电子通信行业投资策略：聚焦射频升级和光学创新海外疫情短空长多

1、目录TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250026 1、 电子通信行业整体观点：聚焦泛射频和光学，海外疫情短空长多 5 HYPERLINK l _TOC_250025 、 海外疫情加剧，科技产业短空长多 5 HYPERLINK l _TOC_250024 、 泛射频：5G 和国产化率提升双轮驱动需求增长，产能紧张和代际切换致使供给释放不易 6 HYPERLINK l _TOC_250023 、 光学：创新永不眠，新动向精彩纷呈 9 HYPERLINK l _TOC_250022 2、 消费电子：疫情导致复苏延后，TWS 加速发展 11 HYPERLINK l _

2、TOC_250021 、 苹果产业链：疫情冲击，多重创新 11 HYPERLINK l _TOC_250020 、 安卓产业链：疫情影响短期需求，射频升级与光学创新仍是主线 13 HYPERLINK l _TOC_250019 、 TWS：安卓TWS 拐点已至，LE Audio 催化加速 14 HYPERLINK l _TOC_250018 、 连接：万物互联大时代，无线连接大放异彩 15 HYPERLINK l _TOC_250017 3、 半导体：坚守产业逻辑与公司竞争力研究 17 HYPERLINK l _TOC_250016 、 行业景气度：创新周期与国产化率提升双轮驱动 17 HYP

3、ERLINK l _TOC_250015 、 产业发展本质：设计百花齐放，制造主体集中 17 HYPERLINK l _TOC_250014 、 公司竞争力：A 股设计公司已具有全球竞争力 19 HYPERLINK l _TOC_250013 4、 电子周期品：补库存开启，价格保持上涨 20 HYPERLINK l _TOC_250012 、 面板：韩国产能退出，行业迎来中长期拐点 20 HYPERLINK l _TOC_250011 、 MLCC：补库存开启，国产化率提升加速进行 22 HYPERLINK l _TOC_250010 5、 通信：云服务需求快速增长，第三方 IDC 厂商竞争力

4、凸显 25 HYPERLINK l _TOC_250009 、 云服务需求快速增长 25 HYPERLINK l _TOC_250008 、 第三方 IDC 厂商竞争力凸显 25 HYPERLINK l _TOC_250007 6、 投资建议 27 HYPERLINK l _TOC_250006 、 整体观点：聚焦射频升级和光学创新，海外疫情短空长多 27 HYPERLINK l _TOC_250005 、 主要细分领域观点 27 HYPERLINK l _TOC_250004 、 建议关注公司 29 HYPERLINK l _TOC_250003 7、 附录 34 HYPERLINK l _

5、TOC_250002 、 各细分板块重要公司估值情况和 2 月行情数据 34 HYPERLINK l _TOC_250001 、 市值和涨跌幅前 30 的电子公司 40 HYPERLINK l _TOC_250000 8、 风险分析 41图表目录图表 1：中国大陆以外地区新增确诊人数 5图表 2：韩、日、意、伊累计确诊人数增加较快 5图表 3：海外累计病例分布 5图表 4：中国大陆累计确诊人数 6图表 5：中国大陆以外地区累计确诊人数 6图表 6：5G 射频前端元件用量增加 7图表 7：射频前端市场规模变化 7图表 8：射频前端产业链主要厂商 7图表 9：主要手机厂商射频前端供应商 7图表 1

6、0：射频前端细分竞争格局 7图表 11：射频器件工艺 8图表 12：射频器件工艺路线图 8图表 13：RF-SOI 产业链 8图表 14：射频产业链逻辑 9图表 15：OPPO 的潜望式摄像头设计 9图表 16：手机摄像头的结构示意图 10图表 17：手机摄像头的主要部件价值量占比 10图表 18：3D Sensing 产业链供应商及单机价值量 10图表 19：苹果产业链在 19Q3 的业绩全面改善 11图表 20：飞行时间（ToF）的基本原理示意图 12图表 21：苹果 iPhone 单季度出货量（单位：万只） 12图表 22：苹果 iPad 单季度出货量（单位：万只） 12图表 23：苹果

7、 Airpods 出货量（单位：万只） 12图表 24：苹果 Apple Watch 季度出货量（单位：万只） 12图表 25：手机终端通信部件的构成 13图表 26：全球智能手机出货量情况（百万部，%） 14图表 27：中国智能手机出货量情况（百万部，%） 14图表 28：TWS 行业发展阶段 15图表 29：无线连接技术相继升级 16图表 30：半导体行业成长性与周期性规模示意图 17图表 31：半导体行业成长性与周期性收入增速示意图 17图表 32：半导体设计公司按产品分类 18图表 33：国际主要设计公司 19图表 34：A 股重点设计公司 19图表 35：目前面板价格相比 2017

8、年的高点大幅下跌 20图表 36：各面板厂在 2019 年以来持续亏损 20图表 37：2019 年已经退出的面板产能 21图表 38：大尺寸面板从 1 月份开始涨价 21图表 39：2020 年新投产的面板产能 22图表 40：平板显示的主要应用领域（2017 年） 22图表 41：电视平均尺寸持续增大 22图表 42：国巨的月度营收（单位：新台币百万元） 23图表 43：华新科的月度营收（单位：新台币百万元） 23图表 44：国巨和华新科开始调涨 MLCC 价格 23图表 45：2017 年全球 MLCC 市场份额主要集中在日韩台厂商 24图表 46：疫情催化在线娱乐、远程办公需求，云端服

