汽车和零部件行业龙头黄金时代

1、CHINSECURITIES RESEARCH 行业深龙头黄金时汽车需求展望：“正能量经济偏弱可能继续影响短期（1-2 个季度）汽车需求，但油价、2015 6.7%2480 增维陈（5.9%行业渐入成熟期，龙头地位长期化与整合CHINSECURITIES RESEARCH 行业深龙头黄金时汽车需求展望：“正能量经济偏弱可能继续影响短期（1-2 个季度）汽车需求，但油价、2015 6.7%2480 增维陈（5.9%行业渐入成熟期，龙头地位长期化与整合研究助d波动性降低、头公司市场地位长期化、市场份额逐步向龙头公司集中产业崛铸造长期成长空研究助20141222 国，迎接体制2015、提高效率的空间

2、很大，也将加快行业整合市场表激技术升级进程-新能源、后市场、车投资建议：迎接汽车龙头股投资黄金时汽上证指2015 相行业进入成熟期，龙头公司是全行业、稀缺资产，成汽车：、跨行业潜力高于整体行业波动性更低，且是新技术、新市场经验借鉴及前景分经过 2014 的上涨，汽车龙头的股价仍然相对、绝对低估2015 有望进入“龙头估值溢价”时代时重公、2015 公司（目标价：长安汽车（30（25（17（37（28（0目积汽车需求展望：短期平淡，中期积2014行业回经济增长与通油利更新周目积汽车需求展望：短期平淡，中期积2014行业回经济增长与通油利更新周2015 汽车销量及趋 行业渐入成熟期，从龙头地位长期

3、化到行业整波动性降龙头地位长期行业整合/份额集中趋势显产业崛起铸造长期成长空的必要的可行的空的方式、途国，迎接体制红.2015国可能助推“汽车大国”向“汽车强国”的迈龙头国企体红利空间新能源、后市场、车联网：渐进的趋势，龙头稳健受新能源汽后市车联投资建议：迎接“龙头黄金时代龙头公司是汽车行业成熟期/稀缺资经过 2014 的上涨，汽车龙头股仍然低2015 汽车龙头股有望进入“估值溢价”时选股逻重公风险分图1：2014汽车销量及同指17：Brent/.27：2015.乘用车前十企业市场份国内汽车销量、车企国内产量及海外产，图37：丰田汽车EBIT及利润图38：本田汽车EBIT及利润图39：现代汽车

4、EBIT及利润图40：起亚汽车EBIT及利润新能源汽车销收入及营运利润，百万欧汽车需求展望：短期平淡，中期积积2014行业回20142330 6%，70 3 Q4 因基数抬升和销售继续疲弱，增速明显走低。虽然全年汽车销售预期，但跨行业比较，汽车尤其乘用车仍然是国内目前大类行业中增长较快的行业，也好于市场年初的悲观预期图1：2014 汽车销量及同图 2：乘用车月销量及同资料来源：汽车工，中信建投研究发汽车需求展望：短期平淡，中期积积2014行业回20142330 6%，70 3 Q4 因基数抬升和销售继续疲弱，增速明显走低。虽然全年汽车销售预期，但跨行业比较，汽车尤其乘用车仍然是国内目前大类行业

5、中增长较快的行业，也好于市场年初的悲观预期图1：2014 汽车销量及同图 2：乘用车月销量及同资料来源：汽车工，中信建投研究发展资料来源：汽车工，中信建投研究发展注：轻卡含微卡销量，以下图 3：中重卡月销量及同图 4：大中客月销量及同资料来源：汽车工，中信建投研究发展资料来源：汽车工，中信建投研究发展10Jan- Feb- Mar- Apr- May- Jun- Jul- Aug- Sep- Oct- Nov- 303销量，千同比Jan- Feb- Mar- Apr- May- Jun- Jul- Aug- Sep- Oct- Nov- 14 1414 1414 14163销量，万同比6.4

6、0Jan- Feb- Mar- Apr- May- Jun- Jul- Aug- Sep- Oct- Nov- 14 1414 1446销量，万同比0汽乘用中重轻大中轻图 5：轻卡月销量及图 6：轻客月销量及同资料来源：汽车工，中信建投研究发展资料来源：汽车工，中信建投研究发展105.4 10.8%4.2 表明汽车产品销售均价上升（结构上移10 4727 19%，高于收入增速；10 月图 5：轻卡月销量及图 6：轻客月销量及同资料来源：汽车工，中信建投研究发展资料来源：汽车工，中信建投研究发展105.4 10.8%4.2 表明汽车产品销售均价上升（结构上移10 4727 19%，高于收入增速；

