期货 套期保值课件

1、第5讲 套期保值本章内容掌握套期保值的内涵和原理；熟悉套期保值的操作和应用；了解正向市场、反向市场、持仓费和基差概念；理解基差变化与套期保值效果、基差交易的形式等。股指期货在现货市场不能交易。本章学习重点套期保值的内涵、原理和应用；基差变化对套期保值的影响。第一节 套期保值概述一、案例导引 案例：3月26日，豆粕的现货价格为每吨1980元。某饲料企业6月份需要100吨豆粕，此时8月份豆粕期货合约的期货价格为每吨1920元，为了避免将来现货价格可能上升，从而提高原材料的成本，可以采用以下两个方案进行操作：方案1： 现货市场期货市场3月26日豆粕现货价格1980元/吨，不买买入10手8月份豆粕合约

2、期货价格1920元/吨6月2日买入10手豆粕现货价格2110元/吨卖出10手8月份豆粕合约期货价格2050元/吨盈亏亏损130元/吨盈利130元/吨总盈亏1001301001300元（不考虑交易费用）一、案例导引方案2： 现货市场期货市场3月26日豆粕现货价格1980元/吨，买入卖出10手8月份豆粕合约期货价格1920元/吨6月2日100吨豆粕现货价格2110元/吨，不再买入买入10手8月份豆粕合约期货价格2050元/吨盈亏盈利130元/吨亏损130元/吨总盈亏1001301001300元（不考虑交易费用）一、案例导引现货头寸类型现货头寸分为多头和空头多头：持有商品或资产，或已按固定价格约定在

3、未来购买某商品或资产空头：已按照固定价格约定在未来出售某商品或资产，但尚未持有商品或资产(未来买现货)企业处于现货多头，套保建立空头头寸；企业处于现货空头，套保建立多头头寸101、什么是套期保值？（狭义）期货的套期保值是指企业通过持有与其现货市场头寸相反的期货合约，或将期货合约作为其现货市场未来要进行的交易的替代物，(未来卖现货现在卖期货)以期对冲商品价格风险、汇率风险、利率风险、股价风险等的方式。12套期保值本质上是一种转移风险的方式，是由企业通过买卖衍生工具，将风险转移到其他交易者。（广义）套期保值（Hedging），又称避险、对冲等。广义上的套期保值是指企业在一个或一个以上的工具上进行交

4、易，预期全部或部分对冲其生产经营中所面临的价格风险的方式。在该定义中，套期保值交易选取工具较广的，包含期货、期权、远期、互换等衍生工具，以及其他可能的非衍生工具。2、套期保值原理1、同种商品的期货价格走势与现货价格走势基本相同 对于特定商品来说，其现货价格与期货价格的波动都要受到相同经济因素的影响和制约，因而在一般情况下这两个价格的变动趋势相同，涨时同涨，跌时同跌。套期保值就是利用两个市场上的这种价格联动关系，取得在一个市场上出现亏损，在另一个市场上获得盈利的结果。2、随着期货合约到期日的临近，期货价格与现货价格趋向一致 在一个竞争有效的市场，期货价格与现货价格将在期货合约到期时趋于一致。若出

5、现不一致的情况，将促成套利交易的发生，从而缩小二者的价差。2、套期保值原理 在临近交割时，如果期货价格高于现货价格，就会有人在现货市场低价买入粮食，在期货市场卖出并交割，获取无风险的收益。反之，如果期货价格低于现货价格，就会有人在期货市场上买入并交割而获得粮食，再到现货市场高价抛售，也能获得稳定的收益。期货价格与现货价格不一致会怎么样？17套期保值与套期保值实现的条件的理解经历了严格到宽松的演变看书时，需要关注老的观点的局限性和新的观点的正确理解18新的说法：第一，套期保值中期货品种以及期货合约数量的确定，应保证所选择的期货合约头寸的价值变动与其现货头寸的价值变动要大体相当。转移风险: (PQ

6、) 19如果存在与被套保的商品或资产相同的期货品种，并且期货价格和现货价格满足趋势相同且变动幅度相近的要求，企业可选择与其现货数量相当的期货合约数量进行套期保值。此时期货合约代表的数量与现货被套保的数量之间的比率，即套保比率等于或接近1。20例如，某贸易商签订了2万吨的大豆进口合同，价格已确定下来。为防止日后大豆价格下跌，影响这批大豆的销售收益，在利用大豆期货做套期保值时，就要做到卖出大豆期货合约的规模应与2万吨相当。若大豆期货合约的交易单位为每手10吨，则需要卖出的期货合约数量就是2000手。若需套期保值的现货数量不是所选择的期货合约交易单位的整数倍，这时就只能做到大致相当，会略影响套期保值

7、交易的效果。21第二，期货建立的部位一定与其现货部位相反，或者作为现货市场未来要进行的交易的替代物。企业所处的现货部位可以分为多头和空头两种情况当企业持有实物商品或资产时，该企业处于现货的多头。例如榨油厂的豆油库存或券商持有的股票组合等。当企业已按某固定价格在未来出售某商品或资产但尚未持有实物商品或资产，则该企业处于现货的空头。例如某钢材贸易商与某房地产商签订合同，约定在三个月后按某价格提供若干吨钢材，但手头尚未有钢材现货的，该钢材贸易商就是处于现货的空头。22例如，某榨油厂预计下个季度将生产豆油6000吨，为了规避豆油价格下跌的风险，对于这批未来要出售的豆油进行套期保值，卖出豆油期货合约。其