9、务压力增大 25图表 47：互联网公司 CAPEX（单位：亿元） 26图表 48：电子行业重点上市公司盈利预测与估值 28图表 49：消费电子板块月行情（20200301） 34图表 50：半导体板块月行情（20200301） 35图表 51：元件板块月行情（20200301） 36图表 52：激光板块月行情（20200301） 36图表 53：PCB 板块月行情（20200301） 37图表 54：面板板块月行情（20200301） 38图表 55：安防板块月行情（20200301） 38图表 56：LED 板块月行情（20200301） 39图表 57：电子行业市值前 30 名公司（202

10、00301）和 2020 年 2 月涨跌幅前 30 名公司 401、电子通信行业整体观点：聚焦泛射频和光学，海外疫情短空长多、海外疫情加剧，科技产业短空长多近期中国大陆以外地区新冠疫情病例显著增加，引发市场关注。截至 2月 25 日，中国大陆以外地区累计报告新冠病例 2940 例，其中有 691 例来自“钻石公主”号游轮。分国家看，最近一周韩国、日本、意大利、伊朗病例数增加的速度较快，此前国际市场对疫情扩散的程度有所低估。图表 1：中国大陆以外地区新增确诊人数图表 2：韩、日、意、伊累计确诊人数增加较快资料来源：世界卫生组织，光大证券研究所。数据截至 2020 年 2月 25 日资料来源：世界

11、卫生组织，光大证券研究所。数据截至 2020 年 2月 25 日图表 3：海外累计病例分布中国香港中国台湾资料来源：世界卫生组织，光大证券研究所。数据截至 2020 年 2 月 25 日短期来看，疫情对全球经济的影响主要在供给侧。疫情发生国采取的抗疫措施导致生产放缓，影响全球产业链。疫情发生国在全球产业链中的地位越重要，政府对疫情的管控程度越严格，对全球经济的冲击就越大。疫情防控方面，日、韩、意、伊政府均已采取措施，总的来看是比较严格的，这也意味着短期对局部地区经济的冲击可能会比较大。（1）韩国很快将疫情预警上调至最高级别“严重”级，大邱市和庆尚北道清道郡已被列为“传染病特别管理地区”。（2）

12、日本尚未将预警调至最高等级，但表示将根据疫情变化随时做出调整。（3）意大利对伦巴第大区和威尼托大区的 11 个市镇实行“封城”。（4）伊朗关闭了学校，取消了娱乐和集合活动，但由于长期受到美国制裁，医疗物资极为匮乏，应对疫情的难度较大。图表 4：中国大陆累计确诊人数图表 5：中国大陆以外地区累计确诊人数资料来源：世界卫生组织，光大证券研究所。注：零为报告第一例病例的时间资料来源：世界卫生组织，光大证券研究所。注：零为报告第一例病例的时间疫情对于电子行业影响：疫情的短期扰动不改长期向好趋势，国产化率提升逻辑不变，5G、TWS、新能源汽车的需求时滞而不会消失。2020Q1，智能手机、平板电脑、可穿戴

13、式设备、汽车等下游需求可能会因为疫情影响下的消费意愿降低而相应的下滑，下游需求萎缩会影响上游电子供应链的备货；但是中期来看，挤压的需求有望于疫情后释放，需求只会迟滞不会消失。从生产端来看，目前开工率已逐步趋于提升。（1）消费电子方面：需求延后而非消失；（2）半导体方面：国产化率提升趋势不变，5G 手机、TWS耳机、服务器和游戏主机、汽车、AIOT 需求周期有望于疫情结束后进一步恢复。（3）面板方面，短期影响有限，中长期涨势有望延续。、泛射频：5G 和国产化率提升双轮驱动需求增长，产能紧张和代际切换致使供给释放不易需求增长：5G 新增需求，国产化率提升。5G 时代要求增加频段，实现双重连接，下行

14、方向过渡到 4 x 4 MIMO，上行方向发展到 2 x 2 MIMO，这将促进射频前端市场增长。根据 Yole 数据，2018 年射频前端市场为 150 亿美元，预计到 2025 年达到 258 亿美元，20182025 年的复合年增长率为 8%。射频前端市场集中度高，Skyworks、Qorvo、Broadcom 和 Murata 四家巨头占据全球 85%以上的市场份额。国产厂商加速追赶，基本覆盖所有领域。国际射频前端龙头主要采取 IDM 模式，国内厂商通过 Fabless 模式快速切入各个领域。考虑到供应链安全，下游终端厂商开始逐渐将供应链转向国内，加速对国产供应商的验证进展，扶持国产零

15、部件厂商发展，国内射频产业链相关公司在国产手机厂商中的份额有望持续提升。图表 6：5G 射频前端元件用量增加图表 7：射频前端市场规模变化资料来源：Skyworks资料来源：Yole资料来源：Yole图表 8：射频前端产业链主要厂商图表 9：主要手机厂商射频前端供应商资料来源：Yole产品国际主要厂商国内主要厂商滤波器SAW: Murata、TDK、Taiyo BAW: Broadcom-Avago、Qorvo麦捷科技、中电 26 所、德清华莹、好达电子、卓胜微PASkyworks、Qorvo、Broadcom-Avago紫光展锐、唯捷创芯、慧智微、国民飞骧中科汉天下、卓胜微等射频开关Skyw

16、orks、Qorvo、Broadcom、NXP、Infineon、Murata卓胜微、紫光展锐、唯捷创芯、韦尔股份等LNASkyworks、Qorvo、Broadcom、Murata卓胜微、紫光展锐、中科汉天下图表 10：射频前端细分竞争格局、资料来源：yole，光大证券研究所整理供给受限：SOI 衬底寡头垄断，代际切换紧张。类比于 2016 年 2D NAND向 3D NAND 的代际转换，产能存在逐渐释放的过程，在智能手机和 SSD需求旺盛下，NAND 供不应求，开启涨价周期。在代际切换过程中，非常容易出现供需失衡的情况。一方面，衬底厂商和代工厂商积极布局 12 寸产能，对 8 寸产能扩产

