关于债务率我谈些什 么

1、内容目录一、衡量债务压力：从“三率”谈起 . - 3 -二、我国地方债务指标体系演变. - 5 -三、地方政府法定债务率分档测算. - 9 -图表目录图表 1：2018 年起地方债务每年新增量超过中央债务（亿元）. - 3 -图表 2：31 省市 2020 年末负债率对比（%） . - 4 -图表 3：31 省市 2020 年末债务率对比（%） . - 4 -图表 4：地方政府法定债务历年偿债率变动（亿元、%） . - 5 -图表 5：历年地方政府债借新还旧情况（亿元、%） . - 6 -图表 6：关于政府债务风险评估和预警体系的公开文件信息汇总. - 7 -图表 7：我国地方债务指标体系的阶

2、段演变. - 8 -图表 8：按照“红黄橙绿”分档测算的各省市 2019 年债务率（%）. - 9 -图表 9：基于 2019 年债务率测算，272 个地级市分档情况（个） . - 10 -3 月 31 日国常会再次强调“引导地方利用财政收入恢复性增长合理降低政府杠杆率”1，市场普遍解读为旨在控制隐性债务增长。实际上，2018年中央提出“防范化解地方政府隐性债务风险”以来，隐性债务增量已经得到有效遏制，并呈现出逐步“显性化”的趋势和可能性。与此同时，随着地方政府法定债务“前门”越开越大，部分地区显性债务压力快速攀升。我们通过梳理各项债务率指标，从不同维度探讨地方政府显性债务可持续性，供投资者参

3、考。图表 1：2018 年起地方债务每年新增量超过中央债务（亿元）300000250000200000150000100000500000中央债务余额地方债务余额当年新增量:中央(右)当年新增量:地方(右)201420152016201720182019202050000400003000020000100000-10000来源：财政部，一、衡量债务压力：从“三率”谈起研究地方政府债务问题时，除关注债务总体规模以外，学界和业界普遍使用“负债率”、“债务率”、“偿债率”等指标（简称“三率”）。“三率”作为国际通用指标，对应的风险警戒线具有一定的预警作用。负债率是政府债务余额和 GDP 的比值，衡

4、量经济规模对债务的承担能力，一般用于国家主体间横向比较。参考欧盟马斯特里赫特条约规定，警戒线为 60%。2020 年底我国地方政府债务余额 25.66 万亿元，加上中央政府债务余额 20.89 万亿元，全国政府债务余额 46.55 万亿元，由此计算的负债率为 45.8%2，整体上风险仍然可控。具体到地区层面， 2020 年末仅两个省负债率超过 60%，分别是青海（81.7%）、贵州（61.6%），意味着两地区债务规模和经济体量并不匹配。1 资料来源： HYPERLINK /premier/2021-03/31/content_5597073.htm /premier/2021-03/31/co

5、ntent_5597073.htm。2 资料来源： HYPERLINK /xwfbh/xwbfbh/wqfbh/44687/45235/index.htm /xwfbh/xwbfbh/wqfbh/44687/45235/index.htm。图表 2：31 省市 2020 年末负债率对比（%）负债率9080706050403020100青贵内海宁天甘吉黑新云辽广河陕湖江重四山安湖山浙西福河上北江广海州蒙南夏津肃林龙疆南宁西北西南西庆川西徽北东江藏建南海京苏东古江来源：各省市 2020 年预算执行报告，债务率是政府债务余额和当年综合财力的比值，反映地方政府的偿债能力。根据财预201735 号文3，

6、某地区政府综合财力=一般公共预算收入+政府性基金预算收入+上级补助收入-上解支出。国际上，风险警戒线在 80%-120%，财政部 2015 年 8 月提交给全国人大的债务限额议案中提出4，“参照国际通行做法，结合具体国情，拟将债务率不超过 100%的水平作为我国地方政府债务的整体风险警戒线”。根据我们测算，2020年末我国地方政府债务率约为 97%，今年底可能突破 100%，整体债务风险需要引起重视。分区域看，部分地区债务风险较高，2020 年末有 17 个省市债务率超过 100%，其中天津最高（183.5%）。图表 3：31 省市 2020 年末债务率对比（%）债务率200180160140