8、在期货市场建立的空头头寸是现货市场未来出售的豆油的替代物。 24具有以上三个条件，意味着期货市场盈亏与现货市场盈亏之间构成了冲抵关系，企业在现货市场面临的价格风险可以得到规避，企业的生产经营活动将不受该商品或资产价格波动的影响。例如，某粮商对于其持有的小麦库存进行套期保值，卖出与其数量相当的小麦期货合约。当小麦价格下跌时，期货头寸盈利，现货头寸亏损，两者冲抵，从而起到风险对冲作用。如果小麦价格上涨，期货头寸亏损，现货头寸盈利，两者仍构成冲抵关系，同样起到风险对冲作用。 第二节 套期保值的应用一、买入套期保值（一）概念指套期保值者先在期货市场上买入与其将在现货市场上买入的现货商品数量相等、交割日

9、期相同或相近的该商品期货合约。当该套期保值者在现货市场上买入现货商品的同时，在期货市场上卖出原先买进的该商品的期货合约，进而为其在现货市场上买进现货商品的交易进行保值。又称多头套期保值。（二）适用对象及范围 对于在未来某一时间准备购进某种商品但担心价格上涨的交易者，为避免价格上涨的风险，保证购买成本的稳定，采用买入套期保值。1、加工制造企业为了防止日后购进原料时价格上涨。如饲料厂担心玉米、豆粕的价格上涨，铝型材厂担心日后购进铝锭时价格上涨。一、买入套期保值 2、供货方已经跟需求方签订好现货供货合同，将来交货，但供货方此时尚未购进货源，担心日后购进货源时价格上涨。如某一进出口公司5月底跟外商签订

10、了8月底给外商提供3000吨小麦，价格为1400元/吨，5月底小麦的现货价格为1350元/吨，预计有50元/吨的利润，但由于货款或库存方面的原因，跟外商签订合同时，尚未购进小麦，担心8月初到现货市场购进小麦时，小麦价格上涨，造成利润减少或亏损，此时，应买进套期保值。 3、需求方认为目前现货市场的价格很合适，但由于资金不足或缺少外汇或一时找不到符合规则的商品、或仓库已满，不能立即买进现货，担心日后购进现货价格上涨。一、买入套期保值（三）实例及利弊分析 例子：3月26日，豆粕的现货价格为每吨1980元。某饲料企业为了避免将来现货价格可能上升，从而提高原材料的成本，决定在大连商品交易所进行豆粕买入套

11、期保值交易。此时8月份豆粕期货合约的价格为每吨1920元，该企业于是在期货市场上买入10手8月份豆粕合约。6月2日，他在现货市场上以每吨2110元的价格买入豆粕100吨，同时在期货市场上以每吨2050元卖出10手8月份豆粕合约，来对冲3月26日建立的多头头寸。一、买入套期保值表1 买入套期保值操作 现货市场期货市场3月26日豆粕现货价格1980元/吨但由于资金和库存的原因没有买入豆粕买入10手8月份豆粕合约价格1920元/吨6月2日买入100吨豆粕价格2110元/吨卖出10手8月份豆粕合约价格2050元/吨盈亏亏损130元/吨盈利130元/吨总盈亏1001301001300元（不考虑交易费用）

12、注1手10吨例如6月2日豆粕的价格不涨反跌，现货、期货都下跌了130元/吨，则该饲料企业的经营结果如下：一、买入套期保值表2 买入套期保值操作 现货市场期货市场3月26日豆粕现货价格1980元/吨但由于资金和库存的原因未买入买入10手8月份豆粕合约价格1920元/吨6月2日买入100吨豆粕价格1850元/吨卖出10手8月份豆粕合约价格1790元/吨盈亏盈利130元/吨亏损130元/吨总盈亏1001301001300元（不考虑交易费用）注1手10吨 由此可见，该饲料厂在2个多月以后买入豆粕比3月26日少支付了130元/吨，但由于在期货市场上做了买一、买入套期保值入保值，期货市场亏损130元/吨，

13、因此该饲料厂的实际进价成本仍然为1980元/吨，即用现货市场上少支付的130元/本弥补了期货市场上亏损的130元/吨。由此还可以看出，该饲料厂通过做买入套期保值，无论未来一段时间内价格怎样涨跌，都能使豆粕的进价成本维持在原先3月26日1980元/吨的价位上，该厂在成功的回避价格上涨的风险的同时，也放弃了价格下跌时获取更低生产成本的机会。利弊分析： 1、买入套期保值能够回避价格上涨所带来的风险。如本例中，饲料厂通过买入保值，用期货市场上的盈利弥补了现货市场上多支付的成本，回避了价格上涨的风险。一、买入套期保值 2、提高了企业资金的使用效率。由于期货交易是一种保证金交易，因此，只用少量的资金就可以

14、控制大批货物，加快了资金的周转速度。本例中，根据交易所5%的交易保证金，该饲料厂只需运用19201005%=9600元，最多再加上5%的资金作为期货交易抗风险的资金，其余90%的资金在2个多月内可加速周转，不仅降低了仓储费用，且减少了资金占用成本。 3、对需要库存的商品来说，节省了一些仓储费用、保险费用和损耗费。 4、能够促使现货合同的早日签订，如在本例中，面对饲料价格上涨的趋势，供货方势必不会同意按照3月26日的现货价格签订6月份供货合同，而是希望能够按照6月初的现货价格签约，如果买方一味坚持原一、买入套期保值先的意见，势必会造成谈判破裂。如果买方做了买入套期保值，就会很顺利地同意按照供货方

15、的意见成交，因为如果价格真的上去了，买货方可以用期货市场的盈利弥补现货市场多支付的成本。 买入套期保值付出的成本是：一旦采取了套期保值策略，即失去了由于价格变动而可能获得的获利机会。在回避对已不利的价格风险的同时，也放弃了因价格可能出现对已有利的价格机会，即如果不做买入套期保值，反而能够获取更大的利润。上例中，如果豆粕价格下跌，该饲料厂做买入套期保值反而再现亏损，拿现货市场少支付的成本来弥补期货市场的亏损，同时，必须支付交易成本，主要是佣金和银行利息。35买入和卖出保值一、买入套期保值练习题：1、某出口商签订了一份3个月后出口500吨铜的合约。铜的价格是按照签订合同当天的价格确定的。至于3个月

