新兴国家需求持续成长天然资源产业投资价值看好

1、原材料产业报告新兴国家需求持续成长 天然资源产业投资价值看好2007年9月26日(共8页) 自2006年中开始全球商品市场逐渐震荡加剧，原本自2002年以来由能源、贵金属、基本金属及农产品等近乎全面上涨的走势，开始转为多空分歧的走势，显示原材料价格遍地开花的大多头行情已面临压力，未来各原材料价格表现将依基本面的差异而产生分歧。 全球原油库存与消费关系在OPEC的控制之下仍大致维持平衡，在明年许多油井进入量产增加全球产量，以及年底获利了结效应之下，预期第四季平均原油价格将在每桶60至70美元之间。 目前天然气库存量约高于过去五年平均9.3%，显示进入冬季前天然气库存累积量无虞。而在时序即将进入冬

2、季，在假设美国气候维持平均水平之下，冬季取暖需求将推升天然气价格再度走高。 中国已大幅取代美国成为全球主要基本金属的消费国，未来美国经济虽有缓步降温，但在中国经济依旧强劲成长之下，全球基本金属需求仍将居高不下。 近期基本金属价格受到全球经济信心下滑与流动性疑虑使金属价格遭到修正，但在市场信心疑虑消除后可望回升，其中库存量仍处相对低档的铜、铅以及锌等金属，价格表现可望相对强势。未来美元走贬趋势成为黄金价值走升的最大支撑。摩根富林名资产管理认为虽然近期黄金价格已涨多至合理价位，但直至明年上半年仍将维持于高档，并且不排除有再攀新高的机会。 受到全球气候异常导致干旱所影响，全球小麦供需关系仍将维持紧缩

3、。然而在近期的价格大涨之后，摩根富林明资产管理对目前小麦价格持中性看法。 目前全球能源与原材料产业价值遭低估，而在新兴国家经济成长强劲、总体需求持续攀升之下，未来股价可望趋向合理水平，投资人可按个人风险偏好，适度投资于天然资源相关产业。自2006年中开始全球商品市场逐渐震荡加剧，原本自2002年以来由能源、贵金属、基本金属及农产品等近乎全面上涨的走势，开始转为多空分歧的走势；美国西德州原油期货价格由年初最低来到每桶50美元，至今已突破每桶80美元再创历史新高，天然气期货价却由上半年于8美元(每百万英制热能单位)左右盘旋，至8月下旬一度跌破6美元。基本金属价格部份，LME近月期铜大致维持高档震荡

4、走势，由年初约每吨5,500美元，回涨至每吨7,500美元之上，然而期镍价格却由5月的历史高点每吨50,000美元大幅下挫，最低至8月价格一度下探至每吨25,000美元，与高点价格相比已然腰斩。显示原材料价格自2002年以来遍地开花的大多头行情已面临压力，未来各原材料价格表现将依基本面的差异而产生分歧。各能源产品与原材料今年以来涨跌变化不一资料来源：Bloomberg / 数据日期：2007.9.21近期美国能源报告显示，虽然原油库存于近11周来出现10周下滑，但整体库存仍高于过去五年平均水平，今年以来由汽油库存下滑造成的压力，也可望在夏季用油高峰过后舒缓，因此库存修正的时间接近尾声之下，加上

5、第四季获利了结因素，第四季平均原油价格将在每桶60至70美元之间。然而随着冬天接近，天然气价格可望因取暖需求回升。而基本金属部分则有中国、印度等新兴市场需求支撑，虽新产能持续开出疏缓供需紧张，但整体价格仍将维持相对高档。另黄金价格仍有走升可能，因美元基本面未改善，Fed降息使利差转趋劣势，使美元走弱提升黄金需求。最后，全球能源与原材料产业价值遭低估，然而新兴国家经济成长强劲、总体需求持续攀升，有助未来股价走升，投资人可按个人风险偏好，适度投资于天然资源相关产业，为整体投资组合提供另一成长来源。原油与无铅汽油库存循环接近低点 / 天然气库存高点将近 / 飓风等非基本面因素刺激短期变化原油库存水平

6、仍高于历史平均，飓风过后价格可望回稳美国原油期货价格突破每桶80美元创新高资料来源：Bloomberg / 数据日期：2007.9.19美国西德州原油自今年初一度测试每桶50美元的支撑后反弹，随后又在汽油库存量大幅下滑之下，由第二季约每桶65美元大幅上涨至每桶75美元之上，然而若观察美国能源署统计的每周全美原油库存变化可发现，今年初以来直至7月，原油库存量已由3.1亿桶增加至3.5亿桶；即使过去11周以来已有10周出现库存下滑，然而仍高于过去5年的库存区间，显示推升原油价格飙涨的因素并非来自原油供给的疑虑，而是来自汽油价格的推升。由美国汽油库存量可发现，自年初以来美国汽油库存量急剧下滑，至4月

