农业中期策略：把握养殖景气周期疫苗、白糖底部已现

1、 行业投资策略报告目录 HYPERLINK l _bookmark0 1、能速化旺至猪有快拉升行业投资策略报告目录 HYPERLINK l _bookmark0 1、能速化旺至猪有快拉升.- 4- HYPERLINK l _bookmark1 1.1、猪瘟疫情持续扩散，部分区域加剧.- 4 - HYPERLINK l _bookmark3 1.2.- 4 - HYPERLINK l _bookmark10 1.3.- 6 - HYPERLINK l _bookmark17 1.4.- 7 - HYPERLINK l _bookmark20 2、养鸡超预期景气，业绩爆发.- 8 - HYPERL

2、INK l _bookmark21 2.1.- 8 - HYPERLINK l _bookmark24 2.2.- 8 - HYPERLINK l _bookmark29 2.3、鸡价淡季创新高，业绩爆发.- 9 - HYPERLINK l _bookmark32 3、疫苗行业：底部已现，静待变化.- 10 - HYPERLINK l _bookmark33 3.1.- 10 - HYPERLINK l _bookmark39 3.2、后非瘟时期的挑战与机遇.- 12 - HYPERLINK l _bookmark45 3.3.- 15 - HYPERLINK l _bookmark46 41

3、9/20 榨季有望熊牛转换.- 15 - HYPERLINK l _bookmark47 4.119/20 榨季有望景气上行.- 15 - HYPERLINK l _bookmark65 4.219/20 .- 20 - HYPERLINK l _bookmark74 5、投资建议.- 23 - HYPERLINK l _bookmark75 6、风险提示.- 23 - HYPERLINK l _bookmark2 1、 HYPERLINK l _bookmark4 2、 HYPERLINK l _bookmark5 3、 HYPERLINK l _bookmark6 4、 HYPERLINK

4、 l _bookmark7 5、 HYPERLINK l _bookmark8 6、 HYPERLINK l _bookmark9 7、 HYPERLINK l _bookmark11 8、 HYPERLINK l _bookmark12 9、 HYPERLINK l _bookmark13 10 HYPERLINK l _bookmark14 11 HYPERLINK l _bookmark15 12 HYPERLINK l _bookmark16 13 HYPERLINK l _bookmark18 14 HYPERLINK l _bookmark19 15 HYPERLINK l _bo

5、okmark22 16 HYPERLINK l _bookmark23 17 HYPERLINK l _bookmark25 18 HYPERLINK l _bookmark26 19 HYPERLINK l _bookmark27 20 HYPERLINK l _bookmark28 21 HYPERLINK l _bookmark30 22 HYPERLINK l _bookmark31 23 HYPERLINK l _bookmark34 24 HYPERLINK l _bookmark35 25 HYPERLINK l _bookmark2 洲瘟生情况至2019年5月21日）.- 4-

6、 HYPERLINK l _bookmark4 业生存速下降.- 5- HYPERLINK l _bookmark5 业能母栏加下降.- 5- HYPERLINK l _bookmark6 华据猪加速降.- 5- HYPERLINK l _bookmark7 华据繁存栏速降.- 5- HYPERLINK l _bookmark8 松牧猪加速降.- 5- HYPERLINK l _bookmark9 松牧繁存栏速降.- 5- HYPERLINK l _bookmark11 猪格升.- 6- HYPERLINK l _bookmark12 猪格速涨.- 6- HYPERLINK l _bookma

7、rk13 母猪饲料销量大幅下滑.- 6 - HYPERLINK l _bookmark14 仔猪饲料销量大幅下滑.- 6 - HYPERLINK l _bookmark15 青松农牧统计的仔猪饲料销量.- 7 - HYPERLINK l _bookmark16 非洲猪瘟爆发后猪饲料总体销量下降.- 7 - HYPERLINK l _bookmark18 生猪价格走势.- 7 - HYPERLINK l _bookmark19 92-18.- 7 - HYPERLINK l _bookmark22 近年引种量偏少.- 8 - HYPERLINK l _bookmark23 月度引种数据.- 8

8、- HYPERLINK l _bookmark25 白鸡生理周期.- 9 - HYPERLINK l _bookmark26 父母代在产存栏.- 9 - HYPERLINK l _bookmark27 18H2.- 9 - HYPERLINK l _bookmark28 父母代鸡苗价格维持高位.- 9 - HYPERLINK l _bookmark30 白鸡价格高位运行.- 10 - HYPERLINK l _bookmark31 鸡苗价格屡创新高.- 10 - HYPERLINK l _bookmark34 （2017） - HYPERLINK l _bookmark35 （2017） -请