16、后交货时铜的市场价格是多少，是不得而知的。于是，该出口商决定进行买入套期保值，以规避价格风险，防止价格上涨造成的损失。于是，5月4日现货市场,铜每吨100美元，同时在期货市场买入9月期货合约20张（每张25吨），价格为每吨103美元。3个月后，他在现货市场上买进500吨铜履行出口合同。价格波动，可能会出现以下两类，共六种情况。第一类情况，如该出口商预测，期货价格和现货价格同时上涨，会出现三种情况。1、期货价格和现货价格上涨幅度相同，均上涨5美元。2、现货价格上涨幅度大于期货价格，现货每吨上涨8美元，期货每吨上涨6美元。 3、期货价格上涨幅度大于现货价格，期货每吨上涨8美元，现货每吨上涨6美元。

17、 分别就上述三种情况计算该套保者盈亏状况。由此得出什么样的结论？ 思考题： 套期保值能实现完全保值吗？（即盈亏能完全相抵吗？），为什么？表1 买入套期保值操作 现货市场期货市场5月4日铜每吨100美元买进9月铜期货合约20张（每张25吨），共500吨，每吨103美元。8月4日买入500吨铜，每吨105美元卖出9月铜期货合约20张 （每张25吨），共500吨，每吨108美元。结果每吨亏损5美元每吨盈利5美元 从上表可知，该出口商在现货市场的损失2500美元，而在期货市场上的盈利2500美元，恰好可由期货市场的盈利弥补。一、买入套期保值 现货市场期货市场5月4日卖出500吨铜，每吨100美元买进9

18、月铜期货合约20张（每张25吨），共500吨，每吨103美元。8月4日买入500吨铜，每吨108美元卖出9月铜期货合约20张 （每张25吨），共500吨，每吨109美元。结果每吨亏损8美元每吨盈利6美元2、现货价格上涨幅度大于期货价格，现货每吨上涨8美元，期货每吨上涨6美元，如表2所示： 表2 从表2可知，该出口商在现货市场亏损4000美元，在期货市场上盈利3000美元，其损失部分地获得弥补，实现减亏保值。一、买入套期保值 现货市场期货市场5月4日卖出500吨铜，每吨100美元买进9月铜期货合约20张（每张25吨），共500吨，每吨103美元。8月4日买入500吨铜，每吨106美元卖出9月铜期

19、货合约20张 （每张25吨），共500吨，每吨111美元。结果每吨亏损6美元每吨盈利8美元3、期货价格上涨幅度大于现货价格，期货每吨上涨8美元，现货每吨上涨6美元，如表3所示： 表3 从表3可知，该出口商在现货市场亏损3000美元，在期货市场盈利4000美元，其损失不仅可以弥补，还获利1000美元。一、买入套期保值二、卖出套期保值（一）概念 指套期保值者为了防止现货价格在卖出时下跌的风险，而先在期货市场卖出与现货数量相当的合约的交易方式，即预先在期货市场上卖空。当该套期保值者在现货市场上实际卖出现货商品的同时或前后，又在期货市场上进行对冲，买进与原先卖出的该商品的期货合约，结束所做的套期保值交

20、易，实现为其在现货市场上卖出现货保值。又称空头保值或卖空保值。（二）适用对象及范围 适用于拥有商品的生产商或贸易商，他们担心日后价格下跌自己遭受损失。目的是为了回避日后因价格下跌而带来的亏损风险。通常是在农场主为防止收割时农作物价格下跌，矿业主为防止矿产开采以后价格下跌，二、卖出套期保值经销商或加工商为防止货物购进而未卖出时价格下跌而采取的保值方式。 1、直接生产商品期货实物的生产厂家、农场、工厂等手头有库存商品尚未销售或即将生产、收获某种商品期货实物，担心日后出售时价格下跌。 2、储运商、贸易商手头有库存现货尚未出售或储运商、贸易商已签订将来以特定价格买进某一商品但尚未转售出去，担心日后出售

21、时价格下跌。 3、加工制造企业担心库存原料价格下跌。（三）实例及利弊分析例子：3月1日，小麦的现货价格为每吨1400元，某经销商对该价格比较满意，买入1000吨现货小麦。为了避免将来现货价格可能下跌，从而减少收益，决定在郑州商品交易所进行小麦期货交易。而此时小麦5月份期货合约的价格为1440元/吨，该经销商于是在期货市场上卖出100手5月份小麦合约。4月1日，他在现货市场上以每吨1370元的价格卖出小麦1000吨，同时在期货市场上以每吨1410元的价格买入100手5月份小麦合约，来对冲3月1日建立的空头头寸。二、卖出套期保值表1 买入套期保值操作 市场时间现货市场期货市场3月1日买入1000吨

22、小麦，价格1400元/吨卖出100手5月份小麦合约，价格1440元/吨4月1日卖出1000吨小麦价格1370元/吨买入100手5月份小麦合约价格1410元/吨盈亏亏损30元/吨盈利30元/吨总盈亏1000301000300元（不考虑交易费用）注1手10吨例如4月1日小麦的价格不跌反涨，现货、期货都上涨了30元/吨，则该经销商的经营结果如下：二、卖出套期保值表2 买入套期保值操作 市场时间现货市场期货市场3月1日买入1000吨小麦，价格1400元/吨卖出100手5月份小麦合约价格1440元/吨4月1日卖出1000吨小麦价格1430元/吨买入100手5月份小麦合约价格1470元/吨盈亏盈利30元/

