山东大学《货币银行学》讲义14金融自由化与金融发展

1、PAGE PAGE 43第十四章 金融发展和经济发展本章重点问题：1、认识金融与经济发展的关系2、金融结构理论的主要内容和衡量指标体系3、金融压制和金融深化理论的主要内容4、发达国家和发展中国家的金融自由化进程的经验与教训5、金融创新的背景、主要内容及影响6、金融危机的危害及其防范与治理 第一节 金融与经济发展在现代市场经济中，金融在经济发展中居于什么地位？金融对经济有什么作用与影响？经济发展与金融发展之间存在何种关系？正确理解这些问题，对于摆正金融在经济发展中的位置，充分发挥金融应有的功能与推动作用，防范可能出现的负面影响，具有重要的意义。一、经济发展决定金融在金融与经济发展的关系上，首先表

2、现为经济发展对金融起决定性作用。这种决定性作用主要表现在两个方面：（一）金融产生于商品经济并随着商品经济的发展过程而不断发展货币的产生是商品生产与交换发展的必然产物，信用也是随着商品经济的发展而逐步完善的。因为只有在以交换为基本关系的商品经济中，才存在着为交换而生产的劳动产品或为交换而提供的劳动服务，才需要货币这种一般等价物来体现各自平等独立的商品生产者之间等价交换的原则；才出现货币信用的各种形式和工具来解决交换中价值盈余和赤字部门之间的调剂、债权债务关系的频繁变换以及清算支付等困难；才形成银行等各类专门经营货币信用业务的金融机构；才有必要建立宏观金融管理机构，来协调解决全社会商品交换的价值总

3、量平衡问题，如此等等。因此，商品经济越发展，交换关系越复杂，金融就越发达，脱离了商品经济，金融就成了无源之水，无本之木。（二）商品经济的不同发展阶段决定了金融发展的结构、规模和阶段首先，从结构看，经济发展的结构对金融有决定性影响。主要表现为宏观经济的部门结构决定了金融结构，如现代部门与传统部门并存的二元经济结构，决定了二元金融结构；经济中开放部门与非开放部门的结构决定了金融业的开放比例；企业的组织机构和商品结构决定了金融的业务结构；市场结构决定了金融体系的组织结构和金融总量的结构。其次，从规模看，经济规模决定了金融规模。由于货币需求量取决于社会总供给，而货币供给量的主要依据是货币需求量，因此，

4、一定时期的货币供给量主要受制于当期的商品可供量；而当期信用总量或金融总量的多少与经济发展的规模成正比。此外，一国金融机构的数量、从业人员的数量，一般也都与该国的经济规模密切相关。再次，从阶段看，经济发展的阶段决定了金融发展的阶段。在经济发展的低级阶段，只有简单的金融需求，金融活动只能解决货币流通、资金融通和支付清算等基本金融问题，金融机构的经营范围窄，业务能力弱，金融市场上只有简单少量的金融交易活动，金融发展亦处于初始阶段。而当经济发展进入发达的高级阶段时，则会产生出许多复杂的金融新需求，金融规模也随之日益扩大，金融机构必须通过产业现代化的途径才能向社会提供各种所需的金融产品与服务，金融市场上

5、必须推出大量的新工具和新交易才能满足广大投资者和筹资者的需求。金融当局也必须不断完善金融宏观调控与监管体系，才能调控金融总量与结构，保持金融运作的安全与秩序，金融发展也由此而进入高级阶段。无论是历史考察还是理论分析都表明，金融在整体经济的关系中一直居于从属地位，它不能凌驾于经济发展之上。金融作为现代市场经济中的第三产业，不能脱离经济而盲目追求自身发展，其基本功能是满足经济发展过程中的投融资需求和服务性需求。金融只有为经济发展服务并与之密切结合，其发展才有坚实的基础和持久的动力，金融发展的立足点必须放在开发和加强金融产业的基本功能上，以提供足量优质的金融商品与服务满足实际经济运行中的各种金融需求

6、，在促进经济发展的过程中获得自身的健康发展。二、金融促进经济发展金融在随着经济发展而日益发展的过程中，产业能力不断提高，在经济发展中的作用日益强大，突出地表现为对经济发展的推动力日益增强。金融对经济发展的促进作用主要是通过以下四条途径实现的。（一）通过金融运作为经济发展提供条件现代经济是高度发达的货币信用经济，一切经济活动都离不开货币信用因素，所有商品和劳务都以货币计价流通，各部门的余缺调剂都要借助于各种信用形式，各种政策调节的实施也都与货币信用有关，而金融正是通过自身的运作特点为现代经济发展服务，如提供货币促进商品生产和流通，提供信用促进资金融通，利用、提供各种金融服务便利经济运作，为现代经

7、济发展提供必要的条件。（二）通过金融的基本功能促进储蓄通过金融的基本功能促进储蓄并将其顺利转化为投资，为经济发展提供资金支持。如通过吸收存款和发行有价证券、向国外借款等为经济发展组织资金来源；通过发放贷款、贴现票据、购买有价证券等为经济发展提供资金支持。因此，金融对经济发展的推动作用与其筹集资金和运用资金的能力正相关。在经济增长理论中，资本积累也是要素投入的一个重要方面。资本积累对社会发展的各个阶段都起着十分重要的作用，尤其是在经济起飞阶段，必要的资本积累是重要的催化剂。（三）通过金融机构的经营运作节约交易成本通过金融机构的经营运作节约交易成本，促进资金融通，便利经济活动，合理配置资源，提高经

8、济发展的效率。例如，通过对科技提供资金支持和金融服务，促进技术进步和科技成果的普及应用，从而大幅度提高社会生产率。通过金融市场的活动便利资本集中、转移和重组，优化社会资源的配置。（四）通过金融业自身的产值增长直接为经济发展作贡献目前，国际上衡量一国经济发展状况的一个重要指标就是国民生产总值（GNP）或国内生产总值（GDP），主要由农业、工业和服务业的产值构成。随着现代市场经济的发展，金融业的产值大幅度增加，占国民生产总值的比重也在不断提高。主要发达国家60年代时这个比值大约占10%左右，到90年代初已上升到15%-20%，是第三产业中增长最快的行业。金融业产值的快速增长，直接增加了国民生产总值

