基金组合提升投资体验：从精选到配置

1、CONTENTS目录基金组合多业态发展精选基金组合动态策略配置风险因素11.1 基金组合的多业态发展资料来源：Wind，朝阳永续，中信证券研究部混合债券中长期纯 债型, 33814型, 2983短期纯债短期理财型, 1774 型, 5163股票指数 型, 9704债券指数 增强型, 2股票指数增强型, 864债券指 数型, 4400QDII股指型, 499QDII股指 增强型, 1主动权益型, 20354混合型, 12738可转债型, 247债券型, 43734货币市场型, 75366指数及指数增强型, 15470量化对冲型, 581FOF型, 555QDII型（不含指数及另 类）, 574其

2、他类型, 500公 募 基 金 市 场证 券 私 募 基 金 市 场股票策略61.82%债券策略14.43%市场中性2.01%Fo F/Mo M 4.58%事件驱动4.92%多策略7.76%1.83%1.68%0.86%管理期货 宏观策略 套利策略其他策略0.11%公募FOF私募FOF基金投顾基金组合 一键跟投基 金 组 合 和 基 金 投 顾21.2 基金组合的多业态发展资料来源：Wind，中信证券研究部基金组合如何提升投资体验基金优选：“赚钱的基金”vs“赚钱的基金持有人”策略配置：“相对收益”vs“绝对收益”0.71.21.72.22.72010012010032010052010082

3、01010201101201103201106201108201110201201201203201206201208201211201301201303201306201308201311201401201404201406201408201411201501201504201506201508201511201601201604201606201608201611201701201704201706201708201711201801201804201806201808201811201901201904201906201909201911202002202004202007202009普

4、通股票型( 10.3% , 22.6% )灵活配置型( 9.4% , 14.3% )混合债券型二级( 5.9% , 5.2% )中长期纯债型( 4.8% , 1.3% )货币市场基金( 2.9% , 0.1% )3CONTENTS目录基金组合多业态发展精选基金组合动态策略配置风险因素42.1 细粒度的策略分类（1/2）指数增强基本面增强量化增强行业主题科技、消费、 医疗健康主动权益价值成长均衡风格漂移股票多空基本面多空量化多空固收+二级混债可转债中长期纯债纯债基金短债基金境外市场港股、美股高风险低风险资料来源：中信证券研究部52.1 细粒度的策略分类（2/2）指数增强基本面增强量化增强行业主题

5、科技、消费、 医疗健康主动权益价值成长均衡风格漂移股票多空基本面多空量化多空固收+二级混债可转债中长期纯债纯债基金短债基金境外市场港股、美股高风险管 理 期 货市 场 中 性宏 观 对 冲多 策 略低风险资料来源：中信证券研究部62.2 指数增强基金组合：Beta+多元Alpha（1/2）资料来源：中信证券研究部指数增强基金超额收益来源全 部 样 本量 化 增 强N个截面前后M个交易日核心基金池行业配置个股选择风格因子1风格因子2风格因子n稳定性精选基金7Brinson模型分解Barra 因子分解指数增强基金超额收益分解框架超额收益是指数增强基金的出彩部分，我们将超额收 益的来源划分成四类：市

6、场方向择时（仓位偏离）另类收益增强（打新、股指期货替代等）主题及风格暴露（行业偏离、风格轮动）纯阿尔法（难以被风格因子和另类收益解释的部分）综合考虑收益来源的可持续性、与管理人投资能力的 相关性，我们更看重纯阿尔法因子获取的超额收益。从时序维度统计其主要获取超额收益手段的稳定性（胜率），据此精选样本基金，并利用风险平价模型 对负超额收益部分进行组合权重优化。2.2 指数增强基金组合：Beta+多元Alpha（2/2）资料来源：Wind，中信证券研究部主动阿尔法和量化阿尔法的相关系数较低（以沪深300增强基金样本为例）优质的主动阿尔法和量化阿尔法均具有稀缺性，且相关性低从公募权益基金中筛选出沪深