17、保守；另一方面，射频器件的制程微缩和集成难度非常高，涉及到工艺的方方面面。1、中低端供给减少。设计公司将原有产能向高端产品转移，可能会出现中低端产品供不应求的状态。2、高端产能释放不足。设计公司将原有产能向高端产品转移，但由于工艺切换、产品认证、量产爬坡等因素影响，高端产品可能出现产能释放不足，从而导供不应求。图表 11：射频器件工艺图表 12：射频器件工艺路线图资料来源：GTI资料来源：ittbank图表 13：RF-SOI 产业链资料来源：Yole投资建议。需求端，5G 需求+国产化率提升双轮驱动；供给端产能紧张+代际切换释放不易；疫情影响有限，不改产业逻辑，射频前端供不应求。建议关注：

18、卓胜微：全球射频开关 LNA 龙头，国产化率提升+5G 需求双轮驱动； 信维通信：全球智能终端天线龙头，拓展射频开关 SAW 进展顺利； 麦捷科技：SAW 滤波器已量产出货，享国产化率提升的红利； 三安光电：国内化合物代工龙头，5G 需求+国产化率提升双轮驱动。图表 14：射频产业链逻辑资料来源：光大证券研究所整理、光学：创新永不眠，新动向精彩纷呈光学创新永不眠，新动向精彩纷呈。无论是像素升级、光学防抖，还是大光圈、双摄像头，光学一直是消费电子的创新主战场之一。光学行业发展到今天出现了新的动向，3D Sensing 与三摄、潜望式成为未来创新的重点。 3D Sensing 正逐步取代指纹识别成

19、为手机标配；三摄像头和潜望式则在双摄的基础上再次大幅提升拍照质量，有望在华为、OPPO 的带动下成为下一阶段的发展趋势。三摄+潜望式：打开产业链成长新空间。三摄与潜望式可以带来更好的拍照体验，在华为的强势带领下，我们预计三摄与潜望式将在未来两年实现快速渗透，给供应链厂商带来数百亿元市场规模的新空间。经过多年发展，大陆企业已经在光学镜头、滤光片、音圈马达和模组环节具备了较强实力，涌现出了一批优质的上市公司。在传感器领域，目前还是由海外处于主导地位，大陆厂商还有较大差距。图表 15：OPPO 的潜望式摄像头设计资料来源：安卓网3D Sensing：3D Sensing 主要有结构光和 ToF 两种

20、方案，全新市场正在开启，技术难度大，供应链要求高。随着苹果在iPhone 和 iPad Pro 中使用结构光，我们预计苹果未来将全面使用结构光取代指纹识别，带来全新的增量市场。与此同时，我们认为手机后置有望配备 ToF 摄像头，用于实现 AR 功能。3D Sensing 发射端普遍技术难度高、价值量大；接收端则相对技术难度和价值量都较小。目前 3D Sensing 供应商主要来自海外，但大陆企业在准直镜头、窄带滤光片和模组环节已经具备较强的实力，部分产品已经进入苹果供应链，有望受益 3D Sensing 在未来两年的快速渗透。图表 16：手机摄像头的结构示意图图表 17：手机摄像头的主要部件价

21、值量占比资料来源：旭日产研资料来源：智研咨询，光大证券研究所图表 18：3D Sensing 产业链供应商及单机价值量核心部件苹果供应商单机价值量（美元）其他供应商VCSEL 设计Lumentum、Finisar1.5Princeton（AMS）、VCSEL 外延片IQE0.3全新、联亚光电VCSEL 代工稳懋0.5宏捷科、三安光电发射端准直镜头Heptagon（AMS）3.5瑞声科技、HimaxDOE 代工台积电1.5Himax、AMSDOE 封装精材科技0.5模组LG Innotek2.0舜宇光学、欧菲科技光学镜头大立光、玉晶光1.0舜宇光学、康达智接收端窄带滤光片VIAVI、水晶光电0.

22、6红外 CIS意法半导体2.5三星电子、豪威科技模组富士康、夏普1.0舜宇光学、欧菲科技资料来源：满天芯，光大证券研究所投资建议：关注光学产业链深度布局的企业。我们认为三摄像头、潜望式和 3D Sensing 有望带来全新的增量市场，市场空间广阔。建议关注欧菲 光、水晶光电、联创电子、中光学、韦尔股份、晶方科技。2、消费电子：疫情导致复苏延后，TWS 加速发展、苹果产业链：疫情冲击，多重创新疫情冲击，多重创新。2019 年在 iPhone 11 系列手机的热销带动下，苹果产业链的经营在 2019Q3 出现明显改善，业绩出现全面复苏。尽管疫情对于苹果供应链短期的生产和需求都会产生负面影响，但我们

23、认为购机等需求具有刚性，需求只会延后不会消失，需求和供给有望在疫情结束后迎来快速恢复。图表 19：苹果产业链在 19Q3 的业绩全面改善公司简称19Q2 净利润同比增速19Q3 净利润同比增速立讯精密79.65%66.74%工业富联-6.69%9.16%领益智造151.83%329.51%蓝思科技-117.06%108.61%歌尔股份22.78%12.13%信维通信-43.89%8.06%大族激光-66.55%-65.41%德赛电池78.71%19.50%水晶光电-48.73%34.36%资料来源：Wind，光大证券研究所2020 年将是苹果手机创新发展的大年，我们预计将有众多新的产品和功能出

