化工专题：化工板块对冲策略探讨（其二）V及BU相关对冲头寸探讨

1、1：估值比较静态截面一级估值比较：PE,PP 高估收窄；TA 加工费回到合适区间；MA 估值仍低；沥青、V 估值中等。图 1：2 月 15 日 化工板块生产利润排列（左柱为现货生产利润，右柱是 05 盘面生产利润）单位：%35%29%29%30%25%20%18%17%15%10%7%7%7%6%5%2%2%1%1%0%1% 0%-5%-2%-1% 数据来源：卓创资讯 Wind 资讯 备注：LL/PP 生产利润为油制，TA 生产利润按 500 加工费（有ACP 月份按ACP，无则按当日 PX），PX 利润按对石脑油 250 美金加工费（05PX 利润意思是即期PX 利润减 05TA 贴水换算

2、PX 利润），MA 利润按煤头算，PVC 利润分开山东单品种及山东氯碱综合毛利，沥青是山东沥青（汽柴液化气等副产品）对杜里原油的综合毛利（含消费税抵扣下滑）（沥青盘面生产利润是对 06 盘面生产利润）。一级估值我们定义为生产利润，主要的价差甲醇一级估值低，长期或能节奏性回升：甲醇现货及 05 生产利润分别在 1%及 0%，（节前的-3%及 2%）短期平衡表 2-3 月仍持续累库，当期港口库存历史高位，且外盘伊朗keveh 提前投产后，甲醇毛利短期有下探至-5%附近机会再度给予长期多头 09 的建仓机会，驱动改善时间节点在 3 月下。因此继续维持短空长多，短空推荐空MA5 多MA9，等待 4 月

3、长多推荐多MA9 空PP9 或 BU6沥青一级估值中性：沥青厂库逆季节性回升，一方面是前期冬储投机备库过量透支，另一方面是当期马瑞偏松导致的产量超预期以及 3 月焦化转沥青预期，原料及沥青分化表现为重油溢价的上升以及沥青生产利润的见顶，沥青现货及 06 生产利润分别在-2%及-1%（较节前的 1%及 5%大幅回落），就同期位置生产利润评估中性，短期在国产量超预期背景下有继续配短空机会。短空推荐空BU6 多MA9（或直接能源内部空 BU 多 SC 更佳）PTA 一级估值回调，等待厂家垄断支撑；PX 一级估值仍然高耸，等待下半年回落：TA 生产利润 2%（较节前的 7%大幅缩减），而 PTA 绝对

4、水平低的 19 年将回到 14 年以前TA 工厂检修垄断随意顶加工费的年代，短期翔鹭投产压加工费为 TA 正套再度入场提供良好的安全边际。而PX 现货生产利润仍高耸在 29%（节前 32%），PX 亚洲平衡表 4 月前仍偏紧，但慎防如 14 年 6-7 月的PX 投产提早在 13 年底已开始打压 PX 估值，不建议对冲多头配 TA。PE，PP 一级估值仅中性，估值已回落一半：PE,PP 生产利润横在回落至 7%（节前13%），短期已经历一波回落，特别是 PE,PP 距离回料底仅剩 300 元左右空间，短期空间缩减。而从长期来看 19 年二季度产能集中释放后生产利润仍有向 0 压缩机会，而经历

5、13-17 的回料淘汰之后剩余的可替代量级有限因此回料底支撑或不明显，长期对冲头寸继续建议空 PEPP9 多 MA9。PVC 一级估值单品种毛利中偏低、氯碱综合毛利持续高企：PVC 单品种毛利估值回落至 1%（节前 5%），然而氯碱综合估值仍高耸在 17%（节前 20%）。春节期间累库超预期打压生产利润，平衡表预估新增产能全兑现则 3-5 月仍库存同比偏高，新增产能不兑现或需求超预期维持 8%其中一类情况出现则 3-5 月正常去库。PVC 单品种毛利中偏低，且二级估值出口窗口季节性打开，估值不高情况下短空策略以空 V5 多 V9 的反套为主，然而目前无基差优势及盈亏比一般不建议 V 的反套。等