7、300类指数增强基金，以增强方式区分沪深300指数增强和类指数增强产品，统计以量化方式 和以主动方式获取的超额收益之间的相关系数主动指数增强基金之间、主动和量化指数增强基金之间超额收益的相关性均较低对于机构投资者而言，充分利用低相关性，在主动阿尔法和量化阿尔法之间分散配置是极其重要的82.3 行业主题基金组合：结构性市场配置工具（1/3）资料来源：Wind， 中信证券研究部行业主题基金定位综合合同约定和持仓明细定位行业基金。：按照证监会公开募集证券投资基金运作管理办法规定，基金名称显示投资方向的，应当有80%以上的非现金基金 资产属于投资方向确定的内容。为了避免实际的运作偏离，对持仓明细的要求

8、：1）基金合同或基金名称中明确相匹配的投资范围；2）最近两期持仓（重仓股或全部持仓）中投资该行业的比例均不低于50%。各板块主动基金数量分布04080120160100%80%60%40%20%0%2014012320140423201408302015012620150423201508302016012520160425201608302017012420170426201708302018012320180425201808302019012320190423201908302020012320200423中游制造 国防军工 资源能源医药生物 必选消费 金融地产可选消费 科技通信总数量（

9、右）100806040200100%80%60%40%20%0%2014012320140423201408302015012620150423201508302016012520160425201608302017012420170426201708302018012320180425201808302019012320190423201908302020012320200423中游制造 国防军工 资源能源医药生物 必选消费 金融地产可选消费科技通信总数量（右）9各板块被动基金数量分布2.3 行业主题基金组合：结构性市场配置工具（2/3）以医药主动管理基金为例-绩效指标只是基金投研的起点将样

10、本基金分为N年期组，以保证区间指标的可比性。区分各年期基金组产品业绩与同风格产品中超过X%的年份业绩表现在前Y%。产品同期 累计收益率在同类前Z%。考虑规模风险因素业绩及其稳定性优选分别计算风险调整后收益、风险、中长期业绩、现任最长任期、业绩 稳定性等各类指标。多维度指标测评基于上述指标，分别计算单项评分，并加权汇总为综合分值。跨周期量化综合评估入池要求：符合综合分值标准，且综合全方位定性分析。考虑到基金经理流动性等因素，对优质基金经理留存入池空间。量化只是投研的起步资料来源：中信证券研究部102.3 行业主题基金组合：结构性市场配置工具（3/3）主动管理还是被动指数？主动管理基金与被动指数基

11、金之间鲜明的差异：主动管理持股集中度高、股票仓位有浮动空间、收益来源是个股选择的Alpha+部分行业 Beta；主动管理基金相对适应于行业内部分化较大、基本面逻辑驱动的个股机会的结构市和震荡市；而被动指数组合相对适 用与行业整体的趋势性机会。除此之外，基金流动性和透明度也是需要考量的因素。资料来源：中信证券研究部112.4 主动权益基金：动态的风格定位（1/2）0.3-0.50.10.5-0.3价值-0.1均衡0.3成长风格不稳定的基金风格稳定的基金1.00.9大盘 0.8中 0.7盘0.6小盘 0.50.4风格稳定、风格漂移的基金风格评分分布聚类分析定位主动权益基金风格主动权益基金的风格定位

12、和风格漂移：风格稳定性指标设计应具备相对性。综合考虑各类风格基金池的样本量，初步将各期风格稳定系数的中值设为阀值。 据此，可将基金区分为风格稳定、风格不稳定的两类品种。对于关注投资风格稳定性的组合管理人，红色区域部分的 基金是值得关注的品种。风格品类增加可提升风格辨识度；在此基础上，结合标杆基金样本及定性分析，合理设置投资风格阀值。资料来源：中信证券研究部122.4 主动权益基金：动态的风格定位（2/2）各类投资风格基金的只数及规模（亿元）大盘成长型22 104235322.193大盘价值型大盘成长型大盘价值型11.4514.641278.41190.51101731.583大盘均衡型中盘成长