9、，提高了经济发展水平。三、金融对经济发展的负面影响在货币信用高度发达的现代市场经济中，金融的作用力和影响力越来越大，但这种作用力和影响力不完全都是正面有利的，现代金融业的快速发展在有力推动经济发展的同时，出现负面影响和副作用的可能性也越来越大，当这种可能成为现实时，就会阻碍甚至破坏经济发展。概括而论，在现代经济发展中金融可能出现的不良影响主要表现在以下方面：（一）金融总量失控导致社会总供求失衡，危害经济发展在当代不兑现的信用货币制度下，由于货币发行不受贵金属储备的硬约束，在技术上有无限供给的可能性，而在信用货币的供给完全由人为因素确定的状态下，一旦人们的认识发生偏差或操作失误，就可能造成货币供

10、给大于货币需求的状态，导致通货膨胀。同样，由于当代信用关系已经渗透到经济生活的各个方面，信用形式日益丰富，信用不仅能解决盈余和短缺部门的调剂问题，还可以创造需求。当社会总供给大于总需求时，信用的扩张可以发挥扩大社会总需求、提高经济均衡点的作用；但若信用过度膨胀或经济已进入总需求大于总供给的状态时，信用扩张只会加剧供求矛盾。当信用膨胀导致经济过度扩张时，就会出现泡沫经济，引发通货膨胀、信用危机和金融危机，对生产、流通、分配和消费带来诸多不利影响。（二）金融危机破坏经济发展的稳定性和安全性，引发经济危机金融业是一个高风险行业，在经营过程中始终伴随着利率风险、流动性风险、信用风险、汇率风险、国际风险

11、等诸多的系统性风险和非系统性风险，这些风险的存在直接威胁着金融业的安全，一旦风险失控，就会出现债务危机、清偿力危机。而少数金融机构出现支付困难、清偿力不足时，就会失去公众信任，动摇信用的基础，引发挤提存款、抛售有价证券、抢购保值品等金融恐慌现象，造成社会支付体系的中断和货币信用关系的混乱，通过累及连带的“多米诺骨牌”效应，使大批金融机构破产倒闭，整个国家将陷于金融危机之中。由于金融业在国民经济中的特殊重要性和作用力，加上金融业是一种公共性行业，涉及面极广，一旦金融危机爆发，必然破坏整体经济运作和社会经济秩序，甚至引发经济危机，累及世界经济，1997年的东南亚金融危机就是一个典型的实例。（三）金

12、融泡沫加剧了经济虚拟化程度，加剧经济动荡20世纪60年代以来，西方金融创新出现持续高潮以后，大量新型金融工具不断涌现、新型金融市场不断形成，新业务、新交易层出不穷，这些创新成果在活跃金融、推动金融发展的同时，也加大了信用膨胀的可能性和现实性。尤其是衍生金融工具与市场，如股票指数交易、股票指数期货交易、股票指数期权交易等，从设计到交易都与真实信用和现实社会再生产无关，与市场流通或产业发展无关，不具有便利筹资和投融资、促进储蓄向投资转化的基本功能。这些虚拟资本衍生品的市场价值变动剧烈，通过反复易手而自我膨胀，成为最有刺激性的投机工具，在交易量以几何级数的放大过程中，拉大了有价证券和真实资本价值的差

13、距，滋生金融泡沫，膨胀虚拟资本，刺激过度投资，增大投资风险，对经济发展有很大的破坏性。这不仅因为金融泡沫有很大的资金吸附能力，而且因为金融泡沫不具有持久性，虚拟资本在价格暴涨中的泡沫膨胀，只能通过价格暴跌、泡沫破灭来消肿，实现价值回归。这种膨胀与消肿将会造成金融市场的动荡和整体经济运转的失常，拉大经济波动的幅度并有可能引发经济危机。正因为在现代经济发展中金融可能带来的这些负面影响有巨大的破坏性，所以当代世界各国都十分重视金融宏观调控和金融监管，力图通过有效的宏观调控实现金融总量与经济总量的均衡，通过有效的外部监管、内部自律、行业互律和社会公律来控制金融机构的经营风险，防止发生金融泡沫，保持金融

14、安全与健康，实现经济的持续、稳定和协调发展。第二节 金融结构与金融发展(原第四节提前)各国的历史和现实表明，在经济和金融发展过程中，总量增长和结构协调具有同等重要的地位，特别是当总量增长到一定程度以后，提升发展阶段和效率往往受到结构问题的制约。金融结构不仅对于微观金融运作和宏观金融调控有重大影响，而且是金融业自身能否健康发展并充分发挥积极作用的决定性因素。20世纪60年代，美国经济学家雷蒙德W戈德史密斯（Raymond W. Goldsmith）的代表作金融结构与金融发展拉开了金融结构与金融发展理论研究的序幕。戈德史密斯对长达百余年的金融发展史及当代几十个国家的金融结构现状进行了初步的比较研究

15、，考察了金融结构与金融发展的关系，归纳出了各国金融发展的基本规律，肯定了金融发展（financial development）对于一国经济增长具有不可或缺。20世纪70年代后一些经济学家尤其是世界银行的一些专家继续从各个角度对金融结构与金融发展问题展开研究。一、金融结构的概念与表现形态金融结构是指构成金融总体的各个组成部分的分布、存在、相对规模、相互关系与配合的状态。在某一时点上考察金融结构时，它表现为一个静态的既定状况；从历史的角度来看，金融结构又始终处于动态的演变状况中，其结果导致了金融发展水平和层次的提升。（一）金融工具、金融机构和金融结构戈德史密斯认为所有金融现象都可归纳为金融工具、金

