂 气 剂 制冷剂 工商制冷 相较于R 22 ， R 32 、R 125

28、、R 134 a等下游应用更聚焦于制冷剂领域。其中， 2021 年R 32 国内消费量达24 . 44 万吨， 其中直接用于空调制冷占比70 %，剩余30% 用于混配其他制冷剂。R 125 国内消费量在2021 年达15 . 08 万吨， 其主要用于混配其他制冷剂， 占比达70%；另外30 % R 125 主要用于灭火器领域。R 134 a国内消费量在2021 年达15 . 72 万吨， 其中汽车制冷剂占比达50%， 工商制冷设备占比10%， 混配其他制冷剂占比10 %， 气雾剂用途占比30%。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明192.2空调是制冷剂主要应用领域，产量整体呈增长趋势图表：

29、国内空调产量稳步提升空调是制冷剂下游第一大应用， 近年国内空调产量整体呈现增长趋势， 从2010 年的10887 . 5 万台，增至2021 年的21835 . 7 万台， 年均复合增速达6 . 53 %； 国内空调消费量从2010 年的6646 . 6 万台，增至2021 年的16558 . 7 万台， 年均复合增速达8 . 65 %。从具体年份看， 2010 - 2018 年， 国内空调产量和需求量处于快速发展阶段； 2018 年以来， 空调产量增长略缓， 考虑到国内更 新换代的需求以及海外需求， 国内空调产量未来仍能保持较为稳定的增长。图表：国内空调消费量稳步提升国内空调产量（ ） 资料

30、来源：Wind，国海证券研究所资料来源：Wind，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明202.2汽车空调是制冷剂重要应用之一 图表：国内 消费量2021年回暖 图表：国内 产量2021年回暖除家用空调外， 汽车空调也是制冷剂主要应用领域之一， 据前瞻网， 目前国内汽车空调装置率已基本达100%。汽车产销方面， 2017 年之前， 我国汽车产销量快速发展， 产量从2010 年的1865 . 4 万辆增至2017 年的2994 . 2 万辆， 年均复合增 速达6 . 99 %。2018 年开始， 国内汽车产量有所下滑， 从2018 年的2796 . 8 万辆下滑至2020 年的2

31、462 . 5 万辆。2021 年， 在新能源汽车快速发展、出口增加等因素推动下， 汽车产销量迎来回暖， 2021 年国内产量达2652 . 8 万辆， 同比增速7 . 73 %。未来， 在政策推动及新能源发展背景下， 汽车产销有望稳步提升。国内 消费量 （ ） 国 内 产 量 （ ） 资料来源：Wind，国海证券研究所资料来源：Wind，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明212.2看好空调维修市场带来的需求增量制冷剂除用于空调生产外， 在空调维修市场也发挥重要作用。随着国内空调市场从增量市场向存量市场发展， 前期快速发展 阶段所生产的空调也将逐步进入维修期， 维修领域对制

32、冷剂的需求也将持续提升。据我们测算， 国内家用空调维修市场有望从2017 年的6163 . 1 万台增至2025 年的14853 . 3 万台， 年均复合增速达11 . 6 %。汽车空 调维修量有望从2018 年的1685 . 6 万台增至2025 年的3654 . 8 万台， 年均复合增速达11 . 7 %。 图表：国内 空调维修量有望持续提升 图表：国内家用空调维修量有望持续提升资料来源：Wind，国海证券研究所测算 资料来源：Wind，国海证券研究所测算国内 空调维修量 （ ）国内空调维修量（ ） 注：空调冰箱使用寿命一般为12年，我们按照第6-12年进入维修期，开始有更换制冷剂需求，第

