2022年泡泡玛特商业模式及未来展望分析

1、2022年泡泡玛特商业模式及未来展望分析一、泡泡玛特：潮玩龙头，业绩高增（一）公司概况：历经沉浮十余载，厚积薄发终有成2010-2016 年：专注 IP 打造和门店扩张。泡泡玛特成立于 2010 年，最初对标日本精致杂 货品牌 LoFt 定位于“潮流生活小百货”；2015 年创始人王宁发现 Sonny Angel 系列潮玩 复购率极高、且贡献年收入超 30%，自此开始拓展自营潮玩领域；2016 年取得 Molly 形 象 IP 授权并引入盲盒玩法，逐步向 IP 孵化运营商转型，并于当年扭亏为盈。 2016-2019 年：稳步推进营销数字化。2017 年后，公司开始致力于潮玩全产业链布局，包 括

2、全球艺术家挖掘、IP 孵化运营、消费者触达、潮玩文化推广和关联产业投资五大领域， 例如推出自助销售终端设备机器人商店，上线天猫平台并于 2018 年取得模玩类目销量冠 军，抽盒机亦进入增长快车道下线上收入增速亮眼。 2019 年至今：深化 IP 孵化基因，寻求海外市场第二增长曲线。2019 年起逐步试水韩国 和美国市场以打开出海第二增长曲线，并于 2020 年完成港交所挂牌上市。在“创造潮流， 传递美好”的品牌文化指引下，2021 年成立艺术推广机构 inner flow 并将于 2022 年正式 进军主题乐园领域，旨在为年轻人提供更丰富、更具有潮流艺术属性的多元化产品。自有 IP 增速亮眼，

3、线上运营成效显著。2021 年自有 IP 实现营收 25.87 亿元，同增 164%， 其中 Skull Panda 表现亮眼，增速高达 1423.8%，Molly 和 Dimoo 增长态势稳健。线上渠 道实现营收 18.79 亿元同增 97.4%，主要系品牌力提升、会员数提升，以及抽盒机和京东 旗舰店销售高增；具体地，21 全年新增会员数 1218 万，会员贡献销售额占比 92.2%，复 购率高达 56.5%。从 22Q1 零售数据看，整体收益同增 65%-70%，其中零售店/机器人商 店/抽盒机/线上分别录得75%-80%/5%-10%/115%120%/65%-70%正增长，疫情扰动下经

4、 营节奏仍保持稳健。业务扩容下费用率略有上升，现金流状况整体充裕向好。2019 年起机器人商店及零售店 规模大幅扩容，三年内分别净增 1610/232 家至 1870/295 家，线上渠道抽盒机规模扩大和 发力京东渠道，叠加 2020 年员工数量同增 80%+下工资及福利支出陡增下，销售及管理 费用率近年整体呈爬坡趋势。从现金流情况看，2020 年现金流净额同增 234%至 53.57 亿 元，主要源于招股所得款项，2021 年末现金余额为 52.65 亿元，现金流整体充裕向好。股权结构相对集中，高管团队年轻化。公司实际控制人为创始人王宁及其配偶，截至 2021 年底持股占比约 45.1%，股

5、权结构相对集中，此外主要股东还包括红杉资本、华兴成长基 金等知名投资机构，旗下子公司葩趣互娱等则主要涉及 IP 设计、海外贸易等相关产业。 其次，公司正式于港交所挂牌上市前，曾向 POP MART Ltd.（股份奖励信托）增发 244.3 万股股份，拟用于上市后股权激励以绑定核心人才利益。从高管团队看，平均年龄为 37 岁，年轻化团队架构使公司更易捕捉年轻人潮玩消费习惯，并对行业动态变化保持高度 敏感性。（二）解码经营：做对了什么？IP 一体化平台运营，产业链先发优势凸显1、IP 创造、挖掘和拓展：积极布局艺术家资源，构建产业链核心壁垒 签约头部艺术家，以 IP 创造挖掘构建核心壁垒。凭借一体

6、化平台和领先的产品设计开发 能力，内部构建由 110+名成员组成的内部设计开发团队和由 20+人组成的内部艺术家发 掘团队，以签约头部艺术家构建核心壁垒，选择上看重艺术家持续创作能力和内容故事 感，截至 2020 年 6 月公司已与 350+名艺术家保持紧密联系，并通过授权或知识产权转 让协议形式合作 25 名优秀艺术家，以保证能长期获取并运营优质 IP。IP 构成方面，主要 分为自有/独家/非独家 IP，其中 2021 年自有 IP 占比已超过 50%，Molly 和 Dimoo 位列收 入贡献前两位。Molly 的爆火：艺术家专注于迭代，公司专注于运营。大多数消费者接触泡泡玛特多源于 旗下

