终端高景气度下的核心供应链机遇

1、目 录 HYPERLINK l _TOC_250018 前言：行情回顾与未来展望 6 HYPERLINK l _TOC_250017 5G 加速普及，上游创新是核心驱动 7 HYPERLINK l _TOC_250016 每一轮通信技术升级都带来“管-端-云”的投资机遇 7 HYPERLINK l _TOC_250015 5G 手机跃跃欲试，服务器迎来快速增长 9 HYPERLINK l _TOC_250014 5G 手机和服务器有望迎来快速增长 9 HYPERLINK l _TOC_250013 供应链深度参与终端创新，竞争力全面强化 12 HYPERLINK l _TOC_250012 消

2、费电子龙头垂直整合趋势显著 14 HYPERLINK l _TOC_250011 半导体高景气度，自主可控大机遇 16 HYPERLINK l _TOC_250010 技术升级拉动半导体高景气度 16 HYPERLINK l _TOC_250009 各环节国产替代空间广阔 22 HYPERLINK l _TOC_250008 行业催化多，半导体行业加速成长 24 HYPERLINK l _TOC_250007 新型智能终端百花齐放 27 HYPERLINK l _TOC_250006 智能手机：空间感知功能持续创新 27 HYPERLINK l _TOC_250005 TWS 耳机：不断迭代、

3、生态圈加速成熟 31 HYPERLINK l _TOC_250004 VR/AR：行业拐点到来，未来加速向上 34 HYPERLINK l _TOC_250003 智能手表：持续升级，有望在物联网时代迎来爆发 37 HYPERLINK l _TOC_250002 智能电视：升级空间大，定位不断延伸 39 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议 43 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 44图表目录图 1：电子行业指数（中信）历史表现 6图 2：电子行业指数（中信）与沪深 300 指数比较 6图 3：年初至今中信一级行业涨跌幅情况（截至 2020 年 12

4、 月 14 日收盘） 6图 4：电子及子板块历史市盈率（TTM，中值法）情况（截至 2020.12.14） 7图 5：不同通信技术用户渗透率变化 8图 6：全球各代移动通信渗透率 8图 7：中国各代移动通信渗透率 8图 8：韩国用户数据使用量对比：5G 是 4G 的 2.6 倍 9图 9：全球云计算产业规模及预测 9图 10：中国云计算产业规模及预测 9图 11：2020 年主要厂商 5G 新机 10图 12：5G 手机单价持续降低（美元） 11图 13：全球 5G 手机将迎来快速渗透（百万部） 11图 14：中国 5G 手机当月出货量占比提升 11图 15：海外云计算龙头资本开支（亿美元）

5、12图 16：BAT 资本开支（亿元） 12图 17：19-24 年全球服务器 CAGR 为 9% 12图 18：中国 X86 服务器市场恢复增长 12图 19：国内供应商在手机产业链地位重要 13图 20：苹果供应商构成 13图 21：国内电子公司深度参与 5G 创新 13图 22：垂直整合的主要动因 14图 23：行业内龙头布局垂直一体化平台格局 15图 24：立讯精密 2010-2020Q3 营业收入走势情况 16图 25：歌尔股份在四大新兴硬件领域的布局及优势 16图 26：逻辑芯片下游应用领域分布 17图 27：数据中心逻辑芯片市场高速增长 17图 28：全球汽车半导体需求高速增长

6、17图 29：5G 手机销量增长进入快车道 18图 30：全球物联网市场进入高速发展期 18图 31：汽车电动化推动功率半导体用量提升 18图 32：SiC 功率器件能满足大部分电动车核心部件需求 19图 33：电动车中 SiC 渗透率预计在 2025 年达到 20% 19图 34：5G 建设拉动功率半导体需求 19图 35：多内存模组服务器趋势将会带动内存接口芯片出货 20图 36：不同世代内存性能显著提升 20图 37：内存接口芯片随着内存升级使用量增加 20图 38：手机 CIS 技术多维度升级路线 21图 39：2017-2023 多摄渗透率及预测 21图 40：单台手机 CIS 搭载

7、量 21图 41：全球主要 8 寸晶圆代工厂产能利用率 22图 42：全球主要 8 寸晶圆代工厂晶圆 ASP（美元） 22图 43：中国 IC 市场自给率及预测 22图 44：2018-2020E 中国纯晶圆代工厂销售额及市场份额情况 23图 45：中芯和华虹的扩产规划 23图 46：国内半导体设备国产化率情况及代表厂商 24图 47：国内半导体材料国产化率情况及代表厂商 24图 48：大基金一期部分投资情况 25图 49：大基金二期成立，进入投资期 25图 50：国内半导体行业主要外延并购情况 26图 51：国内半导体行业新股上市情况 27图 52：美国对中国科技企业的制裁不断升级 27图

8、53：三种 3D 摄像头技术比较 28图 54：iPhone 12 Pro/ iPhone 12 Pro Max 搭载后置 ToF 28图 55：消费电子 ToF 产业链结构 28图 56：UWB 具备最高无线传输速度 29图 57：苹果 UWB 应用场景 29图 58：小米“一指连” 29图 59：UWB 逐步形成潜在完整产业链 30图 60：ARKit 功能不断丰富 30图 61：ToF 提供更为真实流畅的 AR 游戏体验 31图 62：ToF 可实现 AR 家装 31图 63：国内外厂商不断推出新品 32图 64：TWS 耳机全球出货量将持续高速增长 32图 65：蓝牙 5.0 标准逐渐