23、吨亏损30元/吨总盈亏1001301001300元（不考虑交易费用）注1手10吨由此可见，该经销商在1个月以后卖出小麦比3月1日每吨赚了30元，但由于在期货市场上做了卖出保值，二、卖出套期保值期货市场亏损30元/吨，因此该经销商在期货市场亏损了30元/吨，即用现货市场上赚的30元/本弥补了期货市场上亏损的30元/吨。 由此还可以看出，该经销商通过做卖出套期保值，无论未来一段时间内价格怎样涨跌，都能使小麦的进价成本维持在原先3月1日1400元/吨的价位上，该经销商在成功的回避价格下跌的风险的同时，也放弃了价格上涨时赚取更多利润的机会。利弊分析： 1、卖出保值能够回避未来现货价格下跌的风险。如本例

24、中，该经销商回避了价格下跌的风险。 2、经营企业通过卖出保值，可以使保值者能够按照原先的经营计划，强化管理、认真组织货源，顺利的完成销售计划。二、卖出套期保值 2、提高了企业资金的使用效率。由于期货交易是一种保证金交易，因此，只用少量的资金就可以控制大批货物，加快了资金的周转速度。本例中，根据交易所5%的交易保证金，该饲料厂只需运用19201005%=9600元，最多再加上5%的资金作为期货交易抗风险的资金，其余90%的资金在2个多月内可加速周转，不仅降低了仓储费用，且减少了资金占用成本。 3、有利于现货合约的顺利签订。企业由于做了卖出保值，就不必担心对方要求以日后交货时的现货价为成交价，因为

25、当价格下跌时，企业由于做了卖出保值，就可以用期货市场的盈利来弥补现货价格下跌所造成的损失。二、卖出套期保值反之，如果价格上涨，企业趁机在现货市场上卖出好价钱，尽管期货市场上出现了亏损但该企业还是实现了自己的销售计划。 卖出套期保值付出的代价是：放弃了日后价格出现上涨时获得更高利润的机会。上例中，如果小麦价格上涨，同时不参与套期保值，该经销商每吨将盈利30元，但如果做了套期保值，该经销商每吨亏损了30元。另外，必须支付交易费用和损失一部分银行利息。二、卖出套期保值48实例1.拥有大豆现货商，担心价格下跌带来的损失，需要作哪种保值方式：A.（买入）保值 B.（ 卖出）保值2.未来三个月后将要购入现

26、货的企业，担心价格上涨带来的损失，需要做哪种保值交易A.（买入）保值 B.（ 卖出）保值49中盛粮油案例中盛粮油全称是中盛粮油工业控股有限公司。该公司1999年在香港注册成立，2004年10月在香港交易所上市。中盛粮油主要从事食用油产品（大豆、棕榈油）的精炼、分提、包装以及销售和贸易业务。他在全国各地建有多个粮油加工及仓储设施。中盛粮油在沿海地区形成了以天津、镇江、东苑及厦门为主体的生产基地，在全国拥有数十个产品配送中心，产品覆盖国内华北、长江流域和华南地区，是国内最大的豆油及棕榈油供应商，销售网络覆盖全国，销售总额达到50亿人民币。50国内知名食品油如海狮、福临门等品牌，均由中盛粮油提炼。从

27、基本面来看，中盛粮油业绩相当不错，2004年净资产为6.1亿元人民币，净利润超过1亿元，拥有约4.4亿元的现金。511.中盛粮油面临的风险及其避险中盛粮油的主要产品是食用油，主要以豆油为主。公司的主要业务是从国际市场进口毛豆油，一部分转售给国内其它食品油加工企业，一部分利用集团生产设施加工各类精炼豆油产品，然后在国内市场批发销售。52豆油是交易非常活跃的商品，其价格波动频繁且幅度很大。作为食用油的生产商和销售商，中盛粮油面临的主要市场风险是豆油价格下降，如果豆油价格下降，公司销售收入就要随之下降，从而影响到公司利润。为了降低市场风险，中盛粮油决定采用豆油期货进行套期保值。53利用期货市场进行套

28、期保值是市场风险管理的一种常用方法，其基本原理是，为了对现货市场上的既有头寸进行对冲避险，可以通过在期货市场上买卖与现货市场上的头寸方向相反的期货头寸，当在现货市场上有亏损的时候，期货市场上的头寸盈利，或者当在期货市场上的头寸有亏损时，现货市场盈利，从而使得期货市场和现货市场构建了一种盈亏冲抵机制。从中盛粮油的情况来看，因为将来要卖出豆油，为了保值必须卖出豆油期货，事实上，中盛粮油也正是这么作的。那么，进行套期保值交易的中盛粮油为何失败了呢？542.套期保值要确保套期保值的成功，先决条件是需要保值的现货价格与用于保值的期货价格的波动必须是一致的，或者说，两者具有明显的正相关。只有这样，现货和期

29、货才拥有数量相等、但方向相反的头寸，期货上的盈亏才能与现货的亏盈相互抵消，从而通过锁定价格来达到保值的目的。如果现货与期货价格的运动不是完全一致的，则套期保值的结果将会有一定的不确定性，我们称这种不确定性为基差风险。基差风险是指作套期保值所需要关注的最主要的市场风险，它的存在意味着在现货和期货头寸一旦发生同时亏损或同时盈利时，套期保值就无法实现期现货市场的冲抵，套期保值策略失败。55为了在套期保值中减少基差风险，最重要的一点是要选择合适的期货合约，使得期货价格与需要保值的现货价格波动保持一致。用数学语言表达，就是使得期货价格与需要保值的现货价格波动具有完全的正相关性。实际操作上有时很难作到这一

30、点，这是因为期货合约的种类很有限，针对需要对冲的现货，可能找不到合适的期货合约，这种情况下，只能选择与现货价格波动尽可能一致的，相关系数相对较高的期货来对冲。例如，你要对现在持有的苹果汁的价格波动进行对冲。但是，在期货交易所找不到苹果汁的期货，这时，你也许可以选择卖空橘子汁期货来对冲。然而，需要注意的是，苹果汁的现货价格波动与橘子汁的期货价格波动并不总是一致，即套期保值存在基差风险。 56进行套期保值时，如果存在基差风险，需要密切观察相关期货价格和现货价格的波动，了解两种价格的变化对所持有头寸的影响，以便在市场出现不利变动时，适当调整头寸，及时止损，避免更大亏损。中盛粮油公司需要卖空豆油期货来