7、盲盒 Molly 形象，外观为可爱治愈的萌娃设计方案，该形象由王信明先生于 2006 年 首次创作，2016 年泡泡玛特买断 Molly 版权开启 IP 运营。艺术家专注于艺术创作下，此 后迭代频率由每年 1-2 个系列提升至包含衍生品和集卡、徽章等周边在内的几十个系列， 显著提升消费者与 IP 之间的情感纽带以提升消费忠诚度和复购率。从闲鱼盲盒热门交易 产品中，Molly 长期位于榜首，少数隐藏款和联名款二级市场加价率高达近 40 倍。新产品线：从 MEGA 珍藏系列和跨界合作，观经典 IP 延伸性初显成效。2021 年 6 月发 售 MEGA 珍藏系列 SPACE MOLLY海绵宝宝联名款

8、后，共发售 9 款 1000%(70cm)的 SPACE MOLLY 珍藏系列产品，定位为“年轻人第一件收藏品”，共吸引 870+万人次参与 抽签，21 年共实现收入 1.78 亿元，依托于经典 Molly 下高端系列发力初显成效，即经典 IP 延伸性初显成效。此外，Molly 还与 EDG 联名骑士手办，Dimoo 将与爱马仕旗下高端 生活品牌“上下”合作，跨界合作头部 IP 下有助于品牌破圈。2、商业化运营：IP 孵化与价值发现为核心，点状式 IP 爆发长期性 IP 运营PDC 赋能原创 IP，向上延伸至内容领域。PDC（POP Design Center）是指内部创意设计 及工业开发团队

9、，其职能在于与合作设计师共同完成“商业化改造”，内容包括颜色搭配、 外包装和推广方案等。PDC 体系逐步完善下，已孵化出 BOBO&COCO 和 Yuki 等原创 IP， 艺术潮玩指引下风格更多元化，其中小甜豆 2021 年收入同增 458%至 1.68 亿元，原创板 块增速表现亮眼。此外，市场普遍认为有内容的 IP 方能实现持续价值输出以兑现至业绩 端，因此以无故事 IP 为主的泡泡玛特近年频繁投资动画公司两点十分等上游内容产业， 试图以“内容-IP-衍生品”思路搭建运营框架。增强 IP 故事性，辅以多维度推广。在 IP 故事化方面，除上文提及的联名合作和产业链 向上延伸外，公司还通过开设主

10、题公园和人物故事小短片等形式，赋予潮玩更多可寄托 的精神内容元素。消费者推广方面，2017 年起每年分别在北上举办 2 次大型潮玩展，培 育新用户和巩固老玩家的同时，亦可优先获得头部艺术家资源；2021 年成立艺术推广机 构 inner flow，通过限量发售艺术家作品和发布艺术家采访扩大影响力，截至 2022 年 4 月已与 Ashley 和 Lang 等 13 名艺术家建立合作。故事型 vs 非故事型，差异几何？IP 产业链前置化整合，核心为孵化与价值发现。通过以 上探讨，不难看出泡泡玛特一直深耕于 IP 输出和运营，例如以 PDC 内部赋能强化原创 能力，即产业链前置化整合诉求较强，以降

11、低 IP 授权许可成本和艺术家平台更换等不确 定性。作为故事性较弱的泡泡玛特，相比于迪士尼等成熟的 IP 内容延伸型企业，尚处于 高渠道议价权阶段，即以庞大消费群体、高举高打营销赋能的完善销售渠道，吸引更多 头部艺术家或跨界龙头贡献高质量 IP，形成良性循环后打造核心竞争壁垒。此外，无故 事型潮玩亦具有较大想象空间和高颜值导向决策等优势，因此我们很难在渠道竞争阶段 对内容型和无故事型潮玩的优劣势下定论。进一步思考：IP 延伸性或为掣肘，长期看潮玩企业护城河建立仍需内容。均在 2020 年 推出的 Dimoo 和 SKULL PANDA 分别于 2021 年实现营收 5.68/5.95 亿元、同

12、增 79.8%/1424%；从短期业绩看亦能验证泡泡玛特持续推新的较强 IP 接力能力，但考虑当前主营品类仍集中于玩具领域，IP 延伸性相对有限下或难以实现业绩稳健且持续增长。 因此，深耕内容或将成为泡泡玛特寻求新增长曲线、建立长期护城河的核心驱动力，即 将点状式 IP 爆发迭代为长期性 IP 运营。3、玩具制造：生产环节高标准，供应链效率有待提升库存周转情况略有恶化，供应链反应速度较慢。盲盒通常情况下为套系化生产，公司以 MTO 的产销模式制定生产任务，叠加严格质量把控下一套盲盒产品或需几千道工序，头 部 IP 产品或需 6-10 个月方能投产。上游 IP 设计周期为 1-2 个月下导致产能

13、错配，难以 使最新创新快速面世，或面临热点过时后滞销等风险；相对地，畅销品类可能因供需失 衡出现终端断货，比如 2020 年 Dimoo 初推出时爆火导致门店严重缺货，该部分溢出需 求若转移至二级市场则不利于业绩增长。此外，低供应链反应速度将为库存管理带来压 力，2021 年存货周转天数同增 50 天至 128 天，主要源于渠道及产品扩张及渠道提前备 货所致。4、渠道优势：线下侧重体验消费，疫情催化线上高增零售店：重视购物体验，以高颜值打造形象店铺。零售店为泡泡玛特核心销售渠道，产 品结构和 SKU 数量最为丰富，以高颜值潮玩场景化打造标杆大店，优化客户消费体验并 提升品牌知名度；门店通常位于