9、普及 32图 66：新一代蓝牙音频技术标准 LE Audio 发布 33图 67：华为发布具备动态降噪功能的 FreeBuds Pro 33图 68：越来越多 TWS 耳机加入智能交互功能 33图 69：TWS 耳机产业链主要厂商 34图 70：VR/AR 有望迎来高速发展 35图 71：云 VR/AR 演进阶段 35图 72：VR/AR 全球出货量将迎来高速增长 36图 73：中国 VR/AR 市场规模预测 36图 74：VR/VR 产业链 36图 75：2020 年主要厂商密集发布新品，功能持续升级 37图 76：小米智能手表实现操控千余款智能家居 38图 77：Oppo 智能手表感知睡眠

10、后智能电视自动关机 38图 78：智能手表全球出货量迎来迅速增长 38图 79：主流品牌齐发力，市场格局多元化 38图 80：智能手表产业链 39图 81：智能化引领电视市场存量升级 39图 82：智能电视将成为连接、交互、服务端口 39图 83：电视平均尺寸（英寸）变化及趋势预测 40图 84：超高清趋势确定 40图 85：MiniLED 背光优势较多 41图 86：对比度要求提升拉动分区数量提升 41图 87：MiniLED 应该有望迎来快速增长 42图 88：全球 MiniLED 基板面积预测（百万 M2） 42图 89：高清化、智能化推动芯片制程升级 42图 90：电视升级主要受益公司

11、 43图 91：建议关注公司汇总 44前言：行情回顾与未来展望从指数表现来看，电子行业 19 年初至今延续快速增长态势，本年电子行业指数大幅跑赢大盘。截至 2020 年 12 月 14 日收盘，电子指数较 2019 年末上涨 32.79%，远高于同期沪深 300 指数上涨20.46%的表现，排名于所有一级行业内中上游的位置。图 1：电子行业指数（中信）历史表现图 2：电子行业指数（中信）与沪深 300 指数比较电子指数（中信）电子指数（中信）沪深300指数1000080006000400020002010-1-4060%40%20%2019-12-312020-1-312020-2-29202

12、0-3-312020-4-302020-5-312020-6-302020-7-312020-8-312020-9-302020-10-312020-11-300%-20%2011-1-42012-1-42013-1-42014-1-42015-1-42016-1-42017-1-42018-1-42019-1-42020-1-4数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所图 3：年初至今中信一级行业涨跌幅情况（截至 2020 年 12 月 14 日收盘）80%70%60%50%40%30%20%10%0%食品饮料电力设备及新能源消费者服务国防军工医药汽车基础化工电子机

13、械建材家电有色金属轻工制造农林牧渔计算机 钢铁商贸零售非银行金融交通运输煤炭电力及公用事业纺织服装石油石化传媒银行 建筑 综合 通信 房地产综合金融-10%-20%数据来源：Wind，东方证券研究所从估值角度来看，目前电子板块整体估值仍低于历史平均（过去 10 年）。电子板块 2019 年初进入估值修复周期，于 20 年 7 月份达到阶段性高点整体行业 60 倍估值，7 月至今有所回调，当前行业整体估值水平 51 倍，低于过去 10 年平均值（55 倍）。其中，半导体板块受益于国产替代，享有较高估值水平（108 倍），高于过去 10 年平均值（82 倍）；电子制造板块当前 45 倍估值，显著低

14、于过去 10 年平均（54 倍）；电子元件、光学光电子估值水平当前为 42 倍、46 倍，均低于过去 10 年平均（均为 48 倍）。图 4：电子及子板块历史市盈率（TTM，中值法）情况（截至 2020.12.14）电子半导体电子制造光学光电子电子元件18016014012010080604020Dec-10Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19 Dec-19 Jun-20Dec-200数据来源：W

15、ind，东方证券研究所多因素驱动下电子行业有望延续上升周期，核心供应链机会值得关注。5G 基站建设、物联网技术成熟、云计算需求增长、通信技术升级等多因素为半导体市场带来显著增量，智能手机、TWS 耳机、AR/VR、智能手表、智能电视等多终端技术升级驱动智能终端产业链各环节价量齐升。未来几年，在半导体国产替代叠加智能终端放量的背景下，半导体市场、5G 核心硬件、智能终端产业链值得关注。5G 加速普及，上游创新是核心驱动每一轮通信技术升级都带来“管-端-云”的投资机遇通信技术升级加快，5G 手机有望迎来快速爆发。以中国移动用户数据为例，3G 用户渗透率从 10%增长到 30%耗时约 2.5 年；相

16、比 3G，4G 用户渗透率明显提速，耗时约两年从 10%的渗透率提升至 60%。5G 手机用户渗透率爆发有望更加迅速，半年时间用户渗透率就达到了 12%。3G/4G/5G用户渗透率占比提升至 10%分别耗时 3.5 年、1 年及不足 1 年，尤其在新基建的推动下，5G 或迎爆发式增长，建议关注“管-端-云”全产业链投资机会。图 5：不同通信技术用户渗透率变化4G增幅平稳2 年4G从10%-60%2.5年3G从10%-30%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%2009-012009-062009-112010-042010-092011-022011-072011-12

