上市公司资本结构影响因素研究综述

1、上市公司资本结构影响因素研究综述 报 告 人：卓铭 辛向玲 指导教师：王克明2014年5月9日 文献回顾1目录 举例论文21资本结构理论研究2资本结构经济效果研究3资本结构影响因素研究 资本结构相关研究 文献回顾11.1宏观经济影响因素1.2行业影响因素1.3公司特征和公司治理影响因素 资本结构影响因素 宏观经济影响因素相关文献 资本结构是企业长期融资行为的结果,与宏观经济环境存在着密切关系。随着我国经济的飞速发展和金融体制改革的不断推进,以证券市场为代表的资本市场逐步发展壮大,使企业融资的方式与渠道发生了历史性转变。外部融资环境的改善一方面为企业获取资金提供了更多的途径,另一方面也为融资决策

2、提出了全新的要求。1.1 宏观经济影响因素1.1 作者年份解释变量数据研究方法研究结果Booth2001股票市场价值/GDP、银行贷款/GDP、实际经济增长率、通货膨胀率、税收项目截面线性回归正相关：银行贷款/GDP，实际经济增长率、税收项目负相关：股票市场价值/GDP，通货膨胀率原毅军孙晓华2006GDP增长率、通货膨胀率、上市股票价值/GDP、实际贷款利率面板线性回归正相关：GDP增长率负相关：通货膨胀率、实际贷款利率、财政支出增长率无关：股票市场规模 行业因素1.2相关文献 公司的融资能力、税收以及破产的可能性等都与公司所处的行业相关联，因此公司的最优资本结构可能随行业不同而有所不同 行

3、业因素1.2作者年份研究结果JarrelKim1984存在行业影响企业间杠杆比率变化的强烈证据Harris Raviv1991医药、电子、仪器和食品行业,负债比率低,钢铁、水泥、造纸、纺织品和航空行业,负债比率高,管制行业(如电信、电力和煤气等)的负债比率最高。陆正飞辛宇1998对沪市1996年上市公司按不同行业分组,发现不同行业的资本结构有着显著的差异洪锡熙沈艺峰20001995-1997年在沪市上市的221家工业类公司进行了列联表卡方检验。研究结果是他们发现企业资本结构不会因行业的不同而呈现差异郭鹏飞孙培源2003中国上市公司存在最优资本结构,行业是其重要影响因素之一，不同行业的资本结构具

4、有普遍的显著差异,且这种差异具有稳定性肖作平2004不同门类的中国上市公司的负债率存在显著差异,同时还发现制造业行业次类间不存在显著差异周军2004中国上市公司的行业属性对其资本结构的形成只有很小的影响,影响力不够显著。认为其原因是中国上市公司在规模、成长性、盈利性、波动性、资产担保价值等方面缺乏应有的相似性,使得中国上市公司的资本结构的行业共性较少,而差异性较大。熊胜君杨朝军2005行业因素可以解释大约40%的中国上市公司资本结构方差,是最重要的资本结构决定因素,证明了中国上市公司具有非常显著的行业特征 行业因素1.3评述： 大部分文献没有对企业资本结构的决定与行业属性之间的理论关系进行分析

5、,更多地将其定位为一个实证问题,因此,为什么一个行业内的企业之间有相似的资本结构,或者行业内的企业之间究竟有没有相似的资本结构,或者哪些因素影响行业内企业的资本结构的相似性或无关性,没有得到充分的讨论。 公司特征和公司治理影响因素1.4作者被解释变量解释变量（只列示新增指标）数据研究方法主要结论Titman Wessels1988短期债务比长期债务比可转换债务比（账面和市值）(存货+固定资产)/总资产、失业率、总资产增长率、研发投入/销售额、销售费用/总资产、销售额自然对数、收入增长率标准差、折旧/总资产、销售利润率、总资产收益率截面主成分分析线性回归负相关：公司规模与短期负债无关：非债务税盾

6、、波动性、资产担保性、成长性Wald1999长期债务比资产负债率息税前利润变化百分比标准差五年内总资产收益率均值截面异方差托比统计量负相关：非债务税盾、盈利能力正相关：成长性、规模、资本结构陆正飞辛宇1998长期债务比资产负债率净利润/主营业务收入主营业务收入的自然对数截面线性回归负相关：获利能力无关：规模、资产担保价值、成长性洪锡熙沈艺峰 2000资产负债率总资产的自然对数企业权益的市场价值截面列联表、卡方检验正相关：企业规模、企业盈利能力无关：成长性、行业因素冯根福吴林江刘世彦 2000短期债务比长期债务比资产负债率（市值和账面值国家股比重、法人股比重、流通A股比重固定资产增量与总资产比值

