2022年风电和光伏行业发展现状及细分产业分析

1、2022年风电和光伏行业发展现状及细分产业分析一、光伏主辅材：2021 年尽显需求韧性，22Q1 淡季不淡2021年全球光伏新增装机有望超160GW，国内分布式及海外需求旺盛，尽显光 伏装机需求韧性。尽管2021年受上游原材料紧缺，产业链价格持续涨价，但国内分 布式及海外装机需求对价格敏感度较低，国内户用光伏、印度、土耳其、巴西等地 光伏装机超预期，尽显需求韧性。据CPIA及国家能源局，2021年国内光伏新增装机 54.9GW，同比+14%，分布式装机达29GW，同比+86.9%，占比52.8%首超集中式 装机，户用光伏达21.6GW，同比+114%，占比达39%成为中坚力量。展望2022年，

2、 随着硅料及EVA粒子新增产能陆续爬坡投产，供应链瓶颈有望缓解，在全球碳中和 共识、国内风光基地、整县推进、碳减排支持工具及电价市场化等多重利好支撑下， 我们预计2022年国内/全球光伏新增装机有望达80GW/230GW以上，同比+46%/+35% 以上。2022年一季度国内光伏装机达13.21GW，同比+148%创历史新高。根据国家能 源局，3月新增装机2.35GW，同比+13%；1-3月光伏新增装机达13.21GW，同比 +148%，其中分布式占比近70%，在整县推进、风光基地及保障性并网等利好政策支撑下，预计2022年国内光伏新增装机有望达80GW以上，同比+46%以上。2022年一季度

3、电池+组件出口高增。根据SOLARZOOM，电池+组件3月出口 41.07亿美元，同比+88%，环比+1%，其中出口印度占比18%，较往期有所提高， 我们认为主要系印度4月关税将近，抢装囤货接近尾声。随着传统能源涨价、俄乌战 争及欧盟碳关税落地，各国纷纷加快能源转型步伐，预计2022年全球光伏新增装机 有望达230GW以上，同比+35%以上。压力测试提升组件价格弹性，光伏主制造产值中枢上移，需求韧性显现，主产业链 产值扩容。尽管21年受硅料供应紧缺，光伏主产业链持续涨价，但国内分布式及海 外市场价格容忍度较高，成为光伏新增装机增长主力。根据CPIA，预计2021年全球 光伏新增装机170GW，

4、同比+31%以上，组件含税价格约1.80元/W，同比+18%， 组件行业首次出现量价齐升，2021年全球组件产值有望达到3257亿元，同比+54%， 扭转2010-2020年产值未增长局面。2010-2020年全球光伏新增装机从17.49GW增 长至130GW，但组件含税价格从13元/W降至1.57元/W，2020年全球组件产值为 2279亿元，与2010年基本持平。展望未来，2021年经过价格压力测试后，组件价格 及需求弹性进一步提高，若假设2021-2025年组件价格复合增速为-5%，实现双碳目 标要求2025年光伏新增装机达454GW，预计2025年光伏组件产值7085亿元，较 2021

5、年增长118%，行业长期产值天花板进一步被打开，在光伏实现平价上网后， 补贴退坡影响不复存在，不再需要组件大幅降价来刺激终端装机需求，组件降价压 力大幅减弱，由N型技术、大尺寸化及颗粒硅等技术创新带来的降本红利将更多留存 于制造环节，产值及利润扩容将推动光伏板块提升。（一）业绩增速：硅料掌握主链利润，金刚线热场增速亮眼光伏需求成长性显现，主产业链利润向扩产最慢环节集中，硅料成为利润分配 最强势环节。2021年为光伏平价元年，需求端周期性逐步熨平进入成长阶段，各环 节为满足装机需求加快扩产节奏。由于硅料扩产周期长达一年半左右，因此成为了 限制需求释放的最大瓶颈，价格不断上涨，考虑现有产能运营情况