16、融机构和金融结构三个方面。其中“金融工具是对其他经济单位的债券凭证和所有权凭证” 戈德史密斯金融结构与金融发展第44页，上海三联书店1994年版，金融机构则是一种资产与负债主要由金融工具组成的企业，而所谓的金融结构是金融工具和金融机构的综合，是一国金融工具和金融机构的形式、性质及其相对规模。他认为金融发展就是金融结构的变化，为了反映各国金融发展的差异，戈德史密斯主张从比较它们的金融结构入手。“由于金融结构是由金融工具与金融机构共同决定的，因此应从下面几方面研究一国的金融结构，并尽可能从数量关系上加以描述。它们是：金融资产与实物资产在总量上的关系；金融资产与负债总额在各种金融工具中的分布；以金融

17、机构持有和发行的金融资产所占的比例来表示的金融资产与负债总额在金融机构和非金融经济单位中的分布；以及金融资产与负债在各个经济部门的地位等”。 戈德史密斯金融结构与金融发展第1页，上海三联书店1994年版（二）金融结构的衡量指标由于金融结构首先表现为金融总量中各个组成部分的构成状况，因此，金融结构分析的一个主要方面就是研究组成总量的各个部分之间的数量比例关系，即通常采用的结构比率分析法。戈德史密斯最早提出运用结构比率分析法来分析金融结构，并提出了著名的金融相关比率（FIR），作为衡量一国金融发展水平的指标。金融相关比率（FIR）用公式表示为：FIR=FT/WT 14-1FT是指一定时期内金融活动

18、总量，WT指经济活动总量。这两个指标都可以进行具体量化，因而金融相关比率（FIR）是可以通过计算得出的。除此以外，还有很多指标可以用来分析金融结构的发展水平，我们将其连同金融相关比率列在下面：1金融相关比率（FIR），即金融资产市价总值与国民财富（实物资产总值与对外资产净值之和）的比例，主要用来衡量一国金融上层建筑与经济基础结构的关系，是衡量金融结构最基本的指标。2主要类型的金融工具在金融工具总额中所占的份额，主要经济部门在金融资产中所占的份额，用来衡量金融上层建筑的构成状况。3金融资产总额和各类金融工具余额在各个经济部门之间及其子部门之间的分布，这反映了不同金融工具在经济中各个部门的渗透程度

19、，以及各部门对不同金融工具的偏好。4各种金融中介机构所持有的金融资产在所有金融机构资产总额中的比例及其在金融工具总额中的比例，用来衡量一国金融结构中，各种金融机构的发育程度及其相对重要性。5金融中介率，即所有金融机构在全部金融资产总额中的份额，是考察一国金融结构机构化程度的最简单而又最全面的指标。6各种金融资产存量在金融工具种类和经济部门种类的分布。7对金融结构的流量分析。8不同部门的内源融资与外源融资在资金帐户总资产和总负债中所占的比重，以此测定各个经济部门和子部门之间资金来源与资金运用的情况。戈德史密斯认为，“在自由企业经济中，不同的金融相关比率总是与不同类型的金融结构相关连”。 戈德史密

20、斯金融结构与金融发展第44页，上海三联书店，1994年版根据金融相关比率及其他指标，他将金融结构划分为三种类型。第一类金融结构的一般特征是：金融相关比率低（约在1/5至1/2之间）；债券凭证远远超过股权凭证，居于主导地位；在全部金融资产余额中金融机构所占比例较低，商业银行在金融机构中占据突出地位。这类金融结构大约存在于18世纪到19世纪中叶的欧洲和北美洲，当时社会生产主要由小企业和家庭所有制的企业来经营。第二类金融结构出现在20世纪上半叶的大多数非工业化国家，其特征是，金融相关比率仍然较低，债权凭证仍然大大超过股权凭证，银行在金融机构中仍占支配地位。与第一类金融结构相比不同之处在于政府和政府金

21、融机构发挥更大作用，体现了经济的混合型特点，同时具有较低的国内储蓄和资本形成率，与此相对应的是存在较高的金融中介率，另外有些国家已存在大型股份公司，当然其对经济所产生的作用仍然很微弱。第三类金融结构的特征是金融相关比率较高，约在1左右；股票的比率有所上升，金融机构在全部金融资产中的份额有较大提高，金融机构日趋多样化，这导致银行业地位的下降以及储蓄机构及公共保险组织等非银行金融机构的地位上升，这类机构在20世纪初期以来在工业化国家较为常见。对金融结构进行了初步划分后，戈德史密斯认为每个国家的金融结构发展都是渐进的，金融结构从一种类型转入另一种类型往往是一个渐进的过程，而且不同国家实际情况的差异决

22、定了其金融结构各异，有些国家现实经济生活的特点，使其金融结构可能类于三种类型之间。二、金融结构与金融发展（一）决定金融发展的基本因素 戈德史密斯进行金融结构和金融发展的比较分析时主要运用的指标是金融相关比率。他认为一国的金融相关比率基本可以衡量和反映该国的金融发展状况。金融相关比率包含的因素有两个：一定时期内金融活动的总量（Ft）和该期经济活动的总量（Wt）。因此决定金融活动总量和经济活动总量的指标就是影响一国金融发展的基本因素。 一般而言一国的经济活动总量可以直接用国民生产总值（GNP）表示，但是GNP只考虑产品的最终销售，忽略了中间交易，尤其是资本形成引起的交易，因此在考虑金融活动的现实基

23、础时还要考虑到各产业部门之间的交易量。假设产业部门之间的销售占全部GNP的比重为w，那么，Wt就等于Y（1+w），Y代表GNP指标的量。 决定金融活动总量的因素相当复杂，不能用任何现成的国民经济统计指标表示。为了全面的反映Ft的性质及其变化，戈德史密斯从众多因素中选择了5个专栏14-1 中国的金融结构特征(一)金融机构多元化:“全套金融机构”已经形成过去20年中,体现中国金融结构多元化发展成就的最重要事实是中国基本上形成了“全套的金融机构”,而“全套金融机构”是现代金融的基本特征。中国金融机构多元化的线索是:(1)20世纪80年代初期开始的银行体系的建立。(2)20世纪80年代中后期,保险机构

