警惕食品价格上涨引发的通胀预期向非食品服务项价格发散

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250003 国内通胀周期判定4 HYPERLINK l _TOC_250002 2002-2004 年通胀上行区间考察5 HYPERLINK l _TOC_250001 2006-2008 年通胀上行区间考察6 HYPERLINK l _TOC_250000 2009-2011 年通胀上行区间考察7警惕当前食品价格上涨引发的通胀预期向非食品服务项价格发散8国信证券投资评级10分析师承诺10风险提示10证券投资咨询业务的说明10图表目录图 1：2001 年以来 CPI 月度同比一览5图 2：2002-2004 年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势6

2、图 3：2002-2004 年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势6图 4：2006-2008 年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势7图 5：2006-2008 年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势7图 6：2009-2011 年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势8图 7：2009-2011 年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势8图 8：2019 年起的这轮通胀上行区间食品与非食品价格同比走势9图 9：2019 年起的这轮通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势9国内通胀周期判定本文对周期的划分采取的原则如下：1、时序图中，波峰之后总要有波谷；2、上升期或者

3、下降期对应的区间跨度至少要有 9 个月；3、周期区间拐点界定为两个相邻区间之间的极值点；4、如果出现多个点满足上述三条，则以最近出现的作为周期区间拐点。按以上周期判定原则对国内 2001 年以来的通胀周期进行划分（因为存在明显春节因素，因此判定周期时假设：1 月 CPI 同比=2 月 CPI 同比=1-2 月 CPI 累计同比），可见 2001 年至今国内大概走过 6 轮完整的通胀周期：（1）2001 年 5 月至 2004 年 7 月，历时 39 个月；（2）2004 年 7 月至 2008 年 4 月，历时 46 个月；（3）2008 年 4 月至 2011 年 7 月，历时 40 个月；

4、（4）2011 年 7 月至 2013 年 10 月，历时 28 个月；（5）2013 年 10 月至 2016 年 4 月，历时 31 个月；（6）2016 年 4 月至 2018 年 2 月，历时 23 个月。这 6 轮完整的通胀周期中，上行周期的时间区间分别是：（1）2002 年 4 月至 2004 年 7 月，历时 28 个月；（2）2006 年 3 月至 2008 年 4 月，历时 26 个月；（3）2009 年 7 月至 2011 年 7 月，历时 25 个月；（4）2012 年 10 月至 2013 年 10 月，历时 13 个月；（5）2015 年 1 月至 2016 年 4

5、月，历时 16 个月；（6）2017 年 3 月至 2018 年 2 月，历时 12 个月。图 1：2001 年以来 CPI 月度同比一览10.08.06.04.02.00.0-2.02001-012001-072002-012002-072003-012003-072004-012004-072005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-

6、072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07-4.0CPI:当月同比数据来源：WIND、CEIC、 整理从这 6 轮通胀周期来看，前三轮与后三轮出现明显差异，一方面，前三轮通胀周期持续时间明显长于后三轮；此外，前三轮通胀周期峰值明显高于后三轮。最新一轮通胀周期从 2018 年 2 月开始，谷底出现在 2019 年 2 月，目前处于上行周期中，上行周期已走过 9 个月时间。从目前的情况来看，最新一轮通胀周期的上行区间至少在高峰值这一点上更类似前三轮通胀周期。我们重点考察前三轮通胀周期上行区间是否存在通胀预期发散的现象。200

7、2-2004 年通胀上行区间考察2002 年 4 月至 2004 年 7 月，历时 28 个月的通胀上行区间中，前 9 个月食品价格同比从-2.0%明显上行至 0.5%，而在此期间，非食品价格同比则基本维持-0.9%不变。随后非食品价格同比从-0.9%持续上行至 0.8%。因此，此轮通胀上行区间先是食品价格同比明显上行，而后非食品价格同比再接着上行。从时间先后次序上来看，不排除存在食品引发的通胀预期向非食品发散的现象。再将非食品分拆成工业品与服务两项来看，可以发现此轮上行周期中，前 9 个月工业品价格同比持续上行，而服务价格同比却从 2.2%回落至 1.4%，滞后于食品价格同比上行的主要是服务

8、价格同比，因此这轮通胀预期的发散主要表现在食品价格向服务项价格的传导上。图 2：2002-2004 年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势2002-2004年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势16.014.012.010.08.06.04.02.00.0-2.0-4.01.0 前 9 个月：食品同 比明显上行，非食品同比不动或下0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.02002-042002-052002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052

