企业间债务与宏观经济波动(DOC 39)

1、企业间债务与宏宏观经济波动动中国经济近年来来除受企业对对银行负债率率高的困扰之之外（国有企企业对银行的的负债率平均均在79），还受企业之间债务拖欠即所谓企业间“三角债”问题的困扰。1993年下半年以来企业间拖欠问题又呈不断恶化的趋势。全国37万家国有工业企业应收帐款1994年比1993年几乎翻了一番，达到6314.21亿元；到1995年5月末，达7193亿元，又比年初增加877亿元；估计全年将达8000多亿元，比上一年又增加2000亿元（见文后表1和表3有关近年来企业间债务的增长情况的统计分析）。许多企业受债务之累，已无法正常运行；整个经济也在相当大的程度上受到了企业间拖欠问题的影响。一些企业

2、界和经济界的人士说，企业间债务拖欠是目前中国经济中最严重的问题。本文的任务，就是要对”企业拖欠“这一现象产生和发展的原因，它对微观经济活动和宏观经济运行的影响，在经济波动中所起的作用等问题进行定性与定量的分析，并对处理三角债问题的基本思路与具体做法，进行较深入的探讨。本文所讨论的对象，是以企业财务报表当中的“人欠货款”为数量界限的企业间债务。由于缺乏债务拖欠时间、企业债务中拖欠部分比例的数据调查，我们主要通过对企业间债务总量的分析来展开讨论。除中国统计年鉴中的资料之外，我们还利用了两个样本数据，一个是国家统计局提供的“37万家乡以上工业企业”（以下简称37万家）统计资料，另一个是工商银行搜集整

3、理的4000家大中型企业（其中绝大部分是国有企业，以下简称4000家）的统计资料。 一、企企业间债务的的一般原理111企业间正正常信用关系系的经济基础础：最终产品品销售前景从基本本理论层次上上说，企业之之间的债务，无无论是怎样发发生的，属于于社会总流通通手段中的一一个组成部分分。现代经济中中最经常使用用也是最主要要的交易手段段是以国家信信用为基础、由由政府货币当当局发放的货货币。但交易易手段并非必必然是由政府府发行的，信信用手段也不不仅仅局限于于政府信用或或国家信用。从从历史上看，纸纸币的最初形形态是私人之之间的信用票票据以？quuot；银行行券；而另一一方面，商业业票据，也就就是企业之间间的

4、债务凭证证，至今仍然然是中介企业业之间交易活活动而广泛使使用的一种交交易手段。在在企业之间交交易中，卖方方根据对买方方产品销售前前景的信任（这这是信用的基基础），对其其实行一定时时间内的“赊赊销”，买方方则在一定时时间之后再支支付货款，在在市场经济下下是一种普遍遍存在的信用用关系。从个别别企业的角度度看，企业间间债务取决于于对债务方产产品销售前景景的预期与信信任，而从宏宏观经济的角角度看，企业业间债务的存存在，取决于于对最终产品品（投资物品品、消费物品品以及出口产产品）的销售售前景的预期期。在现实中中，多数企业业之间的交易易所涉及的只只？quott；中间物品品”；多数企企业生产的也也并非最终产

5、产品，或者（如如钢材）并不不用作最终物物品的目的，而而是中间物品品（钢材并非非用作投资的的目的，建设设厂房，而是是用作原材料料，加工出其其他物品）；但是从经济济活动的全过过程来看，只只有最终产品品的购买能够够由货币实现现，中间产品品的价值才能能够以货币形形式实现；假假定最终产品品的购买是必必须用货币实实现的，中间产品的的价值也就可可以最终由货货币来实现支支付，实现只只不过需要一一定的时间间间隔。因此，企企业事实上是是以最终产品品的销售前景景为信用保证证，赊？quuot；中间间产品“。由此此可以看出：从整个经济济的角度看问问题，企业之之间的正常的的信用规模，取取决于”最终终产品“的市市场需求规模

6、模；一切对总总需求（最终终产品需求）产产生影响的因因素，都会影影响到企业正正常信用的规规模。这也就就意味着，企企业间债务状状况，与宏观观经济运行的的状况是密切切相关的。这这些基本关系系在我们分析析企业间债务务与宏观经济济波动的关系系问题时十分分重要。122总交易量量与两种不同同的交易手段段虽然企企业间债务最最终一般还是是要由货币来来进行支付或或结算从而完完成交易的全全过程，但在在一定时间内内（在一定的的观测时点上上），一国在在一定时期内内存在的未付付商业票据的的价值总额，就就是在这一时时期内由商业业票据为中介介的交易活动动的总额；企企业债务的存存在表明在一一定时期内已已经实现交易易的商品，有有

7、一部分不是是由货币中介介的，而是由由企业间商业业信用中介的的。公式（11）表达这一一关系：（1）PTMVVD式中P代代表物价水平平，T代表交交易总量（实实物量），MM代表货币量量（政府信用用），V为货货币流通速度度，D为在本本期内发生的的未支付的企企业间债务（增增量）。等式式右边的总和和表示的是以以一定速度流流通的交易手手段或信用手手段的总额。在有的情况下，经济现实中的企业间债务会达到或接近某种最大值，虽然还了旧债之后还会再欠新债，但总量基本稳定下来，不再增长（D0），社会交易总量PT和经济增长规模的变化，就主要由货币量M和其流通速度V所决定。这是人们通常忽略商业信用存在而只注意研究货币量变动