24、开始发展。(3)支撑证券市场运行的机构体系,大规模发展始于20世纪90年代初期,最重要的是沪深两大证券交易所的组建。(4)2000年以后,信托机构向“受人之托,代人理财”的业务模式回归。信托机构的发展是金融机构多元化在近两年中的一个重要线索。(二)金融工具结构:间接金融工具为主,直接金融工具比例上升金融工具结构分析有存量分析和流量分析的差别。存量考察的是未清偿的金融工具数量,流量考察的是金融工具新发行额。分析中,间接金融工具计算银行贷款,直接金融工具计算国债、股票和企业债券三类金融工具。1.金融工具结构:流量分析20世纪90年代,直接金融工具的新发行额稳定增长,其增长速度快于银行贷款的增加额。

25、到了2000年,这一比例已经提高到了31.85%的水平。2.金融工具结构:存量分析从存量角度考察,目前直接金融工具的比例略低于流量考察的结果。需要说明的是:由于股票存量可以累积增加,即使保持直接金融工具新增发行额的比例不变,直接金融工具的存量比例也将保持“稳定增长”的趋势,在较短的时间内超过流量比例。(三)直接金融工具发展不平衡1. 直接金融工具结构:流量分析在三类直接金融工具新发行中,国债在大多数年份都占到三分之二以上的份额；股票新增发行量的比例自1997年以后维持在20%左右；企业债券的比例从1992年57%的历史最高水平逐年下降。2.直接金融工具结构:存量分析对直接金融工具结构进行存量分

26、析,股票所占的比例显著上升,在三类直接金融工具的余额总量中,股票自1996年以后已在直接金融工具余额总量中占到40%以上的比例。(四)非金融企业部门与政府部门融资结构分析 1.非金融企业部门外源融资结构我国非金融企业部门的外源融资结构有以下特点:(1)贷款所占比例呈现出了有波动的下降趋势；(2)国际资本所占比例高于大多数国家；(3)股票融资整体上保持了增长势头；(4)债券融资基本上处于可有可无的状态。2.政府部门融资结构随着我国财政体制和中央银行体制的改革,政府部门融资结构显著变化,开始转向主要依靠国债发行。从1997年开始,国债发行几乎成为政府融资唯一的手段。(五)居民户的金融资产选择结构的

27、变化 (1)储蓄存款在居民户金融投资组合中比例的变化没有表现出可以把握的显著趋势。(2)通货持有比例的下降趋势是可以确认的,下降可归因于支付结算体系的改变和支付结算效率的提高；(3)股票、保险(主要是人寿保险)持有比例呈上升势头；(4)债券(主要是国债)持有比例1999年前维持在较高水平,此后开始大幅度下降。(六)证券市场的分层结构没有展开过去的10余年中,中国证券市场发展的主线是规模扩张和适度的多元化,纵向的分层化没有展开。20世纪90年代初,STAQ、NET的出现可以被理解为分层的尝试,但这两个市场最终都失败了。以武汉证券交易中心(即汉柜市场)、成都红庙子市场为代表的一批区域性证券市场的出

28、现,是分层化发展的表现,但这批市场最终在治理整顿中停业。来源上海证券报（2004年1月8日）要素作为决定Ft的指标，即非金融部门发行的金融工具、金融部门发行的金融工具、国际金融活动发行的金融工具三个流量指标和新发行乘数及价格调整系数两个存量指标。从上述金融相关比率的构成指标可以看出，一国金融相关比率的高低是多种因素综合作用的结果。根据对几十个国家近百年的资料研究，戈德史密斯认为不同的金融相关比率与不同层次的经济发展水平有正相关关系，金融相关比率大体可以反映经济发展所处的阶段与水平。（二）金融发展的一般趋势根据对世界上35个国家近二百年金融发展历史的考察，戈德史密斯认为就基本发展趋势而言，各国金

29、融发展道路的差别并不是很大，不仅发达国家的金融发展过程非常相似，而且发展中国家也会迟早走上同样的发展道路。戈德史密斯认为各国都会遵循金融发展的一般趋势，这包括12条规律：在一个国家的经济发展过程中，金融部门作为上层建筑其增长速度要大大快于国民生产与国民财富这些物质部门的增长速度，因此金融相关比率的基本趋势是不断上升，期间甚至可能发生迅速提高的“暴发”运动，从这方面看，金融发展水平能在很大程度上反映一国的经济发展阶段与水平；金融相关比率并不会无限制的提高，当一国金融结构发展到一定水平，尤其是金融相关比率达到1.5左右时，就会趋向稳定；不同经济发展水平的国家金融相关比率差别很大，发展中国家的金融相

30、关比率远远低于发达国家；决定一国金融上层结构相对规模的主要因素是不同经济单位和不同经济集团储蓄和投资功能的分离程度，因此归根结底，金融相关率是由一国经济结构的基本特征决定的；在大多数国家，随着经济发展水平的提高，金融机构发行和拥有的金融资产的比重在不断加大；储蓄及金融资产持有的“机构化”倾向，必然使金融机构和金融工具向多样化方向发展，一般而言，债券的机构化比股权的机构化要迅速，长期债券的机构化发展水平要高于短期债券的机构化发展水平；现代意义的金融发展一般始于银行体系的建立及法定货币的发行；随着经济发展，银行资产占金融机构全部金融资产的比重将会下降，非银行金融机构的资产比重会大大提高，甚至会超过

