如何理解部分全球性经济指标略有回暖

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250018 一、海外经济：部分全球领先指标临时性修复，主要发达国家经济受疫情冲击凸显 6 HYPERLINK l _TOC_250017 （一）全球制造业PMI 和 BDI 略有修复，但全球经济企稳尚需时日 6 HYPERLINK l _TOC_250016 1、如何看待全球制造业PMI2 月有限回落与 3 月略有回升？ 6 HYPERLINK l _TOC_250015 2、BDI 指数近期为何明显回升？ 8 HYPERLINK l _TOC_250014 3、其他全球经济领先指标均明显走低，疫情对全球经济冲击较大 9 HYPERLINK l _TO

2、C_250013 （二）主要发达国家 4 月经济数据受疫情影响凸显 10 HYPERLINK l _TOC_250012 1、美国：疫情对美国 4 月经济数据冲击显现，二季度美国经济或大幅下行 12 HYPERLINK l _TOC_250011 2、欧洲：疫情对欧元区服务业和制造业冲击均凸显，部分经济数据降至金融危机期间以下 16 HYPERLINK l _TOC_250010 3、日本：服务业PMI 降至历史低位，疫情对日本经济的影响逐步显现 16 HYPERLINK l _TOC_250009 4、英国：疫情对英国经济影响逐步凸显，后续对英国经济的影响或更加显著 17 HYPERLINK

3、 l _TOC_250008 二、货币政策：主要发达国家大幅放松货币政策后“弹药”仍存，后续仍可能进一步放松 18（一）美联储：进一步出台宽松政策，对企业类型个市场主体覆盖面更大 18 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）欧央行：效仿美联储，接受垃圾债作为资产抵押品 22 HYPERLINK l _TOC_250006 （三）日央行：短期降息可能性较低，但未来可能进一步加大宽松力度 23 HYPERLINK l _TOC_250005 （四）英央行：未来可能继续扩大资产购买规模，或出台更多政策工具支持经济 24 HYPERLINK l _TOC_250004 三、金融市场：美

4、债收益率震荡走低，美元波动减弱，国际油价再度大幅下跌 25 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）美国债市：美债收益率震荡走低，后续或再度回到前期低点 25 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）汇率市场：美元指数波动减弱，英镑、欧元、日元主要受美元走势影响 26 HYPERLINK l _TOC_250001 （三）国际原油：再度出现负油价的可能性偏低，但油价短期内或将维持低位 27 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 28图表目录图表 1全球经济景气度指标体系 6图表 2各国和地区过去三年制造业增加值占比 7图表 3全球制造业PMI

5、 显著下行 8图表 4用各国和地区ISH Markit 数据进行拟合效果较优 8图表 5BDI 组成以及主要运输物资 8图表 64 月至今波罗的海干散货指数有所回升 9图表 74 月以来主要矿产区发货量逐步回升 9图表 8OECD 综合指标大幅回落 9图表 94 月花旗十国经济意外指数快速回落 9图表 10发达国家经济指标跟踪体系 10图表 11美国首申人数大幅飙升 13图表 12消费者信心指数明显回落 13图表 13投资者信心指数大幅走低，接近 08 年低点 14图表 14企业融资明显回升，或与疫情纾困政策有关 14图表 15美国营建许可和新开工均大幅走低 14图表 164 月美国建筑业景气

6、度大幅回落 14图表 17制造业产出指数创最大降幅 15图表 18美国制造业加班时间和工作时长明显回落 15图表 19美国制造业新出口订单回落，出口增速或走低 15图表 20美国进口品价格指数 3 月明显回落 15图表 21欧元区、德国和法国制造业PMI 显著回落 16图表 22欧元区和法国服务业PMI 显著走低 16图表 23欧元区投资者信心指数显著回落 16图表 243 月欧元区通胀和核心通胀均有所走低 16图表 25日本制造业和服务业PMI 大幅回落 17图表 26日本出口与韩国出口走势较为一致 17图表 27日本失业率有所上行 17图表 28日本通胀表现分化 17图表 294 月英国制

7、造业和服务业PMI 大幅下滑 18图表 30近期英镑小幅升值，英国通胀有所回落 18图表 31本轮危机美联储已重启 4 种、新设 5 种非常规流动性投放工具 19图表 324 月上旬以来美联储官员最近表态 20图表 334 月上旬以来欧央行官员最近表态 22图表 344 月上旬以来日央行官员最近表态 24图表 354 月上旬以来英央行官员最近表态 24图表 364 月份以来，美债收益率震荡走低 26图表 3710-2 年期限利差有所回升 26图表 38美元指数先升后降再升，日元走势相反 26图表 39欧元和英镑主要受美元影响 26图表 40近期油价明显下行 27图表 41油价同比增速明显回落

8、27图表 42多个产油国发声维稳油价 28一、海外经济：部分全球领先指标临时性修复，主要发达国家经济受疫情冲击凸显3 月以来海外疫情发展速度显著加快，已对部分全球经济领先指标产生负面冲击，需关注二季度海外主要发达国家经济数据大幅回落的可能。我们梳理海外经济的主要领先指标，建立数据跟踪体系，对全球经济及主要发达国家经济走势变化进行跟踪。（一）全球制造业 PMI 和 BDI 略有修复，但全球经济企稳尚需时日在对全球经济数据进行跟踪的过程中，由于要将各国数据进行汇总，世界银行对于全球经济增速的相关统计仅有年度数据，全球消费、投资领域的相关指标也不存在月度数据，因此对全球经济的追踪我们主要选取与全球经