6、、新增产能投产 节奏及进口料运输情况，我们预计2022年全球硅料有效供给为85万吨，对应可支撑 光伏装机近260GW，供给紧缺成都将维持在2022年下半年。22Q1需求淡季不淡， 国内装机及组件出口同比高增，但硅料新增产能较少，紧张程度进一步加剧，盈利 能力继续提升，扣非后归母净利增速最快。通威股份（2021 YOY+252%；22Q1 YOY+545%）硅片双寡头格局优异，硅料有限供给限制硅片产量，龙头积极推动大 尺寸产能升级，通过涨价及提高开工率保障盈利处于高位，扣非后归母净利增速仅 次于硅料。中环股份（2021 YOY+308%；22Q1 YOY+151%）、上机数控（2021 YOY+

7、180%；22Q1 YOY+68%）；电池及组件环节扩产较快，PERC技术较为成熟， 技术进步放缓，各厂商间成本差距不大，利润不断被压缩。硅料：2021年及22Q1供给紧张程度不断加剧，价格景气推动业绩高增。据硅 业分会及海关总署数据，2021年全球硅料有效供给约62万吨，可支撑光伏装机约 172GW，供应紧张下价格不断上涨，盈利处于高位，受22Q1需求淡季不淡、新增 产能较少影响，硅料紧张程度进一步加剧，盈利能力继续提升，21年及22年一季度 硅料环节扣非后归母净利增速最快。通威股份（2021 YOY+252%；22Q1 YOY+545%），其中2021年硅料销量10.77万吨，同比+24%

8、，均价15.58万元/吨， 同比+154%，单吨净利约8万元；22Q1销量4.80万吨，预计单吨净利达12万元。大 全能源（2021 YOY+448%；22Q1 YOY+643%），其中21年硅料销量7.54万吨， 同比+0.7%，不含税均价14.3万元/吨，同比+131%，单吨净利7.6万元，同比 +444%；22Q1销量3.88万吨，预计单吨净利超11万元。硅片：龙头议价能力强势，盈利处于历史高位。硅料紧缺限制硅片产量，行业 集中度较高，以隆基股份及中环股份为首的硅片双寡头正在积极推动行业从166及以 下向182/210升级，大尺寸产能结构性紧缺，产能利用率有所提升，并通过涨价有效 传递硅

9、料成本压力，2021年硅片单瓦盈利处于历史高位，扣非后归母净利增速仅次 于硅料环节，包括中环股份（2021 YOY+308%；22Q1 YOY+151%），公司2021 年光伏硅片出货约52GW，同比增长约30%，实现营收411.05亿元，同比+116%， 实现归母净利40.3亿元，同比+270%；由于2021年底国内抢装需求弱化，硅片库存 积压导致价格下滑、开工率降至低位，2022年一季度盈利略有承压，公司2022年第 一季度出货约14-15GW，确认收入约12GW，单瓦净利约8-9分，环比基本持平。随 着稼动率提升、大尺寸结构升级及产能释放，硅片环节二季度有望迎来量利双升。电池：行业成本曲

10、线趋于扁平，原材料涨价导致2021年盈利处于低谷，2022 年一季度触底回升。由于电池环节产能相对过剩，叠加PERC技术已较为成熟，各 厂商间成本差距不大，提价能力较弱，在硅料硅片涨价背景下，2021年电池环节利 润 不 断被 压 缩， 扣 非后 归 母净 利 出现 明 显负 增 长， 其 中 爱旭股份（ 2021 YOY-150.49%）。由于2021年底硅片降价，叠加电池大尺寸产能结构升级，2022 年一季度电池环节盈利出现修复，扣非后归母净利增速明显反弹，爱旭股份（22Q1 YOY+263.82%）。随着上游硅料供需矛盾趋于好转、电池大尺寸升级叠加实现N型 低成本量产，先进产能有望获取超