8、的作用的原因。但是，相反的情况也会发生，即：给定货币量和流通速度，企业间债务增加，经济活动的规模（PT）也会发生相应的变化。这一重要关系是本文，特别是在后面几节里所要讨论的主要问题。133企业间债债务总量无限限增长的可能能性假定在在一个封闭的的经济中（没没有进出口），也也无需向政府府交税，只有有工资（各种种个人收入）是是必须用货币币支付的，只只有消费品是是必须用货币币购买的（在在假定工资只只用于消费的的前提下，这这两个假定是是等价的）；所有中间物物品以及投资资物品都可以以在支付相当当于工资成本本的那一数量量的货币之后后，用企业间间债务的手段段进行交易。我我们就有了一一个极限性质质？quott；

9、乘数”，即即工资成本与与总销售额的的比率的倒数数。这一乘数数与总贷款额额的乘积，就就是企业间债债务的理论极极限值。而且，这这一极限值并并不是债务总总量的极限，而而只是债务增增量的极限，因因为这里的乘乘数是本期的的工资成本与与本期总交易易量的比率。这这就意味着，如如果企业可以以不还旧债的的话，企业间间债务的总量量是可以无限限地增长下去去的，每年都都可以增加不不超过极限值值的一部分债债务（这也可可以构成一？quot；稳恒态“，ssteadyystatte）。这时时，要想使企企业间债务增增长速度放慢慢，唯一的办办法就是增加加货币的供给给从而使可支支付工资和消消费品购买力力规模下降并并因此使整个个经济

10、活动的的规模缩小。这一极限值对于任何一个现实经济来说都显得”太大“，实际债务增量总会小得多。这其实不说明别的，只是说明，人们是”还债的“，企业间的交易并不是只靠相互欠债，企业间信用并不是人人都可以在任何情况下接受的信用，一个企业也不可能无限地欠债不还再无限地借新债。因此，问题归结为，人们为什么要还债和企业之间为什么不会无限地借债？从微观经济学的角度说，这无非是因为欠债和被欠债都是有成本的，而及时还债和不过多向外借债是有好处的。144企业间债债务的微观行行为分析现在暂暂时假定我们们将要讨论的的企业都是”预预算硬约束“的的（下一节再再放松这一假假定），来看看一下对于这这样的企业来来说，它借给给别人

11、债时和和欠别人债时时所考虑的各各种因素。（11）债权方。作作为债权人，进进行赊销对他他的主要好处处是与客户保保持长久的交交易关系从而而保有市场；同时也是为为了避免生产产过程的波动动所带来的成成本。在经济济不那么景气气的时候继续续给老顾客们们发货并给他他们一些信贷贷，也能使生生产持续不断断的进行，避避免今天停产产、明天再重重新组织起来来而引起的”生生产重组成本本“。当然，这这样作是有代代价的，最基基本的就是付付出隐含的资资金利率。一一般说来，在在商定的时间间内，企业间间债务是没有有利息的，在在各国实践中中，发生债务务拖欠时一般般也没有利息息惩罚（见AAlranddariaandscchaffee

12、r，19995）。隐隐含在企业间间债务中的利利息通常表现现为提前支付付或直接用现现金购买时卖卖方给予买方方的价格折扣扣。如果发生生”拖欠“，债债权人除了利利息损失加大大之外，还可可能发生资金金周转的困难难，影响自己己正常的生产产经营。因此此，当一个企企业允许另一一些企业延长长还款时间的的时候（明知知对方要拖欠欠，还是发货货），可以视视为一种”让让利“行为或或”降价“行行为，是由于于产品滞销或或市场需求下下降的时候企企业不得不降降价销售，降降价部分就相相当于允许拖拖欠时额外让让出的利息（相相反的情况是是”抢手货“得得先支”预付付款“）。一一般说来，企企业不会无限限地让不还债债的人继续赊赊购下去。

13、别别人长期拖欠欠不还债，债债权人却还继继续发货，这这种无法用正正常经济原因因解释的特殊殊情况当然只只能由特殊的的体制因素加加以解释（见见下一节）。债权人长期拖欠债务，债权人一方还会发生”追债成本“：派人出去追债本身是费时、费力、费钱的，而且在对方”耍赖“的情况下有时还得作出的债务减免之类的”让步“；同时，债权人积极要债，可能使人们认为他自己的财务状况不佳，影响自己在市场上的形象与信用。这是所谓”消极债主“现象的一个重要原因（见BeggandPortes，1992）。这些成本会从债权人一方阻止债务的无限增长。（2）债务方。从债务人的角度看，他超过付款期拖欠债款的好处当然是多占有了一部分利息，更可

14、以在无法获得银行贷款的情况下，扩大自己的”灵活性“，没钱也能继续投资、继续生产，或将自己的资金周转用于别的用途，”一块钱当作两块钱用“。但拖欠债务的代价是落下”不讲信用“的名声而使以后再借债发生困难。在商业信用极为重要的经济环境中，为了占一点利息的便宜丧失信用是很不值得的。这是市场经济中不到万不得已企业总是尽可能及时还债的基本原因。155企业间债债务的规模与与货币量（银银行贷款）的的相关关系企业间间债务的增长长和规模与货货币量之间存存在着复杂的的关系。一方面面，货币越多多、越便宜，大大家越没有必必要相互欠债债；而当政府府采取宏观紧紧缩政策的时时候，货币供供给量越少，企企业之间相互互拖欠会变得得

15、越严重。但但是在另一方方面，根据前前面第133小节的分析析，货币量越越多，企业以以货币为基础础所能创造出出的企业间信信用也会越多多。就单个债债务人的角度度看，它越是是能够获得较较多的货币（银银行贷款），它它就越是可能能更多地欠债债，别人会因因为相信它可可以较容易地地获得银行贷贷款而较为放放心地借债给给它；从债权权人的角度看看，如果他可可以较容易地地获得贷款，他他就可能不那那么积极地去去”要债“，因因为别人所欠欠债务虽然多多一点，他仍仍可以从银行行借到钱维持持生产的正常常进行。从整整个经济的角角度看，人们们都是在一定定量的货币基基础上”创造造“企业间信信用，货币量量越多，以此此为”准备金金“所能