24、现。2020H1 看低价版 iPhone 放量。由于上一代 iPhone SE 是在 2017 年发布，已经间隔了三年没有更新，我们认为苹果有望在 2020 年上半年发布一款低价版的iPhone，可能会被命名为 iPhone 9。借鉴 iPhone SE 的经验，我们认为这款手机有望受到小屏爱好者欢迎。上半年通常是 iPhone 的销售淡季，我们认为这款新机有望带动苹果产业链在上半年淡季的业绩。2020H2 看全面搭载 5G 通信功能的新款 iPhone。2020 年是 5G 商用的元年，随着苹果与高通在 2019 年达成专利和解，我们认为 2020 年新款 iPhone 将全面搭载 5G 通

25、信功能。由于美国 5G 使用的是毫米波技术，我们认为至少将有一款iPhone 支持毫米波功能。5G 的到来将给手机的射频、主板、中框、元器件等多个领域带来较大的改变，价值量将得到显著提升，相关产业链公司有望受益。除了 5G，我们认为 2020 年新款iPhone 还将在光学方面带来创新，配备飞行时间（ToF）摄像头，为将来的 AR 功能做好准备。飞行时间（ToF）方案的基本原理是通过连续发射光脉冲（一般为不可见光）到被观测物体上，然后接收从物体反射回去的光脉冲，通过探测光脉冲的飞行（往返）时间来计算被测物体离相机的距离。ToF 可以探测景深信息，同时探测距离较远，可以为 AR 提供需要的三维信

26、息。图表 20：飞行时间（ToF）的基本原理示意图资料来源：计算机视觉 life图表 21：苹果 iPhone 单季度出货量（单位：万只）图表 22：苹果 iPad 单季度出货量（单位：万只）资料来源：wind，光大证券研究所整理资料来源：wind，光大证券研究所整理图表 23：苹果 Airpods 出货量（单位：万只）图表 24：苹果 Apple Watch 季度出货量（单位：万只资料来源：wind，光大证券研究所整理资料来源：wind，光大证券研究所整理、安卓产业链：疫情影响短期需求，射频升级与光学创新仍是主线疫情在短期对于安卓产业链的需求和生产都会有影响。需求方面，因为人们难以出行，物流

27、运输也中断，所以往年在春节期间的购机需求被压制；生产方面，厂商在春节期间不会完全停产，通常会安排员工加班，但由于延后复工，目前普遍只有春节加班的员工还在生产，只有满载产能的 2-3 成，同时招工预计会遇到不少问题，所以二月份的生产会遇到一定的影响。中期来看，购机等需求具有刚性，需求只会延后不会消失。需求有望在疫情结束后迎来快速恢复；生产方面，从供应链来看，厂商开工率已逐步提升，普遍是准备在疫情结束之后加大生产力度，弥补之前耽误的生产进度，所以在此之后会有明显的恢复性增长。2020 年是 5G 商用元年，在激烈的市场竞争中，安卓厂商普遍加大在5G 方面的投入力度，有望在 2020 年推出大量 5

28、G 手机。5G 给智能手机带来最直接的变化就是与信号通信相关的变化，即天线、射频前端、基带芯片。在智能手机通信架构中，手机天线负责射频信号和电磁信号之间的互相转换；射频前端包括滤波器、双工器（Duplexer）、低通滤波器（Low Pass Filter，LPF）、功放（Power Amplifier）、开关（Switch）等器件。滤波器负责 TDD 系统接收通道的射频信号滤波，双工器负责 FDD系统的双工切换以及接收/发送通道的射频信号滤波；功放负责发射通道的射频信号放大；开关负责接收通道和发射通道之间的相互转换；基带芯片是用来合成即将发射的基带信号，或对接收到的基带信号进行解码。除了天线、

29、射频前端与基带等环节之外，还有射频传输线、屏蔽/散热、元件等领域也会迎来变革。射频传输线用于连接不同射频器件，屏蔽/散热用于不同电磁信号之间的隔离与热量的消散，电感等元件则用于通信信号的耦合、屏蔽与隔离。随着 5G 的应用，手机的这些环节也会迎来新的变革。图表 25：手机终端通信部件的构成资料来源：光大证券研究所光学创新因为能给用户带来非常直观而明显的体验提升，成为各大手机厂商进行差异化竞争的焦点，也让光学成为智能手机创新的主战场之一。回顾历史，我们发现围绕着带来更好的拍照体验这个目标，光学经历了像素升级、光学防抖、大光圈、长焦镜头、光学变焦、多透镜设计、双摄像头等多种创新，其中以像素升级和双

30、摄像头最为典型。光学行业发展到今天出现了新的动向，三摄像头、潜望式摄像头与 3D Sensing 成为行业下一阶段创新的重点。三摄像头则在双摄的基础上再次大幅提升拍照质量，有望在华为的带动下成为下一阶段的发展趋势；潜望式摄像头由于可以实现远距离光学变焦，有望在 2019 年迎来大发展；3D Sensing因为具备更高的安全性，并且可以带来 VR/AR 等更大的创新潜力，正逐步取代指纹识别成为手机标配。图表 26：全球智能手机出货量情况（百万部，%）2018Q1出货量2018Q2出货量2018Q3出货量2018Q4出货量2019Q1出货量2019Q2出货量2019Q3出货量2019Q4出货量20

