TMT行业1报告（三季报分析）：坚韧不拔经营质量持续提升

1、目 录 HYPERLINK l _TOC_250004 TMT 行业增速放缓，但经营质量持续提升1本报告的分析对象是 A 股上市的 595 家 TMT 公司1行业的营收和利润增速放缓，现金流大幅增加1现金流增加主要源于存货和应收账款的低增速，预收账款增速大幅超过营收增速3子行业发展各有特点，冷暖自知4 HYPERLINK l _TOC_250003 软件以及半导体产品与设备子行业发展持续向好4软件子行业高毛利稳中有升，研发投入增加较多4半导体产品与设备子行业持续提升价值链地位，贸易战背景下前途光明5 HYPERLINK l _TOC_250002 四大子行业发展稳定，内部存在分化6互联网软件与

2、服务子行业面临短期饱和，有待新技术引领产生新业态7电脑与外围设备子行业利润亮眼，头部企业的国产化替代将是未来增长动力7电子设备仪器和元件子行业处于探底期，5G 是拉动因素8通信设备子行业走出底谷，研发能力将成为关键9 HYPERLINK l _TOC_250001 信息技术服务行业竞争加剧，未来将面临更大压力10 HYPERLINK l _TOC_250000 业务建议和风险提示11图目录图 1：TMT 行业整体营收和增长率（亿元）2图 2：TMT 行业整体利润和增长率2图 3：TMT 行业整体毛利率和扣非净利率2图 4：TMT 行业整体费用率2图 5：TMT 行业整体经营性现金流和扣非净利润

3、（亿元）3图 6：TMT 行业整体的现金流分析（亿元）4图 7：软件行业毛利率和扣非净利率5图 8：软件行业费用率5图 9：软件行业营收和增长率5图 10：软件行业净利润和增长率5图 11：半导体产品与设备行业营收和增长率6图 12：半导体产品与设备行业利润和增长率6图 13：半导体产品与设备行业毛利率和净利率6图 14：半导体产品与设备行业费用率6图 15：互联网软件与服务行业营收和增长率7图 16：互联网软件与服务行业利润和增长率7图 17：互联网软件与服务行业毛利率和净利率7图 18：互联网软件与服务行业费用率7图 19：电脑与外围设备行业营收和增长率8图 20：电脑与外围设备行业利润和

4、增长率8图 21：电脑与外围设备行业毛利率和扣非净利率8图 22：电脑与外围设备行业整体费用率8图 23：电子设备仪器和元件行业营收和增长率9图 24：电子设备仪器和元件行业整利润和增长率9图 25：电子设备仪器和元件行业毛利率和净利率9图 26：电子设备仪器和元件行业费用率9图 27：通信设备行业营收和增长率10图 28：通信设备行业利润和增长率10图 29：通信设备行业整体毛利率和净利率10图 30：通信设备行业整体费用率10图 31：信息技术服务行业营收和增长率11图 32：信息技术服务行业利润和增长率11图 33：信息技术服务行业毛利率和净利率11图 34：信息技术服务行业费用率11表

5、目录表 1：TMT 各子行业详细介绍1TMT 行业增速放缓，但经营质量持续提升本报告的分析对象是 A 股上市的 595 家 TMT 公司我们此次报告的分析对象是 A 股所有的上市TMT 公司，根据万得的分类，总共有 595 家公司，并可分成软件、互联网软件与服务、信息技术服务、电脑与外围设备、半导体产品与设备、电子设备仪器和元件、通信设备这七大子类，具体的子行业划分和公司数量见下表。表 1：TMT 各子行业详细介绍子行业A股上市公司数量说明软件93能够完成软件产品化并销售的公司互联网软件与服务37以互联网方式提供软件及服务的公司信息技术服务79帮助客户进行信息系统搭建及集成的公司电脑与外围设备

6、22生产电脑整机及POS机等外围设备的公司半导体产品与设备65半导体制造以及相关设备电子设备仪器和元件212电子类设备、仪器以及元件通信设备87通信类设备资料来源：wind、招商银行研究院行业的营收和利润增速放缓，现金流大幅增加TMT 行业 2019 年三季度的营收延续了去年以来的增速放缓态势，由2018Q3 的 17.14%下滑到今年的 7.25%。剔除个别企业如*ST 信威的一次性巨额亏损（63.93 亿元）因素影响之后，净利润（如无特别说明，本文中出现的净利润均指扣非净利润）和去年相比略有增加（2%左右），连续四年保持正增长。营收增速下滑主要受到整体经济形势的影响，净利润的稳中有升显示出