16、创造造出的企业间间债务的规模模就可以越大大。从统计经验验上看，西方方主要市场经经济国家中企企业间债务与与企业贷款规规模的比率一一般为一比一一（Rosttowskii，19994）。我国国目前企业间间债务与企业业贷款的比率率总的来说还还较低，约为为67，所所以债务增长长还有”余地地“。从个案案情况看，当当企业间债务务与贷款比率率较低的时候候，债务仍会会增长；当这这一比率接近近于一或大于于一的时候，债债务增长的速速度明显下降降，企业本身身也开始积极极清理债务。这这是值得引起起注意的一个个关系。166债务总量量与债务增量量企业债债务总量是指指到某一时点点为止经济中中全部未支付付的企业间债债务的总和（

17、比比如我国19995年末存存在的80000亿企业间间债务），是是一个存量概概念；企业间间债务增量是是在一定时期期内新增加的的债务量（比比如19955年一年间我我国企业间债债务增加了22000亿元元），是一个个流量概念。在一定时期中，企业会还旧债欠新债。新债是在本期发生的，但只要它没有超出还旧债的数量，债务总量没有增加，就可视为没有发生新增债务，因为还旧欠新？quot；还”的过程使用了货币，相当于用货币进行交易，没有用新增债务来中介本期的交易。正因如此，只有本期新增的债务，才与本期的经济活动相关；其他债务存量属于历史遗留下来的问题。但是，企业间债务的存量与增量是相关的：就一般趋势而言，给定其他各

18、种条件（包括宏观经济政策），企业间债务的增长速度会随着债务总量的增大而发生递减；存量相对于整个经济活动以及货币总量的规模越大，增量的相对规模会越小。原因就在于，从宏观的角度看，企业间已有的债务越多，建立在一定货币基础上的信用关系越是脆弱，新的信用创造余地越小。就个别企业来说，欠债越多，再借新债；或者别人欠的账越多，自己财务越难以再维持生产，进行更多？quot；赊销“。因此，尽管我们并不知道在现实中企业间债务的实际极限是什么，但是由于以上两个小节所分析的种种原因，我们可以期待：给定货币供给的增长率（政策），给定经济的增长速度，企业间债务的增量随总量的扩大而递减（若货币供给增长率发生较大变化，债务

19、增量会突然以较大幅度增长），至少，债务与交易总量的比重会发生递减。企业间债务不会无限地增长，这个理论上的结论对于分析现实中债务的增长变动情况，也许是有用的。从我国的现实情况看，在宏观政策发生变化、实行紧缩性货币政策的初期，债务增量数额很大（见表1，主要工业企业的数据）；但在这之后，随着债务总量的进一步增大，债务增量下降，增幅递减，而不是每年保持同样的增长幅度。19881989年实行宏观调控后主要企业间债务增量与工业总产值的比率从1987年的0.76猛增至1989年的3.98，但随后逐步下降；1993年货币政策和宏观经济形势发生变化之后，企业间债务与工业总产值的比率从前一年的0.3一下子猛增至1

20、4.63，但在1994年这一比率已经下降至10.91，债务增量的绝对值也开始下降。二、中国现阶段企业间债务增长的特殊原因211经济体制制转型时期企企业间债务正正常的”体制制性增长“国有企企业的一个基基本体制特征征是”预算软软约束“。但但这并不意味味着国有企业业就一定相互互拖欠债务。在在传统的计划划体制下，企企业仅与中央央计划当局发发生”垂直的的“经济联系系，企业之间间并不发生直直接的财务往往来，交易的的支付直接通通过统一的银银行帐户进行行划拨，所以以并不会发生生所谓”三角角债“现象。只只有在由计划划经济向市场场经济体制转转轨的过程当当中，当集中中计划的经济济体制已经解解体，生产经经营决策权已已

21、经下放到企企业，企业与与企业之间发发生横向财务务关系的情况况下，”三角角？quott；才会发生生。这就是说说，“三角债债”是“改革革了的国有企企业之间发生生的债务拖欠欠”现象。在在现实中，所所有实行体制制改革的社会会主义经济，都都发生了“三三角债”从无无到有、迅速速膨胀的问题题，就可以说说明这一问题题。这就提出了了一个问题：在转轨时期期，企业间债债务总额的增增长，在一定定程度上属于于经济“货币币化”、“信信用化”的一一种正常现象象。我们称这这种因体制变变化所引起的的企业间债务务增长为“体体制性增长”。我我们当然很难难确切地在统统计上确定已已经发生的企企业间债务中中有多少属于于体制转轨时时期的“

22、体制制性增长”（在在本文后面的的分析中我们们将忽略这个个问题，但仍仍请读者注意意到这个问题题的存在），但但我们应该当当作“问题”加加以对待的只只是超出正常常的“体制性性增长”的突突发性“膨胀胀”或“额外外增长”。222国有企业业的特殊问题题国有企企业“预算软软约束”的体体制特征决定定着企业间的的债务，可能能会大大超出出“预算硬约约束”条件下下的债务水平平。这是对于于国有企业间间债务过度增增长的一个最最基本的体制制原因。这一一基本原因具具体表现在以以下几个方面面：第一，国有有企业本身享享有“国家信信誉”的背景景，借债较容容易。法律上上说，国有企企业是国家作作为所有者和和债务人的“无无限责任公司司