7、后已低于过去五年的平均库存，推升汽油零售价格持续攀升，直至6月已突破每加仑3.2美元创下历史新高。随后更因进入暑假汽油消费高峰，库存量也再度下探，至8月31日汽油库存天数下降至仅有19.8日，创下历史新低水平，也因此推升原油价格再度攀高。美国汽油库存大幅低于过去平均量资料来源：EIA / 数据日期：2007.9.14近期虽然因原油与汽油库存仍持续减少，导致原油价格走升，但原油库存水平依旧高于过去平均区间；而汽油库存虽持续探底，但随着时序即将进入冬季，汽油消费的高峰也已过去，未来汽油消费量可望逐渐减少；过去库存的趋势也显示汽油库存已达到季节性的低点，汽油价格则早已脱离高点，目前约每加仑2.8美元

8、，因此至明年第一季前由汽油库存因素推升原油价格的情形可望逐渐消除。美国原油库存大幅下滑但依旧高于过去平均资料来源：EIA / 数据日期：2007.9.14美国天然气库存高于过去平均资料来源：EIA / 数据日期：2007.9.14根据美国能源署的估计，今明年全球原油平均消费量分别为每日8,572万桶以及8,723万桶，而供给量则约平均每日8,464万桶以及8,706万桶，显示全球原油库存与消费关系在OPEC的控制之下仍大致维持平衡。虽不排除受到投机部位炒作使短期价格攀高(如飓风与国际局势等因素)，或冬季取暖需求支撑油价，但在明年许多油井进入量产增加全球产量，以及年底获利了结效应之下，预期第四季

9、平均原油价格将在每桶60至70美元之间。天然气库存高于平均，预期冬季需求将刺激价格回升第一季后受到天候趋暖的季节性因素影响，天然气库存再度快速增加，也使天然气期货价格由每百万英制热能单位8美元左右下滑至6美元之下。库存报告显示，至8月31日美国天然气库存量已达3兆立方呎，为1990年以来首次在8月底库存量即累积突破3兆立方呎，目前库存量约高于过去五年平均9.3%，显示进入冬季前天然气库存累积量无虞。而在时序即将进入冬季，在假设美国气候维持平均水平之下，冬季取暖需求将推升天然气价格再度走高，年底前将再度向每百万英制热能单位8美元靠近。基本金属需求居高不下，供需关系主导未来价格走势新兴国家成长需求

10、强劲，抵销美国经济降温冲击全球领先指标与金属需求表现相对强劲资料来源：Goldman Saches / 数据日期：2007.8.24受到美国房市降温与近期的次级房贷风暴影响，市场逐渐对美国及全球经济成长产生疑虑，尤其在美国的营建业大幅降温之下，市场亦担忧基本金属的需求可能下滑，因此近期内由经济成长疑虑引发的股市的重挫，亦造成基本金属价格的下跌，与全球股市的连动性增加。但若观察全球领先指标、金属需求以及成熟国家的工业生产数据可发现，过去密切的连动性已逐渐减少；自2006下半年以来由于美国经济的降温，使得OECD国家工业生产下滑，但全球领先指标与金属需求表现相对强劲，因中国等新兴国家的强劲需求下抵

11、销了部份美国需求的减少。根据花旗集团统计，在全球对铝、铜、锌、铅与镍等主要基本金属的需求中，中国对各金属需求量占全球比例由2000年的15%之下，至今已上升达20%至30%，预期在2010年可达到全球需求的25%至45%；反之美国占全球需求量则由2000年的15%至35%，下降至今仅有10%至20%。显示中国已大幅取代美国成为全球主要基本金属的消费国，未来美国经济虽有缓步降温，但在中国经济依旧强劲成长之下，全球基本金属需求仍将居高不下。另外若观察以全球主要散装船运航线运价编制成的波罗的海航运指数可发现，今年以来已上涨达96%，即使近期金融市场信心与流动性危机，航运指数依旧维持于高档并续创新高，

12、以装运铁矿砂、煤矿与各项基本金属为主的散装船运为经济与市场需求的明确指针，显示全球经济与基本金属需求依然强劲。库存影响短期基本金属价格变化，中长期走势视个别供需关系而定LME镍价第二季后大幅下跌资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21LME锌价今年以来呈现高档震荡资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21LME铅价今年以来涨幅高资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21LME锡价今年以来多为横盘走势资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21LME铝价第三季后转为走跌资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.