7、TMT 行业作为新兴技术产业，在经济弱周期中，依然具备较强的韧性。图 1：TMT 行业整体营收和增长率（亿元）图 2：TMT 行业整体利润和增长率30,000营业收入同比增长率80%1,00060%25,00020,00060%80060040%15,00040%40020%10,00020%2000%5,00002016Q32017Q32018Q32019Q30%02016Q32017Q32018Q32019Q3-20%营业收入扣非净利润扣非净利润增长率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院TMT 行业的各项费用率基本保持平稳，净利润增速慢于营收增速的主要原因是

8、研发费用率的提升，由 2018Q3 的 4.26%增加到 2019Q3 的 4.82%，其中各子行业的研发费用率均有一定提升，由此可见，通过提升研发投入以提升产品竞争力是当前TMT 企业的一致选择。图 3：TMT 行业整体毛利率和扣非净利率图 4：TMT 行业整体费用率25%20%15%10%5%毛利率扣非净利率 销售费用率管理费用率财务费用率10%8%6%4%2%0%2016Q32017Q32018Q32019Q30%2016Q32017Q32018Q32019Q3资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院虽然近年 TMT 行业的净利润增速趋于放缓，但现金流（如无特

9、别说明，本文中出现的现金流均为经营性现金流）增速非常快，从 2015Q3 的 65.02 亿元迅速增加到 2019Q3 的 873.26 亿元，其中今年的现金流相比去年增加了 473.43 亿元，增速达到了118.7%，超过百分百。同时分拆来看，我们发现各个子行业的现金流均呈现改善的态势，是全行业的普遍情况。现金流的情况表明了近年来 TMT 行业的盈利质量在持续提升。 图 5：TMT 行业整体经营性现金流和扣非净利润（亿元）经营性现金流扣非净利润10008006004002000-2002015Q32016Q32017Q32018Q32019Q3资料来源：Wind、招商银行研究院现金流增加主要

10、源于存货和应收账款的低增速，预收账款增速大幅超过营收增速为了进一步解释现金流大幅增加的原因，我们重点对比了 2019Q3 以及2018Q3 行业整体的营业收入、应收账款及票据、存货、应付账款及票据、预付账款及票据、预收账款这六个指标的变化情况，我们发现最主要的原因是营业 收入增幅要超过了应收账款及票据以及存货这两大占用资金的会计科目的增幅。其中营业收入由 23033.86 亿元增加到 24703.13 亿元，增加了 1669.27 亿元，增速约 7.25%。而应收账款及票据只由 873.42 亿元增加到了 909.53 亿元，仅增加 36.10 亿元，增速仅 4.13%，存货也只由 5408.

11、99 亿元增加到 5677.05 亿元，增速 4.96%，均大幅小于营收的增速。 更值得关注的是，代表未来收入指标的预收账款由 102.34 亿元增加到115.83 亿元，增速 13.19%，远超营收增速，这既能部分解释现金流的增加， 更预示着未来行业的经营状况有望探底回升。 图 6：TMT 行业整体的现金流分析（亿元）2019Q32018Q3300002500020000150001000050000营业收入应收账款及票据存货应付账款及票据 预付账款及票据预收账款资料来源：Wind、招商银行研究院子行业发展各有特点，冷暖自知尽管TMT 行业整体呈现了较高质量的发展，但各子行业各有其特点，其中

12、软件、半导体产品与设备子行业的发展趋势较好；互联网软件与服务、电脑与外围设备、电子设备仪器和元件、通信设备子行业发展较为稳定，行业内部存在分化；信息技术服务行业发展遇到一定困难。我们在下文对各子行业的发展情况做具体分析。软件以及半导体产品与设备子行业发展持续向好软件子行业高毛利稳中有升，研发投入增加较多软件行业今年的突出特点是毛利率、研发费用率和销售费用率在三高的基础上同时提升。毛利率：软件行业长期维持在 50%左右，远远高于其他子行业，而2019Q3 的毛利率则由 2018Q3 的 50.85%大幅提升到 52.13%，提升明显。研发费用率：软件行业也大幅高于其他子行业，今年 Q3 更是从1