14、城市主流商圈的核心位置，建面一般介于 100-150 平米、 且扩张趋势明显。此外，从 2017 年起公司还与购物中心合作推出限时主题快闪店，开店 期限通常为 1-3 个月，以沉浸式购物体验吸引新客群，并可作为当地开店前的调研蓝本， 从实际经营中研判市场扩张策略。从业绩层面看，2021 年净增 108 家 295 家，主要由一 线城市贡献（+48 家），单店收入同增 67%至 16.7 亿元，但近年零售店销售收入占比略有 下降，主要系线上渠道发力叠加疫情扰动所致。机器人商店：低成本运营，实现高效快速扩张。无人收银机器人商店于 2017 年 4 月起推 出，主要位于人流量较多的购物中心和地铁站等

15、，每间商店一般能存放 60 个左右盲盒。 从经营角度看，机器人商店可降低门店租赁、人员运营等日常开支，低成本运营下能实 现高效快速扩张，全交互式下单模式下有利于公司掌握第一手终端数据，如最新爆款、 客流量和用户画像等，以辅助上新频率和推新类型等核心决策。从经营数据看，2021 年 机器人商店净增 519 家，主要由下沉市场贡献（+272 家），单店收入同增 3%至 25.1 万 元，主要系疫情得到有效控制下商店正常经营所致。线上渠道：会员数量高增，抽盒机为主要增长贡献。潮玩社交属性凸显下，通过葩趣为 粉丝创造盲盒交流环境，以平台化视角进一步蚕食中小品牌份额，而会员数高增亦体现 较强拉新能力，截

16、至 2020 年底葩趣覆盖约 600 个潮玩品牌，社交生态不断完善下预计有 望贡献更高边际增速。此外，公司于 2016 年起运营天猫旗舰店，成熟第三方平台亦为吸 引新粉丝主要途径，21 年收入同增 47%至 6 亿元；2018 年 9 月起推出泡泡抽盒机，小程 序互动式设计下可提升消费者体验，抽盲趣味性浓厚叠加移动端销售下，营收 CAGR （2019-2021）高达 82%，2021 年同增近 100%、实现营收 9 亿元。（三）迪士尼IP 全产业链布局极致典范，终局为文化认同和价值输出 IP 全产业链布局极致典范，终局为文化认同和价值输出。迪士尼主营业务主要有影视娱 乐、媒体网络、主题公园、

17、周边产品和互动娱乐，商业模式横跨传媒至消费品，业绩持续 稳增的秘密在于多轮次重复变现带来的乘数效应，而核心驱动力则源于优质 IP 池。以由 名作哈密雷特改编的动画影片狮子王为例，迪士尼强调画面冲击感和高立意娱乐 性，受众可覆盖各年龄圈层，即从广宣层面获客；媒介层面则凭借全渠道优势触达用户， 将影视作品以实景沉浸式呈现，将消费者迭代为“粉丝”，增强受众粘性和 IP 影响力，以周边潮玩等相对低客单价产品吸引“潜在忠实粉丝”，使客户从情感认同转化为文化认同， 将印有迪士尼标签的价值观输出至消费者。二、未来展望：短看渠道渗透+高端化，长看 IP 内容培育+海外增长（一）短期：看渠道渗透加速+品类高端化

18、趋势短期：看渠道渗透加速+品类高端化趋势。 1）渠道渗透：作为故事性较弱的泡泡玛特，当前一线城市零售店/机器人商店渗透率仅约 为 12%/61%，开店数量仍有空间，以一二线城市 3 万方以上购物中心为测算天花板，预 计 2030 年零售店/机器人商店或有望至 986/8134 家；相较于迪士尼等成熟的 IP 内容延伸 型企业，国内潮玩市场尚处于渠道竞争阶段下，泡泡玛特可利用其线上线下渠道优势辅 以高举高打营销赋能，提升旗下 IP 曝光率，以深化消费者价值认同，为中长期内容增长 阶段打下基础。2）品类高端化趋势：展望未来空间，作为国内潮玩龙头的泡泡玛特增长路径与行业相似， 量以头部品牌拉新+入坑玩家高忠诚度下复购率驱动，价以大众款提价+从盲盒跃迁高端 化大娃/手办拉升，亦能以头部优势占据更多红利；从短期业绩兑现看，新推 MEGA 珍藏 系列 21 年共实现收入 1.78 亿元，即依托于经典 Molly 下高端系列发力初显成效，即经 典 IP 延伸性初显成效，看好未来高端化打造的业绩兑现。（二）中长期：看 IP 内容培育及海外增长中长期：看 IP 内容培育及海外增长。 1）IP 内容培育：从 Dimoo 和 SKULL PANDA 的短期业绩可验证泡泡玛特持续推新的较 强 IP 接力能力，但考虑当前主营品类