11、额红利。组件：组件长单具有期货属性，成本上升导致盈利承压，一体化稳健性显现。 组件长单交付周期较长，2021年原材料价格上涨导致交付时盈利承压，扣非归母净 利润增速较低，其中隆基股份（2021 YOY +8.39%），2021年组件外销37.24GW， 均价1.57元/W，同比+4%，毛利率同比-3.57pct至17.06%，主要系原材料涨价叠加 开工率降低；由于各公司一体化程度、订单结构等存在差异，盈利出现分化，行业 集中度提升。与电池环节类似，为提升差异化竞争力，一体化组件公司积极布局N 型高效电池技术，通过推出发电增益更高的新品获得更高溢价和更多订单，享受技 术超额红利。胶膜：价格提高传

12、导成本压力，2021年盈利能力创新高；由于价格调整递延于 成本变化，2022年一季度盈利略有承压，看好二季度盈利反弹。在光伏旺盛需求推 动下，光伏胶膜行业快速扩产放量，但原材料光伏级EVA/POE粒子扩产周期较长， 供应紧缺下持续涨价，由于胶膜价值量较低且客户粘性较高，叠加集中度较高，光 伏胶膜厂商通过提价传导成本压力，扣非归母净利润快速增长，福斯特（2021 YOY+40.67%）2021年胶膜销量9.68亿平，同比+12%，市场份额约50%，均价11.89 元/平，同比+36%，预计单平净利2.1元，同比+25%；2022年一季度胶膜销量2.81 亿平，预计单平净利1.2元，主要系原油价格

13、带动EVA粒子涨价，但胶膜价格仍处于低位所致，考虑3-4月胶膜多次涨价后不含税价格达1516元/平，已接近21Q4价格 高位，二季度胶膜盈利有望出现明显反弹。胶膜龙二积极扩产带来业绩弹性空间， 尽管同样面临成本压力，但海优新材（22Q1 YOY+4.16%）2022年一季度销量达1.1 亿平，同比翻番，扣非后归母净利润实现正增长。金刚线：旺盛需求带动出货高增，盈利能力保持稳定。光伏旺盛需求使得历经 “531”产能出清后的金刚线行业迎来发展新阶段，销量快速增长，价格趋于稳定， 同时原材料成本变动不大，扣非归母净利润快速增长，其中美畅股份（2021 YOY+66.39%；22Q1 YOY+80.6

14、4%）2021年金刚线销量4541万公里，同比+82.80%， 均价40.17元/公里，同比-15.68%，毛利率57.26%，同比-1.46pct；2022年一季度需 求强劲，公司加大扩产力度，销售金刚线1694万公里，同比+98%，随着积极进行 多线机设备改造及一体化布局，单位成本仍有下降空间。光伏玻璃：产能瓶颈解除，盈利能力逐步回落，双寡头格局稳定。2020年底光 伏玻璃限产政策松绑，此后价格逐步回落，叠加上游石英砂及烧碱等原材料价格上 涨，盈利承压，毛利率呈现逐季度下降趋势，但得益于光伏需求强劲，信义光能及 福莱特等龙头公司新增产能率先达产，2021年扣非后归母净利仍实现增长，其中福

15、莱特（2021 YOY +26.91%）销售光伏玻璃2.65亿平，同比+43.17%，均价26.9元/ 平，同比-4.8%，毛利率35.70%，下滑9.22pct；尽管2022年一季度需求强劲，但由 于2021年一季度价格仍延续2020年四季度高景气，因此扣非后归母净利增速出现下 滑，福莱特（22Q1 YOY-49.48%）。光伏玻璃行业规模及成本优势显著，一二梯队 间毛利率差距超15pct，双寡头格局稳固。光伏支架：盈利处于历史低谷，期待触底回升。由于高价值量跟踪支架主要应 用于对系统成本更为敏感的大型地面电站，组件高价导致大规模地面电站项目延期， 多数启动项目也优先考虑价格较低的固定支架，

