优先股融资的财务效应分析-以中原高速为例 会计学专业

1、目录 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc512631662 一、引言 PAGEREF _Toc512631662 h 2 HYPERLINK l _Toc512631663 （一）研究背景 PAGEREF _Toc512631663 h 2 HYPERLINK l _Toc512631664 （二）研究意义 PAGEREF _Toc512631664 h 3 HYPERLINK l _Toc512631665 （三）企业简介 PAGEREF _Toc512631665 h 4 HYPERLINK l _Toc512631666 二、优先股发行原因分析 PAGERE

2、F _Toc512631666 h 4 HYPERLINK l _Toc512631667 （一）理论分析 PAGEREF _Toc512631667 h 4 HYPERLINK l _Toc512631668 （二）优先股发行动因 PAGEREF _Toc512631668 h 5 HYPERLINK l _Toc512631669 1.提升公司整体经营效益 PAGEREF _Toc512631669 h 6 HYPERLINK l _Toc512631670 2.改善财务指标 PAGEREF _Toc512631670 h 6 HYPERLINK l _Toc512631671 3.拓宽公

3、司的融资渠道 PAGEREF _Toc512631671 h 6 HYPERLINK l _Toc512631672 4.形成稳定的分红预期 PAGEREF _Toc512631672 h 7 HYPERLINK l _Toc512631673 三、结果分析 PAGEREF _Toc512631673 h 7 HYPERLINK l _Toc512631674 （一）财务影响 PAGEREF _Toc512631674 h 7 HYPERLINK l _Toc512631675 （二）利益相关者影响 PAGEREF _Toc512631675 h 10 HYPERLINK l _Toc5126

4、31676 1.公司管理层 PAGEREF _Toc512631676 h 10 HYPERLINK l _Toc512631677 2.债权人 PAGEREF _Toc512631677 h 10 HYPERLINK l _Toc512631678 3.股东 PAGEREF _Toc512631678 h 11 HYPERLINK l _Toc512631679 四、研究结论与建议 PAGEREF _Toc512631679 h 11 HYPERLINK l _Toc512631680 （一）结论 PAGEREF _Toc512631680 h 11 HYPERLINK l _Toc5126

5、31681 （二）启示与建议 PAGEREF _Toc512631681 h 12 HYPERLINK l _Toc512631682 1.加强监管，规范优先股发行的市场环境。 PAGEREF _Toc512631682 h 12 HYPERLINK l _Toc512631683 2.多元化优先股发行方案。 PAGEREF _Toc512631683 h 12 HYPERLINK l _Toc512631684 3.加强上市公司对优先股的认识 PAGEREF _Toc512631684 h 13优先股融资的财务效应分析以中原高速为例摘要 ：随着经济发展和金融进步，优先股这一“亦股亦债”的新型

6、融资工具正逐渐走入人们视野。本文对中原高速发行优先股融资后所带来的财务效应影响进行了研究。本文分析了中原高速决定发行优先股融资的动因。随后通过对数据的查阅和搜集，从融资企业的角度在持续经营效益、企业财务结构、企业融资结构、普通股股东的影响四个层面分析了整个案例融资过程的合理性，并且延伸讨论了对于相关利益者的影响。得出发行优先股对企业的经营发展会产生正面积极影响的结论。关键词：优先股 中原高速 融资 财务效应Analysis on the Financial Effect of Preferred Stock Financing - A Case on Zhongyuan Expway Co.,

7、LtdAbstract: With the development of economy and financial progress, the new financing tool of preferred shares is also gradually entering the field of vision. This paper studied the Zhongyuan Expway issue preferred shares financial effect brought after financing. This paper analyzes the motivation

8、of the decision to issue preferred stock. Then through check and collect of data, from the perspective of financing enterprises in continuous operation benefits, corporate financial structure, corporate financing structure, common shareholders four aspects analyzes the influence of the case and the

9、rationality of the financing process and extension for the influence of the stakeholders are discussed. It is concluded that issuing preferred stock has positive influence on the business development of the enterprise. Keywords: Preferred stock Zhongyuan Expway Co.,Ltd Financing Financial effect一、引言

10、（一）研究背景优先股融资是一种兼有普通股融资特性和债券融资特性的新型融资方式，具有很强的理论研究价值与现实价值。发展优先股对于改善公司治理结构，促进经济发展结构转变具有重要意义。由于优先股融资成本较高以及各类限制条件较多，并不能作为一项可以大规模频繁使用的融资方式，使得它对上市公司来说只能作为普通股和债务这两种融资手段以外的补充。优先股融资在国外市场有着较为广泛的应用。经过数十年的发展，目前西方各国对于优先股融资的研究日趋成熟。尤其是作为世界金融中心的美国，在2008年金融危机后，美国政府通过财政支出购买大量优先股，实现了对金融业的资金注入，从而对稳定金融市场发挥积极作用。优先股在国外已经是相

