新增贷款仍超预期债券融资待发力

1、图表1： 货币增速：3 月 M1 同比增速、M2 同比增速均下降图表2： 存贷款增速：3 月贷款同比增速、存款同比增速均下降20%15%10%5%0%-5%-10%M1-M2M1同比增速 M2同比增速2020/04 2020/06 2020/08 2020/10 2020/12 2021/0214%12%10%8%6%4%2%0%贷款增速-存款增速人民币贷款同比增速 人民币存款同比增速2020/04 2020/06 2020/08 2020/10 2020/12 2021/02资料来源：中国人民银行，注：M1、M2 增速之差为百分点资料来源：中国人民银行，注：贷款、存款增速之差为百分点图表3：

2、 人民币存款单月新增及余额同比增速图表4： 当月新增人民币存款结构亿元人民币存款当月新增人民币存款余额增速（右）36300亿元2020年3月2021年3月 4160050,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00012%11%10%9%40,00030,00020,00010,0000(10,000)(20,000)3630031860194002350017290(7353)7931(3280)(4854)(14338)774410,0005,0000(5,000)(10,000)2020-042020-072020-108%7%6%5%2021-01存

3、新新企 新款 增增业 增当 人居存 非款月 民民金值 币户融存款新融 新新增机 增增财构 非其政存 银他存款 金存款款资料来源：中国人民银行，资料来源：中国人民银行，图表5： 人民币贷款单月新增及余额同比增速图表6： 当月新增人民币贷款结构亿元人民币贷款当月新增人民币贷款余额增速（右）2730040,00014.0%亿元2020年3月2021年3月 2850035,00030,00013.5%35,00030,00025,0002730062391330025,00020,00015,00013.0%20,00015,00010,0005,0000(5,000)47385144 5242108

4、27 96432223(1948)96 566(270)10,0005,00002020-042020-072020-102021-0112.5%12.0%贷 新短 新款 增期 增当 人贷 居月 民款 民值 币中 短 新 中 新 新长 票 期 增 长 机 增 增期 据 贷 企 期 构 非 其贷 民 款 业 贷 业 贷 银 他+居企新新增增款款 款 金 贷融款资料来源：中国人民银行，资料来源：中国人民银行，图表7： 各年度当月新增人民币贷款比较亿元 2019年2020年2021年40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00001月2月3月4月5月6

5、月7月8月9月10月11月12月资料来源：中国人民银行，图表8： 社会融资规模单月新增及余额同比增速图表9： 当月新增社会融资规模结构亿元社会融资规模当月新增社会融资规模余额增速（右）60,00050,00040,00030,00020,00010,00002020-042020-072020-102021-0114%13%12%11%10%9%亿元60,00050,00040,00030,00020,00010,0000(10,000)518382020年3月2021年3月33400315352778816473 7448220916212293新新新新新增增增增增社本表直其模 会外外接他融

6、币融融融资贷资资资规款(4129)资料来源：中国人民银行，资料来源：中国人民银行，图表10： 各年度当月新增社会融资规模图表11： 贷款、表外、直接融资同比增速亿元 2019年2020年2021年 60,00050,00040,00030,00020,00010,00001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月25%20%15%10%5%0%-5%-10%本外币贷款同比增速 表外融资同比增速直接融资同比增速2020-052020-082020-112021-02资料来源：中国人民银行，资料来源：中国人民银行，重点推荐标的兴业银行（601166 CH，买入，目标价

7、：32.52 元）：商投典范，财富启航兴业银行的投资逻辑为“商投并进”迎接直融时代，财富管理、绿色金融为新增看点。陶以平行长在 2020 年报致辞中明确了打造三大名片：绿色金融瞄准碳中和机遇、财富管理瞄准资产配置需求、投资银行把握直接融资发展。绿色金融方面，兴业银行作为我国首家赤道银行，绿色金融领跑银行业，在落实碳达峰碳中和重大部署中有望受益明显，绿色金融商业性有望提升。兴业银行有望在战略、资源、产品体系等多方面发力，打造 ESG 名片。财富管理方面，2020 年已升级为全行唯一的战略优先级，且渠道和资产端的现有禀赋优越，资产端创设优质可投资产，负债端通过同业、企业客户资源打开零售销售渠道。目