7、10 月图 7：汽车制造业主营收入累计同图 8：汽车制造业累计销售利润率资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展201457%-59%2013 29876513-02 13-04 13-06 13-08 13-10 13-12 14-02 14-04 14-06 14-08 14-5013-02 13-04 13-06 13-08 13-10 13-12 14-02 14-04 14-06 14-08 14-5Jan- Feb- Mar- Apr- May- Jun- Jul- Aug- Sep- Oct- Nov- 790475销量，千同比5Jan- Feb-

8、 Mar- Apr- May- Jun- Jul- Aug- Sep- Oct- Nov- 14 148品牌乘用车企业，产能扩张基本停滞，产能过剩的边际（图 9：汽车制造业资产负债率图 10：汽车制造业固定资产投资累计同比资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展能力下降（ 图 11：乘用车库图 12：中重卡厂家库存变动，千指资料来源：汽车流，中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展 面对疲弱的经济环境，汽车行业实现了中速销量增长和中高速收入增行业产能扩张适度、资产负债率平稳、利润率维持高水平，整体运行健康经销商能力下降，承担更大压力3单品牌乘用车企业，产能扩张

9、基本停滞，产能过剩的边际（图 9：汽车制造业资产负债率图 10：汽车制造业固定资产投资累计同比资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展能力下降（ 图 11：乘用车库图 12：中重卡厂家库存变动，千指资料来源：汽车流，中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展 面对疲弱的经济环境，汽车行业实现了中速销量增长和中高速收入增行业产能扩张适度、资产负债率平稳、利润率维持高水平，整体运行健康经销商能力下降，承担更大压力3单累5014- 14- 14- 14- 14- 14- 14- 14- 14- 14- -库系13-02 13-04 13-06 13-08 13-10

10、13-12 14-02 14-04 14-06 14-08 14-5012-12 13-02 13-04 13-06 13-08 13-10 13-12 14-02 14-04 14-06 14-中重卡品牌乘用车行业库存、产能管控较谨慎，产能过剩的边际可能略改善经济增长与通虽然经济增长趋弱，但仍处于较高水平，且居民就业和收入增长好于整体经济表现，配合低通胀，居实力增中重卡品牌乘用车行业库存、产能管控较谨慎，产能过剩的边际可能略改善经济增长与通虽然经济增长趋弱，但仍处于较高水平，且居民就业和收入增长好于整体经济表现，配合低通胀，居实力增长依然较良性中国处于持续的汽车大众消费普及“拥有拥有更好的汽

11、车”成为目前阶段普通居民具优先级的消费升级需求图 13：城镇新增就业人数，万图 14：城镇居民人均可支配收入和 资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展动和物价走势（包括汽车产品价格） 是经济延续“新常态”将支撑明年国内汽车销售维（1-2 个季度）受房地产投资继续下行影响，加之目前乘用车库存偏高，汽车终端需求和出厂销量增速较大可能表现平淡48642013-13-13-13-14-14-14-2014-图 15：固定资产投资累计同比图 16：公路货物及旅客周转量同资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展油12 11 日，Brent

12、由于原油开采行业的长周期特性，经过本轮油价大幅调整后，虽然短期可能有所反弹，但中期图 15：固定资产投资累计同比图 16：公路货物及旅客周转量同资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展油12 11 日，Brent 由于原油开采行业的长周期特性，经过本轮油价大幅调整后，虽然短期可能有所反弹，但中期国际、国油价可能维持在一个较低的水平，这将对国内乘车需求带来明显的积极影响17：Brent 原油价格/图 18：今年国内汽、柴油价格累计调整，元/资料来源：Wind，中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展本中（ 30%。假设经过本轮国际油价下跌，国内油价累计下调约 2

13、0%，则乘用车消费本下降 4.5%-6%。对三四线城市和中西部地区潜在购车人群，油价下跌对需的拉动效应更明显51月 10 月 24 月7 月日5月2 9日31 日 11 月 14 月 28 月 12 价格累计调柴油价格累计调005013- 13- 13- 13- 13- 13- 13- 13- 13- 13- 13- 14- 14- 14- 14- 14- 14- 14- 14- 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 02 03 04 05 06 07 08 09 8642013-01 13-03 13-05 13-07 13-09 13-11 14-01 14-0