33、6-12年每年需要维修的比例分别为5、10、15、20、25、 30、35，进行维修量的测算。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明222.2冰箱冷柜近年产量稳步提升，带动制冷剂需求增长图表：国内冰箱产量稳步提升资料来源：IFind，国海证券研究所冰箱冷柜是制冷剂另一应用领域， 近年国内冰箱冷柜产量稳步提升， 冰箱产量从2012 年的7513 . 6 万台增至2021 年的8609 . 6 万台， 年均复合增速达1 . 52 %；冷柜产量从2012 年的1721 . 64 万台增至2021 年的3970 . 0 万台， 年均复合增速达9 . 73 %，增长迅速。冰箱冷柜用制冷剂品类较多， 目

34、前以R 600 为主流， 同时R 134 a和R 407 c等含氟制冷剂也有应用， 冰箱冷柜产量的稳步提升也 有望给相关制冷剂带来需求增量。制冷 冰箱 产量（ ） 制冷 冷 产量（ ） 图表：国内冷 产量快速增长资料来源：IFind，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明232.2冰箱内销量有所下滑，冷柜内销量快速增长图表：国内冰箱内销量呈下滑趋势资料来源：IFind，国海证券研究所内销量方面， 近年国内冰箱内销量呈下滑趋势， 一方面由于国内冰箱市场趋于饱和； 另一方面， 消费者对大容量冰箱需求提 升， 而单个大容量冰箱可以解决过去多个小冰箱才能满足的冷藏需求。冷柜方面， 20

35、19 年之前国内冷柜内销量处于相对平稳的状态， 2020 年开始， 受疫情等因素影响， 消费者囤货需求提升； 同时， 伴随着冷链生鲜的快速发展， 冷柜内销量迎来快速增长， 从2018 年的973 . 48 万台增至2021 年的1503 . 96 台， 年均复合增速达15 . 60 %。 冰箱内销量（ ）冷 内 销 量 （ ） 图表：国内冷 内销量持续增长资料来源：IFind，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明242.2冰箱冷柜维修市场整体呈增长趋势图表：国内冰箱维修量测算制冷剂同样在冰箱冷柜的维修市场也发挥重要作用。据我们测算， 国内冰箱维修市场有望从2017 年的361

36、1 . 7 万台增至2025 年 的7025 . 5 万台， 年均复合增速达8 . 7 %， 其中维修量从2024 年开始下滑， 主要由于国内冰箱内销量近年呈下滑趋势。冷柜方面， 国内维修市场有望从2017 年的956 . 9 万台增至2025 年的1314 . 7 万台， 年均复合增速达4 . 1 %。国内冰箱维修量（ ） 国内冷 维修量 （ ） 图表：国内冷 维修量测算资料来源：IFind，国海证券研究所测算6-12年进入维修期，开始有更换制冷剂需求，第6-12年每年需要维修的比例分别为5、10、15 、资料来源：IFind，国海证券研究所测算注：对于冰箱冷 维修量的测算，我们按照国内内销

37、的冰箱冷 第20、25、30、35，进行维修量的测算。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明252.3氟制冷剂需求持续提升我们按照前文对各领域产量和维修量的测算， 2021 年参照家用空调1 . 1 千克/ 台、车用空调0 . 8 千克/ 台、冰箱冷柜0 . 2 千克/ 台的 制冷剂注入量， 同时考虑到家用空调和冰箱大型化发展的趋势， 按照每年2 . 5 % 的增速， 对家用空调和冰箱单台制冷剂注入量 进行调整， 进而测算出未来氟制冷剂的需求情况。预计2022 - 2025 年， 国内氟制冷剂需求量将分别达42 . 4 、45 . 0 、47 . 1 和50 . 1 万吨。图表：氟制冷剂需求

38、持续提升资料来源：Wind，IFind，国海证券研究所测算注：考虑到冰箱冷 除氟制冷剂外，还使用 R600等 类型制冷剂，在测算时按照请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明261/3为氟制冷剂进行测算。指标2019202020212022E2023E2024E2025E家用空调产量（万台）21866210352183621945222742260822947制冷剂需求量（万吨）22.922.624.024.725.726.827.9需维修量（万台）801092241064711959130921352114853制冷剂需求量（万吨）7.28.510.111.613.013.815.6合计（万

