渠道变革聚焦成本、效率、体验

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250019 基金重仓配置比例继续下降 4 HYPERLINK l _TOC_250018 年初至今商贸零售板块跑输沪深 300 4 HYPERLINK l _TOC_250017 基金重仓比例进一步下滑至 0.04% 5 HYPERLINK l _TOC_250016 消费品零售呈稳步恢复态势，子行业 2020 业绩表现分化 6 HYPERLINK l _TOC_250015 消费恢复尚不均衡，必选、中高端可选消费较快增长 6 HYPERLINK l _TOC_250014 子行业中黄金珠宝、代运营、跨境电商景气较高 9 HYPERLINK l _

2、TOC_250013 疫情催化电商加速发展，全球零售渠道深刻变革 11 HYPERLINK l _TOC_250012 聚焦成本：社区团购进入竞争深水区，规模优势需逐步转化为效率壁垒 12 HYPERLINK l _TOC_250011 聚焦效率：跨境电商独立站兴起，DTC 基于用户洞察精细运营 14 HYPERLINK l _TOC_250010 聚焦体验：新消费品牌快速崛起，以消费者为中心重塑品牌体验 17 HYPERLINK l _TOC_250009 优选高景气板块，建议关注跨境电商、代运营、黄金珠宝 20 HYPERLINK l _TOC_250008 跨境电商：竞争加剧，精选型品牌

3、优势凸显 20 HYPERLINK l _TOC_250007 代运营：代运营企业服务延伸至全链路，提升行业门槛 21 HYPERLINK l _TOC_250006 黄金珠宝：行业持续高景气，集中度有望进一步提升 23 HYPERLINK l _TOC_250005 重点公司观点 25 HYPERLINK l _TOC_250004 安克创新（300866 CH，买入，180.06 元）：境内业务实现突破 25 HYPERLINK l _TOC_250003 壹网壹创（300792 CH，买入，93.80 元）：净利维持高增 25 HYPERLINK l _TOC_250002 周大生（00

4、2867 CH，买入，41.52 元）：线下恢复强劲，盈利能力改善 25 HYPERLINK l _TOC_250001 老凤祥（600612 CH，买入，70.98 元）：展店提速，持续高分红 26 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 27图表目录图表 1： 商业贸易（申万）、沪深 300 走势 4图表 2： 可选消费板块 PE TTM 估值情况 4图表 3： 年初至今行业涨跌幅排名 4图表 4： 2016Q1-2021Q1 基金持仓比例 5图表 5： 我国 1-4 月社零相关数据 6图表 6： 限额以上单位粮油食品零售额同比增速 7图表 7： 限额以上单位烟酒零售额同

5、比增速 7图表 8： 限额以上单位服装鞋帽针纺织品零售额同比增速 7图表 9： 限额以上单位化妆品零售额同比增速 7图表 10： 限额以上单位金银珠宝零售额同比增速 7图表 11： 限额以上单位日用品零售额同比增速 7图表 12： 限额以上单位家电零售额同比增速 8图表 13： 限额以上单位家居零售额同比增速 8图表 14： 限额以上单位通讯器材零售额同比增速 8图表 15： 限额以上单位汽车零售额同比增速 8图表 16： 我国实物商品网上零售发展情况 8图表 17： 重点样本公司名单 9图表 18： 零售行业营收及增速 10图表 19： 零售各子行业营收增速 10图表 20： 零售行业扣非归

6、母净利及增速 10图表 21： 零售各子行业扣非归母净利增速 10图表 22： 2020 年全球各国/地区零售与电商市场同比增速 11图表 23： 2020 年全球各国/地区电商发展情况（亿美元） 11图表 24： 滴滴、美团、拼多多在 APP 为社区团购业务开放一级入口 12图表 25： 社区团购平台最近一轮融资情况 12图表 26： 社区团购的三级仓配体系 13图表 27： 生鲜电商新旧模式特点对比 14图表 28： 各大社区团购平台针对用户的补贴力度仍然较大（以常见生活消费商品为例） 14图表 29： 2020 年中国电商平台市占率 14图表 30： 2020 年美国电商平台市占率 14

7、图表 31： 2020 年英国电商平台市占率 15图表 32： 2020 年俄罗斯电商平台市占率 15图表 33： 2021 年亚马逊美国站销售佣金 15图表 34： 2020 年消费者选择品牌官网/独立站的原因 16图表 35： 2021 年跨境电商卖家是否有布局独立站计划 16图表 36： 2020H1 跨境电商卖家独立站收入占全渠道比例（%） 16图表 37： DTC 模式与爆品模式对比 17图表 38： DTC 模式下的营销漏斗 17图表 39： 基于内容的消费路径更为高效 18图表 40： 消费链路形成闭环，反哺品牌力 18图表 41： 新消费品牌与消费者关系的四个维度 18图表 4