31、套期保值，但当时国内市场没有豆油期货。当时，国内大类期货交易是大连商品交易所的大豆1号、2号和豆粕期货，但没有上市豆油期货。于是，中盛粮油决定用芝加哥期货交易所的豆油期货进行保值业务。因为入市前他们经分析发现，国内的大豆成品油价格与芝加哥期货交易所的豆油期货具有较高的相关性。几年来，中盛粮油发现采用这种套期保值的策略效果很好，能够有效地抑制豆油市场价格波动带给公司的风险。573.套期保值失败鉴于过去在CBOT进行豆油期货的成功惯例，中盛粮油在2005年继续在CBOT卖空豆油期货合约降低国内成品豆油现货价格下跌的风险。香港联交所公布的中盛粮油2004年年报显示，该公司豆油加工能力为140万吨，实

32、际销售规模是53万吨。据估计，中盛粮油在2005年2-4月间在CBOT大概抛空了1万手左右的豆油期货，而每手期货合约的规模为6万磅，约合27.2吨。这样，中盛粮油卖空豆油27.2万吨。这样，一旦期货价格下降或上升1美分，中盛粮油将盈利或亏损600万美元。58只要国内豆油价格和芝加哥豆油期货同时上升或同时下跌，中盛粮油的套期保值就会获得成功。中盛粮油套期保值后，市场走势情况如何呢？2005年2-4期间，芝加哥期货交易所豆油期货走强，而内地豆油现货价格出现下跌。这一价格走势使得中盛粮油长期保值策略失败，它不仅无法转移价格波动风险，反而出现期货和现货两个市场都同时亏损的情况。在期货市场，主要产区南北

33、美洲上半年天气不好等因素的影响导致了大豆和豆油价格节节攀升。CBOT豆油价格在2月份最低价格为18.82美分/磅，4月份最高时上涨到24.75美分/磅左右，涨幅高达6美分/磅。中盛粮油在4月份对大部分合约进行了平仓，估计亏损超过1.3亿港币。59在现货市场，2005年上半年国内食用油价格整体下滑。比如一级豆油的出场价格由2005年年初的6100元/吨下跌至6月末的5300元/吨，最大跌幅达到13.1%。2006年第二季度，国内豆油出场价格甚至比进口豆油价格还低。而国内成品油从2月份的每吨5800元下跌到6月份的每吨5000元左右。以中盛粮油每年50多万吨的成品豆油销售规模来估计，其在现货市场上

34、的亏损应在4000万元人民币左右。由上可见，由于现货市场价格与用于套保避险的期货价格逆向而动，2005年中盛粮油套期保值措施不但没有起到对现货保值的作用，反而作大了其在现货市场上的亏损，使得公司遭受了严重的金融灾难。第三节 基差一、案例导引案例：1、某进口商签订了一份3个月后出口500吨铜的合约。铜的价格是按照签订合同当天的价格确定的。至于3个月后交货时铜的市场价格是多少，是不得而知的。于是，该出口商决定进行买入套期保值，以规避价格风险，防止价格上涨造成的损失。于是，5月4日在现货市场以每吨100美元的价格卖出铜500吨，同时在期货市场买入9月期货合约20张（每张25吨），价格为每吨103美元

35、。3个月后，他在现货市场上买进500吨铜履行出口合同。价格波动，可能会出现以下两类，共六种情况。第一类情况，如该出口商预测，期货价格和现货价格同时上涨，会出现三种情况。（1）期货价格和现货价格上涨幅度相同，均上涨5美元，如下表：表1 买入套期保值操作 现货市场期货市场5月4日卖出500吨铜，每吨100美元买进9月铜期货合约20张（每张25吨），共500吨，每吨103美元。8月4日买入500吨铜，每吨105美元卖出9月铜期货合约20张 （每张25吨），共500吨，每吨108美元。结果每吨亏损5美元每吨盈利5美元 从上表可知，该出口商在现货市场的损失2500美元，而在期货市场上的盈利2500美元，

36、恰好可由期货市场的盈利弥补。一、案例导引 现货市场期货市场5月4日卖出500吨铜，每吨100美元买进9月铜期货合约20张（每张25吨），共500吨，每吨103美元。8月4日买入500吨铜，每吨108美元卖出9月铜期货合约20张 （每张25吨），共500吨，每吨109美元。结果每吨亏损8美元每吨盈利6美元（2）现货价格上涨幅度大于期货价格，现货每吨上涨8美元，期货每吨上涨6美元，如表2所示： 表2 从表2可知，该出口商在现货市场亏损4000美元，在期货市场上盈利3000美元，其损失部分地获得弥补，实现减亏保值。一、案例导引 现货市场期货市场5月4日卖出500吨铜，每吨100美元买进9月铜期货合约

37、20张（每张25吨），共500吨，每吨103美元。8月4日买入500吨铜，每吨106美元卖出9月铜期货合约20张 （每张25吨），共500吨，每吨111美元。结果每吨亏损6美元每吨盈利8美元（3）期货价格上涨幅度大于现货价格，期货每吨上涨8美元，现货每吨上涨6美元，如表3所示： 表3 从表3可知，该出口商在现货市场亏损3000美元，在期货市场盈利4000美元，其损失不仅可以弥补，还获利1000美元。一、案例导引 套期保值能实现完全保值吗？为什么？二、问题66导致不完全套期保值的原因主要有：第一，期货价格与现货价格变动幅度并不一定完全一致。由于受相似供求关系的影响，同一商品在期货市场和现货市场的