6、待 2 季度多 V9 空 PE9 的机会，下文讨论。（其实最好直接优化为多 MA9 空 PP9）静态截面二级估值比较：PE,PP 进口窗口关闭，甲醇进口窗口仍小幅开，PVC 出口窗口微开，沥青对外比价高耸图 2：2 月 15 日 化工板块进出口利润排列（左柱为现货进口利润，右柱是 05 盘面进口利润）单位：%10%8%8%8%6%4%2%2%1%0%0%0%0%0%-2%-1%-2%-4%LL进口利润PP进口利润MA进口利润PVC出口利润沥青进口利润数据来源：卓创资讯 Wind 备注：仅简单把进出口利润当作二级估值横向比较，其他更具体维度的估值譬如下游生产利润、跨国价差、替代转产价差、地区价差

7、等在日报展开。甲醇二级估值仍偏高，长期或较难改善：甲醇生产利润估值低，然而二级估值进口利润仍有，进口窗口仍打开，二级估值偏高。特别是短期伊朗keveh 投产提前，以及 3 月份伊朗 Marjarn 复工，间歇出现伊朗低的一口价美金继续促使进口窗口开启。沥青二级估值高，短中长期仍未有约束：沥青进口窗口虽持续打开。然而沥青进口量挂钩的是韩国沥青/燃料油比值回升后仍处较低位，未见转产沥青积极性，但持续过高的中国价格或仍有可能后续吸引其他国家船货，目前进口窗口未带来约束。TA 二级估值不高，短期聚酯生产利润尚可，关注 19 年预期拐点：TA 由于进出口不活跃（进料加工为主），因此选用聚酯生产利润作为二

8、级估值评价。聚酯生产利润仍处于季节性偏高位置。短期看聚酯库存水平正常，但确实有节前织造对聚酯、聚酯对 TA 备库过高或仍需等待消化至月底。长期来看 19 年纺织服装出口及 16-18 的 3-4 年国内织造库存周期结束或拖累聚酯利润，目前仍未看到。PE,PP 二级估值偏高情况已快速修复：PE 及 PP 现货窗口及 05 锁进口窗口首周关闭，对应 4 月往后左右进口量有下滑预期，然而短期 2 月中下PE 滞后集中到港仍有下压PVC 二级估值中偏低，出口窗口季节性打开：PVC 出口窗口持续微幅打开，唯一一个化工板块开出口窗口的。季节性累库下存在支撑。化工板块基差排列图 3：05 合约基差排列单位：

9、%L5基差PP5基差TA5基差MA05港口基差MA05内地基差V5基差06BU基差16%11%6%1%-4%-9%-14%2018-11-072018-11-222018-12-072018-12-222019-01-062019-01-212019-02-05数据来源：卓创资讯 Wind 资讯 备注：本段落的基差用的是基差百分比相较节前，仅 BU6 的期货升水幅度收窄，以及MA5 对内地的期货升水幅度收窄。MA5 港口基差一直在-3.5%至-2%左右晃，期现冻结体量仍在，关注基差走强后重新流入现货市场冲击，然而内地基差回升至-9%至-10%，做多仍需要亏部分基差。BU6 基差缩回至-4.6%

10、，短期厂库累库加速及 3 月底焦化转沥青增产国产打压短期升水，与，19/20 年传统基建大年通过需求给远期高升水，之间的博弈。TA5 基差年前已修复至 1%以内，目前接近平水，无法给正套提供安全边际。正套的安全边际通过 TA 加工费去界定。PE5 及 PP5 基差在 0%至 1%附近晃，关注 2 月中下滞后到港压力集中释放后，有走负可能。V5 基差在 0%至 1%附近晃，但现货交易未回归，基差较虚，未见明显的期现解套。而年前（即期+2 月远期预购）的期现冻结量偏大，关注现货成交活跃后重新流入现货市场造成冲击总结上述总结，估值最低的仍是甲醇，PE,PP 估值从高开始回落至中偏上，沥青 V 估值中

