开放基金业绩持续性择股能力及择时能力分析

1、.PAGE ：.；我国开放式基金业绩继续性、选股和择时才干分析基于-数据林兢作者简介：林兢-，女，福州市人，副教授，硕士，硕士生导师，主要从事会计和审计研讨，:-,:；陈树华-，男，厦门市人，硕士研讨生，主要从事会计审计研讨，:-,: Goulle。 陈树华福州大学管理学院 ，福州 摘要：年我国股市进入熊市，基金净值缩水达%以上，很多基金跌破面值，我国开放式基金的业绩能否具有继续性，基金经理的选股才干和择时才干能否提高？本文选取了-年数据进展实证分析，发现基金业绩依然不具有明显继续性，基金经理选股和择时才干仍没有显著提高。关键词：开放式基金 业绩继续性 选股才干 择时才干Open-end Fu

2、nd Performance Persistence, Stock Selection and Timing Capability Analysis in ChinaBased on - DataAbstract： Stock market into bear market in in China, the funds net value has shrunk over % , many fund fell below par value.whether open-end funds performance is persistent, the fund managers stock sele

3、cting ability and timing ability is improved in China? that paper selected empirical analysis of - data found that fund performance is still not persistent, fund managers stock selection and timing ability is still not significantly enhanced.Key words：open-end fund, performance persistence, stock se

4、lection ability, timing ability自年月我国首只开放式基金发行以来，截止年月日中欧价值发现股票基金的获批使基金数量刚好到达只 - 中国市场研讨报告网ewise/Industry/jijin.htm，开放式基金曾经成为中国证券市场最为重要的机构投资者。年我国证券市场阅历牛市行情之后，受金融危机的影响，年迅速的步入熊市，据银河证券统计，随着A股大幅下跌，股票型方向的基金净值大幅缩水，并且部分基金出现净赎回，与年同期相比，缩水幅度到达，金额达万亿元。在这种情况下，我国开放式基金业绩能否具有继续性？由于影响基金业绩继续性在很大程度上取决于基金经理的证券选择才干和市场时机把握

5、才干，基金经理能否跑赢大市，“专家理财能否具有优势？本文选取-年开放基金数据进展实证检验。一、文献回想一国外研讨情况 Jenson，在年代末提出了反映基金证券选择才干的绝对目的：Jenson指数。Jenson对期间只美国共同基金的资料所做的研讨显示，共同基金组合未能表现出优良的证券选择才干，因此以为市场是有效的。Treynor和Mazuy选择了个开放式基金作为研讨样本，结果发现除一个基金外，其他的基金都没有表现出显著的市场时机把握才干。Henriksson&Merton在T-M模型的根底上进一步展开深化的研讨，提出了另一种类似但更为简单的分析方法H-M模型对-年美国的只开放式基金的月收益率进展

6、了实证性研讨，实证研讨阐明，投资基金并不具备市场证券选择与市场时机把握才干。Chang和Lewellen利用到年间个基金的月度收益数据，运用同样的方法，发现基金经理的市场时机把握才干和择券才干都不显著。Cumby&Glem对美国只投资基金在-年的业绩进展了分析。研讨发现，样本总体上呈现出一种负的市场时机选择才干。 Grinbaltt和Titman()用个基金为样本，对共同基金-年时间段用Jensen目的作前后两期的自回归检验，发现了一定的继续性迹象，他们将之归因于基金经理人的信息优势和选股才干。Goetzman和Ibb.S.n()采用自回归检验和二分法检验方法以及Carhart()的四因子模型

7、分析美国的股票型基金，均获得与Grinbaltt和Titman一样的结论。从国外对基金绩效继续性的研讨主要采用绩效二分法、回归检验法、Spearman等级相关系数检验法，对基金经理择时才干和选股才干主要采用T-M模型、H-M模型进展研讨。二国内研讨动态在业绩的继续性分析中，杨义灿、茅宁，彭启超，肖奎喜 杨义群运用绩效二分法进展了实证检验，发现我国基金业绩不具有继续性，开放式基金在短期内还有显著的业绩反转景象产生。张婷、李凯()选用Jensen指数和T-M模型对最早上市的五家新基金在-年业绩进展分析，结果阐明五只新基金都获得了超出市场平均程度的超额收益率，且投资绩效显著的缘由不是来源于基金的市场