8、2： 部分新锐消费品牌代表 19图表 43： 新锐品牌打破原有行业格局 19图表 44： 六类跨境电商核心能力评分 20图表 45： 大卖型卖家与精选型卖家特点 20图表 46： 精选型跨境电商代表 21图表 47： 消费者购物场景碎片化 21图表 48： 天猫代运营服务 22图表 49： 抖音代运营侧重内容运营 22图表 50： 代运营服务商服务延伸至全链路 23图表 51： 我国黄金珠宝市场规模 23图表 52： 2019 年我国黄金珠宝市场份额 24图表 53： 我国黄金珠宝行业 CR3、CR5 24图表 54： 重点公司估值表 26图表 55： 报告提及公司一览 27基金重仓配置比例继

9、续下降年初至今商贸零售板块跑输沪深 300市场行情角度看，2021 年初至 5 月 25 日，商业贸易（申万）累计下跌 2.49%，跑输申万 A 股（2.39%）、上证指数（3.12%）、沪深 300（2.06%）。从估值角度看，商业贸易板块 2021 年 5 月 25 日的 PE TTM 倍数位于历史中低位水平（2014 年以来估值的 37.50%），位于消费行业中下游水平。从行业涨跌幅对比角度看，年初至 5 月 25 日，商业贸易板块在申万 28 个一级子行业中排第 20 名。图表1： 商业贸易（申万）、沪深 300 走势图表2： 可选消费板块 PE TTM 估值情况 沪深300商贸累计超

10、额收益率（右轴） (点)商业贸易（申万）8,0006,0004,0002,0002021-01-042021-01-182021-02-012021-02-152021-03-012021-03-152021-03-290(%) 100(10)2021-05-24(20)(倍)150100502021-04-122021-04-262021-05-102014-01-022014-06-022014-11-022015-04-022015-09-022016-02-022016-07-022016-12-022017-05-022017-10-022018-03-022018-08-02201

11、9-01-022019-06-022019-11-022020-04-022020-09-022021-02-020商业贸易(申万) 家用电器(申万)食品饮料(申万) 纺织服装(申万)注：数据截至 2021/5/25资料来源：Wind，注：数据截至 2021/5/25资料来源：Wind，图表3： 年初至今行业涨跌幅排名(%) 302520151050(5)(10)(15)(20)钢 休 采 银 有 化 医 轻 建 食 综 公 纺 电 建 交 机 电 房 商 汽 农 传 计 家 非 通 国铁 闲 掘 行 色 工 药 工 筑 品 合 用 织 气 筑 通 械 子 地 业 车 林 媒 算 用 银 信

12、防服金生 制 材 饮务属物 造 料 料事 服 设 装 运 设业 装 备 饰 输 备产 贸牧易渔机 电 金军器 融工注：均为申万一级子行业，数据截至 2021/5/25资料来源：Wind，基金重仓比例进一步下滑至 0.04%2021Q1 基金配置比例进一步下滑。2021Q1，基金重仓持有商业贸易仓位达 0.04%，环比下降 0.05pct；低配比例由 20Q4 的-0.84%进一步下滑至-0.89%。图表4： 2016Q1-2021Q1 基金持仓比例(%)基金重仓配置商贸零售比例 行业超（低）配比例2.52.01.51.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)16Q116Q216Q316Q4

13、17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q1(2.0)注：商贸零售去申万一级子行业，基金取封闭型基金、偏股混合开放基金、股票型开放基金资料来源：Wind，消费品零售呈稳步恢复态势，子行业 2020 业绩表现分化消费恢复尚不均衡，必选、中高端可选消费较快增长1-4 月，我国社会消费品零售保持恢复态势，但 4 月恢复速度有所放缓。2021 年 1-4 月，我国社会消费品零售总额达 13.8 万亿元，同比增长 29.6%，其中 4 月达 3.3 万亿元，同比增长 17.7%，增速较 3 月份回落 16.5pc

14、t。月度增速回落主要受同期基数变动（2020 年 4月社零总额降幅环比 3 月大幅收窄）所致。与 2019 年同期相比，2021 年 1-4 月社会消费品零售额增长 8.9%，其中 4 月增长 8.6%，增速环比 3 月下滑 4.1pct。整体看，社会消费品零售保持恢复态势，但月度增速环比有一定放缓。图表5： 我国 1-4 月社零相关数据4 月1-4 月指 标绝对量（亿元）同比增长（%）较 2019 年同期增长（%）绝对量（亿元）同比增长（%）较 2019 年同期增长（%）社会消费品零售总额3315317.78.913837329.68.6其中：除汽车以外的消费品零售额2946817.98.1

15、12406327.77.9其中：限额以上单位消费品零售额1259218.514.75075335.313.2其中：实物商品网上零售额-3077423.133.7按经营地分城镇2888817.68.812023330.18.9乡村426517.88.71814026.57.0按消费类型分餐饮收入337746.40.91397367.7-1.4其中：限额以上单位餐饮收入81860.315.6310672.76.0商品零售2977615.19.812440126.49.8其中：限额以上单位商品零售1177516.414.74764733.413.8粮油、食品类12096.525.953549.224

16、.3饮料类20722.338.185032.240.5烟酒类32626.235.2154940.426.6服装鞋帽、针纺织品类103031.26.9444048.15.2化妆品类27217.821.9121635.322.6金银珠宝类22248.330.4102581.522.5日用品类54517.226.9225028.927.4家用电器和音像器材类6356.1-2.9256630.7-1.3中西药品类467817.3183813.118.0文化办公用品类2746.713.6110024.523.5家具类12621.715.148542.99.9通讯器材类43414.228.1191934.

