外汇期权交易及互换交易

1、第八章外汇期权交易及互换交易第一节 外汇期权交易一、外汇期权的定义及特点1、外汇期权的含义外汇期权，又称货币期权，是一种选择权契约，其持有人即期权买方享有在契约期满或之前以规定的价格购买或销售一定数额的某种外汇资产的权利，而期权卖方收取期权费，有义务在买方要求执行时卖出（或买进）合约规定的特定数量的某种外汇资产。2、外汇期权合约外汇期权合约是标准化契约，方便期权买卖双方在交易所内以公开竞价方式进行交易，并有助于外汇期权次级市场的活跃。期权费是期权交易中唯一的变量，是期权的买方为获取期权合约所赋予的权利而必须支付给卖方的费用，其多少取决于执行价格、到期时间以及整个期权合约。外汇期权合约的特点：交

2、易币种较少通常采用美元报价有标准化的交易单位外汇期权合约标准化的主要内容：执行价格到期月份固定到期日固定保证金期权费交割通常通过清算所会员进行3、外汇期权的特征二、外汇期货交易的类型有组织的交易所交易期权和场外交易期权看涨期权和看跌期权美式期权和欧式期权标准期权、奇异期权、期权衍生品种本次课到此结束1、有组织的交易所交易期权和场外交易期权根据其交易的场所不同（1）有组织的交易所交易期权指在被认可的交易所买入或卖出事先约定的合约交易所期权标准化：到期日、名义本金、交割地点、交割代理人、协定代理人、协定价格、保证金指定、合约金制度、合约各方、头寸限制、交易时间以及行使规定都是交易所事先确定的，外汇

3、期权交易者需要做的只是确定合约的价格和数量（2）场外交易期权/柜台交易（OTC）由银行出售给客户，可以满足客户在日期、数量和币种等方面特定需求的外汇期权交易。占期权交易总量90%以上OTC期权的特点：可以直接在交易者之间，也可通过期权经纪商交易；不需支付保证金；规模可以协商；通常是欧式期权交易主要参与者：包括银行和投机交易者等职业交易人，以及需要利用外汇期权控制外汇风险的套期保值者两者的异同：这两个市场互相连通，场内交易市场在一定程度上扮演了批发市场和调剂市场的角色，而OTC市场则相当于零售市场，银行作为中间商，活跃于两个市场之间但两个市场的交易规则又不相同，场内交易的标准外汇期权合约有严格的

4、币种、交易单位、到期日、交易时间等合约规格方面的规定，定制外汇期权可按客户的要求进行有限度的调整。而OTC市场所提供的合约规格具有很大弹性，可以完全按客户要求制定，同时也可避免保证金的负担。2、看涨期权和看跌期权根据所赋予的权利的不同（1）看涨期权/买权是指期权的买方享有在规定的有效期内按某一具体的执行价格（协定汇率）买进某一特定数量的某种外汇资产的权利，但不同时负有必须买进的义务。（2）看跌期权/卖权是指在到期日或在到期日为止的期间内，按照事先约定的执行价格，拥有卖出某一特定数量的某种外汇资产的权利，但不同时负有必须卖出的义务。产生四种情况：买入看涨期权卖出看涨期权 买入看跌期权卖出看跌期权

5、外汇期权买方和卖方权利与义务之间的关系看涨期权看跌期权外汇期权的买方 有权利在期权到期日或之前决定是否按行使价格买入某种外汇资产 有权利在期权到期日或之前决定是否按行使价格卖出某种外汇资产外汇期权的卖方 有权利在期权到期日或之前应期权买方要求按行使价格卖出某种外汇资产 有权利在期权到期日或之前应期权买方要求按行使价格买入某种外汇资产3、美式期权和欧式期权根据其行使期权的时限的不同（1）欧式期权是指期权合同的买方只能在合同到期的最后一刻，即期权到期日前的第二个工作日决定他是否要求卖方执行合同（2）美式期权其买方可以在合同到期日以前任何一天要求卖方执行合同，选择更加灵活，因而期权价格也相对贵一些4

6、、标准期权、奇异期权和期权衍生品种根据期权的复杂程度和使用范围（1）标准外汇期权是传统的期权产品，有着标准化和规范化的合约根据交易的基础资产不同又分为外汇现汇期权外汇期货期权期货式期权外汇现汇期权又叫即期外汇期权，是指期权购买者有权在到期日或到期日之前，以协定汇率买入或卖出一定数量的某种外汇现货。此种是外汇期权最基本的交易形式外汇期货期权是指期权购买者有权在到期日或之前，以协定汇率买入或卖出一定数量的某种外汇期货合约，即买入看涨期权以使期权买方按协定价取得外汇期货的多头低位；买入看跌期权以使期权买方按协定价建立外汇期货的空头低位期货式期权又成为期权期货，是以一种期货的形式进行交易，来规避外汇期