23、”，只要国国家“不破产产”，企业的的“信用等级级”就总会好好于别的企业业。这是人们们较容易借钱钱、借债给国国有企业的原原因，无论它它们是否欠债债不还。从这这个意义上说说，国有企业业债务，一定定程度上具有有与法定货币币同样的性质质。第二，在历历史上，国有有企业一般不不会破产，亏亏损由国家补补贴。财务状状况不好的企企业仍要生存存下去，债务务也就必然不不断增加，不不会因破产清清偿而被勾销销。不能破产产，企业欠债债就没有了最最后的惩罚，债债务的增长也也就会“无所所顾忌”，不不良企业吃整整个经济的“大大锅饭”，占占用盈利企业业的资金，无无法实现优胜胜劣汰和资源源的有效配置置，最终也会会将盈利企业业拖垮。

24、第三，在在历史上，企企业债务增加加后，国家银银行注入新的的偿债资金“清清理三角债”（11986年以以后国家曾多多次为清理三三角债注入资资金），更增增强了人们对对国有企业债债务有国家作作保证的预期期。正是在这种种特殊制度背背景下，国有有企业之间的的“三角债”很很容易膨胀，超超出企业自身身的偿债能力力；而且，国国有企业事实实上能够通过过扩大企业间间债务拖欠，扩扩大其事实上上的“购买能能力”，从而而导致总需求求的膨胀或减减缓总需求缩缩减的速度。国国有企业间“三三角债”，在在一定程度上上相当于“企企业以国家信信用为背景自自主先导发行行的准货币”，也也是货币发行行“倒逼机制制”的一个组组成部分（见见樊纲

25、，19994，19995）。假定定D为企业间间债务总额，M为国家银银行事后为“清清欠”而注入入的货币，则则式中的的m可以定义义为“企业间间债务引致货货币供给的系系数”。假如如“为清欠三三元债务注入入一元货币”，则则m的经验值值为3。国家银银行“注资清清欠”会在一一定程度上影影响人们对国国有企业间债债务行为的预预期并因此而而影响到目前前与今后一段段时期中企业业的行为。国国家银行注入入的资金越少少，或者所承承诺注入资金金减少，m的的“预期值”（EEm）越低。理理论上说，EEm越低，“预预算约束”越越“硬”，企企业间相互拖拖欠的数额会会越小。所以以，企业间债债务在理论上上是“预期货货币供给系数数”的

26、函数：（33）DffEm任何何经济中企业业都存在着一一定程度的预预算软约束。国国有企业与其其他企业在体体制上和行为为上的差别，就就在于Em较较高从而拖欠欠行为会较为为严重。但这这并不否定同同样是在国有有经济条件下下，Em仍会会是一个可变变的量，并且且可以在一定定范围内作为为政府的一个个政策变量。这这一点在理解解解决企业间间债务拖欠问问题上具有重重要的意义。233企业为什什么被严重拖拖欠时还会继继续“发货”中国国国有企业在被被严重拖欠的的情况下还会会继续给予其其他企业“发发货”并继续续进行生产，除除了前面所说说过的（A）为为了保持与客客户的长期关关系，（B）为为了防止生产产停顿之后发发生“生产重

27、重组成本”等等一般性的经经济原因，以以及（C）企企业“预算软软约束”这一一基本的体制制性原因之外外，还有以下下一些较为具具体的经济原原因与社会原原因。（1）为为了能发放奖奖金与增加福福利。对于国国有企业来说说，现行体制制是，工资、奖奖金的发放和和利润提留取取决企业是否否在本期内有有“销售额”；而只要产品品已经发出，就就算作发生了了“销售”，就就可以动用企企业现有的资资金或者有资资格向银行借借款发工资、发发奖金、提福福利、提留利利润进行各种种支出。企业业可以不关心心自己的实际际财务状况被被债务人拖垮垮（在预算软软约束条件下下，债权人对对于借出债务务的风险考虑虑也会小得多多），但总是是会出于管理理

28、者和工人的的现实利益（不不是所有者的的利益）而关关心是否发得得出工资。因因此，只有当当企业间拖欠欠已经使企业业可动用的资资金（包括自自有资金和银银行可能的贷贷款额度）“用用完了”的时时候，企业即即使继续生产产也不再能发发工资的时候候，企业才会会有较为强烈烈的动机，停停止在收不到到货款的情况况下还继续发发货。由此可见见，在国有企企业的体制条条件下，企业业间债务的增增量，会更接接近上一节所所说的“理论论极限”只有“工资资成本”构成成对企业间债债务增长的限限制。这一因素素，并不是在在任何时候、任任何企业都一一直起重要的的作用。在高高涨期之后、紧紧缩刚开始的的时候，许多多企业还有利利润、也还有有现金，

29、还能能发奖金，这这一因素的作作用就大些；一般地说，对对于有利润、有有现金的好企企业，这个因因素的作用总总会大一些，而而对于其他一一些企业，当当问题已经是是没有现金、发发不出工资的的时候，这个个因素当然谈谈不上多大了了。（2）为了了获得更多的的银行贷款。在在现行银行体体制下，国有有银行在分配配贷款指标的的时候，执行行一定的产业业政策标准，其其中重要的一一个标准就？quot；企业的产品品有市场“。在在这种条件下下，只要能够够”发货“，无无论是否收得得到货款，企企业都似乎更更便于证明自自己的产品有有市场，以此此作为申请贷贷款的理由。（3）为了”社会安定“。作为国有企业，不可避免地承担着一些国家的社会

30、职能。别人欠债不还，企业到头来会拖欠工人的工资。但据企业管理者和地方政府官员的解释，即使这样，只要生产还在进行，工人每天能有事作（同时企业和政府承诺以后一定补发工资），也比工人无事可作要更有利于社会稳定。这也构成”不付钱也发货“的一个重要原因。244其他体制制缺陷的作用用在经济济体制转轨时时期，市场经经济的不完全全，也是造成成企业间债务务大量增长的的原因。其中中包括：金融融市场不完全全，资金的使使用与配置缺缺乏效率，缺缺乏商业票据据的贴现与抵抵押机制，缺缺乏银行对企企业财务状况况的监督。更更重要的是，整整个经济中尚尚缺乏对财产产权（包括债债权）的保护护，不履行债债务合约的行行为不能得到到应有的