17、834.9石油及制品类164218.31.6610222.1-3.7汽车类368516.116.11431149.215.5建筑及装潢材料类15530.823.253943.216.1注：与 2019 年同期相比增速根据 20、21 年增速计算得出，小数点后或与实际值有一定误差资料来源：国家统计局，基本生活类商品代表的必选消费持续增长，可选消费中高端消费较快增长。2021 年 1-4 月，分商品结构来看，限额以上单位粮油食品、饮料、烟酒、日用品类零售总额较 2019 年同期分别有 24.3%、40.5%、26.6%、27.4%的增长，基本生活类商品销售增长较为稳健；可选消费中升级类/中高端消费

18、较快增长，限额以上单位化妆品、金银珠宝、通讯器材类零售总额较 2019 年同期分别有 22.6%、22.5%、34.9%的增长。部分可选消费表现仍相对疲弱。2021 年 1-4 月，限额以上单位服装鞋帽针纺织品、家用电器和音像器材、家具类零售额同比增长 48.1%、30.7%、42.9%，但较 2019 年同期增速仅分别为+5.2%、-1.3%、+9.9%，相对升级类消费表现仍较疲弱。图表6： 限额以上单位粮油食品零售额同比增速图表7： 限额以上单位烟酒零售额同比增速(%) 25(%) 25202015151010552018-042018-072018-102019-012019-04201

19、9-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-0400资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表8： 限额以上单位服装鞋帽针纺织品零售额同比增速图表9： 限额以上单位化妆品零售额同比增速(%) 806040200(20)2018-04(40)(%) 50403020100(10)2018-072018-102019-012019-042019-07201

20、9-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04(20)资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表10： 限额以上单位金银珠宝零售额同比增速图表11： 限额以上单位日用品零售额同比增速(%) 120100806040200(20)(40)2018-04(60)(%) 4035302520151050(5)2018-042018-072018-102019-01201

21、9-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04(10)2018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表12： 限额以上单位家电零售额同比增速图表13： 限额以上单位家居零售额同比增速(%) 50403020100(10)(20)(30)2018-04(40)(%) 806040200(20)2018-072018-102019-012019-042019-

22、072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04(40)资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表14： 限额以上单位通讯器材零售额同比增速图表15： 限额以上单位汽车零售额同比增速(%) 6050403020100(10)2018-04(20)(%) 100806040200(20)(40)2018-042018-072018-102019-012019

23、-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04(60)2018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-04资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，网络零售持续保持超 20%的同比增速，较快发展。2021 年 1-2 月、3 月、4 月，我国实物商品网上零售额累计值同比增速分别为 30.6%、25.8%、23.1%，尽管增速有一定回落，但仍保持在超 20%的较高水平。2021 年 1-4 月，我国实物商品网

24、上零售额实现 3.1 万亿元，占社零比重进一步提至 22.2%。图表16： 我国实物商品网上零售发展情况(万亿元)实物商品网上零售额累计值同比增速（右轴）占社零总额比重（右轴）121086422018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-070(%)35302520151052020-102021-012021-040资料来源: 国家统计局，子行业中黄金珠宝、代运营、跨境电商景气较高A 股 2020 年年报及 2021 年一季报披露完毕，我们选择 50 家零售企业作为观测样本，对零售行业 2020 年与

25、2021Q1 经营情况做总结性分析。我们将样本公司分为百货（17 家）、超市（9 家）、专业市场（5 家）、黄金珠宝（6 家）、专业连锁（5 家）、代运营（3 家）、跨境电商（5 家）7 个子行业。图表17： 重点样本公司名单行业代码公司行业代码公司百货（含多元000417 CH合肥百货专业市场002344 CH002818 CH600415 CH600738 CH601828 CH海宁皮城富森美 小商品城丽尚国潮美凯龙化零售）000501 CH鄂武商 A002277 CH友阿股份002419 CH天虹股份600628 CH新世界600682 CH南京新百黄金珠宝002345 CH潮宏基600

26、723 CH首商股份002574 CH明牌珠宝600828 CH茂业商业002867 CH周大生600729 CH重庆百货600612 CH老凤祥600859 CH王府井600655 CH豫园股份600827 CH百联股份603900 CH莱绅通灵601366 CH利群股份专业连锁002024 CH苏宁易购600785 CH新华百货002127 CH南极电商600694 CH大商股份300755 CH华致酒行600697 CH欧亚集团600122 CH宏图高科600858 CH银座股份603214 CH爱婴室603123 CH翠微股份代运营300792 CH壹网壹创超市000759 CH中百集