7、权价格变动不确定性所带来的风险的发生以上三种标准外汇期权的异同：和的持有人在买入期权时必须支付无追索的期权费，只有执行或转让期权时才会发生现金流动的购买者不必支付期权费，而是缴纳保证金每日按收市清算价进行盈亏结算，保证金可以撤回，也可以追加不足部分，或提取超额部分，但交存保证金数与期权费有直接的关系（2）奇异期权是金融机构根据客户的不同需求将标准欧式期权和美式期权结构加以改变衍生出来的新型期权。目前都在场外市场上进行交易，它们的竞争性和替代性较小，透明度较差，流动性也较低。百慕大期权两值期权障碍期权平均汇率期权平均协定汇率期权回顾期权百慕大期权也称半美式期权，是欧式期权与美式期权的混合物，允许

8、期权在有效期内某些特定日期执行，其期权费大于欧式期权小于美式期权。订立合约时，除了要规定标准期权的相关条件外，还要写明可提前执行的日期。在债券市场交易活跃，主要是具有买权或卖权性质的债权的交易。两值期权也称为数字期权，它是具有不连续收益的期权。两值期权有两种类型：全付或不付型，即仅在到期日期权为价内期权时才有收益；一触即有型，只要期权在有效期内某一时刻为价内期权，买方就有收益。由于两值期权在执行价格附近呈现高度的不连续性，因此它们很难进行对冲，通常与其他金融工具联合使用障碍期权其收益依赖于目标汇率在某一特定时间段内是否达到特种定水平。在该种期权中，除了协定汇率，还设有一个障碍价格。当标的外汇汇

9、率达到特定的汇率水平（障碍价格）时自动终止的期权称为敲出期权；当即期汇率达到障碍价格时自动生效的期权称为敲入期权看涨期权的四种可能组合的价格路径（教材155页图71）C欧式期权=C下降敲出期权+C下降敲入期权P欧式期权=P上升敲出期权+P上升敲入期权障碍期权比等价的普通期权更廉价，因此也更具吸引力平均汇率期权又称为亚式期权，是指期权到期日卖方向买方支付协定汇率（K）与期权有效期内平均汇率之间差额的期权。通过期权可能获得的收益或可能产生的损失依赖于标的外汇在整个期权有效期内的即期汇率平均值（A），而不是最终的即期汇率。如果购买看涨期权，支付的亚式期权价格为Max(0，AK)；如果购买看跌期权，支

10、付的期权价格时Max(0，KA)该期权的行使与否依赖于平均汇率，而不是某一天的市场汇率，因此该期权合约受到期日这一天汇率剧烈波动影响的可能性不大平均协定汇率期权是指期权到期日卖方向买方支付平均汇率（A）与最终即期汇率（S）之间差额的期权如果是看涨期权，支付的是Max(0,SA)；如果是看跌期权，支付的期权价格是Max(0,SA)。回顾期权分为回顾看涨期权和回顾看跌期权回顾看涨期权是指允许期权购买方在到期日以一个汇率购入目标外汇，这个汇率代表目标外汇在期权有效期内实现了的最低汇率，此最低汇率成为看涨期权的协定汇率回顾看跌期权是指允许期权购买方以在期权有效期内实现了的最高汇率卖出目标外汇，实现了的

11、最高汇率成为看跌期权的协定汇率（3）外汇期权的衍生产品范围远期合约合成远期交易参与远期交易范围远期合约是指要求客户在某一汇率水平以内才能按照最好的市场汇率进行交易的期权。当市场汇率超出该汇率范围时，客户必须按照另外固定的最好汇率进行交易。由于客户利用市场有利汇率的机会较少，客户支付的期权费也较少，甚至可能为零或负。假设买卖双方签订了一份范围远期合约，设S为未来某日的即期汇率，买方付给卖方期权费后获得在不同汇率区间以不同价格购买外汇的权利 X1 外 汇 协 X2 定 汇 率 X2 X1 外汇即期汇率S在该合约条件下，期权买方被要求购买外币并付出外汇价格为X2（当X2S），S（当X1SX2）或X1