7、120100806040200天贵内黑辽青云宁吉海湖河福广陕重新山安江甘四湖山河江浙北广上西津州蒙龙宁海南夏林南南北建西西庆疆东徽西肃川北西南苏江京东海藏古江来源：各省市 2020 年预算执行报告，偿债率是偿还债务本息额和当年综合财力的比值，警戒线一般是 20%5，3新增地方政府债务限额分配管理暂行办法： HYPERLINK /gp/xxgkml/yss/201704/t20170401_2574289.html /gp/xxgkml/yss/201704/t20170401_2574289.html。4 资料来源： HYPERLINK /wxzl/gongbao/2015-11/11/con

8、tent_1951897.htm /wxzl/gongbao/2015-11/11/content_1951897.htm。5 资料来源：国务院办公厅关于做好地方政府性债务审计工作的通知（国办发明电20116 号）。指标越高表明地方政府偿债压力越大。如果仅考虑法定债务，2020 年地方政府偿债率略高于 10%，整体风险不高但上升较快。需要强调的是，由于地方债允许借新还旧，最近两年到期接续比均在 90%左右，以 2020年为例，当年地方债到期本金超过 2 万亿，其中仅 2649 亿由财政资金偿还，剩余 1.8 万亿通过发行再融资债券滚续。图表 4：地方政府法定债务历年偿债率变动（亿元、%）350

9、00300002500020000150001000050000财政资金还本付息额借新还旧额偿债率(右)11109876543210201520162017201820192020来源：WIND、财政部，二、我国地方债务指标体系演变2011 年债务审计中的 4 个分析指标实际上，中央对于地方政府债务风险的关注由来已久，最早可以追溯到 2010 年底中央经济工作会议提出的“加强地方政府性债务管理”。2011年开始的第一轮地方政府性债务审计中，为了衡量地方各级政府负有偿还责任债务（法定债务）的风险，制定了 4 个分析指标：债务率、偿债率、逾期债务率、借新还旧偿债率6。其中，债务率和偿债率的定义如上

10、文所述。逾期债务率指的是年末逾期债务额占年末债务总余额的比重，该指标较高表明政府已出现偿债困难，存在较高风险。不过，地方政府可以采用借新还旧等方式化解逾期，从研究角度很难获取逾期债务的真实数据，该指标参考价值不大。借新还旧偿债率即举借新债偿还债务本息额占当年债务还本付息总额的比重， 2020 年底我国地方政府该指标达到 63%，表明政府对举借新债偿还债务的依赖程度上升较快，偿债风险较高。6 资料来源：国务院办公厅关于做好地方政府性债务审计工作的通知（国办发明电20116 号）。图表 5：历年地方政府债借新还旧情况（亿元、%）35000300002500020000150001000050000

11、借新还旧额还本付息总额借新还旧偿债率(右)7060504030201820192020来源：WIND、财政部，注：我国地方政府债券全面自发自还制度始于 2015 年，借新还旧债券发行始于 2018 年 4 月。政府债务风险评估和预警体系以 2014 年新预算法通过和国发 43 号文7出台为标志，“修明渠，堵暗道”的地方政府性债务管理制度正式确立。43 号文除了沿用债务率、偿债率、逾期债务率等指标外，首次引入新增债务率指标，即当年新增债务额和上年末债务余额的比值，用来反映地方债务增长速度。此外， 43 号文提出分类监管思路，将一般债和专项债分别按照对应的一般公共预算和政府性基金预算计算相关债务指