9、济走势紧密相关的单个指标和对全球经济具有领先意义的景气度指标。图表 1全球经济景气度指标体系指标公布时间领先性指标最近走势摩根大通全球制造业PMI每月第一个工作日根据国家全球制造业总增加值的贡献进行加权，衡量全球制造业发展情况3 月全球制造业 PMI 微幅回升至 47.6%，主要受我国复产复工，海外未全球停工影响。波罗的海干散货指数（Baltic Dry Index:BDI）每个工作日 8点左右更新上一工作日数据BDI 指数以运输钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾土等民生物资及工业原料为主。因此，散装航运业营运状况与全球经济景气荣枯、原物料行情高低息息相关。4 月波罗的海干散货指数（BD

10、I）明显回升，主要受铁矿石供需两端回暖影响。经济政策不确定性指数（Economic Policy Uncertainty :EPU）每月 10 号左右公布反映未来经济政策的不确定性，其越高显示未来宏观经济走势不确定越大，显示经济下行的可能性越大。2 月全球经济政策不确定性指数继续回落至 234.45，3 月可能有所回升。OECD 综合领先指标（Composite Leading Indicators:CLI）每月第一周的星期五中午（欧洲时间）发布数据按照一定标准将国民经济各领域的指标数据合成后构建而成，可反映一个国家宏观经济发展周期。3 月 OECD 综合领先指标大幅回落。花旗十国集团经济意外

11、指数日度数据实际发布的数据与彭博社调查的媒体预测数据之间的标准差，该标准差即被称之为意外，正数表示实际经济情况好于人们的普遍预期，负值则不及预期。4 月十国集团经济意外指数明显回落，新兴市场意外指数有所回升。花旗新兴市场经济意外指数韩国出口初值每月 1 号左右公布公布时间较早，韩国出口商品及其结构特征决定韩国出口是全球贸易的领先指标4 月中上旬韩国出口增速回落至-26.9%，4月降幅可能大幅走扩。资料来源：Wind，Bloomberg， 1、如何看待全球制造业 PMI2 月有限回落与 3 月略有回升？月摩根大通全球制造业 PMI 较 2 月小幅回升至 47.6%，考虑到全球制造业 PMI 为全

12、球经济的领先指标，其在明显走低后略有回升，是否显示疫情对全球经济冲击较为有限？我们从摩根大通全球制造业 PMI 构成对其进行分析，认为并非如此。摩根大通全球制造业 PMI 数据由各国制造业 PMI 加权而来，受个别国家或地区影响较大。摩根大通全球制造业PMI 也由 IHS Markit 联合 ISM（美国供应管理协会）和 IFPSM（国际采购与供应管理联盟）编制而来，同时，IHS Markit 调查还涵盖 40 多个国家/地区，编制相应国家和地区的制造业 PMI。从摩根大通制造业 PMI 的采集过程来看，除了涵盖多个国家和地区以外，其主要依据为 IHS 每月发给各国和地区近 13500 家公司

13、采购经理的调查问卷，调查内容包含了产出、新订单、新出口订单、产出价格、投入价格、供应商的交货时间、库存、采购量、就业、未来产出等 11 种经济变量，且包含了 23 种制造业行业，涉及国家和地区的制造业增加值约占世界的 98%。依据 IHS Markit编制全球制造业PMI 指数的步骤，根据主要国家和地区制造业增加值占全球比重，估算出其在拟合 PMI 指数中的占比权重，选取其中占比较大的 20 个国家和地区的数据进行拟合。图表 2 各个国家和地区过去三年制造业增加值占比国家和地区2018 年2017 年2016 年中国大陆35.40%33.63%32.56%美国20.53%20.54%21.01

14、%日本8.91%9.52%10.28%德国7.12%7.11%7.26%韩国3.90%3.99%3.83%印度3.56%3.73%3.52%意大利2.77%2.76%2.80%法国2.38%2.44%2.57%英国2.23%2.26%2.47%墨西哥1.87%1.89%1.85%印尼1.83%1.93%1.93%俄罗斯1.80%1.82%1.56%中国台湾地区1.76%1.85%1.90%巴西1.60%2.05%1.96%加拿大1.52%1.59%1.63%土耳其1.30%1.42%1.45%澳大利亚0.73%0.73%0.74%南非0.38%0.40%0.36%越南0.35%0.32%0.3

15、0%中国香港地区0.03%0.03%0.03%资料来源：快易理财网、Wind、 结果显示全球摩根大通制造业 PMI 与拟合值走势一致。此前我们提到，摩根大通制造业PMI 为 IHS Markit 编制，其在编制各个国家和地区指数时与部分国家和地区使用的官方指数并不一致。其中中国大陆、美国和加拿大官方制造业 PMI 分别为中国物流与采购联合会与国家统计局联合调查编制的中采制造业 PMI、ISM（美国供应管理协会）公布的 ISM 制造业PMI 以及由PMAC（加拿大采购管理协会）与 Ivey（毅伟商学院）共同编制而成的 Ivey 采购经理人指数(PMI)。而其余国家和地区的制造业 PMI 来源均为

16、 IHS Markit。拟合结果显示全球摩根大通制造业 PMI与 20 个国家和地区制造业PMI 按照制造业占全球制造业比重加权后走势基本一致。图表 3全球制造业 PMI 显著下行图表 4用各国和地区ISH Markit 数据进行拟合效果较优资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 全球制造业 PMI2 月回落幅度相对有限，而 3 月略有回升，主要受全球疫情周期错位以及国内财新制造业波动相对较小影响。从以上拟合结果来看，中国大陆在全球制造业占比最大，达到 35%以上，美国次之，占比达 20.5%，日本和德国位列随后，因此中、美、日、德制造业PMI 对全球制造业PMI 的影响最大。2 月全球制

