如何看华熙生物功能性食品成长空间~始于玻尿酸不止于玻尿酸

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250030 概念界定：什么是功能性食品/口服美容食品/玻尿酸食品？ 7 HYPERLINK l _TOC_250029 功能性食品：具有特定保健功能或者以补充维生素、矿物质为目的的食品 7 HYPERLINK l _TOC_250028 口服美容类食品：以美容美体为直接诉求的功能性食品 9 HYPERLINK l _TOC_250027 食品级透明质酸：具备保健功效的天然原料，国内普食添加放开后获突破 10 HYPERLINK l _TOC_250026 食品级透明质酸具备保健功效，在多国功能食品领域应用广泛 10 HYPERLINK l _TOC

2、_250025 相较于保健品，国内普食添加放开后实际突破在于功效宣传及渠道开拓 12 HYPERLINK l _TOC_250024 行业规模：功能性食品、尤以口服美容类产品增速较快，政策放开有望驱动 HA 食品类目迅速放量 15 HYPERLINK l _TOC_250023 功能性食品：CAGR7 达 18%，渗透率仍低具较大成长潜力 15 HYPERLINK l _TOC_250022 口服美容品类：CAGR7 达 29%快于行业，颜值经济、跨境电商热潮带动行业景气持续上扬 16 HYPERLINK l _TOC_250021 HA 功能性食品：政策放开后原料、终端市场有望共振 17 H

3、YPERLINK l _TOC_250020 食品级玻尿酸：政策限制终放开，国内市场增长可期 20 HYPERLINK l _TOC_250019 中国食品级透明质酸原料及终端食品市场规模测算 20 HYPERLINK l _TOC_250018 华熙生物食品级透明质酸终端食品营收测算 21 HYPERLINK l _TOC_250017 竞争格局：日本本土企业占优，国内普食领域外资亮眼 22 HYPERLINK l _TOC_250016 环顾海外：全球市场规模快速增长，亚太区占比最高 22 HYPERLINK l _TOC_250015 对标日本：功能性标示食品市场三类玩家，传统食品企业+

4、药企+日化企业转型 22 HYPERLINK l _TOC_250014 FANCL：无添加护肤领域龙头企业，不断扩大海外市场 25 HYPERLINK l _TOC_250013 江崎格力高：2017 年以 93 亿日元获得功能性标示食品领域头筹 26 HYPERLINK l _TOC_250012 可果美：深耕番茄领域，番茄汁受到大众喜爱 28 HYPERLINK l _TOC_250011 朝日食品集团：宣传推广新颖，致力提升产品附加值 29 HYPERLINK l _TOC_250010 放眼国内：保健食品市场本土占优，普通食品领域外资抢眼 31 HYPERLINK l _TOC_25

5、0009 保健食品：头部主要为中国企业，CR3 占据 1/4 市场份额，以专业保健品牌为主. 31面向大众能够满足需求的相关普通食品：食品/日化玩家混杂，外资品牌居多. 32 . Swisse：来自澳洲的专业营养品牌，加快在华线下扩张 34汤臣倍健：膳食补充行业龙头，产品壁垒高 35东阿阿胶：阿胶行业龙头 36同仁堂：百年药品老字号，跨界食品欲破重围 37 HYPERLINK l _TOC_250008 发展趋势：需求崛起，渠道成熟，营销方式消费品化 39 HYPERLINK l _TOC_250007 与日本社会相似，老龄化+人均收入提升+注重食补，需求迅速崛起 39 HYPERLINK l

6、 _TOC_250006 跨境电商渠道为进口功能性食品“开绿灯”，进口品牌迅速提升消费者认知 40 HYPERLINK l _TOC_250005 直播电商及粉丝经济特征明显、营销模式接近消费品 41 HYPERLINK l _TOC_250004 华熙生物：始于玻尿酸，不止于玻尿酸 44 HYPERLINK l _TOC_250003 战略性规划“研发-实验-应用”三层架构 44 HYPERLINK l _TOC_250002 食品品牌早有布局，再推新品牌“黑零”加码终端 46 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议 48 HYPERLINK l _TOC_250000 风

7、险提示 48图表目录图 1：功能性食品、口服美容食品、HA 食品研究范畴示意图 7图 2：功能性食品主要特征 8图 3：功能性食品涵盖范围 8图 4：口服美容行业发展历程 10图 5：透明质酸发展历程 12图 6：功效是消费者购买保健品的最大动因 13图 7：历年商务部批准直销企业个数有限 14图 8：2016-2019Q1 华熙生物不同经销模式占比变化 14图 9：中国功能性食品供需情况（万吨） 15图 10：中国功能性食品市场规模（亿元） 15图 11：2018 年主要国家及地区人均功能食品消费额（元） 15图 12：中国、美国各年龄段保健品渗透率对比（%） 15图 13：中国美容保健品行

8、业市场规模及预测 16图 14：“颜值经济”相关品类 16图 15：MAT2019 线上“颜值经济”相关品类消费增速 16图 16：MAT2017-2019 线上口服美容消费和人数趋势 17图 17：MAT2018-2019 线上口服美容消费人数和人均消费金额增速 17图 18：MAT2018-2019 线上口服美容各平台消费占比 17图 19：MAT2018-2019 线上口服美容各平台消费增速趋势 17图 20：全球食品级玻尿酸原料市场规模（按销量计） 18图 21：全球食品级玻尿酸终端产品市场规模（按销售额计） 18图 22：中国透明质酸原料市场规模（按销量计，吨） 18图 23：中国透