16、叠加上游钢铝材等大宗商品及海运 费大幅涨价，光伏支架行业盈利处于低谷，扣非后归母净利出现下滑，中信博（2021 YOY-114.57%；22Q1 YOY-194.51%），期待未来随着硅料成本降低刺激地面电站 开工、原材料及海运费涨价带来的盈利修复。光伏背板：需求动力源自分布式市场，盈利能力受原材料波动影响，光伏背板 需求受双玻方案挤压开始放缓，叠加PVDF原材料涨价，2021年扣非净利出现负增 长，赛伍技术（2021 YOY-7.05%）2021年销售光伏背板1.31亿平，同比-0.86%， 均价10.86元/平，同比+10.78%，毛利率12.41%，环比-4.39pct，单平毛利同比下

17、降约0.3元。由于一季度需求主要源于分布式市场，屋顶等轻量化场景仍偏向使用光 伏背板，旺盛需求推动价格上涨，2021年一季度销售4306万平，同比+47.52，均价 12.20元/平，同比+23.48%，扣非后归母净利同比大幅增长，赛伍技术（22Q1 YOY+86.64%）。热场、银浆等环节：热场受益硅片大尺寸及N型升级产能扩充带来的新增及替 换需求，扣非后归母净利增速与金刚线同属最高水平，包括金博股份（2021 YOY+215%；22Q1 YOY+84%）、天宜上佳（2021 YOY+44%；22Q1 YOY+248%）：银浆出货量受益装机增长，但由于受原材料银粉涨价影响，毛利率逐季度下滑。

18、（二）盈利空间：龙头彰显盈利韧性，大宗品扰动辅材盈利硅料价格景气推动2021年ROE大幅增长，2022年一季度紧缺环节维持高增。光 伏行业需求高景气背景下，全产业链大部分公司ROE出现提升，其中硅料净利率仍 处于高位，带动2021年及2022年一季度扣非ROE高增，包括通威股份（2021 YOY+23.14%；22Q1 YOY+9.97%）、大全能源（2021 YOY+41.64%；22Q1 YOY+11.42%）等。辅材环节，金刚线龙头因盈利稳定性及技术升级资产回报率上升，带动ROE增 长，包括 美畅股份（ 2021YOY+15.58% ； 22Q1YOY+2.27% ）、高测股份 （202

19、1YOY+14.93%；22Q1YOY+5.22%）等。其余环节因各公司盈利能力及经营 差异出现分化。（三）偿债能力：龙头顺利融资扩产，现金流继续分化龙头企业股权融资顺利，2021年资产负债率变动不大。光伏行业长期景气已现， 部分公司通过定增、IPO等方式顺利融资，2021年资产负债率有所降低，包括中环 股份（YOY-5.61pct）、隆基股份（YOY-8.07pct）。电站运营环节受益光伏行业 实 现 平 价 上 网带 来 的现 金 流 改 善 ，资 产 负债 率 有 所 下 降， 其 中 晶科科技 （YOY-4.02pct）。辅材环节，光伏胶膜因商业模式属性，资产负债率明显提升。由于胶膜原

20、材料 采用现货现结模式，组件客户采用赊销+票据模式，因此在原材料价格上涨及出货增 长背景下，2021年资产负债率出现不同程度提升，包括福斯特（YOY+10.85pct）、 海优新材（YOY+13.51pct）。光伏主产业链经营性现金流向硅料集中。主材环节，2021年至今硅料供需持续紧张、价格一路高涨，经营性现金流明显高增，其中通威股份2021年经营性现金流 同期增加46亿元，大全能源同期增加22亿元。辅材环节因原材料成本上涨等影响，2021年多环节经营性现金流均有小幅下滑， 例如胶膜环节福斯特（YOY-1.54%），背板环节赛伍技术（YOY-7.12%）等；设备 环节确认客户订单，经营性现金流

21、同比增长，捷佳伟创（YOY+3.04%）。（四）经营效率：一季度淡季不淡，产业链逐步向好发展总资产周转率反映企业的资产经营效率，其主要由固定资产周转率、存货周转 率、应收账款周转率等决定。（1）固定资产周转率：主材环节，2022年一季度受益硅料紧缺及硅片开工率 提升，固定资产周转率高增，包括通威股份（YOY+0.25）、大全能源（YOY+0.78）、 上机数控（YOY+0.51）。辅材及设备方面，由于一季度行业不同于以往淡季局面， 各环节固定资产周转率均有改善，包括禾迈股份（YOY+0.91）、海优新材 （YOY+0.37）、美畅股份（YOY+0.41）、金辰股份（YOY+0.62）等。（2）