17、造业PMI 回落仅至47.2%，且3 月微幅回升至47.6%，与当前全球经济走势出现背离。2 月虽然我国官方制造业PMI 大幅回落至35.7%，但财新制造业PMI 回落至 40.3%，未降至 40%以下，而美国与日本及德国 2 月受疫情影响较小，制造业 PMI 仍较为稳定，全球制造业 PMI 回落幅度相对较为有限；3 月来看，一方面，受我国复产复工持续推进，财新制造业景气度显著回升至荣枯线以上；另一方面，虽然主要发达国家采取一定措施应对疫情，但工业生产并未完全停止，制造业 PMI 并未大幅走低，导致全球制造业 PMI 略有回升；4 月而言，我国制造业 PMI 或难以再度大幅回升，而美日德制造业

18、PMI 可能显著走低，全球制造业PMI 或重新走低。2、BDI 指数近期为何明显回升？月至今波罗的海干散货指数（BDI）有所回升，主要受铁矿石供需复苏影响。4 月以来，BDI 指数上涨明显回升，至 3 个月以来高点。对 BDI 进行拆分，其是由代表不同船型的 3 个成分指数构成，分别是好望角型、巴拿马型和灵便性运价指数，其中，好望角型运量较大，一般以铁矿石和煤炭等大宗商品为主；巴拿马型船型略小于好望角型，一般以煤炭、粮食、钢材、木材为主，也有部分用于运输铁矿石；而灵便型船型较小，则以运输粮食和小宗散杂货为主。在所运商品中，铁矿石占比居首，因此 BDI 上涨或与铁矿石涨价有关。图表 5BDI 组

19、成以及主要运输物资运价指数类型载重吨位适货类型运距主要运输路线在 BDI 中的占比好望角型运价指数（BCI）10 万矿石、煤炭长通过好望角连接大西洋和太平洋40%巴拿马型运价指数（BPI）6.5-10 万煤炭、粮食、钢材、木材较长大西洋长距离往返航线30%灵便型运价指数（BHMI）1-6.6 万粮食、小宗散货较短大西洋往返距离运输，远东至欧洲大陆，太平洋往返航线30%资料来源：波罗地海航交所官网， 4 月以来 BDI 成分指数中运价上行最明显的是主要运输铁矿石和煤炭的好望角型运船。从 BDI 三条航线运价指数走势来看，4 月上行最明显的是好望角型运船，巴拿马型和灵便性运价指数低位徘徊。一方面，

20、巴西、澳洲等国的铁矿石主产区受到疫情的影响逐渐减少，铁矿石发运趋于正常水平；另一方面，国内铁矿石下游逐渐复工，铁矿石需求复苏，从而导致好望角型运船运价指数明显上行，进而使得 BDI 指数回升。但考虑到虽然国内需求有所回升，但随着全球需求进一步走低，后续 BDI 或难以持续回升。图表 64 月至今波罗的海干散货指数有所回升图表 74 月以来主要矿产区发货量逐步回升资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 3、其他全球经济领先指标均明显走低，疫情对全球经济冲击较大OECD 综合领先指标 3 月大幅回落，录得最大月度跌幅，疫情爆发后对全球经济造成严重冲击。3 月OECD 综合领先大幅回落至 98.

21、8，创下单月最大跌幅，此前我们提到，OECD 综合领先指标主要为经济周期的转折点提供信号，主要有以下 4 种情况：CLI100 且在增长； CLI100 在下降 ；CLI100 且在增长；CLI100 在下降；这四种情况分别可对应经济周期的 4 个阶段：顶峰，衰退，扩张，谷底。其近期走势来看，3 月 OECD 部分领先指标较 2月明显回落，则进入 CLI100 且在回落阶段，对应全球经济未来 6 个月以内将走向衰退，显示疫情爆发对全球经济冲击较大。4 月发达国家花旗经济意外指数显著回落，新兴市场国家花旗经济意外指数有所回升，主要受新兴市场国家疫情爆发时间与主要海外发达国家疫情快速扩散周期错位影

22、响。由于花旗经济意外指数为正数的情况下，表示实际经济情况好于人们的普遍预期，负值则表明不及预期，最新数据显示，4 月“花旗十国集团” 经济意外指数明显回落， “花旗新兴市场”经济意外指数则有所回升，主要由于我国疫情在 4 月已经得到有效控制，国内开始有序推进复产复工，但主要发达国家疫情于 2 月底开始爆发，3 月快速扩散，3 月下旬以来多个海外发达国家实施封闭措施，部分停产停工，因此 4 月“花旗十国集团”经济意外指数明显回落。图表 8OECD 综合指标大幅回落图表 94 月花旗十国经济意外指数快速回落资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 受疫情影响显著，4 月上旬和中旬韩国出口增速显著

23、走低，较 3 月回落 30 个百分点，后续疫情影响持续，韩国出口增速短期内或将继续走低。韩国出口作为全球经济的领先指标，能够较好的反应全球贸易状况走势。3 月韩国出口同比回落并转负至-0.2%，降幅较为有限，主要受韩国并未采取严格停产停工措施应对疫情以及海外多国从 3 月下旬才开始实施较为严格防控措施，且多数国家并未完全停止国内经济生产活动，因此海外疫情对韩国出口的影响还未完全显现，4 月前 20 天数据显示，韩国出口增速大幅走低至-26.9%，疫情对韩国经济的影响较为显著。后续随着海外疫情对全球经济的影响进一步凸显，全球需求萎缩下韩国出口或将显著走低。从以上领先指标可以看出，虽然部分全球性领