17、2012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-090%2G用户占比3G用户占比4G用户占比5G用户占比数据来源：Wind、东方证券研究所中国 5G 手机增速有望超过全球。GSMA 预测未来一段时间全球范围内 4G 仍将占据主导地位，预计到 2025 年全球 5G 渗透率有望达 20%。中国市场 5G 建设速度显著领先全球平均水平，2022 年前后或将彻底

18、淘汰 2G/3G，2025 年基本达成与 4G 平分市场，中国市场或具有更多投资机遇。图 6：全球各代移动通信渗透率图 7：中国各代移动通信渗透率数据来源：GSMA、东方证券研究所数据来源：GSMA、东方证券研究所进入 5G 时代，用户数据流量将成倍增长。韩国是较早使用 5G 网络的国家之一，自 2019 年 4 月开始提供 5G 手机入网服务。运营商 SK 统计数据表明，从 2019 年 12 月至 2020 年 2 月，平均每月 5G 数据使用总量超 60PB，从 LTE 切换至 5G 的用户月数据使用量翻倍至 28.5GB。图 8：韩国用户数据使用量对比：5G 是 4G 的 2.6 倍T

19、oalStandardUnlimited5G4G3G050001000015000200002500030000MBytes数据来源：Strategy Analytics、东方证券研究所通信技术升级催生数据处理需求，云计算前景广阔。5G 将会带来数据的大幅增长，带动云计算产业快速发展。根据 CAICT 的预测，全球云计算市场将从 2019 年的 2253 亿美元增长至 2023 年的 3597 亿美元，CAGR 为 17.6%，其中中国市场发展或将快于全球，19-23 年 CAGR 为 29.5%，2023 年将达到 3754 亿元。云计算支出中，硬件成本占比最大服务器行业将会充分受益。图 9

20、：全球云计算产业规模及预测图 10：中国云计算产业规模及预测4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000IAAS（亿美元）PAAS（亿美元）SAAS（亿美元）增长率201820192020E2021E2022E2023E25%20%15%10%5%0%4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000公有云（亿元）私有云（亿元）增长率45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2017201820192020E 2021E 2022E 2023E数据来源：CAICT、东方证券研究所数据来源：CAICT、东方证券研究所5G

21、 手机跃跃欲试，服务器迎来快速增长5G 手机和服务器有望迎来快速增长受益 5G 基站快速完善，新发 5G 手机不断增加。根据 11 月工信部最新公告，目前我国 5G 基站数量已从 2019 年底的 13 万个增长至 70 万个，基站覆盖率提升为 5G 推广夯实基础。各大手机厂商于今年推出多款 5G 手机抢占市场，平均每月有 18 款 5G 新机上市。除芯片升级外，上市机型优化镜头、续航、屏幕显示等关键性能指标，拓宽了用户可选范围。图 11：2020 年主要厂商 5G 新机品牌型号制式芯片价格（元）上市时间亮点苹果iPhone 12SA/NSAA147,5992020.10A14 仿生处理器外挂

22、 5G 基带芯片、7P 镜头及传感器位移技术、MagSafe 磁吸无线充电、激光雷达摄像头、超瓷晶玻璃后壳、IP68 级防水iPhone 12 ProSA/NSAA1411,0992020.10iPhone 12 ProMaxSA/NSAA1411,8992020.11三星Galaxy S20 UltraSA/NSA骁龙 86511,1992020.22K+120Hz 屏幕、1 亿像素百倍变焦、8K30fps动态视频拍摄华为Mate 40 ProSA/NSA麒麟 90006,4992020.10超感知徕卡五摄,支持 66 W 有线快充、50W 无线快充P40 Pro+ 5GSA/NSA麒麟 9

23、908,8882020.6超感知徕卡五摄，100 倍数字变焦，90Hz 刷新率OPPOFind X2 ProSA/NSA骁龙 8656,9992020.33K+120Hz 屏幕、65W 闪充、3Mic 立体收声和立体声双扬声器OPPO Reno4 ProSA/NSA骁龙 7654,2992020.690Hz 屏幕刷新率，索尼定制 IMX708 镜头，人脸修复算法Realme X7 Pro5GSA/NSA天玑1000+3,1992020.9主摄采用索尼IMS686 图像传感器vivoNEX 3SSA/NSA骁龙 8655,2982020.3全面屏、升降摄像头、UFS3.1+LPDDR5vivo

24、X50 Pro+SA/NSA骁龙 8655,9982020.7120Hz 曲面屏，超感光主摄，OIS 光学防抖iQOO 5 Pro 5GSA/NSA骁龙 8655,4982020.8120W 超快闪充技术，120Hz 超视感曲面屏，全竞速核芯小米小米 10 ProSA/NSA骁龙 8655,9992020.290Hz 屏幕刷新率、1 亿像素 50 倍变焦、8K 视频拍摄、对称式双扬声器Redmi Note 9 ProSA/NSA骁龙 7501,9992020.11120Hz 电竞高刷屏，1 亿像素相机数据来源：互联网、东方证券研究所5G 手机价格逐步下滑，有望加速在消费者中普及。受益全产业链的