11、当成熟的金融工具，在国内还是蓬勃新生的事物。在上世纪80年末，我国开始尝试优先股制度，但是由于种种原因，优先股发展一度停滞不前，很多发行的优先股也后来转换为普通股。2013年底，政府颁布关于开展优先股试点的指导意见、中小企业股份转让系统优先股业务指引等相关管理法规，对优先股市场试点做出了规范和指导，从此优先股进入一个新的发展时期。之后证监会关于优先股市场的相关规范性文件相继出台使得优先股市场日趋成熟。如今大部分发行优先股的企业是金融类上市公司，但许多其他上市企业依然面临着融资困难的问题，而优先股融资市场的进一步改革推行将有助于这些非金融类上市公司获取融资，优化财务结构并持续稳定经营。（二）研究

12、意义高速公路行业具有投资数额较大、资金密集程度较高、回报周期较长等特点，为了适应整个行业的可持续发展，中原高速需要探寻新的融资方式，满足现行融资需求。高速公路经营与房地产业包含了全公司营业收入90%以上，这些业务普遍具备投资规模大、回收周期长、资金需求量大等特点，优先股融资的方式跟整个公司的发展相符合，因而对该公司的优先股融资研究是有意义的。优先股的发展同国民经济行业分布和经济发展结构密切相关，一般情况下，优先股发行的行业多为银行类企业或者规模大的行业，优先股的发展反应了国家经济水平和经济结构变迁。当前，我国正处于经济结构转型的重要时期，发展类似于优先股的融资市场拓宽上市公司资本融资方式，有助

13、于上市公司开展经营活动，从而推动整个市场经济的发展。优先股市场虽然规模较小，但却是资本市场的重要补充部分。优先股在一级市场上发行，可以一定程度上缓解二级市场上普通股的扩容压力，缓解市场承受能力与上市公司融资需求之间的矛盾。发行优先股增加了公司融资多元化途径，发行优先股符合各方利益，有助于将公司纳入一个良性循环之中，通过发行优先股公司变得更具有价值 ，而更具有价值的公司有利于资本市场的持续良性发展。（三）企业简介中原高速于2000年在河南登记注册成立，属于高速公路行业，为现在河南省交通行业唯一一家上市公司。高速公路行业是基础设施行业重要部分，作为国企在国民经济的发展中占有重要作用。它的发展程度和

14、发展水平，对我国的经济发展和现代化进程有着重要影响。2003年，中原高速公开发行普通股在上交所上市交易，股票代码为 600020。主营项目为高速公路经营，包括交通项目投资、公基础设施经营管理和维护，同时也涉及房地产行业等。二、优先股发行原因分析（一）理论分析根据风险偏好理论解释，中原高速所发行优先股拥有较高的股息率，同时股东对公司财产利润的划分拥有优先权。低风险偏好者厌恶投资风险，对收益的稳定性偏好胜于收益的波动性，优先股发行可满足部分低风险偏好投资者的需求。低风险偏好投资者会把风险计入收益考虑，当预期收益率相同时，偏好于具有低风险的资产，这样看来优先股这一同时具有高收益与低风险双重属性的投资

15、产品就吸引了很多稳健性的投资者。一方面，优先股的股东对公司资产、利润分配等享有优先权，优先股这样的特质决定了公司会优先发放预先规定的固定股利，优先股股东放弃了公司经营的参与权而获得了相对于普通股股东更稳定的分红回报，有效地规避了风险。另一方面，相较于普通股，优先股股东除了在分配利润时也具有优先权，在公司破产时也具有剩余财产优先分配权，这为优先股股东的权益提供了一定的保障。因此在清偿顺序中靠后的普通股股东可以通过投资优先股实现较为安全的收益，减少破产带来的损失。优先股稳定的股息回报为偏好固定收益和低风险投资的投资者增添了新的投资渠道，为投资者实现多元化投资与稳健收益提供了新的途径。从权衡理论的角