14、3 14-05 14-07 14-类似测算，在中重卡、轻卡的综合运营成本中，油费占比分别高达约 50%、40%，油价下调 20%-25%将低车辆综合运营成本 8%-12.5%，将改善物流、施工企业的效类似测算，在中重卡、轻卡的综合运营成本中，油费占比分别高达约 50%、40%，油价下调 20%-25%将低车辆综合运营成本 8%-12.5%，将改善物流、施工企业的效益，增加中期新车购置需求图 19：一、二线城市汽车消费成图 20：三、四线城市汽车消费成资料来源：中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展图 21：重卡运营成图 22：轻卡运营成资料来源：中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展利

15、（等新兴市场国家水平（50%-80%。随着 80、90 后年轻人群逐渐成为汽车消费的主体，他们对信贷消费的接6油费, 费用, 费, 2%保养/维修费, 保险费用, 费用, 保险费用保养/维修费油费, 费, 19%油费, 其他, 停车费, 保养/维修费, 保险费用, 油费, 其他, 购车费用摊销停车费保险费度更高，配合利率下行趋势购车的占比有望更快上行，促进中期内购车需求。购车占比在 40%左右，随着货运市场从分散运营向大型物流公司集中购车的比例也将不断上升。利率下行降低物流企业度更高，配合利率下行趋势购车的占比有望更快上行，促进中期内购车需求。购车占比在 40%左右，随着货运市场从分散运营向大

16、型物流公司集中购车的比例也将不断上升。利率下行降低物流企业购车财务负担，在下游货运需求适当转好的情形下，低利更新周、100%但随着过去几年新车销量增速大幅放缓（11-14 CAGR 6.6%、保有量持续快速增长（11-13 17.5%，新车销量的重要性越来越高 图 23：汽车年销量，万图 24：中国民用汽车保有量，万资料来源：CAAM，中信建投研究发展资料来，中信建投研究发展国内新车销量最近一次（也很可能是最后一次）爆发式增长来自 09、10 年，同比 45%、32%，而 15-17 在 6-7 年，这意味 15-17 年将迎来汽车更新需求的明显上升判断更新周期的积极影响更可能在 2015 下

17、半年开始显现，一方面短期（1-2 个季度）经济形势继 与乘用车比较，卡车尤其是中重卡中期内受益更新需求上升的程度更大，因为：1）国内中重卡的使较短，更新的刚性更强；2）11-1409-10年均值，保有量增长缓慢，更新需求的波动影72694 1802 2053 219918041854878 433 506 图 25：乘用车年销量，万图 26：中重卡年销量，万资料来源：CAAM，中信建投研究发展资料来源：Wind，中信建投研究发展2015 汽车销量及趋2015全年汽车销量增长6.7%2480万辆，增速较图 25：乘用车年销量，万图 26：中重卡年销量，万资料来源：CAAM，中信建投研究发展资料来

18、源：Wind，中信建投研究发展2015 汽车销量及趋2015全年汽车销量增长6.7%2480万辆，增速较2014（5.9%）小幅提高；乘用车增速7.7%2014（8.9%）小幅降低，考虑短期库存偏高的拖累；中重卡、大中客、轻卡销量基本与2014相当，即增速好于2014 的下降表现，考虑短期投资稳增（11%明年汽车销量同比将前低后高，下半年增速明显高于上半年，考虑经济走势及更新周期影响27：2015汽车增图 28：季度汽车销量同资料来源：中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展81Q15E 2Q15E 3Q15E 2014同2015同汽乘用轻2005 2006 2007 2008 2009 2

19、010 2011 2012 2013 1375 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 行业渐入成熟期，从龙头地位长期化到行业整从高速增长期转入中速增长期过程中，国内汽车行业表现了一些明显的成熟期拐点特征，包括总体和结波动性的收敛，确认这种转折变化及推断行业渐入成熟期，从龙头地位长期化到行业整从高速增长期转入中速增长期过程中，国内汽车行业表现了一些明显的成熟期拐点特征，包括总体和结波动性的收敛，确认这种转折变化及推断其未来演进对汽车股的投资意义波动性降01-14 04/0511/12 “06/07-08076.3%0811/12 128.0%1

20、413。认为汽车行业近几个关键特征，其原因波动性与销量波动性的脱较强的稳定性是行业趋向一量周期波动的预见性和防御性都更强理解，行业整体运营对能力下降行业避免了因剧烈的竞争结而图 29：汽车销量增图 30：汽车制造业销售利润率资料来源：中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展99875001 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 龙头地位长期成由于非龙头公司几乎没有可能再跃升成为龙头公司，在现有行业格局投资合理性”很大程度上已失著降低（很可能比行业波动性更低波动性降低意味行业进入成熟期后龙头公司波动性龙头公司市场地位长期化可能进一市场份额向龙头集中的长期趋势大中客行业：0