25、发力，5G 手机价格持续下滑，2020Q2 海外和国内 5G 手机售价分别降至 837 和 464 美元。各大厂商除旗舰机型外，也推出千元以内价位 5G 新品，价位覆盖范围拓宽，满足不同用户群体需求。5G 手机价格下滑、宽范围的可选价格或将助力 5G 终端渗透率加速提升。图 12：5G 手机单价持续降低（美元）图 13：全球 5G 手机将迎来快速渗透（百万部）1,2001,0008006004002000海外市场中国市场2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q21,6001,4001,2001,00080060040020004G手机（百万部）5G手机（百万部）5G手机渗透率

26、20192020E2021E2022E2023E70%60%50%40%30%20%10%0%数据来源：IDC、东方证券研究所数据来源：TrendForce、东方证券研究所中国市场 5G 加速渗透正当时，行业有望迎来快速增长机会。复盘国内 4G 发展历程，4G 手机推出后在当月手机出货占比快速提升，此后稳定在 90%以上。5G 自 2019 年底正式商用以来，迅速成为新品手机主推卖点，5G 手机在当月出货量占比快速提升，20 年 11 月已达到 68%。从空间上来看，5G 手机保有量仍较低，以中国移动 5G 用户占比为例，截至 10 月底 5G 用户占比仅 14%， 5G 手机有望在 2021

27、 年迎来快速增长。图 14：中国 5G 手机当月出货量占比提升4G手机当月出货量占比5G手机当月出货量占比68%120%100%80%60%40%20%2013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-090%数据来源：Wind、CAICT、东方证券研究所海内外

28、云计算龙头厂商资本开支回暖，服务器有望保持快速增长。以亚马逊、谷歌、微软为首的海外云计算厂商和以 BAT 为首的国内云计算厂商 2020 年资本开始均稳步提升。云计算支出中，服务器是硬件成本支出的最大部分，占据 IDC 设备采购总成本的 69%。云计算的扩张将拉动服务器出货量的增长。图 15：海外云计算龙头资本开支（亿美元）图 16：BAT 资本开支（亿元）250200150100500亚马逊谷歌微软YoY140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q

29、32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3-40%300250200150100500阿里巴巴腾讯百度YoY160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2数据来源：wind、公司公告、东方证券研究所数据来源：wind、公司公告、东方证券研究所受益于云基础设施投入力度加大，服务器有望保持持续高增长。

30、根据 Omdia 的预测，全球服务器出货量有望从 2019 年的 1184 万台增长到 2024 年的 1829 万台，CAGR 为 9%，根据 IDC 的数据，中国 X86 服务器销量将从 2019 年的 318 万台增长到 2025 年的 505 万台，CAGR 为 8%。图 17：19-24 年全球服务器 CAGR 为 9%图 18：中国 X86 服务器市场恢复增长2,0001,8001,6001,4001,200非边缘边缘60050040030010.80%X86服务器出货量（万台）YoY 26.10%30%25%20%15%10%1,00080060040020002001000-3

31、.84%2.91%9.17% 8.96% 9.25% 8.94% 9.07%5%0%-5%-10%20192024E2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E数据来源：omdia、东方证券研究所数据来源：IDC、东方证券研究所供应链深度参与终端创新，竞争力全面强化国内消费电子供应链历经十年黄金发展期，形成手机整机、ODM、云网设备代工、各类零部件等环节强劲竞争力。中国大陆打入苹果产业链的公司数量从 2017 年 31 家增至 2019 年 41 家，不少公司也从次要供应商上升至主力供应商地位，配合客户进行前瞻性研发，深度绑定大客户。而

32、HOVM 等国内整机厂更加重视创新，对供应商的要求也将逐步从成本驱动转向研发驱动。图 19：国内供应商在手机产业链地位重要图 20：苹果供应商构成环节国内供应商地位整机50%以上，前 10 大中占 7 位ODM95%以上除了高端集成电路和被动元件，摄像头、100%90%80%70%60%50%40%中国大陆中国台湾美国日本欧洲韩国其他其它零部件天线、声学、触控屏、电池等多领域极具竞争力30%20%10%0%313441201720182019数据来源：互联网、东方证券研究所数据来源：苹果官网，互联网、东方证券研究所5G 加速渗透，国内消费电子供应链龙头深度参与终端创新，技术逐步改良与完善：1）

33、4G 向 5G过渡阶段，核心硬件率先并持续升级；2）5G 智能手机功能创新拉动摄像头、屏幕、机壳等硬件升级；3）长期来看，5G 推动 VR/AR、IoT 等新兴产业生态日趋成熟；4）计算场景多样化、复杂化，数据流量成倍增长，5G 对服务器数量及运行速度等性能提出更高要求。图 21：国内电子公司深度参与 5G 创新5G 革新领域零部件升级空间国内地位厂商核心硬件射频芯片数倍突破卓胜微、三安光电、信维通信天线数倍具备竞争力信维通信、硕贝德、立讯精密、鹏鼎控股、东山精密微小化模组数倍至 10 倍以上具备竞争力环旭电子、长电科技SLP 与连接器数倍龙头/国产替代鹏鼎控股、电连技术屏蔽与导热材料2 倍以