9、明质酸原料市场规模（按销售额计，亿元） 18图 24：2019 年中国医药级、食品级、化妆品级透明质酸销量占比（%） 18图 25：2008-2017 年全球功能食品市场规模（亿美元） 22图 26：2015-2019 年全球功能食品市场份额变化（%） 22图 27：日本功能性标示食品市场参与者 23图 28：2018 年功能性标示食品备案件数排行榜 24图 29：主要上市公司 2018-19 年食品业务收入体量（亿元） 24图 30：2015-2019 年 FANCL 营养辅助食品部门营收 25图 31：2015-2019 年 FANCL 营养辅助食品部门盈利情况 25图 32：FANCL

10、五大系列健康辅助食品 26图 33：格力高经典品牌系列 27图 34：2015-2019 年格力高点心与食品部门营收情况 28图 35：2015-2019 年格力高点心与食品部门盈利情况 28图 36：BIFIX 双歧杆菌酸奶 28图 37：LIBERA 牛奶巧克力 28图 38：可果美“凛凛子”特种番茄汁 29图 39：番茄红素可降低血压 29图 40：2015-2019 年可果美加工食品部门营收情况 29图 41：2015-2019 年可果美加工食品部门盈利情况 29图 42：2015-2019 年朝日集团食品部门营收情况 30图 43：2015-2019 年朝日集团食品部门盈利情况 30

11、图 44：朝日食品集团银杏叶提取物与黄金版 EPA&DHA 31图 45：“惊讶男”系列广告 31图 46：2010、2017 年中国膳食补充剂行业市场格局 31图 47：2019 年中国膳食补充剂行业市场格局 31图 48：2017 年主要国家保健品行业 CR5 集中度情况 32图 49：2019 年中国保健品行业集中度情况 32图 50：我国目前功能性食品市场主要参与者 33图 51：我国口服美容市场消费者青睐的品牌 34图 52：Swisse 产品线情况 34图 53：汤臣倍健品牌矩阵 35图 54：汤臣倍健主要产品类型 35图 55：Life-space 益生菌系列产品 36图 56：

12、2019 年中国益生菌补充剂市场集中度 36图 57：东阿阿胶奶茶 37图 58：东阿阿胶咖啡 37图 59：同仁堂五大核心系列产品 37图 60：日本健康食品市场规模及增速 39图 61：日本健康食品市场规模增速与人均 GDP 增速正相关 39图 62：中国、日本人均 GDP 增速对比 40图 63：中国、日本老龄化人口比例 40图 64：中国功能食品市场规模增速与人均收入增长情况 40图 65：中国、日本功能食品市场规模增速对比 40图 66：中国保健品电商渠道销售额及增速 41图 67：2019 年保健品各销售渠道占比 41图 68：2020“双十一”天猫国际进口保健品TOP5 品类 4

13、1图 69：天猫国际口服美容线上消费占比提升明显 41图 70：食品和美容消费者存在重叠 42图 71：2017-2020 中国直播电商交易规模 43图 72：保健品直播带货场次及销售额（20201217-20210117） 43图 73：公司战略规划 44图 74：公司拥有发酵、交联两大科技平台 45图 75：核心技术基础上可衍生相关新技术 45图 76：全新终端食品黑零“品牌”即将上线 47表 1：功能性食品中的保健品与普通食品的区别 8表 2：功能性食品分类（按功效） 9表 3：功能性食品分类（按原料成分） 9表 4：口服美容类食品分类（按功效） 9表 5：食品级透明质酸主要功效论证 1

14、0表 6：透明质酸终端产品常见应用组合 11表 7：口服透明质酸不同剂型 11表 8：直销模式和其他模式的对比 13表 9：透明质酸在终端食品的应用 19表 10：中长期国内食品级透明质酸原料市场规模敏感性测算（亿元） 20表 11：中长期内华熙生物食品级透明质酸终端食品贡献营收敏感性测算（亿元） 21表 12：2018 年日本功能性标示食品销售排行榜 23表 13：日本功能性标示食品功能成分排名 24表 14：日本添有玻尿酸的主要功能性标识食品 24表 15：我国保健食品注册备案监管制 33表 16：东阿阿胶核心产品 36表 17：功能食品与化妆品营销渠道对比 42表 18：薇娅、李佳琪直播

15、带货列表（20201221-20210121 滋补营养品） 43表 19：乙酰壳糖胺的功效 45表 20：小核菌胶水凝胶的功效 45表 21：聚谷氨酸的功效 46表 22：依可多因的功效 46表 23：Plumoon 普蘭萌品牌旗下产品情况 47表 24：核心标的盈利预测（数据截至 2021 年 1 月 21 日） 48概念界定：什么是功能性食品/口服美容食品/玻尿酸食品？2021 年 1 月国家卫生健康委发布公告，批准由华熙生物申报的透明质酸钠（即透明质酸， HA）为新食品原料，使用范围为乳及乳制品，饮料类，酒类，可可制品、巧克力和巧克力制品（包括代可可脂巧克力及制品）以及糖果，冷冻饮品，不

16、包括婴幼儿食品。我们称添加玻尿酸成分的普通食品为 HA 功能性食品，其是功能性食品的一种，也被广泛得用于口服美容类食品。图 1：功能性食品、口服美容食品、HA 食品研究范畴示意图资料来源：整理功能性食品：具有特定保健功能或者以补充维生素、矿物质为目的的食品功能性食品是指具有特定保健功能或者以补充维生素、矿物质为目的的食品。按有无保健功能分类，食品可分为保健食品和普通食品。保健品是适宜于特定人群食用，具有调节机体功能，但不以治疗疾病为目的的食品；普通食品指各种供人食用或者饮用的成品和原料，以及按照传统既是食品又是药品的物品，但是不包括以治疗为目的的物品。我们对功能食品的定义范围涵盖保健品及部分普