9、003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-07-1.2CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比（右轴）数据来源：WIND、CEIC、 整理图 3：2002-2004 年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势2002-2004年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势0.504.0前 9 个月：非食品中工业品同比上行，服务同比下行0.003.5-0.503.0-1.002.5-1.502.0-2.001.52002-042002-05

10、2002-062002-072002-082002-092002-102002-112002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-062004-07-2.501.0CPI:非食品：工业品:当月同比CPI:服务:当月同比数据来源：WIND、CEIC、 整理2006-2008 年通胀上行区间考察2006 年 3 月至 2008 年 4 月，历时 26 个月的通胀上行区间中，前 6 个月

11、食品价格同比与非食品价格同比变动幅度基本一致，食品价格同比从 0.8%上行至1.4%，非食品价格同比从 0.8%上行至 1.3%。接下来 14 个月，食品价格同比从 1.4%大幅上涨至 17.6%，而非食品价格同比从 1.3%回落至 1.1%后一直基本维持在 1.0%左右不变。随后，食品价格同比继续上行，非食品价格同比也从0.9%上行至 1.8%。将非食品分拆成工业品与服务两项来看，可以发现在食品价格同比大幅上行后， 服务价格同比先上行，工业品价格同比先下行，在接近尾端才开始上行。因此， 此轮食品引发的通胀预期向非食品发散也是反映在服务价格上。图 4：2006-2008 年通胀上行区间食品与非

12、食品价格同比走势25.020.015.010.05.02006-2008年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势前 6 个月，食品与非食品同比变化幅度基本一致接下来 14 个月，食品同比大幅上涨，非食品同比下行1.91.71.51.31.10.90.70.00.5CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比（右轴）数据来源：WIND、CEIC、 整理图 5：2006-2008 年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势2.001.801.601.401.201.000.800.600.400.200.002006-2008年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势 食品对非食品的发散效

13、应先在服务项价格同比上显现2.62.42.22.01.81.61.41.21.0CPI:非食品：工业品:当月同比CPI:服务:当月同比数据来源：WIND、CEIC、 整理2009-2011 年通胀上行区间考察2009 年 7 月至 2011 年 7 月，历时 25 个月的通胀上行区间中，食品与非食品均明显上行，因此难以判断是否出现了食品价格向非食品价格的传导。将非食品分拆成工业品与服务两项来看，可以发现在食品价格同比大幅上行后， 服务价格同比跟着明显上行，而工业品价格同比在中期上行幅度明显放缓。因此，此轮若存在食品价格上涨引发通胀预期发散至非食品，也是反映在服务项价格上更明显一些。图 6：20

14、09-2011 年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势2009-2011年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势16.014.012.010.08.06.04.02.00.0-2.0CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比（右轴）4.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0数据来源：WIND、CEIC、 整理图 7：2009-2011 年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势2009-2011年通胀上行区间非食品中工业品与服务价格同比走势5.004.003.002.001.000.00-1.00-2.00-3.00CPI:非食品：工业品:当月同比CPI:服务:当月同比数据来

15、源：WIND、CEIC、 整理警惕当前食品价格上涨引发的通胀预期向非食品服务项价格发散最新一轮通胀上行周期自 2019 年 2 月开始，至 2019 年 10 月为止已启动 9 个月，在此期间，食品价格同比从 0.7%大幅上涨至 15.5%，非食品价格同比则从1.7%明显下行至 0.9%。将非食品分拆成工业品与服务两项来看，在经历了 9 个月的食品价格大幅上涨后，虽然工业品价格同比仍在继续下行，但 2019 年 10 月非食品中的服务价格同比已开始出现小幅回升。根据上述三轮食品价格涨幅较大的通胀上行周期分析，食品价格上涨引发的通胀预期向非食品的发散最先反应的就是服务项价格，2019 年 10 月服务价格同比开始回升，因此，需要警惕食品价格上涨引发的通胀预期开始向非食品发散。图 8：2019 年起的这轮通胀上行区间食品与非食品价格同比走势2019-？年通胀上行区间食品与非食品价格同比走势18.016.014.012.010.08.06.04.02.00.02019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-102.01.81.61.41.21.00.80.60.40.20.0C