21、8-1468%（11 图 31：大龙头地位长期成由于非龙头公司几乎没有可能再跃升成为龙头公司，在现有行业格局投资合理性”很大程度上已失著降低（很可能比行业波动性更低波动性降低意味行业进入成熟期后龙头公司波动性龙头公司市场地位长期化可能进一市场份额向龙头集中的长期趋势大中客行业：08-1468%（11 图 31：大中客前五企业市场份图 32：重卡前五位企业市场份东风 福田 资料来源：客车信息网，中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展注：金龙包括厦门金龙、苏州金龙、金龙旅行三家企业；安凯包括江淮客车数其区分为，狭义乘用车市场两个子市场宇通 金龙 中通 安凯 福14.过去十年，国内合资乘用车市场

22、发生过两次龙头切换，即 04、05 年从欧美系切换为日系占优，09、10 又从日系切换为欧美系主导，这两次切换都主要由合资外方的中，合资乘用降的背景下，欧美系依托产能、供应链到品牌和运营经验的全面领先优势，市场的龙头地位已经长期化，即使阶段性的产品力下降也难以动摇这种领先优势 虽（12/13年第五、14年第二乘用车市场也正在趋于成熟，市场格局发变化的可能性已较小 SUV图 33：合资乘用车前十企业市场份乘用车前十企业市场份通东风悦达起广汽本长安 吉利 过去十年，国内合资乘用车市场发生过两次龙头切换，即 04、05 年从欧美系切换为日系占优，09、10 又从日系切换为欧美系主导，这两次切换都主要

23、由合资外方的中，合资乘用降的背景下，欧美系依托产能、供应链到品牌和运营经验的全面领先优势，市场的龙头地位已经长期化，即使阶段性的产品力下降也难以动摇这种领先优势 虽（12/13年第五、14年第二乘用车市场也正在趋于成熟，市场格局发变化的可能性已较小 SUV图 33：合资乘用车前十企业市场份乘用车前十企业市场份通东风悦达起广汽本长安 吉利 一轿 资料来源：客车信息网，中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展注狭义乘用车统计口径不含宏光 S、欧诺、欧力威等微车企业的 MPV 行业整合/份额集中趋势显能公司的的 应该更快能力很低的公司也迟迟不愿退出。如果没有国企体制的藩篱，市场行业整合/份额集中趋

24、势显能公司的的 应该更快能力很低的公司也迟迟不愿退出。如果没有国企体制的藩篱，市场整合的进正判断合资乘用车乘用车分别已经和开始形成龙头地位长期化的格局，随着行业中速增长全面竞争时代来临，市场份额逐渐向龙头公司集中的趋。上同样具有规模经济优势对龙头地位长期化与行业整合、份额集中趋势的分析可以推导出，在行业进入成熟期后，优秀的汽龙头公司将获得下一阶段行业绝大部分的增长机会，甚至长期增长可能超出行业的新增空间（化直至淘汰公司边产业崛起铸造长期成长空：、跨行业的经验借鉴及前景分析，12 3 日”中对产的。的必要一方面将在国内市场进入中速增长后为产业和相关公司带来新的长增长空间，另一方面参与全球竞争中国

25、汽车制造业获得更大规模经济性、加速产业技术和管理升级并最终实现从“汽车大国”向“汽车强国”行业深变的必需。成功实的可行60 年代中后期、90 年代初期，其国内汽车市100辆/ 左右，国内，实力，并逐渐具备开拓国际市场的条件。行业深变的必需。成功实的可行60 年代中后期、90 年代初期，其国内汽车市100辆/ 左右，国内，实力，并逐渐具备开拓国际市场的条件。而中国的汽车产业目前正处于这个临界点上产业逐渐崛起、更广泛参与全球竞争的条件已基本具备庞大的内需市场：国内汽车市场已进入大众普及阶段、连续多年销量居全球第一，未来增速仍将高于国内具有相对完备的制造业体系，汽车制造、研发、管理人力资源不断积累、

