立讯精密-002475-精密制造步步为营

1、正文目录 HYPERLINK l _bookmark0 精密制造能力凸显，平台优势步步为营3 HYPERLINK l _bookmark4 高效率、高良率能力复制，从手机走向可穿戴4 HYPERLINK l _bookmark8 5G赛道双向布局，手机、基站全面跟进5 HYPERLINK l _bookmark9 投资建议6 HYPERLINK l _bookmark11 风险提示8 图表目录 HYPERLINK l _bookmark1 图1 20142018年公司营收及增速3 HYPERLINK l _bookmark2 图2 20142018年公司归母净利润及增速3 HYPERLINK

2、l _bookmark3 图3公司能提供多种智能手机核心零组件及周边零部件3 HYPERLINK l _bookmark5 图4 AirPods2完全拆解图4 HYPERLINK l _bookmark6 图5 20182020年无线耳机销量预测（百万部）5 HYPERLINK l _bookmark7 图6 Counterpoint在线调查结果5 HYPERLINK l _bookmark10 表1收入拆分和预测7精密制造能力凸显，平台优势步步为营公司成立于 20042018314201472.962018358.5CAGR48.9从 2014 年的 6.3 亿元增长到 2018 年的 27

3、.23 亿元，CAGR 达到 44.2。图120142018公收及速图图120142018公收及速图220142018公母净润增速400358.503085.4%27.2390% 80%70%16.9161.1% 50%46.2%40%30%20%10%0%2017201835058.9%2571.2%30025057.1% 50%39.0%35.7%228.2620200150100137.6330%101.3920%15106.3010.7911.575010%57.2%00%020142015201620172018201420152016资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wi

4、nd，华西证券研究所图 3公司能提供多种智能手机核心零组件及周边零部件资料来源：公司官网，华西证券研究所2016lightning3.5mm2016消费电子业务驱动成长，精密制造能力行业出众，稳步推进新市场开拓。公司在消费电子领域有完整的产品和市场规划，以及强大的落地能力，同时持续优化内部经营系统平台、不断精进智能制造。在全球智能手机换机周期拉长，总出货量下降的背景下，公司深挖北美大客户需求，实现无线耳机、声学器件、LCP 天线软板、无线充电模组、线性马达等产品的份额扩张和盈利提升，逆势实现高增长。高效率、高良率能力复制，从手机走向可穿戴AirPodsAirPods2016到 2017中实现繁

5、复的设计，产品需要 SiP 封装、小电池封装、FPC 贴装、无线充电、lighting 接口、塑胶外观件组合等多重工序，导致产品生产良率爬坡缓慢，生产成AirPods图4AirPods2全图资料来源：iFixit，华西证券研究所2019AirPods2iFixitiFixit 为 AirPods 2AirPods 2款月产百万量级的产品，充分体现了生产难度之高，而公司依然是该产品的主力供应商。Counterpoint20184600AirPods 的出货量约占 75，预计到 2020 年，全球无线耳机的销量将达到 1.29 亿部。Counterpoint 对 200Bose BeatsAirP

6、odsBoseCounterpoint2021270AirPods图520182020无机销预（万）图6Counterpoint在调查资料来源：Counterpoint，华西证券研究所资料来源：Counterpoint，华西证券研究所3.5G 赛道双向布局，手机、基站全面跟进NPI（）POC（念验证、Proto（模型验证、EVT（开发初期验证测试、DVT（设计验证测试）及PVT（小批量验证测试）等各个环节，公司均以该阶段所应满足的量产最高要求作为合定位。同时，运用最先进的大数据与 AI（人工智能）技术配合自研的算法，对于公司高度重视在底层材料及创新生产技术的长期耕耘，包括材料、设备及应用。公司

7、与核心客户共同建立了数间先进技术开发实验室，主要开发研究点胶、AOI 外观检查及焊接等最前沿技术。公司正逐渐成为引领精密制造行业前进的全球标杆企业。除了在底层材料与创新技术的投入外，公司还涉及围绕新产品、新领域及产品迭代的研发投入，最近三年，累计研发投入 49.89 亿元。5GAIIoT4G5G2018Bishop and Associates508，是前10 名唯一的大陆公司，比肩国际一流仍有充分成长空间。消费电子业务紧跟国际大客）和基站射频产品（基站天线、滤波器等。公司已经为华为、中兴、诺基亚、爱立信等主流通信设备5G投资建议关键业务假设：消费性电子业务，公司在苹果手机零组件供应份额持续提

8、升，产品种类快2019-2021年业的收增分为47.3、34.2、20.8。（频产品（基站天线、滤波器等）及光电产品（有源光缆、光模块等，公司能够在第5G速计2019-2021年业的入速别为51.0、53.8、60.0。PCPCPC，2019-20210-1.2。在汽车业务方面，面对新的市场，公司采取“老酒装新瓶”的方式快速提2019-202145.846.862.2。其连器品，2019-2021 该务收增速为 11.825.00。2019-2021502670833 元同增分为 40.1；归净润为 38.1 亿、52.6 亿元、65.5 亿元，同比增速分别为 40.124.5；对应 EPS