24、先指标有所修复，但主要为临时性回暖，4 月可能重新走弱。制造业方面全球制造业 PMI2 月回落幅度相对有限，而 3 月略有回升，主要受全球疫情周期错位以及国内财新制造业波动相对较小影响，4 月来看，我国制造业 PMI 或难以再度大幅回升，而美日德制造业 PMI 可能显著走低，全球制造业 PMI 或重新走低；另外，全球服务业受冲击较大，服务业 PMI 连续两个月下行，且已经降至记录低位，短期内欧美疫情发展依旧不容乐观，全球服务业景气度可能继续下行；3 月 OECD 综合领先指标大幅回落，录得最大月度跌幅，全球经济未来 6 个月内或处于衰退阶段；韩国出口方面，4 月上旬和中旬韩国出口增速显著走低，

25、较 3月回落 30 个百分点，后续疫情影响持续，韩国出口增速短期内或将继续走低。（二）主要发达国家 4 月经济数据受疫情影响凸显近期海外发达国家经济数据有所分化，本部分我们主要对美国、欧元区、日本和英国经济较为重要且具有经济前瞻性的指标进行梳理，并对近期发达国家经济走势进行跟踪。国家经济分项指标名称公布时间指标含义及领先性近期指标表现美国消费方面薪资同比增速次月第一个周五早上 8 点半左右公布上月数据增速越高，消费支出将不断增加3 月薪资增速回升至 3.1%，高于市场预期。退职率主动离职的人数占比，越高表明就业和经济环境的变好使得更多的人主动辞职寻找更高薪的工作3 月美国退职率大幅走低，表明劳

26、动力信心有所减弱。卡车运输业就业人数表明消费需求的强弱，零售商和制造商如果觉得需求较弱，则会减少其雇佣人数，反之则增加3 月美国运输业就业人数继续回落，显示 3 月美国零售数据可能有所回落。首次申请失业补助人数每周四早上八点半前若该数据连续增加，表示每周都有大批工人失去工作，其将会抑制消费者的信心。从 4 周移动平均数据来看，美国首申人数大幅回升。消费者信心指数每月 20 号前出初值消费者信心指数能够良好的反应消费者对未来的消费状况的预测，如果消费者对未来感到乐观，其就会增加消费4 月美国消费者信心指数进一步大幅回落，后续或可能继续走低。投资方面剔除国防和民用飞机耐用品订单每月 25 号左右公

27、布初值其剔除了对消费者消费情况进行干扰的国防和民用飞机大单的影响，是衡量消费者信心的良好指标，同时也是工业产出增速的领先指标。同比增速维持在负区间，跌幅走扩。工商业贷款增速每周六早上八点半能够反映美国工商业企业融资情况受近期美国企业纾困政策影响，有所跳升。营建许可23-25 号 22 点更新上月数据营建许可是未来住宅建筑工程的标志，可以说明 1-3 个月以内的新开发住宅的建筑情况，大概领先私人投资一个季度3 月营建许可显著回落，同比增速也明显下行。全美住宅建筑商协会住15-19 号 22 点更新当月数评估了房屋销售和住房建筑商信心并指示美国未来房屋市场发展趋势。房屋市场4 月继续大幅回落至 3

28、0，降幅创纪录最大，受疫情影响显著。图表 10 发达国家经济指标跟踪体系房市场指数据的增长速度对经济有很强烈的指引作用。住宅按揭贷款增速每周六早上八点半能够反映房地产市场销售情况增速有所回落。制造业每周工作时间次月第一个周五早上 8 点半左右公布上月数据若工作时间在 41.5 个小时以上，显示制造业企业将增加雇佣3 月回落至 41.1 小时，降至临界值以下。制造业平均加班时间若加班时间在 3.3 个小时以上，显示制造业企业将增加雇佣3 月继续降至 3 小时，位于 3.3 小时临界值以下。制造业 PMI1-3 号 22 点更新上月数据采购经理人指数是经济的领先指标，其不断增长通常预示着制造业几个

29、月后会伴随着更高的产出3 月制造业 PMI 有所回落，未来受疫情影响或更为显著。投资者信心指数每月 10 号左右更新本月数据衡量经济活动中投资者信心水平的指标，其增加，则表明投资者信心增加，未来可能会增加投资。美国Sentix 投资者信心指数 4 月大幅回落至-39.1。中小企业乐观指数每月的第二个周二由美国国家独立企业联合会发布的一项调查，衡量中小企业信心3 月美国中小企业乐观指数有所回落。进出口新出口订单指数1-3 号 22 点更新上月数据能够较好的衡量制造业出口情况，是美国出口的领先指标3 月大幅回落至 46.6%，显示近期美国出口或有所回落。通胀WTI 原油价格日度数据美国 CPI 与

30、能源分项走势一致是，油价走势对 CPI 影响较大，可作为其领先指标4 月油价大幅下跌，跌幅较大。进口品价格指数9-14 号 20 点半更新上月数据美国进口品占消费比重较大，进口品价格指数与美国 CPI 走势一致，且公布时间早于 CPI3 月进口品价格指数跌幅显著走扩。欧 元 区经济方面德国制造业PMI每月第一个工作日更新上月数据通过对采购经理的月度调查汇总出来的指数，能够反映经济的变化趋势。衡量欧元区制造业景气度4 月欧元区制造业 PMI 大幅走低，接近金融危机期间低位，降幅较大。法国制造业PMI欧元区制造业 PMI德国服务业PMI每月第三个工作日更新上月数据其衡量欧元区服务业景气度，欧元区服