39、吨）30.131.134.136.438.840.643.4车用空调产量（万台）2553246326532679273327882843制冷剂需求量（万吨）2.02.02.12.12.22.22.3需维修量（万台）2018236327613083327634823655制冷剂需求量（万吨）1.61.92.22.52.62.82.9合计（万吨）3.73.94.34.64.85.05.2冰箱产量（万台）7817844386108653878289149048制冷剂需求量（万吨）0.50.50.60.60.60.60.7需维修量（万台）5371620271017578761572937026制冷剂需

40、求量（万吨）0.30.30.40.40.50.50.4合计（万吨）0.80.91.01.01.11.11.1冷柜产量（万台）2718371739704010409041724255制冷剂需求量（万吨）0.20.20.30.30.30.30.3需维修量（万台）1103116812251269129712881315制冷剂需求量（万吨）0.10.10.10.10.10.10.1合计（万吨）0.30.30.30.40.40.40.4制冷剂需求量合计（万吨）34.836.239.842.445.047.150.1目录三代制冷剂成为主流氟制冷剂需求持续提升三代制冷剂未来景气度将持续上行建议关注标的风险提

41、示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明273.三代制冷剂未来景气度将持续上行请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明283.1 三代制冷剂产能较为集中各厂商在过去几年纷纷通过新建产线或产线改造的方式扩大三代产能， 投入到市场份额抢夺战中， 目前产能大幅扩张阶段已 经基本步入尾声。据统计， R 32 、R 125 、R 134 a未来总产能将分别达54 . 8 / 37 . 7 / 37 . 0 万吨/ 年， 以巨化股份为首的六家上市公 司总产能贡献将分别达66 . 06 %/ 62 . 07 %/ 56 . 76 % ， 产能集中度高。3 . 2 规模一体化企业更具成本竞争优势制冷剂企业之

42、间在原料自给和规模上有较大差距， 我们对比了三类公司， 发现拥有上游原料自给能力、且规模大的A类企业更 具成本优势， 综合看， A类企业单吨R 32 较其他企业拥有2900 - 4800 元/ 吨的成本优势。3 . 3 制冷剂供需关系有望在2025 年达到平衡现阶段三代制冷剂市场处于供过于求的不利局面， 未来二代制冷剂到2025 年市场配额将缩减为当前的50 %，让出8 . 7 万吨市场 份额， 同时下游需求持续提升， 因此据我们测算， 2022 - 2025 年期间制冷剂供需差值分别为11 . 2 / 3 . 5 / - 3 . 0 / - 8 . 2 万吨， 逐步进 入供需趋紧状态。3.4

43、 三代制冷剂未来景气度将持续上行未来， 随着份额争夺战拉下帷幕， 市场逐渐回归理性， 厂商以盈利为导向进行生产， 供需关系由供过于求向供需平衡发展， 三代制冷剂价格价差将不断回升， 我们看好三代制冷剂未来景气度将持续上行。3.1巨化股份是国内R 32 龙头企业图表：R32国内产能分布情况（2022.6）资料来源：卓创资讯，百川资讯，相关公司公告，国海证券研究所图表：巨化R32产能占国内总产能的25（2022.6）资料来源：卓创资讯，百川资讯，相关公司公告，国海证券研究所目前我国制冷剂市场处于三代对二代产品的更替期， 同时2022 年是三代制冷剂配额基准末年。由于政策原因， 各厂商在过去 几年纷

44、纷通过新建产线或产线改造的方式扩大三代产能， 投入到市场份额抢夺战中， 目前产能大幅扩张阶段已经基本步入尾声。R 32 是三代制冷剂中产能占比最大的一种， 据卓创资讯， 2017 年国内产能24 . 2 万吨/ 年， 截至2021 年末国内产能达48 . 5 万吨/ 年，5 年复合增速达18 . 98 %。据我们统计， 截至目前国内拥有R 32 产能51 . 8 万吨。国内R 32 产能呈多梯队分布， 第一梯队为巨化股份， 达13 万吨/ 年； 第二梯 队为东岳、三美、联创、永和、东阳等年产超3 万吨企业， 目前总产能占比超50 %； 第三梯队为年产3 万吨以下的各小企业。公司产能（万吨/年）