13、21LME铜价今年初上涨后转为高档震荡资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21除了需求之外，影响全球基本金属价格的重要因素尚有供给与库存的变化，尤其今年以来各基本金属价格的走势差异甚大，主要多为反应库存量的变化，其中以铜、铅价格维持于高档表现较佳，镍价则反应库存量的大幅增加，价格近乎腰斩，而铝与锌价亦有大幅度下跌。由各金属价格与库存量的变化可发现，两者波动具有显著连动关系；而由于过去5年来基本金属价格飙涨，加上美国景气走缓使得今年以来需求成长略为放缓；供给面则有中国、中南美洲、澳洲及加拿大等矿场陆续开启新产能，使得过去供不应求的关系于今年大幅舒缓，库存量修正的情形也因此不再

14、恶化。因此虽然各基本金属需求在新兴国家的需求强劲下持续成长，但供给增加的幅度超越需求的成长之下，供需关系转趋和缓。近期受到全球经济信心下滑与流动性疑虑使金属价格同遭修正，但在市场信心疑虑消除后可望回涨，其中库存量仍处相对低档的铜、铅以及锌等金属，价格表现可望相对强势。美元LME锌价今年以来呈现高档震荡资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21与黄金LME镍价第二季后大幅下跌资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.21走势成反向关系资料来源：Bloomberg / 数据日期：2007.9.21预期产能供给大幅成长将舒缓紧张的供需关系单位:千吨20062007E2

15、008E2009E铝供给33989381134067242518需求34644375974027042801超额供给量-655516402-283铜供给17354186141949620042需求17485182971911319611超额供给量-131317383431锌供给10556116311277113314需求11205117221226112824超额供给量-649-91510490铅供给7776833588639276需求7959834587689175超额供给量-183-1095101镍供给1360149316051696需求1373147615811684超额供给量-1317

16、2412资料来源：JPMorgan / 数据日期：2007.9.10弱势美元有利黄金走多，涨多后仍有走高空间小麦价格大涨创下历史新高记录资料来源：Bloomberg / 数据日期：2007.9.19黄金价格年初至今亦有15%以上的涨幅，可能为连续第7年的上涨，虽然在2006年5月的高点后进入大幅震荡走势，但仍维持在2001年以来上涨趋势；尤其受到近期美元持续走贬，欧元兑美元创下历史新高之下，提高黄金的相对价值，价格亦加速走高，日前(9/20)期货金价一度触及746.5美元，创下1980年1月以来新高。受到房屋市场大幅衰退、次级房贷违约率升高以及金融体系流动性疑虑影响，美国美联储于9月18日宣布

17、降息2码，目前市场预期至年底前可能尚有1码的降息机会；然而欧洲经济表现相对稳健，产能利用率与就业水平维持于高档之下，第四季至明年欧洲央行仍可能有升息机会，进一步缩小欧美利差之下，未来美元将维持弱势表现。虽然欧元兑美元汇率已突破1.40创下历史新高，未来可能仅缓步走升，但基本面上美国经济结构上的两大问题财政与贸易双赤字仍未明显改善之下，美元兑亚洲货币仍有大幅贬值空间，尤其是日圆与人民币，因此未来美元走贬趋势成为黄金价值走升的最大支撑。摩根富林明资产管理认为虽然近期黄金价格已涨多至合理价位，但直至明年上半年仍将维持于高档，并且不排除有再攀新高的机会。全球食物需求大幅成长，预期小麦价格高档震荡而在主

18、要谷物商品期货中，年初至今以小麦期货价格涨幅最高，至今涨幅达70%，由年初每普式尔5美元上涨至今将近9美元创下历史新高。主要受到全球食物需求大幅成长，包括中国、日本、巴基斯坦与伊拉克等国均在国际市场上大量标购小麦，然而受到温室效应所影响，全球第二大的小麦产国澳洲持续严重干旱，导致小麦产出大幅下滑。澳洲农业部日前再度大幅调降全年小麦产量达31%，而加拿大亦同受干旱所苦，因此全球小麦供需关系仍将维持紧缩。然而在近期的价格大涨之后，摩根富林明资产管理对目前小麦价格持中性看法，在预期2008年供给可望回升之下，近期内可能因获利了结产生修正，但强劲的全球需求支撑下，平均价格仍将维持于相对高档。天然资源产业股价遭低估，适度纳入投资组合为资产增值加分2002年以来，全球原材料产业股价随着现货或期货价格持续走高，然而在2006年中之后，受到原油价格回文件，许多金属价格亦不再创新高或大幅拉回，CRB指数亦进入盘整走势，但全球原材料产业指数表现却仍在创新高当中；主因即为市场认为各原材料价格皆有拉回风险，可能使得原材料产业获利成长不再，然而在中国、印度等新兴国家的需求强劲之下，每每公布获利数据皆击败市场分析师的预期，股价也因而不断攀高。06年以来原材料股价表现优于商品期货资料来源：Bloomberg / 数据日期：2007.9.21亚太地区原材料与能源产业价值面被