7、、无形资产与总资产比值截面主成分分析线性回归负相关：控股股东、股权流通性、非债务税盾、波动性、盈利能力与短期（总）负债率正相关：规模、债务税盾无关：成长性、资产担保性、盈利能力与市值杠杆比 公司特征和公司治理影响因素1.4肖作平吴世农 2002短期债务比长期债务比资产负债率董事会中经理人数/董事会总人数现金流总额/总资产固定资产变动/总资产截面线性回归正相关：资产担保性、规模、财务困境成本负相关：成长性、现金流量、非债务税盾王娟杨凤林2002资产负债率（市值和账面值）（盈余公积+未分配利润）/总资产、每股收益、净资产收益率、流动比率、托宾Q截面列联表分析、线性回归负相关：资本成本、非负债税盾、

8、资产担保性、规模、成长性、内部留存收益正相关：净资产收益率无关：控制权集中度肖作平2005资产负债率净资产收益率贝塔系数、第一大股东持股比例、第一大股东持股比例的平方、董事会规模面板Hausman设定检验，三阶最小二乘法资本结构与公司绩效存在互动关系，财务杠杆与公司绩效负相关，主营业务增长率、公司规模及有形资产比率与资本结构正相关）胡国柳黄景贵2006短期债务比长期债务比资产负债率银行借款比公司已上市的年度数的自然对数面板线性回归正相关：规模、资产担保性、公司年龄、变异性与流动（总）资产负债率负相关：非负债税盾、成长性、盈利能力、变异性与长期负债率陈德萍曾智海2012资产负债率ROE董事长是否

9、兼任总经理面板Hausman设定检验，广义距估计法资本结构与企业绩效确实存在互动关系，在企业绩效中资本结构、成长能力、股权集中度、董事会兼任经理人和企业规模都对其有显著影响，而在资本结构中盈利性、成长能力、偿债能力、资产担保价值和企业规模五个因素对企业资本结构选择具有显著影响 典型因素分析结果1.4.1盈利能力正相关洪锡熙、沈艺峰 ( 2000) 采用与陆文相同的净利润/ 主营业务收入为解释变量, 得出企业盈利能力越强, 负债水平越高的结论。王娟、杨凤林 (2002) 以净资产收益率为解释变量, 得出的研究结果也支持这个结论。陆正飞、辛宇 (1998) 以净利润/主营业务收入为解释变量, 回归

10、结果发现, 企业的获利能力与负债比率显著负相关。李善民、苏赟(1999) 的研究发现, 在亏损的公司中, 净资产收益率与企业的总负债、短期负债率均呈显著的负相关关系。冯根福、吴林江、刘世彦 (2000) 的研究也得出了一致的结论, 企业的盈利能力与企业的资产负债率和短期债务比率均呈显著的负相关关系。吕长江、韩慧博 (2001) 的研究发现, 随着上市公司负债率的提高, 资产利润率与每股收益都呈下降趋势负相关 典型因素分析结果1.4.2企业规模正相关李善民、苏赟( 1999) 以总资产为解释变量, 统计回归的结果发现, 负债率与总资产之间有显著的正相关关系。洪锡熙、沈艺峰 ( 2000) 也以总

11、资产为解释变量, 得出企业规模越大, 负债水平越高的结论。吕长江、韩慧博 (2001), 肖作平、吴世农 ( 2002) 均以总资产对数为解释变量, 研究结果都得出了相同的结论。王娟、杨凤林 (2002) 以资产担保价值和总资产对数为解释变量, 回归的结果发现, 二者均与负债率呈显著的负相关关系, 表明随着上市公司规模的扩大, 负债有下降的趋势负相关 典型因素分析结果1.4.3成长性正相关负相关不相关吕长江、韩慧博( 2001) 以主营业务收入增长率为解释变量, 发现公司的成长速度越快, 负债率越高沈根祥、朱平芳 ( 1999) 以销售增长 率为解释变 量, 发现企业的 负债率和成 长性负相关

12、。肖作平、吴世农( 2002) 以资产增长率为解释变量, 研究的结果也支持这一结论。陆正飞、辛宇 ( 1998) 以企业的总资产变化率为解释变量, 发现企业的成长性与其负债比率负相关, 但是相关关系不显著。洪锡熙、沈艺峰 ( 2000) 采用过去三年主营业务收入为解释变量, 发现公司的成长性不影响它的资本结构。冯根福、吴林江、刘世彦 ( 2000) 的研究结果也支持这个结论。 文献评述1.5从整体研究趋势来看：学者往往是在前人研究基础上不断发现新的资本结构影响因素，并加入模型进行解释，是一个“由简入繁”的过程。指标过于复杂的后果是更加不利于选取恰当的资本结构影响因素;从研究方法来看：先前学者对