22、存货周转率：主材上游环节2022年一季度因进入消化库存阶段，存货周 转率不同程度上升，如通威股份（YOY+0.13）、中环股份（YOY+0.27）、上机数 控（YOY+0.56）；辅材及设备环节分化明显，龙头企业存货周转均提速，如禾迈股 份（YOY+0.50）、海优新材（YOY+0.98）、双良节能（YOY+0.52）。（3）应收账款周转率：主材环节，硅片厂商因下游需求高增，议价能力提升， 2022年一季度应收账款周转率大幅提升，包括中环股份（YOY+0.58）、上机数控 （YOY+19.35）、隆基股份（YOY+0.66）等；辅材及设备龙头企业受益于先发优 势，2022年应收账款周转率提升明

23、显，包括禾迈股份（YOY+1.04）、福莱特 （YOY+0.43）、美畅股份（YOY+0.32）、双良节能（YOY+0.94）。二、逆变器：2021 年需求显著放量，行业进入发展快车道2021年我国陆续出台相关政策，极大推动了分布式光伏的发展。2021年4月国 家能源局发布关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿）， 核心内容包括积极推进分布式光伏；2021年6月国家能源局发布关于报送整县（市、 区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知，明确了整县推进屋顶分布式光伏申报 试点的条件。组串式逆变器作为分布式光伏中的主流逆变器，在分布式光伏快速发 展的背景下需求量上升。国内分布式

24、市场高增带来逆变器结构改善，组串式逆变器市场份额提升。分布 式光伏的单个装机规模小，投资成本相对较低，对建设场地的限制性较小，发电系 统独立易操作，补贴模式较为灵活，吸引了非传统光伏电站投资者的参与。自2017 年起，随着我国分布式电站的快速增长以及集中式电站中组串式逆变器应用占比的 不断提高，组串式逆变器的市场占比迅速提升，据国家能源局及CPIA，2021年在政 策的助力下组串式逆变器的市场份额达到70%。在2021年第三季度我国光伏逆变器 中标情况中，组串式逆变器招标占比84%，未来组串式逆变器市场份额有望进一步 提升。组串式逆变器与集中式逆变器的价差逐步缩小，组串式经济性逐渐提高。近年

25、来随着组串式逆变器技术的发展，其生产成本不断降低，价格下降速度较快。通过 对比近年来逆变器的重点招标项目，可以发现集中式与组串式逆变器的价差已经由 2016年的0.172元/瓦逐渐缩小至2021年的0.038元/瓦。在组串式逆变器具备低安装 维修成本以及发电量更大等优势的情况下，其性价比逐渐凸显。2021年逆变器价格下降速度有所放缓，进入2022年价格开始回升。纵观2021 年全年公开披露的各月逆变器中标项目，组串式逆变器价格呈缓慢下行的趋势，而 集中式逆变器价格保持平稳。在2021年11月，组串式逆变器与集中式逆变器的价差 达到最小，约为0.022元/瓦。2022年逆变器缺芯导致的价格上涨在

26、公开招标项目中 有所体现，3月份组串式逆变器价格回升至0.119元/瓦。根据光伏资讯的数据，2022 年4月不同功率型号的组串式逆变器单瓦价格相较于2021年8月均有不同程度的提 升。分布式对逆变器安全性能要求更高，微型逆变器安全性能占据优势。2021年11 月发布的关于加强分布式光伏发电安全工作的通知（征求意见稿）提出并网逆变器应具备光伏发电并网逆变器技术要求（GB/T37408）规定的电网异常频率 电压耐受能力和低电压、高电压穿越能力，并与电网安全稳定控制要求配合。微型 逆变器能轻松实现快速关断的功能，具有更低的电压，不易发生火灾、运维触电等 情况。分布式高安全性要求推动微型逆变器发展。国