13、2.88%的高基数增加到 13.82%，增幅显著。销售费用率：今年 Q3 由 16.07%提升到 17.78%。图 7：软件行业毛利率和净利率图 8：软件行业费用率60%40%20%0%毛利率扣非净利率2016Q32017Q32018Q32019Q330%20%10%0%销售费用率管理费用率财务费用率2016Q32017Q32018Q32019Q3资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院这三大费用率的变化导致了今年软件子行业在营收依然保持较高增速的情况下，净利润和去年保持一致。其中 2019Q3 营收由 2018 年的 1177.4 亿元增加到 1351.25 亿元

14、，增速 14.77%，而扣非净利润今年和去年同期均保持在114 亿元的水平，主要是由于研发费用增加了 35 亿元，而毛利率的提升基本对冲了销售费用率提升的影响。图 9：软件行业营收和增长率图 10：软件行业净利润和增长率1,500营业收入（亿元）营业收入同比增长率60%150扣非净利润（亿元）扣非净利润增长率150%1,00040%100100%50020%5050%00%2016Q32017Q32018Q32019Q300%2016Q32017Q32018Q32019Q3资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院毛利率、研发费用率、销售费用率的同时提升显示软件企业通

15、过进行新产品研发，软件的技术含量和价值量在提升，但对于新软件产品的推销需要更多的销售费用，行业趋势整体向上。半导体产品与设备子行业持续提升价值链地位，贸易战背景下前途光明半导体产品与设备行业过去是国内的短板，但近年来发展迅速，逐步提升自身在价值链上的地位，具体表现在营收和利润的较快增加，毛利率和研发投的持续提升。从营收和净利润增速来看，半导体产品与设备是唯一和软件连续四年都保持正增长的子行业，而 2019Q3 的净利润增速在 2018 年的高基数基础上依然保持了 8.49%的增速，是所有子行业中最高的。这反映出在自主可控国产替代的大背景下，作为我国传统产业短板的半导体行业，获得了长期持续的发展

16、。图 11：半导体产品与设备行业营收和增长率图 12：半导体产品与设备行业利润和增长率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院细化来看，半导体产品与设备行业的毛利率、研发费用率、销售费用率均在持续提升。毛利率：由 2017Q3 的 22.57%持续提升到 2019Q3 的 24.27%。研发费用率：由 2018Q3 的 4.17%增加到今年的 4.75%，研发投入绝对值由 76.98 亿元增加到 101.42 亿元，增幅达 31.3%。销售费用率：由 2017Q3 的 4.11%持续提升到今年的 4.49%。图 13：半导体产品与设备行业毛利率和净利率图 14：半导

17、体产品与设备行业费用率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院毛利率的提升超过销售费用率的提升，显示出国内的半导体相关企业，更多是通过增强产品的技术含量，提升产业链地位的方式来扩大自己的营收，而非通过增加销售费用。而研发费用的快速提升，正是国内半导体企业赶超国际先进水平的最大助力。展望未来，随着贸易战的长期化，作为国内短板的半导体产业必将获得国内政策资金层面的更多支持，国内优秀的半导体企业必将在这过程中获得长期充分的发展。四大子行业发展稳定，内部存在分化互联网软件与服务子行业面临短期饱和，有待新技术引领产生新业态互联网软件与服务行业主要指的是为提供偏互联网类的产品和

18、服务，典型的如三六零、人民网、光环新网等，该行业近几年的发展特点是营收增速持续下滑，由 2016 年 Q3 的 63.06%持续下滑到今年的 9.97%，而今年的扣非净利润相比去年进一步小幅下降了-5.16%。这反映了当前年互联网行业的接近饱和， 国内上市的中小型互联网企业增长有限，竞争加剧的情况。 图 15：互联网软件与服务行业营收和增长率图 16：互联网软件与服务行业利润和增长率2,0001,0000营业收入营业收入同比增长率2016Q32017Q32018Q32019Q3100%50%0%100500扣非净利润扣非净利润增长率2016Q32017Q32018Q32019Q3200%100

19、%0%-100%资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院这里需要补充说明的是，2018 年净利润和毛利的增加，主要是由于当年360 公司回归 A 股，造成的数据统计误差，剔除 360 公司的因素后，行业的毛利率实际上是在持续下行，行业内公司只能通过缩减管理费用和销售费用等方式，来应对行业的加剧。 图 17：互联网软件与服务行业毛利率和净利率图 18：互联网软件与服务行业费用率20%毛利率扣非净利率10%销售费用率管理费用率财务费用率0%2016Q32017Q32018Q32019Q35%0%2016Q32017Q32018Q32019Q3资料来源：Wind、招商银行