9、分别为0.71 元、0.98 元、1.22 元。2PE（TTM）40472PE（TTM）2555202035PE，目标价 34.3 元，首次覆盖，给予“买入”评级。表 1 收入拆分和预测营收（亿元）2016201720182019E2020E2021E消费性电子69.0151.9268.1395.0530640同比增速56.3120.1 76.547.334.220.8毛利率21.019.521.221.020.520.0毛利润14.4829.5456.8082.95108.65128.00通讯互联产品10.616.621.532.55080同比增速50.256.830.051.053.860

10、.0毛利率22.221.620.821.522.022.0毛利润2.343.584.486.9911.0017.60电脑互联产品46.143.537.333.433.433同比增速18.6-5.70.0-1.2毛利率23.022.021.521.721.722.0毛利润10.609.558.047.257.257.26汽车互联产品9.011.317.325.23760同比增速7.425.152.845.846.862.2毛利率16.016.516.716.516.217.0毛利润1.441.872.894.165.9910.20其他连接器2.95.014.3162020同比增速0.873.41

11、83.7 11.825.00.0毛利率24.822.222.721.221.021.0毛利润0.794.204.20营收合计137.6228.3358.5502.1670.4833.0同比增速35.765.957.140.133.524.3毛利率21.520.021.020.920.420.1毛利润29.645.775.5104.7137.1167.3资料来源：Wind，华西证券研究所风险提示宏观经济下行，系统性风险。公司处于电子零部件制造行业，连接器产品覆盖手机、通信设备、PC、汽车等多领域，与宏观经济有正相关性，中美贸易摩擦加剧可能对下游应用领域产生负面影响，进而影响公司的收入增长。核心大

12、客户出货量低于预期。公司消费性电子业务收入主要来自于北美大客户， 若核心大客户手机产品销量过低，将直接影响公司的收入水平。5G5G5G财务报表和主要财务比率利润表（百万元）2018A2019E2020E2021E现金流量表（百万元）2018A2019E2020E2021E营业总收入35849.9650210.2167040.1183300.00净利润2813.343941.605438.366770.24YoY( )57.0640.0633.5224.25折旧和摊销1156.012000.002222.223802.47营业成本28304.4339736.4753330.8266574.00营

13、运资金变动-1617.28-1325.90-1951.54-1989.44营业税金及附加163.02239.56314.86393.30经营活动现金流3142.315130.505944.568733.97销售费用387.88593.20769.81965.72资本开支-5113.57-4411.81-3052.08-3498.66管理费用900.031039.351387.731724.31投资100.380.000.000.00财务费用301.79294.09185.2156.96投资活动现金流-4928.25-4261.81-2872.08-3298.66资产减值损失203.86288.

14、98162.70161.93股权募资98.000.000.000.00投资收益122.77150.00180.00200.00债务募资1811.65-1154.22-2809.67900.00营业利润3293.784607.996349.127897.78筹资活动现金流1452.59-1688.30-3062.50706.22营业外收支-11.75-10.00-5.000.00现金净流量-333.36-819.619.986141.53利润总额3282.034597.996344.127897.78主要财务指标2018A2019E2020E2021E所得税468.69656.39905.761

15、127.54成长能力（ ）净利润2813.343941.605438.366770.24营业收入增长率57.0640.0633.5224.25归属于母公司净利润2722.633813.875262.426551.09净利润增长率61.0540.0837.9824.49YoY( )61.0540.0837.9824.49盈利能力（ ）每股收益0.510.710.981.22毛利率21.0520.8620.4520.08资产负债表（百万元）2018A2019E2020E2021E净利润率7.857.858.118.13货币资金3819.613000.003009.989151.52总资产收益率 R

16、OA7.479.3110.9410.88预付款项93.22176.84216.78279.16净资产收益率 ROE17.5719.9221.5621.16存货4734.785870.687830.489795.19偿债能力（ ）其他流动资产14430.4716245.4620663.9924992.72流动比率134148177198流动资产合计23078.0725292.9931721.2344218.59速动比率1.061.121.321.53长期股权投资328.80328.80328.80328.80现金比率70.41固定资产9457.3411357.3411701.7810910.42

17、资产负债率54.2450.0746.2045.76无形资产614.30614.30614.30614.30经营效率（ ）非流动资产合计13363.3715670.1816400.0416001.23总资产周转率1.131.301.511.54资产合计36441.4440963.1748121.2760219.82每股指标（元）短期借款5663.903709.670.000.00每股收益0.510.710.981.22应付账款及票据10237.5211614.5415598.2919467.41每股净资产2.903.584.565.79其他流动负债1277.161797.752343.42290

18、2.61每股经营现金流0.590.961.111.63流动负债合计17178.5717121.9617941.7122370.02每股股利0.000.000.000.00长期借款1499.302299.303199.304099.30估值分析其他长期负债1088.741088.741088.741088.74PE51.3236.6326.5521.33非流动负债合计2588.033388.034288.035188.03PB4.857.305.724.51负债合计19766.6020509.9922229.7427558.05股本4114.624114.624114.624114.62少数股东权益1176.891304.621480.561699.70股东权益合计16674.8420453.1725891.5332661.77负债和股东权益合计36441.4440963.1748121.2760219.82资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师与研究助理简介孙远峰：华西证券研究所副所长&电子行业首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学