另类投资第五章对冲基金

1、另类投资另类投资（东北财经大学出版社出版发行） 南开大学 曹华第五章 对冲基金中国对冲基金网中国对冲基金研究中心5. 1对冲基金概述 5.1.1 对冲基金定义 对冲基金是指无论其是否采用了对冲或者是卖空技术的以私人合伙形式组建的、可以无需在证券监管部门登记的投资基金。5.1.2.对冲基金的发展历史及趋势 1.创始阶段：19491966年 ，阿尔弗雷德琼斯（Alfred Jones）是对冲基金的鼻祖 5.1 对冲基金概述2.震荡发展阶段 ：1966年至上世纪80年代末 ，19661968年由于对冲基金的高收益使得对冲基金数量激增，而19691970年股市下跌给对冲基金业以灾难性打击。3.腾飞式发

2、展：上世纪九十年代至今，2010年四季度全球对冲基金业出现创纪录的资金增长-1490亿美元，整个行业总的规模增加到19170亿美元。 5.1 对冲基金概述5.1.3 对冲基金的特点1.对冲基金经理作为有限合伙人，还需将自己的资金投资于所管理的资金中，而传统的共同基金经理一般不将自己的资本投入管理的基金中 2.对冲基金的管理是建立在业绩收费的基础上，一般合伙人或基金经理一般收取业绩奖励费用，一般是相当于基金净收益的20% 3.杠杆交易 应用杠杆交易被认为是对冲基金能够取得高回报的最重要原因。5.1 对冲基金概述5.1.4对冲基金与共同基金的联系与区别联系：二者都是投资基金。两种基金的大部分资金都

3、是投资于公开上市的普通股。区别：1.交易信息的披露方面2.杠杆交易使用方面5.1 对冲基金概述 5.1.5 对冲基金的类型 美国先锋对冲基金研究公司等机构将对冲基金分为16类 ，但总的来说，主要是两大类 ：1、宏观对冲基金，最著名的就是索罗斯的量子基金。其特征是：（1）利用各国宏观经济的不稳定、寻找宏观经济变量偏离稳定值并当这些变量不稳定时，其资产价格以及相关的利润会剧烈波动的国家，这类基金会承担相当的风险，以期有可观的回报。5.1 对冲基金概述（2）经理人尤其愿意进行那些损失大笔资本的风险显著为零的投资，如在1997年东南亚金融危机中，投资者判断泰铢将贬值，虽然无法准确预料具体贬值的日期，但

4、可断定不会升值，因此敢于大胆投资。 （3）当筹资的成本较低时，最有可能大量买入。（4）经理人对流动性市场很感兴趣，在流动市场上，他们可以以低成本做大笔的交易5.1 对冲基金概述 2、相对价值基金。 它对密切相关的证券(如国库券和债券)的相对价格进行投资。由于相关证券之间的价差通常很小，不用杠杆效应的话就不能赚取高额利润。因此，相对价值基金比宏观对冲基金更倾向于用高杠杆，故风险也更大。最著名的相对价值基金就是长期资本管理基金(LTCM)。 5.2 对冲基金的投资策略 对冲是对冲基金普遍采用的投资策略，其目的是为了分散或消除投资风险。对冲是一种风险管理策略和投资方式，是通过过各种相关金融工具的买卖

5、达到无风险（完全对冲）或减少风险（非完全对冲）的投资组合。 先锋对冲基金国际咨询公司(VHFA)则定义了18种对冲基金投资策略，其分类比较详尽 ：5.2 对冲基金的投资策略1.市场中性组合 （1）市场中性型对冲基金 这类对冲基金通过同时买进和卖出价格变动相似的不同股票，采用相互抵消的买空卖空手段来降低风险 （2）事件驱动型对冲基金 这种对冲基金类型是利用目标公司发生的特殊事件来获利，比如成立子公司、公司并购、资产重组、股票回购、破产清算等 ，它它又可以细分为一下三种：5.2 对冲基金的投资策略危机债券型 兼并套利型 特殊事件型 （3）市场中性套利型对冲基金 这里的市场中性指的是获利的机会仅与单

6、个公司的证券有关而与整个市场的走势关系不大。其投资策略往往细分为以下四种: 可转换套利型 固定收益套利型 统计套利型 5.2 对冲基金的投资策略2.长短仓股票组合 （1）积极成长型对冲基金 将基金投资于每股收益具有加速成长前景的股票，投资的目标公司在资本规模上一般很小。基金经理一般通过做空来放大获利的可能性。（2）机会型对冲基金 由于资产种类、市场总值等指标都会随着时间的变化而变化，因此，基金经理的投资策略不会一成不变，而是随着当前市场变动和更好的投资机会的出现不断进行调整。5.2 对冲基金的投资策略2.长短仓股票组合 （3）卖空型对冲基金 与通过股市上涨获利不同，基金经理专门寻找股价过高的股

7、票或股票市场，同时期待未来股市行情下跌。（4）价值型对冲基金 基金投资于价值被高估或低估的股票，寄希望于市场发现公司价值后实现自己的股票增值。当目标公司股票市价滞后于公司业绩表现，比如每股高收益、良好的现金流量状况、卓有成效的管理等等，基金经理就会做多他认为被低估的股票。5.2 对冲基金的投资策略3.趋势交易组合 （1）期货型对冲基金 这种对冲基金广泛投资于各种市场交易活跃的金融期货和商品期货合约，在选取的时候一般会选取与股票和债券收益相关性不大的投资工具 （2）宏观型对冲基金 闻名遐迩的老虎基金、索罗斯的量子基金都属于全球宏观对冲基金。它是基金经理根据宏观经济情况，立足全球经济动态制定的投资