12、标。尽管财政部未公开发文，但之后各地区省、市、县三级政府相继出台了政府债务风险评估和预警暂行办法（以下简称办法）8，制定风险评估及预警指标体系，虽然在细节上略有差异，但基本原则和思路几乎一致。指标体系都以债务率作为主要指标，新增债务率、偿债率、逾期债务率等作为辅助指标，同时将各分项风险指标加权求和，计算政府债务综合风险率。根据地方政府公开文件披露信息汇总看，政府债务风险评估和预警原则上一年一次，对象为省本级、市（州）本级、县（市、区）级政府。7 资料来源：国务院关于加强地方政府性债务管理的意见（国发201443 号）。8 资料来源： HYPERLINK /glbmxx/upload/20190

13、831121747086.pdf /glbmxx/upload/20190831121747086.pdf。发文单位文件名称对象主要指标辅助指标评估工作安排发文时间图表 6：关于政府债务风险评估和预警体系的公开文件信息汇总四川省湖北省黄冈市山西省介四川省政府债务风险评估和预警暂行办法黄冈市市本级政府债 务风险评估和预警办法介休市政府债务风险省本级、市（州）本级、县（市、区）政府市本级、黄州区政府，龙感湖管理区、市区各园区管委会综合债务率、一般债务率、专项债务率债务率债务率、综合债新增债务率、偿债率、逾期债务率新增债务率、偿债率、逾期债务率新增债务率、偿原则上每年 1 次，债务风险较高地区可以增

14、加频次原则上每年 1 次，根据工作需要可以增加频次2016 年2017 年休市评估和预警暂行办法市政府务率债率、逾期债务率原则上每半年 1 次2017 年来源：四川省政府、黄冈市政府、介休市政府，整理办法中的债务率和偿债率指标口径有所调整。债务率分子对债务余额按债务年限作了平均化处理，分母则使用一般公共预算（或政府性基金预算）可偿债财力的概念，即地方财力扣除保工资、保运转等刚性支出后的剩余部分；偿债率分子调整为债务还本支出，分母则是预算支出与还本支出之和9，反映政府当期财政支出中用于偿还债务本金的比重。根据风险评估结果决定预警和提示地区名单。办法中一般规定：综合风险率高于（含）100%，或一般

15、债务率、专项债务率两项同时高于（含） 100%的区域，列入风险预警名单；综合风险率低于 100%，但高于（含）80%，或一般债务率、专项债务率有一项高于（含）100%的区域，列入风险提示名单。前者需要统筹预算财力和结余资金，将基本支出和必保民生支出外的所有财政资金优先用于偿还债务；后者则需要提出有针对性的风险防控方案。“红橙黄绿”的新提法年初以来，不少地方政府预算执行报告中提到财政部去年曾下发地方政府法定债务风险评估和预警办法，根据法定债务率水平由高到低设置红、橙、黄、绿四个风险等级档次10。参考吉林省预算报告披露信息，地方政府法定债务风险评估指标同样分为主要指标和辅助指标，指标口径略有变化。

16、11债务率是主要指标，反映法定债务总体偿还能力。分子是一般债务余额和专项债务余额，分母则是一般公共预算财力和政府性基金预算财力加总。我们判断这里的预算财力概念可能出自财预201735 号文，即：本级预算收入+上级补助收入-上解支出。9 财政预决算报表中，预算支出作为线上科目，债务还本支出作为线下科目，二者是并列关系。10 资料来源： HYPERLINK /gasrmzfw/c109514/2021-02/25/content_cad3bff2651f4c2bbdea5ce452307492.shtml /gasrmzfw/c109514/2021-02/25/content_cad3bff26

17、51f4c2bbdea5ce452307492.shtml。11 资料来源： HYPERLINK /yjs/zfyjs/zfysjtz/2020_294917/202102/P020210210337151889162.pdf /yjs/zfyjs/zfysjtz/2020_294917/202102/P020210210337151889162.pdf。辅助指标是偿债资金保障倍数和利息支出率。其中，偿债资金保障倍数按一般债务、专项债务设置，反映预算可偿债资金对债务还本的保障能力，分子是预算可偿债资金，分母则是按年限平均化处理后的债务余额。显然，偿债资金保障倍数实际上是前文办法中债务率指标的倒