27、团003010 CH若羽臣002251 CH步步高605136 CH丽人丽妆002264 CH新华都跨境电商002640 CHST 跨境002697 CH红旗连锁300209 CH天泽信息600361 CH华联综超002803 CH吉宏股份601116 CH三江购物300866 CH安克创新601933 CH永辉超市300464 CH星徽股份603031 CH安德利603708 CH家家悦资料来源：Wind，2020 年零售行业受疫情显著冲击，行业营收同降 15.6%。2020 年疫情影响下，线下零售受显著冲击，营收显著下滑。2020 年行业营收实现 7,555 亿元，同比下滑 15.6%，增

28、速同降 23.0pct。除疫情影响外，会计收入准则变更也对其有一定影响（联营模式按净额法计收入）。2021Q1，零售行业实现营收 1935 亿元，同比增长 2.8%，若不考虑会计收入准则变更影响，则增速要更高，行业整体呈复苏态势。零售行业表现分化，黄金珠宝、代运营、跨境电商景气较高。综合考虑 2020、2021Q1 各子行业营收增速：黄金珠宝表现稳健，尽管2020 年因疫情影响，行业收入同比仅增长1.5%，但 2021Q1 营收增速已回暖至 17.6%，景气较高；代运营行业受益于网络零售持续的快速发展，增速始终维持双位数，2020、2021Q1 营收增速分别达 11.9%、13.2%；跨境电商

29、受益于海内外供应链修复差，2020 年行业快速发展，营收同比增长 18.4%，但因 2020Q1 收入基数较高及部分公司非跨境电商业务影响，2021Q1 收入增速录得-3.5%。百货、专业市场呈恢复态势，但仍显疲弱；超市、专业连锁景气下行。百货受疫情冲击较大，2020 年同口径下17 家样本中仅有2 家营收录得同比正增长，伴随疫情影响减弱呈恢复态势，2021Q1 营收录得同比 20.1%正增长，但较 2019Q1 仍有一定修复空间；专业市场与百货表现类似，2020、2021Q1 营收增速分别为-16.2%、21.6%；超市 2020 年表现凸显必选消费 韧性，营收同比略增，但 2021Q1 受

30、社区团购等创新业态冲击，叠加会计准则变更影响，营收增速转负；专业连锁营收增速持续下降，2020、2021Q1 营收增速分别为-5.6%、-4.3%。图表18： 零售行业营收及增速图表19： 零售各子行业营收增速(亿元) 10,0008,0006,0004,0002,000(%) 20%零售行业营业收入yoy（右轴）15%10%5%0%-5%-10%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%201620172018201920202021Q1020162017201820192020 2021Q1-15%-20%百 超 专货 市 业市场黄专代跨金业运境珠连营电宝锁商资料

31、来源：Wind，资料来源：Wind，综合 2020、2020Q1 扣非归母净利横向比较，代运营表现相对亮眼。2020 年百货、专业市场扣非归母净利同比跌幅最大，分别为-68.9%、-45.5%，主要系疫情影响下公司主动减免租金、客流减少所致；跨境电商主要受部分样本公司存货大幅计提减值所致，2020 年扣非净亏损 31.2 亿元，亏幅扩大 87.4%；黄金珠宝 2020 扣非归母净利同降 3.7%，疫情对企业渠道扩张、婚庆需求释放整体影响仍为负；超市 2020 年扣非归母净利同增 13.4%，主要系居民外出受限、日用品囤货需求增多。2021Q1，百货、专业市场行业回暖明显，扣非归母净利同比分别增

32、加 27.0、4.2 亿元；超市、专业连锁、跨境电商行业扣非归母净利均出现一定下滑；黄金珠宝景气回升，2021Q1 扣非归母净利同增 63.7%。子行业中，仅有代运营 2020、2021Q1 扣非归母净利同比实现正增长，表现相对亮眼。图表20： 零售行业扣非归母净利及增速图表21： 零售各子行业扣非归母净利增速)零售行业扣非归母yoy（右轴）(亿元 25020015010050100%80%60%40%20%0%-20%-40%300%200%100%0%-100%-200%-300%-400%-500%-600%-700%201620172018201920202021Q1020162017

33、2018201920202021Q1-60%-80%百超专黄专代跨货市业金业运境市珠连营电场宝锁商资料来源：Wind，注：专业连锁、跨境电商 2019 年扣非录得亏损，因此 2020 年同比增速为正代表亏幅放大；百货、专业连锁 2020Q1 扣非录得亏损，因此百货 2021Q1 同比负增速代表扭亏，专业连锁 2021Q1 同比正增速代表亏损扩大资料来源：Wind，疫情催化电商加速发展，全球零售渠道深刻变革受疫情催化，全球电商市场蓬勃发展。受疫情影响，据 Euromonitor，除少数国家如美国、澳大利亚，大部分国家与地区 2020 年零售市场均录得负增长；同时，因外出购物受限，电商市场迎来高速

34、发展，如西班牙、东南亚、中东与非洲、埃及 2020 年电商市场同比有超40%的增长。图表22： 2020 年全球各国/地区零售与电商市场同比增速(%)零售市场增速电商市场增速8154323641452120272822303810172615100806040200(20)(40)亚中中印日澳埃加美法德意西英东其中太国国度本大及拿国国国大班国南他东地香利大利牙亚欧与区港亚洲非洲注：东南亚不含东帝汶、缅甸、文莱数据资料来源：Euromonitor，相较中国大陆，海外电商渗透率仍有大幅提升空间。经历 2020 年的快速发展，海外电商渗透率均有一定比例提升，但相较中国 27.3%的渗透率，各国电商仍