8、策略 5.2 对冲基金的投资策略（3）市场定时型对冲基金 在研究与分析的基础上，专门买入市值呈上升趋势的金融工具，卖出市值呈下降趋势的金融工具。 4.特殊战略组合 （1）新兴市场型对冲基金 这类对冲基金投资于经济不够发达、经济规模较小的国家和地区，运用多种多样的资产组合和投资策略。（2）收益型对冲基金 基金经理将当前的收入放在投资盈利目标的首位，而将资本的增值置于次要位置。5.2 对冲基金的投资策略（3）多战略型对冲基金 基金经理综合运用多种投资策略以达到分散风险的目的，虽然该组合中的策略权重会随着时间的变化而变化，但是各种策略都起着至关重要的作用。 5.组合基金 组合基金也被称作基金中的基金

9、，组合基金经理投资于其它的对冲基金而不是直接投资于股票、债券、共同基金等资产。 5.3 对冲基金的风险 5.3.1 对冲基金的市场表现 对冲基金可以灵活的运用各种投资技巧与技术，这往往使得它能够取得优于其他金融机构和投资基金的业绩表现。 对冲基金往往被认为是高风险高收益的投资品种，这一认识与现实存在着较大的偏差。越来越多的实证研究发现，对冲基金的波动率低于股票市场的波动率 就行业整体而言，对冲基金的风险并不高，但其投资收益却比共同基金要高。在比较对冲基金和共同基金的投资业绩时，被广泛使用的对冲基金行业指数是CreditSuisse/Tremont 对冲基金指数。5.3 对冲基金的风险 根据该指

10、数，从1994年1月到2006年6月底，对冲基金扣除业绩报酬和管理费后的净收益为259%，年化收益率为10.8%，稍微超过同时期标准普尔500的241%的净收益和10.3%的年化收益率，这也意味着对冲基金战胜了市场。 但是尽管对冲基金的投资业绩要优于共同基金，但就整个行业而言，其收益水平并没有像大家想象的那高，尤其是自从LTCM危机爆发后, 对冲基金也在投资理念和策略上做出了相应的调整,不再追求“高风险下的高收益”, 而是遵循“低风险下稳定收益”的原则。因此对冲基金的收益- 风险关系出现了一些与以往不同的和新的发展态势。其表现为: 收益降低, 但保持稳定,而风险大幅下降。 5.3 对冲基金的风

11、险对冲基金业平均收益下降的主要原因 ：1.市场可能存在的一些由于定价偏差而引发的套利机会在众多对冲基金的“追逐”下会很快消失，压缩对冲基金套利的收益空间。2.投资主体的机构化也会改变对冲基金经理的投资策略。 5.3 对冲基金的风险5.3.2 对冲基金的独特风险1、逼空 逼空是指当借入证券的成本已经高的无法接受或者是根本无法借入证券时，卖空交易者只能选择忍受高价在现货市场购买证券的情况。 2、流动性风险3、信用风险4、市场风险5.3 对冲基金的风险5、对冲基金与国际金融市场风险5.4 对冲基金的绩效评价 对于传统的投资，机构投资者一般用相对表现衡量基金业绩，看基金能否跑赢市场，一般用S&P500

12、指数或者是罗素3000指数来代表市场，但是对于对冲基金来说，由于市场更加难以捉摸，与对冲基金相比较的指数更加难以定义，以上的S&P500指数和罗素3000指数并不适用。 传统的测量对冲基金业绩的方法一般对于对冲基金来说并不适用 ，原因：5.4 对冲基金的绩效评价 1.杠杆的变化 一般的固定收益类基金使用的杠杆比股票类基金更多，20倍或是更高的杠杆比例都是比较常见的，并且其杠杆比例还会经常的频繁较大幅度的变化。 这种杠杆比例的变化对基金的受益与风险会产生很大的影响 2.对冲策略的变化 对冲策略的变化会在不同的市场情况下对基金业绩产生不对称的影响 3.投资风格的变化 当基金风格转变时原来选择的基准

13、就可能不在适用于衡量基金的业绩了 5.4 对冲基金的绩效评价一些用于评价对冲基金的业绩的市场指数：1.主要市场指数 运用市场指数来评价对冲基金的表现是不恰当的，并且研究表明对冲基金与市场指数之间的相关性很低，下表介绍了一些不同类型的对冲基金与市场指数之间的相关性： 5.4 对冲基金的绩效评价 CSFB/Tremont Hedge Fund Index Fixed Income Distressed ConvertibleMarket Index Arbitrage Securities ArbitrageLehman Aggregate Bond Index 0.176 0.068 0.144

14、S&P500 0.029 0.546 0.126Russell 3000 0.041 0.571 0.147Merrill Lynch High Yield 0.296 0.640 0.401 若运用市场指数来评价对冲基金的市场表现的话，就应该选用与被评价的对冲基金相关性较大的市场指数，例如高收益指数更适宜于评价固定收益类基金 5.4 对冲基金的绩效评价 2.对冲基金指数 相比之于市场指数，诸如CSFB/Tremont对冲基金指数能够更好的对对冲基金的市场表现进行评价。对冲基金指数按其使用功能可分为三大类 ： （1）对冲基金基准指数 主要目的是反映目标市场的整体波动，因此它的市场覆盖范围广，代表性好。例如道琼斯-瑞士信贷对冲基金指数(Dow Jones Credit Suisse Hedge Fund Index)，它涵盖了大约8000只对冲基金 5.4 对冲基金的绩效评价（2）.对冲基金投资指数 投资指数，其主要目的是用于指引投资者进行投资， 投资指数的生命力在于可投资性，即