31、19Q3出货量YoY(%)2019Q4出货量YoY(%)三星78.271.572.270.471.975.578.269.48.3%-1.42%华为39.354.252.060.559.158.766.656.228.2%-7.11%苹果52.241.346.968.436.433.846.673.8-0.6%7.89%小米27.832.433.828.625.032.332.732.8-3.3%14.69%OPPO24.629.430.029.223.129.531.230.64.1%4.79%VIVO18.719.922.719.423.218.317.5-22.9%其它91.9112.4

32、120.7118.472.1103.4103.0106.0-14.7%-10.5%总量332.7341.2355.6375.5310.8333.2358.3368.80.8%-1.78%资料来源：IDC，光大证券研究所整理图表 27：中国智能手机出货量情况（百万部，%）2018Q1出货量2018Q2出货量2018Q3出货量2018Q4出货量2019Q1出货量2019Q2出货量2019Q3出货量2019Q4出货量2019Q3出货量YoY(%)2019Q4出货量YoY(%)华为21.228.525.230.029.937.341.533.164.6%10.33%苹果9.87.07.610.96.5

33、5.78.112.45.6%13.76%小米13.214.514.010.010.511.59.78.0-30.5%-20.00%OPPO16.521.221.022.416.817.916.414.1-21.7%-37.05%VIVO14.219.922.322.215.017.118.114.1-18.9%-36.49%其它12.613.712.612.49.38.15.14.4-59.3%-64.52%总量87.5104.8102.7107.988.097.698.986.2-3.7%-20.11%资料来源：IDC，光大证券研究所整理、TWS：安卓 TWS 拐点已至，LE Audio 催

34、化加速苹果第一代 AirPods 于 2016 年 9 月发布，至今已经 3 年，证明了 TWS耳机是一个真实的需求。AirPods 已成为苹果公司业绩增长的主要驱动力之一，其产业链公司也获得了较好的增长。但是，一般情况下，AirPods 主要由苹果手机用户购买，而安卓用户几乎不会购买使用。也就是说，安卓手机用户的 TWS 耳机潜在需求非常大，但是尚未得到满足。TWS 耳机有望加速普及。过去，阻碍安卓 TWS 发展的难点在于苹果专利封锁 TWS 蓝牙连接监听方案，安卓 TWS 蓝牙连接转发方案体验较差。当我们发现 2019Q3 联发科络达、高通、华为相继实现了蓝牙连接技术突破，解决了蓝牙连接稳

35、定性、延迟性等问题，所以我们认为安卓 TWS 拐点已至。同时，我们发现华强北白牌 TWS 火爆，甚似当年“山寨机”，有利于加速普及TWS 耳机，从而打开市场空间。蓝牙 LE Audio 技术标准将进一步加速 TWS 的发展。2020 年 1 月，蓝牙推出 LE Audio 技术标准，不仅从根本上解决了蓝牙连接稳定性、延时性等问题，而且助于提升 TWS 音质、功耗、立体声、多设备切换等体验，还有基于人或者位置的音频分享功能，将有利于进一步拓展 TWS 应用场景。我们认为，蓝牙 LE Audio 技术标准的推出，将进一步加速 TWS 行业的发展。我们预计苹果Airpods 2019-2020 年出

36、货量分别为 5000-6000 万、8000万-1 亿只。考虑到Airpods 主要由苹果用户购买，根据苹果和安卓的手机出货量比例，我们认为未来 2-3 年安卓TWS 出货量有望达到 6 亿只。参考山寨机发展历史，我们认为 TWS 行业竞争格局将经历以下几个过程：1）苹果AirPods 创造新产品，高端用户开始使用；2）价格低廉的白牌 TWS 耳机促进消费者尝试体验 TWS 耳机，有利于打开 TWS 行业市场需求； 3）品牌厂商凭借产品质量与品牌优势，使得 TWS 耳机行业向品牌厂商集中；4）手机品牌厂商凭借 TWS 耳机与智能手机形成的生态带来更好的体验，使得 TWS 耳机行业进一步向手机品

37、牌厂商集中。图表 28：TWS 行业发展阶段资料来源：光大证券研究所、连接：万物互联大时代，无线连接大放异彩无线连接： IOT 时代，百花齐放。无线连接技术主要包括蜂窝（2G/3G/4G/5G）、蓝牙、WiFi、 UWB、NFC、 NB-IOT、eMTC、ZigBee、 LoRa、tuner、GNSS、LNB 等，连接范围覆盖 10m-10000km+。随着物联网时代到来，各类无线连接技术百花齐放。发展趋势：相继升级，精彩万分。2019 年，5G、WiFi6 商用元年，UWB进入消费电子领域；2020 年，蓝牙 5.2 标准发布，NB-IOT R16 标准即将冻结。蜂窝：4G 到 5G，全面升

38、级；WiFi：WiFi6 将成为 5G 时代的标配；蓝牙：蓝牙 5.2 推出 LE Audio，BLE 有望一统天下；NB-IOT：纳入 5G 标准，连接数破亿拐点已至；UWB：苹果引领进入消费电子，打开市场空间。主要厂商：整合并购，力争上游。无线技术行业整合并购不断。射频前端行业，比如 RFMD 收购 TriQuint 合并成为 Qorvo，安华高收购博通， Skyworks 收购 Panasonic 的射频部门等；WiFi 行业，比如英飞凌收购 Cypress；安森美收购 QuanTenna；NXP 收购 Marvell 的Wifi、蓝牙业务。图表 29：无线连接技术相继升级中颖电子收购澜