12、（当SX1）合成远期交易是指按照相同协定汇率同时买入（卖出）一个看涨期权和卖出（买入）一个看跌期权所形成的远期交易，即利用两个期权交易所形成的合成交易。参与远期交易为交易者提供的往往是最不利的汇率，一旦交易者发现市场汇率更有利而不愿意按照原来的汇率进行交易，则他可选择与交易的对手方（通常为银行）分享利润三、外汇期权交易的规则与程序1、外汇期权市场，分为场外期权市场和场内期权市场前者是由伦敦、纽约和东京为中心构成的银行同业期权市场；后者是由费城股票交易所和芝加哥商品交易所以及伦敦国际期货交易所构成的交易所期权市场两者的差异是由场内期权和场外期权的不同特点决定的，两类市场的差异主要表现在以下五方面

13、：合约标准、交易方式、合约定价、信用风险、交割与清算（1）合约标准。前者的外汇期权合约时完全由买卖双方根据实际情况自行协商制定的，后者的合约是标准的，合约中的各项内容由交易所指定（2）交易方式。前者的银行间以及银行与客户之间的交易是直接进行的，后者的买卖双方是通过经纪人进行间接交易的（3）合约定价。前者是银行间以及银行与客户之间通过电话或电子资讯系统等方式，有交易双方协商决定外汇期权合约的价格；后者的交易双方通过公开竞价的方式决定期权合约价格（4）信用风险。前者的交易是直接进行的，一旦达成，就意味买卖双方都得承担交易对手违约的风险；后者则不存在信用风险，或违约风险，因为场内期权市场的责任方（期

14、权卖方）必须缴纳保证金且通过期权清算公司（5）交割与清算。前者合约大多涉及实际交割，后者很少进行最终交割，而是在到期日前进行对冲或其过期2、外汇期权交易术语（1）期权的内在价值与时间价值内在价值指协定价格与现行市场价格之间存在有利于买方的差额，也是期权买方行使期权所能获得的利润时间价值指期权所支付的高于内在价值的剩余期权费，即期权价值高于期权内在价值的部分（2）价内、价外与平价期权价内期权也称实值期权，指外汇期权买方要求卖方履约时可以获利的期权，即具有内在价值的期权称为价内期权价外期权也称虚值期权，与价内期权相反，指外汇期权买方要求卖方履约会导致损失的期权平价期权指外汇期权买方要求履约时标的外

15、汇资产的市场价格等于期权合约协定价格的期权（3）期权到期日/起算日指外汇期权合约到期的最后一天，也是交割外汇的日期（4）期权价格/期权费指外汇期权买方为获得选择权而支付给期权卖方的费用点数报价法若期权费以报价货币表示，另一种货币是基础货币，则以点数报价百分数报价法若期权费以基础货币表示，则采用百分数报价法3、外汇期权交易的程序卖方经纪人的清算公司买方买方经纪人的清算公司期权清算所买方经纪人买方经纪人的场内经纪人期权交易所卖方经纪人的城内经纪人卖方经纪人卖方规范化的流程：与银行签订保值外汇买卖总协议价格委托主要有市价委托、限价委托、停损委托、停损限价委托在期权费交收日，到银行缴纳协议规定的期权费

16、行使期权清算与交割四、影响期权费的基本因素构成期权价格的两个因素：内在价值和时间价值，期权价格等于内在价值与时间价值之和1、外汇的即期汇率2、期权合约的协定汇率协定汇率与市场即期汇率之差决定了期权的内在价值3、外汇汇率的波动性一般来说，汇率较为稳定的货币收取的期权费比汇率波动大的货币低。市场汇率波动越剧烈的期权合约，其期权价格越高市场汇率波动有两种不同的类型：历史波动率与隐含波动率（1）历史波动率是对市场汇率过去实际波动程度的描述（2）隐含波动率是由于市场汇率经常出现阶段性与突发性的波动特征，未来市场汇率波动性的大小不可能被精确计算而采用间接计算得出的波动率4、利率水平对于看涨期权而言，本国货

17、币利率越高、外国货币利率越低，即两国货币利率差越大，则期权费越高；对于看跌期权情况恰好相反5、期权合约的到期时间合约期越长，期权交易本身进入内在价值领域的机会就越多，期权买方赢利机会就会增加，其所需支付的期权费自然就多6、外汇期权市场供求关系如果某个时期期权交易的购买人数大大超过出售人数，则出售者的风险可能增加期权交易金额的大小对期权费也会产生一定的影响五、外汇期权交易的策略与操作1、看涨、看跌期权的损益分析（1）假定在外汇期权交易中不存在违约风险，即合约的卖方不存在不履行合约的可能例1、一位外汇交易者买入一份“欧元看涨期权”，合约基数是125000欧元，支付的期权费为每欧元0.0100美元，