34、上国产替代飞荣达、中石科技功能创新摄像头应用数倍、持续升级具备竞争力欧菲光、韦尔股份、水晶光电、联创电子屏下指纹识别持续渗透龙头汇顶科技OLED 柔性屏持续渗透突破垄断京东方、长信科技金属中框持续升级龙头工业富联、长盈精密非金属机壳持续升级龙头蓝思科技、智动力新兴产业VR/AR快速渗透龙头歌尔股份、水晶光电IoT智能制造、智能安防等龙头/具备竞争力小米集团、光弘科技、海康威视、晶晨股份云网设备相关服务器、存储设备、高精密机构件持续渗透龙头工业富联服务器内存接口芯片持续升级龙头澜起科技数据来源：公司公告、东方证券研究所消费电子龙头垂直整合趋势显著零部件、模组行业的典型特点就是加工属性较强，门槛相

35、对较低，整体毛利率水平较低，竞争的核心要素在三个方面：高质量、低成本和快速响应。后向一体化提升核心竞争力。1）高质量：通过整合上游企业，在生产中可根据需求对于材料质量、规格等进行调整；也可以协同上游材料厂商进行产品的创新；既提升了产品的质量也提升了企业整体的盈利能力（上游环节门槛较高、毛利率较高）。2）快速响应：通过上游的整合保证了原材料的稳定供应和交付能力，同时在生产研发沟通上也具备更高的效率，从而在一定程度上提升了快速响应的能力。3）低成本：通过对上游的整理既降低了材料的成本也节省了采购沟通的成本。从应对外部竞争和客户拓展的角度而言，垂直整合带来的内部实力的增强有助于公司获取大客户的信赖。

36、另一方面，在面对同行业其他平台型厂商的竞争时，话语权也会增强。市场竞争力的增强又有助于公司实现客户和订单的拓展，进一步加强规模经济效应，降低平均成本。前向一体化有助实现品类拓展。上游核心业务在带动下游组装业务增长的同时，下游组装业务也会反过来带动上游其他零部件或模组产品销量的增长，即通过下游拓展规模，再通过上游盈利。图 22：垂直整合的主要动因数据来源：东方证券研究所整理消费电子龙头纷纷走向垂直一体化。从整合的路径的来看，主要包括三种模式：以立讯精密为代表的并购模式：2011 年收购昆山联滔进入 A 客户供应链，2012 年收购源光电装切入汽车电子，收购珠海双赢切入 FPC 领域，2016、2

37、017 年又收购苏州、惠州、上海美律进军电声器件，同时成功切入 TWS 整机制造，19-20 年又成功切入到智能手表代工领域，未来有望进一步切入智能手机整机组装，实现业务快速拓展。以歌尔为代表的“核心零组件+整机集成”：与立讯精密的“四面开花”不同的是，歌尔深耕声学核心零组件，2014 年收购国际高端音响品牌 Dynaudio，2016 年又收购丹麦消费电子行业音频增强 3D 音频技术软件解决方案提供商 AM3D，不断增强声学技术实力。同时，通过核心零组件过硬的技术逐步实现从微型麦克风、微型扬声器到声光电精密零组件、智能硬件整机的跨越，布局 Hearable、Wearable、Viewable

38、、Home 等智能整机并深度参与各类整机的核心零组件研发，“4+4”战略布局和零组件+整机集成双轮驱动推动公司持续快速成长。以领益智造为代表的“材料+模切+模组一体化”：领益智造更注重上下游均衡布局，上游借壳江粉磁材加强材料端布局，下游通过小件的积累切入模组和组装，目前绝大部分功能件可实现自制，并不断拓展模组类业务的应用领域。图 23：行业内龙头布局垂直一体化平台格局立讯精密蓝思科技歌尔股份领益智造信维通信比亚迪电子材料蓝宝石/精密陶瓷磁材/模切材料/陶瓷LCP 新材料/多种软磁材金属/玻璃/陶瓷零部件无线充电/马达/天线/声学/光学/连接器玻璃盖板/摄像头镜片/陶瓷 3D/金属结构件传感器/

39、微型麦克风/微型扬声器和受话器/天线/光学模组模切/冲压/CNC 小件金属结构件/射频前端/各类连接器金属中框/3D 玻璃后盖/电池充电器/键盘模组LCD 显示/指纹模组马达、无源器件、充电器、无线充 电、散热模组、软包配件天线/扬声器/射频连接/无线充电模组摄像头/电池等手机部件模组整机组装Airpods、Apple Watch 及 iPhone组装智能手表/汽车中控屏组装TWS 耳机、VR/AR、智能手表、智能家居软包配件/冲压模组-手机/笔电组装数据来源：相关公司公告、东方证券研究所整理尽管不同的厂商选择了不同的发展方式，但都获得了业绩的重要成长动能，我们认为，有几点核心成长逻辑值得关注