39、至科技 wifi 业务等。蓝牙行业，比如高通收购 CSR，赛普拉斯收购博通 IOT 业务，联发科收购络达，华胜天成收购泰凌微等。我们预计无线技术行业整合并购不断，未来行业集中度将进一步提升。资料来源：WiFi 联盟，蓝牙官网，华为，光大证券研究所整理3、半导体：坚守产业逻辑与公司竞争力研究受到新冠疫情的影响，全球经济发展的不确定性加大，半导体行业同样如此。一方面，新冠疫情对半导体行业供需双方都产生负面影响，抑制了下游终端产品的消费需求，降低了上游制造环节的生产能力；另一方面，国家强调推动 5G 网络、工业互联网等加快发展。2020 年 2 月 22 日，工信部强调在做好疫情防控工作的同时，扎实

40、做好 5G 发展和复工复产工作，努力完成全年发展目标任务，要加快 5G 商用步伐，推动信息通信业高质量发展。、行业景气度：创新周期与国产化率提升双轮驱动在 2019 年 12 月多重创新周期叠加，恰逢 2020半导体行业景气周期专题报告中，我们提到，国内半导体行业受到创新周期与国产化率提升双重影响，我们将创新周期与国产化率提升对国内半导体行业市场规模以及增速的影响用示意图展示出来。我们认为 2019 年 5 月华为事件是国产化率提升加速的拐点；而创新周期的拐点，多重创新周期叠加，驱动 2020 年半导体行业景气周期上行。2020 年，下游多重创新周期叠加：5G 手机换机周期年，TWS 大幅放量

41、年，AIOT 导入年，服务器重回增长年，游戏主机换机周期年。2020 年，上游产能紧缺景气复苏：代工板块，先进制程到成熟制程，景气度相继回暖；存储板块，价格已逐渐企稳，预计 20Q2 涨价；CIS 光学板块，数量+像素双轮驱动，涨价开始积极扩产；封测板块，5G 等需求拉动下 19H2 已回暖。尽管全球半导体行业景气度短期受到了疫情的扰动，但考虑到半导体行业周期主要来自于创新周期，由创新应用驱动，随着 5G 手机、TWS、AIOT、服务器等发展，我们认为半导体行业景气后期复苏趋势不变，疫情仅仅可能使得半导体行业复苏的速度有所放缓。而国产化率提升的方面，我们认为逻辑不变，国产化率提升的市场需求足够

42、大，国产厂商仍将持续受益。图表 30：半导体行业成长性与周期性规模示意图图表 31：半导体行业成长性与周期性收入增速示意图资料来源：光大证券研究所资料来源：光大证券研究所、产业发展本质：设计百花齐放，制造主体集中全球半导体产业分为 IDM 模式和代工模式。设计-制造-封测的代工模式使得半导体产业轻资产与重资产得以分离，设计公司专注于轻资产的产品定图表 32：半导体设计公司按产品分类义，代工厂和封测厂专注于重资产的生产制造。在逻辑芯片中代工模式发展快速，而在存储、模拟射频和功率领域仍以 IDM 模式为主。主要是因为逻辑芯片生产工艺标准化，摩尔定律驱动性能提升和成本下降，而存储芯片类似于大宗商品，

43、设计较为简单，制造规模化优势明显，模拟射频和功率半导体高端产品设计需要和制造工艺紧密结合。中国大陆设计百花齐放，国产化率提升全面进行。比如全面发展的华为海思；基带芯片领域的展锐、翱捷；电脑 CPU 领域的兆芯、龙芯；存储芯片设计领域的兆易创新、北京君正（ISSI）；指纹芯片领域汇顶科技；CMOS设计领域的韦尔股份（豪威）；内存接口芯片领域的澜起科技；模拟芯片设计领域的圣邦股份；射频芯片设计领域的卓胜微、唯捷创芯；FPGA 领域紫光国微等；消费电子 SOC 领域的全志科技、瑞芯微；MCU 领域的中颖电子；打印机芯片领域纳思达；功率芯片设计领域的斯达半导体、新洁能等。资料来源：光大证券研究所整理制

44、造属于重资产投资，主体集中是趋势。大陆电子产业重资产投资成功的案例有 LCD 领域的京东方，LED 领域的三安光电等，但在发展过程中也导致了一些资源浪费，九死一生。半导体制造的投资更大，封测领域长电科技、华天科技已进入全球前十。如今国内新建大量晶圆厂，我们认为未来主体集中将是趋势。代工模式中的逻辑芯片先进制程代工中芯国际，特色工艺成熟制程代工华虹半导体、华润微电子发展快速；功率 IDM 模式中的安世半导体在小功率领域跃居全球前列，存储 IDM 模式中的长江存储、合肥长鑫开始发力，但模拟、射频以及高功率 IDM 国内仍然是短板，亟需发展。半导体设备逐步打破国际垄断，国产化率提升加速进行。全球半导

45、体设备行业呈现寡头垄断竞争格局，2018 年国外前五大厂商市占达 65%，受益于 02 专项计划，随着资金投入和技术突破，国内半导体设备厂商在细分领域正在逐步打破国外垄断，国产化率提升加速进行。设备龙头中微公司、北图表 33：国际主要设计公司方华创印证半导体设备国产化率提升的逻辑。中微公司刻蚀设备技术水平已达国际同类产品标准，7 纳米和 5 纳米刻蚀设备得到台积电认证并进入生产线，MOCVD 设备已实现国产化率提升，2018 年占据全球氮化镓基 LED 用 MOCVD 新增市场的 41%；北方华创主要产品刻蚀设备、PVD、CVD、氧化扩散设备等基本实现 28 纳米量产，14 纳米进入生产线验证