35、有广阔的发展空间。同时相较中国，海外电商竞争格局固化程度相对低、流量相对分散，伴随流量红利的快速释放，未来 3-5 年平台与品牌有望迎来高速发展的黄金窗口期。图表23： 2020 年全球各国/地区电商发展情况（亿美元）注：东南亚不含东帝汶、缅甸、文莱数据资料来源：Euromonitor，全球零售渠道加速线上与线下融合，进入深刻变革阶段。从产业链视角看，零售处于流通与消费重叠的环节，上游链接供给，包括商品生产、商品流通；下游链接需求，包括消费者购买、营销传播。尽管渠道快速迭代、流量结构发生改变，但零售环节始终以消费者需求为中心，围绕成本、效率、体验的追求并未发生改变。聚焦成本：社区团购进入竞争深

36、水区，规模优势需逐步转化为效率壁垒互联网巨头入场，社区团购进入“平台化”运营新阶段。社区团购模式 2016 年在湖南地区开始出现，区域模式的 UE 模型得到验证后，社区团购在二三线城市得到快速发展。2019 年行业进入洗牌阶段，众多企业被收购或关停。2020 年受疫情催化，社区团购模式重获市场关注，拼多多、美团等互联网巨头陆续将其提升至战略高度，直观展现为，各大互联网巨头在 APP 首页均开放一级入口。社区团购运营逐步“去小程序化”，进入以 APP 平台为中心的平台化运营新阶段。图表24： 滴滴、美团、拼多多在 APP 为社区团购业务开放一级入口资料来源：滴滴、美团、拼多多 APP，资本持续加

37、码，料 2021 年社区团购竞争将进一步加剧。2021 年社区团购融资热度不减，主要集中在领先的头部企业。兴盛优选、十荟团先后获得知名市场化基金高额投资，美团也通过增发新股、可转债方式募得 100 亿美元。头部企业资金储备充足，据 36 氪，社区团购巨头 2021 年经营目标分别为，美团优选年 GMV 2000 亿元，并将冲击 5000-6000 万/ 天单量；多多买菜 GMV 1500 亿元；橙心优选 GMV 1000 亿元，兴盛优选 GMV 800 亿元。 2021 年社区团购目标较 2020 年市场规模（据前瞻产业研究院估计，约 720 亿）至少有超6 倍的提升。图表25： 社区团购平台

38、最近一轮融资情况融资企业美团橙心优选披露日期2021 年 4 月-融资规模100 亿美元1 亿美元融资轮次/方式配售股份与可转债拟融资投资方物美十荟团兴盛优选2021 年 3 月2021 年 2 月7.5 亿美元30 亿美元D 轮D 轮阿里、DST、the D.E.Shaw Group、晨曦投资、Jeneration Capital 时代资本、Dragoneer、鼎晖投资、GGV 纪源资本、昆仑资本、Franchise Capital 和高鹄资本红杉资本、腾讯投资、方源资本、淡马锡、KKR、德弘资本、春华资本、恒大集团拼多多2020 年 10 月11 亿美元可转债资料来源：公司公告、企查查，各

39、巨头大力投入，打造以“共享仓-中心仓-网格仓”三级仓配体系为核心的供应链。共享仓也称为云仓，主要用于生鲜的分拣、称重及包装。共享仓需求的产生，主要源于开团成功后平台要求供应商在指定时间内将商品进行入仓操作，因此供应商尤其是异地供应商将会使用共享仓作为提前备货的仓库，提供库存缓冲的作用。当前共享仓大部分为社会化经营，也有少部分为平台自营。中心仓承担接收成团商品及商品投线工作，由于汇集了本城市供应商、团长的核心数据，是运营的核心环节，因此中心仓几乎全部为平台自营。网格仓主要负责接收中心仓商品、并将商品分拣到团，后由司机对区域内有效团的订单进行配送。图表26： 社区团购的三级仓配体系资料来源：创新零

40、售社，订单密度是决定仓配体系（主要指社会化运营的网格仓）盈利能力的最重要因素。三级仓配体系中，网格仓主要通过社会化即加盟模式进行运营，为保证物流体系的稳定与顺畅，及保障下沉的速度，保障网格仓加盟商的盈利对于社区团购平台尤为重要。据亿邦动力，网格仓盈利需满足三个条件：1）团效达 30，即每个团长日销售 30 件；2）单车配送点位达 25，单趟成本约 300 元；3）分拣人效达到 300，即网格仓每人每小时分拣数量达 300件。其中单车装载率、分拣人效均由加盟商掌控，考验管理人员的动线规划能力、人员管理能力。因此对于社区团购平台而言，为加盟商提供足够的团效/订单密度，是决定其盈利能力的最重要因素。