40、：-深度绑定大客户，供应产品线升级的增长： 以立讯精密为代表，从零组件拓展到模组业务布局，再到 TWS 耳机组装，每一轮获得了高速增长，2020 年 7 月公司发布公告拟收购纬创两家全资子公司江苏纬创、昆山纬新的 100%股权，此举使立讯获得切入到大客户最核心的智能手机代工领域的可能。图 24：立讯精密 2010-2020Q3 营业收入走势情况数据来源：wind、东方证券研究所客户拓展：比亚迪电子早在1995年就进入了手机行业，主营手机部件（屏幕、外壳、模具等）、模组制造、电子产品组装等服务，代工能力也名列全球前列。公司过去下游主要为小米、三星等安卓客户，在安卓机领域，2020年上半年公司金属

41、中框全球市占率40%以上。2019Q4公司凭借过去几年在美国大客户结构件和配件领域的优异表现，切入到了平板电脑的组装体系。新兴产品领域拓展：歌尔基于声学、光学、微电子和精密结构件的积累，选择深度布局 VR/AR、智能穿戴、智能耳机、智能家居等四大智能整机领域。凭借着各领域的先发布局、各核心零组件的领先技术积累，公司有望在5G、智能化时代深度受益于新兴领域的放量增长。图 25：歌尔股份在四大新兴硬件领域的布局及优势领域公司布局及优势AR/VR具备先发优势，深度绑定各大 AR/VR 科技品牌，核心光学 lens（VR）与光机系统（AR）技术领先智能耳机TWS 耳机领先系统集成商、核心声学零组件技术

42、全球领先智能穿戴国内外主要客户智能手表、手环供应商，领先布局核心传感器等元件智能家居声学、微电子元件技术领先，布局智能音箱等新兴智能整机集成业务数据来源：互联网、东方证券研究所半导体高景气度，自主可控大机遇技术升级拉动半导体高景气度半导体应用领域广泛，从逻辑芯片工艺的下游来看，28nm 及以下的先进制程产品适用于追求高性能或低功耗的领域，目前主要应用于移动终端产品、高性能计算、汽车电子和通信及物联网应用。28nm 以上的成熟制程更加适用于对性能要求相对不高，但对成本敏感的领域，如低端消费电子类产品、机顶盒、硬盘驱动器、中低端 CPU 等应用。图 26：逻辑芯片下游应用领域分布数据来源：TSMC

43、、东方证券研究所5G 基站建设、物联网技术的爆发、云计算的需求的快速增长、通信技术升级带来的 5G 手机换机需求、汽车电动化升级、自动驾驶等都为半导体市场带来显著增量。图 27：数据中心逻辑芯片市场高速增长图 28：全球汽车半导体需求高速增长数据来源：英特尔、东方证券研究所数据来源：Gartner、东方证券研究所图 29：5G 手机销量增长进入快车道图 30：全球物联网市场进入高速发展期数据来源：GFK、东方证券研究所数据来源：GSMA、东方证券研究所以部分细分领域为例，说明上述几个趋势对于半导体市场的拉动作用：功率半导体：需求增量显著，电动汽车为主要动能电动时代到来，汽车功率半导体用量大幅提

44、升。传统内燃机汽车中，电气系统电源通常来源 12V蓄电池，功率管理、转换需求在 10kW 以下，低价值量的低压低功率器件即可满足需求，单车功率半导体总成本约在 71 美元左右。而混合动力/电动车集成了高压动力电池（通常 144V 或 336V），电机驱动功率为 20-150kW。更高的电压、功率需求带动整车主流器件类型从低压 MOSFET、二极管/整流桥转向 IGBT 模块、SiC 以及 SJ MOSFET，单车功率半导体价值量也因此提升，根据英飞凌的数据，BEV-纯电动车中新增功率半导体成本达 350 美元，是传统燃油汽车的近 5 倍。图 31：汽车电动化推动功率半导体用量提升数据来源：英飞

45、凌、东方证券研究所SiC 器件渗透率有望快速提升。SiC 功率半导体可应用于电动汽车的 DC/AC 逆变器、DC/DC 转换器、电机驱动器和车载充电器（OBC）等核心部件。在 DC/AC 逆变器的设计中，SiC 模组代替 Si模组能够显著降低逆变器的重量和尺寸，同时做到节能；有数据表明，在相近的功率等级下，SiC模组逆变器相比 Si 基模组逆变器重量可降低 6kg，尺寸可降低 43%，同时开关损耗降低 75%。目前，根据英飞凌的统计数据，SiC 在电动汽车中渗透率约为 3%，预计到 2025 年可以达到 20%，增长近 6 倍。图 32：SiC 功率器件能满足大部分电动车核心部件需求图 33：

46、电动车中 SiC 渗透率预计在 2025 年达到 20%SiSiC999780100806040200201820202025数据来源：英飞凌、东方证券研究所数据来源：英飞凌、东方证券研究所5G 建设亦大幅拉动功率半导体需求。主要来源于四个部分：1）5G 基站相比 4G 更为密集，功率更大，带来更多的电源供应需求；2）Missive MIMO 技术的采用使得基站射频端需要 4 倍于原来的功率半导体；3）5G 时代数据量大幅增加，云计算中心扩容带动功率半导体用量提升；4）雾计算中心的出现带来全新增量市场。图 34：5G 建设拉动功率半导体需求数据来源：英飞凌、东方证券研究所除此之外，快充、工业自