31、前者，这说明经济越发达，非银行金融机构越发显得重要；国际融资作为国内资金不足的补充手段，或作为国内剩余资金的出路，在许多国家的经济发展中起过重要作用，甚至在某些历史发展阶段，其增长速度超过国内融资的增长速度；与引入国际资金同等重要的是发达国家金融发展道路对发展中国家的示范效应；金融发展水平越高，融资成本（包括利息与各种费用）越低，金融制度的完善本身就会降低交易成本，金融机构之间的竞争和金融资源的充分调动都会改善金融市场的效率；从长期看，各国在金融发展和经济发展间会存在大致平行的关系，在总体规模水平和结构复杂程度上，呈现出几乎同步的增长。总之，戈德史密斯认为在金融发展过程中，虽然各个国家所处的经

32、济发展阶段有所不同，经济发展速度各异，但基本上遵循一条金融发展道路。但由于各国金融机构的国有化程度不同，致使金融发展道路也存在一些差异。基本上金融机构国有化比率较高的国家，比如二战以前的欧洲、战后的大多数发展中国家和所有社会主义国家，遵循同一发展轨迹。而金融机构都是私人拥有和经营的国家的金融发展轨迹基本相同。三、金融结构对经济发展的作用戈德史密斯认为货币是非中性的，金融结构对经济增长有积极的推动作用，金融机构与金融资产种类越丰富，金融活动对经济的渗透力越强，经济发展水平越快。金融结构对经济发展的影响主要表现在：第一，有利于提高储蓄、投资水平并通过有效配置资源来促进经济增长。戈德史密斯的研究表明

33、，在现代经济增长中，储蓄与投资水平具有决定作用，而要提高储蓄与投资水平又取决于金融结构。合理的金融结构可以使投融资成本趋于下降，有力地促进储蓄向投资转化；使金融机构和金融市场能够提供更多更灵活的投融资安排，可以从总体上满足不同投资者和筹资者的各种需求，从而使全社会的资金融通更为顺利；各种投融资限制的逐渐消除，使各类投融资者实际上都能进入市场参与活动，金融业对社会投融资的满足度和便利度的上升将有力地推动经济发展。第二，通过金融结构的优化和升级，可以进一步完善金融的服务功能和风险管理功能，即通过大量提供具有特定的内涵与特性的金融工具、金融服务、交易方式或融资技术等成果，从数量和质量两个方面同时提高

34、需求者的满足度，为经济社会提供各种金融便利和服务，为人们生活中的各种不确定性风险提供保障，增加金融商品和服务的效用，从而增强金融的基本功能，提高金融运作的效率，进一步推动金融深化的完成。金融结构不仅是金融发展状况的具体体现，而且对一国金融发展和经济发展具有重要的决定作用和影响力。升级和优化金融结构，可以通过增加金融商品和服务的效用，提高支付清算能力和速度，增加金融机构的资产和盈利水平，有利于提高金融产业和金融市场的运作效率。总之，金融结构的演进与优化总是和金融效率的提高、金融发展水平的提升、金融稳定性程度和金融国际竞争力的大小密切相关。第三节 金融压制与金融深化1973年，美国斯坦福大学罗纳德

35、麦金农（Ronald Mckinnon）的著作经济发展中的货币和资本及其同事爱德华肖（Edward Shaw）的著作经济发展中的金融深化的问世标志着金融发展理论的形成。麦金农和肖分别论证了金融部门与经济发展之间存在的密切关系，认为由于发展中国家存在广泛的“金融压制（financial repression）”现象，阻碍了金融发展，从而制约了经济增长。所以，发展中国家应将金融深化（financial deepening）作为发展政策的核心。自此，发展中国家和地区先后推开了以金融发展为目标的金融体制改革，伴随着发达国家的放松金融管制，一场全球范围内的金融自由化运动由此迅速扩展。一、金融压制和金融深

36、化（第一版中的第三部分提前）罗纳德麦金农和爱德华肖分别论证了金融部门与经济发展之间存在的密切关系，认为由于发展中国家存在广泛的金融压制现象，阻碍了金融发展，从而制约了经济增长。所以，发展中国家应将金融深化作为发展政策的核心。由此，金融压制论和金融深化论构成的“金融二论”便成为金融发展理论的主要内容。麦金农和肖认为，现代经济社会中金融与经济发展之间存在着一种相互影响和相互作用的关系。当金融业能够有效地动员和配置社会资金促进经济发展，而经济的蓬勃发展加大了金融需求并刺激金融业发展时，金融和经济发展可以形成一种互相促进和互相推动的良性循环状态，这种状态称为金融深化。但若由于政府对金融业实行过分干预和

37、管制政策，人为压低利率和汇率并强行配给信贷，造成金融业的落后和缺乏效率从而制约经济的发展，而经济的呆滞反过来又制约了金融业的发展时，金融和经济发展之间就会陷于一种相互掣肘和双双落后的恶性循环状态，这种状态就称作金融压制。麦金农和肖认为，当代的大多数发展中国家都存在着金融压制的状况，从而加剧了金融体系发展的不平衡，极大地限制了金融机构的业务活动，束缚了金融市场的形成和发展，降低了社会储蓄并阻止其向社会投资顺利转化，资金利用效率和投资效益低下，最终制约了国民经济的发展，并通过消极的反馈作用加剧了金融业的落后状态。因此，消除金融压制、实现金融深化，是发展中国家繁荣金融、发展经济的必要条件。发展中国家

38、要实现金融深化，首先应当具备两个前提条件：第一，政府放弃对经济活动特别是金融体系和金融市场地干预和管制；第二，政府允许市场机制特别是利率汇率机制自由运行。这样，一方面健全的金融体系和活跃的金融市场就能有效地动员社会闲置资金，并促使其向生产性投资转化，还能引导资金流向高效益的部门和地区以优化资源配置，促进经济发展；另一方面，经济的蓬勃发展，通过增加国民收入和提高各经济单位对金融的需求，又刺激了金融业的发展，由此才可以形成金融与经济发展相互促进的良性循环。二、发展中国家金融压制的表现麦金农和肖认为，要建立一套适合于发展中国家的货币金融理论与政策，首先必须了解发展中国家金融压制的表现，分析发展中国家