31、法律律惩罚，结果果必然是违约约方、债务方方得益，任意意拖欠，越拖拖欠越受益而而不会受损，而而债权方反倒倒处在被动的的地位，商业业信用无法正正常展开，反反倒形成了不不讲信用的”拖拖欠文化“。这这些体制上的的缺陷都进一一步加剧了企企业间债务拖拖欠的恶性循循环。但应该指指出的是，中中国经济中目目前缺乏有效效的信用关系系，是以企业业预算软约束束为基本体制制前提的，其其他体制缺陷陷在很大程度度上是这一基基本体制缺陷陷的结果而不不是它的前提提。要想最终终解决信用保保障的问题，首首先要解决以以企业产权结结构为基础的的预算软约束束问题。 三、企业间债务务的”正常增增长“与”超超常增长“ 311企业债务务的”实

32、际增增长“通常我我们从统计数数字中看到的的企业间债务务的增长，包包含着通货膨膨胀的影响。其其中最主要的的是中间产品品（生产资料料）价格上涨涨因素的影响响，因为企业业间相互拖欠欠主要是由于于中间产品的的交易引起的的。企业间债务务的增长，由由于扩大了企企业的实际购购买力，增加加了经济中交交易手段的总总额，本身可可能就是导致致物价总水平平上涨的因素素（有人认为为在独联体国国家，企业间间债务的增长长是通货膨胀胀的主要原因因，见Rosstowskki，19994）。特别别是经济高增增长时期（繁繁荣时期或”过过热“时期）企企业间债务的的增长，会影影响到以后物物价水平的上上涨。但在有有些时期，企企业间债务的

33、的增长主要受受前期通货膨膨胀引起的生生产资料价格格上涨的影响响，导致同一一生产资料的的交易款项因因价格上涨而而较前期增多多（我国1999319995年期间间可以认为在在很大程度上上属于这种情情况）。人们一一般用国民生生产总值的平平减指数来计计算企业间的的”实际债务务“（Rosstowskki，19994），我们们也按照这种种办法进行了了分析（见表表2）。但是是需要指出的的是，由于在在体制转轨经经济中，经济济结构一般距距均衡点较远远，不同市场场上物价变动动幅度相差较较远，用物价价总水平的变变化率（国民民生产总值平平减指数）计计算并不能准准确地说明主主要由生产资资料（中间产产品）交易引引起的企业间

34、间债务问题。比比如，在最近近的一次周期期性波动中，1199211993年生生产资料价格格指数（Prroduceerindeex）有较大大幅度的提高高，而消费品品价格指数增增幅不大；而而当开始实行行宏观紧缩政政策之后，生生产资料价格格开始下跌，而而消费品价格格在19933年下半年以以后因成本上上涨而大幅度度上涨（见表表4，各种价价格指数之间间的关系）。在在这种情况下下，更详细的的分析还应计计算以生产资资料价格指数数为平减指数数的企业间实实际债务，从从而对企业间间债务的实际际增长率有一一较清楚的认认识。例如，在在1993年年，生产资料料价格上涨幅幅度较大，以以此计算的债债务实际增长长率就小于用用G

35、NP平减减指数计算的的债务实际增增长率；而在在1994年年，由于生产产资料价格趋趋于稳定，以以此计算的债债务实际增长长率就高于用用GNP平减减指数计算的的增长率（见见表4）。322企业间债债务的”自然然增长“除了物物价水平的上上涨会引起企企业债务增长长之外，经济济的增长、经经济活动规模模的扩大，本本身也会引起起企业间债务务的”自然增增长“生生产的东西多多了，每一笔笔交易的数量量大了，企业业间相互欠债债的规模自然然也会加大。当当然，我们很很难确切地知知道什么样的的实际债务增增长率是”自自然的“。一一个复杂的因因素是：经济济增长率维持持在较高的水水平，可能正正是与企业间间债务的过分分增长相关（见见

36、后面的分析析），但是，为为了近似地说说明问题，我我们不妨假定定与经济增长长率，工业总总产值（工业业企业的总交交易量）增长长率相等的债债务增长，为为企业间债务务的”自然增增长率“。问题题的复杂性在在于，由于宏宏观经济波动动的原因，有有的年份（比比如19944年）企业间间债务大规模模增加，大大大超出正常增增长的范围，导导致下一年的的债务增量虽虽然绝对值也也很大，但与与前一年的总总量相比增长长率却较小甚甚至出现增长长率下降（比比如19955年）。处理理这个问题的的一个办法是是：以货币紧紧缩政策实施施以前的债务务增量为基数数，乘以各年年的工业总产产值的增长率率，得出一个个乘积，可视视为”企业实实际间债

37、务自自然增量“；然后研究各各年实际债务务增量与这一一”自然增量量“的关系，可可得出一个债债务增长是否否正常的概念念。333企业间债债务的”超常常增长“我们在在现实中直接接观察到的是是企业间债务务的名义增长长率，用d表表示；而要得得到需要我们们着重研究的的”实际债务务的过度增长长率“（用dd表示），需需要从d中”减减去“以下因因素：通货膨胀胀率，用p表表示；经济增增长率（工业业总产值增长长率），用gg表示；即：dddppg（此外，还还有在前面第第21小节节分析过的企企业间债务”体体制性增长“的的因素。由于于统计上存在在的困难，我我们在对近年年债务增长的的分析中对其其忽略不计）。举例来说，1994