31、务业对其经济影响较大4 月欧元区整体 PMI 创纪录新低，降幅超过金融危机期间。法国服务业PMI欧元区服务业 PMI消费者信心指数每月月底左右更新本月数据消费者信心指数能够良好的反应消费者对未来的消费状况的预测，如果消费者对未来感到乐观，其就会增加消费4 月欧元区消费者信心指数明显回落，受疫情影响十分显著。投资者信心指数每月 10 号左右更新本月数据衡量经济活动中投资者信心水平的指标，其增加，则表明投资者信心增加，未来可能会增加投资。4 月投资者信心指数大幅回落。通胀方面欧元区调和CPI每月 5 号左右更新上月数3 月份欧元区调和 CPI 有所回落，至0.7%，核心 CPI 则小幅回落至 1%

32、据日本经济方面制造业 PMI第一个工作日更新上月数据通过对采购经理的月度调查汇总出来的指数，能够反映经济的变化趋势。衡量日本制造业景气度4 月日本制造业 PMI 继续回落， 至43.7%低位。韩国出口增速1 号左右公布初值韩国出口结构与日本相似，出口增速公布时间较早，可作为其领先指标4 月上中旬韩国出口增速为-26.9%，较 3月显著回落。摩根大通全球综合 PMI每月 1 号左右公布反应全球经济状况，与日本出口增速走势较为一致3 月摩根大通全球综合 PMI 显著走低。通胀方面日本 CPI25-下月 2 号更新上月数据2 月日本 CPI 当月同比增速小幅回落至0.4%。英国经济方面制造业 PMI

33、1-6 日更新上月通过对采购经理的月度调查汇总出来的指数，能够反映经济的变化趋势。衡量日本制造业景气度3 月英国制造业 PMI 大幅回落，至荣枯线以下。通胀方面英国 CPI14-21 日更新上月3 月英国通胀回落至 1.5%。英镑兑美元日度数据英镑大幅贬值将导致输入性通胀4 月份至今英镑小幅贬值。资料来源：Wind，Bloomberg， 1、美国：疫情对美国 4 月经济数据冲击显现，二季度美国经济或大幅下行疫情对美国经济数据的影响进一步显现，此前我们提到由于美国多数州从 3 月下旬开始实施“居家令”，因此疫情对 3 月美国经济数据影响相对较弱，但从已经公布的 4 月经济数据来看，美国消费者以及

34、投资者信心指数均大幅走低，且投资者信心指数接近 2008 年低点，二季度美国经济数据或大幅走低。消费方面，就业数据受疫情影响继续凸显，零售数据大幅回落，二季度美国个人消费支出增速或大幅走低。疫情对美国劳动力市场的影响有所显现，4 月美国就业数据或将进一步恶化。从非农新增就业人数来看，3 月美国新增非农就业人数降幅超过市场预期，并创下历史新高，失业率跳升至 4.4%，4 月来看，近期美国首申人数不断创新高，美国在截至 4 月 11 日当周的首申人数为 524.5 万，连续第三周超过 500 万，而截至 4 月 18 日当周首申人数或仍较多，这意味着 3 月下旬至今美国新增失业人数可能高达 200

35、0 万，与此前美国劳工部发布报告种预期相仿，报告预估称 4 月将有超过 2000 万人失业，由于美国失业率中失业人数为四周内没有找到工作的人，因此 4 月失业率虽可能继续跳升，但升幅或依旧有限，预计 5 月美国失业率可能大幅攀升，此前达拉斯联储主席卡普兰称美国失业率最高有可能触及 15%至接近 20%的区间。因此，当前美国就业市场受疫情影响已有所显现，但还未充分反映疫情冲击，5 月美国失业率达到较高水平。图表 11美国首申人数大幅飙升图表 12消费者信心指数明显回落资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 4 月密歇根消费者信心指数继续大幅回落。美国密歇根消费者信心指数能够良好的反应消费者对

36、未来的消费状况的预测，其对消费支出有较好的领先性，领先的周期一般在 6 个月到 1 年。4 月美国密歇根消费者信心指数相比 3月继续大幅回落，从 89.1 回落至 71，从历史数据来看，金融危机前美国消费者信心指数一路走低至 55 左右，由此来看，当前美国消费者信心指数或还没降至底部，后续美国消费者信心指数或将进一步回落。月美国零售数据创记录以来最差表现，4 月或可能继续走低。美国 3 月零售销售数据大幅走低至-8.7%，较预期的-8%更差，创下 1992 年有数据记录以来的最大历史降幅。一方面，3 月下旬开始美国各州遏制疫情的限制措施迅速升级，各州开始关闭餐馆和酒吧，并敦促居民留在家中，许多

37、美国企业因此而暂时关闭；另一方面，裁员人数增加的趋势也一直持续至四月，大大降低了消费能力。从美国零售销售统计来看，其是一个月内国内零售商品和服务销售的综合产出，主要包括 13 个零售部门。其中，所占份额较大的零售业部门包括机动车经销商、食品和饮料店、百货商店、酒吧等娱乐服务场所及加油站等，占总销售额比重分别为 20%左右、13%、12.5%、11%、10%，4 月来看，“居家令”及失业影响下，汽车销量受冲击或更大，百货商店和酒吧等娱乐服务场处于关闭状态，受油价暴跌以及封闭政策影响，4 月美国加油站销售收入或更低，美国零售数据可能继续大幅走低。美国全国零售业联合会（NRF）预计，未来三个月，美国

38、零售销售额将至少下滑 20%，直接销售和间接销售总损失达到 4299 亿美元，二季度美国消费或对美国经济造成重创。从 4 月至今数据来看，美国 3 月消费数据受疫情影响已经较为显著，不仅消费者信心大幅走低，零售数据创下记录最差，叠加 4 月失业人数同样可能创下记录之最，4 月美国消费数据可能继续偏弱。投资方面，制造业和地产投资均显著走低，二季度美国投资增速或将大幅走低首先，4 月美国投资者信心大幅走低，已经接近金融危机时期低点水平。美国 Sentix 投资者信心指数和核心预期指数大幅走低，最新数据显示 4 月投资者信心指数大幅回落至-39.1，投资者信心核心现状指数大幅回落至-59，接近金融危