41、同时，订单密度的提升主要依赖社区团购平台对供应商、团长、用户的强运营能力。供应商运营方面，社区团购平台需按照产品特性（如是否非标、规模大小）建立系统的供应商管理体系，包括报价机制、选品标准、账期等。团长拓展与运营方面，一方面取决于平台线下的资源禀赋，是否具备本地商户的运营经验，另一方面也与佣金激励制度有关（团长往往会与多个平台进行合作，优先推荐佣金率高的平台）。用户运营方面，美团优选、多多买菜、橙心优选均可通过主站 APP 进行导流。社区团购已演变为“重运营、重资本”的商业模式。我们在 2020 年 11 月 28 日发布的商贸零售行业 2021 年度策略：新消费，新格局认为“社区团购进入平台

42、化发展阶段后，供应链壁垒被弱化，当前阶段竞争焦点重新聚焦回前端的流量，为保证拓城速度后端的供应链以整合为主而非 100%自建”。但由于社区团购业态在资本的大力投入后快速发展，我们认为目前的社区团购已进一步演变为“重运营、重资本”的商业模式。短期竞争焦点仍以 “前端流量”为竞争焦点、以订单量为核心 KPI，但中长期视角下高额补贴难以持续，巨头需将规模有效转化为供应商、仓配、团长、用户全链条的效率壁垒与成本优势，巩固竞争力。图表27： 生鲜电商新旧模式特点对比B2C 生鲜电商平台+到家到店+到家前置仓社区团购模式简介通过互联网将生鲜产品通过自建物流或者第三方物流方式直接配送给消费者平台过与线下商超

43、、零售店和便利店等合作，为消费者提供到家服务到店消费+线上购物+即时配送，提供线上线下一体化消费体验靠近社区布局仓储点，缩短配送链条，降低电商配送成本团购平台提供产品供应链物流及售后支持，团长负责社群运营/平台助力导流，用户社区自提商品布局城市全国布局一二线城市为主一二线城市为主一二线城市为主一二三四线城市覆盖范围 10 公里1-3 公里1-3 公里1-3 公里500 米-1 公里配送时长1-2 天1-2 个小时30 分钟1 小时内1-2 天优势 因早期培养的用户习惯，获客成本低；具有较强的品牌优势和诚信力分布在用户周边，满足即时性需求为消费者提供线上线下一体化体验、线上加工制作可有效降低损腐

44、分布在用户周边，提升配送时效，前置仓模式也可减少产品损耗，降低冷链交付成本获客成本低，重资本投入、重运营，壁垒高不足配送时间较长，商品损耗率高；对资金链强度依赖与线下商家合作，无法把控产品质量模式过重，门店及人力成本增加供应链、仓储前期投入较大生鲜在规模化集采模式下，品类的丰富度、品质较生鲜超市有一定差距代表企业天猫生鲜、京东生鲜、天天果园注：加粗部分为观点更新部分京东到家、美团、饿了么 盒马鲜生、永辉超市每日优鲜、叮咚买菜兴盛优选、十荟团、美团优选资料来源：艾媒咨询2020 上半年中国社区团购行业规模及发展趋势分析、艾瑞咨询2019 中国生鲜行业研究报告，图表28： 各大社区团购平台针对用户

45、的补贴力度仍然较大（以常见生活消费商品为例）品类商品多多买菜美团优选兴盛优选周边超市时令蔬菜西红柿（元/500g）2.292.252.992.8茄子（元/500g）2.292.993.998.5新鲜水果陕西红富士（元/500g）1.992.991.886.88库尔勒香梨（元/500g）2.592.993.685.98肉蛋禽类土鸡蛋（元/30 枚）13.9915.916.9936.8鲜冻鸡胸肉（元/500g）6.996.998.999.9调味品海天味极鲜特级酱油（元/750ml）8.998.99.99.9海天上等耗油（元/700g）5.995.56.996.9日用品云南白药牙膏（元/220g）2

46、5.922.9922.836.9心相印经典抽纸（元/3 层*130 抽*6 包）9.99.913.918.4注：上述为成都市武侯区售价，周边超市取家乐福成都双子桥店美团外卖线上售价；数据截至 2021/5/22资料来源：多多买菜、美团优选、兴盛优选、美团外卖 APP，聚焦效率：跨境电商独立站兴起，DTC 基于用户洞察精细运营海外电商平台集中度相对低，独立站有较大的发展空间。据 Euromonitor，2020 年中国电商市场 CR5达 83%，同期美国、英国、俄罗斯电商市场 CR5 分别为 49%、45%、41%。相较中国电商市场的竞争格局，海外电商市场的集中度相对低，竞争格局尚未固化，使得长

47、尾网站、独立站均有一定的发展空间。图表29： 2020 年中国电商平台市占率图表30： 2020 年美国电商平台市占率宁3%唯品会2%其他17%拼多多7%京东30%其他51%百思买3%果%eBay 5%沃尔玛亚马逊32%苏阿里41%苹45%注：阿里含淘宝、天猫资料来源：Euromonitor，资料来源：Euromonitor，图表31： 2020 年英国电商平台市占率图表32： 2020 年俄罗斯电商平台市占率Argos 3%Sainsburry 4%Tesco 6%eBay 8%其他55%其他59%Wildberries 15%速卖通10%M Video亚马逊24%OZON.ru 4%Dns