39、金融发展的现状与特征，在此基础上才能深入研究金融与经济发展之间的关系及应采取的对策。他们将发展中国家金融发展的现状与特征概括为以下几个方面：（一）货币化程度低经济货币化是指一国国民经济中用货币购买的商品和劳务占其全部产出的比重及其变化过程，它是衡量一个国家商品经济和金融发展程度的重要指标。货币化程度低，就表示该国尚未完全摆脱自然经济和物物交换的原始落后状态，货币的作用范围小，货币供应量、利率、汇率等金融变量的功能难以发挥，金融宏观调控的能力差。（二）二元金融体系结构明显，民间金融活跃二元金融体系结构是指一国经济中现代化金融机构与传统金融机构并存的金融状态。现代化金融机构是指以现代化管理方式经营

40、的大银行与非银行金融机构（包括外国金融机构），他们往往有雄厚的资本和资金实力，精良的设备和技术，先进的制度与管理方式，主要集中在经济和交通发达的大中城市。传统金融机构是指以传统方式经营的钱庄、放债机构、当铺之类的小金融机构，它们大都经营规模较小，风险大，在商品经济发展中的作用力较弱，主要分布在广大的农村和经济落后或偏远的小城镇，从事近乎地下的民间金融活动。发展中国家这种二元金融体系结构是由其二元经济结构和二元社会结构决定的。（三）金融市场落后麦金农认为，发展中国家经济单位之间的货币资金往往出于割裂状态，难以相互融通；有的发展中国家根本没有金融市场，有的国家即使有，也很低级，不够健全和成熟，并往

41、往由行政机关来组织活动，大量的小企业和居民被排斥在形式化的金融市场之外。大部分发展中国家的资本市场尤为落后，金融工具品种少，数量少，交易方式落后，交易活动呆滞，价格机制失灵，市场管理薄弱，投机过度，市场稳定性很差，因而无法通过金融市场来多渠道、多方式、大规模地组织和融通社会资金，并顺利地使储蓄转化为投资，导致资本供给不足，资金使用效率低下。（四）政府往往实行金融管制和过度干预这方面的主要表现有：一是对利率和汇率实行严格管制和干预，人为压低利率，导致利率和汇率出现扭曲，失去了反映和调节资金或外汇供求的功能；二是对一般金融机构的经营活动进行强制性干预，例如对具体业务的硬性规定；三是采取强制措施对金

42、融机构实行国有化，并使国有金融机构保持绝对垄断的地位，其结果便是金融业缺乏竞争和官银风盛行，金融机构经营效率很低。专栏14.2 农村金融抑制的主要表现金融机构供给抑制肖和麦金农认为,金融抑制是指一国的金融体系不完善,金融市场机制不健全,金融运行中对利率的严格限制、对银行存款过高的准备金要求和强制性的信贷分配。金融抑制体现在：金融市场价格扭曲,无论是存款利率还是贷款利率都被政府压制至一般均衡水平以下,不能如实反映资金的稀缺程度和供求状况;信贷管制,低利率造成的资金过度需求是导致信贷配给的主要原因,因而货币当局常常采取对信贷的直接管制,降低了资金的使用效率;高准备金率和欠发达的资本市场。造成金融抑

43、制的最主要原因是发展中国家的“分割经济”。在这些发展中国家各企业获得的技术不同、商品市场和生产要素市场上的价格不同、资产收益率也不同,这种分割性经济的存在客观上就决定了金融体制的割裂与脆弱。传统金融抑制理论是针对一国整体而言的,从总体上看,我国金融抑制仍然比较严重,金融深化程度不高;与此同时,由于我国长期以来实行侧重城市发展战略,二元结构尤为明显,农村地区的金融抑制问题更为严重。我国的农村地区金融抑制的症结在于金融供给的匮乏，而金融机构缺乏是导致金融供给不足的主要原因。服务于“三农”的农村金融机构主要指县以下的金融机构,以及县域的农行、农发行和农村信用社。从中国金融改革和发展的特点来看,重城市

44、、轻农村趋势明显。近几年,不仅工、中、建等国有商业银行出于自身价值最大化的考虑,大量收缩撤并了县域内分支机构,农业银行也撤销了大批营业所,导致相当一部分地区县以下、特别是落后地区的农村居民面对的是仍然存在诸多问题的农村信用社，农村信用社也开始撤并一些效益较差的网点。有限的金融机构难以满足农村多元化、分散性的金融需求。随着县域国有商业银行机构网点的收缩,其信贷业务开始向中心城市集中,原有的信贷、结算及代收、代付性业务急剧减少,县域网点逐渐演变成了“多功能储蓄所”。久而久之,这些金融机构不仅市场占有率极度下降,而且已有的功能也日益不复存在,其最终退出县域这块阵地也就成为必然。与此同时,由于邮政储蓄

45、转存款利率水平大大高于金融机构在人民银行的存款利率,且无任何风险,致使邮政储蓄规模迅速扩张,邮政储蓄机构吸收的存款除很少一部分以支农再贷款的形式返流农村外,绝大部分都流出农村。而适合农村地区的新型商业金融机构却还没有相应发展起来,从而形成了农村地区资金大量外流、信贷资金投放总量逐年下降、中小企业和农业难以获得流动资金贷款的局面。本来应该大力发展的政策性金融机构功能却在退化，其支农力度却也在不断弱化。自1998年3月起,为了配合粮食收购体制的改革,实现收购资金的封闭运行,农业发展银行将农业开发、扶贫等专项贷款及粮棉企业加工和附营业务贷款划转到了有关商业银行,开始专营农副产品收购资金的供应和管理工