9、务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 2 -行业投资策略报告 HYPERLINK l _bookmark36 26 HYPERLINK l _bookmark37 27 HYPERLINK l _bookmark38 28 HYPERLINK l _bookmark40 行业投资策略报告 HYPERLINK l _bookmark36 26 HYPERLINK l _bookmark37 27 HYPERLINK l _bookmark38 28 HYPERLINK l _bookmark40 29 HYPERLINK l _bookmark41 30 HYPERLINK l _bookma

10、rk43 31 HYPERLINK l _bookmark44 32 HYPERLINK l _bookmark48 33 HYPERLINK l _bookmark49 34 HYPERLINK l _bookmark51 35 HYPERLINK l _bookmark52 36 HYPERLINK l _bookmark53 37 HYPERLINK l _bookmark54 38 HYPERLINK l _bookmark55 39 HYPERLINK l _bookmark56 40 HYPERLINK l _bookmark57 41 HYPERLINK l _bookmark5

11、8 42 HYPERLINK l _bookmark59 43 HYPERLINK l _bookmark60 44 HYPERLINK l _bookmark61 45 HYPERLINK l _bookmark62 46 HYPERLINK l _bookmark63 47 HYPERLINK l _bookmark64 48 HYPERLINK l _bookmark66 49 HYPERLINK l _bookmark67 50 HYPERLINK l _bookmark68 51 HYPERLINK l _bookmark69 52 HYPERLINK l _bookmark70 5

12、3 HYPERLINK l _bookmark73 54 HYPERLINK l _bookmark36 价未涨存栏续滑. - - HYPERLINK l _bookmark37 2017.- - HYPERLINK l _bookmark38 （）.- 12 - HYPERLINK l _bookmark40 ”不同阶段.- 13 - HYPERLINK l _bookmark41 .- 13 - HYPERLINK l _bookmark43 （2017）.- 14 - HYPERLINK l _bookmark44 进口兽药生药拥有一定的市场份额.- 14 - HYPERLINK l _

13、bookmark48 USDA19/20.- 16 - HYPERLINK l _bookmark49 全球糖库销比持续下降.- 16 - HYPERLINK l _bookmark51 巴西中南部双周累计产糖量.- 17 - HYPERLINK l _bookmark52 19/20.- 17 - HYPERLINK l _bookmark53 巴西中南部双周甘蔗制糖比.- 17 - HYPERLINK l _bookmark54 2018-2019.- 17 - HYPERLINK l _bookmark55 19/208.- 18 HYPERLINK l _bookmark56 印度糖库

14、存、库销比升至历史高位.- 18 - HYPERLINK l _bookmark57 印度甘蔗种植面积及单产.- 18 - HYPERLINK l _bookmark58 印度主产区马邦年降雨量.- 18 - HYPERLINK l _bookmark59 19/20.- 19 - HYPERLINK l _bookmark60 .- 19 - HYPERLINK l _bookmark61 泰国甘蔗收购价下跌.- 19 - HYPERLINK l _bookmark62 泰国木薯淀粉价格涨至高位.- 19 - HYPERLINK l _bookmark63 国际糖价与全球糖库销比呈反向走势.

15、- 20 - HYPERLINK l _bookmark64 4Nino3.4.- 20 HYPERLINK l _bookmark66 国产糖增势放缓.- 20 - HYPERLINK l _bookmark67 国内糖库存、库销比预计持续下降.- 20 - HYPERLINK l _bookmark68 19/20.- 21 - HYPERLINK l _bookmark69 国内食糖各月累计进口量.- 21 - HYPERLINK l _bookmark70 配额外进口价与国内现货价差.- 21 - HYPERLINK l _bookmark73 内外盘糖价底部震荡.- 23 - HYP

16、ERLINK l _bookmark42 1 HYPERLINK l _bookmark50 2 HYPERLINK l _bookmark71 3 HYPERLINK l _bookmark72 4 HYPERLINK l _bookmark42 制疫种历程.- 14- HYPERLINK l _bookmark50 （）.- 16 - HYPERLINK l _bookmark71 USDA（）.- 21 - HYPERLINK l _bookmark72 .- 22 -请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 3 -行业投资策略报告报告正文1、产能加速去化，旺季将至猪价有望快速拉升1.1