11、等， 估值最高的仍然是 TA。下文主要讨论短期平衡表的展望，主要探讨前一篇报告未讨论的沥青及 V 的策略探讨。短期平衡表：甲醇及沥青短期平衡表展望甲醇短期库存压力不改，等待 3 月底春检改善，Q2 外购 MTO正常开启后稍转好图 4：2 月 14 日自估甲醇平衡表：久泰外购MTO 放在 5 月，志诚外购MTO 放在 6 月单位：万吨数据来源：卓创资讯 图 5：2 月 14 日自估甲醇平衡表：久泰MTO 放在 3 月中，志诚仍放在 6 月单位：万吨数据来源：卓创资讯 图 4 平衡表已含 3-4 月煤头减产 7%-10%的环比减少（煤头亏损加量春检），气头 1 月底集中复工，久泰假设 5-6 月才

12、能正常持续开车背景下作的（相较于年前，主要是周五伊朗keveh 提前投产，上调 2-4 月进口量）。平衡表表现为 2 月继续快速累库 3 月小幅累库，短期高库存压力未能解决，3 月下才开始出现改善。图 5 平衡表把久泰投产放在 3 月中下，则 4 月-25 万吨/月的去库幅度偏大（补充：上面两张表已含中原乙烯MTO 的节后复工，大唐 3.5 复工后假设继续外卖，关注大唐何时MTO 复工减少甲醇外卖）短期：3 月前平衡表仍未改善，最后一波短空的构建继续坚持反套而非跨品种或单边（估值低+4/5 月平衡表逆转），基差走强后逐步平仓。长期：甲醇平衡表在久泰及南京志诚外购 MTO 投产之后转为小幅去库，

13、关注煤头成本低估值水平下，Q2 驱动改善的配多 MA9 机会。图 6：2 月 14 日自估甲醇平衡表：全国库存预估（久泰、志诚放 5-6 月之后）单位：万吨图 7：甲醇港口库存单位：万吨201520162017201820194303803302802301801301月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20152016201720182019120110100908070605040301月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：卓创资讯 数据来源：卓创资讯 沥青 1 月产量基数超预期，19 年整体库存基准上抬图

14、 8：2 月 14 日自估沥青平衡表：（进口持续偏少）单位：万吨数据来源：百川资讯 备注：上述平衡表 3 月后产量预估仅带季节性，然而 1 月产量基数已偏高情况下，3 月给予较低季节性增产量（3 月目前马瑞仅为 4 船附近回落至偏正常体量），进口预估持续给30 万吨以下（沥燃比价仍偏低，根据高频船期再调整），产业需求保守仍放在上年的 2.6%附近做预估。（沥青平衡表做的精准度明显不及其他化工品，需求同比摆动量级较大）。上表总需求为产业需求+冬储+投机需求（12 月底至 1 月冬储投机备货需求大幅拉高 1 月总需求）（1）1-2 月平衡表短期库存上升稍快，生产利润存在短期往下修复需求：1 月产量

15、较此前195 至 205 万吨预估完全超预期，导致 1 月平衡表累库超预期。特别是周度百川工厂逆季节性回升 2 周偏快，一个是产量超预期造成的累库，另一个是前期贸易商投机冬储备库已透支（上述平衡表把这块划入产业需求以外的投机&冬储需求，与期限冻结量根据基差选择继续冻结还是解套流入现货市场不同，该投机冻结量级根据绝对价格预判难以预测何时潜在回流现货市场），当前存在累库存打压生产利润的短期驱动。当前焦化利润较相对沥青利润低位关注是否引发提前焦化转沥青（目前大部分计划仍在 3 月底）（2）中期仍然偏强，Q2 未见季节性累库：4-6 月季节性累库不明显，平衡表库存表现趴在中下水平，等待供需预估出大调整

16、。首先是沥青产量的源头马瑞 1 至 2 月仍松，3 月正常，到底 4 月后会否跟随委内瑞拉产量下降而下降仍需届时跟踪马瑞船期，上述平衡表未含马瑞可能减少导致的沥青减产。第二是进口预估一直放在 30 万吨以下，重油偏紧造成的沥燃价差一直低位未给予上调，但亦慎防进口窗口的长期打开有意外其余国家船货增加（未含进平衡表）。第三是 19 年作为传统五年计划的第四年是大年，需求有超预期上调至5%-7%的潜在可能（未含进平衡表）图 9：2 月 14 日自估沥青平衡表：全国库存指数单位：万吨图 10： 沥青工厂库存率（百川）单位：%201520162017201820193703503303102902702