46、作。随着粮棉购销市场化进程加快,粮棉流通领域政策性经营空间缩小,农业发展银行粮棉收购贷款业务量大幅度下降,而同时亟需政策扶持的农业开发、农业技术进步及农村基础设施却得不到应有的政策性金融支持。农民对资金的需求因没有合格的担保而得不到满足，农村经济转型缓慢，严重阻碍了农村经济的发展。三、实现金融深化的指标和政策（第一版第四部分提前）麦金农和肖提出，衡量一个国家金融深化程度的指标主要有四个方面：（一）利率、汇率的弹性与水平金融深化的重要标志就是利率和汇率的市场化。因为只有市场利率和汇率才是富有弹性的，才能真实反映资金的供求状况，标明投资的机会成本，从而增强各种经济变量对利率和汇率的弹性。在通货膨胀

47、得到有效控制以后，实际利率应该保持为正数。（二）金融资产的存量和流量实现金融深化的国家金融资产存量的品种范围扩大，期限种类增多，利率弹性大，质量好，金融资产作为储蓄或投资对象具有较强的吸引力，金融资产的流量更多地来源于国内各部门的储蓄，经济增长对通货膨胀和外债外援的依赖性下降。经济发展过程中，货币化程度稳定上升，金融资产与国民收入或有形物质财富的比值，即经济金融化程度逐渐提高。（三）金融体系的规模和结构现代金融机构已经取代传统金融机构，不再是明显的二元金融体系结构，金融体系机构增多，网点分布均匀，出现各种类型的金融机构并存的局面，特别是非银行金融机构和非国有金融机构地存在和发展，有利于打破国有

48、银行的垄断与特权，各类金融机构在平等的基础上展开竞争，金融业的经营效率大大提高。（四）金融市场的运行和功能实现金融深化的国家外源性融资十分便利，金融市场上参与者众多，金融工具丰富，市场容纳量增大，交易活跃，运作规范，竞争有序，管理有方，市场的投融资功能发挥充分，黑市、倒卖或利用官价牟利的不合理现象因失去生存基础而销声匿迹。麦金农和肖都认为，发展中国家要想使经济得到发展，就必须重视金融对经济的影响。要发挥金融对经济的促进作用，就应该放弃他们所奉行的“金融压制”政策，实行“金融自由化”或“金融深化”。在金融深化问题上麦金农和肖的着眼点有所不同，麦金农从“导管效应” 麦金农经济发展中的货币与资本第6

49、9页，上海三联书店1994年版的角度出发，肖从金融中介的角度出发，但都得出了基本相同的结论，即金融深化的核心是放开利率管制。为实现金融深化，麦金农和肖提出了一系列改革措施，具体包括（1）尽量减少对金融业的干预，允许非国家、非银行金融机构的存在和发展；放松对金融市场的管制，鼓励对各类金融机构、企业、居民和外国投资者积极参与金融市场的活动。（2）取消对存贷款利率的硬性规定，使利率能正确反映资金的供求状况和稀缺程度。只要政府放弃利率管制，就可以消除负利率，而保持实际利率为正数有利于扩大储蓄，提高资金使用效益。（3）放开汇率管制，让市场外汇供求决定汇率水平。（4）放弃以通货膨胀刺激经济增长的做法，不能

50、靠增加货币供给来解决资金供求的矛盾，而应该力求稳定通货，平抑物价，为金融体系有效地吸收资金和运用资金创造条件，通过金融深化所产生的增加储蓄、扩大投资、提高就业量和总收入来促进经济增长。在实行金融自由化改革同时为了保证改革的成功，麦金农等认为还必须进行财政、外贸等方面的配套改革，为金融深化提供良好的经济环境,以促进金融深化的发展。 四、金融深化的顺序70年代以后许多发展中国家，比如南美洲的巴西、 阿根廷、智利等和亚洲的韩国、泰国、马来西亚等国，依据金融发展理论开始进行金融自由化改革，相继推出了利率自由化、金融业务自由化、金融机构自由化以及资本流动自由化等激进的金融深化改革措施，最初的金融改革对经

51、济的增长起到了一定的促进作用，但自80年代初期开始，巴西、 阿根廷等国相继发生了金融恐慌和银行倒闭事件，造成了严重的债务危机，最终影响到本国及其它一些国家的经济秩序、金融秩序。这些问题的出现使人们在认识到金融发展对经济增长的作用的同时，也认识到如果不考虑经济现实盲目推行金融自由化会带来非常严重的问题，因此主张实行渐进的自由化改革。麦金农本人也认识到了拉丁美洲经济改革导致的金融混乱，他结合转型经济国家改革方式的不同带来的不同经济发展成就，于1986年发表论文金融自由化和经济发展、1991年出版著作经济自由化的顺序向市场经济过渡中的金融控制，阐述了其对金融深化改革的新见解。麦金农认为由于发展中国家

52、股票市场不发达，缺乏完善的中央银行制度承担最后贷款人的职能，也没有存款保险制度来保护存款人的根本利益，一旦实行利率自由化，银行追逐高风险收益贷款，坏帐大量增加，容易造成银行倒闭，扰乱金融秩序。因此发展中国家进行经济改革时必须根据改革的初始条件选择改革的先后次序，麦金农认为经济市场化的次序包括以下三大步骤：第一步，平衡中央政府的财政，财政控制优先于金融自由化。为实现财政平衡，要限制政府支出，建立严格的税收管理制度，避免陷入严重的债务危机。第二步，开放国内的资本市场，储蓄者按实际利率获得收益，借款者按实际利率支付利息，银行体系自主经营。为了避免银行恐慌和金融崩溃，放松对银行和其他金融机构管制的步伐