16、度解释，为实现公司价值最大化，公司融资需要权衡债务与权益的比例。高资产负债意味着相比负债带来的税盾利益，较高的边际财务困境成本对企业造成了更多不利影响。中原高速通过发行优先股的方式进行融资，可以在一定程度上来说可以改善其不合理的融资结构。从一味的负债融资转变为债权和股权相结合的融资方式，以权益资本替换负债，对于中原高速提升公司价值与持续经营具有重要意义。根据股利信号理论解释，优先股发放股利会向市场释放信息，有助于债权人提升信心。由于公司内部与外界投资者存在信号不对称，管理层能够利用股利政策来向外传递信息。当管理者提供稳定的股利支付、高额的股利分红政策可向市场传达积极的信号，相反会给市场传达利淡

17、的信号，接收到股利政策传达出的信息内涵后，债权人可以对企业的预期盈亏前景做出反应。优先股发放股利的行为本质上就是一种分红行为，当公司发行优先股以及实施相应的高分红政策时，债权人会接收到利好的信息，有利于重塑债权人的信心，稳定的股利支付也体现了企业的社会责任，为企业树立了良好的形象，从而帮助企业获取更高的银行信用或者商业信用额度。（二）优先股发行动因1.拓宽公司的融资渠道中原高速自2003年IPO并上市以来，长期在资本市场上寻求大量债务融资，这种过度依赖债务融资渠道的情况对公司经营造成了很大影响。根据年报显示，中原高速的资金缺口大，其所主营的高速公路建设项目需要占用大量募集资金，这给公司的融资造

18、成了很大压力。而优先股的发行将提升公司从其他融资渠道获取所需资金的能力，另一方面中原高速选择优先股融资减少从银行等金融机构获取信贷压力，为公司融资提供了选择的余地。中原高速作为重要的基础设施行业，伴随着经济的增长、人民生活水平的提高，公司的业务势必仍将在未来持续发展。本次优先股发行完成后，能够有效地提升公司的多渠道融资能力，并为未来发展预留了融资空间，满足公司未来业务发展的资金需求。 2.改善财务指标，提升抗风险能力 公司面临较好的发展环境，随着宏观经济的逐步回暖、未来投资规模逐步稳定，公司的未来发展可期。但目前公司的资产负债率较高，如若继续采用债务融资，将影响公司的经营稳健性。在会计处理时优

19、先股通常作为其他权益工具计入这有效地降低了公司的资产负债率，改善了财务指标。通过发行优先股融资，既可填补公司发展过程中的资金缺口，又可帮助公司抵御财务风险。根据2014年6月30日公司合并报表数据计算，如非公开发行优先股募集资金34亿元，其中26亿元用于偿还银行贷款，8亿元用于补充流动资金，在不考虑相关费用的情况下，资产负债率将由81.22%下降至72.88%。以权益资本替换负债，符合公司稳健经营和长远发展的战略目标。3.有利于提升公司整体经营效益中原高速本次发行优先股所筹集资金将被用于偿还银行贷款及其他负债共计26亿元、其他8亿元将会用于补充流动资金。通过补充流动资金，将促进已经投入运营和即

20、将投入运营的投资项目效益的释放，进而促进公司整体经营效益的提升，保持一定程度上与企业经营规模相适应的运营资金，为企业发展提供了保障。本次优先股发行募集资金将有助于提升公司减轻企业经营压力，提升经营效益。4.维护普通股股东权益 根据本次优先股非公开发行优先股的方案，公司将采取现金方式向普通股股东分配利润，普通股股东获得现金分红的比例将会提高，分配比例占当年合并报表可分配利润的15%，整体上提高了普通股股东的收益。除此之外，普通股股东还将以现金分红或股票分红的方式参与当年实现的剩余利润分配。中原高速是一家大型国企，股权结构高度集中，根据wind数据显示，中原高速第一、第二大股东分别为河南交通投资集

21、团有限公司与招商局公路网络科技控股股份公司，持股比例分别为45.09 %与15.43 %，二者对中原高速共同控制。尽管公司发行优先股后需要支付较高的股息，优先股股东却不具有对公司决策的表决权。对于公司大股东而言，优先股股东对公司经营权的放弃有利于其维持对公司的控制，中原高速发行优先股有利于大股东对公司保持控制力。三、结果分析（一）财务影响1.中原高速所处行业为高速公路行业，高速公路行业大多存在项目投资金额大、资金回笼慢的问题，而建设初期成本高也导致公司对资金需求比一般的上市公司更大。由于中原高速是一家大型国企，更容易从银行、金融机构获得贷款，负债财务成本更低，这从一个角度解释了其长期以来不合理

