公司金融（第三版）第16章公司兼并与收购

1、公司兼并与收购（M&A）16本章首先介绍了公司并购的相关概念及并购类型；其次着重分析了公司并购的主要动因及效应分析；再次详细阐述了公司并购的价值评估及筹融资问题；最后进行了应税并购与免税并购的税收效应分析。公司兼并与收购01030204公司并购概述公司并购的价值评估 公司并购的金融评价公司并购的财务规划05公司并购中的税收分析 是指两个或两个以上具有独立法人地位的企业按照法定程序结合成为一个企业的行为。是指一家公司以现金、债券或股票购买取得其他公司的部分或全部资产或股权，以取得这些公司控制权的经济行为，收购的对象一般有股权和资产两种形式。公司兼并公司收购公司兼并与收购M&A (mergers

2、and acquisition):翻译成兼并和收购。吸收合并A+B=A新设合并A+B=C股权收购资产收购+=+=行为:收购企业单方面的意思表示，被收购方处于被动的地位甚至进行抵抗。行为:现双方共同的意愿，通过友好协商和谈判寻求双方满意的结果。目标:任何企业均可以自愿发生兼并交易。程序:仅需要在兼并完成后向外界公布而不必透露更多细节。公司兼并与收购形式:被合并企业作为法人实体不复存在。责任:兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务承担者。形式:被收购企业可仍以法人实体存在，其产权可部分转让。责任:收购企业是被收购企业的新股东，以出资的股本为限承担其风险。兼 并收 购目标:一般是上市公司的控制权

3、，一般只发生在资本市场上。程序:在收购的各个阶段需要向有关部门申报，而且要不断进行信息披露，公布收购价格、收购比例以及收购目的等。兼并与收购的异同按涉及行业划分横向并购horizontal merger纵向并购Vertical merger 混合并购conglomerate merger 产品扩展型a product extension merger市场扩张型a geographic extension merger混合型按出资方式划分股份交易并购registered exchange offer现金收购tender offer承担债务购并 无偿购并资产收购股权收购公司兼并与收购并购的类型公司

4、兼并与收购并购的类型按是否利用目标公司的资产划分杠杆收购（leveraged buyout ） 非杠杆收购 按购并双方是否友好协商划分按股份来源划分善意收购（friendly acquisition） 敌意收购（hostile acquisition） 要约收购（tender offer） 市场购买股票协议收购公司兼并与收购协同效应：并购活动完成后联合企业的总体价值大于并购前两独立企业价值之和的部分。战略收益并购协同效应的来源收入上升成本下降税收利得降低资本成本市场力量营销利得经营净损失举债能力剩余资金16.2 公司并购的动因及效应分析 公司兼并与收购公司并购的效应市场份额效应财务协同效应经营

5、协同效应企业发展动机效应并购的其他动因大股东利益驱动管理者主义动机内部人操纵股价16.2 公司并购的动因及效应分析 ABCD2413经营协调效应（1）横向并购:规模经济；范围经济；市场竞争力。（2）纵向并购：避免联络费用、各种形式的讨价还价和机会主义行为。单击此处添加标题财务协同效应（1）合理避税（2）资本成本下降（3）预期效应市场份额效应（1）横向并购（2）纵向并购（3）混合并购企业发展动机效应（1）有效占领市场（2）经验共享和互补（3）获得科学技术的竞争优势（4）降低企业发展风险与成本公司兼并与收购16.3 公司并购的价值评估图16-2 目标公司价值评估体系目标公司价值评估系统公司兼并与收

6、购市盈率法。 市盈率=每股价格每股税后利润 =公司权益资本价值公司税后利润 净值法。 公司权益资本价值=公司资产价值-公司债务资本价值 重置成本法。 权益资本价值。一家上市公司的权益资本总市值为每股普通股票价格乘上总股数。长期债务资本价值。公司的长期负债虽可从公司的资产负债表中得到其账面金额，但还必须考虑市场利率来评估其市场价值。短期负债价值。在短期负债中，短期贷款和应付票据利率与市场利率基本一致，所以可按账面价值来计算这些短期负债的价值。对于应付账款则应按照与到期时间长短一致的市场利率贴现。上市公司非上市公司公司兼并与收购16.3 公司并购的价值评估【例16-1】假设目标方为M上市公司，其资

7、产负债价值的主要数据见表16-2。 M公司非流通的长期负债5年后到期，年利率是10%，当前市场利率为12%。根据第3节相关内容可知，其市场MV的计算方法为：MV=150000001-1/(1+12%)512%+1500000001+1/(1+12%)5 =139182000（元）上市公司公司兼并与收购16.3 公司并购的价值评估上市公司 M公司的应付账款平均到期时间为半年，观察到相同风险的短期资产半年期的收益率为6%，应付账款市值PV的计算方法为：PV=200000001（1+6%）=18867925（元） 从表16-2可知，M公司的资产价值为71774.9925万元,普通股目前的总市场价值为

8、5亿元，则如果想完全收购该公司，必须至少付出5亿元的资金。如果只想达到相对控股M公司的目的，则在其5000万股的总股本中占有一个相对控股的份额就可以了。 公司兼并与收购16.3 公司并购的价值评估非上市公司假设 L公司的税后利润为20000000元，普通股数量为50000万股，每股价值为10元，则其每股收益为：200000005000=0.4（元）则L公司股票的市盈率为：100.4=25假如已知L公司税后利润为14000000元，则 L公司权益资本市场价值为：1000000025=250000000（元） 【例16-2】假设目标方为一家非上市公司L。L公司在经营范围、产量规模、产品类型以及利润

9、率水平上与M公司极相似。如果有意兼并L公司，需与L公司进行作价谈判。通过分析L公司的资产负债表，得到的净资产的数字是1.5亿元（指全部权益资本账面价值）。但是由于资产负债表上的数值仅代表账面价值，因此谈判双方决定以市盈率法来确定L公司的净资产价值。 公司兼并与收购并购协同效应的价值并购支付溢价的价值 当协同效应为正时，并购创造了价值；协同效应为负，则并购造成了财富的损失。为简化起见，下面均以B代表目标公司，那么考虑并购协同效应后B的价值等于VB+协同效应，或者等于VAB-VA。16.3 公司并购的价值评估公司兼并与收购 16.4 公司并购的财务规划图16-3 公司并购融资方式规划并购融资方式的

10、规划公司兼并与收购 16.4 公司并购的财务规划并购融资方式影响出资方式的因素并购融资方式的规划个人或团队承债收购个人或团队以承包利润收购单位或社会集资收购买断工龄收购股东的意见与要求企业的财务状况资本市场的完善程度1243现金出资优点：简单易行；防止股权的稀释，避免被逆向收购。弊端：在短期内支付大量现金；缴纳资本利得税，出售方的税负增加。公司兼并与收购 16.4 公司并购的财务规划 各种出资方式的优劣分析资本置换优点：减轻收购方现金支付的压力。弊端：资产的价值如何评估股权出资优点： 缓解了现金支付的压力。利益联系，共担风险。推迟纳税，减少税负。弊端：稀释控制权，影响老股东的利益。增发新股程序复杂，耽误收购的时机。混合出资公司兼并与收购16.5 公司并购中的税收分析税收优惠的承继可折旧资产的市场价值高于账面价值产生折旧避税将常规收益转为资本利得为并购融资产生利息节税效应免税并购中，目标企业的股东被认为将原有的股权换取等值的新股权，其中并未实现资本损益，所以公司的资产无需重新估计。在应税并购中，被并购企业的股东出售了