财务管理（第三版）第15章合并与兼并

1、财务管理（第三版）第15章合并与兼并学习目标重点掌握合并与兼并的含义和模式、兼并的方法、超级帕累托现象。掌握合并与兼并的动因、如何对目标公司进行估价。了解防御合并与兼并的策略、帕累托现象。15.1合并与兼并概述15.1.1合并、兼并的定义1.合并的定义 公司合并发生于实体获得构成企业的净资产或者获得一家或多家实体的所有者权益，并保持对其的控制权。合并指两家或两家以上的公司组织一家全新的公司。15.1合并与兼并概述15.1.1合并、兼并的定义2.兼并的定义 兼并是指公司通过现金、证券或其他形式购买取得其他公司的产权，使其他公司丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些公司决策控制权的经济行为，其实

2、质是产权交易。主并公司称为兼并方，目标公司称为被兼并方。兼并完成后，主并公司法人资格存续，目标公司法人资格消失。15.1.2合并与兼并的模式1.水平兼并水平兼并也叫做横向合并，指兼并公司与被兼并公司同处于一个行业。2.垂直兼并在垂直兼并方式下，各公司处于产品生产过程的不同阶段。垂直兼并是指一家公司兼并与其有业务有来往的供应商或客户。3.同源兼并同源兼并是指两家公司虽然都处于一个通用行业，但却不是竞争对手，也不是供应商或客户，而是同处于一个通用行业的领域。4.混合兼并混合兼并是指兼并公司和被兼并公司之间的业务互不相干。公司兼并与其不相关的行业，从而使公司多样化，这是化解行业风险的有效方法。15.

3、2合并与兼并的动因合并兼并产生的协同效应： 协同效应=VAB-（VA+VB） 概括来说，协同效应产生在兼并、合并之后，联合公司的价值大于合并兼并和被合并兼并公司的价值之和。按照协同效应的不同来源，具体分为以下几个原因： 1.马修定律大的更大、强的更强在市场竞争中，其趋势就是小的变大，大的变强，强的变得更强，否则就要被吃掉或破产。2.规模效应是公司成败的关键，强强合作是增大规模效益、降低公司管理成本的有效手段。3.筹资偏好5.税收动机。税务考虑常常是合并兼并的主要目的之一。4.技术与人才的需求6.流动性，两家小公司的合并或一家大公司与一家小公司的合并给股东权益带来更大的流动性，它增加了股票的可交

4、易性。15.3合并与兼并的方法 15.3.1友好接管与敌意接管1.友好接管 一般来说，兼并公司与被兼并公司即目标公司的管理层谈及兼并事宜，如果目标公司同意兼并公司的建议，兼并建议将获得批准并由目标公司的股东通过。2.敌意接管敌意接管正好和友好接管相反。如果目标公司不同意兼并公司的建议或认为兼并公司的出价太低或二者不“般配”，目标公司可以进行抵制。兼并既可以是友好接管方式，也可以是敌意接管方式。15.3.2战略联盟与杠杆收购1.战略联盟2.杠杆收购杠杆收购是指公司或个体利用收购目标的资产作为债务抵押，收购另一家公司的策略。杠杆收购是一种兼并技巧。兼并公司对目标公司的收购价格的90%来自于：（1）

5、对目标公司财产的抵押；（2）兼并公司动产或不动产的抵押；（3）第三方担保抵押。采用杠杆收购方式的兼并大都是跨国公司和投资财团。一般须符合下列四个条件：（1）目标公司在该行业中有良好的盈利历史记录和未来发展的潜力；（2）目标公司的债务水平比较低，银行可承兑的资产比较高，兼并时可供抵押；（3）目标公司有稳定的前景和良好的现金流；（4）目标公司的现行管理班子和部分股东同意以杠杆收购的方式来出售该公司。15.4对目标公司的估价15.4.1兼并资产 一般来说，兼并时常是兼并公司出于对目标公司资产的青睐而发生的。兼并公司在资产方面需要以目标公司作为补充，以增强兼并公司的能力。以此为兼并目的的兼并要考虑目标

6、公司资产的价值和税收抵免问题。15.4对目标公司的估价15.4.2换股换股是兼并公司根据目标公司的价值以兼并公司的股票按一定比例与目标公司的股票进行交换。股票交换率是指目标公司的股票可以交换成收购公司股票的数量。股票交换率的计算公式如下： 股票交换比率=目标公司的每股作价/收购公司的每股市价。股票交换率可能出现以下三种情况：目标公司的每股股票交换数量=兼并公司的每股股票交换数量；目标公司的每股股票交换数量兼并公司的每股股票交换数量；目标公司的每股股票交换数量兼并公司的每股股票交换数量。15.4.3每股盈利1.短期每股盈利效益若兼并公司和目标公司的换股率为11.5，为促使兼并成功和收购S公司的1