17、通食品。功能性食品普通食品保健食品食品图 2：功能性食品主要特征图 3：功能性食品涵盖范围 资料来源：中国产业信息网，资料来源：整理相对于普通食品，保健食品在摄取量、生产许可、监管部门及广告宣传等方面更为严格。功能食品是适宜于特定人群食用，具有调节机体功能，但不以治疗疾病为目的的食品。功能食品与普通食品区别在于：1）功能食品在说明书上有规定的食用量；普通食品没有服用量要求。2）功能食品中的保健食品上市需严格经国家食品药品监督局注册或备案，且外包装上须标出天蓝色形如“蓝帽子”的保健食品专用标志与保健食品批准文号；而普通食品仅需办理食品生产许可证。3）功能食品由国家食品药品监督管理局进行监管；普通

18、食品则由区一级的卫生局和技术监督局管理。4）功能食品须经功能实验，在广告宣传方面仅允许宣传保健功效（但不得宣传疾病预防或治疗功能）；普通食品除不允许宣传保健功能和治疗功能外，对其广告宣传的监管更为宽松。5）功能食品销售渠道以直销渠道为主，普通食品以传统经销模式为主。表 1：功能性食品中的保健品与普通食品的区别保健食品普通食品概念适宜于特定人群食用，具有调节机体功能，但不以治疗疾病为目的的食品。指各种供人食用或者饮用的成品和原料，以及按照传统既是食品又是药品的物品，但是不包括以治疗为目的的物品。食用量有规定的食用量一般没有服用量要求生产许可需经国家药监局注册或备案需要办理食品生产许可证（初级农产

19、品除外）相关立法保健食品注册与备案管理办法、保健食品管理办法 、保健（功能）食品通用标准 管理部门由国家食品药品监督管理局审评，省国家食品药品监督管理局管理生产过程保健食品广告不得含有表示功效、安全性的断言食品生产经营日常监督检查管理办法、食品安全法、食品安全国家标准管理办法由区一级的卫生局和技术监督局管理广告宣传或保证；不得涉及疾病预防、治疗功能；不得声称或暗示广告商品为保障健康所必须；不得利用代言人作推荐、证明。除不允许宣传保健功能和治疗功能外，对其广告宣传的监管更为宽松营销渠道分销、直销、商超、药店、电商等，目前以直销模式为主资料来源：国家食品药品监督管理总局，分销、直销、商超、电商等，

20、目前以分销渠道为主功能食品可按功效、原料分类，口服美容为增速较快品类。按照产品功效划分, 根据 2016年国家食品药品监督管理局关于保健食品的申报功能为 27 项，我们重新对其简化归类为口服美容类、强化机能类、防止疾病类、缓解疲劳类、身体节律类、瘦身排毒类等，其中口服美容类增速（2012-2019 年复合增速 29%）快于总体功能食品增速（2012-2019 年复合增速18%）。按照原料成分划分，根据保健（功能）食品通用标准，功能食品主要包括多醣类、功能性甜味料（剂）、功能性油脂（脂肪酸）类、自由基清除剂类、维生素类、肽与蛋白质类、活性菌类、微量元素类和其他类。表 2：功能性食品分类（按功效）

21、具体功效产品代表口服美容类抗氧化、祛痤疮、祛黄褐斑、改善皮肤水份、改善皮肤油份 澳洲 Vida Glow 玻尿酸口服液、日本 Pola 美白口服液等强化机能类增强免疫力、提高缺氧耐受力、增加骨密度澳洲 Sw iss 高含量乳清蛋白粉防止疾病类辅助降血脂、辅助降血糖、辅助降血压、对辐射危害有辅助保护功能、对化学性肝损伤的辅助保护作用、对胃粘膜损伤有辅助保护功能康恩贝苦乐宁胶囊、日本百合康鱼油软胶囊恢复疲劳类缓解视疲劳、缓解体力疲劳汤臣倍健健视佳胡萝卜素软胶囊瘦身排毒类减肥、促进排铅、通便康恩贝左旋肉碱茶多酚胶囊身体节律类改善睡眠、清咽、辅助改善记忆、改善生长发育、改善营养性贫血、调节肠道菌群、促

22、进消化资料来源：国家食品药品监督管理局，澳洲 Sw iss 睡眠改善片表 3：功能性食品分类（按原料成分）具体成分产品代表多醣类（含透明质酸） 透明质酸（HA）、膳食纤维、香菇多醣等澳洲 Vida Glow 玻尿酸口服液、美罗玫瑰粉功能性甜味料（剂）单糖、低聚糖、多元醇糖等Herbs 草姬顺便茶梅功能性油脂（脂肪酸） 类多不饱和脂肪酸、磷酯、胆碱等澳洲特维康深海鱼油SOD维生素类维生素 A、维生素C、维生素E 等汤臣倍健天然维生素 E肽与蛋白质类谷光甘肽、免疫球蛋白等加拿大 ORGANIKA 牛初乳复合胶囊活性菌类聚乳酸菌、双岐杆菌等澳洲 NC 妇科益生菌微量元素类硒、锌等汤臣倍健富硒酵母片其

23、他类二十八醇、植物甾醇、皂甙(苷)等美国 GNC 甘蔗原素自由基清除剂类超氧化物岐化酶(SOD)、谷光甘酞过氧化酶等 美国 PipingRock 超氧化物歧化酶资料来源：国家食品药品监督管理局，口服美容类食品：以美容美体为直接诉求的功能性食品口服美容类食品是指以美容美体为直接诉求的功能性食品。按品类划分，口服美容食品主要包括胶原蛋白类、葡萄籽类、鱼子酱类、烟酰胺类等。按功效划分，口服美容食品可分为口服美白、口服抗老、口服补水、口服防脱四类。表 4：口服美容类食品分类（按功效）分类具体功效消费定位及特点代表性产品口服美白美白、淡斑、祛斑、祛黄、褪黑等女性为主，夏季为消费高峰口服美白产品，如日本