13、样本进行只是简单横截面面板的回归分析，自2004年肖作平开始关注研究资本结构与其影响因素之间的互动关系，但是相关实证分析文献仍较少；从有效性来看:前人的研究仅选取资本结构影响因素中的部分指标，难免以偏概全，并且没有控制宏观影响因素；但是，如果将所有指标简单罗列到一起，必然导致多重共线性问题，同时也加重了内生性问题;从回归结果来看:国内外学者对影响因素的结论不尽相同，甚至相反。原因可能是研究所选取的数据、方法、指标选取带有主观性、缺乏对中国制度背景的深入分析,研究方法的有效性也不尽相同;从结论分析来看:上述文献对资本结构市值与账面值两种表示方法下影响因素的异同未进行详细对比分析，研究结论不完善。

14、 举例论文2陈德萍,曾智海.资本结构与企业绩效的互动研究基于创业板上市公司的实证研究.会计研究,2012(08): 66-72举例论文 举例论文2样本的选取：创业板上市企业资本结构与企业绩效之间的互动关系广义矩估计法(GMM)的应用 本文特别关注 举例论文-样本选取2.1创业板2011年已在创业板上市的公司 中小企业在上市的当年，普遍存在通过盈余管理对利润操控的现象（甘欢、刘益平，2012）剔除异常值和空缺值样本量：187家创业板上市公司数据来源：CSMAR数据库统计软件：Eviews6.0 举例论文-实证模型的建立2.2企业绩效=f(资本结构、成长能力、股权集中度、企业规模、董事会规模与结构

15、）+资本结构=f(企业绩效、成长能力、股权集中度、资产结构、非债务税盾、企业规模、偿债能力）+根据理论与实证研究的回顾发现： 举例论文-变量定义2.2秋记建议: 用mindmanager画个思维导图吧 举例论文- Hausman设定检验2.2 资本结构与企业绩效之间是否存在联立性？ 系数通过T检验显著，企业绩效与资本结构存在互动关系豪斯曼检验 H0：所有解释变量均为外生变量 举例论文-广义矩估计法（GMM）2.2内生变量 举例论文-变量描述性统计2.3 举例论文-GMM回归结果2.4解释 举例论文-对回归结果的解释2.4解释1资本结构的信号传递理论并不适用于我国创业板市场2实证结果更符合优序融

16、资理论，创业板上市企业更倾向于内部融资，其次为权益融资，最后是债务融资。3中小企业债务融资难“中国特色”：具体问题，具体分析 举例论文-GMM的Stata实现2.5Hausman 检验reg ldi lofdiestimates store olsxtivreg ldi (lofdi=l.lofdi ldep lexr)estimates store ivhausman iv ols在Stata输入以下命令，就可以进行对面板数据的GMM估计。. ssc install ivreg2 （安装程序ivreg2 ）. ssc install ranktest （安装另外一个在运行ivreg2 时需要

17、用到的辅助程序ranktest）. use traffic.dta（打开面板数据）. xtset panelvar timevar （设置面板变量及时间变量）. ivreg2 y x1 (x2=z1 z2),gmm2s （进行面板GMM估计，其中2s指的是2-step GMM） 1Titman,Wessels.The determinants of capital structure choiceJ.Journal of Finance,1988(43):1-192Harris and Ravin.The theory of capital structureJ.Journal of Fina

18、nce,1991(46):297-3553Booth, Laurence, Varouj Aivazian,Asli Demirguc-Kunt, and Vojislav Maksimovic, Capital structures indeveloping countriesJ, Journal of Finance 56, 2001, 87-130.4Stewart C.Myers.Determinants of Corporate Borrowing J. Journal of Financial Economics,1977,2,147-1755Guihai HUANG, Frank

19、 M. SONG. The determinants of capital structure: Evidence from China. China Economic Review, 2006.6Mohd, M. A., Perry, L. G. andJ. N. Rimbey, The impact of ownership structure on corporate debt policy: A time series cross-sectional analysisJ,The Financial Review 33, 1998,85-98.7陆正飞，辛宇上市公司资本结构主要影响因素之实证研究 J会计研究，1998（8）：34-37.8洪锡熙，沈艺峰:我国上市公司资本结构影响因素的实证分析J.厦门大学学报(哲学