17、、猪瘟疫情持续扩散，部分区域加剧截至 5 月 21 日我国已发生猪瘟疫情 120 起。2018 年 8 月沈阳曝出第一起非洲猪2019 5 21 行业投资策略报告报告正文1、产能加速去化，旺季将至猪价有望快速拉升1.1、猪瘟疫情持续扩散，部分区域加剧截至 5 月 21 日我国已发生猪瘟疫情 120 起。2018 年 8 月沈阳曝出第一起非洲猪2019 5 21 30 120 108 8 图12019521）资料来源：农业农村部，兴业证券经济与金融研究院整理到，广东、广西等地非洲猪瘟疫情加剧，行业出现恐慌性抛售。1.2、产能降幅持续创新高，且环比加速去化生猪产能去化幅度超越历史极值，且环比降幅呈

18、扩大趋势。非洲猪瘟持续蔓延加2018 8 2019 4 22.3%2.9%，同比下滑 20.8%。同比降幅持续创新高，且环比降幅呈扩大趋势。芝华、青松农牧等口径的产能去化趋势与农业部口径一致。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 4 -行业投资策略报告图2、农业部生猪存栏加速下降图3、农业部能繁母猪存栏加速下降生猪存栏YOY能繁母猪存栏YOY60,00010%6,00010%5%5%50,0005,0000%0%40,0004,000-5%-5%30,0003,000-10%-10%20,0002,000-15%-15%1,00010,000-20%-20%0-25%0-25% 资料来源：

19、Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理图4、芝华数据生猪存栏加速下降图5、芝华数据能繁母猪存栏加速下降能繁母猪存栏：芝华数据生猪存栏：芝华数据YOYYOY6,00015%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%60,00010%50,0005%5,00040,0000%4,00030,000-5%3,00020,000-10%2,00010,000-15%1,0000-20%0 资料来源：芝华数据，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：芝华数据，兴业证券经济与金融研究院整理图6、青松农牧生猪存栏加速下降图7、青松农牧能繁母猪存栏加速下

20、降生猪存栏：青松农牧YOY能繁母猪存栏：青松农牧YOY60,00010%6,0002%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%-16%-18%50,0005%5,00040,0000%4,00030,000-5%3,00020,000-10%2,00010,000-15%1,0000-20%0 资料来源：青松农牧，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：青松农牧，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 5 -2008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013

21、-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-01201

22、4-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-0720

23、15-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-01行业投资策略报告图2、农业部生猪存栏加速下降图3、农业部能繁母猪存栏加速下降生猪存栏YOY能繁母猪存栏YOY60,00010%6,00010%5%5%50,0005,0000%0%40,0004,000-5%-5%30,0003,000-10%-10%20,0002,000-15%-15%1,00010,000-20%-20%0-25%0-25% 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理图4、芝华数据生猪存栏加速下降图

24、5、芝华数据能繁母猪存栏加速下降能繁母猪存栏：芝华数据生猪存栏：芝华数据YOYYOY6,00015%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%60,00010%50,0005%5,00040,0000%4,00030,000-5%3,00020,000-10%2,00010,000-15%1,0000-20%0 资料来源：芝华数据，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：芝华数据，兴业证券经济与金融研究院整理图6、青松农牧生猪存栏加速下降图7、青松农牧能繁母猪存栏加速下降生猪存栏：青松农牧YOY能繁母猪存栏：青松农牧YOY60,00010%6,0002%0%-2%-4%-6%-8%-1

25、0%-12%-14%-16%-18%50,0005%5,00040,0000%4,00030,000-5%3,00020,000-10%2,00010,000-15%1,0000-20%0 资料来源：青松农牧，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：青松农牧，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 5 -2008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-12

26、2018-062018-122009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-0

27、72019-012009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-

28、01行业投资策略报告1.3、补栏积极性一般，仔猪、母猪有价无量一般。15 元/kg左右，但仔猪价格高达 45 元/kg，目前猪价下养殖户不愿意大量补栏。45 元/kg 2019 3 25%， 4 降 12%。饲料销量低迷印证了补栏量较少，并非养殖户积极补栏导致。图8、母猪价格回升图9、仔猪价格快速上涨价格:二元能繁母猪454035302520 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理图10、母猪饲料销量大幅下滑图11、仔猪饲料销量大幅下滑母猪饲料销量YOY仔猪饲料销量：饲料工业协会YOY1820%6030%万吨万吨1610%20%5014