13、型 中盘价值型大盘均衡型中盘成长型 中盘价值型7.4012.3418.624599.6中盘均衡型中盘均衡型8.761357.1小盘成长型小盘成长型8.84202613.9小盘价值型小盘价值型9.74700小盘均衡型6.02500.0 486.1 1769.1399.2835541小盘均衡型风格不稳定风格不稳定风格不稳定（仅有一期持股数据）风格不稳定（仅有一期持股数据）6.575.44基金平均规模（亿元）各类投资风格基金的平均规模（亿元）13成份基金定性考量：核心基金。在投资策略上形成差异，以期获取稳健的组合业绩。成份基金定性考量：卫星基金。辅助配置、增强收益。定期/不定期进行成份调整、资产研判

14、及再平衡操作。持续跟踪、重新审视组合及其构成，以对成份基金做出必要的调 整。资产配置方面，当底层股票资产权重低于70%或超出90%时，判断并决策是否将该权重回复至八成附近；同时， 不排除降仓应对系统性风险的可能性。资料来源：WIND 中信证券研究部资料来源：中信证券研究部“固收+”策略的常见叠加方式2.5固收+：绝对收益视角的组合定位（1/2）“固收+”策略是在债券投资的基础上，通 过叠加多种资产、策略实现“在承担较低风 险的条件下，尽可能增厚投资收益”。常见的叠加方式包括：股票可转债事件性机会（打新、定增）衍生品多策略衍生品（股指期货、国债期货、股指期权、ETF期权）股票可转债事件性机会（打

15、新、定增）多策略（量化对冲策略、CTA策略、 大类资产配置策略）14资料来源：中信证券研究部转债类基金组合为例2.5固收+：绝对收益视角的组合定位（2/2）定位样本：（1）基于基金名称进行基金分 类，即基金名称中包含可转债或可转换债 即视为可转债基金。（2）基于基金合同进 行基金分类，即基金合同中约定有可转债 最低持仓占比的基金视为可转债基金。（3） 基于基金持仓进行基金分类，即基金过去 几个报告期中可转债平均持仓超过某个阈 值即视为可转债基金。特征画像：获利能力、资产配置能力、抗 风险能力、择时选券能力关注风控：可转债没有涨跌幅限制，因此 部分普通可转债基金在极端行情中单日回 撤可能超过10

16、%。在2015年的极端行情中， 17只普通可转债基金中有11只基金最大单 日跌幅超过10%，其中最大的单日跌幅达 13.84%。研究维度获利能力指标选取年化收益率资产配置能力牛市评分、熊市评分、震荡市 评分抗风险能力改良Burke比率择时选券能力C-L模型基金名称中包含可转债以基金合同中约束为准根据历史持仓信息构建分类15第三层（最严格）第二层（我们的方法）第一层（最宽泛）一定报告期内，可转债持仓超过某 个阈值即视为可转债基金基金风格漂移严重以基金合同中对于可转债最低 仓位的约束进行分类基金名称中包含可转债或 可转换债分类过于狭隘，不全面FOF持仓主动权益基金风格、行业分布2.6 基于FOF持

17、仓的公募基金筛选（1/2）FOF持仓主动权益基金的“主动管理程度”200180160140120100806040200100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%300500行业数量（右）公募FOF对持仓基金管理人的选择偏好资料来源：Wind，中信证券研究部；注：规模数据截至2020Q2，单位亿元。16资料来源：Wind，中信证券研究部资料来源：Wind，中信证券研究部FOF持仓中300风格的主动权益基金整体表现FOF持仓中500风格的主动权益基金整体表现2.6 基于FOF持仓的公募基金筛选（2/2）2020Q2新增、主动管理程度居前的300风格基金基金代码基金简称规模