53、，必须与政府稳定宏观经济方面的成效相适应，不能单兵突进。第三步，汇率的自由化。汇率自由化也有一个次序，首先是经常项目的自由化，要实现经常项目的自由化要统一汇率，避免多重汇率，取消进出口的配额限制和其他行政管制，最后只有当国内借贷可以在均衡（无限制）利率水平上进行、国内通货膨胀得到抑制、汇率稳定时，才可实行资本项目的自由化。 第四节 金融创新与金融自由化（原第三节，次序有变化）一、金融创新自从70年代初，在金融深化和金融自由化的金融经济背景下，西方金融领域出现了一系列引人注目的新事物：广泛采用的新技术，层出不穷的新工具、新交易、新服务，不断形成的新市场，浪潮般地冲击着金融领域，给金融体系的结构、

54、功能以及制度安排带来了巨大改变。这些新事物和新变化，就是人们常说的金融创新。（一）金融创新的定义我们将金融创新定义为“通过新的金融产品与服务、新的金融市场、新的组织机构与经营方式以及新的制度安排构成的对金融结构及运行机制产生的变革。”例如，以微电子技术和计算机、互联网为代表的技术革命，欧洲美元市场、欧洲日元市场、离岸金融市场的不断形成，NOW账户、CDs、NIFS以及各种新型衍生金融工具层出不穷，以及各种新型金融组织结构和金融制度的形成，都是金融创新的具体表现。金融创新是促进金融体系在整个经济发展中发挥更为有效的资源配置作用的强大动力，通过降低交易成本、完善市场、提高价格的信息含量而改善社会福

55、利和运行效率。金融创新还能够节约筹资成本、提高投资回报、提供日益精确的风险管理以及在税收和管制范围的变迁中更高效率地运作。（二）金融创新的动因至于金融创新的动因，可以归纳为以下几点：1.国际金融业的飞速发展和日趋激烈的竞争。第二次世界大战后，金融业的国际化有了飞速发展。首先，发展动力来自于生产和资本的国际化。随着跨国公司的全球性扩张，客观上就要求金融业也实现国际化和现代化，从而在更广泛的范围内满足跨国生产和销售对金融服务要求；其次，西方发达国家的生产资本不断集中，促进了银行资本也趋向集中和垄断，一些国际性大银行面对日趋激烈的市场竞争，主观上也需要进一步扩展业务范围，获取超额利润。70年代以来，

56、西方大商业银行纷纷加速了国际扩张的进程；以日本为例，1983年底，日本的海外银行分支机构总计高达577处；1984年日本曾耗资1167亿美元购买外国银行；到1988年，日本国际银行贷款额已占国际银行贷款总额的38。在这种扩张背景下，金融市场份额就成了银行家们争夺的焦点，而金融手段和技术的创新无疑是占领市场的有力武器。2.经济环境的风险性增大，尤其是通货膨胀率和市场利率变化莫测。70年代末和80年代初，美英等国的通胀率都在两位数以上，如美国1979年消费物价指数上涨113，1980年是11.5，1981年为103。而利率恰恰反映了人们对通胀的主观预期和当期投资的未来收益，当通胀率上升时，利率自然

57、会随之升高。以美国短期国库券的利率为例，60年代中期一直低于5的水乎，由于受经济波动的影响，70年代波动于4%11.5之间，80年代又升至7%15之间。短期利率的上升造成了对长期证券和不动产投资的收益率下降，而剧烈的利率波动又会导致一些巨额投资的溢价或资本损失，无疑增大了投资的不稳定性。利率的风险性越大，人们对长期投资的积极性就越受到影响；而经营这类金融资产的却要向客户支付更多的利息，无形中增加了自身的负担。因此，为了避免通胀率和利率波动对投资收益和债务负担的影响，降低经济波动所带来的风险，金融机构就创造出一些新的债权债务工具，如可变利率存单相可变利率贷款；另外还开发出远期交易和期权交易等套期

58、保值方式。3.技术进步，尤其是电子技术的飞速发展为金融业发展铺平了道路。从20世纪50年代开始，电子计算机被引进银行业务，最初主要用于工资、帐目方面的大量数据的成批处理；但从70年代以来，计算机已被逐渐应用于银行内部的各种复杂的资金清算和划拨，一国之内甚至国际间的银行业务正日益纳入到自动化的处理系统之下。以1973年成立的“全球银行间金融电讯协会”(SWIFT)为例，它目前已扩展成为一个拥有50多个国家、1000多家银行的巨大的国际间电讯联网系统。它将美国的36家最大银行与15个国家的300多家大银行用电讯和现代光电通讯设备连成一体，专门处理美国、加拿大和欧洲跨国银行间的汇兑和结算业务每天调动

59、的电讯高达5万件以上。在这样庞大而迅速的电子通讯和传递基础上，银行的工作变得更加快捷和高效，并出现了银行零售服务等，后者包括通过电子计算机建立起巨大的信息库和信息处理系统，为大公司、大企业提供资情报道、行情预测分析以及咨询服务。4.金融管理环境的变化。20世纪30年代经济大危机后，西方各国纷纷立法，对银行业的经营进行极为严格的管理和限制，以免重蹈货币发行的无节制性造成严重通胀的覆辙。然而，金融管制又是一把“双刃创”它在一定程度上又束缚了银行的手脚，造成资金的闲置和利润的损失。以美国为例，为加强对银行业的管制，关联邦储备法案曾列有“Q项条款”(REGULATl0N Q)，规定了商业银行储蓄和定期

60、存款利率的最高界限，而这一界限往往低于西欧各国美元存款的利率，使得银行储蓄对广大的货币持有者来说缺乏足够的吸引力，银行的负债业务总也发展不起来。另外，政府货币政策中的“M条例”规定商业银行要向联邦体系缴纳很高的存款准备金，而中央银行对商业银行的存款准备是不付利息的。所以商业银行的准备金越多，所受的利息损失就越大，导致商业银行想方设法开发新的负债方式，以逃避严格的准备金机构的限制等，都极大限制了商业银行的经营积极性。5、现代金融理论的革命。以莫迪利亚尼和米勒为首的关于金融不确定研究形成于年代革命性金融理论；形成于年代初的关于期权定价理论等理论为现代金融创新提供了革命性的方法论。（三）金融创新的的