29、0%10%401210-10%-20%0%-10%308-30%-20%206-40%-30%4-50%10-40% 资料来源：饲料工业协会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：饲料工业协会，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 6 -行业投资策略报告1.3、补栏积极性一般，仔猪、母猪有价无量一般。15 元/kg左右，但仔猪价格高达 45 元/kg，目前猪价下养殖户不愿意大量补栏。45 元/kg 2019 3 25%， 4 降 12%。饲料销量低迷印证了补栏量较少，并非养殖户积极补栏导致。图8、母猪价格回升图9、仔猪价格快速上涨价格:二元能繁母猪4540353

30、02520 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理图10、母猪饲料销量大幅下滑图11、仔猪饲料销量大幅下滑母猪饲料销量YOY仔猪饲料销量：饲料工业协会YOY1820%6030%万吨万吨1610%20%50140%10%401210-10%-20%0%-10%308-30%-20%206-40%-30%4-50%10-40% 资料来源：饲料工业协会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：饲料工业协会，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 6 -行业投资策略报告图12、青松农牧统计的仔猪饲料销量图13、非洲猪

31、瘟爆发后猪饲料总体销量下降猪饲料销量YOY仔猪饲料销量:青松农牧YOY万吨10030%吨8,00040%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%9020%7,0008010%6,0005,000700%4,00060-10%3,00050-20%2,00040-30% 资料来源：青松农牧，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：饲料工业协会，兴业证券经济与金融研究院整理1.4、猪价快涨渐行渐近，本轮周期有望高位运行较长时间4 近 2 个月猪价在 14.5-15 元/kg 的区间震荡。2 个月季的到来，猪价有望开启新一轮快涨。图14、生猪价格走势图15、92-18 年猪价季节

32、性走势资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 7 -行业投资策略报告图12、青松农牧统计的仔猪饲料销量图13、非洲猪瘟爆发后猪饲料总体销量下降猪饲料销量YOY仔猪饲料销量:青松农牧YOY万吨10030%吨8,00040%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%9020%7,0008010%6,0005,000700%4,00060-10%3,00050-20%2,00040-30% 资料来源：青松农牧，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：饲料工业协会，兴业证券经济与金融研究

33、院整理1.4、猪价快涨渐行渐近，本轮周期有望高位运行较长时间4 近 2 个月猪价在 14.5-15 元/kg 的区间震荡。2 个月季的到来，猪价有望开启新一轮快涨。图14、生猪价格走势图15、92-18 年猪价季节性走势资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 7 -行业投资策略报告高位。2、养鸡超预期景气，业绩爆发2.1、新西兰引种或有波折，引种量相对有限 1-4 36 折。在协会自律控制引种总量的情况下，估计国内引种量相对有限。图16、近年引种量偏少图17、月度引种数据月度引种数量（万套）历年祖

34、代种鸡引种量（万套）20181614121086420015411769.463.8668.71 资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理2.2、父母代在产存栏相对低位，供给有限度较高。父母代在产存栏相对低位，18H2 种鸡销量偏少，行业供给有限。1400-1500 18 供给相对偏紧。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 8 -年1月4月7月10月年1月4月7月10月年1月4月7月10月年1月4月7月10月年1月4月7月10月年1月行业投资策略报告高位。2、养鸡超预期景气，业绩爆发2.1、新西兰引种或有波折，引种量相对有限

35、1-4 36 折。在协会自律控制引种总量的情况下，估计国内引种量相对有限。图16、近年引种量偏少图17、月度引种数据月度引种数量（万套）历年祖代种鸡引种量（万套）20181614121086420015411769.463.8668.71 资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理2.2、父母代在产存栏相对低位，供给有限度较高。父母代在产存栏相对低位，18H2 种鸡销量偏少，行业供给有限。1400-1500 18 供给相对偏紧。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 8 -年1月4月7月10月年1月4月7月10月年1月4月7月10

36、月年1月4月7月10月年1月4月7月10月年1月行业投资策略报告图18、白鸡生理周期图19、父母代在产存栏实际父母代在产存栏预测值万套资料来源：网络公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理图20、18H2图21、父母代鸡苗价格维持高位资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理2.3、鸡价淡季创新高，业绩爆发10 元羽，长期维持在 9 元/羽以上。白羽肉鸡价格长期维持在 5 元/羽以上。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 9 -2014/12014/32014/52014/720