27、内厂商额定功率更广，市占率有望提升。禾迈股份最高拥有一拖六三相微逆 产品，昱能科技最高拥有一拖四三相微逆产品，Enphase最高技术以一拖二为主。 公司产品对比，国内产商通用输出功率更高，CEC峰值效率稍低，还有进步空间。 昱能科技、禾迈股份额定输出功率范围广于Enphase等顶级厂商。欧洲地区电价大幅上涨，光伏装机需求提升。受俄乌冲突和西方对俄制裁影响， 许多欧洲国家能源价格不断上涨。比如作为欧洲主要电力出口国之一的法国，受核 反应堆关闭或暂停影响，其2022年5月的日常电价已激增至去年同期的4倍。欧洲为 了保护公民免受高涨的天然气等能源价格的冲击，对太阳能的重视程度进一步提升。 在2021

28、年底欧盟光伏协会对于2030年欧盟光伏累计装机的预期为672GW，而在 2022年3月，这一预期上调至1000GW，以此折算的2022-2030的9年期间年均新增 装机从56.3GW增至92.8GW。海外光伏需求旺盛，国产逆变器加速出海。根据海关总署数据，2021年我国逆 变器出口数量和金额分别为4370万台和331亿元，分别同比增长42.64%和37.77%。 2022年3月我国逆变器出口数量约为315万台，同比增长29.78%；出口金额约为 29.96亿元，同比增长51.82%，出口数量和金额的环比增速均由负转正。22年一季 度整体出口数量和金额分别为932万台和83.72亿元，分别同比增

29、长19.93%和 29.32%。（一）业绩增速：把握成长机会，业绩百花齐放1. 2021年各逆变器企业业绩表现优异2021年逆变器行业景气度高，需求量大幅增加，行业内相关企业业绩均有不同 程度的上升。各逆变器企业通过扩大产能提高出货量、提升海外市场份额等方式， 带动营业收入、归母净利润增长，2021年营收及归母净利润同比来看，锦浪科技 （YOY+58.92%、+48.96%）、固德威（YOY+68.53%、+7.40%）、德业股份 （YOY+37.85%、+51.28%）、禾迈股份（YOY+60.64%、+93.79%）。阳光电源 由于受电站业务拖累的影响，归母净利润同比-19.01%，但逆变

30、器业务保持增长，其 光伏逆变器及储能集成系统（包括储能逆变器）营业收入同比+40.37%，高于整体 营收增速的+25.15%。分季度来看，2021年逆变器企业的营业收入呈现随季度增加而增长的趋势。受 原材料价格逐渐上涨的影响，行业整体盈利压力增加，四个季度归母净利润变化趋 势不尽相同，如锦浪科技（1.06、1.32、1.25、1.11亿元）、固德威（0.70、0.83、 0.62、0.64亿元）、德业股份（1.00、1.25、1.76、1.78亿元）、禾迈股份（0.32、 0.47、0.43、0.80亿元）。2. 2022年一季度逆变器高景气持续2022年一季度逆变器相关企业延续去年优异业绩。

31、受全球芯片供应紧张的影响， 相关企业的成本有所上升，但逆变器价格的上升逐渐体现，大部分厂商实现归母净 利润同比增长，如阳光电源（YOY+6.26%）、锦浪科技（YOY+54.97%）、德业股 份（YOY+31.81%）、禾迈股份（YOY+175.23%）、禾望电气（+1.98%）。固德 威由于产品技术研发、市场拓展力度加大以及汇兑损失导致期间费用快速增长，业 绩短期承压。（二）盈利空间：成本持续上涨，毛利率短期承压1. 2021年原材料成本上升带来盈利压力逆变器原材料价格上涨导致盈利能力有所下降。在2021年原材料价格上升的压 力下，相关企业竞争加剧导致毛利率水平下降，其中逆变器业务占比较大的