46、，7/5 纳米投入研发。半导体设备作为大基金二期重点投资领域，有望在政策红利驱动下，进一步加速实现国产化率提升。、公司竞争力：A 股设计公司已具有全球竞争力全球收入规模超过 10 亿美金的半导体设计公司很少，主要是由于半导体行业细分领域市场规模以及行业集中度高的特点决定的。即便市场规模很大的处理器领域，可以容下的厂商也比较少。比如CPU 领域，除了 IDM 厂商 intel 之外，设计公司里只有 AMD 一家独大；GPU 领域只有英伟达和AMD两家公司；移动 SOC 领域主要有高通、联发科以及国内未上市的海思和紫光展锐。此外，还有少数几个领域的龙头比如 FPGA 领域的赛灵思、网通领域的博通、

47、迈威尔科技和瑞昱、屏幕驱动领域的联咏收入规模可以达到 10亿美金以上。从毛利率上看，仅有英伟达、博通、高通、赛灵思、迈威尔科技、凌云半导体等少数厂商超过 50%。A 股中韦尔股份（豪威科技）在CIS 领域全球第三，汇顶科技在光学屏下指纹领域全球第一，兆易创新在 nor flash 领域全球第三，澜起科技在内存缓存芯片领域全球第一，卓胜微在射频开关领域全球第三。从毛利率上看，汇顶科技、澜起科技、卓胜微毛利率也超过了 50%。公司市值（亿元）收入（亿元）毛利率主要产品NVDA.O英伟达(NVIDIA)11,26379661%GPUAVGO.O博通(BROADCOM)7,8971,44651%网通、

48、无线QCOM.O高通公司(QUALCOMM)6,4401,56455%移动 SOCAMD.O超威半导体(AMD)3,90844438%CPU、GPUXLNX.O赛灵思(XILINX)1,46620669%FPGA2454.TW联发科1,06748139%移动 SOCMRVL.O迈威尔科技1,06719251%网通、MCUCRUS.O凌云半导体2998050%无线、音频、模拟3034.TW联咏28711131%屏幕驱动 IC2379.TW瑞昱2789345%网通、无线资料来源：wind，收入和毛利率为 2018 年报数据，20200226图表 34：A 股重点设计公司公司成立时间市值（亿元）收入

49、（亿元）毛利率主营产品布局产品603501.SH韦尔股份200705151,68494.127%CIS、电源管理 IC屏幕驱动、LCOS603160.SH汇顶科技200205311,55146.861%屏下指纹、声学TOF、CIS、MCU、蓝牙、安全603986.SH兆易创新200504061,23622.039%NOR、MCU屏下指纹、利基型 DRAM688008.SH澜起科技200405271,11713.874%内存缓存芯片津逮服务器300782.SZ卓胜微201208106409.853%射频开关 LNASAW、PA300223.SZ北京君正200507152562.439%利基型 D

50、RAM、 MCU688018.SH乐鑫科技200804292155.347%WiFi MCU300661.SZ圣邦股份200701263535.348%模拟 IC资料来源：wind，收入和毛利率为 2019 年三季报数据，202002264、电子周期品：补库存开启，价格保持上涨、面板：韩国产能退出，行业迎来中长期拐点由于大陆面板厂商的崛起导致价格持续下跌，韩国和日本面板厂商在 2016 年初经历了大幅的关厂，三星显示和乐金显示将 7 代以下 LCD 产线全部退出，导致面板供不应求，价格从 2Q16 开始上涨，并在高位维持至 3Q17。随后大陆新建的面板产能大幅投放，行业处于供过于求状态，导致面

51、板价格持续下跌，目前主流 32 寸的 LCD 面板价格相比 2017 年高点下跌 56.76%。图表 35：目前面板价格相比 2017 年的高点大幅下跌资料来源：Wind，光大证券研究所伴随着价格的持续下跌，各面板厂的盈利能力不断下滑。进入 2019 年后，全行业出现普遍性的经营性亏损，主流尺寸面板价格已经跌破韩国和中国台湾地区厂商的现金成本。图表 36：各面板厂在 2019 年以来持续亏损资料来源：Wind，光大证券研究所在持续亏损、多做多亏的压力下，韩国和中国台湾地区面板厂商率先调整产能。三星显示 SDC 在 3Q19 将L8-1-1 产线关闭 80K 的月产能，将 L8-2-1产线关闭

52、35K 的月产能；华映 CPT 将 L2 产线的 105K 产能全部关闭；乐金显示 LGD 在 4Q19 将 P7 产线关闭 50K 的月产能，将 P8 产线关闭 140K 的月产能。图表 37：2019 年已经退出的面板产能供应商世代工厂设计产能3Q194Q198.5L8-1-180K-80KSDC 8.5L8-2-170K-35KCPT6L2105K-105K7.5P7225K-50KLGD 8.5P8240K-140K资料来源：WitsView，光大证券研究所随着韩台厂商持续退出产能，而全球面板的需求还在持续增长中，我们预计下游订单将主要向大陆的京东方、华星光电和中国台湾地区的群创、友达

53、转移。根据群智咨询的预测，大尺寸面板从 2020 年 1 月份开始涨价，并有望持续到下半年。图表 38：大尺寸面板从 1 月份开始涨价资料来源：群智咨询预测由于长期的激烈竞争，目前各大厂商继续扩产 LCD 的意愿较为谨慎，只剩下大陆还有部分产线将为 2020-2021 年投产。京东方在武汉的 10.5 代线将在 1Q20 投产，预计需要 1 年的产能爬坡时间，这将成为京东方的最后一条 LCD 产线；惠科在绵阳的 8.6 代线也将在 1Q20 开始产能爬坡，由于惠科在持续亏损，预计未来继续投资的可能性较小；富士康在广州的 10.5 代线预计将在 2Q20 开始设备安装，但富士康有意出售这座工厂，