17、502302101月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2015201620172018201950%45%40%35%30%25%20%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：百川资讯 数据来源：百川资讯 图 11： 2 月 14 日自估沥青平衡表：产量预估单位：万吨图 12： 2 月 14 日自估沥青平衡表：进口预估单位：万吨201520162017201820192802602402202001801601401201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20152016

18、2017201820196055504540353025201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：百川资讯 数据来源：百川资讯 沥青/甲醇平衡表库存比值展望图 13： BU/MA 价比与MA/BU 自估平衡表库存比值单位：无，无图 14： MA/BU 自估平衡表库存比值单位：无（M港口库存/BU平衡表库存）*2.5+0.21.9MA平衡表库存/BU平衡表库存1.8BU/MA现货比价（右轴）1.71.61.51.41.31.21.11.00.90.70.80.50.614-01 14-08 15-03 15-10 16-05 16-12 17-07

19、 18-02 18-09 19-04201520162017201820191.801.601.401.201.000.800.600.401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：卓创资讯 数据来源：卓创资讯 从自估平衡表 MA/BU 库存比值与 BU/MA 现货价格比值的匹配程度来看，仅在半年尺度的长周期存在较好正相关关系，然而 2-3 个月内的中周期经常不匹配，运用库存比值作为价比的交易参考作用不及其他化工品。平衡表预估MA/BU 库存比值直至 3 月仍然在走高，3 月下左右才看到库存比值见顶，因此现阶段仍无法通过空BU6 多MA9 去实现短期

20、 BU6 的短空（因此寻找优化为空BU6 生产利润或更适合）下图选用周频的实际MA 港口库存/实际 BU 工厂库存（百川数据），与 BU/MA 现货价比亦是仅长期存在正相关，短期的反向毛刺非常多（主要原因是高频周度的沥青库存选用工厂库存而非社会库存，而社会库存样本仅有 18 年 6 月至今的短期样本）。图 15： BU/MA 现货比价 与 实际MA 港口库存/BU 工厂库存率 自估平衡表 MA 库存/PE 库存单位：无；无 甲醇港口库存/沥青厂库/240 甲醇估算平衡表库存/沥青估算平衡表库存山东沥青/江苏甲醇价比（右轴）1.91.71.1.51.1.31.1.11.0.90.0.70.50.

21、0.30.2014-01-032014-07-032015-01-032015-07-032016-01-032016-07-032017-01-032017-07-032018-01-032018-07-032019-01-03数据来源：卓创资讯 百川资讯 （1）3 月焦化转沥青不超预期的假设下，3-6 月平衡表库存仅维持中下水平。因此目前空生产利润仅为短空。然而节后回来 2 周的工厂库存回升快于预期，慎防淡季的实际产业需求同比不及上述平衡表预估。而本来沥青春节至 4 月份产业需求季节性缺失，真实产业需求等待 4 月回暖而真正旺季等待华东 6-7 月梅雨过后才进入高峰，因此当前 3-6 月份

22、产业需求欠缺的背景下，贸易商投机投机需求决定厂库至社会库的转移速度，而目前冬储贸易商投机备库透支，慎防 2-3 月采购放缓，加快厂库的累计速度，从而对中石化的话语权构成压力。图 16： 沥青生产利润 与 沥青库存 相关性单位：元/吨；无沥青生产利润（含抵税收益） 炼厂库存（百川）（右轴）估算社会库存指数（右轴）658005530045-20035-70025-1,200152014-01-032014-07-032015-01-032015-07-032016-01-032016-07-032017-01-032017-07-032018-01-032018-07-032019-01-03数据

23、来源：卓创资讯 百川资讯 沥青后续的关注问题供应短期摆动：焦化生产利润偏低，是否引发快于季节性的 转沥青图 17： 沥青生产利润 与 沥青库存 相关性单位：元/吨；万吨沥青综合利润-焦化综合利润间歇转焦化典型炼厂沥青产量（右轴）701,0006560500555004540-5003530-1,000252014-01-032014-07-032015-01-032015-07-032016-01-032016-07-032017-01-032017-07-032018-01-032018-07-032019-01-03数据来源：卓创资讯 百川资讯 间歇转焦化典型沥青产量样本选取部分（东明+滨