8、前组织架构完成优化以突出财富管理战略地位，后续资源大力投入可期。投资银行方面，兴业银行“商投并进”迎接直融时代，注重提升结算型、投资型、交易型银行三项能力，投行优势稳固，债券承销规模领跑银行业，作为发动引擎助全行业务形成生态闭环，赋能发展。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 3.58/3.96/4.37 元，2021 年BVPS 预测值为 28.28 元。可比公司 2021 年 Wind 一致预测 PB 为 0.78 倍，公司打造三张名片驱动高质量发展，应享受估值溢价，给予 2021 年目标 PB1.15 倍，目标价 32.52 元，维持“买入”评级（注：最新报告日期为 2021

9、 年 3 月 31 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。平安银行（000001 CH，买入，目标价：28.36 元）：对公零售同发展，打造新型银行平安银行的投资逻辑为在科技引领、集团鼎力支持下有望成为一个更均衡的新型零售型银行。自 2016 年启动零售转型以来，平安银行的“科技引领、零售突破、对公做精”战略目前已步入全新阶段，2020 年是平安银行新三年战略举措的起步之年。金融科技为业务赋能，零售再攀高峰，对公则重新发力，战略执行成果卓著，平安银行迈向了更均衡的发展阶段， 2020 年零售、对公、其他（主要是资金业务）的净利润贡献占比为 61：14：25，其中对 公、其他的贡献

10、均较 2019 年提升。财富管理和 FICC 业务是公司转型的亮点，共同驱动 非息收入增长。财富管理方面，2020 年代理及委托手续费同比+38%，主要由于公司专注 私行发展。2020 年末私行客户数、AUM 同比+30.8%、+53.8%，分别快于零售客户数、零售AUM 同比增速 20.4pct、21.4pct。FICC 业务方面，2020 年实现固收交易净收入同比+34%。我们认为平安银行对公业务在科技引领、集团鼎力支持下有望再创辉煌，进而打造一个更 均衡的新型银行。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 1.70/1.99/2.32 元，2021 年BVPS 预测值为 16.6

11、8 元。可比公司 2021 年 Wind 一致预测 PB0.73 倍，公司作为战略布局前瞻的零售型银行，估值可参考龙头（2021 年Wind 一致预测 PB1.82 倍），考虑公司尚处于转型推进阶段有一定估值折价，维持 2021 年目标 PB1.70 倍，目标价 28.36 元，维持“买入”评级（注：最新报告日期为 2021 年 3 月 2 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。常熟银行（601128 CH，增持，目标价：10.30 元）：小微特色标杆行，异地突破高成长 常熟银行的投资逻辑为客群与经营模式独特，异地经营发展空间较大。小微金融业务是常熟银行的名片，以独特的“IPC+

12、信贷工厂”小微模式运营，收益高、风险可控，且具有可复制性，目前这一特色正在持续深化。常熟银行持续将优秀小微经营经验推广至全国，我们预计未来其贷款规模增长则主要由异地贷款贡献，主要通过三渠道。一是异地分支行，常熟银行目前有 7 家异地分行，28 家异地支行，均领先于其他上市农商行，未来可通过网点的进一步下沉扩大贷款规模。二是村镇银行，目前常熟银行控股 30 家村镇银行（不含投资管理行），获批首家投资管理行后，未来可进一步新设、收购村镇银行，打开异地增长空间。三是入股农商行，此次入股镇江农商行，常熟银行将与镇江农商行展开深入合作，对外输出其优秀小微经验，或成为全新异地扩张渠道。我们预计公司 202