54、未来前景还有很大不确定性；华星光电的深圳 11 代线将在 1Q21 投产，这样将是华星光电最后一条 LCD 产线。图表 39：2020 年新投产的面板产能厂商工厂设计月产能投产时间京东方武汉 10.5 代线120K1Q20惠科绵阳 8.6 代线120K1Q20富士康广州 10.5 代线90K2Q20华星光电深圳 11 代线90K1Q21资料来源：光大证券研究所整理一方面是产能释放的尾声，另一方面是需求的持续增长。在显示面板的下游应用领域中，TV 是最主要的应用，占比大约为 67%，其次为显示器、手机等其他产品。电视面板的平均尺寸在不断增大，带动面板的需求不断增长。假设电视面板的平均尺寸增大 1

55、.2 寸，那么全球每年新增需求将需要一座 90K 月产能的 10.5 代线来满足。图表 40：平板显示的主要应用领域（2017 年）图表 41：电视平均尺寸持续增大 资料来源：IHS，光大证券研究所资料来源：IHS，光大证券研究所我们认为随着韩国厂商的退产和大陆产能进入投放尾声，全球 LCD 面板产能将在 2020 年后进入稳中有降的状态。与此同时，下游需求仍在不断增长，面板价格有望长期稳定在较高的水平，给存活下来的面板厂商带来丰厚的盈利。、MLCC：补库存开启，国产化率提升加速进行由于日本厂商在 2017 年底退出低端MLCC 和电阻市场，导致被动元件行业在 2018 年前三季度经历了价格的

56、大幅上涨。同时行业代理商和渠道商大量囤积库存，进一步加剧了供给的短缺。元件价格的大幅上涨持续到 2018 年 8 月，随着 9 月份中美贸易摩擦的加剧导致需求放缓，以及渠道开始抛售库存，元件行业开始经历长达一年时间的去库存阶段，产品价格在这一段时间也出现大幅下滑。中国台湾地区国巨集团是全球第三大MLCC 生产商和第一大片式电阻生产商，华新科是全球领先的MLCC 生产商，从两家公司的月度营收中，我们可以清晰地发现行业周期性带来的影响。图表 42：国巨的月度营收（单位：新台币百万元）图表 43：华新科的月度营收（单位：新台币百万元）资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究

57、所进入 4Q19 之后，MLCC 行业去库存基本已经结束，下游渠道商的库存在 10-11 月份左右基本清理干净，价格在 Q4 基本保持平稳，国巨、华新科等中国台湾厂商在 11 月的营收也开始出现环比回升。由于下游补库存意愿强烈，而原厂难以在短期内招到足够工人来提高产能利用率，导致 MLCC 在 1Q20 的现货价格开始出现小幅上涨。目前国巨和华新科的现货价格已经小幅上涨 5%-10%，并有望在 1Q20继续扩大涨幅；三星电机的 MLCC 现货价格也将从一月份开始上涨，涨幅约为 10%。三星电机和国巨是大陆 MLCC 的主力供应商，在全行业拥有重要地位，随着这两家厂商开始调涨 MLCC 价格，我

58、们预计潮州三环、风华高科等大陆厂商也将跟随调涨，在 2020 年贡献可观业绩增量。图表 44：国巨和华新科开始调涨 MLCC 价格资料来源：中国台湾地区经济日报目前，MLCC 供给格局十分集中，前五大厂商占据 85%的市场份额，主要为日本、韩国、中国台湾地区厂商。日韩厂商在技术设备方面具有垄断地位，而中国台湾地区厂商的优势在于销售规模，内地企业如风华高科、潮州三环、深圳宇阳等则处于跟随者地位。常规型 MLCC 在过去多年竞争十分激烈，利润微薄；高端的超小型 MLCC 和高容 MLCC 技术难度高、需求旺盛，可以提供较为丰厚的利润。几大厂商都有很多常规MLCC 产能，但高端 MLCC 产能因为对

59、技术要求较高，目前集中在日本和韩国厂商手中。一线的日韩 MLCC 制造商已开始为更有利可图的汽车行业分配资源，将生产和研发重点转移到小尺寸、高容量的高端市场。图表 45：2017 年全球MLCC 市场份额主要集中在日韩台厂商资料来源：Paumanok，光大证券研究所随着中兴、华为、海康等被制裁事件的发生，目前大陆下游客户拥有非常强的国产化率提升的需求。尽管 MLCC 行业已经发展多年，但是大陆 MLCC 厂商整体实力仍然较弱。随着华为等大型客户的扶持，潮州三环、风华高科等厂商正在大幅扩产，大陆 MLCC 行业正在快速崛起，未来将成长为全球 MLCC 领域的重要参与者。5、通信：云服务需求快速增

60、长，第三方 IDC 厂商竞争力凸显、云服务需求快速增长2015 年以来，全球数据中心机柜数量持续增加，我国数据中心机柜规模显著提升。根据数据中心白皮书统计数据，全球数据中心机架数量由 2015年的 479.7 万架增长至 2017 年的 493.3 万架；此外，白皮书预计 2019 年全球数据中心规模将达到 495.4 万架，2020 年达到 498.5 万架，实现总体持续增长。我国数据中心机柜数量规模提升，2018 年已达到 210 万个，同比增长约 26%，显著高于 2015 年 108 万个机柜数量规模。短期疫情催化 IDC 需求上升。由于疫情事件，国内远程办公需求陡升，给云服务厂商带来