39、机时期创下的最低位，显示当前疫情对美国企业信心造成的打击巨大。美国商业银行工商业贷款增速则有所拉升，或与美国近期出台的企业纾困政策有关。与此来看，疫情对美国企业影响较大，尤其是美国投资者信心指数显著下行，随着确诊病例持续增加，美国投资增速或将显著走低。图表 13投资者信心指数大幅走低，接近 08 年低点图表 14企业融资明显回升，或与疫情纾困政策有关资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 其次，美国房地产市场指标继续回落，房地产业在疫情防控中受冲击或较大。一则，近期美国按揭贷款增速回落，显示当前美国住房需求有所回落；二则，美国营建许可、新屋开工和新屋销售数据均在 3 月大幅回落，4 月受疫

40、情冲击较为显著，美国房地产投资以及销售数据或将加速走低；三则，从反映美国房地产市场景气度的全美住宅建筑商协会(NAHB) 住房市场指数来看，4 月从 72 大幅回落至 30，创最大降幅，显示美国房地产市场景气度大幅降低，后续美国投资或快速走低。图表 15美国营建许可和新开工均大幅走低图表 164 月美国建筑业景气度大幅回落资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 最后，3 月美国制造业产出指数创纪录最大降幅，制造业 PMI 和新订单有所回落，4 月美国经济将继续走弱。最新公布的 3 月制造业产出指数降至-6.6%，显示 3 月美国制造业生产受到较大冲击，同时，美国制造业 PMI 和新订单分项

41、也有所回落，但由于数据时间较早，且为情绪指数，回落幅度相对较为有限，随着疫情对美国经济冲击进一步凸显，4 月美国制造业PMI 或将大幅走低。从 3 月制造业加班时间和工作时间来看，加班时间进一步降至 3 小时，继续位于 3.3 小时以下，平均工作时间维持在 41.4 小时，仍旧位于 41.5 小时的临界值以下，表明美国制造业雇佣动力继续减弱。由于美国疫情从 3 月中下旬开始集中爆发，因此疫情对美国经济的实质影响未完全体现在数据中，4月美国经济数据或受疫情影响明显走低。图表 17制造业产出指数创最大降幅图表 18美国制造业加班时间和工作时长明显回落资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 出口

42、方面，美国新出口订单有所回落，后续受疫情影响，美国出口增速或有所回落。美国出口增速公布时间较晚，制造业PMI 中新出口订单分项与美国出口走势较为一致，可以作为其领先指标对其进行预判。从新订单指数走势来看，受海外疫情影响，3 月美国制造业新出口订单大幅回落至 42.3%，预示着美国出口增速短期或将明显走低。后续来看，随着海外疫情发展，全球外贸将受到较大冲击，美国外需或也受到影响有所走弱。图表 19美国制造业新出口订单回落，出口增速或走低图表 20美国进口品价格指数 3 月明显回落资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 通胀方面，受油价大跌影响，3 月美国 CPI 和核心 CPI 数据均有所走

43、低，叠加进口物价指数同样大幅走低，3 月美国核心 PCE 或将明显回落。3 月美国 CPI 物价指数同比增速为 1.5%，较 2 月回落 0.8 个百分点，核心物价指数同比增速为 2.1%，小幅上行 0.3 个百分点；进口品物价指数方面，3 月进一步降低至-4.1%，美联储更为关注的PCE 和核心 PCE 数据可能进一步走低。后续来看，3 月美国通胀受多重因素影响，一方面，疫情影响下美国食品分项以及医疗保健分项可能有所回升；另一方面，受 3 月油价大幅下跌影响，以及服务业停业影响，将拖累美国通胀，考虑到美国通胀中食品占比相对较为有限，油价对通胀影响较大，叠加进口品价格指数同比增速转负，因此美国

44、 3 月PCE 或将有所走低。综合来看，4 月至今公布的美国经济受疫情影响有所显现，但受数据统计时间以及美国各州实施“居家令”时间影响，3 月美国实体经济受疫情冲击仍然相对较为有限，由此导致美国一季度 GDP 增速虽然有所下行，幅度整体可控，疫情对美国经济的冲击将在二季度集中显现。消费方面，4 月美国失业人口或达 2000 万人以上，可能导致 4月、5 月美国失业率大幅回升至 15%左右，同时，美国消费者信心指数显著回落，后续可能进一步回落至记录低位，随着零售数据创纪录最大，3 月个人消费支出增速或也将大幅下行；投资方面，当前公布的 3 月美国地产数据大幅走低，3 月制造业产出指数显著走低，降

45、幅均创纪录最大，同时美国投资者信心指数大幅回落接近 2008 年记录低位，后续美国投资受疫情影响将逐步显现；出口方面，美国出口订单明显回落，后续受疫情影响全球贸易将受到较大冲击，美国出口随着外需走弱或将有所走低。2、欧洲：疫情对欧元区服务业和制造业冲击均凸显，部分经济数据降至金融危机期间以下月欧元区制造业 PMI 和服务业 PMI 均显著下行，服务业下行至记录新低，受疫情影响显著。制造业方面，4月欧元区制造业 PMI 回落幅度显著加大，至 33.6%，创 2009 年 2 月以来新低，显著不及预期的 39.2%，德国制造业 PMI 也同步回落；服务业方面，受疫情冲击则较大，欧元区服务业大幅回落