13、1-2023 年 EPS 为 0.75/0.87/1.01 元，2021 年 BVPS 预测值为 7.11 元。可比上市银行 2021 年Wind 一致预测 PB 为 1.0 倍，公司小微金融模式独特，业务护城河优势明显，应享受一定估值溢价，维持 2021 年目标 PB 1.45 倍，目标价 10.30 元，维持“增持”评级（注：最新报告日期为 2021 年 3 月 31 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。青岛银行（002948 CH，买入，目标价：6.88 元）：机制领先，高效成长青岛银行是具备高成长性的城商行。外部成长空间大，青岛市优越的区域环境、山东省广阔的市场及产业持

14、续升级，竞争环境佳均赋予了成长空间；内生发展动能足，公司治理完善、管理层前瞻且稳定、战略推进效果卓著。在“接口银行”战略基础上，对公业务协同发展；以互联网金融为抓手推动大零售转型；理财收入贡献明显领先上市城商行。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 0.61/0.72/0.85 元，2021 年 BVPS 预测值为 5.51 元。可比公司 2021 年 Wind 一致预测 PB 为 0.95 倍，青岛银行大零售战略稳步推进，省内成长空间广阔，应享受估值溢价，给予 2021 年目标 PB1.25 倍，目标价 6.88 元，维持“买入”评级（注：最新报告日期为 2021 年 3 月 3

15、1 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。长沙银行（601577 CH，买入，目标价：12.29 元）：精耕细作湖湘，转型迈入新程长沙银行的投资逻辑为成长性突出，正从省会城市城商行升级为全省布局的区域性银行。外部看，区域市场庞大、产业结构优、竞争环境利好。长沙银行高成长潜能直接得益于长沙市的经济优势和湖南省的市场空间。公司竞争实力在省内处于领先地位，网点布局扎实、客户覆盖面广，平均每 5 个湖南人中有 1 个长沙银行客户。内部看，资产增速较快、息差表现稳健、资产质量逐步优化，正积极探索对公部落制、县域金融、大零售转型，赋能成长。我们认为公司内生禀赋与外部环境形成深度融合，区域红利

16、释放有望开辟更广阔发展前景。我们预计公司 2020-2022 年 EPS 为 1.56/1.78/2.05 元，2021 年BVPS 预测值为 12.67 元。可比上市银行 2021 年Wind 一致预测 PB 为 0.86，公司本地发展机遇期中高成长特质有望更上层楼，应享受一定估值溢价，给予 2021 年目标 PB0.97 倍，对应目标价 12.29 元，维持“买入”评级（注：最新报告日期为 2021 年 2 月 26 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。（600036 CH，增持，目标价：58.60 元）：零售业务标杆，财富管理强行的投资逻辑为作为建立了零售与财富管理先发优

17、势的银行，抵御周期能力强、继续成长可期。深耕零售业务，2020 年零售收入贡献与税前利润贡献分别为53.1%、 53.9%。建立了财富管理先发优势，2020 年财富管理收入同比增长 35.7%，占中收比例达到 40.3%，疫情中消费场景被限制提升了客户的财富管理需求，金融科技驱动下的线上化服务能力彰显优势。零售和财富管理优势助其建立了盈利能力和资产质量优势：盈利能力方面，2020 年招行 ROE 在上市股份行中排名第一。资产质量方面，2020 年末不良贷款率仅有 1.07%，远低于其他上市股份行；拨备覆盖率 438%，风险抵御能力强大，为利润提供了安全垫。零售与财富管理业务的客户需求、资产质量

18、的周期性较弱，且成长空间依旧较大，招行作为领先龙头银行是首要获益者。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 4.47/5.14/5.86 元，2021 年BVPS 预测值为 28.58 元。近 5 年招行 PB（lf）均值为 1.50 倍，考虑公司财富管理业务渐入佳境，龙头优势进一步强化，给予 2021 年目标 PB2.05 倍，目标价 58.60 元，维持“增持”评级（注：最新报告日期为 2021 年 3 月 21 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。工商银行（601398 CH，增持，目标价：6.53 元）：稳健龙头大行，零售转型持续工商银行作为银行业龙头应享受估