38、价格走势整体是趋同的，但受到季节等因素的影响，两个市场价格变动程度可能存在不一致。例如农产品在收获季节即将来临时，期货价格受预期供给大量增加因素影响，其价格下跌幅度往往会大于现货市场价格下跌幅度，或者其价格上涨幅度往往会小于现货价格上涨幅度，从而导致两价格趋势相同，但变动程度不一致。如果作卖出套期保值，可能出现现货市场亏损小于期货市场盈利，或者现货市场盈利大于期货市场亏损的情形，盈亏冲抵之后还存在一定的净盈利。 67第二，由于期货合约标的代表的等级可能与套期保值企业在现货市场上交易的商品的等级存在差异性，当不同等级的商品在供求关系上出现程度差异时，虽然两个市场价格变动趋势相近，但在变动程度上将

39、会出现差异性。第三，在期货市场建立的头寸数量与拟套期保值的现货数量之间存在差异，在两个市场价格变动幅度完全一致情况下，也会出现两个市场盈亏不一致的情况。这主要是由于每张期货合约代表一定数量的商品，例如5吨或10吨，交易时必须是其整数倍。而现货市场涉及的头寸可能并非是期货合约交易单位的整数倍，这就导致两个市场数量上的差异，从而影响两个市场盈亏相抵的程度。 68第四，因缺少对应的期货品种，一些加工企业无法直接对其所加工的产成品进行套期保值，只能利用其使用的初级产品的期货品种进行套期保值时，由于初级产品和产成品之间在价格变化上存在一定的差异性，从而导致不完全套期保值。例如，电线电缆企业只能通过其所使

40、用的初级产品阴极铜来对其生产的电线、电缆等产成品进行套期保值。由于初级产品价格是其产成品价格的主要构成因素，两者之间存在一定的同方向变化的关系，套期保值操作可以起到对冲风险的作用。但是，影响产成品价格构成的还有其他因素，例如人工成本、水电成本等等，这会导致两者的价格在变动程度上存在一定差异性，从而影响套期保值的效果。 三、基差（basis）概念指某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某一特定期货合约价格间的价差。基差=现货价格期货价格 若不加说明，其中的期货价格应是离现货月份近的期货合约的价格。基差并不完全等同于持仓费，但基差的变化受制于持仓费。归根到底，持仓费反映的是期货价格与现货价格之

41、间基本关系的本质特征，基差是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动态指标。例：6月20日小麦基差为“10 cents under”,指的是当日相同等级的小麦现货价格低于7月的期货价格10美分。 6月20日小麦基差为“10 cents over”,指的是当日相同等级的小麦现货价格高于7月的期货价格10美分。三、基差（basis）概念指某一特定地点某种商品的现货价格与同种商品的某一特定期货合约价格间的价差。基差=现货价格期货价格 持仓费可以看作是（现货价格期货价格）绝对值的理论差价。归根到底是现货价格决定期货价格，期货价格指导现货价格的制定。 1001 1006 1月2月3月4月5月6月 三、基差

42、概念但对于特定的交易者来说，他所指的基差可能是他实际购买小麦现货的成本与他进行套期保值所持有的某一交割月的期货价格的差额。例：7月1日小麦交易商以2.00美元/蒲式耳买入一批小麦,同时他以2.10美元/蒲式耳卖出9月份期货合约,对他而言,基差就是10美分。 四、影响基差变化的因素影响基差的因素：第一，时间差价。第二，品质差价第三，地区差价 五、正向市场期货价格高于现货价格（或近期月份合约价格低于远期月份合约价格），基差为负值，这种市场状态称为正向市场，或正常市场。因为在现货商品供应充足、库存量大的正常情况下，由于期货价格中包含持仓费用，所以期货价格要高于现货价格。持仓费是指为拥有或保留某种商品

43、、有价证券等而支付的仓储费、保险费和利息等费用总和。持仓费仓储费保险费利息 静态现货价格期货价格动态现货价格与期货价格同升同降并收敛一致 （理论上交割月到期持仓费为0） （因为持有现货的成本高于持有期货合约的成本，所以期货价格高于现货价格） 五、正向市场 例：某企业在未来三个月后需要某种商品，它有两种选择，一是立即买入该商品的期货合约，持有到期进行现货交割；二是立即买入该种商品的现货，将其储存三个月后使用。购买期货合约除了支付少量保证金外，不需要更多的投资。买入现货不仅需要一次性地缴足货款，而且还必须支付从购入商品到使用商品期间的仓储费、保险费，以及损失一笔因把资金用于购买现货而不能用于其他投

44、资的利息收入。五、正向市场 如果期货价格与现货价格相同，很显然企业都会选择在期货市场而不愿意在现货市场买入商品，这会造成期货市场的需求增加，直至期货合约的价格高出现货价格的部分与持仓费相同，这时企业选择在期货市场还是在现货市场买入商品是没有区别的。因此，在正向市场中，期货价格高出现货价格部分与持仓费的大小有关。持仓费的高低与持有商品的时间长短有关，距离交割的期限越近，持有商品的成本就越低，期货价格高出现货价格部分就越少。当交割月到来时，持仓费降至零，期货价格与现货价格将趋同。从动态的角度来看，由于受到相同供求关系的影响和持仓费的作用，现货价格与期货价格的变动呈现同升同降和收敛一致的规律。 六、

45、反向市场 在特殊情况下，现货价格高于期货价格（或近期月份合约价格高于远期月份合约价格），基差为正值，这种市场状态称为反向市场，或逆转市场、现货溢价。 出现反向市场的原因： 一是近期对某种商品的需求非常迫切，远大于近期产量及库存量，使现货价格大幅增加，高于期货价格（供不应求）； 二是预计将来该商品的供给会大幅度增加，导致期货价格大幅度下降，低于现货价格。 在反向市场上，由于市场对现货及近期月份合约需求迫切，购买者愿意承担全部持仓费来持有现货。七、基差的变化 基差走强： 如果基差为正值且数值越来越大，或者基差从负值变为正值，或者基差为负值且绝对值越来越小，称这种基差的变化为“走强”。（现货涨的比期