24、燃+金陵+镇海+上石+盘锦北沥+ 盘锦北燃），选取依据为年内沥青产量摆动大（猜测为根据焦化利润会较快切换）。京博 18年 4-5 月确实有因焦化利润更好而减产沥青但是 17 至 18 年基本单方向沥青因此未放进样本；弘润 16-18 年逐年间增产太多引起图表变形亦未放入样本。1 月产量超预期，盘锦北方、盘锦北燃、镇海、滨燃均有所贡献，理解为焦化利润差贡献的额外转产沥青。目前（沥青综合利润与焦化利润差值）与 17 年Q1 相比稍下，但仍要密切关注环比稍高的（沥青综合利润与焦化利润差值）是否会如 1 月一样促发短期的焦化转沥青（鑫海、凯意、弘润、中泉、东明均原计划 2 月中下至 3 月集中从焦化季

25、节性转回沥青，关注是否提前）供应长期趋势：Q2 国产沥青偏紧还是偏松图 18： 委内瑞拉原油离港及到港中国与马瑞溢价单位：万吨，美元/桶图 19： 委内瑞拉原油到中国单位：万吨委原油离港（万吨）领先2个月 委原油按到港（万吨）200中燃油马瑞溢价（右轴）6180416014021200100-28060-440-62017-01-012017-07-012018-01-012018-07-012019-01-01 201520162017201820192101901701501301109070501月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：卓创资讯

26、 路透资讯 数据来源：路透资讯 图 20： 委内瑞拉原油发港目的地（彭博）单位：千桶/日中国（彭博）印度（彭博） 美国（彭博） 其他（彭博）总离港（彭博）（右轴）7001750600165050015504001450300135020012501001150010502017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-01数据来源：彭博资讯 中燃油马瑞溢价 1 月 5.027 美元/桶，创新高。然而 1-2 月马瑞到港中国宽松，而委内瑞拉的原油出口是确实下滑的，然而是美

27、国对委内瑞拉制裁导致了美国少进口的部分，区域分流到了中国、印度（11 月至 1 月）。那在委内瑞拉总产量是减的情况下，相当于中国或印度（即亚洲）从美国人手中争夺了部分委内瑞拉的重油份额。分开两种情形。一是美国的金融制裁扩大至影响中国及印度对委内瑞拉原油的进口，4 月后到中国的到港直接砍下来，此背景中国沥青产出收紧。二是只是美国进口委内瑞拉份额下滑，亚洲（中国、印度）持续获取额外分流份额，沥青产出依然偏松。图 21： 美国进口原油（重油代表国）（EIA）单位：千桶/日otherSaudi ArabiaVenezuelaMexicoColombiaCanada（右轴）1,8004,301,6004

28、,101,4003,901,2003,701,0003,508003,306003,104002,902002,7002,502018-7-62018-8-62018-9-62018-10-62018-11-62018-12-62019-1-62019-2-6数据来源：EIA 上述基于情景二的假设如何实现再平衡？美国进口重油代表国加拿大、委内瑞拉均 出现下滑，猜想再平衡路径为：美国重质原油进口的下滑-美国偏重质馏分油的产出下滑- 美国从欧洲重质馏分油的进口增加-间接获取亚洲的重质馏分油。（即亚洲从美国多争夺的委内瑞拉份额通过偏重馏分的成品油柴油通过欧洲间接传导回美国，线索是亚洲柴油溢价传导的焦

29、化利润重新走强再重新分流中国沥青达到收紧）。然而美国的馏分油库存没有显 示任何紧张，上述猜想没看到十划都没看到一撇。展望 Q2 的国产沥青是转紧还是维持 Q1 偏松，仍难下结论。短期平衡表：PE 及 PVC 短期平衡表展望PE 季节性累库高点，准备进入节后下游复工去库；等待 4-7 月产能投放兑现图 22： 2 月 14 日自估PE 平衡表：（久泰 4 月，中安 5 月，浙江石化、宝丰 7 月）单位：万吨数据来源：卓创资讯 备注：上述平衡表，1-7 月 2019 年检修计划偏少，增加（19 与 18 年检修差值的 1/3 作额外检修预估）。2-3 月进口滞后集中到，因此 2 月进口季节性减量未