18、基金经理005521.OF华安红利精选21.26杨明程度76.6%002803.OF东方红沪港深92.83刚登峰,秦绪文72.9%003961.OF易方达瑞程A3.08林森71.8%450009.OF国富中小盘27.98赵晓东66.5%005827.OF易方达蓝筹精选182.19张坤66.4%450003.OF国富潜力组合A人民币21.66徐荔蓉66.1%519697.OF交银优势行业54.79何帅58.9%000477.OF广发主题领先9.53王颂,朱坤,吴兴武52.8%主动管理程度004374.OF华泰保兴吉年丰A6.24尚烁徽61.9%001875.OF前海开源沪港深优势精选16.97曲

19、扬,范洁60.7%002450.OF平安睿享文娱A6.43黄维60.2%161903.SZ万家优选127.90黄兴亮59.7%340007.OF兴全社会责任61.31季文华59.3%519091.OF新华泛资源优势5.15栾超57.7%000584.OF新华鑫益3.78栾超57.4%001500.OF泓德远见回报54.13邬传雁57.2%000020.OF景顺长城品质投资14.84詹成57.0%519035.OF富国天博创新主题33.86毕天宇56.7%资料来源：Wind，中信证券研究部；注：规模数据截至2020Q2，单位亿元。17基金代码基金简称规模基金经理主动管理2020Q2新增、主动管理

20、程度居前的500风格基金182.7 小结：部分基金组合汇总精选FOF组合成分清单组合名称基金代码基金简称基金成立日基金规模（亿）基金经理300增强组合006020.OF广发沪深300指数增强A2018-06-296.08赵杰162213.OF泰达宏利沪深300指数增强A2010-04-233.19刘洋100038.OF富国沪深300增强2009-12-1684.59李笑薇,方旻163412.SZ兴全轻资2012-04-0573.29董理500增强组合001990.OF中欧数据挖掘多因子A2016-01-134.78曲径001050.OF汇添富成长多因子量化策略2015-02-169.74吴振翔

21、,许一尊001637.OF嘉实腾讯自选股大数据2015-12-071.71刘斌,龙昌伦002510.OF申万菱信中证500指数增强A2016-04-216.30俞诚161017.SZ富国5002011-10-1256.00方旻,李笑薇,徐幼华科技基金组合001513.OF易方达信息产业2016-09-2785.00郑希002692.OF富国创新科技2016-06-1684.79李元博519005.OF海富通股票2005-07-2966.94吕越超001071.OF华安媒体互联网2015-05-15110.99胡宜斌004616.OF中欧电子信息产业A2017-07-077.34许文星医药基金组

22、合000220.OF富国医疗保健行业2013-08-0724.84孙笑悦000913.OF农银汇理医疗保健主题2015-02-1032.28赵伟005176.OF富国精准医疗2017-11-1648.05孙笑悦001717.OF工银瑞信前沿医疗2016-02-0367.39赵蓓003095.OF中欧医疗健康A2016-09-29193.89葛兰核心卫星组合166002.OF中欧新蓝筹A2008-07-25104.13周蔚文,金媛媛519700.OF交银主题优选2010-06-3032.61沈楠169101.OF东方红睿丰2014-09-1952.82韩冬160215.OF国泰价值经典2010-08-1318.39周伟锋519736.OF交银新成长2014-05-0983.84王崇161005.OF富国天惠精选成长A2005-11-16142.60朱少醒519772.OF交银新生活力2016-11-11110.89杨浩000577.OF安信价值精选2014-04-2131.13陈一峰资料来源：Wind，中信证券研究部；注：规模数据截至2020Q2。CONTENTS目录基金组合多业态发展精选基金组合动态策略配置风险因素19资料来源：Wind，中信证券研究部；注：分位值按滚