7、 200万股的流通股，M公司必须用库存股或重新发行800万股（1 2001.5）股票，如果合并成功，M公司将拥有2 000万股股票；项目M公司（兼并公司）S公司（目标公司）（1）普通股可支配收益9 6004 800（2）流通股1 2001 200（3）每股盈利84（4）每股市价12060（5）市盈率（4）（3）1515 M公司与S公司的财务数据表 单位：万元如果两公司的普通股可支配收益保持不变，合并后的每股收益将降至7.2元，原S公司的股东的每股盈利则上升到4.8元。2.长期盈利效应合并后的公司每股盈利效应在很大程度上取决于公司的未来成长。从众多合并、兼并案例来看，兼并公司原股东的每股盈利在兼

8、并后初期阶段低于兼并前的水平，但长期的每股盈利前景却是非常看好的。如果兼并后公司业务进展顺利，合并后的公司的每股盈利要远远高于合并前的每股盈利，因为目标公司的资产贡献率要远远高于合并前的资产贡献率，从而引起合并公司的每股盈利的攀升，进而使兼并后的兼并公司的股东和目标公司的股东的每股盈利出现双赢的趋势15.5防御合并与兼并的策略15.5.1前置防御策略前置防御策略，又称驱鲨（shark repellant）措施，是指公司预先设置障碍防止敌意收购的行为。前置防御策略1.修改公司章程（1）超多数条款。（2）分期分级董事（3）公平价格条款。2.员工持股计划目标公司首先设计出合适的员工持股计划，再由目标

9、公司担保向银行或其他金融机构贷款，所得贷款通过“员工持股计划”向公司员工贷款以购买公司股票3.毒丸计划是指目标公司为避免被其他公司收购，在公司章程中预先制定一系列会使兼并者对其失去吸引力的规定，这些规定就是“毒丸”。4.相互持股：目标公司在收购方发动袭击之前，选择一家或几家关系密切的公司，签订协议互换股权，相互持有对方一定比例的股价并承诺未经双方同意，不可随意出售和转让对方的股份。毒丸计划负债毒丸计划，是指公司遭遇敌意收购时自动增加负债的反收购策略。股权毒丸计划，是指遭遇敌意收购时，目标公司股东根据公司章程规定，低价购买新公司股票或高价将所持股票卖给新公司的反收购策略。人员毒丸计划，是指目标公

10、司高管共同签署协议，要求敌意收购后新公司必须满足某些特殊要求，否则将集体辞职的反收购策略。15.5.2过程防御策略01股票回购，当目标公司遭到收购者恶意收购时，可以在公开市场上买进本公司的股票，也可以制定高价以回购股东手中的股票，从而减少目标公司流通在外的股票数额。02焦土战略是指人为损害目标公司资产质量的反收购行为，即出售目标公司最有吸引力、最有利可图的资产和部门，或者用大量现金或大举负债来购进一些垃圾资产，从而降低目标公司的吸引力，让收购者失去收购的兴趣。03邀请第三方公司白衣骑士，当遭到恶意合并时，被并公司邀请一个更能接受的第三方公司，即所谓的“白衣骑士”作为另一个收购者，以更高的价格来

11、对付恶意收购，从而使自己与“白衣骑士”合并。04帕克曼防御是目标公司先下手为强的反并购策略。当获悉收购方试图启动收购目标公司的计划时，目标公司针锋相对，抢先收购袭击者的股票，或策动与目标公司关系密切的友好公司出面收购袭击者，从而迫使收购公司转入防御，或至少赢得一定的时间以重新制定防御措施。05管理层收购，当目标公司遇到恶意收购时，公司的管理层通过一定的渠道筹措资金，收购其所在公司的大部分股权，达到控制公司的目的。运用股票回购反收购应当注意以下问题：其一，应当严格遵守法律规定；其二，应当择优选择股份回购与红利发放；其三，股票回购只能作为反收购的辅助手段；其四，谨防绿色勒索阴谋。15.6超级帕累托现象15.6.1超级帕累托现象的生成所谓帕累托现象是指20%的公司占据着80%的市场份额