37、14/92014/112015/12015/32015/52015/72015/92015/112016/12016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/32019/52019/72019/9元/套全国父母代鸡苗平均销售价格83.0073.0063.0053.0043.0033.0023.0013.003.001 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37

38、 39 41 43 45 47 49 512017年2018年2019年万套全国父母代鸡苗销售量120.00100.0080.0060.0040.0020.000.001 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 512017年2018年2019年 行业投资策略报告图18、白鸡生理周期图19、父母代在产存栏实际父母代在产存栏预测值万套资料来源：网络公开资料，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理图20、18H2图21、父母代鸡苗价格维持高位资料来源：白羽肉鸡协

39、会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：白羽肉鸡协会，兴业证券经济与金融研究院整理2.3、鸡价淡季创新高，业绩爆发10 元羽，长期维持在 9 元/羽以上。白羽肉鸡价格长期维持在 5 元/羽以上。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 9 -2014/12014/32014/52014/72014/92014/112015/12015/32015/52015/72015/92015/112016/12016/32016/52016/72016/92016/112017/12017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/9

40、2018/112019/12019/32019/52019/72019/9元/套全国父母代鸡苗平均销售价格83.0073.0063.0053.0043.0033.0023.0013.003.001 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 512017年2018年2019年万套全国父母代鸡苗销售量120.00100.0080.0060.0040.0020.000.001 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 4

41、9 512017年2018年2019年 行业投资策略报告图22、白鸡价格高位运行图23、鸡苗价格屡创新高 资料来源：鸡病专业网，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：鸡病专业网，兴业证券经济与金融研究院整理Q18+304139亿元（+41H19.6（+2413Q1归母净利润 6.5 亿元（44%，公司预测 行业投资策略报告图22、白鸡价格高位运行图23、鸡苗价格屡创新高 资料来源：鸡病专业网，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：鸡病专业网，兴业证券经济与金融研究院整理Q18+304139亿元（+41H19.6（+2413Q1归母净利润 6.5 亿元（44%，公司预测 211 归母净利润 3.

42、15 亿元（+033483、疫苗行业：底部已现，静待变化3.1、疫苗板块：猪、禽为主，景气度与养殖周期相关2017 134 60 非强免 75 亿元。动物疫苗主要为猪用和禽用，市场空间均为 43 亿左右，其中，12.9 30 对疫苗企业而言，禽苗下游集中度高，疫病种类多，大单品很少，疫苗利润水平总体偏低。而猪苗单个品种市场空间大，单价和单位利润都更高。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 10 -行业投资策略报告图24、不同种动物疫苗市场规模（2017 年数据）图25、疫苗属于兽药下兽用生物制品（2017 年数据）兔用 1.24亿元, 1.02宠物及其他亿元,1.69强制免疫类生物制品 5

43、8.69亿元兽药生物制品133.64亿元非强制免疫类生物制品74.95亿元牛羊用32.74亿 元, 26.9542.61亿35.08兽药473.11亿元中兽药41.43亿元兽用化学制品339.47亿元化学制剂亿元猪用 42.84亿元, 35.27原料药117.44亿元其他 资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理当前下游行业猪弱禽强。2018 年以来因周期及非瘟双重影响，猪存栏下滑较多，2017 趋势。图26、猪价尚未大涨，存栏持续下滑图27、禽价自 2017 年底至今持续走高全产全销鸡肉价格（元/kg）能繁母猪存栏变化率:同比增

44、减（%）22个省市:平均价:猪肉商品代鸡苗价格（右轴，元/羽）10%35元/kg12.512.011.511.010.510.09.59.08.58.09876543210305%250%20-5%15-10%10-15%5-20%0资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理疫苗行业当前受猪少压制。行业投资策略报告图24、不同种动物疫苗市场规模（2017 年数据）图25、疫苗属于兽药下兽用生物制品（2017 年数据）兔用 1.24亿元, 1.02宠物及其他亿元,1.69强制免疫类生物制品 58.69亿元兽药生物制品133.64亿元非