18、数。利息支出率反映预算资金对于债务付息的保障能力，分子是一般债和专项债付息支出，分母则是一般公共预算和政府性基金预算支出之和。该指标出自 2016 年的国办函 88 号文，市县政府年度一般债务或专项债务付息支出超过对应预算支出 10%的，需要启动财政重整计划。12图表 7：我国地方债务指标体系的阶段演变债务审计借新还旧偿债率举借新债偿还债务本息额/当年债务还本付息总额-府性债务审计工作阶段地方债务指标计算公式警戒线相关政策文件债务率年末债务余额/当年综合可用财力100%2011 年起：偿债率当年偿还债务本息/当年综合可用财力关于做好地方政20%地方政府性逾期债务率年末逾期债务额/年末债务总余额

19、-的通知(国办发明电20116 号)43 号文后：债务率一般（专项）债务余额/债务年限/一般（专项）公共预算可偿债财力新增债务率一般（专项）债务余额增长额/上年一般（专项）债务余额一般（专项）债务还本支出/一般公共（政府性基金）100%-黄冈市市本级政政府债务风险评估和预偿债率-预算支出+一般（专项）债务还本支出府债务风险评估和预警办法(黄政办警体系逾期债务率一般（专项）债务逾期余额/一般（专项）债务余额-一般债务率*35%+专项债务率*30%+一般债务新增债务率*2.5%+专项债务新增债务率*2.5%+一般债发201760 号)综合债务率务偿债率*5%+专项债务偿债率*5%+一般债务逾期率*

20、10%+专项债务逾期率*10%100%红（300%）、橙（200%2020 年提债务率（一般债务余额+专项债务余额）/(一般公共预算财力+政府性基金预算财力)债务率300%）、黄（120%债务率200）、绿（120%）地方政府法定债出偿债资金保障倍数一般公共（政府性基金）预算可偿债资金/一般（专-项）债务余额/一般（专项）债务剩余年限务风险评估和预警办法利息支出率（一般债务付息支出+专项债务付息支出）/（一般-公共预算支出+政府性基金预算支出）来源：国务院、财政部、黄冈市政府、吉林省政府等，整理“红橙黄绿”区域分档是地方政府法定债务监管制度的延续和完善。长期以来，财政部官方文件和重要领导讲话中

21、多次提及“建立地方政府性债务风险评估和预警机制，定期评估各地区政府性债务风险情况并作出12 资料来源：国务院办公厅关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知（国办函201688 号）。预警”。13相比于前两个阶段的债务指标体系，“红橙黄绿”分档继续将债务率作为核心指标，可以认为是法定债务监管思路的延续。但指标本身也有创新和改革，由于各地区刚性支出占比差别较大，将“预算可偿债财力”替换成“预算财力”，更方便横向比较；考虑到近年来地方政府债务增长较快，部分区域债务率指标明显超过 100%，通过将一般债务和专项债务合并计算，并且从 0 到 300%细分为四档，更符合部分地区的实际情况，有助于提高债

22、务监管的针对性和有效性。此外，新的指标体系摒弃了新增债务率、逾期债务率等参考价值较低的指标。三、地方政府法定债务率分档测算“红黄橙绿”分档依据的 3 个指标中，辅助指标“偿债资金保障倍数”和“利息支出率”囿于数据可得性，测算难度较大；不过“债务率”指标计算方法较为简便，指标涉及的数据从各级政府公开信息披露中基本都能获取，而且作为不同风险等级的主要划分依据，能够为分析区域法定债务风险提供必要的参考。需要特别强调的是，参考过往地方政府债务风险评估和预警办法的思路，区域分档对象应该为省本级、市（州）本级、县（市、区）级政府，而非全省、全市口径，因此债务余额、财力等数据需要按照本级口径进行调整。基于 2019 年各地区财政决算报告，我们测算了 31 个省本级、333个地级市本级的债务率数据，供投资者参