46、货多，跌的比期货少） 基差走弱： 如果基差为正且数值越来越小，或基差从正值变为负值，或者基差为负值且绝对值越来越大，称这种基差的变化为“走弱”。基差=现货价格期货价格 七、基差的变化A-5-10t2t1基差时间10基差走强5B图1 正向市场基差走强的示意图左图中，在t1和t2两个时点上小麦基差均为负值，市场处于正向市场状态，基差从-10美分/蒲式耳变为-5美分/蒲式耳，基差离零点的距离更近了，或者说负的程度变小了，因此这种基差的变化称为走强。七、基差的变化AB-5-10t2t1基差时间10基差走强5图2 反向市场基差走强的示意图左图中，在t1和t2两个时点上小麦基差均为正值，市场处于反向市场状

47、态，基差从5美分/蒲式耳变为10美分/蒲式耳，基差离零点的距离远了，但是正的程度变大了，因此这种基差的变化也称为走强。七、基差的变化B图3 正向市场基差走弱的示意图A-5-10t2t1基差时间10基差走弱5七、基差的变化图4 反向市场基差走弱的示意图AB-5-10t2t1基差时间10基差走弱5七、基差的变化图5 从正向市场变为反向市场的示意图AB-5-10t2t1基差时间10基差走强5-24七、基差的变化图6 从反向市场变为正向市场的示意图AB-5-10t2t1基差时间10基差走弱5-240707月铜价格变动八、基差的作用1、基差是套期保值成功与否的基础同种商品的期货价格和现货价格因受相同的经

48、济因素的影响和制约，具有同升同降的规律，这就为生产经营者提供了一条利用两个市场互相弥补损失的途径，套保者利用一个市场的盈利来弥补另一个市场的亏损，在两个市场之间建立一种“相互冲抵”机制，从而达到转移价格风险的目的。 八、基差的作用基差是现货价格与期货价格的变动幅度和变化方向不一致所引起的，所以，只要套保者随时观察基差的变化，并选择有利的时机完成交易，就会取得较好的保值效果，甚至获得额外收益。同时由于基差的变化比期货价格和现货价格相对稳定一些，这就为套期保值交易创造了十分有利的条件。基差的变化主要受制于持仓费，一般比观察现货价格或期货价格要方便得多。所以，熟悉基差变动对套期保值者来说大有益处。

49、八、基差的作用2、基差是发现价格的标尺 期货价格较之现货市场上买卖双方私下达成的现货价格，要公开、公平、公正一些。国际市场上，越来越多的有相应期货市场的商品，其现货报价就是以期货价格减去基差或下浮一定百分比的形式报出。如伦敦金属交易所（LME）的期货价格就成为国际有色金属市场的现货定价基础。八、基差的作用3、基差对于期、现套利交易很重要如果期货合约成交后，在正向市场上现货价格和期货价格同时上升，并一直持续到交割月份，基差的绝对值始终大于持仓费，就会出现无风险的套利机会，促使套利者在卖出期货合约的同时买入现货并持有到期货交割月，办理实物交割。(卖出套利价差缩小会净盈利)同理，期货合约成交后，期货

50、价格与现货价格同时下跌，并持续到交割月份，且基差始终小于持仓费，套利者会采取与上述相反的无风险套利交易。买入期货合约的同时卖出现货并持有到期货交割月，办理实物交割。第四节 基差与套期保值效果 在上一节中，我们分析的套期保值都是在基差不变的情况下，得出的套期保值结果。总结如下：表1 基差不变的套期保值效果基差不变的套期保值效果市场状态保值效果卖出套期保值正向市场盈利=亏损反向市场盈利=亏损买入套期保值正向市场盈利=亏损反向市场盈利=亏损一、基差缩小与套期保值效果（一）基差缩小与卖出套期保值（正向市场）例：3月1日，小麦的现货价格为每吨1400元，某经销商对该价格比较满意，买入1000吨现货小麦，

51、愿意过一段时间以该价格卖出1000吨现货小麦。为了避免现货价格下跌，减少收益，决定在郑州商品交易所进行小麦期货套期保值交易。此时，小麦5月份期货合约价格为每吨1440元，基差40元/吨，该经销商在期货市场上卖出100手5月份小麦合约。期货与现货交易如下表：基差缩小与卖出套期保值（正向市场）表 2 基差缩小与卖出套期保值实例（正向市场） 现货市场期货市场基差3月1日小麦价格1400元/吨卖出100手5月份小麦合约；价格1440元/吨40元/吨（-40） 4月1日卖出1000吨小麦；1370元/吨（上升到1430）买入100手5月份小麦合约；1400元/吨（上升到1460）30元/吨（-30） 套

52、保结果亏损30元/吨（盈利30） 盈利40元/吨（亏损20元） 缩小10元/吨（缩小10） 净盈利10004010003010000元（10003010002010000元） 注1手10吨该例中，现货价格与期货价格均下降，但现货价格下降的幅度小于期货价格下降幅度，基差缩小，使经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失小于在期货市上因价格下跌买入期货合约的获利，盈亏相抵后净盈利10000元。基差缩小与卖出套期保值（正向市场） 如果现货价格与期货价格均上升，但现货价格上升的幅度大于期货价格上升幅度，基差缩小，使经销商在现货市场上因价格上升卖出现货获得的盈利大于在期货市上因价格上升买入期货合约的