22、融资结构的原因。由图1所示，中原高速上市以来累计募资472.58亿元，直接融资253.77亿元，间接融资218.81亿元，直接融资中又以发债券融资的形式为主，占总募资比为35.34%。2015年第二季度中原高速实施了优先股融资的方案，发放3400万股面值为100元的可赎回优先股，总计34亿元。占总募资比为7.19%，这样的融资结构多样化反映出优先股的发行拓宽了融资渠道，有利于企业未来发展。图1 中原高速募资统计2.由于优先股作为其他权益工具进行核算，将不会影响企业损益，不会降低企业的利润总额。根据中原高速2015年公告显示，在发行优先股所募集的34亿资金中，大部分用于偿还银行贷款，少部分用于补

23、充流动资金。发行优先股使公司资产总额增加，公司将募集的资金投入日常运营中，可以加快企业周转，增强营运能力，从而提升公司的盈利水平。但是如果企业采用负债进行融资，将会产生额外的利息支出，这部分发生的利息支出会被作为财务费用计入报表，从而在会计处理时使得企业的净利润以及每股收益下降。从长远的角度看，通过发行优先股，中原高速资本结构得到改善，负债和所有者权益占比得到调节。根据2015年年报数据显示（见图4），发行优先股后，公司自由现金流量大幅增加，从1.36亿元增加到4.23亿元。有望进一步提升公司整体经营效益和盈利能力，也提升了股东回报收益。图2 中原高速企业自由现金流量3.从图2中可以看出，中原

24、高速的资产负债率长期保持在70%以上，一直处于一个较高的水平。究其原因，则是该公司长期进行负债融资的不合理的融资结构所造成的。然而过高的资产负债率增加了企业的财务风险，在某种程度上制约了中原高速的经营拓展，这样单一负债融资模式不利于企业的发展。而在2015年二季度，中原高速发行了3400万股面值为100元的优先股后，6月资产负债率有了较为明显的变化，从80.88%突然跌落到74.88%，此后数个季度都保持在74%左右。除了资产负债率指标以外，流动比率也有所提高，由图3所示，由51%上升到78%。从短期来看，企业的优先股融资金额被用于经营，则其流动资产会增加，此时若流动负债和除补充用于运营的资金

25、外的其他流动资产不变，企业的营运资本将得到补充，而且企业的流动比率将有所提高。截止2017年年底，公司资产总额为352.34亿元，其中负债达到281.29亿元，资产负债率高达79.8%。若继续实行债务融资将会使其更高。而发行优先股在增加了资本权益的同时，降低了负债水平，有利于中原高速这样资产负债率高的企业优化资本结构，减少预期偿债风险，提高企业的盈利能力和抵御财务风险的能力，对公司的发展产生积极作用。中原高速通过优先股融资，扩大了资金来源，解决了发展过程中的资金不充足的问题，又因会计处理中优先股计入权益工具，从而有效地降低了资产负债率，改善了财务指标，提升了抗风险能力。图3 中原高速近年资产负

26、债率图4 中原高速流动比率4.若中原高速发行优先股所带来的利润增加高于其优先股的分红，公司将会获得更高的剩余利润。当经营利润增加时，在总资产报酬率不变的前提下，公司的息税前利润将同比例增加，扣除利息和所得税之后，属于普通股的净利润也将发生变化。但是，公司总资产报酬率和优先股股息率高低决定了净利润的变化方向。根据中原高速2015年年报披露，全年总资产报酬率为5.84%，略高于规定的优先股股息率5.8%，后者低于前者，当扣除了优先股股息后，属于普通股的净利润将增加，不会对普通股股东可供分配利润造成摊薄。而选择发行普通股融资代替，将损害公司原有普通股股东，特别是大股东的利益。中原高速若选择公开发行普

27、通股来获得等量的资金，通过2015年年末收盘价6.84元股进行测算，公司需再发行4.9亿普通股，总股本会增加4.9亿元，股本总量增加到27.37亿股，从数据计算中可以看出，发行普通股融资严重稀释了控股股东股权。因而相较于普通股融资，中原高速发行优先股有助于大股东保持控股地位的同时优化融资结构并获得足够的资金支持。（二）利益相关者影响1.公司管理层发行优先股帮助减轻管理层与股东之间的冲突。由于需要支付一定的优先股的高额股息，公司产生了支付股息的额外压力，这将会使得公司经营者倾向于将持续经营放在更重要的位置。优先股股息会对公司管理层产生刚性约束，可以有效并持续减轻由于信息不对称而产生的道德风险以及