47、动化、家电变频化、低速电动车/自行车锂电升级等趋势也为功率半导体市场带来了显著增量。内存接口芯片：服务器市场高景气，带动用量与单价同步提升服务器市场高景气，单台服务器搭载内存模组增加，内存接口芯片用量同步提升：为提升服务器性能，单台服务器需搭载多个 CPU 处理器，例如中端服务器需要搭载 2-3 个 CPU 处理器，高端服务器需要搭载 4 个及以上的 CPU 处理器。而单个 CPU 处理器也常常需要配置多个内存模组。图 35：多内存模组服务器趋势将会带动内存接口芯片出货产品型号浪潮SA5224L4浪潮SA5112M5浪潮SA5212M5PowerEdge R940 xa 机架式服务器Power

48、Edge R840 机架式服务器CPU 搭载1最大 2最大 244CPU 内存卡槽情况4 个 DDR3 DIMM24 个 DDR4 DIMM24 个 DDR4 DIMM48 个 DDR4 DIMM48 个 DDR4 DIMM数据来源：浪潮、DELL、东方证券研究所内存技术升级带动用量、价格同步提升。内存性能的提升主要体现在传输速率、功耗、容量。从 DDR 到 DDR4 世代，内存性能显著提升，单模组内存容量从 128Mb 提升到 64GB，工作电压从 2.7V 降低到 1.2V，内存频率从 200MHz 提升到 3200MHz。内存性能显著提升要求接口芯片性能提升，提高单价。图 36：不同世代

49、内存性能显著提升图 37：内存接口芯片随着内存升级使用量增加接口协议标准 内存模组 内存接口芯片 数量 DDR2 FBDIMM AMB 1 DDR3 RDIMM RCD 1 LRDIMM MB 1 DDR4 RDIMM RCD 1 LRDIMM DB、RCD 9、1 DDR5 RDIMM RCD 1 LRDIMM DB、RCD 10、1 数据来源：互联网、东方证券研究所整理数据来源：澜起科技官网、东方证券研究所CIS：手机像素升级、多摄趋势下有望量价齐升手机 CIS 技术不断升级，带动 CIS 价值量提升。1）像素方面，从最初的几百万像素，目前升级到108M 像素（一亿八百万），根据报道，三星

50、正在研发第三代亿级像素摄像头传感器，像素将高达150M，传感器尺寸将达到 1 英寸大小；2）制造工艺也在持续提升，从前照式、背照式、二层堆叠、三层堆叠、全新升级的像素隔离技术等；3）为了提升像素，在有限的手机空间缩小像素尺寸是必然选择，像素尺寸从最早的几微米，到现在降低到 0.8 微米，未来有可能进一步降低到 0.7 微米。图 38：手机 CIS 技术多维度升级路线数据来源：sony、豪威、互联网、东方证券研究所多摄显著提升单台手机 CIS 搭载量。根据群智咨询，2019 年后置多摄渗透率约 76%。单台设备的 CIS 搭载量有望从 2018 年的 2.5 颗提升到 2023 年的 4 颗。根

51、据 IDC 估计，到 2023 年，智能手机的出货量有望达到 14.7 亿部，CIS 出货量有望达到 59 亿颗，2018-2023 年 CIS 出货量 CAGR为 10.9%。图 39：2017-2023 多摄渗透率及预测图 40：单台手机 CIS 搭载量100%80%60%40%20%0%单摄双摄三摄四摄五摄201720182019E 2020E 2021E 2022E 2023E单台手机CIS搭载量5432102017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E数据来源：counterpoint、中国产业信息、群智咨询、东方证券研究所数据来源：yole、东方证券

52、研究所测算半导体市场高景气，8 寸片产能紧张。受益于 CIS、PMIC、功率分立器件等的旺盛需求，8 寸晶圆制造产能供不应求，联电、世界先进等厂商开工率保持在接近甚至超过 100%的较高水平，8 寸晶圆也迎来涨价趋势，20Q3 已可见华虹半导体（8 寸片）和世界先进 ASP 分别由 20Q2 的 403、 433 美元上升至 434、448 美元，上涨幅度分别为 8%和 4%。图 41：全球主要 8 寸晶圆代工厂产能利用率图 42：全球主要 8 寸晶圆代工厂晶圆 ASP（美元）联电中芯国际110%100%90%80%70%华虹半导体（8寸）世界先进8006004002000联电中芯国际华虹半导

53、体（8寸）世界先进数据来源：相关公司公告、东方证券研究所数据来源：相关公司公告、东方证券研究所各环节国产替代空间广阔从 IC 市场整体来看，2019 年国内 IC 需求规模 1250 亿美元，供给规模 195 亿美元，自给率仅15.7%。图 43：中国 IC 市场自给率及预测中国IC市场规模（左，十亿美元）中国IC生产规模（左，十亿美元）自给率（右，%）25025%20020%15015%10010%505%00%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2024E数据来源：IC insights、东方证券研究所具体来看，制造