45、公司产能（万吨/年）巨化股份13.0江苏中润1.0东岳集团6.0中氟化学1.0三美股份5.0鲁西化工1.0联创股份5.0江西理文1.0永和股份4.2青海同鑫1.0梅兰化工4.0临海利民0.8东阳光氟3.0河北青港0.8淄博飞源3.0山东华氟0.8三爱富1.2总计51.8巨化股份 东岳集团 三美股份 永和股份 联创股份 东 氟 化工 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明293 . 1R 125 制冷剂产能分布较为集中图表：R125国内产能分布情况（2022.6）资料来源：卓创资讯，相关公司公告，国海证券研究所图表：R125产能分布较为集中（2022.6）资料来源：卓创资讯，相关公司公告，国海

46、证券研究所R 125 制冷剂方面， 2017 年国内产能23 . 5 万吨/ 年， 截至2021 年末国内产能达36 . 4 万吨/ 年， 5 年复合增速达11 . 58 %。目前国内R 125 制冷剂产能集中在几家上市公司， 东岳集团6 . 0 万吨/ 年， 三美股份5 . 2 万吨/ 年， 巨化股份5 . 0 万吨/ 年， 东阳光3 . 0万吨/ 年， 联创股份3 . 0 万吨/ 年， 永和股份1 . 2 万吨/ 年。公司产能（万吨/年）公司产能（万吨/年）东岳集团6.0三爱富1.6三美股份5.2永和股份1.2巨化股份5.0山东滨化1.0阿柯玛3.5江西格美1.0联创股份3.0鲁西化工0.

47、9东阳光氟3.0中化西安0.8中化太仓3.0临海利民0.5淄博飞源2.0总计37.7东岳集团 三美股份 巨化股份 东 氟 联创股份 中化 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明303 . 1R 134 a 制冷剂小企业进驻较少图表：R134a国内产能分布情况（2022.6）资料来源：卓创资讯，国海证券研究所图表：R134a国内产能较为集中（2022.6）资料来源：卓创资讯，国海证券研究所R 134 a制冷剂方面， 2017 年国内产能25 . 6 万吨/ 年， 截至2021 年末国内产能达35 . 5 万吨/ 年， 5 年复合增速达8 . 52 %。与R 32 、R 125 制冷剂不同， R

48、 134 a 制冷剂国内公司产能多在3 万吨/ 年以上， 小企业进入市场较少。截至目前， 三美股份6 . 5 万 吨/ 年， 巨化股份6 . 0 万吨/ 年， 永和股份3 . 0 万吨/ 年， 联创股份3 . 0 万吨/ 年， 东阳光1 . 0 万吨/ 年。公司产能（万吨/年）公司产能（万吨/年）三美股份6.5永和股份3.0巨化股份6.0江苏蓝星3.0中化西安3.5淄博飞源3.0中华太仓3.5东岳集团1.5联创股份3.0东阳光氟1.0江苏梅兰3.0总计37.0三美股份 巨化股份 中化 安 中华 联创股份 永和股份 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明313.1企业布局仍在发力，行业龙头市占

49、率较高图表：三代制冷剂行业集中度高（2022， /年）资料来源：卓创资讯，相关公司公告，国海证券研究所三代制冷剂配额争夺将于2022 年末结束， 2024 - 2029 年的生产配额将依据2020 - 2022 年间各公司三代制冷剂销售情况进行分配。据公司环评显示， 目前尚有山东福永利3 万吨/ 年R 32 产能在建， 预计建设周期至2022 年末。据测算， R 32 、R 125 、R 134 a未来总产能将分别达54 . 8 / 37 . 7 / 37 . 0 万吨/ 年， 以巨化股份为首的六家上市公司总产 能贡献将分别达66 . 06 %/ 62 . 07 %/ 56 . 76 %。请务