32、企业尤 为明显，如锦浪科技（YOY-3.11%）、固德威（YOY-5.94%）。德业股份处于主要 业务转型阶段，其逆变器业务营收占比不断提升，整体毛利率水平有所改善，四个 季度毛利率分别为19.36%、21.91%、24.32%、25.32。逆变器行业属于轻资产行业，ROE普遍较高。2021年由于市场竞争加剧、成本 压力增大及其他业务的拖累，行业内厂商ROE有不同程度的下降，如阳光电源 （YOY-9.00%）、固德威（YOY-1.94%）、德业股份（YOY-19.76%）、禾迈股份 （YOY-22.91%）、禾望电气（-2.72%）。2. 2022年一季度原材料价格仍处于高位由于逆变器原材料价

33、格仍处于高位，企业营业成本较高，导致盈利能力依旧承 压，加大了相关企业毛利率及净利率回落。而德业股份贯彻业务转型战略，叠加传 统业务表现不佳的影响， 2022年一季度逆变器营收占比进一步上升，整体毛利率及 净利率有所改善。（三）偿债能力：业务规模迅速扩张，现金流得以恢复2021年部分企业业务规模扩张迅速，进入快速增长阶段，实现超越行业的业绩 增速与盈利能力，继续激励自身扩充产能、获取市场份额，从而2021年资产负债率 提升明显，如锦浪科技（YOY+26.15pct）、固德威（YOY+11.74pct）。逆变器厂商现金流状况普遍好转。在行业需求高涨、逆变器销量增加的背景下， 2021年大部分逆变

34、器厂商现金流状况普遍大幅好转，如锦浪科技（YOY+73.42%）、 德业股份（YOY+75.59%）、禾迈股份（YOY+59.93%）。另一方面，阳光电源由 于受电站业务拖累，固德威由于对原材料的战略性备货以及经营规模的扩张，两者 经营性现金流表现不佳。进入2022年一季度，受支付货款及员工薪酬的影响，固德 威和德业股份的经营性现金流净额有所下降。（四）经营效率：需求高涨带来优化，回款普遍加快（1）固定资产周转率：2021年逆变器需求高涨、产能利用率较高导致行业内 厂商固定资产周转率普遍上涨，其中锦浪科技（YOY-2.23）受厂房、设备投资及子 （孙）公司分布式光伏电站相关设备大幅增加的影响有

35、所下降。（2）存货周转率：2021年逆变器销量上升，叠加原材料价格上涨的因素影响， 各厂商增加战略性备货，使得存货同比增长幅度较大，存货周转率同比均有下降。（3）应收账款周转率：2021年大部分逆变器厂商经过应收账款管理能力优化， 带动应收账款周转率明显改善，如阳光电源（YOY+0.24）、锦浪科技（YOY+0.85）、 德业股份（YOY+3.49）、禾迈股份（YOY+1.12）、禾望电气（YOY+0.03）。三、风电产业链：22Q1 景气延续，风机价格持续下探大型化及轻量化加速风机降本，22Q1风电景气延续。根据CWEA，2017-2021 年中国新增风电单机规模大型化趋势明显，主力机型逐渐

36、从2.0MW过渡到3.0MW以 上，以大功率风机、长叶片、高塔筒等为主的大型化技术进步降本。根据国际能源 网，2022年3月风机中标均价为1876元/KW，再创历史新低，风机价格下降有利于 提升风电项目收益率，反哺招标需求释放。随着风机大型化、轻量化进程加速推进， 三北及中远海高风速优质区域逐步开拓，招标规模支持新增装机需求增长。据国家能源局，一季度全国风电新增并网装机790万千瓦，其中陆上风电新增 装机754万千瓦，海上风电新增装机36万千瓦。其中3月风电新增装机2.17GW，较 去年同期的1.69GW增长约28%；截止2022年3月底，风电累计装机容量约3.37亿千 瓦，同比增长17.4%

37、。据风芒能源及风电观察统计，2022年3月风电机组招标量约5.85GW，均为陆风项目；4月风机招标量约7.36GW，包括重新启动招标的华能汕 头勒门二期594MW、中广核惠州港口750MW等海上风电项目，海陆风招标加速。 考虑未来设备及建安成本下降，低成本海风有望在2023年开启装机高峰。一季度全国风电利用率维持较高水平，其中3月全国风电利用率96.1%。根据全 国新能源消纳监测预警中心， 3月全国风电利用率达96.1%，较2月下降0.4pct，其 中增幅较大的省份包括山东（7.5pct）、青海（5.7pct），降幅较大的省份包括黑龙 江（-6.9pct）、吉林（-5.8pct）、陕西（-4.