24、Pola 美白口服液、美白丸胶原蛋白及胶原蛋白肽，如日本口服抗老抗衰老、抗糖、抗皱、抗氧化等中老年女性群体消费居多口服补水保湿、补水、润肤等男女不限，消费人群及品牌日益多元化男性人均消费高于女性，粉剂、POLA 胶原蛋白、资生堂胶原蛋白口服液玻尿酸类口服补水产品，如澳洲Vida Glow 玻尿酸口服液口服防脱防止脱发、生发、头发养护等颗粒、胶囊和软糖等新型剂型愈发受青睐拜耳 Priorin 生发胶囊资料来源：中国产业信息网，国内口服美容行业历经了概念兴起快速发展短暂低迷持续上扬的四个阶段，未来行业高景气度有望持续。1） 第一阶段（上世纪 90 年代-21 世纪初）：口服美容食品逐渐兴起。199

25、2 年“太太口服液”的上市推动了国内“内服养颜”概念的兴起，由于口服美容品在中国市场上比较少见，其一经上市就占据了行业领先。但此时中国的口服美容风潮并没有真正意义上兴起，多数产品主诉的直接功效并非美容，而是打着调理身体的旗号。2） 第二 阶段（2004-2013 年）：黄金十年，口服美容品快速扩容。2004 年日本品牌 FANCL 携胶原蛋白饮品进入中国内地，随后，另外两大日系品牌资生堂和 DHC 的胶原蛋白产品快速跟进中国大陆市场。中国企业紧随日系和欧美系品牌之后加入厮杀：2008 年，Lumi、颜如玉等纷纷推出口服产品；2011 年年初，丸美也首次尝试口服美容产品。3） 第三阶段（2013

26、-2015 年）：信任危机，口服美容业进入短暂调整。2013 年央视焦点访谈就曾质疑市场上部分胶原蛋白饮品的功效并对其生产成本进行披露，导致市场需求陷入萎靡，口服美容行业陷入短暂低迷。4）第四阶段（2015 年至今）：颜值经济、跨境电商兴起，行业景气度持续上扬。 2015 年随跨境购物浪潮来袭，Swisse、POLA 等品牌开始走进中国消费者视野，产品更加多元、良好功效和 KOL 的卖力带动，助推市场再次火热；近年来颜值经济的盛行也成为口服美容行业的催化剂，据天猫国际官方数据，2019 年 6.18 期间平台口服类美容产品成交额同比增长 2266%，其中日本品牌 POLA 比去年同期销售额增长

27、超过 30 倍，Blackmores、澳佳宝、Venus recipe 等品牌也增长惊人。在颜值经济、跨境电商快速崛起的带动下，口服美容行业未来高景气度有望延续。图 4：口服美容行业发展历程太太口服液上市FANCL进军中国央视披露部分胶原蛋白饮品虚假功效跨境电商、颜值经济兴起1992200420132015兴起发展短暂低迷持续上扬资料来源：每日食品，食品级透明质酸：具备保健功效的天然原料，国内普食添加放开后获突破食品级透明质酸具备保健功效，在多国功能食品领域应用广泛食品级透明质酸具备保健功效。透明质酸（Hyaluronic acid，简称 HA），又称玻尿酸，是一种广泛分布于人体的眼玻璃体、关

28、节、皮肤等部位内的高分子粘多糖。透明质酸以其强大的保水性、润滑性、粘弹性，在医疗、化妆品及功能性食品领域中应用广泛。尤其在功能性食品领域，食品级透明质酸可直接口服或作为膳食补充剂，补充随年龄增长人体内透明质酸的损失，从而起到润滑关节、光滑皮肤、修复胃粘膜损伤等诸多保健效果，促进身体机能保持健康状态，相关功能均有较为充分的学术论证。表 5：食品级透明质酸主要功效论证功效原理学术实验结果学术文献皮肤光泽HA 分子表面有大量带负电荷的羧基和极性基团，以氢键与水分子结合后将其牢牢锁住增加 HA 的体内合成是延缓衰老的关键，可以使皮肤光滑庞晓阳，王莉洁，张辉，等悦己靓丽胶囊的临床研究J. 食品与药品,

29、2005, 7(6A):30-31改善关节功能和骨 HA 是生物体关节腔滑液的主HA 可有效缓解关节疼痛Sato T, Iwaso H. An effectiveness study of hyaluronic质疏松要成分，其良好的黏弹性和润滑性可减少机体运动时关节的压力和磨损。与血纤蛋白组成的凝块在伤口愈合过程中发挥构造功能；促HA 有保护胃黏膜的作用，可以acidHyabest(J) in the treatment of osteoarthritis of the knee on the patients in the United StatesJ. J New Rem Clin,200

30、9,58(3): 551-558.宋永民，丁厚强，郭学平等透明质酸在食品中的应用A. 食修复胃黏膜损伤促进外伤愈合进粒细胞的吞噬活性，调节炎症反应；局部降解产生的低 Mr HA 可促进血管生成。HA 具有保护细胞，影响细胞移动、增生和分化，影响细胞的吞噬功能等作用修复损伤的胃黏膜宋永民等认为，HA 与血纤蛋白组成的凝块在伤口愈合过程中发挥构造功能；调节炎症反应;可促进血管生成品与药品,1672-979X(2014)04-0299-04: 300Hakansson L, Hallgren R, Venge P. Regulation of granulocyte function by hyal