28、代理成本。提高盈利能力预期，有利于发行优先股企业长期可持续发展。然而优先股也可能会反向激起管理层与股东之间的代理冲突。过高的优先股股息对企业财务来说也是一笔负担，会使企业财务不堪重负，对公司经营造成影响。在信息不对称的条件下，高额的优先股股利可能会加剧管理层与股东在剩余利润上的使用分配矛盾，从而增加为解决这种代理问题而产生的额外代理成本，影响公司经营。所以优先股应该成为除了债权融资、普通股融资以外的一种融资手段补充，而非一种主要途径。另外，过多发行优先股会影响公司财务状况，需要管理层斟酌采取适当的优先股发行与股利政策以确保稳定股价与稳定经营。2.债权人当管理者提供稳定的股利支付、高额的股利分红

29、政策可向市场传达积极的信号，相反会给市场传达利淡的信号，接收到股利政策传达出的信息内涵后，债权人可以对企业的预期盈亏前景做出反应。当公司发行优先股以及实施相应的高分红政策时，债权人会接收到利好的信息，有利于重塑债权人的信心，稳定的股利支付也体现了企业的社会责任，为企业树立了良好的形象，从而帮助企业获取更高的银行信用或者商业信用额度。3.股东优先股发行公告中规定优先股股息发放优先于普通股，这将损害普通股股东分红权益。虽然优先股能给公司带来资金，但优先股的高分红的优先度可能分摊原有股东的收益。受影响的尤其是众多中小股东，相比大股东，对公司经营不构成重大影响的中小股东更偏好于在持股中获得分红收益这一

30、目的。而优先股的存在分摊了中小股东能够获得的收益，对其利益造成一定的损害。根据上述数据计算显示，尽管中原高速发行优先股所带来的利润增加高于其优先股的分红，增加了剩余利润，然而中原高速发行公告显示其优先股股东有权与参与剩余利润分配，最终还是分摊了普通股股东的收益。另外优先股在计算中采用不同的方法会产生数据偏差，公司可以利用这样的信息不对称影响投资者的决策。中原高速2015年二季度发行了34亿元的优先股，其资产负债表中“其他权益工具：优先股”金额为33.71亿元，此应为扣除发行费用后的募集资金净额。但是该公司在计算每股净资产时，却将归属于优先股股东的净资产34亿元计入了归属于上市公司普通股股东的净

31、资产。这导致其2015年半年报每股净资产环比大幅增加。如果优先股的股利没有扣除，也把其计算在内利润内，并算到得不到这些股利的普通股头上，那也会造成每股收益虚增。最终，算上股息率时，也会出现偏差。这样的信息偏差有可能会致使投资者决策失误，扰乱优先股市场的稳定。四、研究结论与建议（一）结论本文研究了中原高速发行优先股融资后所带来的财务效应影响，认为优先股融资对于公司健康发展是有益的。从中原高速进行优先股融资前后的财务数据分析可以看出，优先股融资在持续经营效益、企业财务结构、企业融资结构、普通股股东的影响四个层面对于中原高速来说整体上是有益的，认为该项优先股融资对于中原高速而言相对合理。但是在研究中

32、也发现了例如：优先股发行方案损害普通股股东利益、利用制度漏洞误导投资者的问题。（二）启示与建议中原高速以其发行优先股的实际经验给其他非银行上市公司发行优先股融资提供了案例借鉴，针对以上案例中存在的问题提出以下建议：1.加强监管，规范优先股发行的市场环境目前，资本市场广泛存在信息不对称的问题，作为融资方的上市公司能够利用自身优势误导或欺骗投资者，。例如优先股发行方利用规则漏洞，虚增每股收益来欺骗投资者，这些问题一定程度上制约了优先股的发展。因此，证监会等监管机构需要证券监督机构要充分发挥对发行优先股企业的监管作用，监督上市公司的操作流程，加强对涉及优先股发行公司相关信息披露的监管程度，提高相关信

33、息披露的监管标准，避免公司误导和欺骗投资者，减少类似违法违规现象的出现此外还要对公司涉及优先股的违法违规行为加大处罚力度，提高相关公司违法违规成本，促进优先股市场繁荣稳定发展。2.多元化优先股发行方案对于不同投资者往往有着不尽相同的投资需求，或是出于优先股高收益的需求，或是对于优先股低风险的要求。企业在发行优先股融资过程中，应充分考虑到各类投资者对于优先股具体细则的要求，通过对相关条款细则的设定形成多种优先股发行方案，从而给与投资者更加多远化的选择。比如在股息类型设置方面，公司即可以在赎回条约上选择是否可以赎回，选择采用固定股息或者浮动股息的方式进行股息分配来向优先股股东分配利润。我国上市公司发行优先股可借鉴西方发达国家优先股发行的经验，结合企业自身状况选择具体发行方案，