48、-shop7%5%资料来源：Euromonitor，资料来源：Euromonitor，竞争加剧、第三方平台费用压力大、运营独立性缺失，使得平台卖家有较大动力布局独立站。竞争方面，跨境电商门槛相对低，不断有大量卖家涌入行业，同时第三方平台在仓储物流方面对卖家的扶持也进一步降低了行业的准入门槛：以亚马逊平台为例，据 Finbold 数据，2021 年 1-3 月，亚马逊在全球范围内新增 29.5 万名卖家，预计 2021 年可新增 140 万名卖家。同时，亚马逊 FBA 库存限制政策也大幅放宽，据雨果跨境发布的2021 年第一季度跨境电商行业调研报告，3 月亚马逊日本站入仓限制比刚开始实施限制时放

49、宽了 6 倍，卖家可入仓满足 9.5 个月订单的库存。第三方平台费用方面，以亚马逊为例，据亚马逊全球开店，2021 年平台卖家在美国站销售需向平台支付 6%45%的销售佣金，且根据雨果跨境发布的2021 年第一季度跨境电商行业调研报告，亚马逊美国、日本站 FBA配送费用同比平均提升 2%3%，平台卖家的费用压力日益增加。运营独立性丧失方面，受制于平台对核心数据的掌控，平台卖家无法获得准确的用户画像、沉淀品牌用户。据雨果跨境发布的2021年第一季度跨境电商行业调研报告，亚马逊早期评论者计划(ERP)已于 2021 年 4 月 20 日停止使用，作为平台卖家获得消费者反馈的重要渠道，ERP 的关闭

50、将进一步阻塞卖家与消费者间的信息通道，使得平台卖家发展受限。图表33： 2021 年亚马逊美国站销售佣金分类亚马逊设备配件佣金率45%分类玩具和游戏佣金率15%母婴总销售价格不超过 10$，收取 8%；解锁手机8%若超过，则收取 15%视频和 DVD15%图书15%视频游戏机8%摄影摄像8%其他15%手机设备8%3D 打印商品12%电视/音响8%汽车用品12%，轮胎、轮毂商品为 10%电子产品配件总销售价格不超过 100$的部分，收取 15%；美妆总销售价格不超过 10$，收取 8%；超过 100$的部分，收取 8%若超过，则收取 15%家具（包括户外家具）总销售价格不超过 200$的部分，收

51、取 15%；服装与服饰（包括运动装）15%超过 200$的部分，收取 10%礼品卡20%家居与园艺（包括宠物用品）15%食品总销售价格不超过 15$，收取 8%；厨具15%若超过，则收取 15%大家电总销售价格不超过 300$的部分，收取 15%； 个护健康总销售价格不超过 10$，收取 8%；超过 300$的部分，收取 8%若超过，则收取 15%乐器15%工业与科学用品（含餐饮服务和清洁与卫生） 12%办公用品15%珠宝首饰总销售价格不超过 250$的部分，收取 20%；户外15%超过 250$的部分，收取 5%电脑6%箱包和旅行用品15%软件和电脑/视频游戏15%鞋靴、手提包和太阳镜15%

52、体育用品（体育收藏品除外）15%钟表总销售价格不超过 1500$的部分，收取 16%；工具和家居装修15%，但基础设备电动工具为 12%超过 1500$的部分，收取 3%注：数据截至 2021Q1，亚马逊佣金费用率调整频率较低资料来源：亚马逊全球开店（亚马逊为跨境卖家提供的官方服务平台），除供给端因素的驱动，海外消费者对独立站的接受度也日益提升。据 Google 联合德勤发布的2021中国跨境电商发展报告，2020 年全球消费者更愿意选择品牌官网而非第三方平台的主要原因为产品性价比高（33%）、支付与退换货服务可靠（31%）及购物流程简洁（30%）。图表34： 2020 年消费者选择品牌官网/

53、独立站的原因(%)33313022222019131135302520151050性支购价付买比及过高退程换简货洁服务好库 正 稳 产 售 平存 品 定 品 前 台充 保 产 更 服 上足 障 品 丰 务 买和富更不服好到务资料来源:Google 联合德勤发布的2021 中国跨境电商发展报告，供需双方驱动因素下，34%的卖家明确在 2021 年布局独立站，但目前对卖家而言，独立站仍主要为补充渠道。据雨果网 2020 年 12 月调研数据，34%的跨境电商卖家明确在 2021 年将布局独立站。但卖家更多是将独立站作为跨境出口的补充渠道，据雨果网2020 年第二季度跨境电商行业调研报告，2020H