38、年37万家工业企业间债务的名义增长率（d）约为82.65，通货膨胀率（GDP平减指数）为18.6；工业总产值增长率为26.8；我们所能得到的”企业间实际债务过度增长率“（d）约为37.97。这一数字比我们直接观察到的名义增长率要小许多，这也许更能说明问题。344当前企业业间债务问题题的严重性尽管我我们指出了企企业间债务的的增长在一定定程度上是正正常的或”自自然的“，但但仍然不能否否定我国近年年来债务问题题的严重性。这这可以由以下下几个指标看看出：连续续3年超正常常增长。在减减去了通货膨膨胀的因素和和经济增长的的因素之后，我我们看到企业业间债务从11993年开开始连续以较较大幅度”超超正常“增长

39、长，19933年为69.6，19994年为338；19995年初步步估计还会达达到近20的水平（见见表2）；企业间债务务与工业增加加值（相当于于工业GDPP）的比重，11994年已已达到43，已超过发发达市场经济济国家的平均均水平，仅低低于日本（英英国为20，美国为117，法国国为38，日日本为59）；企业业间债务的平平？quott；周转天数数”（表明人人欠债务与总总产值即总交交易量的比重重的指标），已已经达到1114天，超过过西方主要发发达国家的水水平（法国为为110天），甚甚至越过了俄俄罗斯、波兰兰等国家经济济转轨初期（11992）的的水平；企企业间债务与与银行（工业业）贷款的平平均比率，

40、已已提高至677，个案调调查中发现有有些企业该比比率已接近于于一甚至大于于一，接近发发达国家的平平均水平（一一般为一左右右）；考虑到到我国企业的的银行负债率率本身较高，从从整体看677这个水平平也已经很高高了。四、宏宏观波动与企企业间债务行行为从前面面的统计分析析中我们可以以看出：第一一，企业间债债务自19885年以来一一直在增长，但但经济高涨时时期的增长率率和经济紧缩缩时期的增长长率是有差异异的，特别是是80年代末末以来两次宏宏观调控的初初期，企业间间债务都出现现了突发性的的高增长；第第二，企业债债务与工业产产值的比率以以及企业债务务与银行贷款款（货币供给给）之间的比比率，在经济济波动的不同

41、同时间是不同同的，也出现现了较大的波波动。同时，在在现实中，人人们对企业间间债务问题的的严重性的感感觉，在宏观观波动的不同同时期也是不不同的，在紧紧缩时期企业业拖欠的问题题变得十分严严重，而在高高涨时期，尽尽管企业间债债务也在增长长，但人们似似乎感觉不到到，也并不引引起实际的经经济问题。这这表明企业债债务的相对规规模和作用也也是受宏观经经济影响的。因因此，我们有有必要从宏观观上对企业债债务问题进行行分析。411高涨时期期的企业债务务经经济高涨时期期，企业间债债务也会增长长。从19885年以来，国国有企业的“应应收款”一直直呈增长的趋趋势，包括1198511988年的的经济高涨期期，和19992

42、19993年的经济济高涨时期。但但是，经济高高涨期的企业业债务变动，相相对于紧缩时时期，有以下下几个特点：第第一，增长率率相对较低。11985年112月至19988年6月月紧缩之前，企企业名义债务务的增长率没没有超过355；19992年经济逐逐步复苏之后后，名义债务务增长率从440以上降降至20左左右，19993年166月则是近110年来企业业债务增长率率最低的时期期，最高的月月增长率为111.8（11993年66月），最低低只有2.66（19993年1月）。80年代后期，企业债务在经济增长过程中增长幅度较高，其原因之一是经济“信用化”。1985年开始搞企业改革，扩大企业自主权，改革原有的中央

43、计划体制，企业间的横向经济联系扩大，企业间债务从无到有，开始增加。这首先可以从企业间债务与工业贷款的比率中看出。在19861988年9月的长时间里，4000家主要大中型国有企业应收预付货款与工业贷款总额（全部企业）的比率只有79，没有超过10；而在1992年底这一比率已达到17。从企业债务与工业总产值的比率来看，1985年12月只是3，1987年12月只有4；而到了1992年底，已达到7。总之，在经济增长时期企业间债务的增长，有一部分属于正常增长。第二，企业债务与工业净产值的比率相对较低。19851988年经济高涨期，这一比率在35之间，而19891991年的紧缩期达到19.2，而在1992年

44、经济高涨期中这一比率基本没有发生变化。第三，企业债务的“平均周转天数”相对较短。总的来说，企业债务的周转天数这些年来具有逐步增长的趋势，但是1989年以前只有18.78天，而1989年实行紧缩后突增到32.68天，1990年底进一步增加到44.53天。而在1992年底，周转天数回落到26.57天，1993年中，实行紧缩政策后，年底平均拖欠时间增至78.32天，1994年底则增至114.43天。从逻辑上说，在经济高涨时期，企业间债务的增长是必然的。一方面，由于经济高涨，大家对未来还款的信心都比较强，相互间欠债的发生也就较为容易；另一方面，高涨时期的总需求因货币量的增大和货币流通速度的加快而增长较

45、快，实际的货币购买力较大，企业债务的偿还事实上也较有保证。如果将“经济信用化”的因素剔除，在经济高涨时期，企业间债务可以因货币量的增长和货币流通速度的加快有很大幅度的增长，而且可能在债务增长的同时，出现债务贷款比率的下降和债务产值比率的下降。42紧缩时期的债务增长企业债务一般来说是随着经济的增长，经济信用化程度的提高而增长；在企业预算软约束的特殊体制下，企业债务的规模和比重会更大一些。但企业债务的突发性、大幅度的迅速增长，主要是宏观经济方面的原因，取决于宏观货币政策与宏观经济波动的状况。80年代后期以来，中国经历了两次经济波动，而企业拖欠债务的两次突发性大幅度增长，都发生在经济过热之后的两？q