8、时机选择，而是于优良的股票选择。沈维涛、黄兴孪()采用风险调整指数法、T-M模型、H-M模型，对只年月日之前上市的新基金进展了评价。结果阐明我国证券投资基金的业绩总体上优于市场基准组合，我国基金经理的良好业绩是经过一定的证券选择来获得的。张新、杜书明()以-年只样本基金为样本，采用了基金月度收益率数据，研讨了这些基金剔除新股配售后的业绩表现。研讨结果阐明没有足够的证听阐明中国的基金获得了超越基准指数的表现，各只基金均未显示出优良的选股和择时才干。苏美红、叶世琦()利用夏普指数、詹森指数和T一M模型对只开放式基金-年数据进展调查，结果阐明基金业绩超越市场表现，基金的选股才干较强但择时才干较差。周

9、泽炯、史本山()利用T-M模型、H-M模型对我国最早成立的只开放式基金在-年选股和择时才干进展调查，结果阐明开放式基金不具有选股和择时才干，且二者表现出剧烈的负相关性。陈东平、卜宁选择了比较成熟的单要素T-M模型、H-M模型和Fama-French三要素模型，对-年只开放式基金进展业绩评价，结果阐明，除个别基金外，我国开放式基金整体不具备市场时机把握才干；虽表现出一定的证券选择才干，但并不显著。综上可以看出，许多学者从不同的时期、选择不同的样本、采用不同的研讨方法对基金市场进展了大量研讨，但上述研讨所研讨样本都是一年或不到一年的数据，研讨数据的时间较短，而且前几年由于样本数比较少，这些能够影响

10、研讨结论。因此他们选取-年期间已上市的只开放式基金数据，运用国外普遍采用的绩效二分法、回归检验法、Spearman等级相关系数检验法对基金业绩继续性进展检验，对基金经理择时才干和选股才干采用T-M模型、H-M模型进展检验。二、样本数据选择一研讨样本由于股票型基金和混合型基金对投资管理才干的要求远比债券型基金和货币型基金要求高，更能考验基金管理人才干，因此选择年月日以前成立的股票型基金只，混合型-偏股型基金只，总共只开放式基金作为本文实证的研讨对象，评价期间从年月日至年月日，历时近周。在此期间，中国证券市场阅历了阅历了牛市-熊市相互交替的市场行情，这对基金业绩进展调查比单边行情下的更具有研讨意义

11、。本文实证所用的基金概略，基金净值，基金分红，基金持仓比例，重仓股持仓比例，沪深指数，上证A股指数等数据均于Wind数据库，中信系列指数于中信标普指数效力网站,央行利率于中国人民银行官网。二基准市场组合选择他们选择中信标普A股综合指数、中信标普国债指数作为规范，由于中信标普A股综合指数是以在沪深两市上市买卖的全部A股为样本，提供了完好的中国股票市场行业分类信息的 HYPERLINK wiki.mbalib/wiki/%E%C%E%B o 指数 指数，采用自在流通股本的派氏加权计算，剔除了新股上市对股市呵斥动摇的影响，故 HYPERLINK wiki.mbalib/wiki/%E%B%AD%E%

12、A% o 中标 中标A股综合指数比上证指数更具优势，更可以代表中国A股市场的整体走势表征。中信标普国债指数样本涵盖了上海证券买卖所一切的国债种类，国债买卖市场具有参与主体丰富、竞价买卖延续的特性，能反映出 HYPERLINK wiki.mbalib/wiki/%E%B%E%C%BA%E%A%E%E% o 市场利率 市场利率的瞬息变化，能真实地标示出利率市场整体的收益风险度。该段资料来源：中信标普A股综合指数- MBA智库百科。由于股票型基金和混合型-偏股型基金在资产组合比例上存在一定差别，笔者综合分析了年至年中期这两类投资基金的季报、中期报和年报的股票持有比率，股票型基金的平均持股比率到达.%

13、，混合型基金的平均持股比率到达了.%。针对两种类型基金，他们拟合了不同的市场基准。参照杜书明拟和基准市场组合的方法，笔者根据实践情况进展设计。即：股票型市场基准为Rm=.*Rzxa + .*Rzz；偏股型市场基准为Rm=.*Rzxa + .*Rzz。其中，Rzxa表示中信综合A股指数收益率；Rzz 表示中信国债指数。三无风险利率选择由于我国债券市场不兴隆，因此本文选择中国人民银行公布的除息后的一年定期存款利率作为无风险收益率。思索到评价期间央行对利率程度的调整，笔者将各个调整阶段分别以复利折算为周收益率作为该期间的无风险收益率，。三、基金业绩继续性分析我国开放式基金开展十多年来，基金的业绩能否