45、强制免疫类生物制品74.95亿元牛羊用32.74亿 元, 26.9542.61亿35.08兽药473.11亿元中兽药41.43亿元兽用化学制品339.47亿元化学制剂亿元猪用 42.84亿元, 35.27原料药117.44亿元其他 资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理当前下游行业猪弱禽强。2018 年以来因周期及非瘟双重影响，猪存栏下滑较多，2017 趋势。图26、猪价尚未大涨，存栏持续下滑图27、禽价自 2017 年底至今持续走高全产全销鸡肉价格（元/kg）能繁母猪存栏变化率:同比增减（%）22个省市:平均价:猪肉商品代鸡苗

46、价格（右轴，元/羽）10%35元/kg12.512.011.511.010.510.09.59.08.58.09876543210305%250%20-5%15-10%10-15%5-20%0资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理疫苗行业当前受猪少压制。少，需求基数过低。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 11-2009-012009-062009-112010-042010-092011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-1120

47、15-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-01行业投资策略报告图28、疫苗行业运行逻辑（以猪为例）不明：随猪价逐步改善，但存在非瘟风险需求意愿猪用疫苗销售情况不利：2018 至今持续下滑，未来可能进一步下滑需求基数资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理3.2、后非瘟时期的挑战与机遇非瘟：大挑战，大机遇2018 8 132 是前所未有的挑战。瘟疫苗。但由于病毒特性，目前仍面临较多困难。周期：非瘟环境下，涨价大势所趋，存栏仍需观测行业投资策略报告图28、疫苗行业运行逻辑（以猪为例）不明：随猪价逐步改善，但存在

48、非瘟风险需求意愿猪用疫苗销售情况不利：2018 至今持续下滑，未来可能进一步下滑需求基数资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理3.2、后非瘟时期的挑战与机遇非瘟：大挑战，大机遇2018 8 132 是前所未有的挑战。瘟疫苗。但由于病毒特性，目前仍面临较多困难。周期：非瘟环境下，涨价大势所趋，存栏仍需观测养殖后周期的四个阶段。复盘前两轮周期的情况：2010 年、2014-2015 年：低迷期，生猪存栏探底，需求最弱2011 年、2016 年：成长期，盈利改善，生猪存栏快速回升2012 年、2017-2018 年：收获期，盈利最佳，生猪存栏触及高点2013 年、2018 年：衰退期，盈利变差，生猪

49、存栏再度下行2019 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 12 -猪存栏量有利：逐步增强免疫意识现金流情况有利：猪价看涨养户盈利（猪价）行业投资策略报告图29、生猪存栏水平对应上两轮养殖“后周期”不同阶段生猪存栏yoy能繁母猪yoy自繁自养盈利（右轴）10%700元/头6005%5000%400-5%300200-10%100-15%0-20%-100资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理2014（2 215 至01718年再度走低。图30、上市公司收入增速基本与生猪周期匹配瑞普生物中牧股份生物股份普莱柯海利生物80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%资料来

50、源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注 122013 年-2014 A 2017 消招采收入明显下滑。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 13 -行业投资策略报告图29、生猪存栏水平对应上两轮养殖“后周期”不同阶段生猪存栏yoy能繁母猪yoy自繁自养盈利（右轴）10%700元/头6005%5000%400-5%300200-10%100-15%0-20%-100资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理2014（2 215 至01718年再度走低。图30、上市公司收入增速基本与生猪周期匹配瑞普生物中牧股份生物股份普莱柯海利生物80%60%40%20%0%-20%-40%-60

51、%-80%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注 122013 年-2014 A 2017 消招采收入明显下滑。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 13 -行业投资策略报告格局：强免降、市场增，集中度进一步提升100%先打后补疫，旨在提高免疫水平和效率。表1、强制免疫病种变化历程时间强制免疫病种2006高致病性禽流感、口蹄疫2007-20162017 至今（部分地区）（部分地区（部分地区包虫病（部分地区）资料来源：农业农村部，兴业证券经济与金融研究院整理市场苗集中度仍有提升空间。2017 94 133.64 21 100.33 77%行业投资策略报告格局：强免降、市场增，集中

52、度进一步提升100%先打后补疫，旨在提高免疫水平和效率。表1、强制免疫病种变化历程时间强制免疫病种2006高致病性禽流感、口蹄疫2007-20162017 至今（部分地区）（部分地区（部分地区包虫病（部分地区）资料来源：农业农村部，兴业证券经济与金融研究院整理市场苗集中度仍有提升空间。2017 94 133.64 21 100.33 77%10 75.18 图31、大中小生药企业销售收入占比（2017 年）图32、进口兽药生药拥有一定的市场份额,3.58,21%小型企业 0.13亿元0中型企业 30.5523单位：亿元禽苗, 1.62,10%猪苗, 11.51,69% 资料来源：兽药产业报告，