18、协定价格为1欧元=1.2461美元。分析期权买卖双方的损益买入买权在市场价格上涨时，持有者的收益是无限的；而在市场价格下跌时，持有者的损失则是有限的（只限于期权费）。当市场价格=协定价格+期权价格时，期权持有者将处于不赢不亏的平衡点上。（2）看跌期权买方与卖方的损益例2、一位交易者买入一份“欧元看跌期权”合约基数是125000欧元，支付的期权费为每欧元0.0100美元，协定价格为1欧元=1.2861美元。分析期权买卖双方的损益对卖权的购买者来说，市场价格下跌其收益可能是无限的，而他所付出的损失最多不超过期权费；对卖权的卖方而言，他所收取的保险费即称为其最大收益，而他面临的风险却可能是无限的2、

19、期权组合交易的损益分析（1）有抛补的期权交易的损益分析有抛补的看涨期权外汇头寸与看涨期权空头形成的组合，有叫做有保护的看涨期权。例如，出口商通过出售看涨期权来管理未来现金流入的风险。假设某出口商拥有一笔出口的外汇收入，那么他可以出售该笔外汇收入计价货币的看涨期权，协定汇率为出口商认为理想的汇率（2）期权价差交易的损益分析如果交易者同时买入和卖出两个不同的看涨期权（或看跌期权），那么他便完成了一个价差交易。有两种价差：垂直价差/货币价差/协定价差是指投资者同时买进和卖出相同标的相同到期日资产，但协定价格和期权费不同的两个或两个以上外汇期权的交易水平价差/时间价差/日历价差是指投资者同时买进和卖出

20、相同数量的除到期日不同，其他规格完全相同的外汇期权的交易根据组合期权的协定价格的不同，价差又分为两类：支付净期权费的价差称为期初净借方价差，又称为买入价差；收入净期权费的价差称为期初净贷方价差，也称卖出价差（3）跨式与宽跨式期权交易跨式与宽跨式期权交易是由不同种类的两个期权组成的跨式交易是指买入或卖出协定汇率和期限相同的一个看涨期权和一个看跌期权，也称同价对敲交易。可分为跨式期权多头和跨式期权空头跨式期权多头是指按照相同的协定汇率、货币数量和到期时间买入一个看涨期权和一个看跌期权跨式期权空头是指按照相同协定汇率、货币数量与到期日卖出一个看涨期权和一个看跌期权宽跨式期权交易/异价对敲交易其与跨式

21、期权交易唯一的不同在与它将协定汇率不同的看涨期权和看跌期权进行组合，其价格相对较低。也分为宽跨式期权多头和宽跨式期权空头宽跨式期权多头指同时买入交易数量和到期时间相同而协定汇率不同的看涨期权和看跌期权宽跨式期权空头是指同时卖出交易数量和到期时间相同而协定汇率不同的看涨期权和看跌期权（4）Strips与StrapsStrips是指同时购买具有相同执行价格和相同到期日的一个看涨期权和两个看跌期权的交易策略，是预期汇率价格会有很大的变化，且汇率下降的可能性要大于汇率上升的可能性的交易策略Straps是指同时购买具有相同执行价格和相同到期日的两个看涨期权和一个看跌期权的交易策略，是预期汇率价格会有很大

22、的变化，且汇率上升的可能性要大于汇率下降可能性的交易策略3、外汇期权在国际贸易招标中的应用外汇期权不仅具有保值和投资的功能，而且在国际贸易招标中也特别有用。外汇期权具有可执行也可放弃履约的优点，在应付投标所带来的不确定情况时作用更大。因为投标的中标率只有百分之几，如果用远期外汇买卖的办法保值，在不中标时会造成很多麻烦，而用期权的办法就方便得多近年来，有些银行针对招标的需要，把期权交易进行改革，采取了一些新的做法：投标期间买汇的期权防止投标风险的期权“封顶”与“封底”式期权交易投标中分担权益的期权可变式远期外汇买卖（1）投标期间买汇的期权是专为投标而设定的 ，其特点如下：银行为客户在投标期间的外