46、，下行至 11.7%，创历史新低，德国服务业 PMI 则下行至 15.9%。考虑到欧元区主要国家中除多个国家多均从 3 月中下旬开始实施封闭措施，叠加多个工厂停产，4 月随着需求以及订单减少，汽车等欧洲主要工业产业支柱受到冲击，欧元区制造业 PMI 回落幅度显著加大；与此同时，4 月份欧元区投资者信心指数回落至-42.9，跌幅显著走扩，疫情对欧元区经济影响未来将进一步凸显。图表 21欧元区、德国和法国制造业 PMI 显著回落图表 22欧元区和法国服务业 PMI 显著走低资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 通胀方面，欧元区调和 CPI 和核心调和 CPI 同步走低。最新数据显示，3 月欧

47、元区调和 CPI 相比 1 月回落 0.5个百分点至 0.7%，核心调和 CPI 回落 0.2 个百分点至 1%，欧元区通胀依旧维持弱势。图表 23欧元区投资者信心指数显著回落图表 243 月欧元区通胀和核心通胀均有所走低资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 3、日本：服务业 PMI 降至历史低位，疫情对日本经济的影响逐步显现4 月份日本制造业 PMI 继续回落，服务业 PMI 降至历史低位，疫情冲击开始显现。4 月日本制造业 PMI 进一步回落至 43.7%，显示日本制造业经营状况正以 2009 年 4 月以来最快速度恶化，主要受疫情影响日本多个工厂停产，原材料交付也有所延迟，导致制造

48、业销售以及生产均受到较大冲击；4 月日本服务业 PMI 大幅回落 10 个百分点至22.8%，疫情对日本经济的影响有所显现，但由于日本未实施停产停工措施，主要发达国家 3 月下旬才开始封锁，疫情对日本制造业的冲击还未完全体现，4 月日本经济数据或将更加显著，日本经济受疫情影响较大。从日本东京商工调查公司发布消息来看，截止至 4 月 21 日下午 5 点，4 月一共有 53 家中小型企业因新冠肺炎疫情而破产，仅在21 日当天就有 10 家公司破产，显示日本企业破产数在激增，随着日本进一步收紧防疫措施，日本经济受到的冲击将更加显著。图表 25 日本制造业和服务业 PMI 大幅回落图表 26 日本出

49、口与韩国出口走势较为一致资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 受全球制造业大幅走低以及韩国出口显著回落影响，4 月日本出口增速或继续大幅下行。当前，海外疫情发展仍较为迅速，3 月下旬至今不少国家加强了入境管制，而日本出口的两个领先指标也明显走低，3 月日本出口增速显著回落至-11.7%，从 4 月来看，韩国前 20 日出口增速明显下行，4 月日本出口增速可能显著走低。图表 27日本失业率有所上行图表 28日本通胀表现分化资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 4、英国：疫情对英国经济影响逐步凸显，后续对英国经济的影响或更加显著4 月英国制造业 PMI 大幅回落，服务业 PMI 降至记

50、录低位，随着疫情进一步蔓延，后续英国经济数据可能继续大幅下行。3 月疫情开始在欧洲蔓延，英国确诊人数则从 3 月中旬开始逐步增加，但英国并未在疫情传播初期实施较为严格的防御措施，于 3 月 25 日英国政府才宣布“封国”，因此，3 月英国经济受疫情影响未完全反应，4 月以来，英国疫情防控措施逐步趋严，疫情对英国经济的影响也有所凸显，英国制造业 PMI 大幅回落至 32.9%，服务业 PMI 降至记录低位 12.3%。当前英国疫情发展不容乐观，随着检测力度加大，英国日度新增确诊病例大幅增加，而英国预算办公室预测英国二季度经济可能大幅走低至-25%，英央行行长及部分委员均认为此并非不可能，疫情对英

51、国经济的冲击将更加显著。通胀方面，随着疫情导致的需求显著走低，英国通胀或有所回落。图表 294 月英国制造业和服务业 PMI 大幅下滑图表 30近期英镑小幅升值，英国通胀有所回落资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 二、货币政策：主要发达国家大幅放松货币政策后“弹药”仍存，后续仍可能进一步放松在货币政策部分，我们主要追踪美联储、欧央行、日央行和英央行全球四大央行最新动态，以期对其货币政策现状和未来变化作出较为全面、客观的理解。（一）美联储：进一步出台宽松政策，对企业类型和市场主体覆盖面更大4 月 9 日，美联储推出高达 2.3 万亿美元的再贷款刺激政策，以期帮助家庭和企业，并增强州和地方

52、政府在疫情快速发展期间提供关键服务的能力。在本次刺激计划中，美联储新创设工资保障计划流动性便利（PPPLF）、全民贷款计划（MSLP）和市政流动性便利（MLF）三种非常规货币政策工具，并进一步扩大 PMCCF、 SMCCF 和 TALF流动性支持的规模和范围，其中 SMCCF 可购买高收益债 ETF 推动美联储流动性投放下沉至低评级高风险的企业。目前各类工具的到期时间暂定为 2020 年 9 月 30 日。美联储工资保障计划流动性工具（PPPLF）将向符合条件的金融机构提供信贷，向小企业提供工资保障计划（PPP）贷款支持的定期融资，向参与的金融机构提供流动性，以加强小企业管理局的PPP 的有效

53、性；美联储通过“全民贷款计划”（MSLP）购买至多 6000 亿美元的贷款，确保信贷流向中小企业。具体而言，全民贷款计划将向员工数 1 万人以下、营收 25 亿美元以下的中小企业提供 4 年期贷款，银行发放贷款后，将保留 5%的贷款份额，将剩下的 95%出售给美联储 MSLP，后者将购买至多 6000 亿美元的贷款，美国财政部将向该计划提供 750 亿美元作为资本金，该计划要求贷款的公司必须做出合理的努力来维持工资和留住员工；美联储扩大了 PMCCF、SMCCF、TALF 的规模和范围，使得这三个工具将支持高达 8500 亿美元的信贷。此前美联储启用了两个公司债购买工具一级和二级市场企业信贷安