53、兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：兽药产业报告，兴业证券经济与金融研究院整理2017 16.71 亿元，占 13%，其中猪苗 11.51 亿元，禽苗 1.62 亿元，宠物疫苗 3.58 亿元。勃林格、梅里亚等国际动保巨头进入中国较早，虽然进口疫苗价格偏高，但由于请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 14 -大型企业102.96亿元77行业投资策略报告（年取有竞争优势。3.3、底部关注行业内具备核心竞争力的企业行业投资策略报告（年取有竞争优势。3.3、底部关注行业内具备核心竞争力的企业拓展出十分可观的市场空间。份、研发能力突出的普莱柯、牌照齐全、资源占优的中牧股份等。4、白糖：底部待涨，

54、19/20 榨季有望熊牛转换4.1、全球：供需格局将变，19/20 榨季有望景气上行19/20 据USDA，18/19 17893 1985 403 19/20 USDA 18073 1.0%335 万吨，Kingsman、FCStone、Datagro 供需形势将从偏宽松转为偏紧格局。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 15 -行业投资策略报告图33、USDA19/20图34、全球糖库销比持续下降16/1717/1818/19Est.19/20Pro.全球产量全球消费量库销比020000190001800017000160001500014000130001200035%万吨万吨30%

55、25%20%15%10%巴西印度泰国资料来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理表2、全球白糖供需平衡表（单位：万吨）16/1717/1818/19Est.19/20Pro.变动幅度4410422052255090-2.57期初库存171591746517490177391.43消费量58686450564457732.28出口量2441985403335-17.02产需差数据来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理（1）巴西18/19 19/20 18/19 5.73 （3.95.2（1.3pc650 26.5，SA 950 24.1。

56、目4 5 16 297.5 行业投资策略报告图33、USDA19/20图34、全球糖库销比持续下降16/1717/1818/19Est.19/20Pro.全球产量全球消费量库销比020000190001800017000160001500014000130001200035%万吨万吨30%25%20%15%10%巴西印度泰国资料来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理表2、全球白糖供需平衡表（单位：万吨）16/1717/1818/19Est.19/20Pro.变动幅度4410422052255090-2.57期初库存1715917465174

57、90177391.43消费量58686450564457732.28出口量2441985403335-17.02产需差数据来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理（1）巴西18/19 19/20 18/19 5.73 （3.95.2（1.3pc650 26.5，SA 950 24.1。目4 5 16 297.5 -2.9pct略高于 35%，糖产量或有所回升。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 16-库销比24.6029.9129.1026.97-7.34期末库存4220522550904784-6.02进口量54355469510751320.49产量174031945017893

58、180731.01行业投资策略报告图35、巴西中南部双周累计产糖量图36、19/20 榨季巴西预计小幅增产09/10-18/19榨季范围 18/19榨季 09/10-18/19榨季均值巴西产量巴西消费量产量YOY 19/20榨季0万吨20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%0万吨资料来源：Unica，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理图37、巴西中南部双周甘蔗制糖比图38、2018-2019 09/10-18/19榨季均值 19/20榨季09/10-18/19榨季范围 18/19榨季OPEC:一揽子原油价格160140美元/桶5

59、5%50%12045%10040%8035%6030%4025%2020%0 资料来源：Unica，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理（2）印度 5 3 ISMA 18/19 1.5%3300 230 19/20 2018 ISMA 2018 2030 20% 19/20 度糖产量或同比下降 8.4%至 3031 万吨。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明- 17 -行业投资策略报告图35、巴西中南部双周累计产糖量图36、19/20 榨季巴西预计小幅增产09/10-18/19榨季范围 18/19榨季 09/10-18/19榨季均值巴西产量巴西消费量产

60、量YOY 19/20榨季0万吨20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%0万吨资料来源：Unica，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：USDA，兴业证券经济与金融研究院整理图37、巴西中南部双周甘蔗制糖比图38、2018-2019 09/10-18/19榨季均值 19/20榨季09/10-18/19榨季范围 18/19榨季OPEC:一揽子原油价格160140美元/桶55%50%12045%10040%8035%6030%4025%2020%0 资料来源：Unica，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理（2）印度 5 3 ISMA