53、亏损，盈亏相抵后净盈利10000元。 可见，在正向市场上进行卖出套期保值交易时，只要基差缩小，无论现货价格和期货价格上升或下降，均可使卖出套期保值者得到完全的保护区，出现净盈利。基差缩小与卖出套期保值（正向市场）（二）基差缩小与买入套期保值（反向市场） 例：7月1日，铝的现货价格为每吨15800元，某加工商对该价格比较满意，愿意过一段时间以该价格买入100吨现货铝，为了避免将来现货价格上升而提高原材料成本，决定在上海期货交易所进行铝期货交易。而此时铝9月份期货合约的价格为每吨15400元，基差400元/吨，该加工商在期货市场上买入20手9月份铝合约。期货与现货交易如下表：基差缩小与买入套期保值

54、（反向市场）表3 基差缩小与买入套期保值实例（反向市场） 现货市场期货市场基差7月1日铝价格15800元/吨买入20手9月份小麦合约；价格15400元/吨400元/吨（400）8月1日买入100吨铝；16000元/吨（下降到15600）卖出20手9月份铝合约；15700元/吨（下降到15300）300元/吨（300）套保结果亏损200元/吨（盈利200）盈利300元/吨（亏损100元）缩小100元/吨（缩小10）净盈利10030010020010000元（盈利10020010010010000元）注1手5吨 该例中，现货价格与期货价格均上升，但现货价格上升的幅度小于期货价格的上升幅度，基差缩小

55、，使加工商在现货市场上因价格上升买入现货蒙受的损失小于在期货市上因价格上升卖出期货合约的获利，盈亏相抵后仍盈利10000元。基差缩小与买入套期保值（反向市场） 如果现货价格与期货价格均下降，现货价格下降的幅度大于期货价格的下降幅度，基差缩小，使加工商在现货市场上因价格下降买入现货的获利大于在期货市上因价格下降卖出期货合约的损失，盈亏相抵后仍盈利10000元。 只要基差缩小，现货市场的盈利就大于期货市场的损失，出现净盈利。 若套期保值者买入合约后持有更长的时间，现货价格和期货价格会逐渐趋向一致，导致基差更小，便可获得更大的净盈利。 可见，在反向市场上进行买入套期保值交易时，只要基差缩小，无论现货

56、价格和期货价格上升或下降，保值者均可得到完全保护，并获得额外盈利，且持有头寸时间越长，买入套期保值的效果就越好。基差缩小与买入套期保值（反向市场）二、基差变大与套期保值效果（一）基差变大与卖出套期保值（正向市场） 例：7月1日，大豆的现货价格为每吨2310元，某经销商对该价格比较满意，愿意过一段时间以该价格卖出100吨现货大豆，为了避免现货价格下跌而减少收益，决定在大商所进行大豆期货交易，此时9月份大豆期货合约价格为每吨2340元，基差30元/吨，月持仓费20元/吨，7月初到9月底的持仓费为60元/吨，基差小于持仓费，该经销商在期货市场上卖出10手9月大豆合约，8月1日，他在现货市场上以每吨2

57、280元的价格卖出大豆100吨，同时在期货市场上以每吨2320元买入10手9月份大豆合约，来对冲7月1日建立的空头头寸。基差变大与卖出套期保值（正向市场）表 4 基差变大与卖出套期保值实例（正向市场） 现货市场期货市场基差7月1日大豆价格2310元/吨卖出10手9月份大豆合约；价格2340元/吨30元/吨（-30）8月1日卖出100吨大豆；2280元/吨（上升到2340）买入10手9月份大豆合约；2320元/吨（上升到2380）40元/吨（-40）套保结果亏损30元/吨（盈利30）盈利20元/吨（亏损40元）扩大10元/吨（缩小10）净损失10030100201000元（10040100301

58、000元）基差变大与卖出套期保值（正向市场） 如果现货价格与期货价格均上升，只要基差扩大，现货市场的盈利只能弥补期货市场的部分损失，结果仍是净损失。所以在正向市场上进行卖出套期保值交易，只要基差扩大，无论现货、期货价格上升或下降，保值者都只能得到部分保护，获利只能弥补价格变动造成的部分损失。在正向市场上，基差扩大只是暂时现象，从长期来看，随着交割月份的来临，基差最终会缩小，直到消失。因此，只要能够将空头头寸保持较长时间，一旦基差缩小便可得到完全保护。进行卖出套期保值交易时，只要基差缩小，无论现货价格和期货价格上升或下降，均可使卖出套期保值者得到完全的保护区，出现净盈利。基差变大与卖出套期保值（

59、正向市场）（二）基差变大与买入套期保值（反向市场） 例：7月1日，大豆的现货价格为每吨2040元，某加工商对该价格比较满意，希望能以此价格在3个月后买进100吨现货大豆，为了避免将来现货价格上升而提高原材料成本，决定在大连商品交易所进行大豆期货交易。此时，9月份大豆期货合约的价格为每吨2010元，基差30元/吨，该加工商于是在期货市场上买入10手9月份大豆合约。8月1日他在现货市场上以每吨2080元的价格买入大豆100吨，同时在期货市场上以每吨2040元卖出10手9月份大豆合约，对冲7月1日建立的多头头寸。此时基差已扩大。期货与现货交易如下表：基差变大与买入套期保值（反向市场）表5 基差变大与

60、买入套期保值实例（反向市场） 现货市场期货市场基差7月1日大豆价格2040元/吨买入10手9月份大豆合约；价格2010元/吨30元/吨（30）8月1日买入100吨大豆；2080元/吨（下降到2010）卖出10手9月份大豆合约；2040元/吨（下降到1970）40元/吨（40）套保结果亏损40元/吨（盈利30）盈利30元/吨（亏损40元）扩大10元/吨（缩小10）净损失10040100301000元（盈利10040100301000元）注1手10吨 该例中，现货价格与期货价格均上升，但现货价格上升的幅度大于期货价格的上升幅度，基差扩大，使加工商在现货市场上因价格上升买入现货蒙受的损失大于在期货市