38、0pct）。全国共16个省份、自治区实现 全额消纳，蒙西（87.4%）、吉林（90.3%）、黑龙江（92.2%）、陕西（92.2%）、 新疆（93.2%）、甘肃（93.8%）利用率相对更低。（一）业绩增速：整机环节显韧性，细分龙头表现亮眼产业链各环节收入分化，龙头优势助力业绩增长。2021年风电景气延续，风机 价格持续下降推动风电装机持续超预期，风电经济性逐步凸显。产业链各环节收入 分化明显，整机、海缆等环节收入增长韧性强，其他零部件环节内部表现差异较大。整体来看，各环节龙头企业发挥技术、产品优势体现规模效应，把握行业需求趋势， 产销量增长实现收入高增，包括整机环节运达股份（YOY+39.75

39、%）、明阳智能 （YOY+20.93%），塔筒环节大金重工（YOY+33.28%）、海力风电（YOY+38.93%）， 轴承龙头新强联（YOY+19.98%），海缆龙头东方电缆（YOY+57.00%）。而叶片、 铸件等受风机大型化影响，单位MW产品用量压缩，收入有所承压。整机环节业绩表现优异，海缆、轴承等环节中具备核心竞争力的龙头企业盈利 能力较强。在风机平价及原材料价格上涨过程中，风电产业链利润逐步向整机环节 集中，龙头企业在成本优势下实现扣非业绩高增，包括整机环节运达股份 （YOY+251.50%）、明阳智能（YOY+109.55%），塔筒环节大金重工（YOY+24.23%）、 海力风电（

40、YOY+80.60%），轴承龙头新强联（YOY+28.27%），海缆龙头东方电 缆（YOY+39.44%）。分季度看，传统零部件环节多数表现为下半年业绩环比下滑。从全产业链单季 度业绩来看，整机环节业绩表现具备季节性特征，主要系风电装机多集中在下半年。 零部件环节多数企业四季度环比下滑，甚至部分企业出现三、四季度连续环比下滑 的情况，上游原材料涨价及风机价格下降对全产业链均产生一定影响。2022年一季度来看，整机环节业绩高增，海缆、轴承等环节龙头业绩表现亮眼。 一季度风机招标需求旺盛，据风芒能源，2022年一季度已有99个项目共计15.8GW 风机风机采购招标启动，其中包括3个海风项目共计0.

41、9GW，全年装机需求趋势向好。 整 机 商 扣 非 业 绩 表 现 亮 眼 ， 包 括 金 风 科 技 （ YOY+55.57% ）、明阳智能（YOY+495.70%）、运达股份（YOY+141.91%）。细分环节中包括轴承龙头新强 联（YOY+27.95%）、海缆龙头东方电缆（YOY+0.76%）。（二）盈利空间：零部件毛利率普遍承压风机招标价格下降叠加大宗原材料成本上涨，产业链零部件环节毛利率普遍承 压。2021年风机招标价格全年呈现逐月下降趋势，据金风科技披露，2021年初风机 月度公开投标均价为3081元/kW，年末已降至2267元/kW。在经历上游原材料价格 上涨之后，零部件环节如塔筒、叶片、主轴、锻件等普遍出现2021年四季度毛利率 环比下滑，全年毛利率同比下滑的情况。相对来看，整机环节盈利韧性凸显，整机 商在产业链中议价权较强，价格压力传导相对顺畅，毛利率全年实现提升，包括金 风科技（YOY+