短期反弹难撼铝价中期弱势

1、多头空头去库持续发生电解铝投产进度过慢主动避让等待更好的沽空位置短期市场逻辑消费正在释放供应低于预期库存重回下降2短 期中期的天平向空头倾斜3多头空头消费&成本 边际走弱供应低于预期氧化铝价格驱动：“向下”大于“向上”国内氧化铝供应不及预期，SMM发布9 月氧化铝为540万吨，预计10月产出为 581万吨，日均产量约为18.7万吨，与 日均产量20万吨的预期值，显著偏离。7,8007,6007,4007,2007,0006,8006,6006,4006,200在产产能：氧化铝2,0002,5003,0001,00080060040020002019-01-022019-02-022019-03

2、-022019-04-022019-05-022019-06-022019-07-022019-08-022019-09-022019-10-02利润（左轴）氧化铝（右3轴,5）00640620600580560540520500国内氧化铝在产产能4数据来源：wind，中信期货研究部国内氧化铝生产利润国内氧化铝产量氧化铝价格驱动：“向下”大于“向上”进口窗口持续打开，海外氧化铝流入， 挤占国内市场，给氧化铝价格带来压力。国内外氧化铝价格氧化铝净进口数量海外氧化铝进口盈亏0200400600800200024002800320036002018/3/212019/3/21山西氧化铝澳大利亚FOB

3、5000-500-1000-1500-2000-2500-30003020100(10)(20)(30)(40)(50)5数据来源：wind，中信期货研究部6尽管氧化铝产量维持较低的输出，但进口盈利驱动氧化铝报关流入，推升国 内氧化铝表观需求，但由于电解铝产出恢复过程曲折，电解铝产量也低于预 期，这意味着电解铝对氧化铝的真实需求将保持相对较低的增长。从氧化铝供需平衡表看出，四季度国内氧化铝将面临供应过剩，这较8、9月 的供需是有所恶化的，这会给远期氧化铝价格形成压力，预计后期氧化铝价 格会向2500元/吨关口靠拢。表观需求大于实际需求，远期氧化铝价格面临挑战氧化铝供需平衡表1月2月3月4月5月

4、6月7月8月9月10月11月12月产量613564602581597576570557540581566585净进口-752455201215203028表观消费量607569604584602581589568555601596613消费量590532583568591569588577559580578599电解铝产量307277304296308297306301291302301312平衡1736211710122(9)(4)211814数据来源：SMM，ALD，中信期货研究部7消费正在穿越高点国内型材企业开工率电解铝去库表现铝棒加工费用数据来源：SMM，中信期货研究部70605040

5、3020100123456789101112201520162017201820198007006005004003002001000 河南佛山无锡25020015010050020132014201520162017201820190(5)(10)30252015105J-13F-13 M-13 A-13 M-13 J-13 J-13A-13 S-13 O-13 N-13 D-13201620172018 2019电解铝历年增减库情况8供应短期恢复缓慢国内电解铝投产进度表数据来源：中信期货研究部省份公司下半年待 投6789101112备注内蒙古新恒丰能源251015内蒙古包头蒙泰251015

6、内蒙古创源金属4020内蒙古锦联铝材35不确定云南云南神火一期1055云南云南其亚15105广西百矿田林1010广西百矿隆林55贵州兴仁登高新材料12.512.5四川广元林丰铝电251510陕西美鑫投资844山西中铝山西华润7.57.5辽宁营口鑫泰13.7513.75甘肃中瑞铝业30不确定山东魏桥铝电151524复产山东魏桥铝电-10545新疆信发-50辽宁忠旺-2413.75内蒙古新恒丰能源-2525电解铝运行产能预估3672.53687.53575.2536483648371337689压力往后推迟，不改远期压力国内电解铝在产产能预估数据来源：wind，中信期货研究部37313706368

7、63643360356123623363336376387.53575.2536438648371337683400350036003700002018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09E2019-10E2019-11E2019-12E38 ALD:电37解5铝7 :在产产能国内电解铝产量估算27028029030031032033026025012345678910111220182019123456789101112产量307277304296308297306.02300.5291302301312增速1.1%-1.2%0.0%-1.3%-1.0%-1.9%-2.1%-4.7%-4.4%-3.2%-1.1%0.7%消费298241310316332313308.223