31、uronic acid. In vitro and in vivo effects on phagocytosis, locomotion, and metabolismJ. J Clin Invest, 1980, 66(2): 298-305.资料来源：食品与药品，食品级透明质酸具备多重优点，已在全球功能性食品市场中广泛应用。食品级透明质酸具有技术成熟、安全性强、剂型灵活等特点，目前含有透明质酸成分的膳食补充类保健食品已在日本、美国等国家广泛流行。制备技术成熟，价格中等。中国、日本等东亚国家掌握透明质酸生产工艺后已迅速形成产业化规模，中国凭借技术不断突破以及规模化生产带来的价格优势迅速成为

32、全球第一大透明质酸产销国。目前国内市场上食品级透明质酸钠价格为 1000-2000 元/kg，在同类具备改善皮肤/关节功能的原料中价格中等。天然无害、安全性强。作为一种优质的保湿成分，透明质酸分子能够最大吸收其重量 1000倍的水分，具有极高的临床应用价值，被称为天然保湿因子。且已有动物实验表明，透明质酸非抗原，已证实在人体内透明质酸的潜在过敏反应呈阴性，属实际无毒物质；且由于透明质酸是人体中的天然组分，因此口服透明质酸有很高的安全性。成分稳定，剂型灵活多样。透明质酸钠的相容性和稳定性较好，被添加到化妆品或者食品中时不易与其他成分反应，在实际应用中可与胶原蛋白、虾青素、GABA 等多种原料搭配

33、。此外，食品级透明质酸终端产品剂型灵活，可制为胶囊、片剂、冲剂、液体饮料和糖果等多种形式。表 6：透明质酸终端产品常见应用组合应用组合组合功效代表产品产品示例透明质酸钠+胶原蛋白透明质酸钠主打皮肤补水保湿，胶原蛋白则主打增加皮肤弹性、抗老，两者结合可以实现 1+12 的作用Reservage 胶原蛋白软糖透明质酸钠+虾青素虾青素具备强抗氧化性，可清除引起皮肤老化的自由基，保护细胞膜和线粒体膜免受氧化损伤，阻止皮肤光老化。而透明质酸钠对紫外线引起的皮肤损伤也有一定的修复作用，二者结合常用于与免受紫外线刺激并帮助肌肤锁水的美容产品。Moisture Shield透 明 质 酸 钠+GABA/L-茶

34、氨酸透明质酸钠与 GABA、L-茶氨酸、褪黑素等搭档使用，可在享受睡眠的同时缓和皮肤的干燥Vital Protein 睡眠饮料透明质酸钠+氨糖软骨素透明质酸钠在保护关节软骨中具有重要作用，常与氨糖软骨素等搭配用于缓解关节炎症和疼痛。资料来源：食研汇，表 7：口服透明质酸不同剂型剂型分类代表产品样式2000年以后，欧美市场开始大规模使用玻尿酸，如今玻尿酸在营养食品领域的应用已超过美妆领域。2000年，美国ABC News发布了一篇日本Yuzurihara长寿村的报导，发现生活在当地的村民因为每天食用富含玻尿酸的田薯，不仅寿命长，而且普遍皮肤光滑。这篇报道一经发布，迅速引起轰动。胶囊吉林宏久生物科

35、技公司的瑞尔水缘胶囊、Naturesway 公司的Hydraplenish片剂日本透明质酸研究所研制的匕 7 口 ECME105、日本荣进商事生产的润丽 Ex粉剂新西兰 MHD 口服玻尿酸粉剂液体（饮品） SynoVital 公司的 PureHyaluronicAcid、Synthovia1.7 公司的 HyaluronicAcid糖果（软糖） 美国 HUM 口服透明质酸软糖资料来源：天猫，国内食品级透明质酸应用起步较晚，政策限制放开后行业迎来新的增量空间。国际上食品级透明质酸应用较早。上世纪 90 年代，日本首先将透明质酸列为既存添加物，可添加至食品中；2000 年后，欧美市场开始大规模使用

36、玻尿酸，如今玻尿酸在营养食品领域的应用已超过美妆领域；目前在美国、英国、加拿大、捷克、巴西、日本、韩国等国家已有大量含透明质酸的普通食品上市。相比之下，国内食品级透明质酸应用相对较晚，2008 年国家卫生部批准批准透明质酸钠作为新资源食品用作保健食品原料，仅能用于保健食品；2021 年 1 月国家卫健委发布相关公告，扩大透明质酸钠的应用范围至普通食品，这标志着我国透明质酸终端食品市场进一步放开，行业将迎来新的增量空间。1996年，日本正式将玻尿酸列为既存添加物，可以添加到食品中。国外1970s开始，玻尿酸凭借其强大的保水性、润滑性和黏弹性开始应用于医药领域。1934年，卡尔梅耶(Karl Me

37、yer)教授从牛眼玻璃体中分离出一种高分子粘多糖玻尿酸。图 5：透明质酸发展历程2021年，国家卫健委发布相关公告，扩大透明质酸钠（玻尿酸）的应用范围至普通食品。2008年，国家卫生部下发公告将透明质酸钠（玻尿酸）批准为新资源食品，应用于保健食品中。国内2004年，华熙生物作为国内首家发酵法规模化生产玻尿酸的企业，开始向国家卫健委申报将玻尿酸资料来源：华熙生物官网，相较于保健品，国内普食添加放开后实际突破在于功效宣传及渠道开拓产品特性+法规限制+发展阶段决定，合规前提下保健食品在我国以直销模式效率更高。根据天猫国际 2019 年中国网民营养健康品消费动因调查，57.6%的消费者选择功效作为购买