23、汇兑换提供担保如果中标，客户可按正常远期外汇买卖进行交易，按预定汇率结算，不能像期权那样，因市场行情有利而放弃执行期权期权费先付一部分，其余的中标后补足。若不中标，担保作废（2）防止投标风险的期权特定时：期权费先要交足，如未中标，银行退回期权费的一半，但客户要放弃因汇率有利而可能获利的机会。 如果客户中标，在汇率不利时可以得到保护（3） “封顶”与“封底”式期权交易是指客户在汇率有利时，放弃部分应得利益，以换取少付部分期权费，但仍可以得到汇率的保障。其做法如下：客户向银行买进一项期权的同时，卖给银行另一项同期限、同金额，但不同价格的期权以买入期权和卖出期权应付应得的期权费相互抵消，或交付很少期

24、权费，这取决于所定的汇率客户考虑愿意承担的风险或预备放弃多少赢利，然后调整期权价格。买入期权按协定汇率受保护，汇率低时，客户不承担损失（4）投标中分担权益的期权。具体做法是：银行把期权卖给投标人，招标人再转卖给投标人，期权费由投标人分摊。（5）可变式远期外汇买卖。具体做法是：买卖双方订立远期外汇买卖合约，但允许用期权打破它规定一个固定汇率，低于它时，客户不承担损失。再由银行规定一个破约汇率，客户可以打破原订交易，自己利用市场有利行情进行买卖，而只承担固定汇率与破约汇率的差额。第二节 互换交易狭义的互换交易指交易双方为了避免汇率风险和利率风险、降低筹资成本、提高资产效益，在共同商定的条件下相互交

25、换相同期限、不同货币或（和）不同利率、不同币种（或相同币种不同利率）的等值资金债务或资产的货币及利率的一种形象外汇业务。根据不同的利率和不同的货币为标准，互换交易有以下几种组合形式：相同货币不同货币固定利率与固定利率固定利率货币互换固定利率与浮动汇率利率互换货币息票互换（货币利率交叉互换）浮动汇率与浮动汇率基准利率互换卡特尔互换互换交易的金额通常在1000万美元到1亿美元之间，甚至更多，而且大多数都是2500万美元倍数互换交易可以在任何货币之间进行，但最常见的货币有美元、加拿大元、英镑、瑞士法郎、日元、欧元等，交易期限通常为3-10年互换交易的目的是通过债务的现金流量的交换，避免中长期外汇风险

26、，或转换为外汇风险较小的货币；将浮动利息转为固定利息，或者把固定利息转为浮动利息以避免利息风险；以及争取币传统的筹资方式更低的筹资成本互换交易均遵循“国际互换交易员协会”制定的“利率和货币互换协议”。一、固定利率货币互换1、固定利率货币互换概述固定利率货币互换是指筹资者或投资者之间相互以一种固定利率计算的货币与另一种固定利率计息的相同期限、等值资金债务或资产的货币进行交换的一种新型外汇业务固定利率货币互换交易的目的是为了防止较长时期的汇率风险，或者为了节省筹资成本。固定利率货币互换市场的参与者一是资金的最终使用者，参与互换市场的目的是从事融资、投资、理财，以及规避汇率风险、利率风险；其二是固定

27、利率货币互换中间人或经纪人，参与互换市场的目的是安排交易，从中获取中介费收入2、固定利率货币互换的步骤：第一步，本金的初期交换，指在互换交易初期，双方按协定的汇率交换两种不同货币的本金，以便将来计算应支付的利息再换回本金。第二步，利率的互换，指交易双方按协定的利率，以未偿还本金为基础进行互换交易的利率支付第三步，到期日本金的再次互换，即在合约到期日交易双方换回起初交换的本金例3、中国银行（甲方）和日本某家银行（乙方）在美元市场和瑞士法郎市场上的相对借款成本如下表进一步假定中国银行需求1亿美元的瑞士法郎，市场上的即期汇率为1美元=2瑞士法郎，即中国银行需要2亿瑞士法郎。日本银行正好需要1亿美元。

28、美元市场瑞士法郎市场中国银行10.0%5.0%日本银行13.0%6.0%借款成本差额3.0%1.0% 甲方 1亿美元 乙方 中国银行 2亿瑞士法郎 日本银行 中 2 日 国 1 亿本 银亿 瑞银 行美 士行 借元 法借 款 郎款 美元市场 瑞士法郎市场固定利率货币互换初始流量 甲方 6.5%（美元） 乙方 中国银行 12.5%（瑞士法郎）日本银行 6.0% 利 10.0% 瑞 利 息 美 士 息 支 元 法 支 付 郎 付 美元市场 瑞士法郎市场固定利率货币互换利息流量 甲方 1亿美元 乙方 中国银行 2亿瑞士法郎 日本银行 2 本 1 亿本 金亿 瑞金 偿美 士偿 还元 法还 郎 美元市场 瑞士法郎市场固定利率货币互