46、uot；宏观调控“的初期。一次是1988年中期，6月份的企业名义债务同比增长率，一下子从上月的27增至38.8，然后继续攀升，12月达到80.2。最近一次，在1993年7月中央政府实行宏观调控政策之后，8月份的企业债务名义增长率，一下子从上月的11.76猛增至104.9，然后继续攀升，12月底达到214.5，1994年6月份最高峰达到241.8。紧缩时期企业间债务猛增的基本原因是货币供给量的突然紧缩而企业的经济活动没有相应的减少。货币量减少导致企业支付手段紧缺；大量原先在高涨时期预期可以还上的债务现在因资金紧张而无法偿还；已经上马的项目还想继续进行下去，于是又欠下大量新债。这一基本因果关系表现

47、在：第一，债务周转天数迅速延长，比如1989年的债务周转天数从1988年的18.78天猛增至32.68天；1993年的债务周转天数从上一年的26.16天猛增至78.32天。第二，企业欠债总额与贷款（货币供给）的比率，迅速攀升。1988年6月（4000家重点企业）的企业债务与全部工业贷款的比率为0.88，银根紧缩后迅速上升，1989年6月已升至13.76；1993年6月该比率为17，宏观紧缩后1993年12月底猛升至36.86。企业债务增量与工业贷款的比率也同样迅速增长。第三，企业债务总额、企业债务增量与净产值的比重，也在紧缩初期迅速升高（见表3）。所有这些都表明，从宏观的角度看，企业间债务，是

48、作为货币（国家法定信用）的替代物，在紧缩时期中介着交易活动，是在货币量增长速度放慢，而企业又要继续按原有速度扩大生产，进行投资活动的情况下产生的。企业间债务的增长有许多体制上的原因，这在前段已经分析过了。在一定的体制基础上，企业间负债会逐步增长，无论在经济高涨时期还是在紧缩期，都是这样。这种基于体制原因的债务增长可以说是一种体制（包括所有制关系、法制、信用制度、银行结算制度等等）条件下经济体系中的一个”常数“。而债务增长率？quot；波动”，或者说，那部分“额外的”增加，却有其宏观经济运动的原因，与宏观经济政策的变化相联系。因此，我们必须将企业间债务突发性的、大幅度的超常增长，作为一个宏观经济

49、问题加以对待并由此出发寻找解决问题的对策。43最终需求即“投资项目拖欠”的决定性作用中国历次经济过热，都以固定资产投资的膨胀为起点，特别是以国有部门固定资产投资的膨胀为起点。各地方、企业出于各自的利益，用各种办法扩大投资规模，其中办法之一就是“投资超概算”。据国家计委的统计，1983年以来全国投资项目实际投资平均超概算32.6。1990年国有、集体单位投资共3477亿元，而资金到位只有2965亿元，存在512亿元“缺口”（见周正庆1990）；1994年，据有关部门统计，投资项目的资金到位率也只有70左右。这超出的部分本身造成企业间相互拖欠。并都期待银行多发贷款来“补足”。也正因如此，每次“宏观

50、调控”也必然首先从“压缩投资规模”为起点。迄今为止，相应的政策措施主要有两个：一是行政措施，通过各级政府部门采取相应的手段，压缩建设项目，包括停建、缓建已上马的项目和停止批准新项目上马；其二就是货币政策，压缩贷款规模，从支付手段上进行控制，减少投资支出。在传统的行政计划体制下，行政手段本身具有较大的权威性，能较为有效而迅速地压缩投资规模。在这种情况下，宏观紧缩之后由于项目下马，不再发生新的购买行为，企业债务不会发生很大的变化，大幅度超常增长的时间也不会很长。而在改革开放之后，由于行政分权，地方政府和国有企业的自主权扩大，导致中央的宏观投资政策的有效性大大减弱；在地方、部门和企业利益的驱使下，人

51、们往往会对中央压缩投资规模的政策采取抵制的态度。这一方面使中央政府在越来越大的程度上依赖于货币政策即对信贷规模的控制，另一方面，中央整个压缩投资政策的有效性会越来越弱，地方和企业会想尽各种办法避开中央宏观政策的影响，使自己的投资项目以及地方增长计划继续进行下去。所谓“各种办法”，归根到底就是在缺乏货币交易手段的情况下，用欠债、赊账、不还旧帐等办法，得以继续获得投资物品，维持项目进行。正是对投资资金供给的压缩和地方企业继续维持投资规模的各种办法，导致了企业间拖欠债务的增加。不仅如此，投资项目和投资物品（主要是建筑材料、机电产品、车辆工具等）货款拖欠造成的企业间债务，在中国经济中还是整个企业债务链

52、的“源头”或“牛鼻子”（周正庆，1991）。社会总产品可分为最终产品和中间产品两类；中间产品的需求取决于最终产品的需求；而最终产品的需求又分成消费需求与投资需求，其大小取决于消费品购买力与投资品购买力。在宏观调控初期，消费购买力并不发生紧缩，相反，由于经济过热，物价已开始上涨，通货膨胀预期加大，人们的消费需求会加大。而宏观紧缩政策的主要作用方向就是压缩投资需求。投资品购买力因货币供给的紧缩而下降，与此同时投资项目拖欠款增加，构成企业债务大量增加的初始点。投资项目拖欠，导致投资品生产者“人欠款”增多，流动资金开始紧张，本身无力支付购买原材料的款项，于是也开始“欠人”，即欠中间产品制造厂家的货款；

53、接下去位居生产流程“下游”的中间产品制造厂家因周转不灵，开始拖欠“中、上游”中间产品制造者的货款，于是企业拖欠一环环扩展开去，向整个经济蔓延。如果我们假定由于企业拖欠，使投资活动与其他生产活动的水平（增长速度）保持不变，同时工资支出（用现金）与生产保持同步增长，那么消费需求也就可以保持不变。这说明，理论上完全可以仅仅因为投资项目拖欠而造成整个经济中企业间债务的增加。在现实中，1993年以来宏观调控期间，消费品需求基本上保持了过去的增长势头，消费品生产经过前几年的结构调整，供销衔接也基本上处于良好状态；企业债务的增长，主要是由于投资项目拖欠和投资品需求缺乏资金保证所引发的。据在东北三省的调查，企