54、1，57%同时布局独立站与第三方平台的卖家独立站收入贡献在 20%以下。图表35： 2021 年跨境电商卖家是否有布局独立站计划图表36： 2020H1 跨境电商卖家独立站收入占全渠道比例（%）还在考虑21-3016%31-406%41-506%11-2017%51-603%61-704%71-803%8191-1003%20%没有46%有34%-902%0-1040%资料来源：雨果网2020 年第四季度跨境电商行业调研报告，资料来源：雨果网2020 年第二季度跨境电商行业调研报告，独立站卖家目前仍以流量导向的爆款站群打法为主，此类打法难以长期稳定发展。据雨果网 2020 年7 月调研数据，4

55、5%独立站卖家选择流量导向的爆款站群打法。流量导向独立站采用快速批量建站的方式，并通过大量站外广告投放为独立站进行导流，并通过低价热销款产品快速表现。但由于产品品质难以把控（无供应链资源禀赋）、客户服务差，流量导向独立站难以长期发展，部分企业逐渐向 DTC打法进行转型。图表37： DTC 模式与爆品模式对比DTC爆品特点1、产品品牌化，注重品牌的长期宣传1、注重选品，紧跟关键词和爆品趋势2、注重产品设计和制造工艺2、注重快速广告测试，强调速度与效率优势1、产品品质有保证1、轻负重，按单采购，甚至 0 库存2、品牌背书，粉丝忠诚度高，回购率高2、快节奏，成果见效快3、掌握客户数据、直接建立客户关

56、系3、测试到爆品后跟卖的回收理想劣势1、需要更长周期的品牌运营，成本较高1、涉嫌抄袭2、需要强大全面的营销体系2、难以控制产品品质和供应链的稳定性3、重度依赖 Google 系列产品提升 ROI3、无法保证客户体验4、政策性风险高5、不利于品牌建设资料来源：Mobvista，DTC 打法可基于用户洞察精细化运营，提升营销漏斗的转化效率。对于站外流量，DTC 模式通过内部调研如社交媒体粉丝画像分析及外部分析工具如 Google 收集用户画像信息，根据核心的目标人群针对性指导产品开发及市场营销；对于站内流量，DTC 模式通过在全购物流程/营销漏斗各环节进行数据收集，识别各环节关键触点及关键指标，并

57、通过 A/B 测试等方式对关键触点进行优化，提升用户留存及转化效率。图表38： DTC 模式下的营销漏斗资料来源：Google 联合德勤发布的2021 中国跨境电商发展报告，聚焦体验：新消费品牌快速崛起，以消费者为中心重塑品牌体验我国发达的电商产业改变传统销售方式，商家可通过 DTC 模式直面消费者，以消费者为中心重塑品牌体验。以直播电商为例，直播电商将多个传统营销环节整合为一个，品牌方发起事件营销后，直播电商平台可同时完成信息传递与分发、潜在消费触达、消费终端链接和及时购买的一站式流程，最大程度货币化主播在平台的流量资源的同时，提升了品牌的传播效率，助力国货的品牌力的积累。图表39： 基于内

58、容的消费路径更为高效图表40： 消费链路形成闭环，反哺品牌力资料来源：Questmobile，资料来源：CBNData 联合阿里妈妈发布的新消费引爆新增长（2019.12），新消费品牌与消费者建立了更为复合的新型关系，使得消费者对品牌的体验更加立体。在新型的消费者关系中，除产品品质与体验外，产品创新与设计感、品牌口碑与知名度、品牌文化故事也是重要的维度，满足消费者使用时的功能需求，建立更为深刻的情感连接。新消费品牌通过与消费者建立更为复合的关系，快速崛起的同时不断丰富品牌的内涵，提升消费者粘性与品牌溢价，涌现出钟薛高、泡泡玛特等新锐代表。图表41： 新消费品牌与消费者关系的四个维度注：框内比例

59、代表消费者选择新消费品牌的原因资料来源：亿邦动力2021 中国新消费品牌发展洞察报告，图表42： 部分新锐消费品牌代表品牌成立时间赛道代表产品/品牌印象融资情况4INLOOK2008 年隐形眼镜彩色美瞳2018 年 A 轮，2020 年 A+轮近 2 亿人民币；2021 年 B 轮 1 亿人民币泡泡玛特2010 年潮玩IP 盲盒2011-2020 共 8 轮融资，已披露数额中最高一笔超 1 亿美元；2020 年底 IPO德尔玛电器2011 年智能家居小家电2018-2019 年 A 轮、A+轮共 8.3 亿人民币，2020 年两轮，最高 B 轮 3.8 亿人民币小仙炖2014 年燕窝鲜炖即食2

60、015 年天使轮 150 万人民币；2016-2020 年完成 Pre-A 到 B 轮；2021 年 C 轮三顿半2015 年咖啡超即溶咖啡2019 年共 3 轮融资，Pre-A 与 A+均千万级人民币；2020 年 B 轮融资过亿人民币BANANIN 蕉内2015 年内衣无感标签、科技2016 年天使轮融资 1 千万人民币；2020 年 A 轮融资数亿人民币认养一头牛2016 年奶制品认养模式+优质奶源2021 年 4 月完成 A 轮融资，由 KKR、德弘资本（DCP）联合领投完美日记2017 年美妆大牌同质评价2016-2019 年共三轮融资；2020 年两轮融资 1 亿美元和 1.4 亿