14、具有继续性？他们运用三种方法进展检验。首先，根据选择的样本横截面数据，运用绩效二分法将滞后时间分别划分为周和周，以基金净值增长率排名，将排名在之前确实定为W,之后的为L，利用叉乘比率和列联表方式下的卡方独立性检验对基金的业绩的中短期能否具有继续性进展检验；其次，运用线性回归的检验方法，将样本总体平均分为前后两期，分别计算出每个基金的前后两期的三要素詹森指数，对前后期的詹森指数进展线性回归检验，以此来分析一年以上的长期业绩继续性检验；最后，运用斯皮尔斯等级相关系数法，采取与绩效二分法对数据划分一样的方式，将滞后时间分别划分为周和周种情况，对纯粹的基金净值增长率表现进展排名比较，运用斯皮尔斯等级相

15、关系数法来检验相邻前后两个阶段排名的一致性问题。一绩效二分法绩效二分法又称双向表法，由Goetzmann等人提出,经过“显示延续察看期内收益的延续变化情况，对各期业绩进展胜出或败出的判别。其主要思想是：首先，以待评价的基金业绩的一切样本等分相等的阶段，分别计算各个基金在前后两段时间内的收益率；其次，以每一期基金业绩表现的中位数作为基准，将排名在基准前的定义为赢家“W，排名在后的定义为“L。这就会出现四种情况，分别是“WW即两期都表现优秀，“WL-前期表现优秀后期表现不好，“LL-两期都表现低于基准，“LW-前期表现差后期表现优秀；第三，利用叉乘比率(Cross Product Ratio,CP

16、R)对各基金同某基准组合收益程度相比的盈亏情况能否具有继续性进展统计检验。详细计算方法如下： 公式-CPR取值范围是，+，当CPR的值趋近于时，不具有继续性；当CPR趋近于零时那么阐明继续性越差；当CPR趋近于正无穷大时那么继续性越强。经过构造统计量可以对其进展检验，原假设是为CPR=，统计量在原假设条件下，服从正态分布： 公式-其中，ln(CPR)= 原假设为HO：ZZ，在给定的%显著性程度下进展检验，当Z值大于临界值 可查询规范正太分布表，对于双尾检验时的临界值为.；单尾检验值为.。时，那么回绝原假设，以为基金业绩具有继续性；反之，那么接受原假设，基金业绩不具有继续性。本文采取单尾检验方法

17、，即Z=.。经过对滞后时间周和周两种情况下WW、WL、LW和LL的统计，并计算叉乘比率，如下表所示：表- 绩效二分法滞后期跨段WWWLLWLLWW*LLWL*LWCPRLn(CPR)Ln(CPR)规范差Z值周.周. 如表-，在给定的%显著性程度下进展单尾检验，他们可以得出以下结论：以滞后期为周季度的继续性检验，CPR为.略微大于，Z值.大于临界值.，那么回绝原假设，他们以为整体的样本基金业绩具有继续性；从滞后期周的情况来看，CPR值为.接近于，但从检验结果来看，Z值.小于临界值.不应该回绝原假设，即整体的样本基金业绩不存在继续性。这阐明，从样本的总体来说具有较弱的短期相对业绩继续性，但是中期的

18、业绩继续性不显著。不过需求留意到中期的时段数比较少，因此检验的效能有限，对其检验结果他们持保管态度。二回归检验法回归检验法由Christoperson ,Ferson ,Glassman()提出，其根本思想是：样本基金未来超额收益率对基金历史收益率的测度值。将整个样本期分为两个相等的子样本集，分别计算出前后两期的超额收益率(可采用詹森指数)，对前后两期进展回归分析，并进展T检验。首先计算超额收益率，RitRft =i +i(Rmt-Rft)+ft 公式-Rit+kRft+k=i+i (Rmt+kRft+k)+ft+k 公式-得到前期i和后期i的詹森指数。再次利用回归检验法对前后期的詹森指数进展

19、线性回归检验，i =+bi+i 公式-公式-中，a表示后期基金业绩相对于前期所可以获得的超额收益，b为前后两期的相关系数，i为随机变量。当b，且对应的P值小于.具有显著统计性时，那么阐明基金具有业绩继续性；反之，假设b 时，基金资产组合的风险溢酬Rp-Rf大于市场组合风险溢酬Rm-Rf；反之，当证券市场出现 HYPERLINK wiki.mbalib/wiki/%E%A%BA%E%A%B o 空头 空头Rm-Rf Rf 时,D=，当RmRf,那么D=，反之，当RmRf，D=。所以当管理人预测到市场变化时，就会可以随时改动系数，从而“得到两条斜率不同的直线对市场超额收益率和组合超额收益率进展拟合

20、。经过线性回归得到相应的系数值，假设值显著大于零，且其所对应的P值小于.，阐明基金经理具备选股才干；假设为正值，且其所对应的P值小于.，阐明存在把握市场时机的才干。经过SPSS线性回归检验，他们得出H-M模型检验结果，如表-，表- H-M模型R SquareAdjustedR Square回归系数BtSig.FSig.股票型基金华夏生长. . . . . . .a. . . . . . 华夏大盘精选. . . . . . .a. . . . . . 国泰金鹰增长. . . . . . .a. . . . . . 国泰金龙行业精选. . . . . . .a. . . . . . 华安创新. .