26、丰富国能力强劲，同时研发投入和先进设备投资不断增加，进入竞争力升的正循环图 36：韩国汽车国内及出口销量（不含海外产量）国内汽车销量、车企国内产量及海外产汽车和汽车行业深37：丰田汽车EBIT 及利润38：本田汽车EBIT 及利润资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展 39：现代汽车EBIT 及利润40：起亚汽车EBIT 及利润资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展该推进带来的长期巨大成长空间的方式、途净利润率，% 8 531利润率625利润率利润率，% 12864200-汽车和汽车行业

27、深37：丰田汽车EBIT 及利润38：本田汽车EBIT 及利润资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展 39：现代汽车EBIT 及利润40：起亚汽车EBIT 及利润资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展资料来源：Bloomberg,中信建投研究发展该推进带来的长期巨大成长空间的方式、途净利润率，% 8 531利润率625利润率利润率，% 12864200-汽车和汽车行业深：方式、途径及其对国内汽车市场长期格局影响的一些判断如下（专题、海外建厂（如韩国汽车业及后期联想）等方式都可能取得开拓国际市场成功，但共同的前提应是本土企业具有快速学

28、习能力和优异管理能力，与先发国定成本优势的产品技术差距快速缩小，同时在管理、研发、采购、制造环节仍具部分龙头先于整车行业深：方式、途径及其对国内汽车市场长期格局影响的一些判断如下（专题、海外建厂（如韩国汽车业及后期联想）等方式都可能取得开拓国际市场成功，但共同的前提应是本土企业具有快速学习能力和优异管理能力，与先发国定成本优势的产品技术差距快速缩小，同时在管理、研发、采购、制造环节仍具部分龙头先于整车实现全球化拓展：部分中等技术含量的，本国内乘车整车零如、变速箱技术水平与国际水平仍差距较大，但成本优显，目前开拓发达市场条件不成熟，更适宜的策略是首先布局新兴市场国家、继续发挥成本优势，实规模效应

29、扩大的正循环、非洲、南美、中东、俄罗斯等地区，成功布局期增长弹性很乘用车企业市场份额有限公司销量不大，开拓国际市场带来的 商的技术水平，可能在 5-10 年内形成对国内合资品牌尤其是合资品牌的强。国内汽车行业逐渐进入成熟期，各细分市场已涌现出来的龙头公司将主导中国汽车产业参与全球市场竞争进程国，迎接体制红2015国可能实进2014年新一轮国助推“汽车大国”向“汽车强国”的迈汽车作为竞争性行业，同时国有股权占比非常高，通过激、提高效率的空间很大。汽车细分行业，国企（激励的国企）胜劣汰的规律。如果新能真正推动市场化，那更重要是在中长期内能够加快汽车行业的优胜劣汰、行业整合进程，促进国内汽车产业整体

30、的技术进步和产汽车和汽车行业深升级，对完成从“汽车大国”向“汽车强国”的转变起到杠杆撬动作龙头国企体红利空间并非对所有（国企）龙头国企：即已经在行业或细分行业建立领先市场地位的国有汽车公司，最有可能通过体获得率、竞争力和长期发展前景、行业深升级，对完成从“汽车大国”向“汽车强国”的转变起到杠杆撬动作龙头国企体红利空间并非对所有（国企）龙头国企：即已经在行业或细分行业建立领先市场地位的国有汽车公司，最有可能通过体获得率、竞争力和长期发展前景、。非龙头国企：即处于行业或细分行位置的国企，由于行业已进入成熟期，即使体也很难资源来大的发展空间，相反可能因行业更加市场化的竞争或自身失去特定国家资源扶持（

31、如地而加速被边缘化民营龙头企业：如果行业国企龙市场化竞争力，中短期对民营龙头的相对市场表现可利；但长期看，市场推动行业整合进程加快，对于已经确立龙头地位的民企（最后的胜出者一利好新能源、后市场、车联网：渐进的趋势，龙头稳健受新能源汽2013，认为电动汽车在未来 2-3 年仍不太可能取得大规模突破性进展，对充电基础设施要求低的插电式和动车发展，但全年发展大幅低于预期，有关目标制定合理性、资源利用效率电动汽车占比是逐渐提高而非爆发式扩散的过程电动化程度从插电式向纯电动逐渐提高另外，电动车发展的中长期技术路径一些不确定性，如电池电动车面对电动汽车渐进发展的前景和中长期技术路径的不确定性，现有汽车龙头