20、研究院资料来源：Wind、招商银行研究院展望未来，虽然互联网行业当前面临饱和，但我们对行业长期发展抱有期待，未来人工智能、5G、VR 等技术有望带来行业新的增长点。行业内公司未来将产生分化，只有能顺应新技术带来新产业潮流的公司，才有望取得长期发展。 电脑与外围设备子行业利润亮眼，头部企业的国产化替代将是未来增长动力电脑与外围设备行业主要指的是制成电脑整机或整体外围设备并销售的企业，其是今年唯一净利润增速（6.26%）大于营收增速（4.38%）的子行业， 主要原因是毛利率的提升，销售费用率的稳定以及财务费用率的略微下降。这体现出行业整体的竞争格局逐步趋于稳定，头部企业不需要通过过度销售就可以维持

21、一个较理想的利润率，从具体企业的财务报表来看，浪潮信息、中科曙光、中国长城、新大陆等头部企业表现明显优于行业整体平均。图 19：电脑与外围设备行业营收和增长率图 20：电脑与外围设备行业利润和增长率 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院图 21：电脑与外围设备行业毛利率和扣非净利率图 22：电脑与外围设备行业整体费用率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院展望未来，国产替代将是行业的重要主题，出于自主可控的考虑，未来几年国内将有大量的电脑及外设提出国产化的需求。未来能持续打造国产化率高，自主可控核心产品的头部企业，值得银行长期合作。

22、电子设备仪器和元件子行业处于探底期，5G 是拉动因素电子设备行业总体 212 家公司总体延续了 2018 年的下滑态势，2019Q3 行业整体的营收增速下滑到 5.42%，而净利润增速则转负，相比 2017 年接近翻倍的增长变化显著。图 23：电子设备仪器和元件行业营收和增长率图 24：电子设备仪器和元件行业整利润和增长率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院行业整体来看，经营的困难主要源于毛利率延续了近年来的持续下滑，由2018Q3 的 14.80%小幅下滑到 14.52%。其他费用率保持相对稳定，研发费用率有小幅提升。图 25：电子设备仪器和元件行业毛利率和净

23、利率图 26：电子设备仪器和元件行业费用率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院行业今年的下滑幅度相较去年大幅降低，主要是因为部分细分行业公司已经出现了业绩明显向好的态势，典型的如受 5G 拉动的高端电子元件、印刷电路板相关公司。拉动行业利润下行的主要是技术性较低的传统被动元件以及产能过剩的面板行业。展望未来，电子设备行业内部的分化仍将持续，我们重点看好在 5G 技术发展中充分受益的相关企业。通信设备子行业走出底谷，研发能力将成为关键通信设备行业的经营情况相比去年探底回升，营收方面的增速由 2018Q3 的 2.41%增加到今年的 7.83%，回升明显。净利润方面

24、，扣除*st 信威在三季度的 64 亿元异常亏损后，2019Q3 的增速在 20%左右，而 2018 年 Q3 的净利润增速为-34.91%，改善显著。图 27：通信设备行业营收和增长率图 28：通信设备行业利润和增长率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院财务指标还有两个因素值得关注，就是销售费用率的持续下降和研发费用率的提升，其中销售费用率由 2016 年的 7.33%持续降低到 2019 年的5.20%，而研发费用率则由 2016 年的 4.85%持续提升到 2019 年的 7.80%， 显示出国内的通信设备行业逐步加大对研发的重视，未来企业的竞争力主要依赖

25、产品性能而非单纯的销售能力。图 29：通信设备行业整体毛利率和净利率图 30：通信设备行业整体费用率资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院信息技术服务行业竞争加剧，未来将面临更大压力信息技术服务行业主要指的信息系统集成类的企业，技术含量较低，近几年财务表现来看，突出特点是净利润增速一直在下滑，今年三季度第一次出现同比负增长（-8.11%），同时营收增速也创下新低（6.73%），第一次出现个位数的增长。图 31：信息技术服务行业营收和增长率图 32：信息技术服务行业利润和增长率1,500营业收入营业收入同比增长率30%1,00020%50010%00%2016Q32017Q32018Q32019Q3 资料来源：Wind、招商银行研究院资料来源：Wind、招商银行研究院信息技术行业净利润增速持续下滑，且明显低于营收增速的主要原因是销售费用率和财务费用率的逐年攀升。这背后体现的是信息系统集成类业务由于技术门槛不高，近年来竞争加剧，相关企业更多需要通过增加营