54、业欠人款总数的25是投资项目欠款；而这25的欠款，又直接引发“上游”产业的欠款，加起来能占欠人款总额的75（周正庆，1993）。关于湖北钢丝厂的案例研究表明，货运汽车这一最终产品（投资品）生产厂家的拖欠，引起了“上游”一大片企业拖欠问题的愈演愈烈。这一分析提醒我们充分注意“最终产品需求”这一重要环节。当然，宏观货币紧缩政策一般也会引起企业流动资金的普遍紧张，从而在一些中间产品生产环节上加剧企业拖欠的发生。比如1995年山西流动资金贷款规模比上一年少增加2000万元，而同期工业生产增长了17.1，但是，无论如何，如果最终产品需求是有资金保证的，一切中间产品的购买最终也会有支付手段与其相对应。在宏

55、观经济理论中，总需求说到底是对最终产品的需求；我们事实上可以将货币供给量减少引起的购买力（有效需求）的减少，全部归结为最终产品购买力的减少。同时，还要注意到的一个事实是：固定资产投资项目资金不足，企业通常的一个对策就是“挪用”流动资金，这是造成所谓流动资金不足的一个重要原因。最近的二个实例是山西某化学工业集团1995年动用6000万元流动资金投入到因资金不足而不能完工的投资项目上去；山西某液压件厂动用2000万元流动资金投入到投资项目上去，流动资金一下子减少20。总之，把握企业间债务的增加与最终需求减少的关系，对于理解企业间债务这一现象与宏观经济运行的关系以及解决债务问题的有效手段等问题，具有

56、十分关键的意义。44不同的宏观政策与不同的“债务链”传导过程虽然从基本经济关系上看企业间债务的突发性大幅度增长可以归结为最终需求的紧缩，但债务增长过程中的“传导”过程，可以因宏观政策的不同以及操作方式的差别而有所不同。这可以由19891990年和19931994年两次宏观调控过程中出现的不同情况中看出。1989年实行宏观调控时起主要作用的首先是压缩投资规模，减少投资贷款。这首先导致投资项目欠款增长，然后，因此为“源头”，债务链一环一环的传导下去，整个经济发生“市场疲软”，并使企业间债务逐步增大；企业间债务的增长由最终需求规模缩减所决定这一关系也就表现得较为明显。而1993年实行紧缩时首先起到决

57、定作用的政策是“抽回贷款”，也就是紧缩货币，而且力度较大。因此，这时出现的情况是所有环节上都发生“资金紧张”，并导致所有环节、所有部门的企业间债务突然增大。然后，随着债务周转天数以及债务的进一步增加，投资项目拖欠的决定性作用才逐步明显起来（由于缺乏不同部门的数据，因此无法在此对这一问题作进一步的定量分析，但以上的说明是对于我们个案调查与各方面情况反映的概括）。45企业间债务拖欠与宏观政策效果的减弱企业间相互拖欠债务的突发性增加，是在紧缩货币供给，而企业又没有相应地缩减投资与生产的条件下形成的，企业间债务的这种增长，其宏观效果就在于“抵消”或“瓦解”了中央货币政策的效力。在宏观货币紧缩的背景下，

58、大量增加的企业间债务相当于企业用相互之间给予的信用，代替减少了的国家法定信用（货币），作为流通手段，实现了产品的购买，维持了较高的经济增长速度。本文前面给出的公式（1）（见第一节）表明，在一定时期，若PT为一定（增长速度为一定），V不变（假定），M减少或增长速度下降，必然是因为D，即企业间债务增量增加。这一关系体现为企业间债务与贷款量（M）的比率，与工业总产值（PT）的比率增加。19931994年的经济紧缩时期，上述关系表现得特别明显。1993年7月之后货币供给量的增幅速度下降，而企业间债务猛增。经济增长率、工业增长率在相当长的时间内居高不下，GDP在30个月内仍保持在10以上的增长速度，企业

59、间债务增加是其中一个重要的原因。与此同时，企业间债务的增加还是通货膨胀率长期居高不下的原因之一（当然不是唯一原因，关于19931994年通货膨胀原因的分析，参见樊纲1994、1995）。宏观调控政策的首要目标是通过对货币供给量的控制来控制通货膨胀。但是，企业间用相互欠债的方式来中介其投资物品和中间产品的交易，就使得有限的、甚至是相对减少了的货币量得以“节省出来”用于其他物品特别是消费品的交易，使得工资性支出和消费品市场上的购买力仍能持续增长，从而使得以消费物价指数表示的通货膨胀率（这是这些年来中国政府与民众主要关注的指标）在实行货币紧缩政策之后的相当长一段时间里居高不下，延缓了通货膨胀率下降的

60、过程。这一关系在19931994年的宏观调控时期表现得最为明显。46产成品积压、“资金占用”与企业债务在经济紧缩时期可以观察到的一个普遍现象是企业产成品库存增加，个别企业资金“被占用”或被“套住”。由于这一现象往往与“资金紧张”和“企业间债务增加”共同发生，于是经常听到人们说“库存积压引起资金紧张”，或者“企业债务拖欠引起库存积压”。这些观念似是而非。首先，是因为没有人买或人们买不起，即没有资金来购买产成品，才发生了库存积压。如果以前在正常情况下产品卖得出去，现在因货币紧缩而发生库存增加，则说明是“资金紧张”造成了库存积压而不是相反。从个别企业的角度看，当然可以说是产品卖不出去，占用了资金，资