21、 . . . . .a. . . . . . 博时精选. . . . . . .a. . . . . . 嘉实生长收益. . . . . . .a. . . -. -. . 嘉实理财通增长. . . . . . .a. . . . . . 嘉实理财通稳健. . . . . . .a. . . . . . 嘉实效力增值. . . . . . .a. . . . . . 大成价值生长. . . . . . .a. . . . . . 富国天益价值. . . . . . .a. . . . . . 易方达战略生长. . . . . . .a. . . . . . 易方达积极生长. . . . . .

22、 .a. . . . . . 南方积极配置LOF. . . -. . . .a. . . . . . 博时主题行业LOF). . . . . . .a. . . . . . 鹏华普天收益. . . . . . .a. . . . . . 鹏华中国. . . . . . .a. . . . . . 融通蓝筹生长. . . . . . .a. . . . . . 金鹰中小盘精选. . . . . . .a. . . -. -. . 泰达荷银生长. . . . . . .a. . . -. -. . 泰达荷银周期. . -. -. . . .a. . . . . . 泰达荷银稳定. . . . .

23、. .a. . . . . . 泰达荷银行业精选. . -. -. . . .a. . . . . . 南方稳定增长. . -. -. . . .a. . . . . . 鹏华行业增长. . . . . . .a. . . . . . 招商安泰股票. . . . . . .a. . . . . . 摩根士坦利华鑫根底行业. . -. -. . . .a. . . -. -. . 华宝兴业多战略增长. . -. -. . . .a. . . . . . 景顺长城优选股票. . . -. . . .a. . . . . . 景顺长城内需增长. . . . . . .a. . . . . . 申万巴

24、黎盛利精选. . -. -. . . .a. . . . . . 光大宝德信量化中心. . -. -. . . .a. . . . . . 上投摩根中国优势. . . . . . .a. . . . . . 中海优质生长. . -. -. . . .a. . . . . . 海富通精选混合. . . . . . .a. . . . . . 长信银利精选股票 . . . . . . .a. . . -. -. . 混合型-偏股型基金国泰金马稳健混合. . . . . . .a. . . . . . 博时价值增长混合 . . . . . . .a. . . . . . 长盛生长价值混合. . -.

25、 -. . . .a. . . . . . 大成蓝筹稳健混合. . -. -. . . .a. . . . . . 大成精选增值混合. . . . . . .a. . . . . . 国投瑞银景气行业混合. . . . . . .a. . . . . . 融通新蓝筹混合. . . . . . .a. . . . . . 融通行业景气混合. . -. -. . . .a. . . . . . 中银中国混合(LOF) . . -. -. . . .a. . . . . . 银华优势企业混合 . . . . . . .a. . . . . . 长城久恒平衡混合. . . . . . .a. . .

26、. . . 金鹰成份优选混合 . . . . . . .a. . . . . . 宝盈鸿利收益混合 . . . . . . .a. . . -. -. . 招商先锋混合 . . . . . . .a. . . . . . 华宝兴业宝康消费品混合. . . . . . .a. . . . . . 国联安稳健混合. . -. -. . . .a. . . . . . 国联安小盘精选混合. . -. -. . . .a. . . . . . 泰信先行战略混合 . . . . . . .a. . . . . . 诺安平衡混合 . . -. -. . . .a. . . . . . 天治质量优选混合 .

27、 . . . . . .a. . . . . . 东方龙混合. . . . . . .a. . . -. -. . 长盛动态精选混合. . . . . . .a. . . -. -. . 从表-中看出，值为负数的情况有所添加，共有只为负数，其中仅有华夏大盘精选P值小于.经过检验，表现出了选股的才干；从来看，只需只基金泰达荷银周期、泰达荷银行业精选、南方稳定增长、华宝兴业多战略增长、大成蓝筹稳健混合、中银中国混合(LOF)、诺安平衡混合。的P值小于.，具有较强的市场时机的选择才干。结论综合以上分析，他们可以得出以下结论：我国开放式基金业绩不论从长期还是短期都不具有继续性；基金经理的择股才干比较弱，只基金中只需华夏大盘精选经过两个模型检验，表现较好；在市场时机把握上各只基金的表现都不显著，阐明经过近几年的开展在择股才干和市场时机选择上并未有明显改善，阐明我国的基金经理尚不具备跑赢大盘的才干，