32、公司因为电动汽车发展而被汽车和汽车行业深覆的可能性非常小，相反采取稳健策略逐步适应电动化趋势的龙头公司更有可能成为中长期的主要受益者新能源汽车销图 42：中国新能源汽车销资料来源：中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展后市85行业深覆的可能性非常小，相反采取稳健策略逐步适应电动化趋势的龙头公司更有可能成为中长期的主要受益者新能源汽车销图 42：中国新能源汽车销资料来源：中信建投研究发展资料来源：中信建投研究发展后市85增速较快，持续性、稳定性较好汽车后市场增长并无爆发性，三、五年后也将进入10及以下增速区间。汽车售后市场具有多方参与（整车等、进入垒低、市场分散的突出特点。今年交通部发布关于

33、促进汽车维修图 43：欧洲最大轮收入及营运利润，百万欧资料来源：中信建投研究发展营销量，万销量占比 0.8%8732销量，万销量占8422014.1-汽车和汽车行业深市场可能高估了后市场产品、服务（独立化发展的空间，因为汽车产品、服务的高值、非标准43认为，主动适应互联网趋势的整车、定性受益者龙头公司和经销商企业仍将是汽车后市场发展的主要和车联的应用（投资建议：迎接“龙行业深市场可能高估了后市场产品、服务（独立化发展的空间，因为汽车产品、服务的高值、非标准43认为，主动适应互联网趋势的整车、定性受益者龙头公司和经销商企业仍将是汽车后市场发展的主要和车联的应用（投资建议：迎接“龙头黄金时代/稀缺

34、资龙头公司是汽车行业成熟期的分析，最重要的结论是，随汽车行业进入中（低）速增长的成熟期，已经或者正在立全面领先优势的龙头公司是全行业/稀缺资产行业成熟期的市场整合集中趋势（行业整合、新一国汽车制造业开始进入崛起和国际扩展的新阶段带来的体制红（国、）将推动汽车龙头公司进入可持续的中绩增长期（10%-20%。龙头公司的增长潜力高于整体行业和经济行业成熟期龙头公司稳定性。面对新能源、后市场、车联网等渐进的长期发展趋势，龙头公司仍将是趋势的主导者和确定性受益者经过 2014 的上涨，汽车龙头股仍然低 强调，目前汽车龙头股整体仍然相对、绝对低估与龙头公司业绩持续增长空间能力稳定性都高于行业整体不同，汽车

35、龙头股的估值仍然处业，估值大幅错配2015 动态PE 分别约9、13、与国际汽车龙头股比较（乘用车整倍，国内优质龙头公司估值仍然低约 20%，而国内龙头公司的成长性更部分汽车龙头公司动态分红收益率仍然处于 4%-6%的高水平（上汽、福耀、华域、宇通等汽车和汽车行业深表 1：国际汽车上市公司估值概览（2014-12-市盈率公司简代总市值（百万元汽车整720372017267JP NSUGR VOWGR DAIGR BMWGR FUSGMUS FIMTTMT行业深表 1：国际汽车上市公司估值概览（2014-12-市盈率公司简代总市值（百万元汽车整720372017267JP NSUGR VOWGR

36、 DAIGR BMWGR FUSGMUS FIMTTMT丰田汽日产汽本田汽奥迪汽大众汽7戴姆宝马汽福特汽通用汽菲亚特塔车整NFI CN Equity POMO4BZEquity MM IN Equity MAN GR Equity VOLVASSEquity Pcar US Equity CMI US EquityCATUSNew曼沃尔康明卡特彼汽车江森自JCIUS BWAUS LEAUS TRWUS CONGR GKNLN MGAUS EOFP 7259JP6902VC博格华李天大吉凯麦格佛吉爱信精电伟世汽车经销7599JP9832JPEquity SAHUSEquity GPI US Eq

37、uityGroup汽车和汽车行业深PAGUSANUS资料来源：Bloomberg,中信建投研发2015 汽车龙头股有望进入“估值溢价”时 认为汽车龙头股在 2015 年将进正的投资黄金时代，与投资者的经验认知不同，汽车龙头股甚至可能进入“估值溢价”时代行业整合、国长空间、的趋势在2015 行业深PAGUSANUS资料来源：Bloomberg,中信建投研发2015 汽车龙头股有望进入“估值溢价”时 认为汽车龙头股在 2015 年将进正的投资黄金时代，与投资者的经验认知不同，汽车龙头股甚至可能进入“估值溢价”时代行业整合、国长空间、的趋势在2015 ，投资者将逐渐认识到龙头公司的长期持续无风险利率下降、沪的市场研究和配置将继汽车龙头股的估值水平预制在 2015 推出，将改