30、给太多；2 月中下进口窗口首度关闭，下调 4-7 月进口 5 万吨/月左右。（1）2 月春节集中累库，目前逐步进入下游复工节后库存见顶。平衡表进入 3-4 月季节性去库。真正的累库加速期需要等待 4-5 月久泰、中安投产，以及后续 7 月份的浙江石化宝丰投产才能看到。因此真正配空的时间点在 5 月左右。且能否配空的关键节点在于新增产能能否如期释放。图 23： 2 月 14 日自估PE 平衡表：全国库存预估（久泰 4 月，中安 5 月，浙江石化、宝丰 7 月）单位：万吨图 24： PE 社会库存（卓创）单位：万吨 20192018201720162015120110100908070605040

31、30201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2015201620172018201912011010090807060501 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月数据来源：卓创资讯 数据来源：卓创资讯 PVC 超预期季节性累库，等待下游复工；关注 3-5 月新增产能释放情况图 25： 未来平衡表展望（自估）（2019 年 2 月 14 日预估） （北元 10、瑞恒 10 于 3 月，金昱元 20 于 4 月，新疆中泰20 于 5 月、联成 15 于 5 月、韩华 10 于 6 月）单位：万吨数据

32、来源：卓创资讯 图 26： 未来平衡表展望（自估）（2019 年 2 月 14 日预估） （北元 10、瑞恒 10 于 3 月仅兑现，其他不兑现）单位：万吨数据来源：卓创资讯 备注：上述平衡表，需求从 18 年的 8%下放到 5%预估（基于地产需求预期走弱），然而仍需密切关注 19 年需求是否超预期坚挺；出口窗口仅小幅打开，出来放在 18 年附近水平。月含 9 万吨/月左右的季节性春检预估。（1）春节季节性累库超预期，库存绝对水平回到历史高位，等待下游逐步复工至 3 月中的库存高位拐点。然而 3-5 月仍有部分新增产能，上述平衡表分开两张平衡表，分别是全兑现及部分兑现的平衡表。全兑现新增产能则

33、 3-5 月季节性去库失败，仅兑现北元及瑞恒则 3-5 月进入季节性去库。图 27： PVC 社会库存指数（北元 10、瑞恒 10 于 3月，金昱元 20 于 4 月，新疆中泰 20 于 5 月、联成 15 于 5 月、韩华 10 于 6 月）单位：万吨图 28： PVC 社会库存指数（北元 10、瑞恒 10 于 3月仅兑现，其他不兑现）单位：万吨2015201620172018201910090807060504030201月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2015201620172018201910090807060504030201月 2月 3月

34、4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：卓创资讯 数据来源：卓创资讯 图 29： 卓创PVC 社会库存单位：万吨201520162017201820194540353025201510501月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：卓创资讯 3.3PVC/PE 平衡表库存比值展望图 30： 平衡表V/PE 库存比值 与 L/V 比价（V 按全投产）单位：无，无图 31： 平衡表V/PE 库存比值（V 按全投产）单位：无L价格/V价格油煤比*9（右轴）2.0V/PE库存比值（右轴）1.81.91.61.81.41.71.21.

35、61.51.01.40.81.30.61.20.42014-01-31 2015-01-31 2016-01-31 2017-01-31 2018-01-31 2019-01-31201520162017201820191.551.351.150.950.750.550.351月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月数据来源：卓创资讯 数据来源：卓创资讯 图 32： 平衡表V/PE 库存比值 与 L/V 比价（V 按2 套投产）单位：无，无图 33： 平衡表V/PE 库存比值（V 按 2 套投产）单位：无L价格/V价格油煤比*9（右轴）2.0V/PE库存比值（右轴）1.81.91.61.81.41.71.21.61.51.01.40.81.30.61.20.42014-01-31 2015-01-31 2016-01-31 2017-01-31 2018-01-31 2019-01-31201520162017201820191.351.150.950.75