38、保健品的最大动因，保健品功效性也通常是厂家宣传过程中主要卖点。但保健食品的功效性又不以治疗疾病为目的，在实际宣传中易被夸张夸大，为此我国对 于保健食品的宣传规定较为严格：据 2018 年市场监管总局要求，保健食品经营者以电 话形式进行保健食品营销和宣传时，不得明示或暗示保健食品具有疾病预防或治疗功能；不得利用国家机关、医疗单位、学术机构、行业组织的名义，或者以专家、医务人员和 消费者的名义为产品功效作证明。通过电商、经销等渠道进行产品营销受到国家较严格 的管控。同时，我国保健品行业处于发展初期阶段，消费者对产品认知有待进一步加深，且产品与自身健康密切相关，消费者做出消费决策需要商家或朋友持续教

39、育，使其了解其原理和功效，线上和经销等方式对行业发展初期的消费者触达不足。上述三个因素下，直销模式为当下推广保健食品的高效选择。根据 Euromonitor，2018 年我国保健食品销售渠道中，直销渠道销售额占比 47.3%，为第一大渠道，同时也高于同期其他国家保健品市场直销渠道占比。直销模式即越过代理商和经销商，由公司销售人员对潜在消费者直接提供一对一的咨询服务，转化成购买行为。直销模式下，销售人员可以精准触达消费群体，对潜在消费群体进行一对一，点对点的宣传教育，可在对消费者进行强有力教育的前提下最大程度节约营销成本，提高营销效率；另一方面，直销点对点宣传相对不公开，相比广告等公开宣传形式，

40、可以规避监管方面的风险。图 6：功效是消费者购买保健品的最大动因2019中国网民营养保健品消费动因调查57.60%24.50%9.40%3.80%2.80%1.90%0.10功效品牌影响力价格促销口碑包装资料来源：天猫国际，表 8：直销模式和其他模式的对比销售渠道代表品牌具体模式优势劣势准入门槛2019 年之前依据直销管直销康宝莱、安利、无极限线上渠道汤臣倍健、Sw isse通过销售员或者店铺实现直销，销售的模式分为单层直销和多层直销。1）传统电商平台销售，如天猫、京东等。2）代购，主要以淘宝和微信平台为主，多由代购商或个人进行销售。3）跨境电商渠道。1）影

41、响力强，投放精准，节约宣传推广成本，创造高业绩。3）直销产品不与传统渠道重叠，创造新商机1）增长快；2）竞争公平；3）年轻人接受度高药店保健品的主流消费人群申请直销牌照需要有强大的资金实力、符合要求的生产基地和产品、以及直销经验以及人员管理经验1）价格战是常态，终端铺面竞争激烈；2）跨境电商受相关政策和法规影响较大，如进口税率、正面清单、通关单、“注册+备案”双轨制，电子商务法等。理条例，申请直销牌照的企业需实缴资本达 8000万元，此外还需足额交纳 2000 万元保证金，并需符合保健食品注册与备案管理办法。无保健食品：需取得国家药店汤臣倍健在药店渠道进行销售多为中高收入阶层，选择保健食品更多

42、出于自身需要驱动。存在监管风险。食品药品监督管理局下发的注册批件；2）普通食品：脑白金、东长远来看，品牌力&品力强、客户粘性&复购率高，强服务支撑的品牌将在行业的规范趋严下，抢占更大的市场份额。礼盒居多，送礼比重大，需要承担进场费、导购人员费用、该类食品多数均可以在药店销售，部分地区有限制，只需获得 QS 流通食品认证。药店还需取得食品流通许可证。大众零售阿阿胶商超端保健品零售毛利率高；2）固定资产投入少税收等其他成本无资料来源：Euromonitor，前瞻产业研究院，直销模式与华熙原有销售模式难以产生协同。公司 2C 功能性护肤品销售主要以线上模式为主，2B2C 医疗终端产品销售主要针对医疗

43、机构，且以经销模式居多。保健食品行业所适用的直销模式存在一定的进入门槛（商务部于 2006 年放开直销牌照，截至 2021 年初全国获得直销资格的企业仅 90 家），同时前期需要相关人员团队搭建，难以与公司现有的业务模式产生协同。图 7：历年商务部批准直销企业个数有限图 8：2016-2019Q1 华熙生物不同经销模式占比变化161389962123212019181614121086420100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%直销占比经销占比52.6%56.3%57.6%53.5%47.4%43.7%42.4%46.5%2016201720182019Q1资料来源

44、：商务部网站，资料来源：招股说明书， 因此，原政策背景下，虽然透明质酸被允许用于保健食品，且公司获得相关保健食品批文， 但原料及终端市场以及公司相关业务并未获得较大发展。政策允许透明质酸添加至普通食品后，普通食品在宣传、营销及渠道搭建方面更加灵活，为公司后续业务发展带来上升空间。行业规模：功能性食品、尤以口服美容类产品增速较快，政策放开有望驱动 HA 食品类目迅速放量功能性食品：CAGR7 达 18%，渗透率仍低具较大成长潜力老龄化、健康意识增强及收入水平提升带动我国功能性食品市场规模快速增长。近年来，国民收入水平不断提高、人口老龄化引发的慢性病管理需求提升、城市化及生活环境的问题、亚健康状态