50、必阅读报告附注中的风险提示和免责声明323.2规模一体化企业更具成本竞争优势图表：不同类型公司R32成本拆分资料来源：相关公司环评，相关公司公告，百川资讯，国海证券研究所测算请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33我们按原料自给情况， 将生产 R 32 制冷剂的公司分为三类， A 类公司拥有产业链上游产品自供 能力； B 类公司可自供原料无水 氟化氢， C 类公司制冷剂生产规 模较小， 主要原材料均来自外购。A 类公司的成本优势主要体现在 从煤炭和原盐为起点， 自主生产 上游甲醇、液氯、液碱等原料， 利润空间更广的同时， 原料成本 不受市场行情影响。同时， A 类 公司单项目规模较大， 规

51、模优势 也带来较低的平均投资成本和平 均制造费用。综合来看， A 类公 司拥有3100 - 3800 元/ 吨的成本优 势。项目A类公司B类公司C类公司产业链类型主原料自供主原料部分自供原料完全外购原料成本二氯甲烷单耗1.6401.6421.642自供/外购自供外购外购价格（元/吨)216432213221产品耗用（元/吨)354952895289无水氟化氢单耗0.7840.7720.775自供/外购自供自供外购价格（元/吨)9653965310527产品耗用（元/吨)756874528155液碱单耗0.0620.0100.008自供/外购自供外购外购价格（元/吨)63012921292产品耗

52、用（元/吨)391310原料成本（元/吨)111561275413455人工及制造成本人工费用（元/吨）258322-制造费用（元/吨）11212607-平均人工及制造成本（元/吨)138029282928总成本（元/吨)1253615683163833.2规模一体化企业更具成本竞争优势根据我们的测算， 对于原料外购型公司生产R 32 原料成本约占比78 . 5 %， 其中主要来源于无水氟化氢和二氯甲烷成本。 每生产1 吨R 32 需要0 . 78 吨无水氟化氢和1 . 64 吨二氯甲烷， 后者氯代烃价格波动对三代制冷剂市场价格影响更为显著。按今年年初至今的市场均价来计算， 自供二氯甲烷生产每

53、吨R 32 可节省约1700 元， 自供无水氟化氢每吨可节省约600 元。对于实现产业链上游产品完全自供的A类公司， 最大可拥有2300 元/ 吨的原料成本优势。图表：原料外购型公司生产R32原料成本占比78.5资料来源：相关公司环评，相关公司公告，百川资讯，国海证券研究所测算图表：不同成本公司产能占比资料来源：卓创资讯，百川资讯，国海证券研究所测算投资成本 4.43%人工制造成本17.08%二氯甲烷30.85%无水氟 化氢 47.57%其他 0.06%原料成本78.49%投资成本人工制造成本二氯甲烷无水氟化氢其他 产成本（元 吨） 产能（万吨 年） 类公司 类公司 类公司请务必阅读报告附注中

54、的风险提示和免责声明343.3制冷剂供需缺口将持续供给侧， 二代制冷剂到2025 年市场配额将缩减为当前的50 %， 让出8 . 7 万吨市场份额， 同时三代制冷剂产能在2022 年抢 占市场份额阶段结束后将不再增长， 各厂商预期维持现有出货量。需求侧， 随着下游空调、冰箱领域需求增长， 制冷 剂整体需求量不断上涨， 预计至2025 年将达50 . 1 万吨。现阶段制冷剂市场供过于求的不利局面， 将在供给面二代为三代让出空间， 需求面持续高涨的双重驱动下， 在2024 年 或将出现供需缺口。我们预测， 2022 - 2025 年期间制冷剂供需差值分别为11 . 2 / 3 . 5 / - 3