19、值溢价，大零售、综合化、金融科技等战略推进有望驱动盈利稳步增长。首先，公司是国内及全球规模最大商业银行，拥有扎实的客群基础和广阔的网点布局，截至 2020 年末个人客户、企业客户数量分别达 6.8 亿、860 万，规模效应和品牌效应突出。其次，公司盈利能力在同业中较为出色，2010 年以来 ROE 在六大行中均保持前三，背后驱动因素包括强大揽储能力所带来的低负债成本、综合化经营布局所贡献的非息收入优势以及金融科技赋能下的低成本收入比，业务护城河较宽。第三，在对公业务领先同业的同时，公司大零售转型战略持续推进，个人客户数、存贷款、AUM 等均实现近年来较好水平的增长，零售业务税前利润贡献度从 2

20、015 年的 33.5%升至 2020 年的 44.5%；且公司高度重视金融科技战略，赋能获客能力与线上化服务水平。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 0.94/0.99/1.04 元，2021 年 BVPS 预测值为 8.16 元。可比公司 2021 年Wind 一致预测 PB 为 0.63 倍，公司作为银行业龙头应享受估值溢价，给予 2021 年目标 PB 0.80 倍，目标价 6.53 元，维持“增持”评级（注：最新报告日期为 2021年 3 月 28 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。工商银行（1398 HK，买入，目标价：6.74 港元）：龙头地位稳固

21、，推进大零售转型工商银行作为银行业龙头应享受估值溢价，大零售、综合化、金融科技等战略推进有望驱动盈利稳步增长。首先，公司是国内及全球规模最大商业银行，拥有扎实的客群基础和广阔的网点布局，截至 2020 年末个人客户、企业客户数量分别达 6.8 亿、860 万，规模效应和品牌效应突出。其次，公司盈利能力在同业中较为出色，2010 年以来 ROE 在六大行中均保持前三，背后驱动因素包括强大揽储能力所带来的低负债成本、综合化经营布局所贡献的非息收入优势以及金融科技赋能下的低成本收入比，业务护城河较宽。第三，在对公业务领先同业的同时，公司大零售转型战略持续推进，个人客户数、存贷款、AUM 等均实现近年

22、来较好水平的增长，零售业务税前利润贡献度从 2015 年的 33.5%升至 2020 年的 44.5%；且公司高度重视金融科技战略，赋能获客能力与线上化服务水平。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 0.94/0.99/1.04 元，2021 年 BVPS 预测值为 8.16 元。可比公司 2021 年彭博一致预测 PB 为 0.46 倍，公司作为银行业龙头应享受估值溢价，给 予 2021 年目标 PB 0.70 倍，目标价 6.74 港币，维持“买入”评级（注：最新报告日期为2021 年 4 月 7 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。农业银行（601288 CH

23、，增持，目标价：4.10 元）：县域与普惠特色，潜力持续释放农业银行的投资逻辑为县域与普惠特色突出，潜力有望持续释放。农业银行是最有县域、小微特色的大型银行，小微业务的发展潜力较大，农行有望凭借其顶层设计、客群与网点、资金来源和产品优势在小微服务中脱颖而出。公司以三农金融事业部对县域金融业务专业化经营，县域金融成长性高、风控良好的特征深化，赋予了成长空间。2020 年末县域贷款、存款分别同比+16.5%、10.0%，均高于全行增速。基本面方面，农行的存款优势明显，且有望得到持续强化，中间业务收入高速增长，资产质量和资本的短板逐渐补齐。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 为 0.66/0.69/0.73 元，2021 年 BVPS 预测值为 5.86 元。可比公司 2021 年Wind 一致预测 PB 为 0.62 倍，公司县域特色突出，赋予成长空间，应享受估值溢价，给予 2021 年目标 PB 0.70 倍，目标价 4.10 元，维持“增持”评级（注：最新报告日期为 2021 年 3 月 31 日）。风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。图表12： 重点推荐公司估值