45、普遍引发人们对健康、营养的关注，成为我国功能食品行业发展的重要驱动力，行业正处于高速增长的阶段。根据中国产业信息网数据，2012-2019 年中国功能性食品产销量持续增长，市场规模从 1140 亿元增长至 3586 亿元，年复合增速达 17.8%。图 9：中国功能性食品供需情况（万吨）图 10：中国功能性食品市场规模（亿元）产量（万吨）需求量（万吨）7060504030201002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201940003500300025002000150010005000市场规模（亿元）增速（%）2012 2013 2014 2015 2016

46、2017 2018 201945%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：中国产业信息网，资料来源：中国产业信息网，对标美日等发达国家，国内功能食品渗透率仍较低，未来发展空间巨大。虽然近年来我国功能食品行业实现了快速发展，但是我国功能食品渗透率与发达国家与地区仍然存在较大的差距。根据中国产业信息网数据，2018 年美国人均功能食品消费额达 924 元，日本 662 元，中国香港 767 元，而中国大陆仅为 117 元，渗透率仅为 20%左右，与美国（60%）、日本（40%）相差甚远。我们认为随着人们收入水平、健康意识的持续提升，叠加国内功能性食品相关政策陆续出台，未来中国功

47、能食品行业发展潜力巨大。图 11：2018 年主要国家及地区人均功能食品消费额（元）图 12：中国、美国各年龄段保健品渗透率对比（%）10008006004002000人均消费额（元）美国中国香港日本中国大陆80%70%60%50%40%30%20%10%0%中国美国资料来源：中国产业信息网，资料来源：中国产业信息网，口服美容品类：CAGR7 达 29%快于行业，颜值经济、跨境电商热潮带动行业景气持续上扬中国口服美容行业快速扩容，百亿蓝海方兴未艾。近年来随颜值经济兴起和跨境电商带动，国内口服美容行业迅速扩容。数据显示，2019 年中国美容营养品市场规模达 149 亿元，2012-2019 年间

48、 CAGR 达 29%，远快于同期功能性食品行业增速；至 2022年口服美容市场规模有望达 238 亿元，维持较高增速。我们认为目前国内口服美容行业仍处于初级成长阶段，消费者需求日趋个性化、多元化，带动口服美容产品品类不断丰富，未来口服美容市场仍是广阔蓝海。图 13：中国美容保健品行业市场规模及预测市场规模（亿元）增速（%）2502001501005060%50%40%30%20%10%00%20122013201420152016201720182019 2020E 2021E 2022E资料来源：智研咨询，颜值经济有望驱动口服美容消费持续增长。近年来在“颜值经济”的推动下，护肤、彩妆、口服

49、美容等与颜值相关的品类都受到消费者的日益关注，带动了相关市场近两年内消费增长。其中口服美容的消费增速远高于线上各个品类的平均增速。图 14：“颜值经济”相关品类图 15：MAT2019 线上“颜值经济”相关品类消费增速资料来源：2019 口服美容消费趋势报告，资料来源：2019 口服美容消费趋势报告，线上消费潜力大，跨境电商渠道占比逐年增加。线上口服美容近几年来消费人数和人均消费金额逐年攀升，显示出巨大的发展潜力; 消费人数的增速高于人均消费金额的增速，人数增长是口服美容发展的主要驱动因素。口服美容线上消费渠道中，天猫国际等跨境电商平台消费占比逐年增加，有望引领口服美容市场发展。图 16：MA

50、T2017-2019 线上口服美容消费和人数趋势图 17：MAT2018-2019 线上口服美容消费人数和人均消费金额增速资料来源：2019 口服美容消费趋势报告，资料来源：2019 口服美容消费趋势报告，图 18：MAT2018-2019 线上口服美容各平台消费占比图 19：MAT2018-2019 线上口服美容各平台消费增速趋势资料来源：2019 口服美容消费趋势报告，资料来源：2019 口服美容消费趋势报告，HA 功能性食品：政策放开后原料、终端市场有望共振全球市场中，食品级玻尿酸仍为小众产品，但需求量增加迅速。全球食品级透明质酸原料销量及终端市场保持强劲增长态势。据2020 年全球及中

51、国透明质酸报告，2015-2019 年全球食品级透明质酸原料市场销量从116.8 吨增长至280.0 吨（占透明质酸总销量比重从48.5%提升至 59.6%），CAGR 达 24.4%；2016-2019 年全球食品级透明质酸终端产品市场规模从8 亿美元增长至 3.5 亿美元，CAGR 达 8.0%。图 20：全球食品级玻尿酸原料市场规模（按销量计）图 21：全球食品级玻尿酸终端产品市场规模（按销售额计2019201820178.5%8.0%7.5%7.0%6.5%6.0%2016增速（%）9.0%4.03.53.02.52.01.51.00.50.0全球终端食品市场规模（亿美元）全球食品级原

52、料销量（吨）增速（%）3002502001501005002015201620172018201940%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：2020 年全球及中国透明质酸报告，资料来源：2020 年全球及中国透明质酸报告，中国是全球最大的透明质酸原料生产销售国。根据2020 年全球及中国透明质酸报告，2019 年中国透明质酸原料的总销量占全球总销量的 81.0%。受到中国进出口贸易市场和政策鼓励，中国透明质酸原料销量在过去 5 年显著增加，从 2015 年的 240.8 吨增长至 2019 年的470.0 吨，年复合增长率达到 18.2%。作为全球最大的透明质酸原料生产销售国

53、，中国有望继续凭产能优势实现原料领域的相对领先。图 22：中国透明质酸原料市场规模（按销量计，吨）图 23：中国透明质酸原料市场规模（按销售额计，亿元）市场规模（亿元）增速（%）500450400350300250200150100500销量（吨）增速（%）2015201620172018201930%25%20%15%10%5%0%40353025201510502015201620172018201925%20%15%10%5%0% 资料来源：2020 年全球及中国透明质酸报告，资料来源：2020 年全球及中国透明质酸报告，政策放开后原料、终端市场有望实现共振。从不同级别透明质酸原料来看，