55、. 0 / - 8 . 2 万吨。图表：制冷剂供需关系将趋紧资料来源：百川资讯，卓创资讯，国海证券研究所测算请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明352019202020212022E2023E2024E2025E三代制剂产能三代制冷剂总产能（ ）113.0115.4122.4131.5131.5131.5131.5R32产能（ )43.444.548.554.854.854.854.8R125产能（ )32.536.936.437.737.737.737.7R134a产能（ )35.132.035.537.037.037.037.0 （ )2.02.02.02.02.02.02.0三代制冷

56、剂产 量三代制冷剂总产量（ )47.647.056.256.254.753.253.2R32产量（ )18.319.224.424.423.922.722.7R125产量（ )14.212.415.115.114.614.214.2R134a产量（ )14.014.415.715.715.215.315.3 （ )1.01.01.01.01.01.01.0出口量三代制冷剂出口量（ ）20.020.020.020.020.020.020.0三代内供量三代制冷剂内用供应量（ ）27.627.036.236.234.733.233.2二代内供量二代制冷剂内用生产 额（ ）23.317.417.417

57、.413.810.98.7制冷剂国内总供给量（ ）50.944.453.653.648.544.141.9制冷剂国内总需求量（ ）34.836.239.842.445.047.150.1制冷剂供需差值（ ）16.18.213.811.23.5-3.0-8.2由于目前国内三代制冷剂尚处于前期抢占市场份额阶段， 产品供大于求， 普遍利润倒挂， 仅R 125 盈利状况良好。据巨化公司 环评， 每生产1 吨R 125 需1 . 02 吨无水氟化氢和1 . 51 吨四氯乙烯， 原料成本可占总成本85 % 以上， R 125 价格受成本面影响较大。2019 年之前， 三代制冷剂盈利水平处于高位， 随着20

58、19 年各大厂商提前布局产能抢占市场份额， R 125 市场价格一路低走， 2020 年6 月历史最低价13700 元/ 吨； 2020 年末， 上游原料四氯乙烯价格上涨， 国内在产企业有限， 前期亏损较多， 挺涨意图明 显， R 125 价格大幅上升； 2021 年第三季度， 依旧因为四氯乙烯价格大幅上行， 且同时期国内装置开工不足， 供应紧缺， 在成 本面和供应双重推动下， R 125 市场价格不断攀升至55000 元/ 吨； 2022 年年初至今， R 125 市场价格整体稳定在35000 - 36000 元/ 吨区间。回顾近几年R 125 价格变化， 最低达13700 元/ 吨， 最高

59、可达55000 元/ 吨， 体现出三代制冷剂在供需和成本变化下， 价格变化具有高弹性。3 . 4R 125 盈利状况较好，价格受成本面影响较大 图表：R125盈利状况较好资料来源：百川资讯，卓创资讯，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明363 . 4R 32 利润持续倒挂，牺牲利润抢占市场R 32 制冷剂作为第三代最主要制冷剂， 市场价格受份额争夺战影响最早， 自2018 年整体持续走低， 期间受上游氢氟酸价格影响 略有波动； 2020 年后， R 32 产能过剩， 行业持续呈现供大于求状况， 市场价格跌破成本线， 生产厂家亏损严重， 但行业普遍选 择牺牲利润以抢占份额为先的

60、战略； 2021 年第三季度， 受上游原料氢氟酸货源紧张价格上涨， 二氯甲烷价格维持高位影响， 成本面作用下R 32 价格迎来一次宽幅上涨。进入2022 年， 受供需影响， 以及上半年疫情各地管控， 物流的运输等原因， R 32 利润持续倒挂， 最低每吨产品亏损近6000 元。 目前R 32 市场价格维持在13000 元/ 吨附近， 较年初下滑将近13 %。图表： R32利润持续倒挂资料来源：百川资讯，卓创资讯，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明373 . 4R 134 a 历史利润空间宽厚，短期内利润倒挂从价差上看， R 134 a制冷剂前期利润空间宽厚， 受市场份额争夺