54、、设备和材料方面均具备广阔成长潜力。制造环节：国产化率 25%左右，国内产能持续扩充国内晶圆代工需求旺盛，国内纯晶圆代工市场规模 2018-2020E 分别为 107、118、149 亿美元，虽然国内主要晶圆代工厂国内销售收入也呈现上升态势，但是总体增速不及市场需求增速，国内的中芯国际、华虹半导体、武汉新芯合计市场份额占比在三年中分别为 29%、26%、25%，未来替代空间广阔。图 44：2018-2020E 中国纯晶圆代工厂销售额及市场份额情况201820192020E销售额（百万美元）中国市场份额销售额（百万美元）中国市场份额销售额（百万美元）中国市场份额台积电591055%693559%

55、904561%中芯国际198719%185116%245116%华虹半导体9058%9608%11208%联电7407%8807%10307%格罗方德5255%4904%4603%武汉新芯1652%1852%2101%其他4955%5204%5484%合计10727100%11821100%14864100%数据来源：IC insights、东方证券研究所国内产能持续扩充。中芯国际除在建和规划的中芯北方 FAB B3 和中芯南方 FAB SN2 外，又与北京开发区管委会签订合作框架协议成立合资企业扩充成熟制程产能，首期即计划实现 10 万片/月（12 寸片）的产能；华虹半导体方面，7 号晶圆厂

56、（无锡）正在产能爬坡汇总，一期规划产能 4 万片/月。图 45：中芯和华虹的扩产规划公司实施主体制程规划产能（12 寸片）中芯国际中芯北方 FAB B328nm 及以下在建(规划产能 3.5 万片/月）中芯南方 FAB SN214nm 及以下规划 2020 年后产能 3.5 万片/月与北京开发区管委会签订合作框架协议成立合资企业28nm 及以上首期即计划建成 10 万片/月华虹半导体7 号晶圆厂（无锡）65-90nm一期 4 万片/月数据来源：相关公司公告、东方证券研究所设备、材料环节：核心环节待突破，国产化进行时目前国内半导体专用设备依然依赖进口，根据中国本土主要晶圆厂设备采购情况的统计数据

57、，除去胶设备实现了基本国产化外，光刻、涂胶显影设备目前国产化率趋近于 0，刻蚀、清晰、PVD 等设备国产化率也仅有 10%-20%。图 46：国内半导体设备国产化率情况及代表厂商序号设备名称国产化率国内代表厂商1去胶设备90%以上北京屹唐半导体科技2清洗设备20%左右盛美半导体、北方华创3刻蚀设备20%左右中微公司、北方华创、北京屹唐半导体科技4热处理设备20%左右北方华创、北京屹唐半导体科技5PVD 设备10%左右北方华创6CMP 设备10%左右天津华海清科机电科技有限公司7涂胶显影设备零的突破芯源微8光刻设备预计将有零的突破上海微电子装备(集团)股份有限公司数据来源：前瞻产业研究院、东方证

58、券研究所材料方面，硅片作为主要材料国产化率仍不足 10%，但光刻胶、抛光材料等领域逐步打破国外垄断。图 47：国内半导体材料国产化率情况及代表厂商序号材料名称国产化率国内代表厂商1硅片10%中环股份、沪硅产业、立昂微2光刻胶25%上海新阳、容大感光、南大光电3电子特种气体25%华特气体、金宏气体、雅克科技、中环装备4光掩膜-菲利华5抛光材料20%安集科技、鼎龙股份6溅射靶材10%江丰电子、有研新材7湿电子化学品8 寸以上约 10%晶瑞股份、上海新阳、江化微8光刻胶配套试剂-江化微、晶瑞股份9封装材料-上海新阳数据来源：前瞻产业研究院、东方证券研究所2.3 行业催化多，半导体行业加速成长大基金持

59、续投入，撬动万亿级别资金。大基金一期于 2014 年 9 月成立，共募集约 1387 亿元，共撬动社会资金 5000 亿，地方子基金规模超过 3000 亿元。从投资流向来看，制造领域成为投资重点，从统计到的部分流向来看主要流向了制造领域（55%）。2019 年大基金一期的投资期刚结束，国家便于 2019 年 10 月成立了大基金二期，注册资本 2041.5 亿元，有望撬动万亿以上资金，同时设备、材料方面有望得到重点扶持，加速国产化。图 48：大基金一期部分投资情况图 49：大基金二期成立，进入投资期领域标的投资额比例设计兆易创新、汇顶科技、芯源微等11811%制造中芯国际、三安光电、华虹、长江

60、存储、士兰微等60555%封测长电科技、通富微电、华天科技等11611%设备中微公司、北方华创、长川科技等252%材料安集科技、雅克科技等363%子基金中芯聚源、芯动能等19918%合计大基金一期公开投资1098100%数据来源：互联网、东方证券研究所数据来源：互联网、东方证券研究所国内半导体公司积极开展外延并购，催化行业快速发展。长电科技作为全球第六大封测厂，2015年收购全球第四大封测厂新加坡星科金朋，进一步优化业务能力、扩大客户范围；韦尔股份 2019年收购 CMOS 图像传感器厂商北京豪威及思比科，从传统分销商转型为半导体元器件设计企业；闻泰科技 2020 年向上游收购安世集团完成，进