54、排（PMCCF 和 SMCCF），以及定期资产支持证券贷款安排（TALF），PMCCF 通过 SPV 在一级市场上向投资级企业发放贷款或直接购债；SMCCF 通过 SPV在二级市场上购买这类企业的公司债和公司债ETF。本次美联储提高了PMCCF 和 SMCCF 两个工具的资本金额度，而可购买债券范围扩大至 3 月 22 日以前 bbb 级的企业债，并扩大了 TALF 抵押品范围，符合 TALF 要求的抵押品将包括未偿还的商业抵押贷款支持证券和新发行的 AAA 级抵押贷款。美联储建立市政流动性工具（Municipal Liquidity Facility），向州和市政当局提供高达 5000 亿美

55、元的贷款，以帮助州和地方政府缓解疫情造成的现金流压力。本次操作进一步扩大流动性支持主体的覆盖面，加大了对州和地方政府、中小企业、部分低等级企业的流动性投放，主体存在信用下沉迹象。前期美联储 QE 及其他非常规货币政策工具的设计主要解决的是市场和主要流动层级的美元流动性问题，非常规流动性投放工具对存款性金融机构、一级交易商和高评级企业的流动性支持较大；本次操作通过市政流动性便利（MLF）增加了对州和地方政府的流动性投放，其他工具流动性支持覆盖的主体信用下沉迹象明显。其中工资保障计划流动性便利（PPPLF）和全民贷款计划（MSLP）针对中小企业投放流动性，从而实现稳薪资、稳就业的目标；一级市场企业

56、信贷便利（PMCCF）和二级市场企业信贷便利（SMCCF）扩大了资产的购买范围，规定 3 月 22 日之前为投资级的公司债日后降为BB-/Ba3 仍可购买，且 SMCCF 可购买高收益债 ETF，利好部分低等级企业；定期资产支持证券贷款便利（TALF）扩大了贷款的抵押品范围，新增部分未到期商业抵押担保证券（CMBS）和新发贷款抵押债券（CLO），底层资产增加了风险更高的杠杆贷款和商业抵押贷款，同样利好信用风险更高的相应主体。图表 31 本轮危机美联储已重启 4 种、新设 5 种非常规流动性投放工具实施时间重启/新设货币政策工具具体内容2020 年 3 月 17 日重启一级交易商信贷 便利 （P

57、DCF）为一级交易商提供隔夜和最长 90 天的定期融资，抵押品为投资级债券（包括商业票据和市政债券）和权益证券2020 年 3 月 18 日重启货币市场共同基金流动性便利（MMLF，对应 AMLF）为合格的存款性机构及其控股公司提供贷款，担保品为金融机构用货币基金购买的优质资产，包括无担保和有担保商业票据、机构证券和国债，财政部提供资本金2020 年 3 月 17 日重启商业票据融资便利（CPFF）通过特殊目的实体（SPV）直接购买评级为 A1/P1（截至 2020 年 3 月17 日）的无担保和资产支持商业票据，财政部为 SPV 提供资本金2008 年 10 月 21 日新设货币市场投资人融

58、资便利（MMIFF）通过特殊目的载体（SPV）向合格货币市场投资者购买存单、银行票据及商业票据2020 年 3 月 23 日重启定期资产支持证券贷款便利（TALF）通过特殊目的载体（SPV）向持有 AAA 级 ABS 的机构提供贷款，财政部为 SPV 提供资本金2020 年 3 月 23 日新设一级 市场企业 信贷便利 （PMCCF）通过特殊目的载体（SPV）认购公司债及银团贷款，财政部为 SPV 提供资本金2020 年 3 月 23 日新设二级 市场企业 信贷便利 （SMCCF）通过特殊目的载体（SPV）在二级市场购买公司债及公司债 ETF，财政部为 SPV 提供资本金2020 年 4 月

59、9 日新设工资保障计划流动性便利（PPPLF）为持有工资保障计划（PPP）贷款的金融机构提供信贷支持2020 年 4 月 9 日新设全民贷款计划（MSLP）通过特殊目的载体（SPV）购买合格中小企业贷款的 95%，贷款机构自留 5%，财政部提供资本金支持2020 年 4 月 9 日新设市政流动性便利（MLF）通过特殊目的载体（SPV）购买短期市政债券，财政部提供资本金支持资料来源：美联储官网， 注：红色为本次重启工具，MMLF 与次贷危机期间的 AMLF 相对应，区别购买资产范围更广。流动性支持的规模和范围限制仍存，未来货币政策仍有空间，放开现有工具限制、重启工具和新设工具都是可选方式。现有工

60、具方面，从规模限制来看，MSLP、MLF 工具的流动性支持受到信用主体往年盈利指标和现存未偿还债务规模的约束，PMCCF 和 SMCCF 的额度限制也以往年的总债务水平为参考基准；从范围限制来看，PMCCF和 SMCCF 无法直接购买 3 月 22 日之前的投机级企业债，TALF 对合格抵押品的评级要求仍为 AAA 级，未来信用下沉仍有较大空间；综合来看，若美联储进一步放松对流动性支持主体的债务上限及评级要求，现有的非常规流动性投放工具在规模和范围上仍有扩张空间；重启工具方面，美联储仍有定期拍卖工具（TAF）、定期证券借贷工具（TSLF）和货币市场投资人融资工具（MMIFF）3 个在 2008