54、2019 年化妆品级透明质酸原料销量为 238 吨（占比约 51%）、食品级透明质酸原料销量为 220 吨（占比约 47%）；医药级透明质酸原料销量为 12 吨（占比约 3%）。食品级透明质酸普食应用开放后，不仅将极大带动原料外销转为内需，终端食品市场也有望迎来广阔应用。图 24：2019 年中国医药级、食品级、化妆品级透明质酸销量占比（%）食品级化妆品级医药级2.6%46.8%50.6%资料来源：2020 年全球及中国透明质酸报告，透明质酸在终端食品中可被灵活应用于片剂、胶囊剂等多种剂型，还可添加至日常食品。片剂是透明质酸相关食品中最早出现的剂型，制剂过程中需要加入其他营养物质及赋形剂，在日

55、本和美国产品中较为常见；胶囊剂也通常与其他营养物质配合使用，内为混合的油脂状液体，HA 以混悬的状态存在；口服液中 HA 以溶解状态存在，服用后的吸收速度更快。此外，透明质酸还可以被添加至饼干、饮料、果汁等普通食品中，如可口可乐推出的含透明质酸的 “巡茶”，终端应用较为灵活。表 9：透明质酸在终端食品的应用剂型特点代表产品片剂加入其他营养物质及赋形剂，如胶原蛋白、弹性蛋白、维生素 C等营养补充物质和结晶纤维素等片剂常用辅料Source Natural 生产的 Hyaluronic Acid Formula ；Sw isse 斯维诗口服玻尿酸水光片胶囊剂常与胶原蛋白、维生素等营养物质配合使用，胶

56、囊内为混合的油脂状液体，HA 以混悬状态存在。Nutritional Specialties 生产段的 Life time 胶囊原蛋白肽玻尿酸美肌口服液口服液HA 以溶解状态存在，服用后的吸收和代谢速度更快德国 Orthomol 生产的奥适宝 beauty 胶冲剂易溶解，易吸收瑞士 DEESSE 水解胶原蛋白玻尿酸冲剂添加 于日 常食品添加至果汁、酸奶、饼干、沙拉酱等日常食品中去，用于补充皮肤随时间而流失的营养成分。日本可口可乐推出的含有透明质酸的 “巡茶”资料来源：宋永民，丁厚强透明质酸在食品中的应用，食品级玻尿酸：政策限制终放开，国内市场增长可期中国食品级透明质酸原料及终端食品市场规模测算

57、我们测算中长期内食品级透明质酸原料及终端产品市场空间有望达 8 亿元和 154 亿元。由于之前国内尚未开放食品级透明质酸普食应用，国内食品级透明质酸原料多为外销。2021 年 1月国家卫健委批准食品级透明质酸使用范围扩大至普食后，国内透明质酸终端食品市场有望迎来广阔增量。我们分别对国内食品级透明质酸原料及终端食品市场规模进行了测算，中性假设下，食品级透明质酸原料及终端产品在成熟阶段市场空间有望达 8 亿元和 154 亿元。食品级透明质酸原料市场空间测算测算公式：国内食品级透明质酸原料市场规模=食用人口*人均食用量*食品级玻尿酸原料价格人均食用量：根据2020 年全球及中国透明质酸报告，2019

58、 年全球食用级玻尿酸销量为 280 吨；目前日本、美国、英国、加拿大、捷克、巴西、韩国和中国台湾地区已推出口服玻尿酸保健食品，以上述国家和地区 2019 年总人口 8.57 亿人作为全球食品级透明质酸受众，据此计算 2019 年国际食品级透明质酸原料人均食用量为 0.33 克/年。按照同样算法，我们可计算出 2015-2019 年间人均食用量增速为 24.4%。考虑到目前食品级玻尿酸需求快速增长，我们假设未来 5 年全球人均食用量维持 20%增速，随后达到稳定。则在相对稳定阶段（约 5 年后）全球食品级透明质酸原料人均食用量达 0.82g/年食品级透明质酸获批应用于普食后，假设中长期内中国人均

59、食用量达到海外标准。国内食用人口：考虑到农村下沉市场开发时间较长，消费能力较低，功能性食品主要消费群体为城镇人群，因此我们选取国内城镇人口作为主要参照对象。2019 年国内城镇人口达 8.48 亿人，参考过去 5 年城镇人口 2.5%的年均增速，假设中远期内（约 5 年后）国内城镇人口总数在 9.6 亿左右。食品级透明质酸原料价格：根据华熙生物招股说明书，2018 年公司食品级原料的平均销售价格为 1300 元/kg。考虑到玻尿酸供给增加、竞争加剧，价格呈现微降趋势，预计中远期预计食品级玻尿酸原料价格约 1000 元/KG 左右，假设未来国内食品级透明质酸原料价格维持此数值。全国食品级透明质酸

60、原料销量及市场空间：根据上述假设，中长期内我国食品级透明质酸原料销量将达 787 吨，食品级透明质酸原料市场规模有望接近 8 亿元。表 10：中长期国内食品级透明质酸原料市场规模敏感性测算（亿元）食品级透明质酸人均食用量（ g）0.620.720.820.921.028004.765.536.307.077.83食品级透明 9005.366.227.087.958.81质酸原料价 10005.956.917.878.839.79格（元/kg）11006.557.608.669.7210.7712007.148.299.4510.6011.75资料来源：测算食品级透明质酸终端产品市场空间测算测算